中心思想 业绩稳健增长与海外市场拓展 和黄医药2024年上半年业绩表现符合预期，总收入达到3.1亿美元。其中，肿瘤业务综合收入贡献1.69亿美元，主要商业化产品如呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼均实现销售增长。特别是呋喹替尼在海外市场展现出强劲的增长势头，销售额环比增长52%至1.31亿美元，显示公司海外市场拓展逻辑正逐步兑现。 创新产品管线持续推进 公司核心产品管线进展顺利，多个创新药有望在近期实现重要的临床和注册里程碑。呋喹替尼在美国获批后，欧洲和日本市场上市在即，国内新适应症（2线胃癌）也处于审批中。赛沃替尼有望在2024年底前在美国申报上市，以解决EGFR TKI耐药的NSCLC临床痛点。此外，潜在同类最佳的Syk抑制剂索乐匹尼布在国内有望上市，并即将开启海外临床，预示着未来的业务拓展潜力。公司财务状况稳健，现金流充裕，预计2025年将实现盈利，成长确定性较高，维持“买入”评级。 主要内容 2024年上半年财务表现与业务亮点 收入与业务构成： 2024年上半年，和黄医药总收入为3.1亿美元，符合市场预期。其中，肿瘤业务综合收入为1.69亿美元，其他业务收入为1.37亿美元。 核心产品销售额： 呋喹替尼海外销售额达1.31亿美元，环比增长52%，显示出强劲的海外市场渗透能力。 呋喹替尼国内销售额为0.61亿美元，同比增长13%。 索凡替尼销售额为0.25亿美元，同比增长17%。 赛沃替尼销售额为0.26亿美元，同比增长22%。 全年业绩指引与费用控制： 公司维持2024年全年肿瘤/免疫综合收入指引在3-4亿美元之间，预计同比增长30-50%。同期，研发费用同比下降34%至0.95亿美元，销售及行政费用同比下降15%至0.58亿美元，显示出良好的成本控制能力。 现金流状况： 截至报告期末，公司现金及等价物约8亿美元，现金流充裕，为未来的研发和商业化活动提供了坚实保障。 核心产品管线进展与市场潜力 呋喹替尼：海外放量与国内适应症拓展 海外市场进展： 呋喹替尼作为美国10年来首款获批的3线mCRC（转移性结直肠癌）小分子靶向药，已成功写入NCCN指南。欧洲和日本市场有望在2024年内获批上市，进一步扩大其全球市场覆盖。2024年Q1和Q2销售额分别为5420万美元和7680万美元，季度环比保持良好增长。 国内适应症拓展： 呋喹替尼联合化疗治疗2线胃癌的适应症正在国内进行上市审批，有望在年内获批上市，为国内患者提供新的治疗选择。 赛沃替尼：解决EGFR TKI耐药痛点 全球临床布局： 赛沃替尼在全球范围内共有7个注册临床试验正在进行中，旨在解决EGFR TKI耐药的非小细胞肺癌（NSCLC）临床痛点。 国内临床进展： 国内治疗2线MET扩增的EGFR TKI难治性NSCLC的SACHI研究预计在2024年下半年完成患者入组。同时，国内针对MET扩增的3线胃癌注册II期临床试验也在积极入组中。 美国申报预期： 赛沃替尼单药治疗2线EGFRm+MET驱动的NSCLC具备同类最佳潜力，有望在2024年年底前在美国申报上市，进一步提升其全球市场竞争力。 索乐匹尼布：潜在同类最佳Syk抑制剂 国内市场潜力： 索乐匹尼布作为潜在的同类最佳Syk抑制剂，在国内市场前景广阔。预计到2027年，国内ITP（免疫性血小板减少症）存量患者有望超过30万人，其中67%的患者进入2线治疗，但创新疗法有限，竞争格局良好。 上市与临床计划： 针对2线ITP适应症，索乐匹尼布有望在2024年年底前在国内上市。此外，美国即将启动临床Ib/II期患者入组，未来存在业务拓展（BD）预期。 盈利预测与投资评级 收入与盈利预测： 东吴证券维持对和黄医药2024-2025年的营业总收入预测分别为6.65亿美元和8.08亿美元，并预计2026年营业总收入将达到9.69亿美元。公司预计将在2025年实现盈利。 投资评级： 鉴于公司催化剂不断兑现，海外市场逐步打开，成长确定性较高，东吴证券维持“买入”评级。 风险提示： 投资者需关注产品注册审批进度不及预期、竞争格局加剧以及商业化不及预期等潜在风险。 总结 和黄医药2024年上半年业绩表现符合预期，总收入达3.1亿美元，其中肿瘤业务和海外市场贡献显著。呋喹替尼在海外市场实现强劲增长，销售额环比增长52%至1.31亿美元，同时欧洲和日本市场上市在即，国内新适应症审批顺利。赛沃替尼和索乐匹尼布等创新产品管线进展顺利，有望解决未满足的临床需求，并具备同类最佳潜力，预计将在近期迎来重要的临床和注册里程碑。公司财务状况稳健，现金流充裕，研发和销售费用得到有效控制，预计2025年将实现盈利。鉴于公司海外市场拓展的确定性以及创新产品管线的持续兑现，东吴证券维持“买入”评级，但需关注产品审批、市场竞争及商业化风险。

中心思想 医保政策深化改革，驱动支付端结构性变化 本报告核心观点在于深入剖析国家《健全基本医疗保险参保长效机制的指导意见》对医药生物行业支付端所产生的深远影响。该指导意见通过“放、扩、提、奖、便”五大红利，旨在扩大参保群体、提升保障水平并优化医疗服务可及性，从而为医保支付端持续扩容提供政策支撑。在基本医保参保率已达95%的高位背景下，政策着力于通过长效机制巩固参保意愿，并特别强调了对基层医疗机构和基本药物的政策倾斜，预示着第三终端销售渠道和基础药物市场将迎来新的发展机遇。 市场底部震荡寻机，个股优于赛道 尽管医药生物板块在2024年以来整体表现不佳，累计跌幅达19.5%，跑输沪深300指数18.1个百分点，但本周（2024.7.29-8.2）医药（中信）指数上涨3.18%，跑赢沪深300指数3.91个百分点，显示出市场在底部震荡中寻求催化剂的迹象。报告强调，当前医药板块估值和持仓仍处于历史低点，国内医药行业正经历供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。在此背景下，投资策略应聚焦于“个股胜于赛道”，即通过自上而下筛选高质量突破的细分赛道，并结合自下而上挖掘具备核心竞争力的优质企业，以期穿越迷雾，把握结构性投资红利。 主要内容 医保长效机制下的支付端演变与市场机遇 政策红利释放，优化参保人权益与支付效率 国家发布的《健全基本医疗保险参保长效机制的指导意见》旨在构建医保参保的长期稳定机制，其核心在于通过一系列政策措施，为参保人带来实实在在的“放、扩、提、奖、便”五大红利，从而对医疗支付端产生长期且积极的影响。 首先，“放”即放宽参保户籍限制，允许中小学生、学龄前儿童在常住地参保，并取消超大城市灵活就业人员、农民工、新就业形态人员参加职工医保的户籍限制。