中心思想 战略转型与多元增长 东软教育（9616.HK）正通过学历教育的稳健增长和康养业务的战略收购，积极构建“教育+科技+康养”的协同生态，旨在培育第二增长曲线，以应对未来高教市场可能面临的人口结构变化，并实现中长期价值提升。公司在保持核心高教业务优势的同时，通过拓展康养领域，展现出前瞻性的市场布局和多元化发展策略。 财务表现与未来展望 公司学历教育板块学额和学费持续增长，为业绩提供了坚实支撑。尽管新收购的康养业务短期内可能对利润造成一定压力，但预计其将在中期内实现扭亏为盈并贡献可观净利。分析师维持对公司2024-2026财年的营收和归母净利润的稳健预测，并重申“买入”评级，反映了对公司未来增长潜力和战略执行力的信心。 主要内容 事件概述与业务拓展 学额稳健增长 根据公司2023财年年度业绩PPT，东软教育在2024/2025学年学额达到20,170人，同比增长3.5%，继续保持稳健增长态势。具体来看，大连学院学额同比增长15%至9,241人，成都学院同比增长3%至6,723人，而广东学院则因容量受限同比下降15%至4,206人。预计2024/2025学年在校生总数将达到6.1万人，同比增长7%。 收购康养业务，打造第二增长曲线 2024年5月31日，公司公告完成对东软健康医疗的收购。此举旨在中长期打造公司的第二增长曲线，以应对未来10年后高教业务可能受到人口下降的影响。康养业务的拓展将与公司现有业务形成“教育+科技+康养”的协同效应，并可复用现有校园和科技园资产，实现资源优化配置。尽管短期内康养业务尚处于培育期，可能带来一定亏损，但其战略意义重大。 康养业务分析 现有康养业务构成 公司目前的康养业务主要包括： 大连睿康心血管病医院：由东软健康医疗管理公司投资建设，委托大连医科大学附属第二医院管理，是一家非营利性三级心血管病医院。该医院以泛血管疾病管理为特色，提供全生命周期综合医疗服务，并开展心脑血管病专科、医学减重中心、微创手术、介入手术、慢性疼痛治疗等诊疗服务。 大连睿康卓美口腔医院：一家按三级标准建设的大型口腔专科医院，面积达10,000平方米，满规格运营可达150张牙椅和50张床位。医院由高水平专家团队管理，提供综合牙科、口腔种植、口腔正畸、儿童口腔及VIP治疗等服务，并与多家医院及高校合作，集临床、教学、培训、科研为一体。 睿康颐养：一家采用日式管理的养老机构，其优势在于能与医院形成协同效应，为老年人提供更全面的康养服务。 康养业务亏损原因与扭亏展望 收购标的在2022年和2023年分别亏损8,400万元和7,500万元。分析认为，亏损主要由于业务成立时间尚短，产能利用率尚未达到盈亏平衡点。然而，第三方估值报告预计该业务有望在2026年实现扭亏为盈，并在2028年贡献1亿元的净利润。 增收减亏策略 为实现康养业务的增收减亏，公司计划采取以下措施： 提升床位使用率：医院设备先进，且与大连医科大学附属第二医院享有合作，未来有望通过提升床位使用率来增加收入。 细分科室提高产能：口腔医院成立5个中心，通过细分科室来提高产能利用率和专业服务水平。 协同效应增加获客：康养业务有望通过与医院的协同优势增加获客，提高利用率，并通过提供不同护理级别的增值服务来提升收入。 增加区域市场推广度：加强市场推广，提升品牌知名度和影响力，吸引更多客户。 学历教育板块展望 学额与在校生规模增长 公司学历教育板块有望保持稳健增长。大连学院受益于2021年投入新校区，具备了扩容条件，学额同比增长15%。尽管成都和广东学院受容量限制，但公司总体学额仍实现3.5%的增长。预计2024/2025学年在校生规模将达到6.1万人，同比增长7%。 学费增长与利润率提升 学费方面，2024/2025学年成都学院和广东学院的学费预计将分别增长6%和10%，显示出学费持续增长的趋势。此外，广东学院由于折旧年限较短，未来有望贡献更高的利润率，进一步提升学历教育板块的盈利能力。 