中国过敏性鼻炎用药（变应性鼻炎用药）行业市场规模测算分析报告 中心思想 本报告基于头豹研究院的词条报告，对中国过敏性鼻炎用药市场规模进行测算和分析。 报告的核心在于通过对人口、患病率、用药价格等多重因素的综合考量，构建市场规模测算模型，并对未来市场发展趋势进行预测。 报告强调了不同类型过敏性鼻炎患者（间歇性及轻度持续性、中-重度纯持续性、中-重度持续性伴随哮喘）在市场规模测算中的差异化影响。 主要内容 1. 市场规模测算方法与关键数据 市场规模测算模型： 报告采用“市场规模 = P + Q + R”的逻辑，其中P代表间歇性及轻度持续性AR确诊患者用药市场规模，Q代表中-重度纯持续性AR确诊患者用药市场规模，R代表中-重度持续性AR伴随哮喘确诊患者用药市场规模。 关键影响因素： 报告重点关注了中国总人口数量、成人及儿童过敏性鼻炎确诊患病率、不同类型AR患者的比例、以及各类患者的用药平均价格等关键因素。 数据来源与预测： 报告中使用了国家统计局等权威数据，并结合历史数据和行业发展趋势，对未来市场规模进行了预测。 2. 市场规模历史数据与预测 2019-2028年市场规模： 报告提供了2019年至2028年中国过敏性鼻炎用药市场的详细规模数据，并对未来几年的市场规模进行了预测。 细分市场规模： 报告分别给出了间歇性及轻度持续性AR、中-重度纯持续性AR、中-重度持续性AR伴随哮喘这三类患者的用药市场规模数据，并分析了各细分市场的变化趋势。 人口因素的影响： 报告指出，近年来人口负增长的趋势将持续，这会对市场规模的增长带来一定影响。 3. 影响市场规模的关键因素分析 患病率： 成人及儿童过敏性鼻炎的确诊患病率是影响市场规模的重要因素。报告分析了不同地区患病率的差异，并对未来患病率的增长趋势进行了预测。 患者比例： 不同类型AR患者的比例，如间歇性及轻度持续性AR、中-重度纯持续性AR、中-重度持续性AR伴随哮喘，对市场规模有显著影响。报告分析了这些比例的变化趋势。 用药价格： 不同类型AR患者的用药平均价格差异较大，这直接影响了市场规模的测算。报告参考了AR诊疗指南，并对不同类型患者的用药价格进行了估算。 总结 本报告通过构建市场规模测算模型，结合人口、患病率、用药价格等多重因素，对中国过敏性鼻炎用药市场规模进行了全面分析。报告详细阐述了市场规模的测算方法、关键数据来源，并对未来市场发展趋势进行了预测。报告强调了不同类型过敏性鼻炎患者在市场规模测算中的差异化影响，为行业参与者提供了重要的参考依据。

中心思想 双轮驱动战略与增长潜力 本报告核心观点指出，科兴制药正通过“创新+国际化”双轮驱动战略开辟第二增长曲线。公司积极引进多个产品在海外市场进行商业化，并以白蛋白紫杉醇作为突破口，成功进入欧盟和英国市场，预计多个引进产品将迎来收获期。同时，公司通过股权激励机制，将海外营业收入增长率和注册批件数量作为考核目标，有效提振了员工积极性，为海外业务的快速发展奠定基础。 创新药研发与海外市场突破 在创新药研发方面，科兴制药充分利用AI和CADD等数字化手段，高效优化药物创新路径，其自主研发的GB18注射液（针对肿瘤恶病质）临床申请已获受理，临床前数据显示出显著的差异化优势和治疗潜力。结合公司深耕新兴市场20多年的经验，其海外商业化平台已覆盖40多个国家，并成功通过多国GMP审计，为高品质生物药出海提供了坚实保障。报告预计公司2024-2026年营业收入将分别达到14.07/17.09/19.40亿元，归母净利润分别为0.31/0.96/1.78亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 主要内容 核心业务表现与市场地位 科兴制药作为中国重组蛋白药物的领军企业，其主营业务在2024年实现了显著增长，营业收入达到14.07亿元，同比增长11.73%，成功走出营收增长困境并实现“止亏转盈”，归母净利润达3545.67万元。公司四大自有产品——依普定®（人促红素）、赛若金®（人干扰素α1b）、白特喜®（人粒细胞刺激因子）和常乐康®（酪酸梭菌二联活菌）是营收的主要来源，2023年合计占公司总营收的95.91%。其中，依普定®是公司最大单品，营收占比达48.30%，在样本医院市场占有率从2016年的9%提升至2023年的19%，排名第二。赛若金®在注射用人干扰素α1b样本医院市场中长期保持第一，2024年前三季度市场占有率达86.33%。白特喜®在竞争激烈的人粒细胞刺激因子市场中，市场份额从2017年的2%上升至2024年前三季度的4%，排名第七。