# 中心思想 ## 业绩增长的核心驱动力：大品牌大品种工程 本报告的核心观点如下： * **业绩高速增长**: 康恩贝自2017年以来业绩高速增长，主要得益于其大品牌大品种工程的显著成效。 * **战略布局**: 公司持续布局生物药领域，并积极发展医药电商业务，为未来增长提供新动力。 * **盈利预测**: 预测公司未来三年EPS将持续增长，给予“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩高速增长 * **营收与利润双增长**: 2017年和2018年一季度，公司营业收入和归母净利润均实现显著增长，显示出强劲的增长势头。 * **增长动力分析**: 大品牌大品种工程是主要增量收入来源，但销售费用率增加和应收账款增加也值得关注。 ## 大品牌大品种工程效果显著 * **销售收入大幅提升**: 大品牌大品种工程系列产品销售收入大幅增长，成为公司业绩增长的重要引擎。 * **过亿品种增加**: 2017年新增多个过亿品种，丹参川芎嗪注射液和肠炎宁系列产品销售额分别突破10亿和5亿。 * **OTC与处方药齐发力**: OTC终端产品销量井喷式增长，处方药中多个品种也实现显著增长。 ## 持续布局生物药 * **外延并购拓展产品线**: 公司通过合资、参股和收购等方式，持续布局生物药领域，拓展产品线。 * **嘉和生物战略意义**: 收购嘉和生物股权，实现医药工业中药、化学药及生物药三大板块布局。 * **在研产品线丰富**: 嘉和生物拥有丰富的在研单抗产品线，多个产品处于III期临床试验阶段，未来2-3年预计有品种上市。 ## 丹参川芎嗪注射液呈现企稳回升态势 * **市场策略调整**: 通过开发基层市场及民营市场，扭转了销售下降趋势，呈现企稳回升态势。 ## 医药电商业务经营良好 * **电商平台布局**: 公司在天猫、京东等电商平台开设品牌旗舰店，积极发展医药电商业务。 ## 盈利预测及投资评级 * **盈利预测**: 预测公司2018-2020年归属于上市公司股东的净利润分别为8.02亿元、9.25亿元、10.48亿元。 * **投资评级**: 给予公司“增持”评级。 # 总结 本报告分析了康恩贝近年来业绩高速增长的原因，主要归功于其成功实施的大品牌大品种工程。该工程不仅显著提升了公司产品的销售额，还推动了多个品种的快速增长。同时，公司积极布局生物药领域，并大力发展医药电商业务，为未来的可持续增长奠定了基础。报告预测公司未来三年盈利能力将持续提升，并给予“增持”评级。然而，投资者也应关注并购公司整合进度、产品招标价格、新药研发和渠道拓展等风险因素。

中心思想 战略性并购深化专科布局，驱动核心竞争力提升 华润双鹤正通过一系列精准且具有前瞻性的外延并购策略，显著强化其在医药市场的核心竞争力。公司拟出资8.5亿元人民币收购双鹤利民40%股权，实现对其的全资控股，此举旨在优化内部资源配置，提升管理效率，并最终增强整体盈利能力。更具战略意义的是，通过出资1.4亿元人民币收购湘中制药45%股权，华润双鹤成功将神经专科药物纳入其产品线，特别是湘中制药在抗癫痫药物（如丙戊酸镁和丙戊酸钠，占其总收入超80%）领域的深厚积累和市场竞争力，将有效弥补公司在特定专科领域的空白，拓宽产品梯队和营销渠道，从而深化公司在专科制剂市场的战略布局，为未来的可持续增长注入强劲动力。 多元业务板块协同发展，稳健盈利增长可期 公司整体业绩增长由多个业务板块协同驱动。大输液业务在经历市场调整后已触底反弹，预计将恢复个位数稳定增长，并通过产品结构向高毛利率软袋的升级以及行业集中度的提升，持续优化盈利结构。同时，随着匹伐他汀、缬沙坦氢氯噻嗪片等重磅产品成功纳入2017年医保目录，其市场放量效应显著，匹伐他汀在2017年已实现45%的销量增速，并预计未来三年保持30%左右的增长。