中心思想 市场整体进入磨底阶段，结构性分化加剧 新股市场持续降温，整体表现低迷：报告显示，2021年12月至今上市的新股（除北交所外）以开板日收盘价计算，平均跌幅达-29.9%，环比前值-26.38%进一步扩大。正收益新股数量仅7只，平均涨幅13.59%，而负收益新股128只，平均跌幅-32.51%，跌幅加深且数量增加，市场进入磨底阶段。 估值中枢持续下移，溢价状态收窄：Wind近端次新股指数与创业板估值比由前值1.19降至1.14，绝对估值中值回落至41.64倍，创业板中值为36.59倍，均创今年1月底以来新低。历史上估值比超过1.14的时期均对应新股结构性行情或板块轮动，当前虽处溢价但已脱离历史高位。 半导体与医药新股逆势抗跌，结构性机会显现：周内共有19只已开板新股录得正涨幅，其中海创药业、唯捷创芯、益客食品、国芯科技、诚达药业、和元生物、长光华芯等涨幅超5%，半导体（射频前端、激光芯片）及医药（创新药、基因治疗CDMO）领域表现突出，成为短期企稳的亮点。 打新收益率持续承压，破发常态化倒逼定价理性 科创板与创业板首日涨幅及估值双降：上周科创板新股首日涨幅均值为-29.7%（海创药业-30%、唯捷创芯-36%、安达智能-23%），创业板首日涨幅亦分化（瑞德智能+5%、金道科技+18.6%但冠龙节能-8.1%、军信股份-10.2%），破发数量及幅度仍大。科创板首日开板估值从105.81倍降至93.6倍，创业板从64.87倍降至44.48倍，估值理性回归。 首发PE分化，科创板高PE破发风险突出：科创板赛微微电（183.7倍）、药康生物（139倍）首发PE高企，拉升板块整体水平，而低首日涨幅反映高估值难以支撑；创业板首发PE则环比继续下降（艾布鲁34倍），显示不同板块定价逻辑差异。 打新收益环比减少：以3亿元规模A类投资者为例，上周打新收益合计约-20万元（科创板亏损19.36万元，创业板微亏0.68万元），4月累计打新收益为负，反映当前打新策略需精选标的。 主要内容 1、近端新股的观察与思考 1.1 Wind近端次新股指数与创业板的估值比下降 上周近端次新股指数与创业板估值比降至1.14（前值1.19），创业板与次新指数估值中值分别降至36.59倍和41.64倍，环比下行。历史上该比值超过1.14的阶段为2016年8-11月、2018年7-9月、2019年8-11月，均对应新股结构性行情或创业板估值下移。当前整体无修复基础，建议关注行业主线机会。 1.2 科创板首发PE周环比继续上升，创业板首发PE周环比继续下降 科创板首发PE（摊薄）受赛微微电（183.7倍）、药康生物（139倍）拉升，整体上升；创业板仅艾布鲁（34倍）拉低均值。高PE叠加市场情绪低迷，加剧破发风险。 1.3 科创板及创业板新股首日涨幅均值周环比下降 科创板海创药业、唯捷创芯、安达智能首日涨幅均为负（-30%、-36%、-23%），环比继续恶化；创业板冠龙节能（-8.1%）、瑞德智能（+5%）、金道科技（+18.6%）、军信股份（-10.2%），均值亦下降。沪深主板、北交所无新股或仅七丰精工首日涨22%。 1.4 科创板、创业板新股首日开板估值周环比下降 科创板首日开板估值93.6倍（前值105.81倍），安达智能仅24.4倍拉低；创业板44.48倍（前值64.87倍），上市新股估值区间19-46.6倍。北交所七丰精工15.9倍，估值回归理性。 2、近端重点新股名单 2.1 已上市重点新股 建议重点关注：唯捷创芯（射频PA模组，总市值199亿，营收CAGR 131.17%）、中复神鹰（碳纤维，265亿）、长光华芯（半导体激光芯片，93.6亿）、和元生物（基因治疗CDMO，98.4亿）、华秦科技（隐身材料，180.8亿）、东微半导（高压超级结MOSFET，113.2亿）、臻镭科技（射频前端芯片，65.4亿）、晶科能源（光伏组件，1035亿）、天岳先进（碳化硅衬底，213.9亿）、禾迈股份（光伏微型逆变器，246.7亿）。这些公司分别在半导体、新材料、医药等高成长赛道具备核心技术壁垒，部分已实现国产替代，2022年一致预测PE多在40-70倍区间，具备中长期配置价值。 2.2 待上市重点新股 2.2.1 拓荆科技（科创板） 半导体薄膜沉积设备（PECVD/ALD/SACVD），国内唯一产业化应用厂商。2021年营收7.58亿（+73.99%），扣非后盈利0.68亿。产品已导入中芯国际、华虹、长江存储等主流晶圆厂，国产替代空间大。可比公司中微公司、芯源微等估值较高，公司高研发投入（占营收34.7%）支撑技术壁垒。 2.2.2 药康生物（科创板） 实验动物小鼠模型，国内品系资源领先（约2万种），受益于创新药研发增长。2019-2021年营收CAGR 42.94%，归母净利CAGR 89.62%。市场规模预计2024年达84亿元（CAGR 24.4%）。可比公司南模生物、昭衍新药估值较高（PE 36-68倍），公司具备资源与核心团队壁垒。 2.2.3 纳芯微（科创板） 模拟及混合信号芯片，覆盖信号感知、隔离与接口、驱动与采样。2021年营收8.62亿（+256.26%），归母净利2.21亿。车规级芯片进入比亚迪、东风等供应链，国内传感器信号调理ASIC市占率超20%。可比公司思瑞浦、圣邦股份估值较高（PE 75-125倍），公司受益于国产替代与汽车电子化。 2.2.4 赛微微电（科创板） 电池管理芯片（安全、计量、充电管理），应用于笔记本、TWS、电动工具等。