本期内容提要: 　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1）原油价格大幅上涨。截至12月20日当周，WTI原油价格为74.22美元/桶，较12月13日上涨6.84%，较11月均价下跌4.19%，较年初价格下跌3.52%；布伦特原油价格为79.70美元/桶，较12月13日上涨7.33%，较11月均价下跌2.87%，较年初价格下跌2.92%。（2）成本叠加补库需求支撑，国产LNG市场价格跌势趋缓。截止到本周四，国产LNG市场周均价为5692元/吨，较上周周均价5779元/吨下调87元/吨，跌幅1.51%。（3）国内动力煤市场价格涨跌互现，以涨为主。截止到本周四，动力煤市场均价为779元/吨，较上周同期上涨6元/吨，涨幅0.78%。 　　基础化工板块市场表现回顾：本周（12月15日-12月22日），沪深300下跌0.13%至3337.23点，基础化工板块下跌1.07%；申万一级行业中涨幅前三分别是煤炭（+1.02%）、电力设备（+0.75%）、家用电器（+0.66%）。基础化工子板块中，非金属材料Ⅱ板块上涨2.22%，化学制品板块下跌0.05%，塑料Ⅱ板块下跌0.75%，化学原料板块下跌1.68%，化学纤维板块下跌2%，农化制品板块下跌2.53%，橡胶板块下跌2.76%。 　　赛轮轮胎：赛轮越南工厂首条履带成功下线。据赛轮集团公众号，12月20日，赛轮越南工厂首条履带成功下线仪式在越南西宁省举行。在集团各中心领导、合作伙伴以及越南工厂员工代表的共同见证下，首条履带在工厂三期硫化车间顺利下线。赛轮集团成为首家在海外既有PCR、TBR、OTR、GOTR等轮胎全系列产品制造能力，又能生产橡胶履带产品的中国轮胎企业。 　　通用股份柬埔寨基地产量取得新突破。据通用股份公众号，2023年以来，通用股份柬埔寨基地产能爬坡上量，12月14日，半钢胎产量实现新突破，日产超1万条，阶段性目标顺利达成。作为通用股份第二个海外生产基地，柬埔寨工厂于今年3月18日实现首胎下线首胎下线，4月份全线贯通，5月份举行开业庆典，6月份完成首批货柜发货。正式投产以来，柬埔寨工厂受到国际多家头部企业客户认可，并实现深度战略合作。 　　重点标的：赛轮轮胎、确成股份、通用股份。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；行业周期下原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险

　　投资要点 　　化工景气反转或尚需时日。化工是制造业的根基，是衡量国民经济景气晴雨表。步入2022年后，欧美“放水”效应逐步趋弱，欧洲地缘冲突再起，供需关系逆转，行业全球景气下行并延宕至今，当前化工大宗盈利水平已到历史底部极值。尽管油煤价格高位，成本和行业供过于求的盈利压力短期难以缓解，景气反转尚需时日，但考虑到全球区域性供需失衡的机会仍在，仍不乏投资机会。 　　基础化工看好核心资产、合成生物学和出海主线。看好化工核心资产在行业底部率先反转的机会；合成生物学是未来化工行业脱碳的关键拼图，近年来业内不乏产学研合作实现成果转化的成功案例，未来有望开辟高速成长新蓝海；国内优势产能出海，配合一带一路战略，是解决区域产能过剩的好办法，优秀企业与跨国公司同台竞技，且欧洲化工业受能源危机影响式微，对国内产能出海亦是利好。 　　一体化炼厂α优势或得到进一步巩固。未来石化行业供给端集中度和布局的合理性将进一步提升，独立炼厂淘汰速度加剧，一体化炼厂α优势或得到进一步巩固。2024年是各炼厂检修大年，需要关注在消费进一步回暖情况下消费量和供给受限之间的矛盾，同时需要捕捉部分大石化项目下的重点新材料项目布局。总体而言行业供需格局延续向好态势，产业布局更加优化，行业将朝向高质量健康发展迈进。 　　投资建议：建议关注核心资产万华化学、华鲁恒升、远兴能源，合成生物学龙头华恒生物，出海受益标的瑞丰新材、亚钾国际、赛轮轮胎、润丰股份、蓝晓科技，石化建议关注桐昆股份、新凤鸣、宝丰能源、卫星化学、荣盛石化、恒力石化等。 　　风险提示：宏观经济表现不及预期，化工产能周期变化超预期，油价大幅波动，化工业安全环保风险

