主要观点： 　　我们认为化工行业的投资策略是：投资系统性创新和低成本扩张。化工的下一波行业格局取决于人才竞争。化工行业已从单纯的资本密集型行业，变为人才和资本密集型行业，后来者无法通过资本反超，只能瞠乎其后，化工行业的周期性也因此变弱。优秀的公司凭借有效的激励、卓越的管理和持续的创新，打造出难以撼动的技术迭代优势、低成本优势和高效服务优势，在全球市场中攻城略地。 　　碳中和或带来化工行业颠覆性变革和机遇 　　碳中和对化工行业的影响深远。据NPCPI统计，中国石化和基础化工行业碳排放量排在所有行业中领先，约占全国碳排放总量18%左右，其中“工艺排碳”占比6%左右，“工程排碳”占比12%左右，受3060碳中和目标影响很大。从行业演变看，我们认为未来40年化工行业在碳中和背景下预计经历3个阶段： 　　第一阶段分步达峰。化工产品众多，每种产品的能耗和碳排放量不同，其碳达峰的要求或不同。我们理解对于高耗能的产品或产业不代表没有发展，只是会优先达峰，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口； 　　第二阶段未来的竞争在下游和海外。随着碳达峰，中国化工行业上游大宗原料由于相对高耗能而触达天花板，但在无大量新增产能情况下盈利中枢大幅提升，大化工企业获得的巨大现金流或投向下游精细化工品和新材料领域，亦或是继续扩大同类产品产能，只是将新增产能转移至碳容量更大的国家或地区。在第二阶段，化工企业或许会面临公用工程的大面积技改，利用绿色能源替代方案降低能耗，以减少与碳中和相关的税费成本； 　　第三阶段生物基材料和能源的时代。化工产品与百姓生活息息相关，需求不会因为政策而消失。但在碳中和目标下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击。生物基材料是一种可能的替代/补充方案。随着生物基材料成本下降、化石基材料成本上升（碳排放税费增加）、以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望成为全球工业新的底层材料。 　　值得强调的是，以上是长达40年的行业演变思路，3060主要影响的是远期高耗能产品或产业发展的天花板，对于已获批的规划项目影响较小。此外，在3060目标下会演变出一系列可操作的政策。随着具体政策的落地，以及新技术（包括合成生物学、新型储能技术、新型核电技术、新型回收技术等等）的突破，我们理解的3个阶段也可能相互交错进行。 　　全国碳市场启动临近，全国碳排放权交易公告发布 　　规范全国碳排放权交易及相关活动，维护交易市场秩序。6月22日，上海环境能源交易所发布《关于全国碳排放权交易相关事项的公告》，根据公告，全国碳排放权交易机构负责组织开展全国碳排放权集中统一交易。碳排放配额（CEA）交易应当通过交易系统进行，可以采取协议转让、单向竞价或者其他符合规定的方式，协议转让包括挂牌协议交易和大宗协议交易。挂牌协议交易单笔买卖最大申报数量应当小于10万吨二氧化碳当量。 　　涨跌幅限制方面，挂牌协议交易的成交价格在上一个交易日收盘价的±10%之间确定；大宗协议交易的成交价格在上一个交易日收盘价的±30%之间确定。 　　交易时间方面，除法定节假日及交易机构公告的休市日外，采取挂牌协议方式的交易时段为每周一至周五上午9：30-11：30、下午13：00至15：00，采取大宗协议方式的交易时段为每周一至周五下午13：00至15：00。采取单向竞价方式的交易时段由交易机构另行公告。 　　万华化学福建项目环评公示，包括苯胺、PVC、TDI等产品 　　近日，福州江阴港城经济区管委会发布了关于万华化学（福建）有限公司项目环评公示。