中心思想 业绩稳健增长与战略转型 深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司（以下简称“迈瑞医疗”或“公司”）在2024年上半年实现了稳健的经营业绩增长，营业收入和归属于上市公司股东的净利润分别同比增长11.12%和17.37%（剔除汇兑损益影响后增长22.13%）。这一增长主要得益于公司在医疗器械三大核心业务领域——生命信息与支持、体外诊断和医学影像——的持续深耕，以及向“设备+IT+AI”智能医疗生态方案商的成功转型。尽管国内市场受到医疗行业整顿和设备更新政策导致招标活动延迟的影响，但公司凭借全面的数智化整体解决方案、创新的临床价值和全球化布局，有效抵御了市场压力，并在海外高端客户群中取得了显著突破。 全球化布局与技术创新驱动 迈瑞医疗坚持自主创新，报告期内研发投入达19.39亿元，占营业收入的9.45%，持续推动产品技术迭代和高端化突破。公司通过“三瑞”智慧生态系统（瑞智联、迈瑞智检、瑞影云++）与设备融合创新，为医疗机构提供全院级数智化整体解决方案，有效提升了诊疗能力和运营效率。同时，公司加速海外本地化平台建设，产品远销190多个国家及地区，国际战略客户贡献收入占国际市场销售比例达14%，在全球医疗器械市场的排名持续提升。此外，公司通过外延并购（如收购惠泰医疗控制权）快速布局心血管等高值耗材新赛道，进一步拓宽了可及市场空间，为长期可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2024年半年度经营业绩概览 根据公司2024年半年度报告，迈瑞医疗在报告期内取得了显著的财务表现： 营业收入： 实现205.31亿元，较上年同期增长11.12%。 归属于上市公司股东的净利润： 达到75.61亿元，较上年同期增长17.37%。若剔除汇兑损益影响，净利润同比增长22.13%。 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润： 为73.80亿元，同比增长16.39%。 经营活动产生的现金流量净额： 达84.96亿元，较上年同期大幅增长89.51%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 基本每股收益： 为6.2446元/股，同比增长17.41%。 加权平均净资产收益率： 为20.69%，较上年同期增加2.04个百分点。 利润分配方案： 董事会审议通过以2024年6月30日总股本1,212,441,394股为基数，向全体股东每10股派发现金红利40.60元（含税），合计派发49.23亿元（含税）。 报告期末，公司总资产达606.26亿元，较上年度末增长26.46%；归属于上市公司股东的净资产为388.48亿元，较上年度末增长17.42%。 核心业务领域发展与数智化转型 迈瑞医疗主要产品覆盖生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大领域，并积极向数智化生态方案商转型。 生命信息与支持领域 业绩表现： 实现营业收入80.09亿元，同比减少7.59%。其中，微创外科业务增长超过90%，硬镜系统实现翻倍增长，高值耗材业务（如超声刀）逐步放量。国内市场受行业整顿和设备更新政策影响，招标采购活动有所延迟，但积压的采购需求总量未受影响，国内医疗新基建待释放市场空间提升至240亿元以上。国际业务实现双位数增长，加速渗透高端客户群。 “瑞智联”生态系统： 加速拓展院内应用场景，推出全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护等多场景解决方案。截至2024年6月30日，国内累计装机医院超过900家，上半年新增装机超过200家，其中三甲医院达165家。国际市场“瑞智联M-Connect”累计签单项目超过550个。 体外诊断领域 业绩表现： 实现营业收入76.58亿元，同比增长28.16%。其中，化学发光业务增长超过30%。国内体外诊断业务上半年增长超过25%，国内血球业务增长超过30%，巩固了国内市场第一的地位。MT 8000全实验室智能化流水线上市一年全国装机突破100条，90%以上为三级医院。国际体外诊断业务上半年增长超过30%，成功突破超过60家海外第三方连锁实验室，并完成了首条MT 8000流水线的装机。 “迈瑞智检”实验室解决方案： 积极推广，提供便捷专业的物联升维IT智慧管理方案。截至2024年6月30日，全国实现了近330家医院的装机，其中约80%为三级医院，上半年新增装机115家。 医学影像领域 业绩表现： 实现营业收入42.74亿元，同比增长15.49%。