投资建议与风险提示 投资建议 分析师维持对东软教育的“买入”评级。预计公司2024-2026年的营收分别为21.11亿元、24.59亿元和28.15亿元；归母净利润分别为4.40亿元、4.81亿元和6.10亿元；每股收益（EPS）分别为0.68元、0.74元和0.94元。以2024年7月5日收盘价3.07港元计算，对应市盈率（PE）分别为4倍、4倍和3倍（1港元=0.93元人民币），估值具有吸引力。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险：政策变化的风险、渠道扩张及校区利用率不达预期的风险、市场竞争激烈及新进入者威胁的风险，以及系统性风险。 总结 东软教育（9616.HK）通过学历教育的稳健发展和康养业务的战略布局，成功构建了多元化的增长路径。公司2024/2025学年学额同比增长3.5%，预计在校生规模将增长7%，学费亦持续提升，为核心业务提供了坚实支撑。同时，通过收购东软健康医疗，公司积极拓展康养业务，旨在打造“教育+科技+康养”的协同生态，培育第二增长曲线，以应对未来高教市场的人口结构变化。尽管康养业务短期内可能面临亏损，但预计其将在2026年扭亏为盈，并在2028年贡献1亿元净利，展现出显著的中长期盈利潜力。分析师维持对公司2024-2026财年营收和归母净利润的稳健预测，并重申“买入”评级，反映了对公司战略转型和未来增长前景的积极预期。投资者应关注政策变化、市场竞争及校区利用率等潜在风险。

中心思想 医药市场短期承压，结构性机遇显现 2024年6月，中国医药A/H股市场整体呈现下跌态势，各市值区间均有所回调，申万医药生物A股板块跌幅大于沪深300指数。尽管短期市场表现不佳，但行业估值已处于历史平均水平的折价区间。 政策驱动辅助生殖与减肥药赛道增长 本月多项政策出台，特别是江苏将辅助生殖项目纳入医保报销，以及国家层面推动“体重管理年”活动，为辅助生殖和减肥药（如GLP-1靶向药）等细分领域带来了明确的政策利好和增长预期。预计2024年医药行业整体业绩有望实现10%以上的增长，从而推动估值修复。 主要内容 涨跌幅和估值分析（2024 年6 月1 日-2024 年6 月30 日） A股市场表现与子行业分布： 统计期内，申万医药A股（共461家）中有32家公司上涨。按子行业划分，涨幅数量前三的分别为化学制剂（7家）、中药（6家）和原料药（5家）。按市值区间划分，涨幅数量前三的为小于50亿元（10家）、100-200亿元（10家）和200-500亿元（5家）。 H股市场表现与子行业分布： 申万医药H股（共87家）中有23家公司上涨。按子行业划分，涨幅数量前三的分别为其他生物制品（8家）、化学制剂（6家），以及原料药、医疗耗材、医药流通（各2家）。按市值区间划分，涨幅数量前三的为50-100亿港币（6家）、100-200亿港币（6家），以及小于50亿港币和200-500亿港币（各4家）。 市值区间涨跌幅： 统计时间段内，申万A/H股各市值区间均有所下跌。申万医药A股不同市值区间的平均涨跌幅分别为：小于50亿元下跌12.3%，50-100亿元下跌11.0%，100-200亿元下跌7.5%，200-500亿元下跌6.9%，大于500亿元下跌5.5%。申万医药H股不同市值区间的平均涨跌幅分别为：小于50亿港币下跌9.4%，50-100亿港币下跌3.3%，100-200亿港币下跌5.9%，200-500亿港币下跌2.9%，大于500亿港币下跌4.4%。 板块指数与估值： 2024年6月1日至6月30日，沪深300指数下跌3%，而申万医药生物A股板块下跌9%。截至2024年6月30日，沪深300的TTM P/E为12x，相较近五年历史平均值折价7%；申万医药生物指数（A股）TTM P/E为27x，相较近五年历史平均值折价21%。 行业政策 辅助生殖与无痛分娩纳入医保： 江苏省将13个辅助生殖类医疗项目和无痛分娩专用项目纳入医保报销范围。