本次公示包括万华化学（福建）有限公司年产108万吨苯胺项目第一次公示、万华化学（福建）有限公司年产80万吨PVC项目第二次公示、万华化学（福建）有限公司扩建25万吨/年TDI项目第二次公示。具体公示内容如下： 　　1）万华化学（福建）有限公司年产108万吨苯胺项目，建设内容及规模包含建设3×36万吨/年硝酸装置、3×48万吨/年硝基苯装置、3×36万吨/年苯胺装置，性质为改扩建； 　　2）万华化学（福建）有限公司年产80万吨PVC项目，项目总投资46亿元，拟分两期建设，预计工期共6年，性质为扩建项目（厂内新建项目）； 　　3）万华化学（福建）有限公司扩建25万吨/年TDI项目，项目总投资19亿元，预计2年建成，性质为扩建。 　　凯赛生物生物基尼龙即将投产，共同开启合成生物学时代 　　凯赛在疆项目生物基戊二胺和生物基聚酰胺顺利投产，为山西战略提供技术验证，开拓下游应用端市场。6月22日，凯赛生物公司官方发布新闻，生物基戊二胺及生物基聚酰胺项目计划于6月26至27日投产。凯赛（乌苏）年产5万吨生物基戊二胺及年产10万吨生物基聚酰胺生产线经过调试，计划于本周末开始投料生产，首批正式生产的生物基戊二胺预计于6月底产出，后续的生物基聚酰胺连续聚合和间歇聚合工段将随着生物基戊二胺的产出同时接续开启，生产不同品种和不同规格的生物基聚酰胺产品。 　　公司计划与山西转型综合改革示范区管理委员会合作在山西转型综合改革示范区投资打造“山西合成生物产业生态园区”，计划总投资250亿元，分期分步实施建设。其中，一期项目包括8万吨生物法长链二元酸项目（含已募投的40000吨/年癸二酸实施地变更）、240万吨玉米深加工项目、50万吨生物基戊二胺项目和90万吨生物基尼龙项目。 　　秸秆等生物质废弃物产业化利用取得阶段性成果。公司秸秆等生物废弃物的产业化利用是公司发展战略的三大重点之一。公司以秸秆为原料的1万吨乳酸示范项目预计在21年底建成，将突破玉米原料的限制，彻底解决生物化工与粮食安全的矛盾。同时，公司可以以秸秆制乳酸为契机，以秸秆为原料生产戊二胺等其他生物基产品，布局更广阔的生物基材料市场。

　　事件 　　6月23日，发改委发布关于请报送二氧化碳捕集利用与封存(CCUS)项目有关情况的通知。通知提出，为做好碳达峰、碳中和相关工作，科学评估二氧化碳捕集利用与封存（CCUS）技术和项目现状，有力有序组织后续重大工程，要求各省、自治区、直辖市及计划单列市、新疆生产建设兵团发展改革委，有关中央企业提供本地区（本企业）二氧化碳捕集利用与封存项目情况。 　　点评 　　1.CCUS将成为碳减排的重要力量。 　　二氧化碳捕集、利用与封存（CCUS）是指将二氧化碳从排放源中分离后或直接加以利用或封存，以实现二氧化碳减排的工业过程。根据国际能源署（IEA）预测，2050年全球76亿吨规模的CCUS应用中，碳捕集总量的95%将会实施地质封存，5%用于生产合成燃料。全球依靠CCUS实现碳封存的规模将在2030年达到16亿吨，约占2020年全球碳排放总量的4.7%；2050年达到76亿吨，约占2020年全球碳排放总量的22.4%，碳封存总量将超过中国2050年40亿吨的碳排放目标。 　　2.在CCUS领域我国现阶段相对滞后。 　　目前，全球有65座商业CCUS设施，每年可捕集和永久封存约4000万吨二氧化碳；我国截至2020年，仅有6个CCUS商业设施，二氧化碳捕集能力300万吨/年，2007年-2019年累计二氧化碳封存量仅200万吨。据媒体报导，埃克森美孚已经累计捕集超过1.2亿吨二氧化碳，占全球CCUS项目总捕集量的20%。今年4月，埃克森美孚已经宣布在墨西哥湾建立亿吨级的CCUS离岸封存集群。3.CCUS需要二氧化碳捕集、勘探、钻井、高压泵送、管道等传统油服业务。CCUS前期最需要的是勘探，要先确定可以封存二氧化碳的地点，全球封存资源数据库（GSRD）也将于7月启动。