2021年营收3.39亿（+88.31%），归母净利0.89亿（+174.86%）。全球电源管理芯片市场2024年预计237亿美元，公司为国内唯一参与电动工具国标起草的IC设计企业。可比公司中颖电子、力芯微估值30-75倍。 2.2.5 英集芯（科创板） 电源管理芯片、快充协议芯片，聚焦移动电源、适配器。2021年营收7.81亿（+100.56%），归母净利1.58亿。全球移动电源市场2022年预计214.7亿美元，中国市场CAGR 34.4%。可比公司芯朋微、晶丰明源估值10-75倍。 2.2.6 峰岹科技（科创板） BLDC电机驱动控制专用芯片，自研ME架构。2021年营收3.3亿（+41.22%），归母净利1.35亿（+72.64%）。全球BLDC驱动芯片市场2023年预计270亿元，公司在高速吸尘器、直流风扇等领域市占率超过70%。可比公司中颖电子、兆易创新估值30-37倍。 2.2.7 中一科技（创业板） 电解铜箔（锂电铜箔+标准铜箔），2020年锂电铜箔出货量国内第四（0.88万吨），6μm产品规模化。2021年营收21.97亿（+87.8%），归母净利3.81亿（+207.64%）。客户含宁德时代，受益于动力电池扩产。可比公司诺德股份、嘉元科技估值16-20倍。 3、新股日历和最新打新收益率测算表 本周无新股上市、无新股询价。以3亿元A类投资者为例，上周科创板打新收益合计-19.36万元（唯捷创芯-5.33万、海创药业-9.88万、安达智能-4.15万），创业板打新收益-0.68万元（冠龙节能-1.0万、瑞德智能+0.53万、军信股份-1.81万、金道科技+1.6万）。2022年以来A类3亿元产品累计打新收益约185.78万元，增厚收益率0.62%，但近期破发拖累明显。 总结 整体而言，2022年4月第4周新股市场延续震荡磨底格局，估值中枢持续下移，近端次新股溢价收窄至历史较低水平，市场整体缺乏系统性机会。打新破发常态化，高PE个股首日表现承压，定价理性回归趋势明显。然而，结构性亮点依然存在：半导体（射频、激光芯片、薄膜沉积设备）与医药（创新药、基因治疗、小鼠模型）新股在周内录得正涨幅，部分优质新股凭借核心技术壁垒和国产替代逻辑逆势走强。已上市重点新股如唯捷创芯、长光华芯、和元生物等具备中长期增长潜力；待上市新股中，拓荆科技、药康生物、纳芯微、赛微微电等聚焦半导体设备、生物模型、模拟芯片等高景气赛道，建议持续关注。打新策略需更加谨慎，优选成长性强、估值合理、行业景气度高的标的，同时防范高PE破发风险。未来市场修复仍需等待宏观环境改善及新股估值消化。

　　本周焦点 　　【中海油启动绿鞋机制，正式启动A股申购】 　　中国海油12日（周二）启动网上申购，“三桶油”将在A股齐聚首。据公告显示，中海油拟发行29.9亿股，拟募资350亿元，募集资金将用于发展公司主营业务，拟用于国内外多个油气田开发项目。值得注意的是，去年，中海油储量产量持续突破，油气销售收入大幅提升，全年净利润创历史新高。 　　截至4月8日收盘，中国海油港股报11.66港元/股，收涨2.64%，总市值为5206亿港元。中国海洋石油（00883.HK）4月11日早间在港交所公告，于4月6日和4月7日完成向询价对象进行的初步询价后，公司将按发行价格每股人民币10.80元发行26亿股人民币股份（行使超额配售选择权前）至29.9亿股人民币股份（若全额行使超额配售选择权）。 　　将启用绿鞋机制长期有望受益于行业高景气度 　　公告显示，本次拟公开发行股票数量260000.00万股，占发行后公司总股本的比例约为5.50%（超额配售选择权行使前），全部为公开发行新股，不设老股转让。 　　发行人授予保荐机构（联席主承销商）不超过初始发行规模15.00%的超额配售选择权，若超额配售选择权全额行使，则发行总股数将扩大至299000.00万股，占发行后总股本的比例约为6.28%(超额配售选择权全额行使后)。超额配售的股票全部面向网上投资者配售。 　　中海油本次发行将启用绿鞋机制，即超额配售选择权，这一机制有利于稳定新股上市后的表现，即如果新股上市表现不佳跌破发行价时，可以启动绿鞋机制在二级市场买入。 　　光大证券表示，在全球原油资本开支低迷的大背景下，中国石油、中国石化、中海油坚持增加资本开支，在“增储上产”战略导向下油气储备取得突破，长期有望受益于行业高景气度。 　　增储上产成效显著保持全国石油增量的领军地位 　　自2001年港股上市以来，中海油累计获得超300个商业发现，现有油气田超240个。同时，中海油不断推动储量持续增长，2021年净证实储量达到57.3亿桶油当量，为港股上市时的3.2倍，近三年储量寿命持续维持在10年以上，处于行业前列。近两年，中海油原油增产量约占全国原油总增量的80%，持续保持全国石油增量的领军地位，其中渤海油田2021年原油产量超过3000万吨，已成为中国第一大原油生产基地。 　　根据招股书，中海油预计募集资金350亿元人民币，将用于发展公司主营业务，拟用于包括圭亚那Payara油田、流花11-1/4-1油田、陵水17-2气田在内的国内外多个油气田开发项目。 　　去年净利润增长近2倍积极向绿色低碳转型 　　2021年，中海油全年实现油气销售收入人民币2221亿元，同比增长59.1%，净利润人民币703亿元，同比增长181.7%，每股基本盈利1.57元人民币，达到历史最好水平。 　　结合行业发展趋势及公司实际经营情况，中海油预计2022年第一季度实现营业收入约为690亿元至830亿元，同比增长32%至58%；归属于母公司股东净利润约为240亿元至280亿元，同比增长62%至89%。 　　值得注意的是，2021年，中海油积极推进绿色低碳转型，秦皇岛/曹妃甸岸电项目顺利投产，成为绿色油田建设的样板。该公司成立新能源部和新能源分公司，加快布局绿色产业链，首个海上风力发电项目全容量并网发电。

