中心思想 中医诊疗市场前景广阔，固生堂逆周期优势凸显 本报告核心观点指出，固生堂作为中医连锁诊疗行业的领军企业，在当前宏观经济环境下展现出显著的逆周期增长优势。随着国民健康意识的提升以及国家政策对中医药的大力支持，中医诊疗需求持续高景气，为固生堂的快速发展提供了坚实基础。 固生堂扩张策略与业绩展望 公司通过“拓店、拓城、拓面积”的内生增长与“加码并购”的外延扩张相结合的策略，积极承接市场增量需求。预计固生堂将加速全国化布局，整合优质中医医疗资源，从而驱动其收入和经调整净利润实现超预期增长，并维持“买入”评级。 主要内容 投资要点 市场预期与公司策略 市场普遍预期固生堂的内生增长较为稳定，但高速大规模的全国化扩张存在挑战，主要基于历史收购以中小机构为主且规模有限，以及大部分收入来自老机构，坪效提升后内生增长可能趋稳。然而，本报告预测，中医诊疗需求将持续高景气，固生堂将通过多维度扩张策略（拓店、拓城市、拓面积、加码并购）有效承接增量需求，预计2024年收入及业绩有望超预期。 需求与供给双轮驱动 从需求端看，亚健康问题日益突出，中医诊疗渗透率仍低，使其成为未来几年值得关注的消费医疗赛道，逆周期属性显著。2023年公司收入和经调整净利润分别同比增长43%和54%，印证了需求的高景气度。同时，国家政策的大力支持也将加速中医诊疗渗透率的提升。从供给端看，固生堂内生与外延扩张并举。截至2023年，公司在国内拥有56家机构，预计2024年将保持积极扩张步伐，新增10-15家门店和3-5个新城市。外部环境变化导致中尾部机构出清，为固生堂加码外延式发展提供了全国扩张的黄金期。 检验与催化 关键指标与潜在驱动力 可检验指标包括拓店数量和收并购体量，这些数据将直接反映公司的扩张速度和规模。潜在催化剂则包括医联体合作的深入推进、新省份市场的成功开拓、大型并购项目的落地，以及国家或区域性中医药利好政策的出台，这些因素均有望进一步加速固生堂的发展。 研究的价值 内生增长潜力再评估 市场曾认为老店坪效已高，内生增长趋稳。本报告提出不同认知，认为固生堂是供给驱动型企业，其核心竞争优势在于绑定全国优质中医医疗资源。判断成长性应关注公司与头部公立医疗机构的合作（如医联体）、医生数量及医生平均产值。2023年，公司新增6家中医院、中医药大学医联体合作，全国医联体合作单位已达20多家；医生数量同比增长26%；合作3年及以上医生平均贡献业绩较2021年同比增长28%。充足的医生储备预示未来仍可保持较高内生增速。 新市场扩张前景乐观 此前市场认为公司新进入城市多为二线城市，贡献增量有限。本报告修正此认知，指出江浙等地区的二线城市市场空间大、经济实力强、中医接受度良好，因此新进城市的推进速度及扩张规模有望超预期。 盈利预测 未来业绩增长展望 考虑到中医行业的高景气度、固生堂持续凸显的逆周期优势以及积极的扩张态势和优质医疗资源整合，公司收入及归母净利润预计将保持较高增速。预计2024-2026年公司收入分别为31.3亿、41.7亿、53.8亿，同比分别增长35%、33%、29%。归母净利润分别为3.54亿、5.25亿、7.25亿，同比分别增长40%、48%、38%。若剔除股权激励费用摊销等影响，预计2024-2026年经调整净利润分别为4.17亿、5.66亿、7.49亿，同比分别增长37%、36%、32%，对应经调整市盈率（PE）分别为22倍、16倍、12倍。基于此，维持“买入”评级。 风险分析和提示 潜在经营风险提示 投资者需关注潜在风险，包括政策变化的风险（如中医药相关政策调整）、合规舆情风险（如医疗服务质量或宣传合规性问题），以及拓店或新店爬坡不及预期的风险（如新店盈利能力提升慢于预期）。 总结 固生堂作为中医连锁诊疗领域的龙头企业，凭借其显著的逆周期优势和国家政策支持下的高景气市场需求，展现出强劲的增长潜力。公司通过内生增长（拓店、拓城、拓面积）与外延并购相结合的策略，有效整合优质中医医疗资源，预计未来几年将加速全国扩张，实现收入和经调整净利润的超预期增长。尽管存在政策变化、合规舆情及新店扩张不及预期等风险，但鉴于其核心竞争优势和明确的增长路径，本报告维持“买入”评级，并预测其估值将更具吸引力。