　　中国企业出海具有更多比较优势 　　近年随着产业升级及加速迭代，中国医疗及医药产品具有较强的全球比较优势，地缘政治影响阶段性弱化，对医药和医疗产品的出海恢复都有较强的促进。相关产业链配套、人才池及零部件原材料的本土化供应，有助于提升医药、器械全球化的成本及交付优势。 　　新银发经济推动非医保市场发展 　　根据国家信息中心数据， 2020 年中国银发经济规模约 5.4 万亿元， 2022 年中国建国以来三次婴儿潮中人口数量最多的人群步入 60 岁，催生新银发经济。 新银发人群消费者画像消费能力和习惯有较大变化， 他们受益于改革开放，享有较为完善的教育，受教育程度显著提升；互联网经济的兴起使得他们对于信息的触达率大幅提升；经历了国内经济迅猛增长的时代，掌握社会较多财富， 银发经济市场可期。 　　海外市场有望成为医药新蓝海市场 　　2017-2019 年期间，我国医疗器械出口金额年复合增速为 13.30%，高于总体出口（5.09%），上市公司占主导地位。产品结构已经从低值耗材进阶到中高端器械如 CT、核磁、超声和体外诊断， 中高端产品已有一些实质突破。而创新药通过授权引出，初探海外蓝海市场。全球市场有望对冲单个市场的需求风险，同时扩大了可及市场规模，能够支持企业更加长期的发展。 　　非医保市场有望成为医药消费新驱动 　　2022 年我国居民人均医疗保健支出为 2120 元，占比消费支出 8.6%， 2013-2022 年 CAGR 为 9.82%，是所有消费支出细分类型里增长最快的一类，消费支出结构持续向医疗支出倾斜。我们认为医疗需求是最确定的消费需求之一，拉动非医保市场如疫苗、 家用医疗器械、中医药等慢病领域有优势的品种、医疗服务等。 　　投资建议 　　2020-2023 年医药行业分别经历多次股价调整，经过 3 年估值消化， 2024年有望成为最具有配置性价比的行业之一，主要有如下原因：医药需求：需求刚性抗周期，随着中国老龄化趋势，需求结构也在提升；医药供给：早期投资遇冷，产能出清，竞争加速医药产业升级；医药创新：中国创新药持续专利授权引出，标志着中国创新走向全球。悲观情绪和基本面触底，技术创新和出海，医保外市场有望成为新动能。 　　风险提示： 贸易摩擦风险；行业政策风险；研发不及预期；国产替代不及预期；销售不及预期风险

　　金属颜料是由铝粉、铜粉、青铜粉、铜金粉、锌粉等金属粉末或合金粉末构成的一种重要的效应颜料。截至2022年，中国金属颜料行业的市场规模为137.8亿元，据估计，2027年有望达到244.6亿元。从竞争格局来看，中国金属颜料行业竞争格局激烈，头部企业领先多年，以爱卡颜料、舒伦克和星铂联等外资企业为主导。但随着国产化替代化进程加速，企业战略和投入层面对高端领域的倾斜，人们环保意识的增强和环保法规的日益严格，山东银箭、合肥旭阳和长沙族兴等国产品牌在中国金属颜料市场的市场份额正在逐步增大。 　　金属颜料行业定义 　　金属颜料是一种由金属或合金经物理加工制得的粉状或片状颜料，其金属效应和闪光效果是由金属粒子表面的反射和散射引起的，当光线在金属粒子的边缘和角落的散射增加，金属光泽就降低。金属颜料具有高度的反射性和光泽度，可以用于装饰、美化、防腐、耐磨等方面。金属颜料的主要品种包括铝粉（俗称银粉）、铜粉（俗称金粉）、锌粉等，其应用范围广泛，通常用于涂料、油漆、塑料、纸张和印刷等行业。