中心思想 业绩超预期驱动股价上行，HPV疫苗市场渗透空间广阔 万泰生物2022年一季度业绩远超预期：实现营业收入31.71亿元，同比增长284.85%；归母净利润13.31亿元，同比增长360.18%。核心驱动力来自二价HPV疫苗持续放量、化学发光试剂增长及新冠抗原检测试剂收入增加。 国内HPV疫苗渗透率仅7.5%，远低于发达国家，市场空间广阔；公司作为首家国产HPV疫苗供应商，在中短期受益于行业高景气，同时九价疫苗研发进度领先，长期增长可期。 研发平台优势奠定长期成长，财务预测上调彰显信心 公司基于大肠杆菌表达类病毒颗粒疫苗技术平台，储备水痘疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等丰富管线，水痘疫苗已完成临床III期，有望成为新增长点。 依据HPV疫苗和试剂销售超预期，上调2022-2024年每股收益至6.73/9.65/12.40元，给予22年49倍PE，目标价329.77元，维持“买入”评级。 主要内容 核心观点 一季报业绩超预期，二价HPV疫苗和试剂放量增长：2022Q1营收31.71亿元（+284.85%），归母净利润13.61亿元（+360.18%）；二价HPV疫苗Q1批签发67批次，较前两季度进一步提升，行业高景气度延续。 国内HPV疫苗市场仍然广阔，看好持续发展：全球仅5款HPV疫苗获批，公司产品为国产首家；国内适龄女性渗透率7.5%，测算市场空间大；公司九价疫苗研发进度前列，中长期受益行业增长。 公司研发积淀深厚，在研管线储备丰富：与厦门大学合作的大肠杆菌表达类病毒颗粒疫苗技术平台具备自主知识产权；在研管线包括水痘疫苗（III期完成）、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等。 盈利预测与投资建议 上调2022-2024年EPS至6.73/9.65/12.40元（原为5.83/7.73/9.42元），主要因HPV疫苗销量假设上调（2022-2024年分别上调10.5%、20.0%、26.7%），体外诊断试剂销售收入亦上调。 采用可比公司22年41倍PE，给予20%溢价，对应22年49倍PE，目标价329.77元，维持“买入”评级。 风险提示 HPV疫苗销售不及预期；HPV疫苗价格大幅下滑；在研管线不及预期；化学发光销售不及预期；假设条件变化影响测算结果等。 公司主要财务信息 2020-2024E营业收入（百万元）：2,354→5,750→9,964→13,732→17,218，CAGR约64%。 归母净利润（百万元）：677→2,021→4,083→5,859→7,525，年均增速超100%。 毛利率从81.2%提升至87.7%，净利率从28.8%提升至43.7%，盈利能力持续增强。 2022E-2024E市盈率分别为40.0/27.9/21.7倍，市净率分别为19.1/11.3/7.4倍。 附表：财务报表预测与比率分析 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率（成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等），数据支撑盈利预测逻辑。 分析师申明与投资评级定义 分析师确认观点与薪酬无关；投资评级基于12个月相对基准指数表现。 总结 核心驱动明确，成长路径清晰 万泰生物一季报超预期主要源于HPV疫苗的快速放量，叠加试剂业务贡献增量，验证了公司商业化能力。国内HPV疫苗渗透率仍处低位，市场扩容空间巨大，公司作为国产龙头具备先发优势和研发壁垒。 长期成长性来自：九价疫苗研发进展领先、水痘疫苗等新管线即将或有望上市、体外诊断试剂持续增长。财务模型上调后，2022-2024年归母净利润复合增速约35%，当前估值（2022年40倍PE）相对成长性仍有吸引力。

中心思想 疫情情绪边际向好，医药板块短期回调提供布局窗口 本周（2022/4/11-4/17）申万医药生物指数下跌1.38%，同期上证指数跌1.25%，万得全A跌2.82%，板块表现排名第12位，整体估值24.12倍（PE-2022E），处于申万一级行业第7位。子行业分化明显：医疗器械（+2.94%）、医疗服务（+2.33%）逆势上涨，而生物制品（-5.17%）、中药（-3.82%）跌幅居前。 海外新增确诊病例持续下降（本周日均约85万人，较上周666万大幅减少），奥密克戎新变异株（BA.2.12/BA.2.12.1）传染性或增加23%-27%；国内疫情虽高位运行（本土病例16593例，其中上海14795例），但疫情防控试点（8城市调整隔离标准）和上海复工复产指引释放积极信号，香港数据进一步验证奥密克戎“毒力下降”及疫苗接种有效性。 关注新冠防控产业链及供需复苏主线 报告核心观点明确：海内外疫情情绪边际向好，建议持续关注“新冠防控产业链”（检测、疫苗、药物、器械）以及“供需复苏”相关标的，如迈瑞医疗、智飞生物、康希诺、君实生物、药明康德、万泰生物、泰格医药、爱博医疗、凯莱英、鱼跃医疗等。 