常乐康®受益于全球益生菌市场（2022年602.3亿美元，预计2028年达934.9亿美元）的持续增长，2023年销售额达1.43亿元，并通过多渠道销售展现出巨大潜力。尽管核心产品受集采影响毛利率略有下滑，但公司通过精细化管理和海外业务拓展，销售费用率呈下降趋势，研发费用持续增长，2023年研发费用率达到27.39%。 国际化战略与创新药布局 公司积极推进海外商业化平台战略，深耕新兴市场20余年，海外平台已覆盖40多个国家，并成功通过30多个国家和地区的GMP审计。2024年前三季度，公司海外营业收入达到1.49亿元，同比增长47.16%。以白蛋白紫杉醇为突破口，该产品已于2024年7月和8月分别在欧盟和英国获批上市并完成首批发货，为公司开辟海外市场带来新的增长点。截至2025年3月27日，公司已引进15款产品，覆盖肿瘤、自免、消化代谢等多个疾病领域，并在全球60余个国家和地区推进110多项注册进程，英夫利西单抗、贝伐珠单抗等多个生物药即将迎来收获期。在创新药研发方面，公司拥有3个改良型新药和10个创新药项目，其中GB18注射液（针对肿瘤恶病质）的临床试验申请已获受理。GB18采用独特的Fc融合纳米抗体结构设计，临床前数据表明其在逆转肿瘤恶病质导致的体重减轻、提高肌肉和脂肪重量方面潜力巨大，且预计可实现每3-4周一次的皮下注射频率，显著提高患者依从性。肿瘤恶病质在全球范围内发病率高达25%-70%，目前尚无突破性治疗药物，GB18有望填补市场空白。 盈利预测与风险考量 基于对自有产品市场份额的稳定性和引进产品海外市场潜力的分析，报告对公司未来盈利进行了预测。预计依普定®、赛若金®、白特喜®、常乐康®、克癀胶囊以及合作品种在2024-2026年的销售收入将持续增长，其中合作品种（如白蛋白紫杉醇、英夫利西单抗等）预计将成为公司收入的重要来源，2024-2026年销售收入分别为1.33/3.66/5.08亿元。在费率假设方面，随着营销效率提升和线上线下渠道的精细化管理，销售费用率预计将从2024年的47%下降至2026年的40%；管理费用率和研发费用率也呈下降趋势，但2025年因GB18进入临床试验阶段研发费用将有所上升。综合各项预测，公司2024-2026年营业收入预计分别为14.07/17.09/19.40亿元，归母净利润分别为0.31/0.96/1.78亿元。与可比公司特宝生物、凯因科技和安科生物相比，科兴制药因其海外业务的快速增长潜力，预计PE将高于行业平均水平。报告同时提示了研发失败或进度不及预期、市场需求过度估计、地缘政治以及汇率波动等风险。 总结 科兴制药正通过“创新+国际化”双轮驱动战略，成功开辟第二增长曲线。公司自有产品提供稳定的现金流，并通过海外市场拓展有效对冲了国内集采带来的影响。引进产品如白蛋白紫杉醇已在欧盟和英国获批上市，多个生物药即将进入收获期，为公司带来显著的海外增量。同时，公司在创新药研发领域取得突破，GB18注射液等自研产品展现出巨大潜力。预计未来三年公司营收和净利润将实现快速增长，海外业务将成为核心驱动力。报告首次覆盖给予“增持”评级，但投资者需关注研发、市场需求、地缘政治及汇率波动等潜在风险。

中心思想 关节置换市场：增长潜力与翻修刚需并存 本报告核心观点指出，中国人工关节置换市场正处于快速发展阶段，未来增长潜力巨大。尽管初次置换手术渗透率相对较低，但随着人口老龄化加剧、骨科医疗资源改善以及患者认知度提升，市场规模将持续扩大。更重要的是，由于人工假体寿命有限（15-20年）以及应力遮挡等技术瓶颈导致的无菌性松动，关节翻修手术存在明确的刚性临床需求。预计自2027年起，国内翻修手术将迎来高峰期，成为推动市场二次增长的关键驱动力。 集采政策：重塑竞争格局，利好国产龙头 国家组织人工关节集中带量采购（集采）政策对市场格局产生了深远影响。首轮集采虽导致平均价格大幅下降82%，但国产龙头厂商通过“以价换量”策略，显著提升了市场份额。接续集采降幅温和，进一步巩固了国产企业的市场地位。这一政策环境促使国产企业在技术创新和市场拓展方面加速发展，逐步实现对进口产品的替代，并有望在未来市场竞争中占据主导地位。同时，3D打印等先进技术在定制化假体和提升诊疗效率方面的应用，也预示着行业的技术升级趋势。 主要内容 关节置换市场概览与翻修需求分析 市场发展现状与技术挑战 人工关节置换术，特别是髋关节和膝关节置换，已成为治疗终末期关节疾病的有效手段。以髋关节置换为例，骨关节炎是其最常见的适应症，中国骨关节炎患病人数从1990年的2610万增至2017年的6120万，年龄标化患病率从2.9%上升至3.1%，显示出巨大的临床需求。人工关节假体的设计涉及医学、材料学、生物力学、机械制造等多学科交叉，对材料的生物相容性、生物力学性能、摩擦系数、稳定性和可制造性均有极高要求。