其次，CCUS需要钻井、高压泵送和管道等传统油服业务，将新增钻机、泵送设备和管道的需求量。 　　相关标的 　　石化油服：公司是国内CCUS领域的先行者，公司已经完成了8个CCUS项目，目前正在开展胜利电厂200万吨/年CO2捕集及驱油封存工程可行性研究。 　　杰瑞股份：公司在泵送压裂设备、二氧化碳驱油领域具备较大优势。 　　中国石油：公司有国内最大的油气田，在储气库领域较为领先。 　　风险提示：二氧化碳交易价格较低、政策鼓励措施不够、商业化程度不足。

　　投资要点 　　本周板块表现:本周（6月21日至6月25，下同）市场综合指数整体强势上行，上证综指报收3,607.56，本周上涨2.34%，深证成指本周上涨2.88%，化工板块（申万）上涨4.40%。 　　本周化工个股表现：本周化工板块整体大幅度走高，个股表现强势。涨幅居前的个股有安利股份、裕兴股份、东方盛虹、川金诺、道氏技术、中船汉光、阿科力、三孚股份、川恒股份、中材科技。上周安利股份以高分成绩通过美国耐克实验室认证，有望深化与耐克的合作，叠加新iPhone推出预期，本周安利股份股价大涨49.80%。本周光伏材料领域涨势强劲，裕兴股份作为国内最早进入太阳能背板膜的企业之一，本周股价获较大涨幅，累计上涨27.40%。同时光伏板块强势刺激EVA市场热度上行，EVA相关标的大涨，本周东方盛虹累计上涨25.21%。 　　本周原油市场动态：本周伊核谈判再次暂停叠加EIA库存下降超预期，原油价格涨至高位。本周ICE布油报收76.18美元/桶（+3.63%）；WTI原油报74.05美元/桶（+3.36%）。 　　重点化学品跟踪：本周我们监测的化学品总体涨幅不大，涨幅前五的产品为丙烯酸(+5.61%)、硫酸(+5.44%)、纯苯(+3.82%)、液氯(+3.52%)、裂解C9(+2.28%)。本周丙烯酸市场持续回暖，价格重心小幅走高，烟台万华丙烯酸及酯部分装置停车检修，部分主流企业装置检修结束，行业整体开工有所回暖，原料丙烯市场持续上调，成本面支撑强劲。本周硫酸延续上行走势，主要系市场供应紧张所致，下游磷铵企业需求呈稳定态势，钛白粉市场进入传统淡季，对硫酸需求逐渐减淡，叠加硫酸下游企业7月环保督查影响，或将利空硫酸市场。 　　化工行业年度投资主线：周期主线中，新冠疫苗上市推动全球经济复苏，美元放水推动大宗商品涨价，顺周期化工股业绩迎来兑现期；成长主线中，面对美国制裁和全球贸易的不确定性，高科技产业配套材料的自主可控将持续细分赛道化工品的国产化率提升，此外，可降解塑料、尾气催化材料等行业扩容也为行业龙头带来成长性。 　　投资建议：随着疫情对化工行业的影响逐渐减弱、经济好转，推荐顺周期白马股万华化学、卫星石化、龙蟒佰利，另外推荐技术壁垒高、成长确定性强的细分行业龙头昊华科技、新亚强、东材科技、奥福环保和瑞丰新材。 　　风险提示：油价大幅波动；海外经济复苏不及预期；贸易战形势恶化。

　　上周行情回顾 　　新材料指数上涨4.42%，表现强于创业板指。OLED材料涨2.2%，半导体材料涨3.54%，膜材料涨3.22%，添加剂涨2.58%，碳纤维涨2.62%，尾气治理涨2.27%。涨幅前五为裕兴股份、阿石创、阿科力、三孚股份、万顺新材；跌幅前五为神工股份、泛亚微透、山东赫达、普利特、银禧科技。 　　新材料周观察：尼龙新材料系列（一）国内尼龙66行业将迎加速发展 　　尼龙6（PA6）和尼龙66（PA66）应用广泛，消费量约占尼龙总消费量的90％。全球尼龙需求持续增长，根据MarketsandMarkets数据，2020年全球尼龙市场规模达437.7亿美元左右。我国尼龙6自给率已达90%以上。我国是尼龙66消费大国，2018年我国尼龙66表观消费量约占世界总消费量的24％，需求增长潜力依然很大。