此举被视为利好行业发展，此前北京、广西、甘肃、内蒙古、重庆等地已陆续将辅助生殖纳入医保。 “体重管理年”活动方案： 国家卫生健康委等16个部门联合制定《“体重管理年”活动实施方案》，旨在加强科学普及和宣传倡导，提高全民体重管理意识。该方案有望促进我国减肥药行业（如GLP-1靶向药）的全产业发展，以应对日益突出的居民超重和肥胖问题。 医保个人账户线上购药： 北京医保参保人员可在美团和京东平台通过医保个人账户在线购买非处方药品，方便居民用药，但对整体医保支出无影响。 医保基金收支数据： 2024年1至5月，基本医疗保险统筹基金收入11606.17亿元，同比增长2.5%；统筹基金支出9328.19亿元，同比增长18.8%。 设备更新贷款财政贴息政策： 财政部联合发改委等发布通知，推动大规模设备更新和消费品以旧换新，有望加速医学影像、体外诊断、ICU及康复设备等医疗器械的放量升级，利好相关国产龙头企业。 城市医疗资源下沉： 国家卫健委等部门发布通知，旨在进一步健全机制推动城市医疗资源向县级医院和城乡基层下沉，有望提高基层诊疗水平，利好中医诊疗服务商和民营医疗服务机构。 公司新闻 诺和诺德司美格鲁肽获批： 诺和诺德的司美格鲁肽注射液（诺和盈®）在中国获批用于长期体重管理，成为全球首个且目前唯一用于长期体重管理的GLP-1RA周制剂。 沃森生物终止新冠mRNA疫苗临床： 沃森生物决定终止与苏州艾博生物科技有限公司合作研发的新型冠状病毒mRNA疫苗的临床试验。 信达生物玛仕度肽III期临床积极： 信达生物公布GLP-1R/GCGR双重激动剂玛仕度肽在中国超重或肥胖成人受试者中的首个III期临床研究结果，显示其在体重减轻方面优于安慰剂。 武田制药与亚盛医药合作： 武田制药与亚盛医药签署选择权协议，武田将获得奥雷巴替尼在全球（除中国大陆、港澳台和俄罗斯）的独家许可选择权，亚盛医药将获得1亿美元首期选择权付款及后续里程碑付款和销售分成。 华润三九股权转让： 华润三九拟向昆药集团转让华润圣火51%股权，交易价格17.91亿元，以解决与控股子公司的血塞通软胶囊产品同业竞争问题。 华兰疫苗四价流感疫苗降价： 华兰疫苗宣布自6月5日起对其四价流感疫苗产品价格进行调整，旨在提高疫苗可及性和市场竞争力。 风险提示 政策风险： 政府对医疗制造商的补贴可能收紧，带量采购、医保谈判等政策可能导致药品和医疗器械降价超预期，对所有医疗公司带来阻力。 研发开支放缓： 为赢得医保目录及带量采购准入，医药公司可能诉诸价格战，影响盈利，进而可能减少研发投入，影响行业可持续发展。 创新药研发失败： 新药研发周期长、投入大，失败风险高。若公司无法成功开发并推广创新药物，可能面临评级下调和融资困难，对小型和创业公司而言甚至可能面临生存挑战。 总结 2024年6月，中国医药市场整体呈现回调态势，申万医药A/H股各市值区间均有所下跌，板块估值处于历史折价水平。然而，政策面积极信号不断，江苏将辅助生殖纳入医保，以及国家推动“体重管理年”活动，为辅助生殖和减肥药等新兴赛道带来明确的增长机遇。预计2024年医药行业将受益于负面因素消退和医改需求提升，实现收入和利润约10%的同比增长，从而推动估值修复。同时，报告也提示了政策、研发投入和创新药研发失败等潜在风险。

　　投资要点： 　　2022-2023年，在全球经济下行以及行业产能持续扩张等多重压力影响，化工品价格回落幅度较大，行业收入、利润增速进一步下滑，行业景气持续下行。从板块经营情况来看，部分贴近终端消费的下游产业链品种，受原材料成本下降等因素影响，盈利能力提升或下滑幅度较小，农化产业链、地产产业链以及部分上游化工品种盈利能力下滑幅度较大。随着下游需求的逐步回升以及行业新增产能投放的放缓，2023年底以来化工行业景气逐步触底。一季度基础化工行业盈利出现一定程度边际改善，多数子行业净利润明显回升。 　　