报告指出，国产厂商已在核心技术上取得突破，产品性能已能媲美国际巨头，例如在股骨柄固定方式（生物固定，特别是羟基磷灰石HA涂层技术）和摩擦界面材料选择（如陶瓷对陶瓷、陶瓷对聚乙烯等）方面均有成熟应用。 然而，人工关节假体并非一劳永逸，其使用寿命通常为15-20年。初次置换手术存在失败风险，翻修手术因此成为刚性需求。根据对中国人群的回溯性研究，无菌性松动是翻修手术最主要的原因，占比高达66.6%，其次是感染（11.0%）和假体周围骨折（5.5%）。应力遮挡（Stress Shielding）是导致无菌性松动的重要诱因，其原理是由于人工假体与骨骼之间杨氏模量（Young's Modulus）的巨大差异（假体模量至少比骨骼高5倍以上），导致假体承受过多载荷，而周围骨骼因负荷减少而流失骨量，最终造成假体松动。一旦假体松动，患者常伴有剧烈疼痛和关节功能障碍，使得翻修手术成为不可避免的治疗选择。此外，假体植入时长、患者年龄、体重和活动量等因素也与翻修概率呈正相关。例如，膝关节和髋关节在15年、20年、25年后的生存率均呈下降趋势，且年轻、体重较大、活动量大的患者翻修率更高。 3D打印技术与市场增长潜力 3D打印技术被视为关节行业的产业趋势，有望通过定制化产品提升诊疗效率和治疗效果。该技术可实现术前模拟手术，提高手术精准度，减少术中意外事件并缩短手术时间。更重要的是，3D打印能够根据患者特定的医学图像创建个性化假体，使其与患者局部残留骨量的解剖结构完美匹配，从而降低机械性失败的可能性，提升临床治疗效果。 尽管国内关节置换术起步较晚（髋关节始于20世纪70年代初，膝关节始于80年代末），但目前正处于快速发展阶段。骨科医院数量从2016年的603家增至2021年的662家，骨科执业医师数量从10316人增至15535人，年复合增长率达8.53%。然而，与美国相比，中国关节置换手术的渗透率仍显不足。2019年中国关节置换手术量约95.2万台，渗透率（手术量/OA患病人数）约0.44%；而2020年美国手术量约156.3万台，渗透率约2.15%，相差约5倍，表明国内市场仍有巨大的增长空间。国内关节翻修率也远低于美国，2016年中国关节翻修率为5.6%，而美国2022年TKA翻修率为9.0%、THA翻修率为10.9%。报告预测，随着初次置换手术渗透率的提升和翻修需求的逐步释放，国内关节置换市场规模将快速增长。预计到2025年，关节置换手术量和市场规模将分别达到约110万台和93亿元；到2031年，将分别达到约330万台和275亿元，其中翻修手术收入占比将达到34%，成为市场增长的重要组成部分。 人工关节集采政策影响与国产化进程 首轮集采：价格剧降与国产替代加速 2021年，国家首次对骨科人工关节进行集中带量采购，涵盖初次置换人工全髋关节和全膝关节。此次集采共有48家企业参与，44家企业中选，中选率高达92%。中选髋关节产品均价从集采前的3.5万元大幅下降至约7000元，膝关节产品均价从3.2万元下降至约5000元，平均降幅高达82%。尽管价格降幅巨大，但集采对国产厂商的影响程度相对有限。报告分析指出，集采前进口产品的出厂价普遍在10000元以上，集采后需大幅降价；而国产产品集采前出厂价通常低于集采中标价，因此受到的冲击较小。 首轮集采后，国产龙头厂商的市场份额显著提升，实现了“以价换量”的策略成功。例如，爱康医疗的市占率从2019年（集采前）的9.2%提升至2021年（首轮集采）的14.3%，并在2024年（续标）进一步增至15.0%。威高骨科的市占率也从3.5%提升至8.1%，2024年续标后达到9.2%。相比之下，捷迈邦美、强生等进口厂商的市场份额则有所下降。首轮集采的总需求量为57.54万套，其中国产总需求量为28.91万套，占比50.2%，显示出国产替代的巨大空间。 接续集采：温和降幅与市场格局巩固 2024年人工关节接续集采落地，整体续标价格平均降幅为6%，降幅相对温和。值得注意的是，膝关节产品续标均价较首轮中标均价提升了8%，而髋关节均价则下降了2%。在报量方面，2024年续约采购需求量共58万个，较首轮集采协议量增长约8%。其中，髋关节中陶瓷-聚乙烯报量增长21%，膝关节增速显著，较首轮集采增长27%。 接续集采的温和降幅和膝关节均价的上涨，进一步验证了集采政策对国产龙头厂商的利好效应。国产化进程持续推进，国产企业通过集采实现了市场份额的持续扩大。龙头厂商如爱康医疗和威高骨科在2024年集采续约需求量市占率上继续保持增长，而部分进口厂商的份额则持续下降。这表明集采政策不仅促进了产品价格的合理回归，也加速了国内医疗器械行业的结构性调整，有利于具备成本优势和技术实力的国产企业脱颖而出。 