中心思想 糖宁通络胶囊疗效再获验证： 香港大学的研究证实，糖宁通络胶囊能显著改善I型和II型糖尿病及其并发症，其疗效和有效性再次得到验证。 作用机制研究取得突破： 研究发现糖宁通络胶囊能够将促炎性的MⅠ细胞逆转成MⅡ细胞，并发现了其作用靶点，为糖尿病治疗提供了新的思路。 主要内容 事件 9月27日，贵州百灵发布公告，收到香港大学关于《糖宁通络胶囊治疗糖尿病作用机理研究》的结题报告。研究表明，糖宁通络能够显著改善I型和II型糖尿病及其并发症，可能与其改变脂肪组织巨噬细胞SBP2表达，减少脂肪组织和系统性炎症相关。 事件点评 糖宁通络胶囊药效有效性再获验证 香港大学的研究结果再次验证了糖宁通络胶囊的疗效，表明其能够显著改善I型和II型糖尿病及其并发症。 糖宁通络胶囊有望解除Ⅰ型糖尿病患者注射胰岛素的痛苦 研究发现糖宁通络胶囊对于Ⅰ型糖尿病引起的高血糖症具有明显的治疗作用，且呈现剂量依赖关系，其作用不低于注射胰岛素，有望解除Ⅰ型糖尿病患者注射胰岛素的痛苦。 证实糖宁通络胶囊能够将促炎性的 MⅠ细胞逆转成 MⅡ细胞，并发现作用靶点 研究发现，糖宁通络胶囊能够将脂肪组织内的M1促炎性巨噬细胞转变成M2抑炎性巨噬细胞，从而减少脂肪组织炎症和巨噬细胞的二次浸润。分子生物学研究表明，糖宁通络胶囊诱导的SBP2蛋白能够靶向到巨噬细胞内的caspase-1，抑制炎症的产生。 贵州百灵糖尿病公益诊疗计划启动，聚焦糖尿病并发症顽症糖足 贵州百灵启动糖尿病公益诊疗计划，首站为广东省100例糖尿病足患者提供免费治疗，旨在打开糖宁通络胶囊在并发症治疗领域的市场突破口。 投资建议 维持“买入”投资评级：预计公司2017-2018年的净利润分别为5.80亿元、6.97亿元，EPS为0.41元、0.49元，对应PE为41.39倍、34.63倍。考虑到公司重点品种保持稳定增长，且糖宁通络胶囊在研发和市场推广方面均取得突破性进展，维持其“买入”投资评级。 风险提示 产品价格下调；糖宁通络胶囊市场推广进展缓慢；重点在研产品研发结果低于预期。 盈利预测及主要财务数据 对公司2016A、2017E、2018E的营业收入、归母净利润、每股收益、销售毛利率、净资产收益率等关键指标进行了预测和展示。 财务预测表 提供了公司2016A、2017E、2018E的利润表、资产负债表和现金流量表，包含详细的财务数据。 总结 本报告分析了贵州百灵糖宁通络胶囊在治疗糖尿病方面的最新研究进展，香港大学的研究证实了该药物的有效性，并揭示了其作用机制，为糖尿病治疗提供了新的方向。同时，公司启动的糖尿病公益诊疗计划也有助于扩大糖宁通络胶囊的市场。维持对贵州百灵的“买入”评级，但同时也提示了相关风险。

中心思想 西地那非市场潜力巨大与公司战略布局 本报告的核心观点在于，中国勃起功能障碍（ED）药品市场正处于一个巨大的“蓝海”阶段，西地那非作为该领域的核心治疗药物，其市场前景极为广阔，预计未来市场规模有望突破百亿元人民币。常山药业（300255）敏锐捕捉到这一市场机遇，通过与国内领先的医药商业企业九州通签署独家代理合作协议，旨在显著加速其枸橼酸西地那非片产品的市场推广、渠道渗透及终端开发，从而在这一高增长市场中占据领先地位。此次战略合作不仅彰显了市场对常山药业西地那非产品的高度认可，更预示着公司在该新兴业务板块的强劲增长潜力。 多元业务驱动公司业绩增长 除了西地那非这一极具爆发力的新增长点，常山药业的传统核心业务——肝素类制剂和原料药板块也展现出稳健向好的发展态势。公司在低分子肝素钙制剂销量上持续提升，达肝素销量预计实现大幅增长，同时，受益于肝素原料药市场的涨价周期，原料药板块有望持续释放业绩弹性。此外，常山药业正积极构建多轮驱动的业务增长模式，包括大力拓展制剂产品的国际出口市场、持续推进创新药的研发进程（如长效GLP-1类似物艾本那肽），以及前瞻性布局医疗服务领域（如血透中心和肿瘤医院）。这些多元化的业务布局共同构成了公司未来业绩持续增长的坚实基础，为投资者描绘了一个充满活力的发展蓝图。 主要内容 国内ED药品市场蓝海，西地那非前景广阔 ED患病率与治疗现状分析 中国勃起功能障碍（ED）市场展现出巨大的未开发潜力。根据权威调查数据，在中国20至70岁年龄段的男性群体中，勃起功能障碍的患病率高达约26%。这意味着，全国范围内约有1.3亿男性正面临ED困扰。这一庞大的患者基数本身就预示着一个巨大的潜在市场需求。然而，当前的市场渗透率却极低。根据《中国公民性福素养大调查》的普查结果，尽管ED患者数量庞大，但仅有6.97%的中国男性在遇到性健康问题时，会选择采用正规的西药治疗方案。这一数据鲜明地揭示了当前ED治疗市场仍处于“蓝海”状态，即存在巨大的市场空白和增长空间。