中心思想 业绩逆势增长与盈利能力显著改善 荣泰健康在2023年面临全球市场需求承压的挑战下，通过积极的内部调整和降本增效策略，实现了归母净利润和扣非净利润的显著增长，盈利能力得到明显改善。公司毛利率和净利率均有提升，尤其外销毛利率的增长对外销营收下滑起到了对冲作用。 市场挑战下的战略调整与未来展望 尽管国内外按摩椅市场需求疲软导致营收下滑，荣泰健康作为行业龙头，正积极调整海外团队架构并优化国内市场策略。随着全球经济的逐步复苏，公司有望重回增长轨道，海外订单量修复，从而实现持续发展。 主要内容 2023年年度业绩回顾 整体财务表现 根据公司发布的2023年年报，荣泰健康全年实现营业收入18.6亿元，同比减少7.5%。尽管营收有所下滑，但公司在盈利端表现出色，实现归属于母公司股东的净利润2亿元，同比增长23.4%；实现扣除非经常性损益后的净利润1.9亿元，同比大幅增长47.8%。这表明公司在营收承压背景下，通过内部管理和效率提升有效改善了盈利质量。 季度业绩亮点 从单季度表现来看，2023年第四季度公司业绩显著回暖。Q4实现营业收入5.6亿元，同比增长25.8％；实现归母净利润0.5亿元，同比增长32.2％；实现扣非后归母净利润0.5亿元，同比更是大幅增长218.2％。这显示出公司在年末市场环境中的强劲复苏势头和盈利能力弹性。 现金分红政策 公司在2023年积极回馈股东，合计拟派发现金红利1.3亿元，分红率达到66.4%。这一高分红率体现了公司稳健的财务状况和对股东的重视。 市场表现与营收结构分析 国内外市场营收承压 2023年，荣泰健康在国内外市场均面临需求挑战。分区域来看，公司内销实现营收8.17亿元，同比减少5.16%，主要原因在于国内市场竞争激烈以及按摩椅消费需求承压。外销实现营收10.28亿元，同比减少8.59%，这主要系韩国、美国等主要海外市场在通胀影响下需求疲软所致。全球高通胀和经济承压导致按摩家电作为可选消费品的需求萎缩，是公司海内外营收下滑的共同原因。 产品结构与可选消费特征 从产品结构来看，公司主要产品营收均有所下滑。其中，按摩椅实现营收17.7亿元，同比减少5.9%；按摩小电器实现营收7211万元，同比减少28.2%；体验式按摩服务实现营收466.4万元，同比减少16.2%。这进一步印证了在全球经济不确定性增加的背景下，消费者对可选消费品的支出更为谨慎。 盈利能力显著提升 毛利率改善驱动因素 2023年，荣泰健康的整体毛利率同比提升4.3个百分点至30.8%，显示出公司盈利能力的显著改善。具体来看，按摩椅毛利率为31.1%，同比提升4.2个百分点；按摩小电器毛利率为19.1%，同比下降2.6个百分点；体验式按摩服务毛利率高达57.5%，同比大幅提升43.5个百分点。分区域看，海内外毛利率分别为36.6%和26.1%，分别同比提升0.5个百分点和6.7个百分点。公司毛利率的改善主要得益于汇率的有利影响以及公司生产效率的提升，尤其是外销毛利率的明显提升对整体盈利能力起到了关键的拉动作用。 费用率与净利率分析 在费用控制方面，2023年公司销售费用率为11%，同比增加0.6个百分点；管理费用率为4.2%，同比增加0.7个百分点；财务费用率为-0.8%，同比增加0.3个百分点；研发费用率为4.3%，同比减少0.1个百分点。尽管部分费用率有所上升，但得益于毛利率的显著改善，公司2023年净利率同比提升2.7个百分点至11%，体现了公司在成本控制和效率提升方面的成效。 行业地位与未来发展策略 龙头企业面临需求挑战 荣泰健康作为国内按摩椅行业的龙头企业，在行业内具有显著的优势地位。然而，2023年全球经济疲软导致的需求承压，使得公司营收端出现下滑。这反映出即使是行业领导者，也难以完全规避宏观经济环境带来的影响。 积极调整海外团队与经济复苏展望 面对市场挑战，公司积极采取应对措施，调整海外团队架构，并通过改善盈利能力实现了利润端的增长。