附录与风险提示 核心公司财务表现与潜在风险 报告附录对春立医疗、爱康医疗、威高骨科等核心关节相关公司的财务数据进行了对比分析。数据显示，春立医疗和威高骨科的营收与利润在一定程度上承压，而爱康医疗在2024年有望迎来业绩反转。从毛利率来看，爱康医疗的毛利率已趋于稳定；从净利率角度看，威高骨科和爱康医疗均呈现出反转趋势，预示着这些企业在集采后的盈利能力正在逐步恢复或改善。 报告也提示了多项风险，包括市场竞争加剧风险（若新玩家不断进入，可能影响公司市场份额和收入）、标外产品放量不及预期风险（如翻修等非集采业务受宏观因素压制）、国内政策转向风险（医药行业受高强度监管，政策变化可能导致市场波动），以及全球政治环境变化风险（可能影响海外研发、商业化和供应链）。 总结 本报告深入分析了中国人工关节置换市场，揭示了其巨大的增长潜力和独特的市场驱动因素。核心观点在于，随着人口老龄化和医疗技术进步，初次关节置换手术量将持续增长；同时，由于人工假体寿命限制和应力遮挡等技术挑战，关节翻修手术存在明确的刚性需求，预计自2027年起将迎来高峰期，成为市场二次增长的关键引擎。 国家组织人工关节集中带量采购政策对市场格局产生了显著影响。首轮集采虽导致价格大幅下降，但国产龙头厂商成功实现“以价换量”，市场份额显著提升。接续集采的温和降幅进一步巩固了国产企业的市场地位，加速了国产替代进程。3D打印等先进技术在定制化假体和提升诊疗效率方面的应用，也为行业带来了新的发展机遇。 尽管国内关节置换手术渗透率远低于发达国家，但这也预示着巨大的市场增长空间。报告预测，到2031年，国内关节置换市场规模有望达到275亿元，其中翻修手术将贡献显著份额。然而，市场竞争加剧、标外产品放量不及预期、国内政策转向以及全球政治环境变化等风险因素仍需密切关注。总体而言，中国人工关节置换市场前景广阔，国产龙头企业在政策红利和技术创新的双重驱动下，有望持续领跑市场。

　　国药股份(600511) 　　投资要点： 　　事件：国药股份公布2024年全年业绩。2024年公司实现收入506亿元，同比+1.8%，实现归母净利润为20亿元，同比-6.8%。24Q4单季度公司实现收入125.7亿元，同比-4.5%，实现归母净利润5.2亿元，同比-24.1%。 　　受部分子公司利润大幅下滑影响，拖累整体利润。商品销售实现收入529亿元，同比+3.6%；产品销售实现收入4.7亿元，同比-56.4%；仓储物流实现收入3.9亿元，同比+8.4%。商品销售板块中，母公司实现收入218.1亿元，同比+3.2%，净利润15.5亿元，同比-5.5%；国控北京实现收入147.8亿元，同比+7.1%，净利润3.6亿元，同比+7%；国控华鸿实现收入62.8亿元，同比+5.8%，净利润0.8亿元，同比-33.8%；国控天星实现收入54.7亿元，同比-4.9%，净利润0.9亿元，同比-21.64%；国控康辰实现收入35.6亿元，同比+0.9%，净利润1亿元，同比-21.4%。产品销售业务中，国瑞药业受行业环境及政策影响，部分品种价格及销量下滑，导致实现收入4.7亿元，同比-56.5%，净利润0.3亿元，同比-63.6%。 　　仓储物流毛利率下滑较多，控费良好。2024年公司实现毛利率7.1%，同比-0.9pct。其中商品销售、产品销售、仓储物流毛利率分别为6.6%、34.8%、17.8%，同比-0.5/+1.7/-8.2pct。销售、管理、财务费用率分别为1.6%、0.9%、-0.1%，同比-0.3pct、基本持平、+0.1pct（2023年同期为-0.3%）。经营性现金流同比下滑39.2%至16.6亿元，主要是由于部分客户回款周期有所延长，带量采购品种付款压力加大，以及资金筹措结构调整所致。 　　盈利预测与评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为22.0亿元、23.8亿元、25.5亿元，增速分别为10.1%、8.1%、6.9%，当前股价对应的PE分别为10X、9X、9X。国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业 　　务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年4月第一周，陆港两地创新药板块共计78个股上涨，30个股下跌。其中涨幅前三为海创药业-U（20.74%）、宜明昂科-B（17.89%）、一品红（16.87%）。跌幅前三为创胜集团-B（-24.18%）、腾盛博药-B（-19.92%）、和铂医药-B（-17.76%）。 　　