其中，超声高端及以上型号增长超过40%。国内市场受行业整顿影响，但国产首款超高端超声平台Resona A20表现亮眼。国际市场通过加大高端市场覆盖力度，巩固了超声业务全球第三的行业地位。 “瑞影云++”影像云服务平台： 截至2024年6月30日，项目已覆盖全国31个省、市、自治区，累计装机超过13,000套，上半年新增装机近2,400套。平台累计专业用户近4万人，自主运营群（社区）达5.6万个。 数智化生态方案商转型 公司初步完成了“设备+IT+AI”的智能医疗生态系统搭建，通过“三瑞”生态与设备融合创新，结合大数据、人工智能为医疗机构提供数智化整体解决方案。过去三年，“三瑞”数智化方案实现的累计销售额及带动的设备销售额共计约45亿元。 全球市场拓展与技术创新成果 海外市场高端客户群突破 报告期内，公司国际战略客户贡献收入占国际市场销售比例达14%。 生命信息与支持： 突破近40家全新高端客户，近130家已有高端客户实现更多产品横向突破。 体外诊断： 突破近140家全新高端客户，近60家已有高端客户实现更多产品横向突破，包括61家第三方连锁实验室。 医学影像： 突破近60家全新高端客户，超过40家已有高端客户实现更多产品横向突破。 北美市场： 已覆盖超过八成的IDN医联体，并与排名前十的医疗机构、美国最大的外科中心运营机构签订独家供应协议。 自主创新与技术迭代 公司设有十二大研发中心，拥有4,897名研发工程师，报告期内研发投入19.39亿元，占营业收入的9.45%。 生命信息与支持领域： 推出瑞智重症决策辅助系统、A3/A1麻醉系统、4K三维电子胸腹腔内窥镜系统、腔镜吻合器等新产品。底层技术创新包括移动穿戴监护mWear、全新一代4K荧光内窥镜摄像系统、3D荧光摄像系统、吻合器、高频智能双极等。融合创新包括院前除颤监护一体化解决方案、智能人机同步技术、呼吸机集成模块化电阻抗成像（EIT）技术、通气策略评估功能、全场景一体化急诊解决方案。 体外诊断领域： 推出CL-2600i全自动化学发光免疫分析仪、BS-1000M全自动生化分析仪、M680全自动生化免疫流水线等新产品。底层技术创新包括心肌标志物、促甲状腺激素标志物、高血压标志物、B细胞克隆直接制备单抗技术、新型炎症标志物、高速、多平面、多景深图像融合技术、定频恒反应技术。融合创新包括MT 8000全实验室智能化流水线、M980全自动生化免疫流水线、BC-700系列全自动血细胞分析仪、EU 8600系列流水线和EU-Pro系列一体机、C·Lab Bridge专家解读系统、血液分析流水线“一管通”解决方案、迈瑞智检-区检方案。 医学影像领域： 推出中高端台式超声Resona/Nuewa I9精英版、Resona/Nuewa I8等新产品。底层技术创新包括无线探头技术、扫查一体POC超声智能解决方案、显微造影成像技术、DR自动图像质控。融合创新包括超声内窥镜微创手术融合解决方案、除颤监护结合超声成像的一体化融合解决方案。 外延并购助力 体外诊断： 收购HyTest Ltd.（IVD原材料）实现核心技术自主可控；收购DiaSys Diagnostic Systems GmbH 75%股权，布局海外供应链平台，加强本地化生产、仓储、物流、服务能力。 心血管领域： 通过“协议转让+表决权”方式收购科创板上市公司惠泰医疗控制权，快速布局心血管领域细分赛道，提升业务可及市场空间。 行业趋势与公司战略布局 行业发展情况 全球市场： 2023年全球医疗器械市场规模达5,952亿美元，预计到2027年将以5.71%的年复合增长率增长至7,432亿美元。 中国市场： 2023年中国医学装备市场规模达1.27万亿元，同比增长10.40%。中国药械比（2.9）与全球平均水平（1.4）仍有差距，表明巨大增长空间。 人口老龄化： 2023年中国65岁以上人口占总人口的15.4%，预计到2030年将达16.9%，持续支撑医疗器械行业增长。 ICU床位： 2022年中国每十万人ICU床位数为9.9张，远低于OECD国家平均16.9张，存在较大提升空间。 微创外科： 2021年中国微创外科手术渗透率14%，远低于美国50%以上，市场空间巨大。 政策驱动： “健康中国”、“千县工程”、“设备更新”等国家战略，以及DRG/DIP支付方式改革、集中带量采购常态化实施，推动医疗器械市场扩容和行业集中度提升，鼓励国产创新。 公司所处行业地位 迈瑞医疗是全球领先的医疗器械及解决方案供应商，产品线国内最全。 全球排名： 2023年在全球医疗器械企业中排名第23位，较2020年上升13位。 国内市场： 产品覆盖中国近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院。