展望未来，随着全球经济的逐步复苏，公司有望在国内市场重回增长轨道，海外订单量也将得到修复，从而带动公司整体业绩持续增长。 盈利预测与投资建议 关键财务假设 基于对公司未来发展的判断，分析师对荣泰健康2024-2026年的关键财务指标进行了预测。假设国内营收增速为10%，海外营收增速分别为15%、15%、12%。毛利率方面，预计国内毛利率维持在37%，海外毛利率将逐步提升至27%、28%、29%。销售费用率预计分别为10.5%、10%、10%。 分业务收入及毛利率预测 根据上述假设，预计公司2024-2026年营业收入将分别达到20.81亿元、23.48亿元和26.10亿元，增速分别为12.19%、12.84%和11.16%。归属母公司净利润预计分别为2.35亿元、2.65亿元和2.96亿元，增速分别为15.75%、12.89%和11.93%。整体毛利率预计将从2023年的30.8%逐步提升至2026年的32.3%。 投资评级与风险提示 综合考虑公司作为按摩椅行业龙头在需求承压下积极降本增效、改善盈利能力以及调整海外团队组织架构的策略，预计公司2024-2026年每股收益（EPS）分别为1.69元、1.91元、2.13元。分析师维持对荣泰健康的“持有”评级。同时，报告提示投资者关注原材料价格波动风险、大客户集中风险以及汇率波动风险。 总结 荣泰健康在2023年面临全球按摩椅市场需求疲软的挑战，导致营收同比下滑。然而，公司通过有效的成本控制、生产效率提升以及汇率的有利影响，显著改善了盈利能力，实现了归母净利润和扣非净利润的逆势增长，毛利率和净利率均有明显提升。公司积极调整海外团队架构以应对市场变化，并预计随着经济复苏，未来营收和利润将恢复增长。基于对公司未来业绩的预测，分析师维持“持有”评级，并提示相关市场风险。

中心思想 医保基金稳健运行与政策导向 2023年中国医保基金运行总体平稳，统筹基金实现合理结余，基金支出恢复增长，医疗保障范围进一步扩大。同时，国家持续推进药品价格治理，通过联动全国省级挂网价格和规范仿制药定价，旨在优化药品市场结构，提升药品可及性和质量。这些政策导向为医药行业提供了稳定的宏观环境，并引导行业向高质量、高性价比方向发展。 原料药投资机会与市场动态 尽管本周恒生医疗保健指数表现不佳，但报告指出原料药行业正显现边际改善的投资机会。部分原料药品种价格出现筑底回升迹象，且有企业发布积极的季度业绩预告。展望第二季度，市场应关注原料药行业的销量恢复和价格提升情况，以及A股和美股药企的业绩表现和重要学术会议的数据发布，预计板块股价有望持续修复。 主要内容 市场表现与政策影响深度解析 本周（2024/04/10-2024/04/16）恒生指数下跌5.2%，恒生医疗保健指数下跌7.0%，在12个指数行业中排名末位，显示医疗保健行业跑输大市。子行业表现方面，生命科学工具和服务（-10.0%）和医疗保健技术（-10.3%）跌幅居前。 2023年医保基金运行总体平稳，统筹基金当期结余5000亿元人民币，累计结余达3.4万亿元。基金支出恢复增长，职工和居民基本医保基金支出同比分别增长16.9%和12.4%。全国门诊和住院结算人次达82.47亿，同比增长27%。医疗保障范围进一步扩大，职工个人账户支出范围扩大至家庭成员，门诊医药费用纳入基金报销范围，2023年共3.26亿人次享受职工医保门诊待遇，个人账户支出同比增长7.9%。集采后，患者治疗费用降低，原研药和通过一致性评价的仿制药用量占比由50%提升至95%左右，新一代药品耗材可及性增强。 江苏省医保局发布《关于推进阳光挂网药品价格治理工作的通知》，明确药品价格治理措施。要求挂网价格不得高于“四同药品”全国省级挂网价（集采中选价和近2年内无实际交易的省级挂网价除外）。对于未完成制造工艺变更注册的过评仿制药，申报价格应不高于同通用名其他过评药品挂网监测价中位数，且不高于原研药、参比制剂挂网监测价的60%及原研药、参比制剂的江苏省挂网价。 投资启示方面，3月以来部分原料药品种（如厄贝沙坦）价格有筑底回升迹象。