本周A股创新药板块上涨4.44%，跑赢沪深300指数5.82pp，生物医药下跌0.16%。近6个月A股创新药累计上涨7.23%，跑赢沪深300指数8.06pp，生物医药累计下跌2.82%。 　　本周港股创新药板块上涨3.76%，跑赢恒生指数6.22pp，恒生医疗保健上涨1.32%。近6个月港股创新药累计上涨14.34%，跑赢恒生指数0.6pp，恒生医疗保健累计上涨18.62%。 　　本周XBI指数下跌12.77%，近6个月XBI指数累计下跌27.48%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　4月美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。本周美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。4月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。4月日本3款创新药获批上市，本周日本新增3款新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成11起重点交易，披露金额的重点交易有4起。冠科美博与朗齐生物签订协议，交易金额为60百万美金；Kazia Therapeutics与Vivesto签订协议，交易金额为1百万美金；Nurix Therapeutics与Sanofi签订协议，交易金额为480百万美金；晶泰科技与派斯双林生物签订协议，交易金额为13.9百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月8日，医药板块涨跌幅+1.06%，跑输沪深300指数0.65pct，涨跌幅居申万31个子行业第19名。各医药子行业中，血液制品(+3.63%)、线下药店(+3.58%)、疫苗（+2.77%）表现居前，医疗研发外包（-5.13%)、体外诊断(+1.46%)、医药流通（+1.49%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为赛升药业(+12.16%)、本立科技(+10.19%)、永安药业(+10.04%)；跌幅榜前3位为成大药业（-10.12%）、易明医药(-9.87%)、南华生物（-9.78%)。 　　行业要闻： 　　4月8日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，礼来申报的1类新药Imlunestrant片上市申请获得受理。Imlunestrant正是一款可穿越血脑屏障的小分子SERD药物，该药的设计目标是无论ESR1突变状态如何，均能够在整个给药期间持续抑制ER靶点的活性。该药用于治疗雌激素受体阳性（ER+）、人表皮生长因子受体2阴性（HER2-）晚期乳腺癌患者的3期临床研究此前已经取得积极结果。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　阳光诺和（688621）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入10.78亿元，同比增长15.70%，归母净利润为1.77亿元，同比下降3.98%，扣非后归母净利润为1.65亿元，同比下降8.31%。 　　太龙药业（600222）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入19.41亿元，同比下降6.21%，归母净利润为5.05亿元，同比增长16.00%，扣非后归母净利润为3.73亿元，同比增长7.93%。 　　百奥泰（688177）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入7.43亿元，同比增长5.44%，归母净利润为-5.10亿元，去年同期为-3.95亿元，扣非后归母净利润为-5.56亿元，去年同期为-4.72亿元。 　　能特科技（002102）：公司发布2025年一季度业绩预告，公司预计实现归母净利润为1.90-2.15亿元，同比增长240.74%-285.57%，扣非后归母净利润为1.86-2.10亿元，同比增长467.56%-540.79%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　业绩逐步企稳， Q4实现良好增长。 