这一举措将显著扩大医保覆盖范围，确保更多流动人口和新就业群体能够稳定享受医保待遇，有效缓解因户籍壁垒导致的参保中断或保障不足问题。 其次，“扩”指扩大职工医保个人账户共济范围，从家庭成员扩展至近亲属。这不仅提升了个人账户资金的使用灵活性和效率，也增强了家庭成员间的互助共济能力，有助于减轻家庭医疗负担，提高医保资金的整体利用率。 再者，“提”是提高连续参加居民医保人员的大病保险最高支付限额。此项政策旨在进一步强化对重特大疾病的保障力度，降低参保患者因高额医疗费用致贫返贫的风险，体现了医保制度的公平性和普惠性。 “奖”是建立居民医保基金零报销人员的奖励机制，次年提高大病保险最高支付限额。这一创新机制通过正向激励，鼓励参保人健康管理，减少不必要的医疗资源消耗，同时为健康状况良好的参保人提供额外保障，形成良性循环。 最后，“便”是更加方便参保人员就近享受医疗服务，推动更多村卫生室纳入医保定点并直接结算，并推动集采药品在基层落地。此举将极大提升基层医疗服务的可及性和便利性，尤其对于农村及偏远地区居民意义重大，有助于实现分级诊疗，并促进集采药品在基层市场的放量。 从医疗支付端的整体变化来看，这些政策红利主要集中于更加有效、更大范围、更高额度地改善支付端力度。在基本医保参保率已高达95%的背景下，通过放开参保限制等政策，旨在进一步扩大参保人群数量，并通过“奖励”模式的长效机制，持续提高参保人连续参保意愿，从而缓解市场对医保参保率可能下降的担忧，确保医保基金的稳定性和可持续性。 值得注意的是，政策对第三终端和基本药物的推动作用。村卫生室作为重要的第三终端销售渠道，是许多慢病类药物销售的关键环节。随着更多村卫生室纳入医保定点并直接结算，以及集采药品在基层的落地，拥有较强基层销售渠道的药企有望抓住政策红利。从产品角度看，基本药物作为基层医疗机构的重要药物品类，将受益于政策推动，有望加快在基层的放量，为相关药企带来新的增长空间。 医药市场行情复盘与投资策略展望 本周（2024.7.29-8.2）医药生物板块表现出积极态势，中信医药指数（CI005018）上涨3.18%，跑赢沪深300指数3.91个百分点，在所有行业中涨幅排名第3名。然而，从全年维度看，2024年以来医药（中信）指数累计跌幅达19.5%，跑输沪深300指数18.1个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第9名，显示出行业整体仍处于调整期。 在成交额方面，截至2024年8月2日，医药行业本周成交额为2617.6亿元，较前一周增加618亿元，占全部A股总成交额的7.2%，较前一周提升0.9个百分点，但仍低于2018年以来的中枢水平（7.9%）。这表明市场活跃度有所回升，但尚未恢复至历史平均水平。 板块估值方面，截至2024年8月2日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为24.33倍PE，环比上升0.71。医药行业相对沪深300的估值溢价率为117%，环比上升7.7个百分点，但仍低于四年来中枢水平（148.2%）。这反映出医药板块估值在经历深度调整后有所修复，但与历史高点相比仍有较大差距，为长期投资者提供了潜在的配置机会。 细分板块表现方面，根据Wind系统中信证券行业分类，本周医药子板块普遍上涨，其中医疗服务（7.6%）和化学原料药（7.3%）涨幅较大。根据浙商医药重点公司分类板块来看，CXO（8.7%）、医疗服务（5.7%）、科研服务（5.0%）和仿制药（5.0%）涨幅居前。个股方面，CXO板块的昭衍新药（15.5%）和博腾股份（13.6%），以及医疗服务板块的金域医学（9.6%）和爱尔眼科（7.4%）涨幅显著。 当前医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块的催化。国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。在此过程中，医院院外产品将受益于老龄化加速趋势，创新药械在鼓励性政策影响下进入兑现期。随着医疗环节改革的深入，医药价值链也将发生较大重构，处方外流、医药CSO（合同销售组织）以及各环节集中度提升将成为必然趋势，从而呈现更多投资机会。 2024年中期医药年度策略强调“长青资产，穿越迷雾”，核心在于“个股胜于赛道”的高质量破局。自上而下看好高质量突破的赛道，包括： 眼科/体检服务： 随着手术、诊疗恢复，中小企业有望扭亏为盈，龙头企业保持稳健增长。重点关注爱尔眼科、通策医疗、华厦眼科、盈康生命、普瑞眼科、美年健康。 资源性中药OTC/血液制品： 具备稀缺资源和品牌优势的企业将持续受益。关注同仁堂、健民集团、片仔癀、东阿阿胶、华润三九、羚锐制药、康缘药业、天坛生物。 专科化药： 在特定疾病领域具有竞争优势的专科化药企业。关注恩华药业、九典制药、科伦药业、华东医药、华特达因、迪哲医药、泽璟制药、福元医药、卫信康。 新业态拓展的医药商业公司： 适应市场变化，积极拓展新商业模式的医药流通企业。关注百洋医药、上海医药、重药控股、老百姓、益丰药房，以及九州通、国药一致。 自下而上则提示关注以下投资机会： 一体化拓展的优质原料药： 具备产业链一体化优势和成本控制能力的原料药企业。关注奥锐特、仙琚制药、普洛药业、博瑞医药，以及山河药辅、新华制药、国邦医药。 仿创类CXO： 在医药研发和生产外包服务领域具备创新能力和仿制药研发经验的企业。关注百诚医药、阳光诺和、泰格医药、药明康德、康龙化成、凯莱英。 海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业： 在国际市场取得突破或在国内市场持续规范化发展的医疗器械企业。关注迈瑞医疗、鱼跃医疗、海尔生物、联影医疗、开立医疗、新华医疗、翔宇医疗、澳华内镜、南微医学、维力医疗、心脉医疗、新产业、亚辉龙，以及惠泰医疗、山东药玻、安杰思、普门科技、艾德生物、九强生物。 陆港通与限售解禁数据分析 截至2024年8月2日，陆港通医药行业投资总额达到1296亿元，医药持股占陆港通总资金的7.3%，医药北上资金环比上升33亿元，显示出外资对医药板块的关注度有所提升。本周陆港通医药持股市值增长前5名分别为药明康德、恒瑞医药、新和成、东阿阿胶、爱尔眼科。港股通医药持股市值增长前5名分别为药明生物、药明康德、先健科技、康龙化成、国药控股。 在限售解禁方面，2024年8月3日至2024年9月3日期间，共有13家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁。其中，新赣江和义翘神州涉及解禁股份占总股本比例较高，分别为72.27%和56.06%，这可能对相关公司的股价短期内造成一定压力。 股权质押情况显示，本周（2024.7.29-8.2）部分医药公司大股东股票质押比例发生变动。新产业和润都股份的第一大股东质押比例提升较多，而赛托生物和辰欣药业的第一大股东质押比例下降较多，分别为-18.11%和-7.57%。股权质押比例的变化是评估公司股东风险和流动性的重要指标。 总结 国家《健全基本医疗保险参保长效机制的指导意见》的出台，通过“放、扩、提、奖、便”五大红利，为医保支付端带来了长期且积极的结构性变化。这些政策不仅有助于扩大参保群体、提升保障水平，更重要的是，通过推动村卫生室纳入医保定点和集采药品基层落地，为第三终端和基本药物市场创造了新的政策红利和增长空间。 尽管2024年以来医药板块整体表现承压，但本周市场出现积极回暖迹象，成交额和估值均有所提升。当前医药板块估值和持仓仍处于历史低点，为投资者提供了战略性布局的机会。在行业供给侧改革和创新升级的大背景下，报告强调“个股胜于赛道”的投资策略，建议投资者关注眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业公司等高质量突破的细分赛道，并积极挖掘一体化原料药、仿创类CXO以及具备海外突破和国内规范化发展潜力的医疗器械企业。同时，需密切关注北上资金流向、限售股解禁及股权质押等市场动态，以应对潜在风险。

　　本周基础化工板块上涨0.59%，跑赢沪深300指数1.32%。标的方面，受益于巴斯夫路得维希港工厂的爆炸，维生素及TDI相关标的表现强势，龙头标的有所承压。关于维生素板块，我们认为价格涨幅和持续时间有继续超预期的可能，行业协同可能比之前更强。关于龙头标的，我们认为已经处于超跌状态，可以考虑开始布局。站在当下，我们可以更加乐观，理由有三，一是当前板块估值安全垫极高，本周基础化工板块PB历史分位数为0%，参考先前的2006-2023年复盘，当板块PB分位数位于10%以下时，基础化工板块的配置性价比开始凸显；二是全球卷王投资机会有望逐步显现，年初市场对于涨价普遍悲观，但实际运行比市场预期的好不少，比如：TMA、维生素、颜料的涨价，背后本质原因在于海外供给的承压或逐步出清，往后看，我们认为这类机会可能会陆陆续续出现；三是市场情绪已经演绎到了钟摆的一端，近期密集路演下来能明显感知到市场情绪的变化，另外，市场表现也能在一定程度上表征市场情绪，尤其是龙头股的持续大幅承压。 　　本周大事件 　　大事件一：德国化工企业巴斯夫公司一个化工厂29日发生爆炸并起火，造成14名员工受轻伤。 　　大事件二：Apple Intelligence初版落地，苹果发布iPhone AI，未融入ChatGPT，仅面向付费开发者。iOS18.1开发者测试版中的Apple Intelligence功能包括：改写、校对和做摘要的写作工具Writing Tools；Siri能在文本和语音间任意切换，能回答如何使用iPhone等苹果设备的数千问题；邮件有紧急电邮区、提供邮件全文摘要；可用日常语言查找照片、输入文本后AI可利用照片制作影片；语音可转录为文本并生成摘要。 　　大事件三：2024年上半年，国内手机和智能手机出货量创近3年新高。消费电子市场需求持续回暖，行业已全面迈入复苏通道，智能手机作为消费电子核心组成，也保持强劲增长势头，连续多个季度正增长。 　　大事件四：据每日经济新闻，目前法拍市场的房源，更多的拍卖原因是业主无法按期偿还债务，履行法院判决的能力下降。 　　大事件五：消费巨头业绩集体暴雷。从雀巢到宝洁，再到星巴克，整个消费行业显示疲弱迹象，消费巨头在中国市场业绩普遍下滑。随着消费者可支配支出受抑制，越来越注重减少消费或转向价格更低廉商品。 　　大事件六：据中指研究院，7月，百城二手住宅平均价格为14653元/平方米，环比下跌0.74%，跌幅较6月扩大0.01个百分点，已连续27个月环比下跌，同比跌幅为6.58%。当前业主“以价换量”趋势延续，重点城市二手房成交继续放量。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源、龙佰集团、国瓷材料、金禾实业 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　医药周观点：医药板块基本面持续向上，创新政策催化不断，重点关注创新药、创新产业链、科学仪器（国产替代持续加速）、原料药、医疗设备、医药出海等细分领域投资机遇。 　　1）CXO：重点关注CDMO、临床CRO龙头和多肽产业链。下游需求逐渐回暖，药明康德2024年上半年新签订单和在手订单快速增长，TIDES业务规模、在手订单和产能规模显著增长；圣诺生物发布2024中报业绩，新建多肽产能预计下半年陆续投产。2）创新药：信达生物玛仕度肽注射液的新适应症申报上市，并获得受理；礼来宣布替尔泊肽治疗肥胖伴射血分数保留型心力衰竭（HFpEF）的III期SUMMIT研究取得了积极结果，GLP-1领域研发进展不断，建议关注GLP-1产业链相关药物研发进展。3）中医药：本周香雪制药涨幅73.25%，主要是其子公司申报的TCR-T疗法TAEST16001注射液被CDE纳入突破性疗法。建议关注持续研发投入做新药的中药相关标的。4）疫苗血制品：持续看好静丙行业下半年及明年持续较快发展的弹性和确定性，其次关注下半年浆站数量变化驱动的行业份额变革中的潜在受益公司，疫苗方向关注相对稀缺的带疱疫苗放量为国内公司带来的潜在增量业绩。5）医药上游供应链：创新药全产业链政策落地，伴随投融资底部回升，美国降息预期加强，国内竞争环境开始转好，叠加海外市场开拓，有望带动2024年生科链板块业绩+估值修复，重点关注制药工业端大订单落地以及出海节奏。6）医疗设备与IVD：国内以旧换新政策逐步落地，有望在24H2释放重大增量需求，关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、山外山，其次重点关注消费型医疗设备的顺周期复苏反弹；IVD方面关注国内的集采政策落地后具体情况推进和在海外市场的仪器铺货及单产情况。7）医疗服务：后续建议重点关注体外基金资产储备充足的相关标的、医保政策相对友好以及医保改革受益标的，例如：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；8）线下药店：随着药品定价体系的进一步透明化，头部药店由于具有明显商品采购优势、上游议价优势、价格管控优势、SKU调整优势将具备更强的竞争优势，后续行业竞争加剧有望加速中小连锁以及单体门店的出清，加速头部集中趋势。