风险提示：集采降价、疫情波动、研发进展不确定性仍是主要风险。 主要内容 市场表现与疫情数据跟踪 市场表现：医药板块下跌1.38%，跑输上证指数但跑赢万得全A。子行业中医疗器械（+2.94%）、医疗服务（+2.33%）领涨，生物制品（-5.17%）跌幅最大。板块估值24.12倍，排名第7。个股方面，华润双鹤（+42.7%）、九安医疗（+28.6%）涨幅居前；司太立（-19.8%）、盘龙药业（-17.5%）跌幅靠前。 新冠疫情跟踪： 国内：本周本土病例16593例（上海占14795例），无症状感染者14.0万例，疫情主要集中在上海。 海外：新增确诊512万人（日均85万），环比下降，但奥密克戎新变异株BA.2.12/BA.2.12.1在纽约州快速传播（占病例80.6%），传染性更强。 中国香港疫情数据：累计确诊118.4万例，死亡8897人（死亡率0.75%），70岁以上死者占88%（死亡率5.4%），未接种疫苗者死亡率显著高于接种者（0.78% vs 0.02%），住院率4.1%，危重占比约8%，数据有力证明疫苗保护作用。 防控优化与产业政策动态 疫情防控试点：国务院确定上海、广州、成都等8个城市试点优化措施，将入境/密接隔离调整为“10+7”，解封标准由14天改为10天，释放防疫政策灵活调整信号。 上海复工复产：16日发布《复工复产疫情防控指引（第一版）》，次日公布首批666家复工白名单，包括上海医药、药明康德、君实生物、联影医疗、恒瑞医药、复星医药等核心企业，直接利好医药产业链供应稳定。 核心观点与风险提示：基于疫情趋势和政策变化，报告重申看好新冠防控产业链及供需复苏方向，并提示集采降价、疫情波动、研发风险三大潜在风险。 总结 本报告核心结论在于：医药板块短期回调（-1.38%）主要受国内市场情绪影响，但海外疫情缓和、香港数据验证疫苗有效性、国内防疫试点优化及上海复工复产指引均指向疫情情绪边际向好。子行业分化显著（医疗器械、医疗服务逆势上涨），估值处于合理区间（24.12倍）。建议投资者积极关注新冠防控产业链（检测、疫苗、药物、器械）及受益于医疗需求复苏的优质标的。同时需警惕集采政策、疫情反复及研发不确定性对相关公司业绩的扰动。

中心思想 新三板企业IPO表现活跃，转板收益显著 本报告核心观点是，原新三板公司在IPO市场中持续保持高占比和活跃度，近期过会企业如联影医疗在收入增速与行业地位上具备显著优势，值得长期关注。同时，新三板企业转板后首日及长期的收益率表现突出，例如唯捷创芯上市后涨幅高达1254%，体现了新三板作为优质企业培育平台的价值。 IPO审核与新三板贡献度分析 报告通过数据分析指出，近一周IPO审核通过率较高（91.67%），其中新三板公司占比稳定，尤其在创业板中占比达35.90%。此外，北交所及新三板创新层调整等政策动态，进一步强化了新三板市场在多层次资本市场中的枢纽作用，为投资者提供了清晰的转板收益参考。 主要内容 1. 北证A股相关情况 北交所做市商评价与创新层进层 全国股转公司公布2022年一季度做市商评价结果，综合排名前5%的券商为安信证券、中泰证券、开源证券。2022年第一次创新层进层决定公告，南麟电子、中科美菱等40家挂牌公司将于4月18日调入创新层，此举或推动券商将做市业务从通道业务转向投资业务核心环节。近一周邦德股份、恒进感应过会，未来一周昆工科技上会。 北交所上市公司及意向企业 北交所已上市90家公司，具备北交所意向的公司共计382家（剔除晋层、终止辅导公司）。报告列出了利润大于3000万元的辅导中及未辅导企业名单（如中建信息、一诺威等），显示北交所后备资源充足。 2. 一周IPO总览 2.1 IPO概览：一周12家企业上会，11家顺利过会 近一周（0411-0417）共有12家公司上会，其中主板3家、创业板3家、科创板6家，11家过会，过会率91.67%。过会公司包括联合精密、亚通精工（主板），万得凯、维峰电子、海科新源（创业板），美好医疗、鸿日达、帝奥微、美腾科技、诺诚健华、奥浦迈、联影医疗、振华风光（科创板）。 上交所主板、深交所主板公司IPO情况总览 2家公司过会：联合精密、亚通精工。2022年至今共34家上会，26家过会，通过率76.47%。 创业板企业IPO情况总览 3家公司过会：万得凯、维峰电子、海科新源。2022年至今过会率保持高位。 科创板公司IPO情况总览 6家公司过会：美好医疗、鸿日达、帝奥微、美腾科技、诺诚健华、奥浦迈、联影医疗、振华风光（注：原文列出8家，可能包含重复或统计差异，但按原文表述）。 2.2 公司细选：联影医疗在收入增速和行业上均具备优势 联影医疗2020年营收57.61亿元，同比增速93.4%，归母净利润9.03亿元，销售毛利率48.61%，在过会11家公司中收入利润规模及增速领先。其专注于医学影像设备及生命科学仪器，拥有超2600项授权专利，产品线覆盖MR、CT、XR、PET/CT等多领域，具备长期关注价值。 2.3 排队情况：累计有327家企业排队，创业板数量最多 沪市主板排队94家，深市主板排队90家，科创板排队27家，创业板排队116家，创业板排队数量最多，显示其对企业的吸引力。 3. 新三板公司的IPO统计 一周过会中新三板公司占比 近一周过会11家中，1家原新三板公司（众智科技）过会。2021年至今已过会原新三板公司共计138家（主板14家，创业板84家，科创板40家），整体占过会公司比重26.95%。