此外，公司在一致性评价方面进展迅速，多个重点品种完成生物等效性试验，预示着2018年将迎来业绩的“收获期”。这些因素共同构筑了华润双鹤稳健的盈利增长基础，预计2018-2020年EPS将分别达到1.13元、1.30元、1.49元，展现出良好的投资价值。 主要内容 持续外延并购，强化专科药物市场地位 股权收购事件与战略意图 华润双鹤近期宣布了两项重要的股权收购计划，旨在通过外延式增长策略，进一步巩固和拓展其在医药市场的战略地位，尤其是在专科制剂领域。具体而言，公司拟投入8.5亿元人民币，用于收购双鹤利民40%的股权；同时，计划出资1.4亿元人民币，收购湘中制药45%的股权。这两项并购是公司围绕其核心专科制剂业务持续扩张的关键步骤，体现了公司通过资本运作优化产业布局的决心。 双鹤利民全资控股的协同效应与价值提升 通过此次对双鹤利民少数股权的收购，华润双鹤将实现对其的全资控股。双鹤利民在2017年展现出稳健的经营业绩，其营业收入达到7.2亿元，净利润为1.2亿元，扣除非经常性损益后的净利润亦有1.1亿元。根据这些财务数据，双鹤利民在2017年的估值为18倍，被市场分析师认为处于合理水平。实现全资控股后，预计将带来显著的协同效应。首先，它将有利于华润双鹤对双鹤利民进行统一的战略规划和资源整合，避免因股权分散而可能产生的决策效率低下问题。其次，通过注入更多资源和加强管理，有望进一步提升双鹤利民的运营效率和盈利能力。最终，这种整合将直接提高华润双鹤的整体利润水平和股东回报，为公司带来更稳定的现金流和更强的市场竞争力。 湘中制药引入神经专科药物，拓宽产品线与营销渠道 对湘中制药的收购，则为华润双鹤带来了新的增长点和重要的专科药物组合。湘中制药在2017年的财务表现为营业收入3.7亿元，净利润1495万元，对应2017年的估值为21倍，同样被认为是合理的估值水平。湘中制药的核心业务聚焦于神经专科药物领域，其重点产品是抗癫痫药物丙戊酸镁和丙戊酸钠。值得注意的是，这两种产品合计占湘中制药总收入的比例超过80

# 中心思想 ## 收购海神制药，巩固司太立行业龙头地位 司太立通过收购海神制药，能够强化其在碘造影剂原料药市场的龙头地位，提升对上游供应商的议价能力，并增强对下游制剂生产商的影响力。 ## 产品互补，财务指标改善 本次收购有助于双方产品互补和客户共享，显著改善司太立的财务指标，提升整体竞争力。 # 主要内容 ## 事项：收购海神制药 公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式收购海神制药100%股权，并募集配套资金。 ## 司太立是全球碘造影剂龙头，品种竞争优势明显 司太立的造影剂系列产品收入持续增长，已具备多种X射线造影剂产品的产业化能力，并在全球市场占据重要地位。 ## 收购海神制药巩固龙头地位，发挥规模效应 司太立与海神制药在原材料品类上重合度高，合并后能强化对上游供应商的议价能力，降低采购成本，巩固市场份额，提升定价权。 ## 本次收购有助于双方产品互补，客户共享，司太立财务指标大幅改善 通过司太立丰富的产品组合和海神制药的海外渠道优势，双方可以实现客户共享和市场拓展，显著提升司太立的营业收入和归母净利润。 ## 盈利预测与投资评级 维持“推荐”评级，但小幅调整了盈利预测，原因是公司一季度汇兑损益增加，同时推进海神收购相关费用增加。 ## 风险提示 * 并购风险：重组方案存在不确定性，尽职调查工作量较大。 * 研发风险：新药研发存在不确定性，获批时间可能不及预期。 * 产品降价风险：受行业政策和竞争压力影响，公司产品价格有进一步下降可能。 # 总结 本报告分析了司太立收购海神制药的战略意义，指出此次收购将巩固司太立在碘造影剂原料药市场的龙头地位，实现产品互补和客户共享，并显著改善其财务指标。