9）高值耗材：短期关注脊柱国家集采出清带来的下半年业绩高增确定性机会，持续看好DRG/DIP2.0影响下国产化率较低的电生理、外周、神经介入领域的中长期成长空间及国产化率提升机遇。10)原料药：全球化工企业龙头巴斯夫德国化工厂突发爆炸，VA、VE供应格局骤变。7月29日，巴斯夫德国路德维希港工厂突发爆炸事故，事故装置涉及用于维生素生产的前体，发生事故的装置处于安全停车状态。8月1日相关产品报价恢复，相较7月27日，VA以90.5%的幅度领涨，VE价格亦有明显提升，建议关注新和成、浙江医药等相关维生素产业龙头。11）仪器设备：随着科学仪器需求端触底回暖，以及特别国债驱动的设备增量/换新订单的扶持，看好下半年及明年科学仪器行业的增速恢复，关注近期科学仪器龙头公司业绩边际变化。12）低值耗材：短期关注OEM模式下低耗龙头出海具有持续开拓能力和产品升级的公司，关注相关公司下半年增量客户变化，中长期持续看好GLP-1产业链相关包材、针头产品广阔市场潜力的兑现。 　　投资建议：建议关注博瑞医药、众生药业、聚光科技、新和成、健友股份、诺泰生物、泰格医药、恒瑞医药、百济神州、和黄医药、兴齐眼药、微芯生物、怡和嘉业、华润三九、方盛制药、康龙化成、迈瑞医疗等。 　　风险提示：集采压力大于预期风险；产品研发进度不及预期风险；竞争加剧风险；政策监管环境变化风险；药物研发服务市场需求下降的风险。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2024/7/29-2024/8/2）化工板块整体涨跌幅表现排名第19位，涨跌幅为0.59%，走势处于市场整体走势中下游。上证综指涨跌幅为0.50%，创业板指涨跌幅为-1.28%，申万化工板块跑赢上证综指0.09个百分点，跑赢创业板指1.87个百分点。 　　2024年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。建议关注：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。建议关注有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司：金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比逐步提升，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工头部企业价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。推荐关注COC聚合物生产环节，建议关注阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，建议关注亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　2/31 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：醋酸（+4.59%）、纯MDI（+4.47%）、硫磺（+4.07%）、纯苯（+3.06%）、甲苯（+2.55%）。 　　跌幅前五：液氯（-22.31%）、硝酸（-10.81%）、PX（-4.49%）、粘胶长丝（-4.40%）、甲乙酮（-4.07%）。 　　周价差涨幅前五：PTA（+597.89%）、顺酐法BDO（+42.59%）、黄磷（+29.65%）、DMF（+17.15%）、电石法PVC（+16.15%）。 　　周价差跌幅前五：醋酸乙烯（-30.22%）、PET（-13.42%）、涤纶短纤（-8.92%）、联碱法纯碱（-8.40%）、己二酸（-7.82%）。 　　化工供给侧跟踪 　　本周行业内主要化工产品共有121家企业产能状况受到影响，较上周统计数量增加1家，其中统计新增检修6家，重启5家。本周新增检修主要集中在丁二烯、聚酯切片和丙烯，预计2024年8月共有24家企业重启生产。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　投资要点： 　　行情回顾：截至2024年08月02日，中信基础化工行业近两周下跌3.22%，跑赢沪深300指数1.15个百分点，在中信30个行业中排名第24。化工产品涨跌幅：重点监控的化工产品中，最近一周价格涨幅前五的产品是维生素A（+90.22%）、维生素E（+34.41%）、异丁醛（+14.29%）、乙基麦芽酚（+8.45%）、二氯丙烷（+8.14%），价格跌幅前五的产品是液氯（-158.62%）、氯化亚砜（-12.50%）、合成氨（-10.46%）、丙酮（-6.61%）、苯胺（-6.17%）。 　　基础化工行业周观点：政治局会议首次提出，要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争；强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道。对于化工行业来说，2021-2022年的行业高景气导致近两年新增产能明显增加，行业供需矛盾显现。防止“内卷式”恶性竞争，畅通落后低效 　　产能退出渠道，有利于化工行业供给端逐步优化。同时，近期国家发改委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确由国家发改委牵头安排3000亿元左右超长期特别国债资金，进一步加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。这有利于提振家电、汽车等下游领域，从而带动上游化工品的需求提升。 　　制冷剂方面，近期制冷剂主流品种R32、R134a、R22价格保持坚挺。目前行业进入空调维修旺季，相关制冷剂品种价格有望维持高位，同时需持续关注明年配额政策相关情况，个股关注巨化股份（600160）和三美股份（603379）。涤纶长丝方面，本周涤纶长丝价格有所回调，主要是由于淡季之下下游需求偏弱运行。根据百川盈孚的数据，截至本周五，涤纶长丝POY/FDY/DTY每吨市场均价为7750/8300/9200元，较7月22日下跌3.13%/2.94%/2.39%。下游需求端仍处淡季，秋冬大批量订单未明显下达，织造企业对长丝采购积极性较低，涤纶长丝厂商库存有所累积。