其中主板占14.43%，创业板占35.90%，科创板占22.10%。 3.1 新三板上交所主板、深交所主板市场IPO关联统计 2021年至今在沪深主板上市的新三板企业共22家上会，14家过会，通过率63.64%。报告列出2020年至今过会企业如永安期货、齐鲁银行等，市值从数亿到数百亿不等（如永安期货310.91亿元）。 3.2 新三板、创业板IPO关联统计 2021年至今在创业板IPO的上会新三板企业90家，其中84家过会，通过率93.33%。创业板注册制实施后上会的新三板公司达142家。报告列出如美畅股份、拓新药业等过会企业市值及统计。 3.3 新三板、科创板IPO关联统计 2020年至今共103家原新三板企业科创板过会，如大全能源、君实生物、思瑞浦等。报告列出各企业市值及统计，平均市值86.33亿元（部分企业市值超900亿元）。 4. 新三板公司转板收益率统计 转板收益率整体表现（剔除TOP10） 按最新统计（截至报告日），科创板、上交所主板、创业板、深交所主板首日平均转板收益率分别为1183%、272%、956%、434%；上市一月平均转板收益率分别为1088%、497%、979%、931%；截至最新平均转板收益率分别为660%、396%、709%、486%。 近期转板上市公司案例 本周有2家原新三板公司上市：军信环保（深交所创业板，转板收益率626%）、唯捷创芯（上交所科创板，转板收益率1254%）。唯捷创芯市值199.08亿元，较新三板停牌前14.70亿元涨幅显著。 各板块转板收益率TOP5 报告列出各板块收益率前五公司，如移远通信（上交所主板转板收益率2906%）、固德威（科创板1316%）、拓新药业（创业板4549%）、顺控发展（深交所主板708%），显示高收益案例。 总结 本报告综合分析新三板企业IPO过会情况、排队现状及转板收益率，得出以下主要结论：1）近期IPO审核通过率较高，联影医疗等优质企业具备长期投资价值；2）新三板企业在各板块IPO中占比显著，尤其是创业板贡献度达35.90%，体现其作为上市资源储备库的重要角色；3）新三板转板收益率整体表现优异，剔除极端值后平均收益率在396%-709%之间，近期唯捷创芯涨幅达1254%，凸显新三板市场的价值发现功能；4）北交所及创新层调整等政策持续推进，将进一步打通多层次资本市场，为券商做市业务和企业融资提供新机遇。总体而言，新三板市场在注册制改革背景下，正成为创新型中小企业登陆资本市场的重要通道。

中心思想 集采政策加速推进，高值耗材企业面临生存挑战与战略转型 本报告核心观点指出，随着国家财政部发布推动公立医院参与集采的通知，高值耗材领域的集采进程已进入“提速扩面”阶段。我们通过分析认为，过往“难集采不集采、国产替代率低不集采”的逻辑已被打破，全产品线集采成为必然趋势。在此背景下，高值耗材企业应摒弃“微创新”的短期思维，唯有具备解决临床痛点能力的重大创新，以及完善的产品线组合和持续迭代能力，才能在集采中获得议价权并抓住市场机遇。 医药板块走势分化，“握制造、迎创新”成为2022年投资主线 从市场表现看，本周医药板块整体呈现震荡分化态势，中药饮片和中成药板块表现强势，而生物医药、医疗器械等板块则明显下跌。数据表明，医药行业成交额仍处于历史较高水平，但板块内部分化加剧，新冠相关主题性投资波动明显。基于此，我们认为2022年医药投资应坚持“握制造、迎创新”策略，重点布局具有中国优势的制造板块（如API、CDMO）、上游产业链以及具备国际化能力的创新药械企业。 主要内容 本周思考：集采提速扩面，高值耗材路在何方？ 集采逻辑重构，全产品线覆盖成为必选项 报告明确指出，2022年4月13日国家财政部发布的《关于组织申报中央财政支持公立医院改革与高质量发展示范项目的通知》，标志着集采将从药品向高值耗材领域加速推进。我们通过回顾2021年起的搏器集采案例发现，国产替代率已不再是集采与否的衡量标准，集采将覆盖更多此前被视为“蓝海”的领域，如神经介入、电生理等。据我们统计，截至报告期，全国已形成18个跨省联盟，覆盖人工晶体、冠脉球囊、吻合器、起搏器等多个品类，集采扩面速度明显加快。 产品创新性是核心议价权的来源 我们强调，在集采常态化背景下，“微创新”已无法为企业提供竞争优势。以心脏电生理市场为例，数据显示强生在该领域市占率接近60%，其优势主要源于三维电生理技术及其在房颤治疗等高难度手术中的应用。对比国内企业，除微创电生理外，尚无可用于持续性房颤治疗的产品获批。这一数据对比清晰表明，唯有能真正解决临床未满足需求的重大创新，才能在集采谈判中掌握定价权。 产品组合完善性决定企业长期竞争力 我们进一步提出，单个产品或单一品种的创新已难以支撑企业持续发展。未来企业的核心竞争力在于完善的产品线布局、系统性创新能力以及快速迭代的速度。集采既是挑战也是机遇，完备的产品组合有助于国产厂家进入更多医院，并通过配套产品的推广放大市场影响力。我们据此推荐关注微创医疗、微创电生理、康沣生物、惠泰医疗等具备临床基础与创新实力的公司。 本周表现：震荡分化，中药饮片涨幅明显 子板块分化加剧，中药与成长板块表现迥异 从市场数据看，本周医药板块整体下跌1.33%，跑输沪深300指数0.34个百分点，在所有行业中涨幅排名第11位。成交额层面，本周医药行业成交额为5266亿元，占全部A股总成交额的11.6%，虽环比下降1.0个百分点，但仍较2018年以来中枢水平高出3.5个百分点，显示市场关注度依然较高。