报告维持对司太立的“推荐”评级，但同时也提示了并购、研发和产品降价等风险。

中心思想 低成本收购优质药房资产，强化零售业务布局 本次收购友和古城39家门店资产，对应仅1.01倍PS，远低于行业平均水平。标的门店位于广西省会南宁核心区域，具备医保资质，单店年营收达267万元，处于广西市场领先水平。收购后通过导入成熟管理经验和高毛利品种，标的净利率（0.43%）有望大幅提升至行业平均6%以上，盈利能力改善空间显著。 “批零一体化+全方位布局”驱动业绩持续高增长 公司以“药品批发+药品零售+器械批发+医药工业”模式全面覆盖广西超500亿大健康市场，2017年整体营收仅94.47亿元，成长天花板极高。零售业务现有270家门店，收购后凭借协同效应未来三年门店有望超500家，优先承接处方外流红利。批发业务市占率超30%，预计未来升至50%；器械业务增速超50%；工业业务毛利20%以上，贡献增量利润。预计2018-2020年归母净利润复合增速约29%，当前PE仅16倍，估值具备吸引力。 主要内容 事件：以1.01亿收购友和古城39家门店资产 2018年6月3日公告，全资子公司桂中大药房与友和大健康共同设立孙公司（桂中大药房持股65%），孙公司拟以1.05亿元收购友和古城39家门店相关资产。收购对价对应约1.01倍PS，标的2017年营收1.04亿元，单店年营收267万元，显著高于广西同行（康全136万、大参林150-160万、国大药房200万），反映门店运营能力领先。 点评：收购强化零售，多业务齐头并进 收购标的盈利能力具较大提升空间 标的39家门店均位于广西省会南宁市区，29家具备医保资质。2017年净利润仅45.32万元，净利率0.43%，远低于药店上市公司平均净利率（>6%）。公司计划通过输送成熟管理经验与管理人员、引入中药饮片等高毛利品种，预计收购标的净利率将向行业均值靠拢，贡献显著利润增量。 强化零售业务，看好持续高增长 公司通过桂中大药房以“DTP药房+社区药房”模式布局广西零售市场，2017年已有270家门店，营收8.68亿元，同比增长41.1%。收购友和古城将产生协同效应，预计未来三年门店数将超500家。公司拥有批零一体化优势，可优先受益处方外流政策红利，零售业务有望保持高速增长。 “药品+器械+工业”全方位布局广西500亿大健康产业 公司是唯一覆盖药品批发、零售、器械批发及工业的广西上市公司，2017年总营收仅94.47亿元，5年内无天花板限制。批发业务在两票制下市占率超30%（与国药双巨头格局），未来有望升至50%，维持20%以上增速；器械业务通过“配送平台+柳润合作”模式，增速超50%；医药工业仙茱中药2017年销售近5000万元，未来翻番增长，毛利率超20%，有助于提升整体毛利率水平。 盈利预测与估值 基于现有业务，测算公司2018-2020年EPS分别为2.02、2.63、3.36元，对应PE分别为16、13、10倍，维持“强烈推荐”评级，目标价50元（现价32.89元，上涨空间52%）。主要财务指标显示公司营收增长率维持在22%-26%，归母净利润增长率约28%-30%，ROE从2017年11.79%提升至2020年18.13%，成长性突出。 风险提示 公司项目落地低于预期；国家政策变化风险；市场竞争加剧。 总结 柳州医药以极低估值（1.01倍PS）收购广西领先零售药店资产，通过管理输出和品种优化有望大幅提升标的盈利能力，强化零售业务竞争力。公司已形成“批发+零售+器械+工业”全方位布局，广西市场市占率提升空间大、多业务高增长协同，未来三年业绩确定性高。根据财务预测，2018-2020年归母净利润年均增速约29%，对应PE仅16倍，估值安全边际充足。当前给予“强烈推荐”评级，目标价较现价存在52%上行空间。投资者需关注项目落地及政策变化风险。