部分原料药企发布1季度业绩盈喜，例如川宁生物预告归母净利润同比增长88-111%，华海药业归母净利润同比增长50-65%。建议关注原料药行业销量恢复和价格提升情况、A股和美股药企的年报/1季报业绩表现，以及重要学术会议上的数据读出，看好板块股价持续修复。 创新研发进展与并购活动概览 行业及公司动态方面，科创板新规落地，科创属性评价标准提高，最近三年研发投入累计总金额从6000万元提高到8000万元，形成主营业务收入的专利从5项提高到7项，最近三年营业收入复合增长率从20%提高到25%。 在创新研发方面，先声再明SIM0500获得FDA快速通道资格，有望加速开发用于多发性骨髓瘤。石药集团克艾力一线治疗转移性胰腺癌获批，成为首个获批用于联合吉西他滨作为转移性胰腺癌一线治疗的国产注射用紫杉醇（白蛋白结合型）。正大天晴/益方生物的Garsorasib（D-1553）治疗KRAS G12C突变的非小细胞肺癌2期临床试验公布最新成果，ORR为50%，DCR为89%，mDOR为12.8个月，mPFS为7.6个月。三生制药重组人血小板生成素注射液（特比澳®）儿童ITP适应症获批。康方生物IL4-Rα单抗AK120启动III期临床，治疗中重度特应性皮炎。信达IBI133（HER3 ADC）内地获批临床。辉瑞公布RSV疫苗PF-06928316（Abrysvo）III期研究达到主要终点，拟扩人群至18-59岁群体。万泰生物九价HPV疫苗III期临床试验揭盲，初步分析结果符合预期。Enhertu治疗HER2突变NSCLC内地患者II期研究（DESTINY-Lung05）数据显示ORR为58.3%，DCR为91.7%。罗氏CD3/CD20双抗格菲妥单抗一项III期研究成功，二线治疗复发或难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）显著改善患者OS。 在并购与合作方面，Vertex以49亿美元收购Alpine Immune Sciences，旨在加强其在自身免疫和炎症性疾病领域的布局。诺华支付1.5亿美元预付款和10.1亿美元里程碑金额，引进Arvinas临床阶段AR PROTAC项目ARV-766以及临床前的AR-V7，用于前列腺癌治疗。 板块估值方面，截至2024年4月16日，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示，生物科技板块为30.1倍，医疗保健技术板块为33.8倍，制药板块为12.1倍。 总结 本周医药行业整体表现承压，恒生医疗保健指数跑输大盘。然而，2023年医保基金运行平稳，基金支出恢复增长，医疗保障范围扩大，以及集采带来的结构优化，为行业提供了稳定的政策基础。同时，江苏省医保局的药品价格治理措施预示着行业将持续面临价格规范化挑战。在投资机会方面，原料药行业出现边际改善迹象，部分企业业绩预喜，值得关注。此外，科创板新规提升了对创新企业的门槛，而众多公司在创新药研发、临床试验和国际合作方面取得积极进展，如先声再明、石药集团、正大天晴/益方生物、康方生物、信达、辉瑞、万泰生物等，以及Vertex和诺华的重磅并购与合作，均显示出行业在创新驱动和结构调整中的活力。投资者应密切关注政策变化、企业业绩和创新进展，把握行业结构性投资机会。

中心思想 业绩增长驱动力与国际化展望 泰格医药2023年业绩在剔除特定疫苗项目后主业仍保持较快增长，显示出其核心业务的韧性。报告强调，公司未来业绩增长的主要驱动力将来源于海外订单的持续增长，特别是多区域临床试验（MRCT）项目和跨国药企（MNC）订单的增加。公司在全球服务能力的提升和海外运营网络的完善，预示着其国际化战略将进入加速阶段，有望巩固其临床CRO龙头地位并实现中长期业绩的持续增长。 盈利能力与订单结构优化 尽管2023年公司整体毛利率受实验室服务成本和SMO业务快速增长影响略有下降，但临床试验技术服务毛利率有所提升。在手订单规模持续增长，尤其北美市场新签订单表现强劲，MRCT项目经验不断丰富。