全球尼龙66消费中约60%用于工程塑料，汽车领域占比达45%。欧美国家一辆汽车需用10公斤左右，而我国用量仅为3~4公斤左右，应用于汽车业的工程塑料将成为拉动尼龙66切片需求的主要动力。尼龙66产业在全球呈现寡头垄断格局，主要供应商包括英威达、杜邦、首诺等，CR5高达80%。据卓创资讯，2020年我国尼龙66产能达到56万吨/年，产量达到38.7万吨/年，产能利用率69.2%，开工较低；尼龙66表观消费量为59.2万吨，自给率为65.4%，存在20.5万吨的自给缺口。尼龙66产业链发展的关键点在于原材料己二腈的配套，而目前己二腈的供给完全掌握在海外巨头手中，全球约75%的己二腈产量仅自用，国外企业通过控制己二腈即可把控全球尼龙66的供给格局。目前国内己二腈技术有所突破，华峰集团已攻克己二腈“卡脖子”技术，计划建设30万吨己二腈、30万吨己二胺和30万吨尼龙66装置。目前，一期5万吨己二腈、5万吨己二胺装置已建成投产；二期正在进行土建施工，预计将于2021年下半年建成投产。中国化学间接控股子公司天辰齐翔规划建设年产100万吨尼龙66产业基地，一期包括30万吨/己二腈、20万吨/年尼龙66成盐等项目，目前正在建设中，拟于2022年初投产。受益标的：华峰化学，中国化学。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【杭氧股份】公司发布“十四五”规划纲要，目标成为世界一流的空分设备和气体运营专家。重点任务分解为业务开拓、技术创新和保障措施等，力求在气体、空分设备、石化装备和工程等方面实现实现业务和技术的突破。 　　受益标的 　　我们看好OLED材料、膜材料的高确定性成长，看好高端电子材料国产替代从0到1的突破，看好生物制造在新材料领域的广阔空间。受益标的：斯迪克、彤程新材、昊华科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、濮阳惠成、凯赛生物等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　信邦制药(002390) 　　非公开发行新股上市在即，治理结构理顺，维持“买入”评级 　　6月24日，公司发布公告称，向金域实业非公开发行的36,000万股新股将于6月28日在深圳证券交易所上市。公司于2020年9月8日发布该定增预案，2021年2月1日中国证监会发行审核委员会审核通过该预案，2月23日公司获得中国证监会予以核准的正式文件。本次非公开发行募集资金总额为15.12亿元，募集净额为15.01亿元，将全部用于偿还银行贷款和补充流动资金。此次非公开发行的发行价格为4.2元/股，锁定期为18个月，全部由金域实业认购，本次发行后，安怀略及其一致行动人直接和间接持有信邦制药合计25.05%股份，董事长安怀略先生将成为公司的实际控制人。经营权和所有权的统一不仅有利于公司完善治理结构，还将缓解公司资金需求压力，优化公司资产负债结构，促进公司3大主营业务的可持续发展，业绩有望提速。 　　公司业务结构、治理结构皆理顺，其医疗服务业务在贵州省具备明显优势及发展潜力，我们维持2021-2023年盈利预测不变，预计2021-2023年归母净利润分别为2.80/3.51/4.37亿元，对应EPS分别为0.17/0.21/0.26元，当前股价对应P/E分别为81.9/65.3/52.5倍，维持“买入”评级。 　　核心业务医疗服务平稳增长，肿瘤医院单床产出快速提升 　　2020年医疗服务业务在疫情下实现同比增长1.27%，占总收入比持续上升，从2019年的29.20%增至33.66%。2020年贵州肿瘤医院收入同比增长6.09%至10.53亿元，在肿瘤医院开放床位入住率在97%~100%的假设下，肿瘤医院单床产出提升3%~6%，验证我们之前的逻辑，旗下医院单床产出提升潜力大：在设备、专家医生等核心资产上优于公立体系；丰富医疗服务项目提升人均收费；医联体模式实现头部医院聚焦重症，一体化管理提升运营效率，提升床位周转率；医教研体系下加强学科建设扩大诊疗范围，提升床位使用率，由此提升单床产出。 　　风险提示：医保控费趋严；医院单床产出提升进度不及预期。