# 中心思想 本报告对康美药业(600518.SH)进行研究，核心观点如下： * **中药饮片业务优势显著：** 康美药业受益于全管道优势，中药饮片业务有望延续较高增速，巩固其在中医药领域的龙头地位。 * **大健康产业链前景良好：** 公司已形成较完整的大健康产业链，未来有望发挥协同优势，提升整体竞争力。 * **投资建议：** 维持“增持”评级，目标价为30.5元人民币，基于对公司未来盈利增长的乐观预期。 # 主要内容 ## 公司概况与业绩回顾 * **营收与净利润双增长：** 康美药业2017年及2018年一季度营业收入分别同比增长22.3%/27.7%，归属于上市公司股东的净利润分别同比增长22.8%/33.3%，均超过预期。 * **毛利率提升：** 2017年公司整体毛利率上升0.4个百分点，其中中药饮片和自制药品业务毛利率提升显著。 * **市场拓展：** 公司在华南地区保持领先地位的同时，加速推进华北、西南市场的开拓，并取得显著成效。 ## 中药饮片业务分析 * **政策红利与市场机遇：** 在药品零加成背景下，国家对中药饮片保留15%药品加成，推动行业增长。 * **产能与产品优势：** 公司拥有11个饮片生产基地，产品种类齐全，是国内饮片龙头企业。 * **全管道销售优势：** 公司搭建了现代化的医药物流系统，形成了全方位多层次的营销网络，能够迅速消化新增产能，扩大市场占有率。 ## 药品贸易及医疗器械业务分析 * **营收高速增长：** 2017年度公司药品贸易营业收入同比增长31.44%，医疗器械营业收入同比增长117.88%。 * **业务模式优势：** 公司具有对中医药全产业链上下游的掌控优势，形成了具有康美特色的业务模式，有效提升毛利率。 * **医疗器械业务布局：** 公司重点布局骨科高值耗材医疗器械的配送业务，构建医疗器械服务平台，覆盖全国约90%的区域。 ## 大健康产业链价值前景 * **产业链整合优势：** 公司已形成较完整的中医药产业链条，医疗健康资源丰富，整合能力较强。 * **上游资源掌控：** 掌握中药材供应核心资源，并通过市场终端信息形成对上游药材的供应管理优势。 * **中游平台建设：** 掌握中药材专业市场这一产业中枢系统，建立“康美e药谷”电商平台，并建设现代医药物流配送系统。 * **下游渠道拓展：** 打造全方位多层次营销网络，并通过建设经营康美医院、收购医院等方式切入医疗服务板块。 ## 估值与风险 * **估值模型：** 基于31倍目标市盈率，预计2018-19年每股收益为0.98元/1.21元，目标价30.5元。 * **下行风险：** 包括管理效率低、业务增长不及预期、行业政策风险等。 # 总结 本报告认为，康美药业凭借其在中药饮片领域的全管道优势，以及在大健康产业链上的全面布局，未来发展前景良好。公司在营收和净利润方面均表现出强劲的增长势头，尤其是在中药饮片、药品贸易和医疗器械业务方面。维持“增持”评级，目标价为30.5元人民币，但同时也需关注公司面临的管理、业务增长和政策风险。

中心思想 缬沙坦获批：制剂出口转报里程碑 华海药业的缬沙坦片获得国家药监局批准，标志着公司制剂出口转报国内的路径成功打通。这是华海首个通过此路径获批的品种，为后续众多产品的加速审批奠定了基础，具有里程碑意义。 进口替代潜力与未来增长驱动 缬沙坦在国内市场原研药占据主导地位（诺华销售占比89%），华海获批后凭借其全面的品规和成本优势，有望快速实现进口替代，预计将成为5-10亿元规模的重磅品种。此成功模式将为公司未来国内制剂业务的爆发式增长提供强劲动力。 主要内容 缬沙坦转报成功，开启国内市场新篇章 华海药业的缬沙坦片（40mg、80mg、160mg片剂）于2018年6月获批。该品种主要用于治疗原发性高血压，原研药由诺华开发，2017年美国市场销售额约6100万美元（来源于IMS数据库），国内市场销售额约17.17亿元（来源于IMS中国医院药品数据库）。