随着行业景气的不断下滑，2023年行业固定资产投资增速有所回落，2024年以来投资力度进一步下行，未来行业产能过剩的压力有望出现缓解。需求方面，随着汽车、家电、纺织服装等领域内外需求带动，带动化工领域需求有望保持增长态势。未来随着我国宏观经济持续向好，化工行业下游需求有望继续复苏。在供给和需求两方面驱动下，未来行业景气有望边际回暖。 　　在双碳政策的推动下，未来化工行业在供给和需求面都将迎来巨大变化，行业有望进入发展的新阶段。随着双碳目标的不断推进，化工行业节减排的要求将不断提升，推动行业落后产能的淘汰，行业市场份额持续向龙头企业集中。建议关注万华化学、龙佰集团、巨化股份、华峰化学等优质的一体化行业龙头。 　　随着化工行业整体固定资产投资力度的放缓以及需求复苏的推动，未来行业整体景气有望边际复苏，盈利有望底部回升。其中部分子行业由于成本端优势、供给端约束和需求端复苏等积极因素，行业景气度表现相对较好，从而带来结构性的投资机会。 　　未来化工行业的投资思路上，建议从三方面入手：一方面建议关注在油价中高位运行背景下，具有成本优势的部分替代路线，如煤化工和轻烃化工等；另一方面关注供给端受环保约束，未来资源稀缺性有望提升的磷化工；此外建议关注涤纶长丝行业，涤纶长丝行业目前竞争格局总体较好，行业集中度不断提升。受下游纺织服装需求拉动，行业景气有望逐步提升。 　　维持行业“同步大市”的投资评级。投资策略上建议关注万华化学、龙佰集团、巨化股份、华峰化学等一体化龙头企业以及煤化工和轻烃化工、磷化工、涤纶长丝等行业投资机会。 　　风险提示：下游需求不及预期、行业产能大幅扩张、原材料价格大幅上涨

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年7月2日，医药板块涨跌幅-0.71%，跑输沪深300指数0.53pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，血液制品(-0.06%)、医院(-0.09%)、医药流通（-0.51%）表现居前，线下药店(-1.41%)、医疗研发外包(-1.29%)、体外诊断(-1.25%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为长药控股(+20.09%)、荣丰控股(+10.06%)、能特科技(+10.04%)；跌幅榜前3位为新诺威(-7.10%)、微电生理(-5.90%)、英诺特（-5.46%）。 　　行业要闻： 　　近日，Radionetics Oncology宣布，已经与礼来达成战略合作，将共同推进靶向GPCR的小分子放射性药物。根据协议条款，礼来向Radionetics支付了1.4亿美元首付款，并拥有未来以10亿美元收购该公司的选择权。Radionetics的在研放射性药物68Ga-R8760目前正处于治疗肾上腺皮质癌的I期研究中，此外还将在乳腺癌、肺癌中开展临床研究。 　　（来源：Radionetics） 　　公司要闻： 　　力生制药（002393）：公司发布公告，收到国家药品监督管理局颁发的关于吲达帕胺缓释片1.5mg规格的《药品注册证书》，该药品通过药品上市许可申请，主要用于成人原发性高血压的治疗。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，公司向美国FDA申报的布比卡因脂质体注射液ANDA已获得批准，是首家在美国获得该品种仿制药批准的厂家，该药主要用于局部麻醉和术后镇痛。 　　上海医药（601607）：公司发布公告，子公司常州制药厂有限公司的磷酸西格列汀片收到国家药品监督管理局颁发的《药品注册证书》，该药主要用于改善2型糖尿病患者的血糖控制。 　　华润双鹤（600062）：公司发布公告，子公司西安京西双鹤药业有限公司收到了国家药品监督管理局颁发的帕拉米韦注射液《药品注册证书》，该药主要用于治疗甲型或乙型流感。