估值方面，医药板块整体市盈率为28倍，相对沪深300的估值溢价率为143%，低于四年来中枢水平（182.1%），表明估值已进入相对合理区间。 子板块表现分化显著：中药饮片（+3.5%）、中成药（+2.5%）、医药流通（+0.1%）录得上涨；而生物医药（-5.3%）、医疗器械（-4.9%）、医疗服务（-4.0%）、化学制剂（-3.6%）和化学原料药（-3.2%）均出现较大跌幅。这一分化格局反映出市场对政策免疫板块的偏好，以及对集采影响下高值耗材和相关板块的谨慎情绪。 个股表现折射主题性投资特征与业绩驱动逻辑 从浙商医药重点公司分类看，医疗服务（+3.3%）、医疗器械（+1.5%）板块有所上涨，但综合性仿制药（-5.0%）、特色原料药（-4.7%）、研发创新型药（-4.6%）等板块跌幅明显。个股层面，泰林生物上涨13.9%，受益于新冠检测产品NC膜的需求预期；奥翔药业逆势上涨16.9%，可能源于短期调整后的估值修复。值得关注的是，新冠特效药主题投资出现明显波动，前期涨幅较大的公司本周大幅回调，反映出市场在缺乏主线背景下的主题性投资特征。此外，随着4月年报密集披露，我们预计2022年一季度维持较高增速且产业升级逻辑清晰的制造板块（CXO、原料药、制药上游）及消费属性板块（疫苗、中药）将成为后续关注重点。 2022年医药投资策略：握制造、迎创新 我们建议投资者打破“核心资产”和“板块观念”，从产业链视角审视上游和制造环节的投资机会，并把握创新药械在过渡期内的优胜劣汰进程。具体投资方向包括：制造板块（API、CDMO，推荐健友股份、普洛药业、药明康德等）、上游领域（制药装备、试剂、耗材，推荐森松国际、东富龙、泰坦科技等）、创新领域（国际化器械及药品，推荐南微医学、微创医疗等）以及消费属性板块（医疗服务、疫苗、中药，推荐泰格医药、智飞生物、济川药业等）。 风险提示 报告同时提示投资者关注行业政策变动风险、核心产品降价超预期风险以及研发进展不及预期等潜在风险。 总结 集采政策倒逼行业洗牌，创新与产品组合成为生存关键 本报告围绕“集采提速扩面”这一核心事件，系统分析了其对高值耗材行业格局的深远影响。从政策动态看，财政部发布的公立医院改革通知已明确将医用耗材集采作为控制医疗费用、减轻患者负担的关键举措，预计未来集采将从药品领域向高值耗材领域全面加速推进。我们从结构上判断，过往依靠国产替代率低、竞争格局分散等逻辑形成的“避风港”效应将逐步消失，全产品线集采成为必然趋势。 市场分化验证策略有效性，制造与创新双轮驱动 从市场层面看，本周医药板块走势出现明显分化，中药饮片、中成药等政策相对免疫板块录得正收益，而生物医药、医疗器械等与集采高度相关板块则承压下跌。成交额维持高位、估值溢价率低于历史中枢等数据，共同反映出市场在当前政策环境下更注重基本面确定性与估值合理性。我们认为，在集采常态化背景下，企业真正的护城河来自于能够解决临床痛点的重大创新，以及系统性、可快速迭代的产品组合能力。这不仅是对企业研发实力的考验，更是对其战略布局与执行能力的全面挑战。对于投资者而言，我们建议坚持“握制造、迎创新”的投资主线，重点布局具备产业链优势与国际化能力的优质标的。

　　迪安诊断(300244) 　　事件：2022年4月16日，公司发布2021年年度报告，全年实现营业收入130.83亿元，同比增长22.85%；归母净利润11.63亿元，同比增长44.83%；扣非净利润10.93亿元，同比增长47.77%。经营性现金流13.18亿元，同比下降14.82%。基本每股收益1.8742元，拟向全体股东每10股派现金红利1.35元（含税）。其中，计提长期股权投资减值损失2.71亿元。 　　同日，公司发布2022年第一季度业绩预告，预计第一季度实现归母净利润7.11亿元–8.13亿元，同比增长110%-140%；预计非经常性损益对归母净利润的影响金额约为500万元–800万元。 　　新冠核酸检测贡献26亿收入，特检占ICL收入比例超过40% 　　（1）诊断服务业务：2021年公司诊断服务业务总收入66.20亿元，较去年同期增长30.25%，较2019年同期增长127.10%。①新冠核酸检测收入26.06亿元。截至2021年底，累计完成核酸检测约6900万管，2.23亿人份；其中2021年共完成新冠核酸检测约4900万管,检测人份数超过1.28亿人份。②剔除新冠核酸检测收入后的诊断服务业务收入40.14亿元，较去年同期增长31.97%，较2019年同期增长37.69%。③扣除新冠核酸检测业务，特检业务（分子诊断、病理诊断和质谱）收入实现14.60亿元，占ICL收入比例超过40%，同比增长45.85%。 　　此外，公司新增10家精准诊断中心，其中省内2家，省外8家。各精准中心运营良好，累计30家精准诊断中心，已有13家实现盈利，该模式的业务收入较去年同期增长50%。 　　（2）诊断产品业务：借助全国布局的渠道网络，公司诊断产品业务实现总收入73.21亿元，较去年同期增长其中21.37%。①自产产品业务收入6.59亿元，较去年同期增长75.30%；②渠道产品业务收入66.62亿元，较去年同期增长17.78%。 　　受新冠核酸检测价格下降的影响，公司相关业务毛利率略有下滑 　　2021年公司销售毛利率为38.26%，同比提升0.04pct，其中诊断服务业务的毛利率为48.64%，同比下降0.31pct；渠道产品业务的毛利率为23.94%，同比下降1.12pct（存在内部关联抵消）。 　　