绝大多数患者尚未获得规范化治疗，这既是挑战，也为医药企业提供了前所未有的发展机遇。随着社会观念的进步和健康意识的提升，预计未来正规西药治疗的接受度将显著提高，从而推动ED药品市场的快速扩容。 PDE5抑制剂市场规模及竞争格局 在抗ED药品市场中，磷酸二酯酶-5（PDE5）抑制剂类药物占据主导地位。2016年，中国PDE5抑制剂类抗ED药品市场规模达到了36亿元人民币，相较于上一年实现了27%的显著增长，显示出强劲的市场活力。在各类PDE5抑制剂中，西地那非以其卓越的疗效和广泛的市场认知度，占据了绝对的市场份额。具体而言，西地那非在2016年占据了75%的市场份额，其市场规模高达27亿元人民币。目前，国内西地那非市场主要由三家生产厂家构成：原研药巨头辉瑞制药的“万艾可”（Viagra），以及两家国内仿制药企业——白云山制药的“金戈”和亚邦爱普森的“万菲乐”。这种竞争格局表明，虽然有原研药的先发优势，但仿制药凭借成本效益和本土化推广，正在迅速抢占市场份额。 西地那非市场规模预测与常山药业布局 国内仿制药“金戈”的市场表现尤为亮眼。白云山制药生产的枸橼酸西地那非片“金戈”（50mg规格）于2014年获批上市后，销售额呈现爆发式增长：2015年销售额突破2亿元，2016年更是超过4亿元，其毛利率高达92%，显示出极强的盈利能力。预计“金戈”在2017年的终端销售额有望达到18亿元。与此同时，原研药辉瑞“万艾可”在2015年和2016年的终端销售额分别约为15亿元和16亿元。综合来看，西地那非制剂市场仍有巨大的增长空间。报告进一步预测，随着中国男性对生殖健康的正确认识逐步提高，假设未来3年内ED患者的西药治疗率能够从目前的不足7%上升至20%，以当前西地那非产品（50mg规格零售价约40-60元/片）的价格水平计算，国内终端市场规模将有望达到80亿元。若再叠加非ED疾病人群对西地那非的使用需求（例如，《中国网上男性性福指数蓝皮书》统计数据显示，18至25岁的90后男性提交ED治疗产品需求占比高达30%），终端市场规模甚至有望突破百亿大关。常山药业正积极布局这一潜力巨大的市场，其西地那非50mg片剂已顺利完成药品生产现场检查工作，预计将于2017年四季度上旬获批生产。为确保产品上市后的营销效果，公司已专门成立了西地那非销售事业部，并预计该产品在2018年和2019年的销售额将分别达到1.5亿元和2.5亿元，成为公司新的业绩增长引擎。 公司多业务板块协同发展，业绩增长可期 牵手九州通，加速西地那非市场推广 常山药业在西地那非产品推广方面采取了强强联合的策略。尽管此前已有多家代理商表达了合作意向，但公司最终选择与国内最大的民营医药商业企业九州通签署《代理合作协议》，这充分凸显了市场对常山药业西地那非产品的高度认可。根据协议，自新规格获批至2019年12月31日期间，九州通将独家销售常山药业的枸橼酸西地那非片新增规格。九州通将充分利用其覆盖全国的强大分销能力、广泛的分销网络资源以及专业的销售团队，主推常山药业的西地那非产品，旨在迅速扩大市场占有率并深化产品在终端市场的开发。此次合作将为常山药业西地那非产品的市场推广带来强大助力。此外，为满足不同患者群体的精细化用药需求，常山药业未来还将启动西地那非片其他规格（如25mg和100mg，与辉瑞、白云山现有规格对标）的注册工作，以进一步拓宽适用人群，提升市场竞争力。 制剂与原料药业务稳健增长 常山药业的传统核心业务板块——制剂和原料药，在2017年也展现出稳健向好的发展态势。在制剂板块，公司低分子肝素钙制剂的销量持续稳步提升，市场表现良好。尤其值得关注的是，达肝素的销量预计将实现高达300%的增长，这为公司制剂业务的整体增长注入了强劲动力。综合来看，预计公司整体制剂线全年将保持15-20%的利润端增长。在原料药板块，公司凭借其在肝素领域的深厚积累，拥有显著的竞争优势。根据半年报数据，公司存货中原材料约8.4亿元，其中大部分为肝素粗品，这一储备量在国内主要肝素原料生产企业中排名第一。以目前的市场行情计算，如果将库存肝素粗品直接转手，常山药业有望实现超过5亿元的盈利，这表明公司在原料药库存管理和市场时机把握上具有独到之处。此外，低分子肝素原料药（包括依诺肝素、达肝素、那屈肝素）在2017年全年