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　事件： 　　据百川盈孚，自2024年5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨，截至2024年7月4日，POY、FDY、DTY价格分别为8050、8550、9425元/吨，与5月21日相比，分别上涨700、500、425元/吨。 　　投资要点: 　　涤纶长丝扩产放缓叠加企业联合降负，供需格局持续优化 　　据百川盈孚，2023年涤纶长丝行业新增产能419万吨，同比+10.75%；2024年预计新增产能仅90万吨，行业扩产节奏放缓。据百川盈孚2024年7月4日发布的国内涤纶长丝装置运行情况，涤纶长丝企业联合降负持续。行业龙头桐昆股份、新凤鸣继2024年5月13日进行装置减产后，又于6月末追加部分减产，重启时间未定。宁波大沃50万吨/年长丝装置于6月3日起减产10%，宁波卓成18万吨/年长丝装置于6月1日起，减产15%。此外，荣盛石化部分装置因改造停车，涉及长丝产能80万吨/年，重启时间待定。恒逸石化逸暻因政府区域规划调整，75万吨/年长丝产能于2023年12月停车，目前尚未恢复生产；而此前涉及装置改造的48万吨/年长丝产能已于7月初恢复正常。2024年5-6月涤纶长丝行业平均开工率为87%，较3-4月平均开工率下降3.4%。 　　国内纺需求复苏，海外美国去库明显 　　2024年年1-5月，国内涤纶长丝表观消费量达1391万吨，同比增长38%，一方面，2023年1-2月基数较低，另一方面，2024年国内国外纺服持续复苏。截至2024年7月4日，国内涤纶长丝库存天数为27.4天，与今年库存高点时相比下降6天。海外方面，截至2024年4月，美国服装及服装面料批发商库存销售比为2.23，自2023年5月以来延续下降趋势。2024年1-5月，国内涤纶长丝出口量合计161万吨，延续2023年出口景气趋势。 　　企业上调长丝报价，看好涤纶长丝盈利持续修复 　　据百川盈孚，自2024年5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨。截至2024年7月4日，POY价格为8050元/吨，价差为1276元/吨，与5月21日相比，价格上涨700元/吨，价差扩大492元/吨；FDY价格为8550元/吨，价差为1776元/吨，与5月21日相比，价格上涨500元/吨，价差扩大292元/吨；DTY价格为9425元/吨，价差为2651元/吨，与5月21日相比，价格上涨425元/吨，价差扩大217元/吨。 　　据百川盈孚，7月4日浙江和江苏企业继续上调涤纶长丝报价，行业产销有所提升，整体产销在93%左右。进入三季度，预计下游将为“金九银十”旺季备货，下游需求有望支撑，看好涤纶长丝景气持续修复。 　　行业评级及投资策略综合考虑涤纶长丝行业内外需景气修复，以及行业内龙头未来成长，维持化学纤维行业“推荐”评级。 　　重点推荐个股桐昆股份、新凤鸣、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹。 　　风险提示涤纶长丝减产不及预期；原油价格大幅波动；海外去库不及预期；行业竞争加剧；环保政策风险；宏观经济波动风险；汇率风险；重点关注公司业绩不及预期。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数下跌0.59%，创业板指数下跌1.65%，沪深300下跌0.88%，中信基础化工指数下跌1.36%，申万化工指数下跌0.86%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为粘胶(1.94%)、氯碱(1.41%)、磷肥及磷化工(1.07%)、钛白粉(0.76%)、纯碱(0.05%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为轮胎(-4.34%)、橡胶制品(-3.44%)、改性塑料(-3.25%)、膜材料(-3.24%)、有机硅(-3.08%)。 　　