　　氟碳化学品包括CFCs、HCFCs、HFCs、PFCs和HFOs等，主要用作制冷剂、发泡剂、气溶胶的喷射剂、灭火剂、电子电器及精密机械部件的清洗剂，还可用于氟聚合物及精细氟化学品的原料。中国氟碳化学品供需两端活跃，市场需求旺盛。2022年中国氟碳化学品市场规模达502.79亿元，同比增长31.48%。受产业绿色环保转型升级影响，预计未来下游应用市场氟碳化学品需求量将继续增加。市场规模保持上升趋势。 　　氟碳化学品行业定义 　　氟碳化合物是由氟原子和碳原子组成的分子，但在实践中，许多含有其他原子的化合物通常被称为氟碳化合物。这些实际上是氟碳衍生物的化合物包括氟氯烃或氟氯烃，含有氢和氯，以及含有氯的氟氯化碳或氟氯化碳。含有氢的氢氟碳化合物或氢氟碳化合物，用于替代制冷和空调系统以及灭火泡沫中的氟氯化碳和氟氯烃。氟氯化碳和氟氯烃的缺点是它们会破坏臭氧层。在目前使用的氟碳化合物中，氢氟碳化合物被认为不会影响臭氧层，但会导致全球变暖。

　　摘要： 　　近日，国家医保局、人社部印发了《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2023年）》，即新版国家医保目录。相比2022年版，本次目录共新增126种药品，其中肿瘤用药21种，新冠、抗感染用药17种，糖尿病、精神病、风湿免疫等慢性病用药15种，罕见病用药15种，其他领域用药59种。同时，目录调出了1种即将撤市的药品。本次调整后，目录内药品总数将增至3088种，其中西药1698种、中成药1390种。同时新版目录自2024年1月1日起正式执行。 　　对创新药纳入医保目录给予政策倾斜。医保目录调整建立了覆盖申报、评审、测算、谈判等全流程的创新药支持机制。此次调整，25个创新药参加谈判，谈成23个，成功率高达92%，与整体水平相比，成功率高7.4个百分点，价格平均降幅低4.4个百分点。 　　谈判和续约规则体现支持创新药的发展。2023年7月21日，国家医疗保障局发布《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》，按照今年调整后的续约规则，100个续约药品中，70%的品种可以原价续约，31个品种因销售额超出预期等原因需要降价，平均降幅仅为6.7%；同时这100个续约药品中有18个增加了新的适应症，仅1个触发了降价机制，其他的都没有触发降价机制，即原价增加适应症。 　　投资建议：新版医保目录即将落地，建议关注创新药品进入目录后的放量。此次目录外谈判进入医保的新药如恒瑞医药的磷酸瑞格列汀片、亿帆医药的艾贝格司亭α注射液、恩华药业的富马酸奥赛利定注射液、信立泰的恩那度司他片等，降价幅度基本符合预期，有望2024年快速放量。 　　风险提示：政策执行不达预期风险；集采风险；竞争激烈超预期风险；营销及研发进展不及预期风险；业绩不达预期风险；国内外经济形势持续恶化风险；国内外市场整体系统性风险；中美关系全面恶化风险；疫情和地缘冲突不确定性风险等。

　　目前骨科核心细分领域集采已经落地，创伤类集采续约提价，预期未来大幅度降价的可能性较低，价格已经趋向平稳，骨科行业政策端或将不会进一步收紧。随着人口老龄化发展成为社会趋势，同时国内骨科手术渗透率仍然偏低，我们预计未来国内骨科手术量将保持稳步上涨的态势，骨科高值耗材市场有望保持较快增速。基于此，未来骨科行业将保持快速增长态势。 　　支撑评级的要点 　　降价因素消除，价格已经趋稳。近几年骨科集采已经逐步落地，且集采规则不断优化，有助于国产品牌市占率提升。