华海的缬沙坦于2015年6月获得美国ANDA批准，2016年5月递交国内注册申请，并于同年12月进入优先审评，历时两年成功获批。此次获批不仅获得了CDE对华海制剂出口回国转报模式的认可，更重要的是打通了转报路径，预计将加速缬沙坦氢氯噻嗪、多奈哌齐、度洛西汀胶囊、伏立康唑片、左乙拉西坦等后续品种的获批进程。 市场竞争格局与华海的进口替代策略 缬沙坦是血管紧张素II受体拮抗剂中的最大品种，占比约31%。根据2018年第一季度样本医院终端数据，诺华在缬沙坦市场的销售额占比高达89%，鲁南贝特、常州四药和华润赛科分别占5%、2.4%和1.3%。诺华产品价格较高，销售金额占比88%，销售数量占比70%。华海此次获批的40mg、80mg、160mg三种片剂规格，品规齐全，具备灵活的竞争策略，尤其在80mg片剂方面有望替代原研药。报告预计，若华海能将定价设定在原研药的70%左右，并迅速占据30%-50%的市场份额，缬沙坦有望较快达到5-10亿元的年收入规模。鉴于目前其他在售企业尚未完成生物等效性（BE）试验或上报，华海在通过一致性评价后有望享有较长时间的良好竞争格局。 多品种转报有序推进，未来增长潜力巨大 除缬沙坦外，华海药业目前还有8个转报品种正在有序推进中，包括近期申报的恩替卡韦、阿立哌唑和替米沙坦等大品种。这些品种大多原研药市场占有率仍在50%以上，具备巨大的进口替代空间和爆发式增长潜力。缬沙坦的成功获批为这些后续品种的顺利转报提供了宝贵的经验和路径验证。公司预计2018-2020年归母净利润分别为7.78亿元、10.37亿元和13.92亿元，增速分别为21.75%、33.18%和34.33%。公司通过制剂出口结合海外并购的国际化路径日益清晰，并积极布局生物药领域，长期发展前景广阔。 总结 华海药业缬沙坦片的获批，不仅是公司制剂出口转报国内的里程碑事件，也标志着该路径的成功打通，为后续多个重磅品种的加速获批铺平了道路。在国内缬沙坦市场中，原研药占据主导地位，华海凭借其全面的产品规格和成本优势，有望实现快速进口替代，预计将成为5-10亿元规模的品种。公司目前有多个转报品种正在有序推进，这些品种普遍具有巨大的市场替代空间和增长潜力。报告维持对华海药业“强烈推荐”评级，认为公司国际化战略清晰，并积极拓展生物药领域，未来增长可期。

# 中心思想 ## 处方药网售放开与医药电商端口价值 本报告的核心观点是： * **处方药网售有望放开：** 政策层面出现积极信号，处方药网售有望在年中放开，为医药电商带来新的增长机遇。 * **康爱多端口价值巨大：** 太安堂旗下的康爱多作为A股上市公司中最大的医药电商平台，将受益于处方药网售放开，其端口价值被严重低估。 * **公司估值被低估：** 综合考虑公司中成药主业、医药电商和健康产业园的价值，太安堂整体估值被市场严重低估，存在较大的上涨空间。 # 主要内容 ## 1. 主业稳健发展，估值性价比高+定增价格倒挂提供安全边际 ### 1.1 中成药主业稳健发展，医药电商快速发展新起点 公司中成药业务稳健发展，预计维持10-15%的整体收入增速。医药电商平台康爱多在2017年增速放缓后，有望在2018年迎来第二次快速发展，预计今年收入可达25亿元左右。 ### 1.2 整体估值严重低估，空间巨大 在剔除房地产业务后，预计公司主营业务2018年将贡献2.6-3亿利润，对应47亿市值。康爱多将随着处方药网售的放开，在18-19年有着爆发式的发展，我们预计18年收入有望达到25亿左右，贡献利润预计在 5000-8000 万元。公司房地产+主业+电商 87.5%权益合计的 2018年合理市值应在 115亿左右，而目前公司市值仅67亿，公司市值被严重低估，我们在 2018 年现价看40%以上空间！ ### 1.3 定增价格倒挂，安全边际极高 公司定增底价为9.22元/股，与目前8.80元/股的股价倒挂，安全边际极高。 ## 2. 网售处方药政策口风已变，重视康爱多的端口价值 国务院办公厅发布的《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》显示，监管部门对处方药网售的口风已经发生了极大的变化。康爱多是目前A股上市公司中体量最大的医药电商平台，具备先发优势，拥有深耕行业多年的经验和线上+线下融合发展的卡位优势。 ## 3. 盈利预测及估值 暂不考虑增发摊薄，预计公司2018-2020年净利润分别为3.76、4.82、6.32亿元，同比增长29.48%、28.19%、31.12%，对应PE为18x、14x、11x。考虑到处方药网售有望近期放开，公司电商平台康爱多具备极强的端口价值和爆发属性，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级，第一目标价看40%以上空间！ ## 4. 风险提示 医药电商政策落地不及预期。 # 总结 ## 投资建议与风险提示 本报告认为，太安堂的投资价值在于处方药网售放开带来的医药电商康爱多的爆发潜力，以及公司整体估值的低估。建议投资者关注政策落地情况，以及康爱多业务发展情况。需要注意的是，医药电商政策落地不及预期是主要风险。

中心思想 核药转型驱动增长，龙头地位初显 东诚药业通过连续收购云克药业、安迪科等企业，成功从原料药生产商转型为国内核素药物领域龙头。核药业务已成为公司主要利润来源，其2017年营收及毛利润占比均显著提升。 核药市场潜力巨大，政策与临床需求双轮驱动 我国核药诊疗渗透率及人均支出远低于发达国家，PET/CT配置证审批权下放至省级将加速设备装机，推动氟18等诊断核药放量。类风湿关节炎治疗药物锝99及骨转移疼痛治疗在研新药铼188均具备明确临床价值和市场空间。 原料药业务稳中求变，成本优势与出口增长并行 肝素钠业务受益于价格触底反弹及通过FDA认证带来的出口量大幅增长，软骨素业务因收购泰国中泰生物获得显著成本优势，毛利率提升，为整体业绩提供稳定现金流。 主要内容 东诚药业布局核药产业已初具规模 核药行业生产企业少，集中度高 核药技术壁垒高，国内主要由中国同辐、东诚药业等少数企业主导，2016年东诚药业市场份额约16%，中国同辐约40%。 东诚药业通过并购成为龙头 自2015年起，公司连续收购云克药业、GMS、益泰医药、安迪科等，获得锝99、氟18、铼188等核心品种，核药网络化布局初成。 核药业务已经成为东诚药业主要利润来源 2017年核药业务营收及毛利润占比大幅提升，成为公司最主要盈利板块。 中国核药市场刚刚起步，发展潜力巨大 体内核药市场以诊断用核药为主 诊断用核药占比约80%，主要依托SPECT/PET设备，用于肿瘤、心血管等疾病诊断。 中国核药诊疗市场潜力巨大 2012-2016年市场规模年复合增长13%，但渗透率仅0.19%，远低于美国近7%；人均支出仅2.8元，远低于美国51.9元。 重点品种——锝99 收购云克药业获得独家产品云克注射液 锝99（云克注射液）为治疗类风湿关节炎的独家品种，按普药管理，销售和使用免于辐射安全审批。 类风湿性关节炎市场广阔 我国患者约470万人，2016年相关药物销售额143亿元，复合增长率22.4%。 云克注射液联合用药疗效显著 Meta分析显示，联合SAARDs治疗RA总有效率优于单用，且安全性相当。 云克注射液产能提升，持续放量 2015-2017年销售收入增长率约85%，2018年有望贡献营收至少6亿元，新车间2019年投产后将进一步提升产能。 重点品种——氟18 收购安迪科获得PET/CT显影剂18F-FDG 氟18为应用最广泛的PET/CT显影剂，用于肿瘤早期诊断。 