中心思想 制剂产品升级与多肽原料药国际化驱动业绩增长 翰宇药业作为国内合成多肽领域的领先企业，正经历制剂产品线的显著升级与转型，同时其在多肽原料药领域的多年国际化布局也即将进入收获期。公司通过医保目录调整、新产品进口替代以及储备重磅专科药物的陆续上市，确保了制剂业务的稳健高增长。与此同时，随着多个多肽原料药获得国际认证并受益于下游重磅仿制药的专利期临近，其原料药及客户肽业务有望实现爆发式增长，成为公司未来利润增厚的核心动力。 药械协同与糖尿病管理平台构建 公司通过收购成纪药业，实现了医疗器械业务的稳定发展，并与未来即将上市的糖尿病治疗药物（如利拉鲁肽）形成药械协同效应。此外，对挪威普迪医疗的战略投资，使其在无创连续血糖监测技术领域占据先机，有望构建“多肽制剂+注射笔+血糖监测仪器”的闭环式糖尿病管理平台，为公司开辟新的高速增长点。 主要内容 国内合成多肽龙头企业：业务多元化与持续增长 业务结构与战略布局 翰宇药业成立于2003年，并于2011年在深交所上市，实际控制人为曾少强、曾少彬、曾少贵三兄弟，合计持有公司48.73%的股权。公司主营业务已形成以多肽制剂产品为核心，多肽原料药、医疗器械和药品组合包装产品齐头并进的多元化格局。在业务布局上，翰宇药业和武汉翰宇专注于制剂和原料药的研发生产；成纪药业主要从事医疗器械（如卡式注射器、全自动卡式注射器）和药品组合包装产品的研发生产；香港翰宇则负责海外市场拓展、国际注册品种引进及海外投资管理。此外，公司还通过战略投资健麾信息（持股15%）和挪威普迪医疗（持股20.23%），积极布局糖尿病管理领域，旨在提供医疗健康信息技术服务方案和无创连续血糖监测设备。 营收与利润表现分析 从营收构成来看，2016年公司多肽业务占比高达67%（其中多肽制剂占40%，多肽原料药和客户肽分别占15%和12%），医疗器械和药品组合包装分别占18%和15%。毛利构成与营收结构相似，多肽业务贡献了66%的毛利（多肽制剂37%，原料药15%，客户肽14%），医疗器械和药品组合包装分别占21%和13%。公司上市以来，营业收入持续高速增长，2011-2014年复合增长率超过36%，从1.66亿元增至4.19亿元。2015年，随着收购成纪药业并表，营业收入达到7.68亿元，同比增长83.17%。净利润方面，2011-2014年复合增长率高达28.70%，2015年实现净利润3.05亿元，同比增长77.98%。尽管2016年受政策影响，公司营收8.55亿元（同比增长11.3%）和净利润2.92亿元（同比下滑4.39%）增速有所放缓，但2017年上半年业绩显著恢复，营业收入达4.79亿元（同比增长39.43%），净利润达1.6亿元（同比增长44.83%），显示出公司强大的市场适应性和增长韧性。 多肽业务全产业链发展：制剂丰富与原料药国际化 多肽业务结构优化与国际市场拓展 翰宇药业的多肽业务已从最初以国内制剂为主，逐步发展为制剂、原料药和客户肽全产业链同步发展的格局。2011年，公司多肽制剂类产品在营收和毛利中占比均超过90%。然而，从2011年至2014年，多肽制剂所占比例持续下降，到2016年其营收和毛利在多肽业务中的比例均降至60%以下。与此同时，多肽原料药和客户肽在公司多肽业务中的占比从2014年开始逐年上升，2016年该部分营收和毛利合计已接近或超过40%。这一转变反映了公司在满足自身制剂生产需求的同时，积极将多肽原料药和客户肽推向欧美市场，通过获得DMF注册码等方式，逐步实现国际化布局。 多肽制剂产品线与原料药国际认证 公司在多肽制剂产品方面持续丰富，目前主要有7款多肽制剂在售。这些产品包括2004年获批的胸腺五肽和生长抑素，2005年的缩宫素，2006年的去氨加压素，2009年的特利加压素，2014年的依替巴肽注射液，以及2016年底获批的卡贝缩宫素注射液。这些产品覆盖了免疫调节、消化系统出血、妇产科用药、抗凝血等多个治疗领域。在多肽原料药方面，公司积极进军美国市场，截至2017年第二季度，公司共拥有6个原料药DMF，其中5个处于激活状态，分别对应依替巴肽、奈西立肽、醋酸格拉替雷、利拉鲁肽和醋酸加尼瑞克。此外，公司的阿托西班和特利加压素原料药也于2014年先后获得了欧盟EDMF认证，这标志着公司多肽原料药的国际化进程取得了显著进展。 多肽制剂产品升级转型：医保调整与新产品放量 制剂业务营收结构与政策影响 多肽制剂作为公司成立以来的支柱产品，上市以来一直保持20%以上的增长速度。2011年多肽制剂营收为1.52亿元，到2015年达到4.11亿元，年复合增长率高达28.15%。2016年，公司主要多肽制剂产品中，特利加压素、生长抑素、胸腺五肽、去氨加压素及其他制剂分别实现营收1.4亿元、8706万元、3928万元、2458万元和4768万元，占比分别为41%、26%、12%、7%和14%。然而，受国家医保控费、辅助用药限制等政策影响，2016年胸腺五肽营收同比下滑70.85%，生长抑素和去氨加压素也出现小幅下滑，导致公司多肽制剂业务整体营收同比下滑17.73%。