2024年，公司实现营收22.84亿元，同比增长0.13%；实现归母净利润3.67亿元，同比下降9.71%；扣非归母净利润3.22亿元，同比下降2.86%；主要是去年同期参股公司股权处置带来的投资收益以及公司并购整合效果持续显现少数股东权益增加等因素影响。报告期内，公司毛利率为47.99%，同比下降2.64pct，主要是执行新会计准则所致；净利率为16.68%，同比下降1.39pct。 Q4单季度，公司实现营收5.02亿元，同比增长10.40%；实现归母净利润0.57亿元，同比增长17.63%。公司订单增长持续改善的态势明确，业务逐渐回归正常轨道。 　　生命科学板块：持续创新升级，新品类加速成长。 2024年，公司生命科学板块收入10.94亿元，同比增长6.14%。自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量成为新增长点。 1）持续创新生物样本库场景方案，成长空间广阔。 报告期内，公司发布全球首创的第四代生物样本库——“生命方舟”系列智慧生物样本库方案，开启行业样本库建设领域的新范本。公司数智样本库方案已广泛服务于广州国家实验室、大连石化研究所、和元生物等知名高校科研和制药用户。据公司不完全统计相关可及市场空间近30亿，未来复制推广将进一步加快。 2）继续深入分析检测、小/中试、 QC质控、生产核心场景应用，细分场景持续拓展。 目前，公司已逐步完善至9大细分场景方案， 已落地多所高校科研机构以及国内头部制药企业，未来有望继续通过内生外延向生物制药生产链多细分场景拓展。 　　医疗创新板块： 2024年实现收入11.80亿元，同比下降4.91%，若剔除太阳能疫苗方案后同比高个位数增长。 1）医院的用药自动化业务增长强劲。 2024年，公司医院自动化方案落地100多家医疗机构，业务增长约100%，截至目前在手订单保持高双位数增长，发展动力充沛。 2）公卫、浆站的耗材和数字化服务业务持续复苏。 报告期内，公司抓住公卫信息化提升需求，数字化公卫服务实现全年40%+增长；海尔血技（重庆）把握采浆站新设机遇，积极推进血液耗材产品的不断完善及海外市场推广。此外，血站端聚焦基层医疗血液保障和血站采供血能力升级机会；公卫端的智慧疫苗接种方案新落地疫苗接种点1200多家。未来，随着行业的结构性改善和公司市场竞争力的提升，公司在医疗卫生场景将持续恢复。 　　投资建议： 公司细分领域优势明显，积极拓展新型业务，新签订单高速增长， 2025年有望重回良好增长轨道。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.08/4.83/5.64亿元，对应EPS分别为1.28/1.52/1.77元，对应PE分别为24.95/21.08/18.05倍。 维持“买入”评级. 　　风险提示：产品推广不及预期风险；贸易摩擦风险，市场竞争风险；汇率波动风险等。

　　利民股份(002734) 　　阿维菌素等产品价格上涨，Q1业绩预告超预期，维持“买入”评级 　　根据公司业绩预告，2025年Q1公司预计实现归母净利润1.0-1.2亿元，同比大幅扭亏，环比或增长231.59%-297.90%；扣非归母净利润为0.87-1.08亿元，同比大幅扭亏。2025年Q1，公司主导产品价格上涨和销量增加，进而实现公司业绩的同比增长。随着产品价格上涨，公司业绩有望持续超预期。我们上调公司2024-2026年归母净利润分别为0.81（+0.01）、4.09（+2.07）、5.06（+2.64）亿元，EPS分别为0.22（+0.00）、1.11（+0.56）、1.38（+0.72）元，当前股价对应PE分别为52.4、10.4、8.4倍，维持公司“买入”评级。 　　2025年Q1阿维菌素、甲维盐、百菌清价格同比上涨，公司业绩同比大增根据百川盈孚数据，2025年Q1，阿维菌素平均价格为47.84万元/吨，同比+33.09%，环比+6.86%；甲维盐平均价格为66.17万元/吨，同比+30.67%，环比+5.60%。公司拥有阿维菌素500吨，甲维盐800吨，一体化优势明显，Q1业绩充分受益于阿维菌素、甲维盐价格的同、环比上涨。百菌清方面，2025年Q1，百菌清平均价格为27,500元/吨，同比+52.78%，公司持有新河化工34%股权，即拥有百菌清权益产能1.02万吨，亦充分受益于百菌清价格的同比上涨。 　　百菌清、阿维菌素等产品价格有望继续上涨，或助力公司业绩继续增长百菌清方面，根据百川盈孚，当前百菌清市场供货偏紧，截至4月8日，百菌清价格为28,000元/吨，较4月7日上涨500元/吨。2024年以来，受南美大豆锈病影响，百菌清出口需求较好，价格持续高位运行，或助力公司未来业绩进一步增长。