监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵、灯床塔、血球、生化、超声等大部分子产品市场占有率均为国内第一。 国际市场： 产品远销190多个国家及地区，已覆盖Newsweek评选的全球TOP 100家医院中的80家。监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声在全球市场占有率继续维持前三地位。 集采情况： 积极参与安徽省化学发光试剂集采、江西省生化试剂集采等，通过多产品线优势和智慧实验室整体解决方案，快速扩大市场占有率。 风险与应对 公司面临行业政策变化、汇率波动、经营管理、产品研发、产品价格下降、中美贸易摩擦及经销商销售模式等风险。公司通过加强合规管理、运用外汇套期保值、引进高素质人才、持续高研发投入、开拓市场、提升产品附加值、积极申请关税豁免、优化经销商管理等措施积极应对。 总结 迈瑞医疗2024年半年度报告显示，公司在复杂多变的市场环境中展现出强大的韧性和增长潜力。通过聚焦三大核心业务领域的持续创新和数智化转型，公司不仅在国内市场巩固了领先地位，更在海外高端市场取得了显著突破，国际影响力持续提升。研发投入的坚定不移和战略性外延并购，为公司拓展新赛道、掌握核心技术、提升全球竞争力提供了有力支撑。面对行业政策调整和市场竞争加剧的挑战，迈瑞医疗通过精细化管理和多元化战略布局，有效化解风险，并致力于通过“普及高端科技，让更多人分享优质生命关怀”的使命，实现政府、医院、患者、厂家多方共赢的局面。公司业绩的稳健增长和对股东回报的重视，进一步彰显了其高质量发展的决心和能力，有望持续向全球医疗器械行业前列迈进。

　　以岭药业(002603) 　　事项： 　　公司公告2024年半年报，实现收入46.04亿元（-32.19%），归母净利润5.30亿元（-66.97%），扣非后归母净利润5.05亿元（-67.24%），业绩基本符合预期。 　　其中24Q2单季度实现收入20.82亿元（-27.10%），归母净利润2.27亿元（-43.86%）。扣非后归母净利润2.12亿元（-41.49%）。 　　平安观点： 　　受同期高基数和社会库存高企影响，收入端承压。24H1两大核心产品系列均有所下滑，其中呼吸系统类产品收入12.84亿元（-58.42%），主要受上年同期高基数以及社会库存高企导致的市场需求下降等因素影响；心脑血管类收入23.14亿元（-7.86%），我们认为主要是受上半年医院反腐，以及内部营销体系调整等因素影响。伴随着呼吸类产品旺季到来，库存逐步消化，我们认为公司收入端有望迎来拐点。 　　公司是国内中药创新药领先企业，产品不断推陈出新。除了心脑血管和呼吸类4大产品之外，公司不断布局新的创新产品。呼吸系统方面，第二大潜力品种莲花清咳于2020年获批上市，24上半年成功转为OTC，预计将保持快速增长；神经系统两个产品益肾养心安神片和解郁除烦胶囊均于2021年获批，2022年谈判纳入医保，预计24年保持翻倍以上增长；糖尿病领域，通络明目胶囊于2023年获批，我们预计有望24年底谈判纳入医保。目前公司中药板块共有14个专利品种，为公司持续带来增长动力。 　　看好公司业绩拐点到来，以及中药创新梯队带来的长期成长性，维持“推荐”评级。考虑到短期业绩承压，我们将公司2024-2025年净利润预测调整至11.59亿、13.29亿元（原预测为29.24亿、33.96亿元），预计2026年净利润为16.03亿元。考虑到公司创新产品丰富，以及政策对创新和中药行业的支持，我们看好公司中长期发展。当前市值对应2024年PE为22 　　倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）研发风险：公司在研产品较多，存在失败或不及预期可能；2）降价风险：目前公司几大核心产品收入占比高，存在核心产品降价可能；3）政策风险：受行业政策影响，新产品存在进院不及预期可能。