随着订单结构的优化和高毛利业务的逐步贡献，以及公司在海外市场的持续发力，预计盈利能力将逐步改善，并支撑公司未来的业绩增长。 主要内容 投资要点 投资评级与核心增长逻辑 报告维持泰格医药“买入”投资评级。核心投资逻辑在于，尽管2023年剔除特定疫苗项目后主业仍保持快速增长，但公司在海外订单和跨国药企订单的持续增长将是驱动公司业绩向上拐点的关键因素。 业绩：2023年主业收入YOY保持较快增长 2023年度财务表现概览 泰格医药2023年实现收入73.84亿元，同比增长4.21%；归母净利润20.25亿元，同比增长0.91%；扣非净利润14.77亿元，同比下降4.05%。 2023年第四季度业绩分析 2023年第四季度实现收入17.34亿元，同比增长3.22%；归母净利润1.45亿元，同比大幅下降63.86%；扣非净利润2.79亿元，同比下降19.74%。报告分析指出，第四季度归母净利润下滑较多可能与公允价值变动净收益亏损3.58亿元有关（2022年同期为盈利1.33亿元）。剔除特定疫苗项目后，公司2023年主业收入仍保持较快增长。 业务拆分：SMO、数统增长快，看好新签订单持续恢复 各业务板块收入表现 2023年，临床试验技术服务实现收入41.68亿元，同比增长1.04%。剔除特定疫苗项目后，该业务收入实现增长。临床试验相关服务及实验室服务收入31.21亿元，同比增长8.51%，主要得益于现场管理和患者招募（SMO）、数据管理和统计分析以及实验室服务等业务的收入增加。 订单情况与增长潜力 公司2023年净新增合同金额78.5亿元，同比下降18.8%，主要原因包括部分客户取消订单、负向合同变更以及新增订单中过手费同比大幅下降。然而，在手订单仍达到140.8亿元，同比增长2.1%。北美市场的新签订单和业务均实现了快速增长。2023年，公司新增15个MRCT项目，累计MRCT项目经验超过127个。报告看好公司全球服务能力提升带来的优质MRCT订单获取能力，以及跨国药企和器械公司在中国投入增加带来的国内订单弹性。 盈利能力：实验室服务成本和SMO快增长拖累整体毛利率 毛利率变动分析 2023年主营业务毛利率为38.18%，同比下降1.15个百分点。其中，临床试验技术毛利率为38.21%，同比提升0.58个百分点，主要得益于效率提升和第三方供应商相关费用减少。临床试验相关服务及实验室服务毛利率为38.16%，同比下降3.6个百分点，主要由于新业务和新实验设施产生的相关成本增加，以及低毛利率SMO业务的快速增长。 净利率与费用率分析 2023年扣非净利率为20.01%，同比下降1.72个百分点。从费用率来看，财务费用率同比增加0.76个百分点，销售费用率同比增加0.42个百分点，研发费用率同比增加0.23个百分点，管理费用率同比下降0.08个百分点。 展望：期待海外，看好持续获单能力 国际化布局与MRCT项目进展 公司海外运营网络布局持续完善，不仅能承接更多海外订单，本土创新药企业开展MRCT的订单也有望不断增长。2023年，公司首次在美国本土启动和执行中国带状疱疹蛋白疫苗I期临床试验；在印度尼西亚启动和执行四价流脑结合疫苗III期临床试验，入组人数超过1,400例；完成了中国疾控中心开展的2个大型III期保护效力疫苗临床研究，总入组人数超过38,000例。 海外运营能力强化 公司在美国和加拿大42个城市进行业务布局，拥有一支超过110人的项目经理（PM）和CRA团队，美国临床运营项目经验超过100个，并与美国45个州的超过500个临床研究中心开展合作。报告期待本土创新药行业持续向上发展背景下，公司持续巩固临床CRO龙头地位，并期待国际化持续突破带来中长期业绩增长的持续性。 盈利预测与估值 盈利预期调整 考虑到医疗健康行业投融资恢复趋势以及公司投资收益波动性（2023年公允价值变动净收益3.53亿元，2022年为5.36亿元），报告调整了2024-2025年盈利预期。