期间费用方面，销售费用率同比提升0.18pct至9.25%，管理费用率同比提升1.28pct至8.47%，研发费用率同比提升0.25pct至3.25%，财务费用率同比降低0.18pct至1.66%，综合净利率提升1.29pct至11.34%。其中，杭检子公司实现营业收入64.36亿元，净利润11.04亿元，净利率同比下降0.91pct至17.16%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2022-2024营业收入分别为150.64亿/141.34亿/143.97亿，同比增速分别为15.14%/-6.17%%/1.86%；归母净利润分别为15.13亿/12.42亿/11.99亿，分别增长30.13%/-17.91%/-3.52%；EPS分别为2.44/2.00/1.93，按照2022年4月15日收盘价对应2022年11倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：商誉减值风险；监管政策变动风险；市场竞争风险；检验项目价格下降风险；新型冠状病毒肺炎疫情的波动性风险。

中心思想 2021年业绩高增长，利润率创新高 公司2021年收入达10.5亿元，同比增长34%；归母净利润2.4亿元，同比增长43.6%；净利润率22.6%，同比提升1个百分点，符合预期。 资本开支达9.1亿元，为上市以来最高，表明产能扩张加速；在建工程占总资产比例约38.1%，泰兴、山东厂区有望陆续投产。 产能释放与品种衔接驱动未来成长 存量优势品种（芬净类）全球市占率高，欧美日专利到期背景下2021-2022年仍有望保持较高增速，后续或放缓。 高增长品种（磺达肝癸钠）在国内集采及一带一路市场推动下有望维持高速增长；奥司他韦、米卡芬净等制剂品种参与第七批集采，贡献增量。 技术转让业务依托ADC平台推进，关注创新药临床与里程碑进展，有望贡献新增量。 主要内容 财务表现 2021年归母净利润同比增长43.6%，净利润率提升至22.6%；单季度2021Q4收入3亿元，同比增长10.6%，净利润率22%，同比提升4.7个百分点。 资本开支9.1亿元，在建工程占比创新高，产能规模效应逐步显现。 成长能力 存量品种市占率提升，新品种动能衔接 抗真菌类等产品收入增量占比最高；2021年产品销售板块收入增量占总收入增量的91.5%。 芬净类品种全球市占率较高，受益于欧美日专利到期，2021-2022年保持较高增速，后续增速可能放缓。 磺达肝癸钠在集采推进和一带一路市场开拓下有望保持较高速增长。 奥司他韦口服制剂、磺达肝癸钠注射剂、米卡芬净注射剂参与第七批集采，预计从原料药和制剂角度贡献增量，制剂收入占比有望提升。 技术转让业务：积极开发ADC药物技术服务，关注临床/milestone进展。 盈利能力 毛利率：规模效应下有望提升 2021年国外毛利率略有下降，源于吡美莫司原料药及中间体销售量下降及权益分成收入占比下降；国内毛利率因恩替卡韦等品种提升。 主要芬净类品种在规模优势和工艺优化下毛利率提升。预计2022年芬净类毛利率稳定、制剂毛利率提升、权益分成收入占比提升，整体毛利率有望提升。 净利率：费用率变化，预计保持稳定 2021年销售费用率提升、研发费用率略降。2022年制剂收入占比提升或推高销售费用率；转债发行导致财务费用率上升；研发费用率保持较高水平并略有提升。 预计2022-2024年净利润率虽有下降，但基本保持稳定。 观点：看好产能释放、高壁垒品种动能 边际变化：产能释放前期，新品种衔接与管线投入增加 2021年在建工程占总资产约38.1%，资本开支9.1亿元，为上市以来最高。泰兴、山东厂区有望陆续投产，规模制造收入占比提升。 吸入制剂、铁剂等高壁垒品种预计2023-2025年陆续获批，增长动能衔接。 盈利预测及估值 预计2022-2024年EPS分别为0.73、0.96、1.25元/股，对应2022年4月15日收盘价29.5倍PE。 公司正从利基原料药放量向国内外市场并行、大小品种兼顾过渡；高难度吸入类API及制剂的稀缺性及带量采购下业绩弹性有望超预期，维持“增持”评级。 风险提示 生产安全事故及质量风险；核心制剂品种销售不及预期；创新药投入过大或项目失败；汇率波动；订单交付波动性风险。 总结 产能释放与品种升级的双轮驱动 2021年博瑞医药实现净利润高增长，规模效应和品种结构优化推动利润率提升。存量芬净类品种受益专利到期维持高增长，磺达肝癸钠及集采制剂品种成为新增长极，技术转让业务依托ADC平台提供弹性。 盈利能力方面，规模效应下毛利率有望持续改善，费用率虽有上升但净利润率整体趋稳。产能扩张进入集中释放期，泰兴、山东厂区投产将提升规模制造能力，吸入制剂等高壁垒品种储备支撑2023-2025年成长动能。 综合来看，公司凭借高技术壁垒原料药及制剂平台，在集采和国际化背景下具备持续增长潜力，产能释放与品种衔接是未来业绩核心驱动。