　　柳药集团(603368) 　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024H1公司实现营业收入106.42亿元（yoy+2.88%），实现归母净利润4.64亿元（yoy+4.79%），扣非归母净利润4.56亿元（yoy+4.27%），经营现金流净额为0.5亿元（自2014年以来首次中期经营现金流净额为正）。 　　点评： 　　医药批发：高质量运营策略推动净利率&现金流双优化。①24H1公司医药批发业务收入约84.38亿元（yoy-0.04%），医药批发板块归母净利润为2.95亿元（yoy+3.31%）。24H1集采常态化落地、医保按病种付费（DRGs）扩面执行、行业合规监管趋严，行业环境及政策的变化对医院端用药量和用药结构均有所影响，公司在此环境背景下仍坚持高质量经营，营收端实现基本持平，利润端实现稳步增长（24H1医药批发净利率提升约0.11个百分点）。此外，24H1公司加大力度清理超期欠款，缩短回款周期，24H1经营现金流净额为0.5亿元，实现自2014年上市以来首次中期经营现金流净额为正。②在药品批发方面，24H1公司在第九批国家带量集采中实现点配率超过97%，在河南省牵头十九省省际联盟集中带量采购、江西十六省联盟药品集中采购、广东易短缺和急抢救药联盟集中带量采购等广西跟采的集采项目中实现点配率达100%。此外，24H1公司新增上游供应商211家，新增独家代理品种28个，引进新药品种56个，包含用于肺癌、阿尔兹海默症、银屑病等多款重磅新品。③在器械批发方面，截至24H1公司已与区内超过35家核心医疗机构开展器械耗材SPD项目合作，24H1公司医疗器械实现营业收入12.31亿元（yoy+15.05%）。 　　医药零售：专业化药房表现突出，加盟业务&“互联网+”或有新增量。①24H1公司医药零售业务收入约15.86亿元（yoy+18.29%），医药零售业务归母净利润约0.69亿元（yoy+8.82%）。24H1公司继续坚持“探索专业化服务、打造专业化药房”的发展模式，营收端增速亮眼。②公司发展加盟业务以加持零售业务。24H1公司在自建门店的同时着力发展加盟业务，以轻资产方式加持业务发展，积极布局核心空白区域，深耕核心城区、人流社区、院边和县域未开发市场。截至24H1末公司药店总数869家，其中公司DTP药店（含院边店）数量达185家。24H1期内新开门店68家（含加盟店），关闭门店13家。其中医保药店732家，医保双通道药店84家，分别较去年末增加56家、8家。③“互联网+”赋能零售抢占新增量。公司旗下仙茱国医厚朴医院是区内首批在国家医保平台备案的互联网医院，能够实现互联网医院处方通过医保信息平台流转到药店，并在药店完成医保结算。 　　医药工业：产品&营销改革过渡期，全国化布局进行时。①24H1公司医药工业业务收入约5.62亿元（yoy+7.28%），医药工业业务归母净利润约0.98亿元（yoy+7.86%）。②饮片业务深耕广西市场并辐射周边省市。24H1公司继续推动广西区内医院客户开发和份额提升，同时加快在广西区外市场的布局，现已拓展至湖南、广东、福建、江西等。③配方颗粒业务持续推动备案&市场扩张。24H1仙茱制药已完成519个品种备案，覆盖约90%的国标、省标品种，同时公司同步在广东、贵州、四川、重庆、福建、云南、安徽、山东、湖南等地开展品种备案工作。此外，公司已开发入院客户700多家，其中广西区内客户250多家（二级以上医院近100家），广西区外客户470多家。④中成药落实“拳头+N品”战略并全国化布局。24H1公司以成药营销中心为核心统筹营销推广工作，制定品牌推广战略，即以“金冲”（复方金钱草颗粒）、归芪补血口服液、安神药血口服液等拳头产品为核心，新单品加持的“拳头+N品”战略。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为219.71亿元、242.96亿元、268.91亿元，同比增速分别为5.6%、10.6%、10.7%，实现归母净利润分别为9.42亿元、10.9亿元、12.62亿元，同比分别增长10.8%、15.7%、15.8%，对应当前股价PE分别为7倍、6倍、5倍。我们维持“买入”投资评级。 　　风险因素：应收账款回收不及时，融资利率上行，市场竞争加剧，医药批发业务增长不及预期，新业务拓展不及预期。

　　赛诺医疗(688108) 　　投资要点 　　事件：公司公布2024半年度报告，2024H1实现营业收入2.1亿元（+32.5%），归母净利润0.08亿元（+125.9%），实现扭亏为盈；其中，2024Q2营业收入1.2亿元（+39.2%）；归母净利润0.05亿元（+138.5%），实现扭亏为盈，业绩符合预期。 　　24H1营收增速明显，主要靠冠脉介入业务的带动。冠脉介入业务24H1营业收入1.2亿元（+70.8%），主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施的第二年，两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致；1）分季度看，24Q1/Q2单季度收入分别为0.9/1.2亿元（+24.5%/+39.2%）;2）从盈利能力看，2024H1毛利率为59.2%，主要系球囊和支架产品的销量同比大幅增长带来的规模效应所致。