在骨科细分赛道中，目前关节类和脊柱类国家集采、覆盖28个省市的创伤类京津冀“3+N”和河南12省的联盟合作集采已经开展，本次创伤续标规则较为温和，定价明显较上次有所提升。目前核心三大领域集采已经落地，预期未来大幅度降价的可能性较低，价格已经趋向平稳，行业政策端或将不会进一步收紧。近年中国骨科市场国产化率提升明显，其中创伤领域医疗器材因技术壁垒较低，国产替代进口基本实现，2021年国产化率为76%，未来将向提升质量方向发展；脊柱领域医疗器材技术水平较高，国内起步较晚；关节类器械对比其他两大领域产品的市占率更低。因此随着骨科集采的落地和国内企业竞争力的提升，脊柱类和关节类产品未来仍有较大的进口替代空间。 　　“价”已趋稳，“量”有望持续增长，行业市场空间广阔。得益于老龄化趋势不断加剧导致的医疗需求上涨、人均医疗支出和医保覆盖支出增加，以及医疗机构基础设施完善和骨科医生数量和执业能力的提升，近年我国骨科植入耗材市场规模呈现逐年增长态势。目前虽然国内骨科患病率不断增多，但是相对欧美发达国家来说，骨科手术治疗渗透率仍然较低，尤其关节领域是三大成熟植入物领域与发达国家差距最大的环节，人工关节仍有较大开发空间。此外，国产产品普遍创新不足，产品的本土化设计和创新手术术式不足，骨科疾病临床上仍有许多问题未被解决，对创新产品拓展需求还很迫切，因此创新发展空间仍然广阔。综上我们认为未来骨科植入物市场预计将保持相对稳定的增长态势。 　　行业创新技术发展势头正盛，推动骨科领域高质量发展。国内企业为了应对集采趋势化，不断加快创新研发，陆续布局技术含量更高的创新产品，或将成为骨科企业战略布局的关键。超声骨刀有望成为下一代黄金品种，正在初步替代传统截骨工具，目前国内拥有技术的厂商相对较少，未来随着国产品牌技术突破和产品价格下滑，超声骨刀将得到更广泛的应用，市场规模有望实现高速发展。近年全球运动医学市场发展快速，市场增速明显高于传统骨科耗材市场，叠加关节镜手术的普及，国内市场规模呈现逐年增长的态势。骨科机器人能够精准治疗解决临床手术痛点，在国内市场发展较晚，市场规模潜力较大，从长期发展来看，骨科手术机器人是产业发展的必然趋势，国内龙头企业也陆续开始布局，预期未来我国手术机器人行业将逐渐由依赖进口手术机器人转向技术创新，国产企业市场份额提升，行业规模也将随之增长。 　　投资建议 　　重点推荐骨科行业龙头企业威高骨科、春立医疗、大博医疗、三友医疗。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策变化风险，研发不及预期风险，资产投资失败风险，产品销售不及预期风险等。

　　投资摘要 　　2023年回顾：热点频出，多重底部板块先抑后扬。2023年医药行业主题快速轮动，中小市值标的表现突出，板块整体呈现先抑后扬的走势。伴随新冠影响基本消除、医疗反腐的阶段性缓和、带量采购等医改政策常态化、海外需求逐步恢复，板块业绩有望企稳回升，迎来逐季向好趋势。 　　2024年，寒冬过尽、破晓已至。结合当下政策面、基本面、资金面，我们认为医药板块已经走过了最为艰难的时刻，2024年有望逐步走出结构性牛市。持续看好国产创新的升级与出海、出口制造的出清与回暖、消费医疗的升级与复苏。 　　创新：国产创新持续升级，国际化空间可期 　　①创新药：由关注商业化放量转向关注商业化效能；政策利好，由仿转创，腾笼换鸟大逻辑不变；国际化趋势加速，BD、合作开发、自营商业化、收并购多线取得突破进展。恒瑞医药、康方生物、神州细胞、三生制药/三生国健、乐普生物。 　　②仿制药：集采出清，新品放量，仿创结合。集采窗口期下的仿制药CRO。九典制药、健友股份、科伦药业、阳光诺和。 　　③医疗器械：高端设备加速放量，终端需求依旧强劲；技术创新驱动高成长，高耗品牌快步走出国门；IVD联盟集采落地，看好龙头多元化成长。