本周行业主要动态： 　　榆林化工年产20万吨PGA项目开工。6月30日，国家能源集团榆林化工有限公司20万吨/年PGA(聚乙醇酸)项目在榆林经开区清水工业园区开工建设，这是打造榆林煤、油、化新材料新能源一体化综合能源创新示范基地的先导项目。国能榆林化工20万吨/年PGA项目占地745亩，总投资约72亿元，工艺装置主要包括35万吨/年MG(乙醇酸甲酯)装置和2×10万吨/年PGA(聚乙醇酸)装置，建设内容包括甲醛、甲缩醛、羰化、水解、预聚、成环、提纯、聚合成型、包装等工艺单元，计划于2027年全面建成投产。（资料来源：中国化工报） 　　万华化学年产20万吨POE项目全流程贯通。6月29日，万华化学新材料事业部一期20万吨/年POE项目实现全流程贯通，并于当日产出合格产品，标志着中国首套大规模自主研发的POE工业化装置一次性高质量开车成功。 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗商业板块领跌。本周（6月24日至6月28日）全部A股下跌1.01%（总市值加权平均），沪深300下跌0.97%，中小板指下跌1.53%，创业板指下跌4.13%，生物医药板块整体下跌3.48%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌3.84%，生物制品下跌3.73%，医疗服务下跌4.52%，医疗器械下跌2.56%，医药商业下跌4.88%，中药下跌2.64%。医药生物市盈率（TTM）26.59x，处于近5年历史估值的29.68%分位数。 　　药品价格管控政策梳理，价格体系日趋完善。我们对近期国家医保局及地方医保局对于药品价格的管控政策进行了梳理，包括“四同”（通用名、厂牌、剂型、规格均相同的药品）政策、“三同”（同厂牌、同通用名、同剂型的药品）政策以及“定点药店比价”政策。上述政策中，“四同”政策、“三同”政策主要针对院内，定点药店比价政策针对院外。我们认为： 　　1）院内方面，无论是“四同”政策还是“三同”政策，价格统一是国家医保局走向“医保招标、交易、结算、价格监测、集采执行监督实现全国一体化”的阶段性任务，从而为2025年实现国家医保统一信息平台，尤其是药品和医用耗材招采管理子系统的全国统一，打下基础。这对于我们十多年来药企借助于各省际之间信息不统一而在不同省份不同价格，尤其是趋向于价格更高的操作，将带来彻底的杜绝。 　　2）院外方面，和公立医院执行的国家集采价格不同，零售价更多来自于市场自由竞争，药店享有监管范围内的自主定价权，考虑到物流成本、供需关系、原料成本及中间环节变动，可以有一定的调节空间。定点药店比价相关政策的核心目的在于通过“晒价”“比价”，从而促进对院外药品的市场化“控价”。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　投资要点： 　　国家统计局数据显示，2024年1-4月，医药制造业实现营业收入8077.80亿元，同比下滑0.8%（同期全国工业收入增速为2.6%）；实现利润总额1114.80亿元，同比增长2.30%（同期全国工业整体利润总额增速为4.3%）。1-4月，这两项经济指标增速均低于全国工业整体增速，但从环比增速走势看，医药制造业利润增速在2023年8月触及最低点后，显著改善。目前已回归到同比正增长态势；毛利率水平较2022年有所回升，新冠疫情的影响已经消退。 　　