然整体来看，涤纶长丝行业2024年新增产能少，目前行业集中度高，持续跟踪金九银十的旺季需求情况，建议关注新凤鸣（603225）和桐昆股份（601233）。 　　维生素方面，受巴斯夫路德维希港基地装置爆炸影响，本周维生素A、E价格快速上涨。根据百川盈孚的数据，截至8月2日，维生素A、E价格分别是175、125元/千克，相比上周上涨90.22%、34.41%。今年以来出口需求向好，叠加国内养殖盈利改善带来内需修复，同时部分维生素品种行业集中度高、协同程度提升，推动相关品种价格大幅上涨，可关注浙江医药（600216）、新和成（002001）、花园生物（300401）等。 　　风险提示：能源价格剧烈波动导致化工产品价差收窄风险；宏观经济波动导致化工产品下游需求不及预期风险；部分化工产品新增产能过快释放导致供需格局恶化风险；部分化工品出口不及预期风险。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨0.5%，创业板指数下跌1.28%，沪深300下跌0.73%，中信基础化工指数上涨0.26%，申万化工指数上涨0.59%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为粘胶(5.04%)、改性塑料(4.29%)、涤纶(3.35%)、印染化学品(2.65%)、其他化学原料(2.46%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为氯碱(-2.59%)、合成树脂(-2.38%)、钾肥(-1.52%)、钛白粉(0.18%)、轮胎(0.26%)。 　　本周行业主要动态： 　　巴斯夫路德维希港装置爆炸，关注维生素涨价行情。7月29日巴斯夫路德维希港发生爆炸事故，基地南区一装置有机溶剂泄漏，爆炸随后引发火情。该装置生产香原料和用于维生素生产的前体。根据秣宝网，7月31日，巴斯夫相关业务部门向客户发送声明称目前还无法排除维生素E和维生素A价值链和相关的类胡萝卜素以及特定香精香料成分产品的发货延迟或中断;鉴于此，巴斯夫方目前正在评估库存水平，因此从2024年7月31日起暂停交付。（资料来源：证券时报网、秣宝网、巴斯夫） 　　榆能能化80万吨/年甲醇制丙烯联合装置工艺包签约。7月27日，中国科学院大连化学物理研究所与陕西榆能能化新材料有限公司、上海河图工程股份有限公司在榆林举行榆能能化环氧树脂一体化项目（一期）80万吨/年甲醇制丙烯联合装置工艺包签约仪式，标志大连化物所与上海河图联合开发的甲醇制丙烯流化床（DMTP）技术正式进入工业化示范应用。（资料来源：中国化工报） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

中心思想 医药生物行业展望：设备更新驱动与创新多元化 本报告核心观点认为，当前医药生物板块估值处于历史低位，公募基金配置不足，但随着宏观环境的积极恢复，预计2024年医药行业将迎来百花齐放的增长态势。特别是在国家大规模设备更新政策的强力推动下，医学影像设备行业将迎来显著的市场扩容和国产替代加速。同时，创新药、医疗器械、中药、药房、医疗服务等多个细分领域均展现出明确的投资主线和增长潜力，行业发展正从数量逻辑转向质量逻辑，并强调差异化、国际化和国产化。 医学影像设备：政策与需求共振下的高增长机遇 报告重点分析了医学影像设备行业，指出其在政策支持、需求增长和国产替代三重因素叠加下，正迎来重要的发展机遇。国家层面持续出台利好政策，如《中国制造2025》和2024年的大规模设备更新方案，通过超长期特别国债和财政贴息等方式，显著刺激了医疗机构的设备更新需求。同时，我国医学影像设备人均保有量远低于发达国家，且大量设备已进入更新周期，第三方影像中心作为分级诊疗的重要补充，也为市场带来了可观的增量需求。预计到2030年，中国医学影像设备市场规模将从2021年的524亿元增长至1085亿元，年复合增长率达8.4%，国产替代进程将加速。 主要内容 医药生物板块整体观点与投资主线 行业估值底部与多元增长驱动 当前医药板块估值处于历史低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置也处于低位。报告认为，随着美债利率等宏观环境因素的积极恢复，2024年医药行业有望实现百花齐放的增长。 细分领域投资主线： 创新药： 行业正从数量逻辑（如me-too速度、入组速度）向质量逻辑（如BIC/FIC产品指标）转换，进入“产品为王”阶段。建议关注国内差异化和海外国际化的管线，以及能兑现利润的公司，如恒瑞、百济、贝达、信达、康方等。诺诚健华作为重点案例，其血液瘤产品适应症稳步拓展，自免领域开启第二成长曲线，实体瘤布局me-better品种，预计首款产品即将报产。 医疗器械： 设备更新： 国务院3月发布的设备更新政策加速推进，地方方案陆续出台，预计将带来业绩增量。首推迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、新华医疗、海泰新光。 IVD： 关注集采弹性和高增长，首推新产业、安图生物、迪瑞医疗、普门科技。化学发光作为IVD中规模最大（2021年超300亿元）且增速较快（2021-2025年CAGR预计15-20%）的细分赛道，国产替代空间广阔。ICL渗透率有望提升，推荐金域医学。 高值耗材： 关注电生理赛道和骨科赛道，骨科首推春立医疗，电生理关注惠泰医疗。集采落地后，国产龙头有望迎来新成长。 低值耗材： 处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外订单逐季度恢复，关注维力医疗、振德医疗。一次性手套行业在经历调整后，拐点有望到来。 医疗设备国产替代： 软镜、硬镜等领域国产企业技术水平与进口差距缩小，产品性价比高，放量可期。 中药： 基药目录颁布预期，独家基药增速高于非基药，关注昆药集团、康缘药业等。国企改革重视ROE指标，有望带动基本面提升。医保解限品种和兼具老龄化属性、中药渗透率提升、医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂）也值得关注。 药房： 展望2024年，处方外流（门诊统筹+互联网处方）提速和竞争格局优化是核心逻辑。估值处于历史底部，坚定看好药房板块投资机会，建议关注老百姓、益丰药房、大参林等。 医疗服务： 反腐和集采净化市场环境，有望完善市场机制，推进医生多点执业，提升民营医疗综合竞争力。