看好创新和出海。华大智造、健世科技、九强生物、海泰新光。 　　④创新中药：审评审批机制优化，关注基药增量落地。以岭药业、方盛制药。 　　制造：需求端恢复，供给端出清，拐点在即 　　①原料药：行业周期见底，“专利到期”抢仿API、原研转移CMO以及仿制药一体化提供成长，拐点可期。仙琚制药、天宇股份、同和药业。 　　②CDMO：地缘博弈预期改善、项目转移持续、供给端逐步出清、多肽中游需求旺盛。药明康德、诺泰生物、普洛药业。 　　③低值耗材：出口拐点将至，内需有望遇暖回春。美好医疗。 　　消费&终端：期待复苏，优选老龄化下的刚需 　　①中药OTC：需求相对刚性，量价均有潜力，国改深化有望催化板块估值扩张。太极集团、东阿阿胶、昆药集团。 　　②医疗服务：期待消费复苏，关注细分赛道龙头修复机会。爱尔眼科、通策医疗、固生堂。 　　③疫苗、血制品、胰岛素：疫苗需求复苏叠加认知提升带来空间，创新、出海构建差异化竞争；血制品供需两旺业绩好，重点关注浆站拓展；胰岛素出海创造增量。智飞生物，康泰生物，天坛生物，华兰生物，联邦制药。 　　④CSO&连锁药店：CSO是行业分工细化的产物，龙头企业大有可为。门诊统筹加快推进，连锁龙头有望率先受益。百洋医药、益丰药房、健之佳。 　　风险提示：政策变化风险、药品研发风险等。

　　心脉医疗(688016) 　　投资要点 　　事件：2023年12月22号，公司发布公告定增募资已完成，募资总额18.09亿元，发行数量为1074.81万股，增发价格为168.33元/股。本次发行对象最终确定为17家，诺德基金、财通基金、易方达基金以及广发基金等机构投资者参与配售。未来公司将加大布局外周血管介入创新赛道，扩大自身产能并提高生产效率，响应日益增长市场需求，同时加速新产品研发和现有产品迭代，不断完善公司现有产品线，增强公司核心竞争力。 　　外周介入市场广阔，介入治疗快速发展。外周血管疾病主要包括外周动脉疾病和静脉疾病。目前，外周血管疾病的治疗方法主要有药物治疗、外科手术治疗和介入治疗三种方式。其中介入治疗通过相关介入器械的应用撑开阻塞血管，恢复血流通畅，具有创伤小，病人恢复快等优势。随着中国居民生活水平提高以及对健康重视程度的不断提升，未来我国外周动脉介入手术量将不断增长，外周动脉介入支架和球囊市场也将不断扩大。根据弗若斯特沙利文分析，预计到2030年中国外周动脉介入支架和球囊市场将增长至68.0亿元。相较于主动脉疾病，我国静脉疾病介入治疗发展处于更为早期的阶段。静脉疾病介入治疗所采用的器械主要以进口厂商为主，且在临床应用中，静脉剥脱等传统外科术式仍是治疗静脉曲张和深静脉血栓等较为常见静脉疾病最主要的治疗方案。根据弗若斯特沙利文分析，2021年中国外周静脉介入器械市场规模约为10.1亿元，2017年至2021年间的复合年增长率约为18.2%，且该快速增长的态势将随着静脉介入手术在临床应用中的增长进一步快速攀升，到2030年市场规模将达到49.9亿元，2021-2030年复合增长率为19.5%。在外周血管介入医疗领域，国内主要市场参与者包括波士顿科学、美敦力、雅培等，目前仍以外资品牌为主。公司未来将积极布局周围血管介入产品管线，随着新型号和新类型产品的不断上市，预期未来公司在周围血管领域市场占比将持续上升。 　　业绩持续稳定增长，产品快速迭代为公司发展赋能。公司作为国内主动脉及外周血管介入医疗器械领域的龙头企业，技术创新驱动产品竞争力提升，业绩实现稳定增长，2019-2022年营收复合增速为39%。公司产品市占名列前茅，胸主动脉腔内介入支架市场方面，2021年中国胸主动脉腔内介入手术中，国产产品的手术量占比已达到60.2%，其中公司产品手术量占比为32.4%，位居全市场第一。