PET/CT技术取长补短，市场潜力巨大 2015年全国PET/CT保有量仅246台，人均设备量远低于发达国家，当年仅约9.5%肿瘤患者接受检查。 显像设备配置证放开，推动核药市场扩容 2018年PET/CT由甲类调整为乙类管理，审批权下放至省级，装机量有望大幅提升。 安迪科氟18拓展迅速 安迪科氟18销售额2016年同比增长51.5%，预计未来三年增速60%左右。 安迪科核药房布局日趋完善 通过收购获得14个核药房，计划未来建成37家，实现短半衰期药物的及时配送。 重点品种——铼188 并购核药业务带来研发投入大幅提升 2016年研发投入增长80%，研发人员增至146人，远高于中国同辐。 在研产品铼[Re-188]进展最快 铼188处于Ⅱb期临床，用于治疗恶性肿瘤骨转移疼痛，临床安全性和有效性已证实。 治疗骨转移疼痛的临床需求尚未满足 现有治疗手段仅54%患者获得暂时缓解，核素治疗（如锶89）缓解率约75%；铼188有望成为同类替代品，且定位从镇痛提升为抗肿瘤治疗，市场空间广阔。 原料药业务——肝素钠量价齐升 肝素钠价格触底反弹 2016年以来出口单价小幅上升，量价齐升。 中国肝素原料药最主要供应国 我国占全球需求量的67.7%，主要得益于生猪屠宰量全球第一。 我国出口欧美的生产企业数量较少 仅海普瑞、健友股份、东诚药业三家通过FDA认证，东诚药业2017年出口量增长40%。 东诚药业取得美国FDA认证，出口大幅提升 2017年肝素钠营收4.21亿元，同比增长43%，预计净利增速5%-15%。 原料药业务——软骨素收购焕发新生机 硫酸软骨素应用广泛 用于药品和保健食品，我国产量占全球80%以上。 我国是软骨素的主要供应国家 国内企业200多家，东诚药业为最大供应商，市占率约20%。 中泰生物软骨素具有成本优势 泰国人工及鸡软骨采购成本显著低于国内，收购后公司软骨素毛利率提升至20%-30%，且FDA监管趋严或推动提价。 总结 东诚药业通过精准的并购战略，成功构建了覆盖诊断与治疗的核药产品矩阵，成为国内核药领域龙头企业。在中国核药市场渗透率极低的背景下，受益于配置证政策放开及临床需求持续增长，核心品种锝99、氟18及在研品种铼188均具备高成长性。同时，原料药业务在肝素钠量价齐升与软骨素成本优势的双重支撑下，提供稳定现金流。整体来看，公司核药业务增长强劲，原料药业务稳健，未来有望持续受益于核医学市场扩容。

中心思想 本报告的核心观点如下： 注射用阿奇霉素市场潜力巨大： 普利制药的注射用阿奇霉素率先通过一致性评价，有望凭借政策优势和市场准入便利，加速替代进口原研药和国内低质量产品，收入和利润弹性可观。 制剂出口与国内市场双轮驱动： 公司已搭建完善的制剂出口平台，同时积极进行国内转报，预计未来3-4个品种有望获批，为公司带来收入弹性。 维持买入评级： 考虑到公司已搭建的完善的制剂出口平台和注射剂出口转报的先发优势，维持买入评级。预计公司 18-20 年净利润为 1.49/2.91/4.40 亿。 主要内容 注射用阿奇霉素：海外认证，第一个通过注射剂一致性评价品种 市场概况： 阿奇霉素为第二代大环内酯类抗菌药物，主要用于治疗敏感病原菌引起的社区获得性肺炎和盆腔炎性疾病。现有剂型包括口服、注射、眼用和耳用等。 国内市场分析： 阿奇霉素注射液已纳入2017版医保乙类。 国内注射剂型市场销售额稳定，2016年约为15亿元。 普利制药率先通过注射剂一致性评价，有望享受招标和定价优势，迅速抢占市场。 美国市场分析： 普利制药的注射用阿奇霉素产品采用更严格的技术标准，已通过美国FDA、欧盟EMA以及WHO的GMP审计。 美国市场注射用阿奇霉素年均销售额约为6700万美元，市场存在短缺，竞争格局改善。 欧洲市场分析： 欧洲市场仍以原研药为主，替代空间大，但上市后销售可能较慢。 