商保+自费医疗扩容带来差异化竞争优势。建议关注固生堂、华厦眼科、普瑞眼科等。 医药工业： 特色原料药行业有望困境反转，关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 血制品： “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。 生命科学服务： 国产替代空间大，需求急迫，重点关注奥浦迈、百普赛斯、华大智造等。 CXO： 多肽、ADC、CGT、mRNA等新兴领域蓬勃发展，技术复杂性高，对外包服务依赖性强，有望提供较大边际需求增量。建议关注药明康德、康龙化成、凯莱英、药明合联等。 设备更新政策下的医学影像设备行业深度分析 政策驱动与市场扩容潜力 国家层面持续出台支持医学影像设备行业发展的政策。从2015年《中国制造2025》提出重点发展影像设备，到2024年7月国家发展改革委发布的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确计划在2027年前将医疗设备投资规模较2023年增长25%以上，并通过3000亿元超长期特别国债资金和提高设备更新贷款财政贴息比例，支持医疗机构加快医学影像设备的更新。这些政策降低了申报门槛，使基层医疗机构也有机会获得资金支持，促进医学影像设备的全面升级。 需求端分析： 第三方影像中心： 受益于分级诊疗政策推进，第三方医学影像中心有效弥补了三级医院影像诊断供不应求和基层机构服务不足的矛盾。根据一脉阳光招股说明书，2018年-2023年，我国第三方医学影像中心市场规模由8亿元增长至29亿元，预计2030年将进一步增长至186亿元，期间CAGR预计为30%，这将为医学影像设备行业带来显著的增量采购需求。 人均保有量提升空间： 与欧盟等发达国家/地区相比，我国医学影像设备人均保有量较低。例如，2021年欧盟地区CT设备、MRI设备、MI设备人均保有量分别为28.2、20.0、2.4台/百万人，而同期我国分别为14.7、6.0、0.4台/百万人，显示出巨大的提升空间。 设备更新需求： COCIR数据显示，2021年我国运营中的CT、MRI、MI设备使用年限在6年及以上的占比分别为45%、45%、47%，远高于“黄金规则”建议的5年内更新周期，表明存在大量的潜在更新需求（包括非刚性和刚性）。大规模设备更新政策将有效刺激医疗机构的更新意愿，预计2024年下半年设备更新将逐步落地，释放潜在需求。 市场端分析： 市场规模持续增长： 在市场需求及政策红利的双重驱动下，我国医学影像设备市场预计持续增长。根据联影医疗招股说明书和华经产业研究院，2021年我国医学影像设备市场规模为524亿元，预计2030年将达到1085亿元，期间CAGR预计为8.4%。 国产替代加速： 当前市场主要由德国西门子、美国GE和荷兰飞利浦（GPS）三大海外巨头主导。然而，近年来国产医疗设备研发水平显著进步，核心技术逐步攻克，产品品质和口碑崛起，部分国产企业已通过技术创新实现弯道超车。例如，2023年DR设备国产化率已超过70%，PET-CT国产化率达到45%（按销售额），进口垄断格局正在发生变化，国产替代未来可期。 细分行业分析： CT设备： 2021年我国CT设备市场规模约158亿元，预计2030年达到291亿元，CAGR 7.0%。未来增长点主要在64排以上高端CT和针对下沉市场的经济型CT。2021年64排以下CT国产化率已超50%，但64排以上CT国产化率不到10%，高端市场仍依赖进口，国产替代空间巨大。 XR设备： 2021年我国XR设备市场规模约123亿元，预计2030年达到206亿元，CAGR 5.9%。DR设备国产化率高（2023年超70%），联影医疗、万东医疗、迈瑞医疗三足鼎立。而DSA设备因技术要求高，国产化率低，2023年飞利浦、西门子和GE三家在中国DSA市场的份额合计高达90%以上，进口依赖性高。 超声设备： 2021年我国超声设备市场规模约105亿元，预计2030年达到216亿元，CAGR 8.4%。市场稳步发展，迈瑞医疗市占率较高（2023年达25%），但其余国产企业仍有提升空间。 MRI设备： 2021年我国MRI设备市场规模约109亿元，预计2030年达到244亿元，CAGR 9.4%。未来3.0T MRI将成为主要增长点，其占比预计从2020年的25.0%增长至2030年的40.2%。目前1.5T MRI是国产替代的主要市场，外资品牌GPS合计份额超过70%，国产替代空间广阔。 MI设备（PET-CT/PET-MR）： 我国MI设备市场预计快速发展。PET-CT市场规模预计从2021年的16亿元增长至2030年的53亿元，CAGR 14.3%。PET-CT国产替代初见成效，2023年按销售额计国产化率达45%。PET-MR作为超高端设备，技术难度更高，2023年国产化率仅为19%（按销售额），国产替代空间巨大。 行业热点与风险提示 政策利好与市场波动 近期行业热点包括上海市发布支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见，国家医保局和卫健委推进村卫生室纳入医保定点管理，以及国务院办公厅印发健全基本医疗保险参保长效机制的指导意见，这些政策均旨在优化医疗服务体系，促进产业健康发展。 本周市场回顾显示，中信医药指数上涨3.18%，跑赢沪深300指数3.91个百分点，在中信30个一级行业中排名第4位。个股涨跌幅榜显示，香雪制药因产品获批大涨73.25%，而一品红则因集采罚单下跌14.83%，老百姓因管理层被留置下跌11.25%，反映了政策和公司事件对股价的显著影响。 风险提示： 报告提示了集采力度超预期、创新药谈判降价幅度超预期以及医院门诊量恢复低于预期等潜在风险。 总结 本报告对医药生物行业进行了全面而深入的分析，强调了在当前宏观经济复苏和政策利好背景下，行业整体的乐观前景。特别是国家大规模设备更新政策为医学影像设备行业带来了前所未有的发展机遇，预计将驱动市场规模持续增长，并加速国产替代进程。从细分领域来看，创新药正向高质量发展转型，医疗器械（包括高值耗材、IVD、低值耗材和各类医疗设备）受益于政策和国产化趋势，中药和药房板块在政策推动下展现出新的增长点，医疗服务、医药工业、血制品、生命科学服务和CXO等领域也各有其独特的投资逻辑和增长潜力。尽管存在集采和降价等风险，但整体而言，医药生物行业正迎来一个多元化、高质量发展的黄金时期，尤其是在设备更新和国产替代的强劲驱动下，医学影像设备及其相关国产企业将成为重要的投资亮点。