阿维菌素和甲维盐方面，根据公司微信公众号，2024年以来，甲维盐和阿维菌素的全球库存消化情况表现良好。随着用药季节的到来，国际订单数量和出口量呈现稳中有升的态势。公司预计未来2-3年，两者市场需求有望保持8%-10%增长，价格预计仍将持续稳中走高。随着百菌清、阿维菌素等价格上涨，公司业绩或继续增长。同时2025年3月，公司子公司德彦智创与巴斯夫达成战略意向，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，或助力公司未来成长。 　　风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

　　健康元(600380) 　　单四季度收入环比回正，创新药布局加速，维持“买入”评级 　　公司2024年实现收入156.19亿元（同比-6.17%，以下为同比口径）；归母净利润13.87亿元（-3.90%）。公司2024年毛利率为62.69%（+0.53pct）；净利率为19.10%（+1.97pct）。2024Q4公司收入37.21亿元（-6.87%，环比+1.54%）；归母净利润2.75亿元（-23.42%，环比-17.94%）。考虑到妥布霉素和舒列迭放量仍需时间，我们下调2025-2026并新增2027归母净利润为14.63/15.68/17.15亿元（2025-2026原预测为16.18/17.87亿元），EPS为0.80/0.86/0.94元/股，当前股价对应PE为13.3/12.4/11.3倍。当前妥布霉素+舒列迭销售逐渐向好，叠加TG-1000等新药逐步贡献公司增量，我们维持“买入”评级。 　　吸入制剂受左沙影响收入有所波动，保健品业务持续攀升 　　2024年公司促性激素类28.12亿元，同比+1.64%；消化道类25.67亿元，同比-11.60%；呼吸系统类10.97亿元，同比-36.98%；精神类6.06亿元，同比+0.63%；抗感染类4.18亿元，同比-18.15%。化学原料药及中间体49.97亿元，同比-0.96%。中药制剂14.72亿元，同比-16.44%。诊断试剂及设备7.18亿元，同比+9.02%。保健食品3.77亿元，同比+92.32%。生物制品收入1.71亿元，同比+102.42%。整体来看，吸入制剂受到左沙的集采影响收入有所波动，保健品业务持续攀升。 　　聚焦呼吸疾病全剂型矩阵，创新药布局加速 　　公司聚焦呼吸疾病全剂型矩阵，多款品种取得里程碑式突破：①抗流感新药玛帕西沙韦迅速完成Ⅲ期临床，已于2024年8月提交NDA申请；②TSLP单抗与IL-4R单抗均已进入Ⅱ期临床研究阶段；全球首创的COPD口服药PREP抑制剂于2025年1月快速启动Ⅰ期临床，镇痛等其他领域管线也在持续推进。公司2024年经营性现金流净额达到36.36亿元，公司通过回购+分红持续完善股东回报。目前公司正值产品换挡期，随着妥布霉素+舒列迭进一步放量，叠加TG-1000等新药逐步贡献增量，公司创新价值属性有望进一步凸显。 　　风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。

中心思想 业绩稳健增长与战略性费用投入 博瑞医药在2024年实现了营收的稳健增长，主营业务收入达到12.48亿元，同比增长7.50%，其中原料药业务表现尤为突出，抗真菌类和免疫抑制类产品受商业化需求拉动分别增长60.28%和45.72%。尽管归母净利润同比下降6.57%，至1.89亿元，但这主要源于公司在销售、管理和研发费用上的战略性加大投入，研发费用同比增长19.65%至2.97亿元，旨在驱动长期增长和创新。毛利率的提升（58.62%，同比增加2.50pct）也反映了产品结构的优化和盈利能力的增强。 创新药BGM0504的突破性进展与市场潜力 公司核心创新药BGM0504在降糖和减重适应症的II期临床试验中展现出卓越数据，其HbA1c降幅和体重降幅均优于或显著优于司美格鲁肽的对照数据，尤其在减重方面，最高剂量组体重平均降幅达到18.5%。这一出色表现为BGM0504顺利推进III期临床试验奠定了坚实基础，预示着该产品未来在糖尿病和肥胖治疗领域具有巨大的市场潜力和竞争优势，有望成为公司业绩增长的新引擎。 主要内容 2024年财务表现分析 营收与利润概况： 2024年，博瑞医药实现营业收入12.83亿元，同比增长8.74%。归属于母公司净利润为1.89亿元，同比下降6.57%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.81亿元，同比下降3.12%。