各省鼓励政策陆续落地，直接挂网形成新的准入 政策支持： 各地陆续出台鼓励政策，在“量”方面可以直接挂网采购，形成新的市场准入途径；在“价”方面以议价为核心，参照其他省份及历史价格。 提价基础： 上海、内蒙古、吉林、湖北、青海等地可以有提价的基础。 同等待遇： 陕西、湖北、浙江、青海明确通过一致性评价的品种获得和原研的同等待遇。 投资逻辑 国内制剂： 独家剂型保证竞争优势，核心品种受益招标放量。 制剂出口： 体系建成，反补国内。 核心竞争力： 十年投入，建立起完善的研发、注册、生产体系；自主研发，三地同步申报；与美国经销商合作，发挥优势，保证产品销售。 团队激励： 公司发布员工持股计划，锁定一年，看好长期发展，调动员工积极性。 盈利预测 盈利预测： 预计公司 18-20 年净利润为 1.49/2.91/4.40 亿。考虑到公司已经搭建的完善的制剂出口平台和注射剂出口转报的先发优势，给予买入评级。 风险提示 审批慢于预期： 公司未来产品将在中国、欧洲、美国同步申报，由于品种和国家注册要求的不同，产品的申报有可能低于预期。 产品降价： 目前公司产品由于海外转报国内上市，在招标享受与原研同一质量层次的待遇，但是有可能在后续招标或者医保支付价中降价。销售低于预期。 医保控费： 目前不同地区对于医保费用的控制和药占比的控制，公司产品在进院和销售过程中有可能低于预期。 总结 本报告分析了普利制药的市场前景，重点关注其注射用阿奇霉素的竞争优势和市场潜力。公司凭借率先通过一致性评价的优势，有望在国内市场快速抢占份额。同时，公司在制剂出口方面也具备较强的竞争力，有望实现国内外市场双轮驱动。维持买入评级，但需关注审批进度、产品降价和医保控费等风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **收购助力业务完善与增长**：中国医药通过收购长城制药和新兴医药的部分股权，兑现重组承诺，完善中成药业务，并增加优质资产，有利于公司长远发展。 * **维持“推荐”评级**：基于公司稳健的增长态势和较低的估值，平安证券维持对中国医药“推荐”评级，并预测公司未来几年的EPS将持续增长。 # 主要内容 ## 收购长城制药51%股权，完善公司中成药业务 * **收购详情**：公司拟以现金2458万元收购北京长城制药有限公司51%的股权。 * **长城制药概况**：长城制药是一家中成药公司，主要品种包括小儿清肺化痰颗粒、丹七软胶囊等。 * **业绩展望**：预计长城制药恢复正常生产后，收入能过亿，净利润在百万级别。 ## 收购新兴医药26.61%股权，公司优质资产再添一员 * **收购详情**：公司拟以2.52亿元收购上海新兴医药股份有限公司26.61%的股权，本次收购PE为16倍。 * **新兴医药概况**：新兴医药拥有4家单采血浆站，可生产11个品种，30个规格的血液制品，是国内产品最齐全的血液制品公司之一。 * **业绩情况**：该公司2017年收入为1.87亿元，净利润为5771万元。 ## 维持“推荐”评级 * **评级原因**：公司完成重组承诺，解决同业竞争问题，利于公司长远发展。 * **盈利预测**：预计公司2018-2020年EPS为1.54/1.93/2.43元，对应PE分别为14.4/11.5/9.1倍。 ## 风险提示 * **政策风险**：医药行业政策变动频繁，执行力度不一，可能对公司业务产生影响。 * **资金风险**：商业业务对资金需求量较大，融资利率上行，下游医院回款意愿差，可能加大公司流动性风险。 * **研发风险**：药物研发存在不确定性，一致性评价进度可能不达预期。 # 总结 本报告分析了中国医药收购长城制药和新兴医药部分股权的事件，认为此举有助于公司完善业务、增加优质资产，并维持对公司“推荐”评级。同时，报告也提示了医药行业政策变动、资金需求以及药物研发等方面存在的风险。