从近10年医药行业估值的整体趋势看，医药行业的历史平均估值水平为36.55倍；最高值为2015年6月12日，PE（TTM）为74.10倍，最低值为2022年9月23日，PE（TTM）为21.64倍，截至2024年6月28日，中信医药PE（TTM）为24.25倍，处于历史较低水平。考虑到下半年行业利润增速有望继续改善，维持行业“强于大市”的投资评级。 　　展望2024年下半年，投资思路主要围绕寻找拐点，聚焦创新、关注成长等方面展开。投资主线一：密切关注化学原料药板块的投资机会，大宗原料药建议关注具备维生素价格上涨预期的维生素龙头企业，如浙江医药（600216）；特色原料药建议关注多肽原料药龙头企业。 　　投资主线二：围绕政策走向寻找受益板块。1)创新药板块：建议自下而上精选具备研发实力和出海预期的创新药企业；2）中药板块：关注中药创新链条的投资机会；关注具备国资背景的中药企业；关注中药儿科用药龙头企业；关注低估值高ROE的中药企业。建议重点关注羚锐制药（600285），博济医药（300404）和寿仙谷（603896）。3）关注生物制造相关的血制品龙头企业以及合成生物企业。重点关注华兰生物（002007）。 　　风险提示：系统性风险，国外监管政策变化风险，企业研发进程低于预期，国家政策推进低于预期。

　　微电生理(688351) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）电生理手术量持续增长，带动电生理器械市场规模扩容。2022年电生理三维手术量上升至24.8万台，国内电生理器械市场规模2017-2021年复合增长率为28.4%。预计2024年电生理器械市场规模将达到125.5亿元，行业持续扩容中；2）国产化率仅为10%，国产逐步进军外资品牌长期垄断的房颤治疗领域。公司在房颤领域较其他国产厂商率先突破；3）带量采购陆续落地，助力国产替代进程。 　　电生理手术量持续增长，带动电生理器械市场规模扩容。电生理行业的市场规模扩容与患者人群基数以及手术量（手术渗透率）较为相关。据2022年国家卫生健康委员会心律失常介入质控中心调查及弗若斯特沙利文调研显示，中国心律失常患者中使用导管消融治疗的手术量持续增长，从2015年的11.8万台增长到2020年21.2万台，年复合增长率为12.4%。目前常见的国内三维电手术渗透率约为1%，后续提升空间较大。受人口老龄加剧、心律失常患者人数增加以及消融手术普及和消融手术耗材产品升级等因素驱动，2022年电生理三维手术量上升至24.8万台（其中43%房颤，34%室上速，16%室早和室速，7%房速和房扑）。国内电生理器械市场规模也随着手术量的提升水涨船高，由2017年24.2亿元增长至2021年的65.8亿元，复合年增长率28.4%。预计2024年电生理器械市场规模将达到125.5亿元，行业持续扩容中。 　　国产化率仅为10%，国产逐步进军外资品牌长期垄断的房颤治疗领域。我国的电生理市场正处于快速发展的自主创新阶段，并在部分领域实现了技术突破和国产替代。由于外资厂商技术先进且产品上市时间较早，占据国内电生理市场绝大部分市场份额。2020年强生、雅培、美敦力占据中国近88%的市场份额。国产厂家中惠泰医疗、心诺普医疗、微电生理等企业市占率共计约为10%。在三维手术占比超过40%的房颤三维手术治疗领域，长期由进口品牌垄断。公司在房颤领域较其他国产厂商率先突破，2022年获证了压力感知磁定位射频消融导管以及高密度标测导管，正式进军房颤治疗领域。此外，公司IceMagic®冷冻消融系列产品于2023年8月获得NMPA批准上市，填补国产空白。在脉冲PFA消融技术方面，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善PFA领域研发布局，推进“射频+冷冻+脉冲”三大能量平台协同布局，形成平台型产品竞争力优势。 　　带量采购陆续落地，射频消融业务量增明显。