　　楚天科技(300358) 　　公司深度报告 　　推荐逻辑：1）过去几年，公立医院销售榜单的药物品种已经发生变化，更多的生物药，尤其是单抗药物销售快速增长，占据更多的市场份额；集团化的医药企业不断对产业进行整合，推进了新产能的建设，下游需求快速增长，制药设备行业迎来新一轮景气周期。2020年制药专用设备制造行业总收入为197亿元，同比增长14.6%；总利润为12.75亿元，同比增长145.7%；2）新冠疫苗订单为中国制药装备企业登上生物药生产设备的供应名单提供了极佳机会，新冠疫苗至少为制药设备企业带来约140亿元的市场增量，短期新冠疫苗产能需求仍有增长空间。长期看，生物药生产设备国产替代可期，可预见的单抗药物可带动约105亿元的市场增量；3）公司作为行业龙头，产品布局不断加深、拓宽，已经是国内实力最强的智能化整体方案服务商之一；此外，公司海外布局逐渐加深，收购ROMACO进一步加速了出海进程，成长空间不断扩大。 　　下游固定资产投资加速，制药装备行业新一轮景气已至。2011-2015年新版GMP认证推行，下游制药企业设备需求进入景气周期。而后，药企固定资产投入逐步进入尾声，导致制药设备行业收入、利润情况出现明显的下滑，2018年触底，2019年迎来回升。制药专用设备行业资产规模从2019年2月的207亿元，提升到2020年末302亿元，增长45.67%；医药制药企业数量从2020年5月的7367家，提升到2021年2月的8228家，增长11.69%，制药装备下游需求快速增长。此外，生物药企业对于国产设备的需求已经初步显现。未来，随着大量临床产品的获批上市，将给制药装备行业带来巨大的需求增量。行业已走出低谷，迎来新一轮景气周期。 　　生物药制药设备国产化可期，制药装备行业格局优化。疫情期间，国内制药装备疫苗生产订单量大幅增加，为国内厂商进入生物药企业供应商名单提供了极佳的机会，我们预计新冠疫情带动的市场规模增量为138.6-167.4亿元、可预见的单抗药物预计带动的增量约105亿元。此外，国产制药装备升级进程已经开始，以楚天科技和东富龙为首的国产制药装备企业研发投入稳步提升，产品性能提升的同时，业务范围上朝着多种类、智能化的整体解决方案提供商的方向前进，竞争格局向好。 　　收购德国ROMACO公司，国际化布局加深。公司自创立早期便布局海外业务，主要集中在印度等发展中国家。2020年公司完成对德国顶级固体类药物包装企业ROMACO的全资收购，业务上实现水剂+固体制剂双轮并行，业务范围上有望借助ROMACO品牌打通欧美高端通道。同时，公司资本的注入有望推动ROMACO技术实力的进一步提升，并借以公司在国内的强大渠道能力，助力ROMACO开阔中国市场，实现协同。楚天科技近5年海外业务收入占比约15%-20%之间，2020年海外收入占比突增，达到40.89%，占比翻倍，未来海外增长可期。 　　公司盈利预测及投资评级。我们预计公司2021-2023年净利润分别为3.96、4.90和5.62亿元，对应EPS分别为0.70、0.87和0.99元。当前股价对应2021-2023年PE值分别为25.17、20.33和17.70倍。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 　　风险提示：新冠疫情导致业绩波动风险；行业政策出现重大变化；海外业务经营风险；生物药生产设备国产替代进程不及预期。