2021年国内腹主动脉腔内介入手术中，国产产品的手术量占比为43.9%，公司产品手术量为23.1%，排名美敦力之后，位居全市场第二。据公司投资者交流披露，公司预期2023年和2024年合计将有12款产品进行注册申报，2025年和2026年合计将有11款产品进行注册申报，2027年至2030年合计将有近30款产品进行注册申报。未来随着公司新产品相继上市，有望凭借价格优势加速市场渗透，为公司发展赋能。 　　投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.76/6.19/7.80亿元，增速分别为33%/30%/26%，对应PE分别为27/21/17倍。考虑到公司核心产品快速放量，创新产品入院数和植入量快速增加，产品迭代持续赋能公司发展，推动公司业绩稳定增长，维持“买入-A”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，补充募投项目不达预期风险。

中心思想 数字赋能双美模式，驱动美与健康服务升级 本报告深入剖析了美丽田园医疗健康（2373.HK）作为泛美业领先服务商的核心竞争力与增长潜力。公司凭借其在传统美容（生美）领域积累的深厚客户基础和品牌信任，通过数字化系统赋能精细化运营，成功将业务延伸至高增长、高盈利的医疗美容（医美）及亚健康评估与干预服务，构建了独特的“双美”商业模式。这一模式有效解决了医美行业获客成本高企、医生资源稀缺的痛点，同时弥补了生美业务客单价较低、盈利空间受限的不足，实现了客户价值的最大化和集团盈利能力的显著提升。 会员资产沉淀与市占率扩张，奠定长期增长基石 在当前消费市场面临K型分化和复苏节奏趋缓的背景下，美丽田园通过优化获客策略、精细化门店运营及深化会员资产沉淀，展现出强大的经营韧性。公司不仅通过直营与加盟相结合的模式扩大市场覆盖，更积极通过投资并购等方式提升市占率，尤其是在高线城市的核心商圈进行战略布局。未来，随着医美和亚健康业务规模的持续扩张，以及数字化系统对客户需求的精准把握和高效转化，美丽田园有望在竞争激烈的泛美业市场中持续巩固其龙头地位，实现长期稳健增长。 主要内容 泛美业连锁化挑战与“双美”模式的崛起 医美与生美：困境与机遇并存 泛美业市场呈现出医美与生美两大细分领域的不同发展态势。医美行业作为优质高增长赛道，根据弗若斯特沙利文数据，2021年市场规模达1892亿元，预计2021-2030年复合年增长率（CAGR）可达14.46%，增长潜力可观。然而，医美机构的连锁化进程面临显著挑战，主要源于对“人”（优秀医生）的高度依赖。2021年中国大陆每10万人口中整形外科医生数量仅为0.2人，远低于韩国（5.1人）等发达国家，且医生培养周期长、审美能力难以标准化复制。此外，医美机构获客成本高企，营销费用大幅压缩了盈利空间，导致2021年非手术医美机构市场集中度CR5仅为6.3%，连锁化率较低。 相比之下，生活美容（生美）行业已进入成熟期，2021年市场规模达4032亿元，预计2021-2030年CAGR为5.27%。生美行业对“人”的依赖程度相对较低，美疗师培养门槛不高，服务内容易于标准化，头部品牌可通过成熟的培训体系和数字化系统实现高效连锁化。2021年，传统美容在核心女性消费者群体中的渗透率已达11.6%。然而，生美行业竞争格局高度分散，2021年市场集中度CR5仅为0.69%，美丽田园以0.23%的市场份额位居首位。同时，生美服务的客单价普遍低于医美，毛利率通常在30-40%之间，低于医美业务的50-60%，这促使生美头部品牌积极探索新的增长与盈利空间。 “双美”模式：解决行业痛点的创新路径 在医美和生美各自面临挑战的背景下，“双美”商业模式应运而生，成为泛美业头部品牌经营探索中的大势所趋。