中心思想 业绩稳健增长，全球化布局成效显著 和黄医药在2024年上半年展现出稳健的业绩增长，肿瘤/免疫业务综合收入达到1.7亿美元，符合市场预期。其中，海外商业化表现尤为亮眼，特别是呋喹替尼在美国市场的销售额达到1.3亿美元，远超预期，这得益于其在美国市场获得了患者的快速接纳以及销售渠道的库存需求拉动。公司在创新药的全球化布局上取得了显著进展，呋喹替尼已获欧盟EMA批准上市，并有望在日本获批；赛沃替尼也计划于2024年底与FDA沟通新药上市申请，预示着其全球市场潜力将进一步释放。 创新药管线持续推进，未来增长可期 报告强调，和黄医药的多款创新药管线正在持续推进，为公司未来的增长奠定坚实基础。呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼等核心产品在中国市场保持稳定增长，同时海外市场的拓展成为新的增长引擎。公司对2024-2026年的营业收入保持乐观预测，预计将分别达到6.4亿美元、7.4亿美元和8.8亿美元，这主要得益于创新药的逐步落地和全球市场的放量。尽管短期内存在研发不及预期、商业化不及预期、市场竞争加剧以及药品降价等风险，但鉴于公司强劲的研发实力和高出海预期，维持“买入”评级，并给予40.9港元的目标价。 主要内容 投资要点 业绩符合预期，海外商业化成绩靓眼 和黄医药于2024年7月31日公布了2024年中期业绩，其肿瘤/免疫业务综合收入在上半年达到1.7亿美元，完全符合市场预期。在肿瘤业务方面，市场销售额实现了140%的强劲增长，达到2.4亿美元，而肿瘤产品综合收入也实现了50%的显著增长，达到1.3亿美元。具体来看，核心产品呋喹替尼在美国市场的销售额高达1.3亿美元，表现超预期；在中国市场，呋喹替尼的销售额增长8%至6100万美元。索凡替尼和赛沃替尼的市场销售额也分别增长8%至2540万美元和18%至2590万美元，显示出公司产品组合的整体增长势头。 呋喹替尼美国商业化超预期，获EMA批准上市 呋喹替尼于2023年11月9日获得美国FDA批准上市后，在2024年上半年美国市场销售额达到1.3亿美元，其商业化表现远超市场预期。这一亮眼成绩主要归因于该产品在美国市场获得了患者的快速接纳，以及销售渠道的库存需求拉动。此外，呋喹替尼的全球化进程也取得了重要突破，于2024年6月在欧盟获得经治转移性结直肠癌的批准，有望在2024年年底前在日本获得经治转移性结直肠癌的批准。同时，用于治疗肾透明细胞癌II/III期注册研究FRUSICA-2的顶线结果预计将于2024年底公布，进一步拓宽其适应症范围。 赛沃替尼有望于2024年底与FDA沟通新药上市申请 赛沃替尼的研发进展同样令人鼓舞。公司已于2024年3月提交了用于一线及二线治疗MET14跳跃突变非小细胞肺癌的中国上市申请，显示其在国内市场的持续深耕。在全球层面，SACHI研究的患者招募预计将于2024年年底完成，而关键性全球II期SAVANNAH研究的患者招募也已完成。基于这些积极进展，赛沃替尼有望于2024年年底向FDA提交新药上市申请，这将是其进军全球市场的重要里程碑。 盈利预测与投资建议 基于多款创新药的逐步落地和全球市场的放量，西南证券研究发展中心对和黄医药的未来业绩持乐观态度。预计公司2024年至2026年的营业收入将分别达到6.4亿美元、7.4亿美元和8.8亿美元。鉴于公司强劲的增长潜力和全球化布局，报告维持对和黄医药的“买入”评级。 风险提示 报告也提示了潜在风险，包括研发不及预期风险、商业化不及预期风险、市场竞争加剧风险以及药品降价风险。这些因素可能对公司的未来业绩产生影响，投资者需予以关注。 盈利预测与估值 关键假设与收入预测 报告详细阐述了对公司核心产品收入预测的关键假设： 呋喹替尼： 作为高选择性及强效的VEGFR口服抑制剂，已于2018年在中国上市，2023年在美国上市。假设呋喹替尼胃癌适应症于2024年在中国获批上市。预计2024-2026年中国结直肠癌渗透率分别为38%、37%和37%，胃癌渗透率分别为0%、3%和9%，对应中国收入为8.9亿元、12亿元和16.6亿元人民币。在海外市场，预计2024-2026年美国结直肠癌渗透率分别为6.5%、8.5%和10.5%，日本2025-2026年渗透率分别为4%和6%，对应海外收入为2.6亿美元、5亿美元和6.7亿美元。综合来看，预计2024-2026年国内综合收入分别为0.95亿美元、1.28亿美元和1.78亿美元，海外综合收入分别为0.5亿美元、1亿美元和1.3亿美元。 赛沃替尼： 作为口服MET抑制剂，MET14跳跃突变非小细胞肺癌适应症于2021年上市。假设赛沃替尼美国二线治疗MET扩增的非小细胞肺癌适应症于2025年获批上市，二线治疗MET+胃癌于2026年获批上市。预计2024-2026年MET14跳跃突变非小细胞肺癌渗透率分别为19.1%、20.1%和19.6%，对应收入为4.1亿元、4.4亿元和4.3亿元人民币。假设2026年美国二线治疗MET扩增的非小细胞肺癌渗透率为15%，对应收入为1.6亿美元。综合来看，预计2024-2026年国内综合收入分别为0.3亿美元、0.32亿美元和0.51亿美元，2026年海外综合收入为0.24亿美元。 索凡替尼： 作为口服小分子抑制剂，预计胰腺神经内分泌瘤2024-2026年渗透率分别为16%、18%和20%，非胰腺神经内分泌瘤2024-2026年渗透率分别为6.7%、7.9%和9.1%，对应收入为3.7亿元、4.4亿元和5.1亿元人民币，即0.5亿美元、0.6亿美元和0.7亿美元。 基于上述假设，公司预计2024-2026年营业收入分别为6.4亿美元、7.4亿美元和8.8亿美元，其中肿瘤/免疫服务板块收入分别为3.3亿美元、4.3亿美元和5.8亿美元。 估值分析与投资评级 报告选取了港股上市的康方生物、荣昌生物和信达生物作为可比公司进行估值分析。2024年可比公司平均PS（市销率）为9.3倍，而和黄医药的PS为5.3倍，显著低于行业平均估值。考虑到和黄医药强劲的研发实力和高出海预期，报告给予其7倍PS，对应目标价为40.9港元，并维持“买入”评级。 附：财务报表 利润表关键数据分析 从利润表数据来看，和黄医药在2023年实现了8.38亿美元的营业收入，同比增长96.52%。尽管预计2024年营业收入将有所下降至6.42亿美元（同比下降23.38%），但随后在2025年和2026年将恢复增长，分别达到7.37亿美元（增长14.78%）和8.85亿美元（增长20.09%）。