　　纳微科技(688690) 　　十五年励精发展，打破“卡脖子”问题： 高性能微球制备难度极大，性能取决于微球的基质，孔径大小，均匀度、基团的性能等多因素，技术长期被外企垄断。公司十五年磨一剑， 实现了高性能微球制备技术的突破，在二氧化硅、聚苯乙烯、聚丙乙烯酸酯的微球技术上，达到了世界领先水平。目前已与恒瑞、丽珠、华东医药等大药企合作，实现对欧美日韩的出口。 　　打破外企垄断，进口替代在即，突破空间极大： 预计到 2024 年全球色谱填料市场规模可达 30 亿美元；其中中国规模预计可达 14 亿元人民币， 2019-2024CAGR 达到 11.3%，为全球范围内增速最快的市场之一。公司色谱填料是生物药制备中最重要的分离方式，也是核心成本之一；预计我国生物药市场规模 2014-2018 年CAGR 为 22.4%， 2018-2023 年 CAGR 为 19.6%，高增速将快速带动上游层析介质市场的发展。从行业格局来看， 全球市场长期被 GE Health、 Tosoh、 Fuji 等行业巨头垄断， 2018 年 CR3 为 50%。公司已在国内开始进口替代放量，在国内 2019和 2020 市占率为 9.5%和 14.5%，增速明显且仍有极大空间。 　　公司技术优势显著，实现弯道超车： 公司突破并掌握了微球精准制备底层技术，纳米微球技术拥有以下几大优势： 1） 纳米微球粒径大小及粒径分布精确控制效果更好， CV 值控制在 3%，远低于行业平均的 10%。 2） 微球孔径选择齐全，可以满足市场上各类需求。 3）公司突破了纳米微球表面改性和功能化的关键技术，是少数几个可以实现同时生产硅胶、聚苯乙烯和聚丙烯酸酯三种性能互补填料的公司之一，产品可承受更大的机械强度。 4） 公司是国内为数不多具备纳米微球规模化生产能力的企业。 　　募集项目： 发行 4400 万股募集 3.65 亿元，主要用于 1）研发中心的建设，用于生物制药分离纯化应用技术和新产品研发； 2）海外销售研发中心； 3） 补充流动资金。新的研发中心将加速全新一代高载量耐碱亲和层析介质、连续流层析设备、新型磁分离介质等新产品的研发，拓宽公司护城河，帮助药企降本增效。 　　投资建议： 我们预测公司 2021-2023 年的收入分别为 3.36、 5.20、 7.72 亿元，增速分别为 64.1%、 54.5%、 48.5%，预计公司 2021-2023 年的净利润分别为 1.29、2.08、 3.05 亿元，增速分别为 77.5%、 61.4%、 46.4%。不考虑配股摊薄， 2019 年至 2021 年每股收益为 0.32、0.52、0.76 元，对应估值分别为 323X、199X、137X。基于 1）公司解决“卡脖子”高新微球技术，拥有高壁垒，短期内属于蓝海赛道；2）借助技术和成本优势，进口期待放量在即； 3）色谱层析是生物药制备重要环节，生物药研发高景气将直接推动色谱填料市场的增长； 4）新研发管线顺利推进，募投研发中心将帮助公司带来新产品，拓宽护城河；首次覆盖，给予公司“增持-A”的评级。 　　风险提示： 研发进度不及预期的风险， 进口替代不及预期的风险，政策变动风险，股份权益安排风险。