利润端的下降主要系公司在费用端的投入增加。 费用结构变化： 报告期内，公司销售费用为0.72亿元，同比增长11.98%；管理费用为1.39亿元，同比增长19.53%；研发费用为2.97亿元，同比增长19.65%。这些费用增长反映了公司在市场拓展、运营管理和创新研发方面的持续投入。 毛利率提升： 公司主营业务毛利率达到58.62%，较上年同期增长2.50个百分点。毛利率的提升主要得益于抗真菌类和免疫抑制类原料药产品毛利率的增长，显示出产品结构优化和高附加值产品贡献的增加。 业务板块运营情况 原料药业务： 原料药产品收入为9.88亿元，同比增长11.57%。 抗病毒类产品： 收入1.74亿元，同比下降37.92%，主要受流感趋势变化及奥司他韦原料药需求和价格波动影响。 抗真菌类产品： 收入4.07亿元，同比增长60.28%，主要受商业化需求拉动。 免疫抑制类产品： 收入0.82亿元，同比增长45.72%，同样受益于商业化需求的增长。 其他类产品： 收入3.24亿元，同比增长10.22%，主要由新产品贡献增量。 制剂业务： 制剂产品收入为1.61亿元，同比增长16.77%，主要系磷酸奥司他韦胶囊等产品持续放量。 核心产品BGM0504临床进展 II期临床试验结果： BGM0504在降糖和减重适应症的II期临床试验中表现出色。 降糖方面： 给药第12周时，5mg组、10mg组和15mg组HbA1c较基线平均降幅（安慰剂校正后）分别为1.99%、2.21%和2.76%，优于司美格鲁肽的1.71%。 减重方面： 给药第24周时，5mg组、10mg组和15mg组体重较基线平均降幅百分比（安慰剂校正后）分别为10.8%、16.2%和18.5%，显示出显著的减重效果。 III期临床推进： 目前，BGM0504针对2型糖尿病和减重适应症的III期临床试验均在顺利推进中，有望在未来成为公司重要的增长驱动力。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望： 基于2024年报数据，东方证券研究所上调了公司毛利率预测，预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.61元、0.71元和0.81元。 投资评级与目标价： 综合可比公司估值，给予公司2025年61倍市盈率，对应目标价为37.21元，并维持“买入”评级。 潜在风险提示 新品种研发不及预期： 创新药研发存在不确定性，可能面临临床试验失败或上市延迟的风险。 制剂类品种销售不及预期： 市场竞争加剧或推广效果不佳可能导致制剂产品销售未达预期。 产能爬坡不及预期： 新产品或现有产品产能扩张可能面临技术、资金或市场等因素的挑战。 制剂品种集采价格波动风险： 国家药品集中采购政策可能导致制剂产品价格大幅下降，影响公司盈利能力。 关键财务指标概览 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 1,180 1,283 1,579 1,772 1,960 同比增长(%) 15.9% 8.7% 23.2% 12.2% 10.6% 归属母公司净利润(百万元) 202 189 258 300 341 同比增长(%) -15.5% -6.6% 36.2% 16.6% 13.5% 每股收益（元） 0.48 0.45 0.61 0.71 0.81 毛利率(%) 55.8% 57.5% 59.0% 59.5% 59.8% 净利率(%) 17.2% 14.7% 16.3% 16.9% 17.4% 净资产收益率(%) 8.9% 7.9% 10.1% 10.5% 10.8% 市盈率 74.7 79.9 58.7 50.3 44.4 市净率 6.4 6.3 5.6 5.1 4.6 总结 博瑞医药2024年年报显示，公司营收实现稳健增长，主营业务收入达到12.48亿元，同比增长7.50%。尽管归母净利润因战略性加大研发、销售和管理费用投入而有所下降，但毛利率的提升（58.62%）表明公司盈利能力和产品结构持续优化。原料药业务在抗真菌和免疫抑制类产品需求拉动下表现强劲，制剂业务也保持增长。尤其值得关注的是，核心创新药BGM0504在降糖和减重适应症的II期临床试验中取得了优异数据，并已顺利推进至III期，有望成为公司未来业绩增长的重要催化剂。基于对公司毛利率的上调和BGM0504的积极进展，分析师维持“买入”评级，并给出37.21元的目标价，但同时提示了新品种研发、销售、产能及集采价格波动等潜在风险。整体来看，博瑞医药在稳健经营的同时，正通过加大研发投入布局创新药，以期实现长期可持续发展。