归属于母公司净利润方面，2023年为1.01亿美元，但预计2024年将出现亏损（-0.17亿美元），随后在2025年和2026年迅速扭亏为盈并大幅增长，分别达到0.75亿美元（增长532.22%）和1.34亿美元（增长80.12%）。这反映了公司在创新药研发投入和市场拓展初期可能面临的短期压力，但长期增长潜力依然强劲。毛利率预计在2024年降至42.23%后，将在2025年和2026年回升至51.50%和56.65%，显示盈利能力的改善。 资产负债与现金流概览 截至2023年末，公司货币资金为2.84亿美元，预计到2026年将增至6.67亿美元，显示现金流状况良好。总资产从2023年的12.80亿美元预计增长到2026年的15.88亿美元。负债合计预计从2023年的5.36亿美元增长到2026年的6.63亿美元，负债结构保持相对稳定。现金流量表显示，2023年经营性现金净流量为2.19亿美元，预计2024年为2.02亿美元，尽管2025年预计为-4.44百万美元，但2026年将恢复至38.73百万美元，表明公司在运营层面具备一定的现金创造能力。 财务分析指标 在成长能力方面，营收额增长率在2024年预计出现负增长后，2025年和2026年将分别实现14.78%和20.09%的增长。EBIT和EBITDA增长率在2024年预计大幅下降后，2025年和2026年将实现显著反弹。税后利润增长率在2024年预计为-116.1%后，2025年将飙升至532.22%，2026年为80.12%，显示出公司盈利能力的强劲恢复和增长潜力。 在盈利能力方面，净利率预计在2024年为-2.55%后，2025年和2026年将分别达到9.59%和14.38%。ROE（净资产收益率）也呈现类似趋势，2024年预计为-2.42%，随后在2025年和2026年分别回升至9.46%和14.55%。ROIC（投资资本回报率）同样预计在2024年为负值后，在2025年和2026年大幅提升至19.31%和35.54%，表明公司资本运用效率将显著提高。 在估值倍数方面，P/E（市盈率）在2024年预计为负值，但2025年和2026年将分别恢复至44.08倍和24.47倍。P/S（市销率）在2024年为5.11倍，低于可比公司平均水平，并在2025年和2026年进一步下降至4.46倍和3.71倍，显示出其估值吸引力。 总结 和黄医药2024年上半年业绩符合预期，肿瘤/免疫业务综合收入达到1.7亿美元，其中海外商业化表现尤为突出，呋喹替尼在美国市场销售额达1.3亿美元，远超预期。公司在创新药全球化布局方面取得显著进展，呋喹替尼已获欧盟EMA批准，并有望在日本获批；赛沃替尼也计划于2024年底向FDA提交新药上市申请。报告基于对呋喹替尼、赛沃替尼和索凡替尼等核心产品的关键假设，预测公司2024-2026年营业收入将持续增长，并预计在2025年和2026年实现净利润的强劲反弹。尽管存在研发和商业化风险，但鉴于公司强大的研发实力和全球市场拓展潜力，维持“买入”评级，目标价40.9港元。财务数据显示，公司在经历2024年的短期调整后，盈利能力和资本回报率预计将显著改善，估值相对于同业具有吸引力。

中心思想 业绩增长驱动与盈利能力提升 迈克生物在2024年上半年实现了归母净利润和扣非后归母净利润的显著增长，分别达到15.38%和11.49%，这主要得益于其自主产品试剂销量的快速增长，特别是流水线装机量的亮眼表现，以及公司优秀的成本管控能力带来的毛利率和净利率提升。尽管代理业务剥离导致营收短期下滑，但自主产品业务的强劲表现和盈利能力的持续改善，预示着公司业绩有望迎来拐点。 产品矩阵完善与市场前景展望 公司持续加大研发投入，并成功获批注册了600速化学发光仪i6000和全自动生化仪C2000等重磅新品，进一步完善了产品矩阵，致力于为检验科提供整体化解决方案。分析师基于流水线装机对试剂放量的带动作用，以及公司不断提升的盈利能力和新产品布局，对迈克生物未来几年的营收和归母净利润增长持乐观态度，并维持“买入”评级。 主要内容 2024年上半年经营概况 迈克生物发布2024年半年报，报告期内实现收入12.79亿元，同比下滑7.37%。归母净利润为2.02亿元，同比增长15.38%；扣非后归母净利润为1.99亿元，同比增长11.49%。营收下滑主要系代理业务逐步剥离所致，但净利润的增长显示出公司盈利能力的提升。 流水线装机带动试剂放量 2024年上半年，公司自主产品试剂营收达到8.59亿元，同比增长5.9%，试剂销量同比增长23.4%。销量的快速增长主要得益于流水线装机的带动。报告期内，生免流水线出库量达109条，血液流水线出库量达110条，预计后续将持续带动试剂上量。尽管集采和经销商体系调整导致价格变化，但流水线装机对销量的拉动作用显著。 盈利能力持续提升与重磅新品推出 2024年上半年，公司毛利率为57.00%，同比提升3.62个百分点，主要得益于优秀的成本管控能力和自主产品毛利率的持续提升（+1.54pp）。净利率达到15.83%，同比提升3.39个百分点。公司持续加大研发和市场开拓力度，销售费用率、研发费用率和管理费用率均有小幅提升。在产品方面，公司600速化学发光仪i6000和全自动生化仪C2000已获批注册，进一步完善了产品矩阵，旨在提供整体化检验解决方案。 财务预测与投资评级 分析师预计公司2024-2026年营业收入分别为30.07亿元、33.21亿元和37.67亿元，同比增速分别为3.85%、10.43%和13.44%。归母净利润预计分别为3.70亿元、4.94亿元和6.80亿元，同比增速分别为18.36%、33.49%和37.66%。基于流水线装机表现亮眼以及业绩有望迎来拐点，分析师维持公司“买入”评级。 1. 风险提示 政策与市场风险 公司面临集采政策落地不及预期、合规政策趋严以及市场推广不及预期的风险。集采政策的不确定性可能对公司业绩造成影响；医院合规政策趋严可能减少大型仪器装机招投标活动，进而影响医院装机量；流水线在终端医院推广不及预期则可能影响试剂上量。 总结 迈克生物2024年上半年业绩表现出显著的结构性变化，尽管代理业务剥离导致营收短期下滑，但自主产品试剂销量在流水线装机的强劲带动下实现快速增长，并推动归母净利润实现双位数增长。公司盈利能力持续提升，毛利率和净利率均有显著改善。同时，重磅新品的获批注册进一步完善了产品布局，为未来增长奠定基础。分析师基于公司流水线装机带来的试剂放量潜力，以及持续提升的盈利能力，对公司未来业绩增长持乐观态度，并维持“买入”评级，但需关注集采政策、合规政策和市场推广等潜在风险。