　　翔宇医疗(688626) 　　康复潜在需求巨大，政策推动康复行业发展 　　根据 WHO 康复需求估算，2019 年中国约有 1/3 的人可能在患病或受伤期间受益于康复治疗，随着人口老龄化和慢性非传染性疾病患病人数的增加，康复需求增加。2021 年 6 月 16 日，国家卫健委、国家发改委等 8 部门联合印发《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》。政策发文级别较高，从人才培养、康复服务体系建设、康复医疗服务能力提高、康复医疗服务模式创新、医保支付等多个方面鼓励康复行业发展，同时政策内容细化详实，有助于政策落地，促进康复行业的发展。 　　翔宇医疗产品品类齐全，产品结构优化 　　公司能够提供全领域的康复医疗器械产品，包括康复评定设备、康复训练设备、康复理疗设备，已形成 20 大系列、400 多种产品的丰富产品结构。2020 年公司营业收入为 4.96 亿元，同比增长 15.9%，归母净利润 1.96 亿元，同比增长 52.2%，归母净利润率为 39.5%，相比上年增加 9.3 个百分点。 2020公司体外冲击波、激光磁场理疗仪等相对高毛利产品销售占比提升使整体毛利率增加。2021 年一季度公司营业收入为 1.01 亿元，同比增长 53.83%，归母净利润 0.34 亿元，同比增加 64.20%。 　　深耕康复行业积累核心技术，构建整体解决方案促进销售 　　公司深耕康复行业近 20 年，积累了动态传感反馈信息驱动技术等 30 余项核心技术，申报各种专利 1267 项，拥有行业领先的自主知识产权的核心技术积累。公司产品经历了单个设备的研发生产→科室解决方案→康复医院解决方案&综合医院全院临床康复一体化整体解决方案→（市县乡）区域康养一体化的整体转型和业务提升。公司利用自身产品线齐全优势、产品质量过硬优势、行业经验丰富优势，根据患者以及终端客户的需求，从临床诊疗需求出发，针对不同疾病、不同科室的相应需求推出适宜技术的解决方案，包括医疗机构康复解决方案和疾病康复解决方案。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司 2021-2023 年预测营业收入为 6.46/8.45/11.04 亿元，同比增长分别为 30.45%/30.71%/30.64%，预测归母净利润为 2.60/3.40/4.43 亿元。参照同类公司 2021 年 PE 为 90 倍，考虑到新出利好政策，预计行业景气度提升，公司作为龙头企业，享受更多红利，给予公司 88 倍 PE，对应 228.62亿市值，目标价为 142.89 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 　　风险提示：政策落地不及预期，行业政策变动风险，市场竞争加剧风险，公司经营不及预期，客户变动流失的风险，公司近期股票交易存在异动

　　6 月 17 日，雍禾医疗向港交所递交招股书，拟香港主板 IPO 上市; 　　招股书显示，本次发行雍禾医疗拟将募集资金用于在中国境内网络的现有植发医疗机构进行扩充和升级； 产品的进一步创新； 投入研发，以前沿技术提升服务体系； 在中国整合行业资源以提升品牌知名度及一般企业用途； 　　我们特整理公司招股说明书主要内容要点供广大投资者参考。 　　投资要素： 　　千亿毛发医疗市场，雍禾医疗是最大的服务提供商。 毛发医疗服务市场自 2016 年以来大幅增长。市场规模由 2016 年的人民币 78 亿元增加至2020 年的人民币 184 亿元，复合年增长率为 23.9%。预期到 2025 年及2030 年，市场规模将分别进一步增加至人民币 562 亿元及人民币 1381亿元。 据弗若斯特沙利文资料， 2020 年雍禾医疗是中国最大的毛发医疗服务商，植发及医疗养固服务中分别占 11%及 5%的市场份额，长期的市场培育让市场与公司共同进步，未来有望伴随知名度及口碑的不断上升实现快速成长； 　　高线城市为发展起点，业务不断向下延伸。 自成立以来，公司以需求大，人口多，收入高的一线城市如广东、浙江、江苏、山东等地为切入点建立医疗机构，而后向二线及其他城市逐渐渗透。