值得注意的是，经过2016年的政策影响，2017年上半年公司上述三款多肽制剂均呈现不同幅度的增长，触底反弹趋势明显。 核心制剂产品市场分析与增长潜力 胸腺五肽： 作为公司最早上市的产品之一，2016年营收3928万元，同比下滑70.85%。但2017年上半年营收4069万元，同比增长5.19%，已超过2016年全年。全国样本医院数据显示，胸腺五肽市场在2015年和2016年分别下滑9.66%和7.12%，下滑幅度收窄，出现反转趋势。翰宇药业在该市场中份额排名第二（15%），预计2017年营收有望达8000万元，后续保持6-8%的稳定增长。 生长抑素： 2016年营收8706万元，同比下滑5.3%。但终端销售数据显示，生长抑素药物近年来保持8-10%的平稳增长。翰宇药业的生长抑素市场份额排名第三（16%），国产排名第二，仍有较大的进口替代空间。2017年上半年营收5611万元，同比增长33.6%，预计未来17-19年将保持15%-8%的增长速度。 加压素类（去氨加压素、特利加压素）： 样本医院数据显示，近年来加压素类销售额增长速度保持在11%以上，其中特利加压素占据68%的市场份额。翰宇药业是国内加压素市场的龙头，2016年去氨加压素和特利加压素的市场占有率分别达41%和73%。2017年新版医保目录将去氨加压素由乙类调入甲类，特利加压素新进乙类，预计去氨加压素2017年营收有望恢复性增长35%，后续保持6-10%增长；特利加压素凭借其临床高价值和公司市场优势，未来2-3年有望实现30-40%的高速增长。 卡贝缩宫素： 作为新产品，公司于2016年获得注册批件，是国内首批仿制药生产企业之一。受益于全面二孩政策的实施和医保限制的取消，以及其在产后预防子宫收缩乏力和产后出血方面的突出临床价值，预计国内市场空间保守估计为4.6亿元。翰宇药业已在多个省市中标，下半年有望开始放量，成为公司新的支柱产品。 储备产品线升级与未来增长点 公司产品结构正从辅助性用药向治疗性用药升级转型，临床价值和市场空间显著提升。 喹硫平缓释片： 主要用于精神分裂症和双相情感障碍。原研药全球销售峰值达15.1亿美元。国内缓释剂型尚无国产仿制药上市，翰宇药业的BE试验正在进行，有望在2019年上半年获批，成为公司未来重磅产品之一。 利拉鲁肽注射液： GLP-1类似物，用于II型糖尿病和肥胖症。原研药诺和力2016年全球销售额达32亿美元。诺和力在国内的专利已于2017年到期，翰宇药业以化药仿制药申报，有望获得国内首仿资格。根据美国市场测算，翰宇药业的利拉鲁肽原料药每年有望为公司增厚业绩3.2亿元-4.8亿元。 西曲瑞克： GnRH拮抗剂，用于辅助生殖中的控制性卵巢刺激。该方案具有用药时间短、方便、患者依从性好等优点，未来有替代GnRH激动剂的趋势。国内市场空间预计为5.8亿元-8.7亿元。翰宇药业的西曲瑞克制剂和原料药均已进入优先审评审批通道，有望首仿上市，预计可占据1.6亿元-2.4亿元的市场份额。 格拉替雷注射液： 用于治疗多发性硬化症，全球销售额维持在42亿美元左右。翰宇药业与Akorn签订战略合作协议，已完成20mg规格ANDA准备，40mg规格待Teva专利挑战成功后申报。一旦专利挑战成功，翰宇药业的格拉替雷仿制药有望上市，预计每年销售额有望超过3亿元。 多肽原料药国际化布局：重磅药物专利期临近与产能扩充 原料药国际认证与市场机遇 翰宇药业在多肽原料药国际化方面耕耘多年，已取得显著成果。自2011年首次提交原料药DMF以来，公司目前拥有5个处于激活状态的US-DMF，包括依替巴肽、奈西立肽、格拉替雷、利拉鲁肽和加尼瑞克。此外，阿托西班和特利加压素原料药也获得了欧盟EDMF认证。其中，依替巴肽、奈西立肽、利拉鲁肽和加尼瑞克这四款原料药的DMF已完成GDUFA费用支付和DMF文件完整性评估审查，表明已有下游仿制药生产商采购并用于ANDA申报。这意味着一旦下游仿制药申报成功并上市，公司将与这些生产商绑定，原料药需求将从研发阶段的需求大幅提升至注册及上市后的持续采购需求，从而显著增厚公司业绩。2016年，公司客户肽营收1.04亿元（同比增长23.29%），原料药收入1.27亿元（同比增长140%），主要得益于出口品种的增加和下游仿制药市场需求的增长。 核心原料药产品专利到期与产能扩张 利拉鲁肽： 全球利拉鲁肽原料药生产商中，仅翰宇药业、成都圣诺和瑞士BACHEM AMERICAS INC三家进入FDA可供仿制药申请引用的DMF数据库，竞争格局良好。原研药诺和力（Victoza）的专利期临近，仿制药巨头Teva已发起专利挑战。