预计2024-2026年公司EPS分别为2.54、2.97和3.57元（前次预测2024-2025年EPS分别为3.22和3.85元）。 估值与评级 基于2024年4月15日收盘价，对应2024年PE为21倍。报告认为公司作为本土临床CRO龙头，龙头壁垒持续体现，业绩成长性看好，同时国际化有望进入加速阶段，因此维持“买入”评级。 风险提示 潜在风险因素 报告提示了创新药投融资恶化的风险、临床试验政策波动风险、新业务整合不及预期风险、业绩不达预期风险以及测算偏差风险。 总结 泰格医药2023年业绩在剔除特定疫苗项目后主业保持增长，但受公允价值变动和部分业务成本上升影响，净利润增速放缓。公司在SMO、数据统计等业务板块表现强劲，在手订单持续增长，尤其在北美市场和MRCT项目方面展现出强大的获单能力和国际化潜力。尽管短期盈利能力面临挑战，但随着海外运营网络的完善和MRCT订单的持续获取，公司国际化有望加速，从而驱动中长期业绩增长。报告维持“买入”评级，并调整了盈利预测，同时提示了创新药投融资、政策波动等相关风险。

中心思想 创新药驱动业绩增长，盈利能力逐步改善 艾迪药业在2023年实现了显著的营收增长，主要得益于其核心HIV创新药艾诺米替片纳入医保后的快速放量，以及人源蛋白粗品业务的稳健增长。尽管公司仍处于亏损状态，但亏损幅度同比大幅收窄，并预计在2025年实现扭亏为盈。公司通过医保谈判提升了产品的可及性和可负担性，有效促进了患者积累和市场份额的扩大。 研发管线深度布局，构筑未来发展基石 公司持续加大研发投入，在HIV治疗和人源蛋白领域构建了丰富的创新药和仿制药管线。艾诺米替片和艾诺韦林片的成功上市和商业化，以及多个在研项目（包括1类新药和仿制药）的稳步推进，彰显了公司在创新药领域的战略布局和长期发展潜力。通过“人源蛋白原料制剂一体化”战略，公司进一步巩固了市场地位，为未来的持续增长奠定了基础。 主要内容 2023年度财务表现与核心业务分析 营收强劲增长，亏损显著收窄 艾迪药业2023年年度报告显示，公司实现营业收入4.11亿元，同比增长68.44%，显示出强劲的增长势头。毛利率提升3.3个百分点至46.19%。尽管归属于母公司股东的净利润为-0.76亿元，但同比减亏38.70%，归属于上市公司股东的扣非净利润为-0.88亿元，表明公司盈利能力正在逐步改善。 HIV新药业务爆发式增长 报告期内，公司第二款创新药、抗HIV治疗领域首款国产口服单片复方1类创新药——艾诺米替片成功上市，填补了国产空白。该药与进口原研整合酶抑制剂艾考恩丙替片（捷扶康）的头对头III期临床结果表现良好。2023年底，艾诺米替片顺利通过医保谈判，艾诺韦林片亦成功续约，且两款药物的医保支付范围均调整为“限艾滋病病毒感染”，极大地提升了产品的可负担性和可及性。受此影响，2023年全年，HIV新药合计实现销售收入约7357.88万元，同比增长119.67%。新增患者数从2023年11月起开始反弹，服药粘性提高，患者积累呈现“滚雪球”式增长。 人源蛋白业务稳健发展与战略深化 公司人源蛋白粗品业务稳中向好，2023年实现收入2.60亿元，同比增长81.11%。公司通过与南大药业开展战略合作，进一步巩固了人源蛋白业务市场，并有利于实现“人源蛋白原料制剂一体化”战略。在人源蛋白成品制剂研发方面，公司围绕抗炎和脑卒中等领域打造产品研发管线，包括2个1类新药（AD018、AD010）及2个2类新药（AD105、AD108）。此外，公司计划启动人源蛋白无参比制剂仿制项目，并已向CDE递交了沟通交流申请。 创新研发管线与未来盈利展望 丰富的新药研发管线布局 艾迪药业深度布局新药在研管线，以满足国内艾滋病治疗升级的迫切需求。公司目前在研项目达18项，核心包括8个1类新药和4个2类新药。除了已获批上市并进入商业化阶段的艾诺韦林片和艾诺米替片两款抗艾滋病1类创新药外，HIV整合酶抑制剂ACC017片已获得境内生产药品临床试验申请批准，进入Ⅰ期临床试验。仿制药方面，达芦那韦片仿制药（ADC202）已进入预BE研究阶段，多替拉韦钠片仿制药（ADC201）已进入BE研究阶段，显示出公司在仿制药领域的积极推进。 