该模式通过将生美业务积累的粘性客群引流至盈利能力更强的医美门店，有效弥补了生美业务客单价低、盈利水平不足的问题，同时显著压缩了医美机构的获客成本，打开了集团整体的盈利空间，实现了“双美共赢”。报告指出，以直营模式为主且会员系统完备的头部品牌，因能更好地把握客户资源并进行精准导流，更有望成功实践这一模式。 美丽田园：构建一站式美与健康服务生态 三十年积淀，打造多元化服务体系 美丽田园医疗健康凭借30年的行业经验，已发展成为生美服务商的TOP1和非手术类医美服务商的TOP4。截至2023年6月30日，公司拥有196家直营店和194家加盟店，业务覆盖全国绝大部分省份。公司以传统美容业务为基础，逐步拓展至医疗美容和亚健康评估与干预服务，形成了围绕消费者全生命周期的“美与健康”一站式服务体系。 在财务表现方面，尽管2022年受疫情影响，公司营收为16.35亿元，但随着防控措施调整和品牌声量的提升，2023年上半年业绩显著恢复。2023年上半年，公司实现收入10.37亿元，同比增长41.20%；归母净利润1.12亿元，同比增长639.47%。业务协同效应显著，2022年公司传统美容直营业务服务的活跃会员已达7.57万人，其中约23.7%的传统美容服务会员成功转化至医疗美容或亚健康评估及干预服务，验证了其客户运营能力。 传统美容：信任基石与客户引流 美丽田园的传统美容服务主要通过“美丽田园”和“贝黎诗”两大品牌提供，涵盖面部及身体护理等31种服务项目和超过130个SKU。这些服务以非医疗、非侵入性质为主，旨在改善顾客皮肤状况和整体身体健康，同时兼顾精神放松。公司通过温馨的门店装修、私密的服务空间以及标准化的美疗师服务，在项目体验中建立与消费者的信任感，为后续的复购和向其他多元业务引流奠定基础。 尽管2022年受疫情影响，传统美容业务收入为9.47亿元，同比下降9.6%，客流同比下降10.8%，但活跃会员数仍保持稳定微增（同比增长0.3%），显示出高粘性会员的消费韧性。2023年上半年，该业务收入恢复至5.48亿元，同比增长28.0%，客流达57.1万人次，同比增长32.1%。在门店布局上，公司采取直营与加盟相结合的策略，直营店主要布局一线和新一线城市的核心商圈，加盟店则在低线城市拓宽覆盖面，构建了强大的品牌网络。 医疗美容：承接进阶需求，放大客户价值 公司的医疗美容服务以“秀可儿”品牌为主，主要提供非外科手术项目，包括能量仪器和注射服务，辅以少量手术类项目。这些项目效果更为明确，单价普遍在数千元以上，有效承接了生美客户对“美”的进阶需求，并显著提升了客单价。公司重视项目创新与联合疗程，为消费者提供更优效果的服务。 2022年，医美业务收入为6.20亿元，同比下降7.8%，降幅小于生美业务，显示出中高端定位的抗风险能力。活跃会员次均消费额稳定在约1.2万元。2023年上半年，医美业务收入达4.40亿元，同比增长59.6%，实现亮眼增长。生美向医美/亚健康业务的转化率逐年提升，2022年已达23.7%，验证了公司卓越的客户运营能力。在医生培养方面，秀可儿通过“技术分级”和“师徒”培养模式，确保了标准化服务与个性化诊疗方案的有效结合，强化了机构的长期竞争力。 亚健康评估与干预：布局新兴赛道，完善服务闭环 美丽田园于2018年开始布局亚健康评估与干预服务，以“研源”品牌为核心，运用功能医学技术，提供包括代谢系统、内分泌系统检测及干预治疗等6类项目，涵盖近400个SKU。该市场潜力巨大，2021年中国亚健康评估及干预服务市场规模达70亿元，预计2021-2026年CAGR为18.3%。研源品牌目前市占率约0.9%，仍处于发展初期，但增长迅速。 除2020年因出售海南启研导致收入下滑外，亚健康业务保持稳定增长。