翰宇药业的利拉鲁肽原料药已拥有下游固定客户并进行ANDA准备，预计一旦仿制药上市，翰宇药业有望凭借其市场地位和质量优势，每年为公司增厚业绩3.2亿元-4.8亿元。 格拉替雷： 公司与Akorn签订战略合作协议，已完成20mg规格格拉替雷制剂的ANDA准备工作，40mg规格的ANDA申报将在Teva的Copaxone 40mg专利挑战成功后立即开展。目前Teva格拉替雷40mg规格的5个核心专利中已有4个被无效，一旦最后一个专利挑战成功，翰宇药业的格拉替雷仿制药有望申报上市，预计每年销售额有望超过3亿元。 加尼瑞克： 作为GnRH拮抗剂药物，2015年全球销售额超过1亿美元。目前仅翰宇药业和BCN PEPTIDES SA进入FDA可供仿制药申请引用的DMF数据库，竞争格局良好。加尼瑞克化合物专利已到期，制剂专利将于2018年6月到期，下游仿制药厂商需求正在释放，有望成为公司原料药业绩爆发的新动力。 产能扩充： 为满足日益增长的出口需求，公司于2013年底设立全资子公司武汉翰宇，首期投资约10亿元，用于建设原料药生产基地和高端制剂生产基地。原料药生产车间已实现封顶并正在试生产，预计明年年中通过现场检查，这将大幅扩充公司多肽原料药的产能，为未来的业绩增长提供坚实保障。 成纪药业与普迪医疗：药械协同与糖尿病管理创新 成纪药业业务增长与药械协同效应 公司于20

# 中心思想 ## 高温合金业务迎来发展机遇 万泽股份的报告核心观点在于其高温合金业务即将迎来放量增长期，主要基于以下几点： 1. **政策支持：** 高温合金材料及构件制造是国家重点支持项目，公司在该领域的技术突破有望打破国外技术封锁。 2. **技术积累：** 公司已掌握高温母合金与叶片制造的先进技术，并已完成中试，具备大规模量产的技术基础。 3. **军工资质：** 公司已取得国军标质量管理体系认证，为航空项目放量打下基础。 ## 盈利预测及投资评级 报告预测公司2017-2019年的净利润将显著增长，并维持“增持”评级，目标价格为19元。 # 主要内容 ## 1. 高温合金是政策关注重点 * **政策支持与技术突破：** 高温合金材料及构件制造是国家支持的重点项目，但高端技术多掌握在国外。万泽股份成立中南研究院，引进“千人计划”专家，已建立精密铸造工程中心，并在高温合金母合金技术研发方面取得进展，成功熔炼三百多炉，建立了超高纯度高温合金熔炼核心技术体系。 * **技术突破与应用：** 公司突破关键技术难点，完成某型涡轮叶片研制任务，并成功为合作单位生产了一批合格叶片。公司已掌握高温母合金与叶片制造的先进技术，有望打破国外技术封锁，在政策和技术的双重优势下实现业绩增长。 ## 2. 航空项目量产在即 * **量产基础：** 公司高温合金叶片等产品开发稳步推进，已完成中试，具备大规模量产的技术基础。 * **营收与利润：** 上半年，公司制造业务实现营收95.7万元，利润66.2万元，已经开始营利。 * **产能扩张计划：** 16年非公开发行项目计划新建年产超纯高温母合金250吨、先进发动机叶片3.96万片、高温合金粉末60吨生产线，预计2018年建成，达产后有望实现营业收入2.85亿元，净利润3.51亿元。 ## 3. 军工资质过半，为航空项目放量打下基础 公司下属公司深圳万泽航空已取得国军标质量管理体系认证证书，并获准为三级军工保密资格单位，正在积极推动武器装备科研生产许可证及武器装备承制单位资格名录认证。公司取得军工认证的速度基本与产线建设进度保持一致，有望为航空项目放量打下基础。 ## 4. 民用项目稳步推进 公司的子公司上海精密铸造主要从事等轴晶叶片、等轴晶涡轮的产业化生产，主要用于民用燃气轮机等方面，计划投资规模7.5亿元，预计18年投产，设计产能等轴晶叶片20万片，等轴晶涡轮240万件。与军工航天项目相比，民用高温合金市场更加稳定。项目建设完成后，公司有望进入中高端民用高温合金市场，产品线更加齐全，收入与盈利可能更加稳定。 ## 5. 盈利预测和投资建议 我们预测，公司2017-2019年的净利润分别为0.16亿、1.03亿和2.78亿，EPS分别为0.03元/股、0.21元/股和0.57元/股，对应9月15日的收盘价15.5元，动态PE分别为492倍、79倍和29倍，鉴于公司高温合金项目稳步推进，军工认证顺利完成，维持公司“增持”评级。 ## 6. 财务数据和估值 * **营业收入：** 2015年为491.81百万元，2016年下降至194.68百万元，预计2017年为292.02百万元，2018年为817.65百万元，2019年为1,635.31百万元。 * **净利润：** 2015年为46.43百万元，2016年增长至76.19百万元，预计2017年下降至16.44百万元，2018年为102.66百万元，2019年为277.94百万元。 * **EPS：** 2015年为0.09元/股，2016年为0.15元/股，预计2017年为0.03元/股，2018年为0.21元/股，2019年为0.57元/股。 # 总结 ## 核心业务增长潜力巨大 万泽股份在高温合金领域的技术突破和产能扩张，叠加政策支持和军工资质的获取，使其在航空项目上具备了显著的竞争优势。民用项目的稳步推进也为公司未来的收入和盈利提供了更稳定的保障。 ## 投资评级与风险提示 基于公司在高温合金领域的良好发展前景，报告维持“增持”评级。但同时也提示了非公开发行延期和下游行业发展不达预期的风险。

# 中心思想 ## 翰宇药业多肽药物研发实力获认可 本报告的核心观点如下： * **利拉鲁肽和特立帕肽获批临床意义重大：** 翰宇药业的利拉鲁肽和特立帕肽以化药仿制申报获批临床，表明CFDA对其全化学合成工艺的认可，以及对按6类仿制申报路径的认可。 * **有望抢占首仿市场：** 翰宇药业有望凭借先发优势，在利拉鲁肽和特立帕肽市场中抢得首仿，实现快速放量增长。 * **国内制剂业务具备爆发潜质：** 翰宇药业多个产品进入医保目录，有望迎来高速增长，同时后续制剂品种梯队丰富，多肽龙头地位稳固。 # 主要内容 ## 利拉鲁肽临床获批意义重大，按新政有望迅速获批 * **CFDA认可化药申报路径：** 翰宇药业以6类仿制申报利拉鲁肽临床获批，代表CFDA对按化药申报的认可，缩短了审批时间。 * **市场前景广阔：** 利拉鲁肽是GLP-1类似物，市场潜力巨大，翰宇药业有望在19年率先首仿上市。 * **全化学合成优势：** 翰宇药业采用化学全合成方法制备利拉鲁肽，质量标准有保证，杂质和副产物较少，体系放大更可控。 ## 特立帕肽全球销售额接近 18 亿美金，国内处于高速增长期 * **市场增长迅速：** 特立帕肽全球销售额接近18亿美金，国内市场也处于高速增长期。 * **有望弯道超车：** 翰宇药业是国内唯一一家按化药申报特立帕肽的企业，有望通过等效性实验以首仿申报生产，实现弯道超车。 ## 展望 2017 年，期待公司国内制剂的触底反弹 * **海外业务稳健增长：** 翰宇药业海外业务持续超预期，利拉鲁肽注册级别的订单是主要增长动力。 * **国内制剂业务潜力巨大：** 翰宇药业属于医保目录调整受益标的，多个产品有望迎来高速增长放量阶段。 * **后续产品梯队丰富：** 翰宇药业辅助生殖产品注射用醋酸西曲瑞克有望获批，胸腺法新、阿托西班等品种也在审评中，多肽制剂产品梯队强大。 # 总结 本报告分析了翰宇药业利拉鲁肽和特立帕肽国内独家按化药仿制申报临床获批的事件，认为这代表着CFDA对翰宇药业全化学合成工艺和化药申报路径的认可，有望使其在GLP-1药物和骨质疏松药物市场中抢得首仿先机。同时，报告也展望了翰宇药业国内制剂业务的增长潜力，以及海外业务的稳健发展，维持“推荐”评级。

# 中心思想 * **业绩增长的驱动因素：** 海利生物上半年在招采政策调整和市场苗上市延迟的困境下，通过产品升级和渠道优化，实现了归母净利润的小幅增长，展现了较强的经营韧性。 * **下半年业绩展望及增长点：** 随着口蹄疫市场苗的上市销售和非口蹄疫产品的持续升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”，实现显著增长。 # 主要内容 ## 公司中报业绩分析 * **营收下滑原因：** 招采政策调整导致猪瘟、蓝耳退出招采，以及口蹄疫市场苗上市延迟，是营收下滑的主要原因。 * **净利润增长原因：** 圆环等产品提升，阿方BB公司的技术渗透，以及引入优秀经销商，提高了销售和技术服务能力，是净利润增长的关键因素。 ## 口蹄疫市场苗的上市及优势 * **产品上市情况：** 口蹄疫市场苗于7月份开始上市销售，已生产两批产品。 * **产品优势：** 产品具有抗原浓度高的卖点，可配合试剂盒进行野毒或疫苗毒检测，具有明显的市场竞争力。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017/18年净利润分别为1.4/2.3亿元，EPS为0.22/0.35元。 * **投资建议：** 建议重点关注。 ## 财务数据和估值分析 * **营业收入增长预测：** 预计2017-2019年营业收入分别为5.543亿、7.877亿和11.0802亿元，增长率分别为61.44%、42.11%和40.66%。 * **净利润增长预测：** 预计2017-2019年净利润分别为1.4083亿、2.2795亿和3.3737亿元，增长率分别为64.64%、61.86%和48.00%。 # 总结 本报告分析了海利生物2017年中报，指出公司在不利的市场环境下通过产品和渠道的优化实现了业绩的“逆袭”。随着口蹄疫市场苗的上市和非口蹄疫产品的升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”。报告还对公司未来的盈利能力进行了预测，并给出了投资建议，为投资者提供了有价值的参考信息。

# 中心思想 ## 辰欣药业新股询价分析 本报告是华鑫证券对辰欣药业（603367）的新股询价报告，建议询价价格为11.66元。报告分析了辰欣药业的公司概况、核心竞争力，包括其丰富的产品线、研发实力和市场地位，并结合募投项目，对公司未来发展潜力进行评估，为投资者提供参考。 ## 投资价值与风险提示 报告旨在为投资者提供关于辰欣药业新股询价的参考意见，投资者需结合自身情况进行独立判断和决策。 # 主要内容 ## 公司简介 辰欣药业是一家综合性制药企业，拥有多种剂型和规格的产品，尤其在输液和水针领域具有领先地位。公司注重研发，拥有多个新药证书，并获得多项科技奖励和基金扶持。公司通过了国家食品药品监督管理局认证中心GMP认证和三体系认证，并被评为山东省质量管理和现场管理样板单位。 ## 公司亮点 * **研发实力雄厚：** 辰欣药业是国家高新技术企业，拥有多个研发平台和新药证书，包括国家一类新药阿德福韦酯。 * **产品线丰富，市场潜力大：** 众多产品列入国家基本药物目录和医保目录，拥有独家品种和首仿药，市场容量大，技术成熟。 ## 募投项目 辰欣药业本次募集资金主要用于以下几个方面： * 新建年产1.5亿袋非PVC软袋输液生产线项目 * 国际CGMP固体制剂车间建设项目 * 新建年产2亿支冻干粉针剂生产线项目 * 新建年产5,000万支分装粉针剂生产线项目 * 研发中心建设项目 * 营销网络建设项目 * 其他与主营业务相关的营运资金 # 总结 ## 投资建议与价值评估 华鑫证券对辰欣药业的新股询价报告，建议询价价格为11.66元，报告从公司基本面、研发实力、产品线以及募投项目等方面进行了分析，认为辰欣药业具备较强的市场竞争力和发展潜力。 ## 风险提示与免责声明 投资者在进行投资决策时，需充分考虑市场风险和公司经营风险，并结合自身情况进行独立判断。本报告仅供参考，不构成投资建议。

中心思想 医用高值耗材领域的领先地位与增长潜力 大博医疗作为我国医用高值耗材领域，特别是骨科植入类耗材的领先供应商之一，凭借其完善的产品线、强大的研发能力和广泛的营销网络，在创伤、脊柱及神经外科等细分市场占据重要地位。公司通过持续创新和市场拓展，展现出稳健的盈利能力和显著的增长潜力。 稳健的财务表现与合理的估值区间 公司历史财务数据显示营收和净利润持续增长，综合毛利率保持在较高水平。在行业整体增长的背景下，公司通过募集资金投资项目进一步扩大产能、加强研发并优化营销网络，为未来的可持续发展奠定基础。基于对公司业务结构和市场竞争力的分析，报告给出了专业的估值区间，反映了其作为新股的投资价值。 主要内容 一、行业背景分析 1.1 公司所处行业及其简况 核心业务与产品线： 大博医疗成立于2004年，专注于医用高值耗材的研发、生产与销售，主要产品涵盖骨科创伤类、脊柱类及神经外科类植入耗材。公司拥有51项三类、16项二类、91项一类医疗器械注册证，以及78项专利，产品线覆盖广泛，是国内骨科植入类耗材领域产品线最完善的供应商之一。 未来发展战略： 公司计划在现有骨科产品（如人工关节、运动医学）基础上，拓展颅颌面外科、普外科、微创外科及齿科等医用高值耗材领域。 市场网络与国际化： 公司在国内30多个省市建立了销售办事机构，与3,000多家医院和500余家经销商建立了合作关系。产品远销澳大利亚、瑞士、俄罗斯等20多个国家和地区，在出口市场具有先发竞争优势。 1.2 行业增长前景展望 骨科植入耗材市场结构： 我国骨科植入类医用耗材市场主要分为创伤类、脊柱类和关节类。2015年，创伤类产品以31.12%的市场份额占据最大比重，但随着居民消费能力提升、医保制度完善及临床医生水平提高，脊柱类和关节类耗材的市场份额预计将进一步提高。 细分市场增长数据： 创伤类： 2010-2015年销售收入从24亿元增至51亿元，复合增长率16.41%。预计2020年市场销售额将达80-110亿元，合理增长值为96亿元，五年复合增长率13.37%。 脊柱类： 2010-2015年销售收入从20亿元增至47亿元，复合增长率18.57%。