盈利预测与关键业务假设 根据盈利预测，公司预计2024-2026年归母净利润分别为-1亿元、0.04亿元、1.1亿元，预示公司有望在2025年实现盈利。这一预测基于以下关键假设： HIV药物业务： 艾诺米替片在2023年底通过医保谈判降价约35.6%纳入医保目录后，预计2024年将迎来快速放量。假设2024-2026年公司HIV药物销量增速分别为265%、67.2%、38.8%，毛利率预期逐年快速提升至72.7%、77.6%、79.7%。该业务收入预计从2023年的73.58百万元增至2026年的763.06百万元。 人源蛋白业务： 考虑公司与南大药业的战略合作以及乌司他丁海外拓展预期，预计2024年人源蛋白下游产品降价将导致当年毛利率大幅降低至0%。随着原料库存出清，2025年后毛利率预计有所恢复，分别为10%和15%。销量增速假设为2024年的38.9%，随后两年分别为8%和6.5%。该业务收入预计在2024年降至180.55百万元后，逐步恢复增长。 普药业务： 主要为番泻叶颗粒，销售表现和市场格局较为平稳。假设2024-2026年销量增速分别为21.7%、9.6%、9.6%，毛利率均保持在62%。 综合来看，公司总营业收入预计从2023年的411.36百万元增长至2026年的1065.66百万元，总毛利率也将从46.2%提升至65.9%。 总结 艾迪药业2023年年报显示，公司在HIV创新药和人源蛋白业务的驱动下，实现了营收的显著增长和亏损的有效收窄。艾诺米替片成功纳入医保并实现快速放量，成为公司业绩增长的核心动力，并有望在未来几年持续贡献高增长和高毛利。公司在研管线的深度布局，特别是多个1类新药和仿制药的稳步推进，为公司构筑了长期的发展潜力。尽管人源蛋白业务在2024年面临毛利率调整，但整体盈利预测表明公司有望在2025年实现扭亏为盈，并在后续年度持续盈利。公司作为抗HIV新药领域的排头兵，其创新药的优异疗效和安全性，结合医保政策支持，预示着其市场份额和盈利能力将持续提升。然而，销售不及预期、新药研发失败以及行业政策变化等风险仍需关注。

　　昊海生科(688366) 　　公司为生物材料细分领域龙头，眼科及医美增量业务布局打开发展天花板。昊海生科成立于2007年，主要从事医疗器械产品的研发、生产和销售业务。公司以“自研+收购”策略快速切入医用生物材料市场，公司主营业务涵盖了眼科、医疗美容与创面护理、骨科、防粘连与止血四大类。其中公司近年积极布局的眼科(涵盖人工晶体、OK镜、PRL等)及医美业务(主要包括玻尿酸、肉毒素及光电产品)持续快速增长，打开公司发展第二曲线。 　　内外因素驱动下眼科及医美市场持续快速增长，创新产品迭起驱动行业增长持续性。受益于较低的市场渗透率，以白内障手术治疗及屈光矫正为代表的眼科器械治疗市场前景广阔，2019年中国白内障及近视(20岁以下)患者规模分别为1.8亿人及1.7亿人，患病人群规模较大，且我国白内障手术治疗渗透率仅为发达国家的1/3，角膜塑形镜渗透率不足2%，健康意识增强背景下渗透率提升有望释放庞大市场需求。我国医美市场蓬勃发展，2021年市场规模达到1,891亿元，预计未来将持续以高速态势持续发展，以14%的复合增速增长至2030年的6,381亿元。近年以多功能晶体、新一代玻尿酸产品、医美光电为代表的新产品迭起，需求端繁荣+供给端迭代驱动眼科及医美行业持续较快增长。 　　公司业务布局全面，眼科及医美业务竞争力强。1）眼科业务：公司实现眼科材料到产品全链路布局，公司为中低端人工晶体市场头部厂商，通过自有+代理品牌模式实现角膜塑形镜高中低端产品全覆盖，短期受益于2023年以来行业复苏，中长期随着公司多功能高端人工晶体及第二代PRL产品上市，眼科业务将进一步充实完善并扩充增量市场；2）医美业务：第三代“海魅”产品为国产首发，产品力强有望快速上量，公司新一代玻尿酸产品，公司收购欧美康华进入医美光电业务、投资布局肉毒素业务，此外公司第四代有机交联玻尿酸产品进入临床阶段，新产品不断推出为医美业务注入中长期增长动能；3）骨科及防粘连业务：公司为相关市场行业龙头公司，业务发展稳定。 　　