2022年活跃会员0.3万人，人均消费约1.6万元。2023年上半年，客流和活跃会员数分别同比增长79.0%和57.3%。公司还成立了女性特护中心，聚焦女性生殖健康，并与锦波生物合作，有望通过差异化服务持续拓展潜在客群，完善一站式美与健康服务体系。 美丽田园：数字化与文化驱动的竞争壁垒 直营模式与精细化运营的盈利优势 相较于以加盟并销售产品为主的生美品牌（如克丽缇娜、自然美），美丽田园的直营模式展现出显著优势。加盟为主的品牌近年来增长乏力，其盈利模式主要依赖向加盟商销售产品，难以统一管控终端服务质量，且客户数据不互通，难以进行精准导流。美丽田园的直营模式则能对终端服务质量进行充分把控，上市公司背书和全国通用的会员储值项目增强了消费者信任感。通过完备的数字化系统，公司能将客户沉淀在自有体系内，进行精细化运营，实现持续增长。 在盈利能力方面，美丽田园的生美和医美业务毛利率均优于行业内其他以直营模式为主的同业。例如，对比思妍丽，美丽田园的生美业务毛利率在30-40%之间，医美业务毛利率在50-60%之间，均高于思妍丽的相应水平。此外，美丽田园在门店拓展布局上，通过直营与加盟相结合，在各层级城市均有不同程度的渗透，门店总数和城市覆盖优于奈瑞儿（区域集中）和思妍丽，构筑了更广阔的品牌声量。 核心竞争力：口碑、数字化与团队赋能 美丽田园的竞争壁垒主要体现在以下几个方面： 口碑为先与标准化体系：公司制定了超过100项关键运营规范，涵盖存货管理、服务准备、服务过程、员工操守等，确保服务质量的统一性。在上海和武汉设立了两所培训学校，提供56天系统性培训，培训标准远高于行业水平，有效降低了对单一美疗师的依赖，为连锁化扩张奠定基础。 数字化加持铸就技术壁垒：公司建立了37个专有信息管理体系，包括企业资源规划系统、SPA服务管家系统、客户关系管理系统和美丽田园小程序。这些系统不仅规范了运营行为，更积累了大量客户数据（已建立96项客户标签，未来有望达400项），用于客户偏好分析、生命周期管理、门店信息互通和员工发展。客户关系管理系统能及时响应客户查询、预约和投诉，提升客户满意度，并帮助公司从品牌角度把握客户需求，降低对单一美疗师的依赖。在数字化系统支持下，即使在疫情期间，公司直营门店服务活跃会员数仍保持稳定，复购率高达83.2%。 富有远见的管理团队与有温度的企业文化：董事长李阳和首席执行官连松泳拥有丰富的行业经验和前瞻性策略，股权结构集中稳定。公司以“家”的氛围打造团队文化，90%以上为女性员工，提供良好的就业环境。完善的晋升机制和薪酬体系（固定薪金+津贴+股权激励）有效提升了员工的归属感和留存率，专业服务人员年度留任率高达74%。扁平化的组织架构和数字化内部反馈机制，确保了管理效率和体系的持续精进。 品牌力与广覆盖布局：30年的积淀和全国范围的门店网络（196家直营店，88%位于一线/新一线城市；194家加盟店）使美丽田园品牌深入人心。强大的品牌力不仅提升了消费者认知，也增强了公司与核心商场的议价能力，有助于获得优质铺位和租金优势。加盟店在提升品牌曝光度的同时，也为公司未来战略性收购提供了潜在选择。 增长空间：高效获客、会员沉淀与市占率提升 应对消费分化，强化会员资产价值 在当前消费力恢复节奏趋缓的K型分化趋势下，美丽田园积极调整经营策略，将“获客”优先级提升，并着力沉淀会员资产，以提升长期经营确定性。 品项策略优化：公司对SKU进行三级分层（纳客、带动客流、获取利润），通过引进拓客项目与线下项目区隔，解决线上纳新与线下运营矛盾。同时，通过推出消费次卡锁定客户到店频率，并结合“生美+基础医美”打包服务提升渗透效率。项目置换机制的打通也增加了客户选择空间，提升消耗频率和收入确认速度。 多渠道获客与私域运营：公司积极拓展公域渠道（大众点评、