截至 2021 年，公司已在国内 50 个城市设立 51 家植发运营机构，其中包括 4 个一线城市， 15 个新一线城市， 25 个二线城市以及 6 个较低线城市。 成功实现多城市渗透，计划在未来数年内在全国开设近一百家植发医疗机构，伴随植发养固需求提升、消费者认知度提高、居民消费水平升级，公司业务未来发展值得期待； 　　强大营销能力助力市场拓展，专业团队建立业内良好口碑。 公司拥有一套全面的营销策略，并采用线上和线下渠道相结合的办法，使用线上线下多种形式的广告来宣传产品及服务。 据弗若斯特沙利文调研， 88.5%的受访患者表示彼等会将公司推荐给需要植发医疗服务的朋友和家人，公司用专业的服务打动消费者，为可持续发展创造动力； 　　公司结构合理运营高效，标准、规范、专业的服务促进经营质量不断提升。 公司的内部组织由总部、区域和院部三个部分组成。公司的组织架构能够在全国院部网络执行统一标准，通过三区协同，为消费者提供更优质的医疗服务。 公司收入从 2018 年的 9.3 亿元增长到 2020 年的 16亿元，实现高速增长， 18-20 年 CAGR 32.4%，年度利润也从 2018 年的 5000 万元上涨到 2020 年的 1.6 亿元，前景可期。 　　风险提示： 　　经营管理风险； 新冠疫情影响业务风险；医疗事故风险； 合规风险； 行业竞争风险；

　　主要观点： 　　伴随诊断起源：靶向药物推广应用催生，目前分子诊断为主流 　　伴随诊断为靶向药的推广应用，在临床上主要应用于治疗选择及预后检测。伴随诊断的优势在于可以为患者筛选出有效的治疗方案，节省无效治疗的时间和费用，提高患者服药的依从性，降低不良反应的发生率，保证了药物安全性和疗效。在技术上看，得益于PCR、NGS、FISH等基因测序技术，分子诊断类型的研究成果和创收增长速度远高于其他方法，在肿瘤伴随诊断领域主要采用分子诊断技术。 　　美国伴随诊断经验：区分补充诊断概念，NGS得到快速发展 　　美国是第一个提出伴随诊断试剂概念的国家，也是第一个制定并实施针对性监管政策的国家。随着临床实践的发展，出现了补充诊断，其可以使用所有伴随诊断使用的技术和方法，差别在于是否与用药绑定，与用药绑定者为伴随诊断，否则为补充诊断。对FDA来说，理想方案是在药物研发的最早期就确定需要开发的伴随诊断产品，两者同时开发并同时进入市场。目前，基于NGS技术开发的伴随诊断产品得到快速发展。 　　中国伴随诊断现况：方兴未艾，国产替代进行时 　　目前，国内的伴随诊断检测平台为分子诊断平台和免疫诊断平台，且以分子诊断平台为主，我国普通PCR仪和分子杂交仪已基本形成国产可替代化。在试剂技术路径上，常采用FISH、PCR、基因芯片和基因测序法四种，其中PCR法最普遍。总体而言，我国高端分子诊断设备平台目前还严重依赖进口，实现其技术突破和国产替代，仍需长期的技术积累和创新。 　　行业发展动力：靶向及免疫疗法催化，政策春风助力 　　全球肿瘤伴随诊断市场规模逐年扩大，2019年市场规模高达37.6亿美元，市场增速稳定在20%。根据Frost＆Sullivan，到2023年，靶向治疗和免疫治疗预计将占中国肿瘤市场的41.2％。此外，我国颁布了系列政策，规范伴随诊断行业扩大发展以满足民众个性化医疗需求。 　　伴随诊断产品落地形式：LDT与IVD模式并存，IVD模式更为成熟 　　与肿瘤早筛产品类似，伴随诊断服务和产品也可分为LDT和IVD形式。虽然不同伴随诊断企业在两种服务和产品模式上有所侧重，但均采取LDT+IVD的形式开展业务以同时覆盖院内及院外市场，扩大市场占有率。与肿瘤早筛更侧重于LDT模式不同的是，伴随诊断IVD模式更加成熟。 　　投资建议 　　建议关注燃石医学、泛生子。 　　风险提示 　　政策环境风险；市场竞争风险；产品与服务研发、推广不及预期风险。