投资建议：公司为具有较强研发及业务管理布局能力、在细分赛道内具有市场影响力的消费+医械平台型公司，产品覆盖眼科、医美、骨科、防粘连等多个领域，医美及眼科产品力强，业务已经进入快速增长通道，骨科及防粘连业务发展稳定，我们预测2024-2026年公司收入32.6/39.9/48.1亿元，对应YoY为23%/22%/21%；归母净利润分别为5.3/6.7/8.2亿元，对应YoY为28%/25%/23%；对应2024-2026年PE倍数分别为29/23/19。首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：1）行业竞争加剧的风险；2）营销模式无法顺应市场变化的风险；3）新产品开发不及预期的风险；4）并购整合效果不及预期风险；5）集采政策的不确定性。

　　事项： 　　上海阳光采购网发布了《全国药品集中采购文件（胰岛素专项接续）》文件，胰岛素国采接续采购启动。 　　国信医药观点：1）本轮接续采购报量多，周期长：本次集采全国共报量约2.41亿支，较首次国采的2.14亿支增加约13%，合计市场规模约115亿元；采购周期为中选执行日起至2027年12月31日，预计周期将达到3.5年（上次国采周期为2年）；2）最高限价设置合理：本次接续采购延续了首次集采的报价方式，采购各采购组报价单元以3ml:300单位（笔芯）规格为代表品，最高有效申报价30~79.2元/支不等（在首次集采最高有效申报价基础上降价40%），对比首次胰岛素国采各企业中标价，本次最高限价设置合理；3）报价规则在首次国采基础上进一步优化：本轮接续采购延续了首次国采3家以上差额入选，申报价≤同采购组最低申报价1.3倍可入围的规则，同时增加了“复活中选”规则；4）产品分类细化，鼓励企业A类中选：本轮接续采购延续了A、B、C组分类，但不同于首次国采的“3+X+2”规则，本轮采购中选产品主要依据申报价格进行分类，并且未限制各类产品数量，A类产品价格线较最高有效申报价降幅为14%~40%，降幅有限。国产企业有望通过合理的降价维持主要存量市场，并通过集采争取新产品的放量，考虑到本轮接续采购规则较为温和，预计价格变动因素对短期业绩扰动将小于首次国采，建议积极关注相关公司在此次集采中的中选情况。 　　风险提示：集采降价超预期的风险、集采未中标的风险。

　　投资要点 　　行业供给虽承压，且处于持续去库存阶段，但盈利能力触底，估值触底，2024年需求有望改善，行业估值或迎向上拐点，推荐低估值行业龙头&中特估&AI材料链&出口链。 　　今日化工行情概览 　　今日基础化工板块涨跌幅为-4.25%，沪深300指数涨跌幅为-1.07%，基础化工跑输沪深300指数3.18个pct。 　　今日股价大幅波动个股 　　上涨：宝丽迪(20.00%)、正丹股份(13.39%)、醋化股份(10.00%)、海油发展(9.90%)、日科化学(9.85%)、贝肯能源(6.17%)、中广核技(6.00%)、贝斯美(3.73%)、龙高股份(2.96%)、瑞丰新材(2.48%)。 　　下跌：怡达股份(-18.90%)、润阳科技(-16.74%)、汇隆新材(-16.02%)、争光股份(-15.88%)、先锋新材(-15.60%)、飞鹿股份(-15.40%)、思泉新材(-15.34%)、扬帆新材(-15.24%)、星华新材(-15.22%)、建新股份(-15.06%)。 　　今日大宗价格大幅波动产品 　　主要上涨产品：液氯(7.20%)、乙基麦芽酚(7.14%)、甲基麦芽酚(5.56%)、丙烯酸乙酯(4.71%)、丙烯酰胺(3.96%)。 　　主要下跌产品：邻甲酚（含量95%）(-7.69%)、生胶(-5.16%)、三氯蔗糖(-4.35%)、沉淀混炼胶(-3.45%)、107胶(-3.40%)。 　　风险提示 　　供给格局恶化风险，出口不及预期风险，地产恢复不及预期风险。