预计2020年市场销售额将达75-108亿元，合理增长值为102亿元，五年复合增长率16.75%。 神经外科类： 2010-2015年销售收入从13亿元增至26亿元，复合增长率14.01%。预计2020年市场销售额将达37-49亿元，合理增长值为45亿元，五年复合增长率12.00%。 1.3 行业竞争格局与公司市场地位 市场份额： 根据CFDA数据，2015年大博医疗在创伤类植入耗材市场份额为4.62%，位列第四，是前四名中唯一的国内企业；在脊柱类植入耗材市场份额为1.61%，位列第六。 主要竞争对手： 包括强生公司（Synthes）、史赛克（Stryker）及旗下创生医疗、美敦力（Medtronic）及旗下康辉医疗等国际巨头，以及山东威高骨科、天津正天、江苏艾迪尔等国内企业。 1.4 公司的竞争优势 公司具备研发优势、质量优势、营销渠道优势和产品结构优势。 二、公司分析及募集资金投向 2.1 公司历史沿革及股权结构，实际控制人的简况 公司前身成立于2004年，2015年整体变更为股份公司。实际控制人为林志雄、林志军兄弟，合计控制公司100%的股份。 2.2 公司主营业务突出、收入和利润持续增长 营收增长： 2014-2016年营业收入分别为2.99亿元、3.92亿元、4.63亿元，2015年和2016年主营业务收入分别增长31.26%和17.32%。创伤和脊柱类植入耗材合计占主营业务收入的85%以上。 净利润增长： 2014-2016年归母净利润分别为1.39亿元、1.89亿元、2.19亿元，2015年和2016年分别增长35.33%和16.35%。 2.3 综合毛利率保持稳定 2014-2016年及2017年上半年，公司综合毛利率分别为80.08%、81.02%、81.83%和82.58%，保持在较高且稳定的水平。 2.4 募集资金投向 公司拟募集资金净额4.26亿元，主要用于： 创伤脊柱骨科耗材扩产项目（1.8亿元）：扩大产能，开发关节类产品。 关节假体投产项目（0.6亿元）：丰富产品线，提升市场占有率。 研发中心建设项目（0.9亿元）：提升技术实力，加强新产品开发。 营销网络建设项目（0.96亿元）：完善营销和物流网络，消化新增产能。 三、财务状况和盈利预测 3.1 盈利能力、成长能力及资产周转能力指标的分析 期间费用率： 2014-2016年期间费用占营业收入比例分别为23.99%、26.61%和27.35%，费用率较为稳定。 资产周转： 应收账款周转率良好（2014-2016年分别为9.39、7.87和7.75），显示公司产品竞争力强，回款情况较好。存货周转率有所下降（0.81降至0.60），主要因产品类型规格多，需备货以满足客户需求。 3.2 盈利预测及主要假设 基于主营业务稳定发展、毛利率和费用率保持稳定、募投项目进展顺利等假设，预计公司2017-2019年归母净利润增速分别为26.32%、27.31%和22.82%，稀释后每股收益分别为0.69元、0.88元和1.08元。 四、风险因素 4.1 产品降价风险 若未来医用高值耗材采用统一平台采购，或市场竞争加剧导致产品销售价格下调，可能对公司毛利率和经营业绩造成不利影响。 4.2 医疗纠纷风险 公司产品用于外科手术，若因产品使用问题导致医疗纠纷，即使责任归属未明确，公司仍可能面临诉讼、赔偿或负面报道，损害市场声誉和经营业绩。 五、估值及定价分析 5.1 国内同类公司比较分析 同行业可比上市公司2017年、2018年平均动态市盈率分别为43.99倍、29.26倍。申万医疗器械行业2017年、2018年动态市盈率中值分别为46.05倍、34.93倍。 5.2 公司可给的估值水平及价格区间 公司计划发行股份不超过4,010万股，对应每股发行价为11.56元。 考虑到公司业务结构及市场竞争状况，报告认为给予公司2017年每股收益40倍市盈率较为合理。以此为中枢，正负20%的合理估值区间为25.18-30.22元/股，相对于2016年静态市盈率（发行后摊薄）为45.93-55.12倍。 总结 大博医疗作为中国医用高值耗材领域的佼佼者，尤其在骨科植入耗材市场拥有完善的产品线和显著的市场地位。公司在创伤、脊柱及神经外科等细分市场展现出强劲的增长势头，并计划通过募集资金进一步扩大产能、强化研发和优化营销网络，以巩固其竞争优势并拓展新的业务领域。尽管面临产品降价和医疗纠纷等潜在风险，但公司过往稳健的财务表现、持续增长的营收和利润以及高且稳定的毛利率，共同支撑了其良好的盈利能力和成长潜力。综合考虑行业前景和可比公司估值，报告给出了25.18-30.22元的合理估值区间，体现了公司作为新股的投资价值。