2023年4月4日，福建省医疗保障局发布了《关于落实心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购有关工作的通知》，后续全国共有27个省份相继开始落地执行，平均价格降幅49%。随后北京及天津陆续展开集采，集采加速国产替代进程，虽然公司出厂价有所下调，但是量增明显，带动23Q3-24Q1收入同比+34%、+36%、+71%。同时随着公司新品量的增加以及降本增效管理，预计毛利率后续将会有所回升。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润复合增速达151%。公司业绩目前刚过利润平衡点，市盈率处于较高水平，因此使用PS来进行相对估值。由于国内电生理标的的稀缺性以及考虑到公司TrueForce、IceMagic等重磅产品进入放量期，给予公司2024年25倍PS，对应目标价24.46元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：创新技术与产品的研发风险、核心技术人才流失风险、经营渠道管理风险、出海不及预期风险。

　　圣湘生物(688289) 　　2024年上半年业绩亮眼，多领域逐步进入放量期，维持“买入”评级 　　公司2024H1预计实现营收7.10亿元(yoy+66%)，归母净利润1.50-1.65亿元（yoy+64%-80%），扣非净利润1.20-1.30亿元（yoy+285%-317%），其中2024H1呼吸道业务收入已与2023年基本持平，其中2023年呼吸道业务收入超4亿元（yoy+680%）。同时公司持续实施创新驱动战略，强化平台化、国际化战略打造，内生驱动与外延增长齐驱并进，考虑公司多领域深化布局、医疗合规化及呼吸道业务放量，我们下调2024-2025年并新增2026年的盈利预测（原值3.23/5.33亿元），预计归母净利润分别为3.16/4.41/6.16亿元，EPS分别为0.54/0.75/1.05元，当前股价对应PE分别为32.0/22.9/16.4倍，维持“买入”评级。 　　持续专注深耕分子诊断，内生增长动力强劲，后市可期 　　公司专注分子诊断行业，在呼吸道疾病、妇幼健康、血源感染性疾病、测序等多个领域的1000余种产品覆盖全生命周期不同人群，还提供各类检测服务2200余项，形成了集试剂、仪器、第三方医学检验服务、分子实验室共建等为一体的全产业链系统整体解决方案。在呼吸道领域，已搭建涵盖60余种产品的矩阵式布局，能够提供单检、多联检、免疫抗原、耐药基因筛查、病原体二代测序等多种组合方案，全新超声直扩滴管技术大大缩短核酸检测用时，同时携手美团、京东打造“3小时呼吸道核酸检测圈”，率先开拓核酸检测居家服务之路。在妇幼健康领域，HPV（人乳头瘤病毒）检测产品成功中标二十五省联盟集中带量采购，其中2个产品采购量报量排名第一。在血源感染性疾病领域，乙肝、丙肝检测产品在2023年全国室间质量评价活动中实验室用户数继续保持第一，HIV检测产品广获疾控与临床体系认可。核心分子业务成长潜力大，有望驱动业绩高速增长。 　　多领域关键赛道布局加速，外延驱动平台型IVD企业持续成长 　　公司依托创新研发优势，已在其他多领域多赛道先发布局。在测序领域，推出病原超多重靶向测序（tNGS）、病原宏基因组测序（mNGS）和病原全基因组（WGS）等多种检测技术，且已经运用于结核诊断及耐药防控、呼吸道感染、中枢系统感染等领域。在免疫领域，战略投资安赛诊断，电化学发光平台产品线逐步完善，并在肿瘤标志物、甲状腺功能、性激素、阿尔茨海默早期检测等方向开展多个项目的研发，单人份化学发光仪器及60余种发光试剂获得CE注册证书且形成销售。在POCT领域，与全球领先的英国QuantuMDx团队合作，呼吸道与生殖道感染等产品研发进展顺利。外延布局进一步助推公司打造平台型IVD企业，增强产业协同效应，形成多条增长曲线。 　　风险提示：产品推广不及预期、政策变化风险、集采影响毛利率。