　　迪安诊断(300244) 　　结论与建议： 　　2021年业绩：公司2021年实现营收130.8亿元，YOY+22.9%,录得净利润11.6亿元，YOY+44.8%，扣非后净利10.9亿元，YOY+47.8%,业绩符合预期。其中Q4单季度实现营收37.4亿元,YOY+17.8%，亏损0.7亿元，同比减亏0.3亿元，Q4亏损主要是公司年末计提资产减值及计提费用较多所致。 　　22Q1业绩预增：公司预计22Q1净利为7.1亿元至8.1亿元，同比增长110%至140%，好于我们的预期，主要是22Q1多地发生新冠疫情，带动公司新冠核酸检测量提升。 　　新冠核酸检测贡献显着，主业仍保持较快增长：（1）2021年公司诊断服务收入66.2亿元，YOY+30.3%,其中新冠核酸检测业务贡献26.1亿元（公司2021年总共完成新冠核酸检测约4900万管,合计超过1.28亿人份数），剔除新冠核酸检测部分后的诊断服务业务实现收入40.1亿元，YOY+32.0%（较2019年则增长37.7%），其中特检业务实现收入14.6亿元，YOY+45.9%,收入占比继续提升；（2）公司产品业务收入73.2亿元，YOY+21.4%,其中渠道产品收入66.62亿元，YOY+17.8%,较为稳健，自产产品收入6.6亿元，YOY+75.3%,自主产品推进显着，未来有望成为稳定驱动力。 　　毛利率稳定，费用端略有增加：公司2021年综合毛利率为38.3%，同比持平。期间费用率为22.6%，同比增加1.5百分点，其中销售费用率增加0.2个百分点至9.3%，管理费用率增加1.3个百分点至8.5%，主要是股权激励费用所致，研发费用率同比增加0.3个百分点至3.3%，主要是人工成本增加，财务费用率为1.7%，同比下降0.2个百分点。 　　盈利预测与投资建议：目前各地新冠疫情下核酸检测量仍维持高位，短期新冠检测业务仍将贡献较多业绩增量。中长期来看，公司诊断服务的规模效应的将不断体现，高端检测占比也将不断提升，自主产品也将成为一大驱动力，主业利润将会持续保持增长。我们预计2022/2023年净利分别为16.9亿元/14.4亿元，YOY+45.6%/-14.8%,EPS分别为2.7元和2.3元,PE分别为10倍和12倍，考虑到短期疫情下新冠核酸检测需求旺盛，维持“买进”评级。 　　风险提示：新冠核酸检测服务业务收缩、实验室盈利不及预期，诊断产品市场竞争激烈价格下降，商誉减值

中心思想 HPV疫苗快速放量是业绩超预期的主因 2022年Q1公司实现营收31.7亿元（同比+285%），归母净利润13.3亿元（同比+360%），大幅超出市场预期。核心驱动力来自HPV疫苗：Q1批签发86批次（同比+325%），贡献收入约22亿元、净利润约10亿元，且渠道已覆盖全国2500余家区县疾控中心及18000余家接种点，未来成长性与市场渗透率提升空间明确。 体外诊断板块中，新冠抗原检测试剂盒于3月取得国内注册证，4月底日产能预计达300万份，全球需求激增将带来显著增量，有望接力HPV疫苗成为第二增长曲线。 政策扰动短期有限，盈利预测上调 WHO提出的1/2针法替代2/3针法建议，主要针对中低收入国家覆盖率提升，其临床终点为持续感染而非癌前病变，改变终点需至少5年以上验证，故中短期内不会影响现行免疫程序，市场担忧过度。 基于HPV疫苗放量、抗原试剂需求增长及规模效应带来的毛利率提升与费用率下降，上调2022-2024年盈利预测：营收103/140/158亿元（原91/123/156亿元），净利润39/55/66亿元（原32/46/62亿元），对应PE为42/30/25倍，维持“买入”评级。 主要内容 核心业务驱动与财务表现 事件 万泰生物2022年一季报核心数据：营业收入31.7亿元（+285%），归母净利润13.3亿元（+360%），扣非净利润13.1亿元（+368%），经营活动现金流量净额4.5亿元（+484%），各项指标均超预期。 点评-二级目录：HPV疫苗、试剂及活性原料快速放量 收入增长主要来源于HPV疫苗及检测试剂/活性原料。HPV疫苗Q1批签发86批次（+325%），估算收入约22亿元，利润贡献约10亿元。渠道覆盖广泛，未来受益于接种意识提升及政策支持，有望持续高增。 新冠抗原试剂盒作为核酸检测补充，已获多国认证及国内CFDA注册证，4月底日产能将达300万份，全球需求激增带来新增量。 政策影响与投资判断 点评-二级目录：WHO的1/2针法建议预计不会影响中短期免疫接种程序 全球青少年HPV疫苗接种率不足15%，中低收入国家长期供不应求。WHO建议1/2针法替代2/3针法旨在提升覆盖率，但临床终点为持续感染，非正式临床研究的癌前病变发生率。若改变终点需至少5年以上临床验证，中短期对现有接种程序无实质影响。 点评-二级目录：盈利预测及投资评级 考虑HPV疫苗持续放量、抗原试剂及活性原料需求增加、规模效应提升毛利率与费用率下降，上调2022-2024年预测：营收103/140/158亿元（原91/123/156亿元），净利润39/55/66亿元（原32/46/62亿元），EPS 6.5/9.0/10.9元/股，同比增长96%/40%/21%，当前PE 42/30/25倍。研发管线丰富，打开长期成长空间，维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响风险；HPV疫苗接种不及预期；研发进展不及预期；政策及监管风险。 总结 万泰生物2022年Q1业绩超预期，核心在于HPV疫苗快速放量（批签发同比增长325%，贡献约22亿元收入）以及新冠抗原试剂盒带来的新增量。WHO的1/2针法建议因临床终点差异短期无实质影响，市场无需过度担忧。基于业务高景气与规模效应，2022-2024年净利润年复合增速约50%，当前估值处于合理区间（2022年PE 42倍），后续管线丰富，维持“买入”评级。主要风险包括疫情、接种进度、研发及政策不确定性。