销售费用率为17.3%，管理费用率19.9%，研发费用率为31.9%，财务费用率为1%，费用率下降明显。 　　神经介入陆续步入收获期，多款重磅产品打开成长天花板。神经介入业务营业收入0.91亿（+2.7%），主要系本神经介入球囊产品单价及销量下降并叠加颅内支架和9款神介新品销量增长等因素综合影响所致。公司神经介入产品在研项目涵盖了神经介入领域的缺血、出血及通路等方面。未来2款重磅产品将陆续帮助公司打开成长天花板，1)颅内自膨药物支架：预计2024Q4上市，主要用于颅内动脉粥样硬化狭窄手术；2）密网支架：使用新型合金材料，能够在X光下全显影，该产品部分规格可兼容0.017in微导管释放，可处理颅内远端中小血管的动脉瘤。预计2025H1获注册证，商业化未来可期。两款产品预计25年放量。同时，由于神经介入多款产品（例如取栓支架，出血类产品，通路类产品）相继步入集采，后续预计神经介入产品将有集采降价压力。但由于部分子领域产品线竞争格局依旧较好，创新性也较强，未来出厂价及毛利率的下降是可控的。考虑到目前神经介入在成长周期，行业beta仍旧存在。 　　推进海外销售，加快国际化布局。国际化战略是公司应对国内介入耗材集采常态化的重要举措之一。公司在海外组织架构、人才培养、市场拓展、产品注册、临床试验和海外合作等方面持续进行布局。目前，公司已经在欧美等成熟市场以及东南亚、非洲等新兴市场展开了海外业务。多款冠脉介入产品已在欧洲、美国、韩国、新加坡等多个国家获得注册证，并逐步与当地经销商展开合作。 　　盈利预测及估值建议：预计公司2024-2026年营收复合增速有望达到48.3%。考虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计将迎来修复期。给予2024年8倍PS估值，对应目标价8.87元，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。

　　新和成(002001) 　　公司发布2024年中报，24H1实现营收98.45亿元，同比增长32.70%；实现归母净利润22.04亿元，同比增长48.62%；其中24Q2实现营收53.46亿元，同比增长40.45%，环比增长18.83%；实现归母净利润13.35亿元，同比增长58.88%，环比增长53.48%。看好维生素、蛋氨酸价格上涨与销量提升带来的业绩增长，新项目持续推进，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　24H1业绩同比高增。24H1公司营收及归母净利润实现较高增长，主要系蛋氨酸、维生素类等产品销量与价格提升所致。24H1公司毛利率为37.11%（同比+4.37pct），净利率为22.52%（同比+2.35pct），期间费用率为9.37%（同比+0.06pct），其中财务费用率为0.72%（同比+1.22pct），主要系利息收入及汇兑收益减少所致。24Q2公司营收及归母净利润同环比均实现大幅提升，毛利率为38.86%（同比+5.12pct，环比+3.82pct），净利率为25.14%（同比+2.82pct，环比+5.74pct）。公司主要产品价格修复、销量提升以及降本增效措施为公司盈利能力带来了持续提升。 　　维生素价格上涨，供需格局变化提升维生素行业景气度。24H1公司营养品板块实现营收66.80亿元（同比+38.30%），毛利率35.86%（同比+6.98pct），主要原因为2024年维生素价格上涨、蛋氨酸均价同比上行。2024年公司营养品板块主要产品VA、VE、VC价格上涨。根据百川盈孚，截至2024年8月26日，维生素A价格为290元/公斤（同比+258.02%，较年初+320.29%），年内均价为98.64元/公斤（同比+16.43%）；维生素E价格为143元/公斤（同比110.29%，较年初+148.70%），年内均价为77.21元/公斤（同比+10.24%）；维生素C价格为27.5元/公斤（同比+52.78%，较年初+27.91%），年内均价为25.83元/公斤（同比+28.00%）。澎湃新闻报道显示，7月29日巴斯夫位于德国路德维希港基地南区一装置发生爆炸，受影响的装置包括部分香原料终产品以及VA、VE和类胡萝卜素前体，随后巴斯夫宣布部分VA、VE、类胡萝卜素产品以及部分香原料产品供应遭遇不可抗力，部分香原料产品不会早于2024年10月之前生产，VE、VA投产时间不会早于2025年1月。根据澎湃新闻，巴斯夫是全球维生素重要供应商，其路德维希港基地是全球主要的VA和VE生产基地之一；目前全球VA产能合计约4.39万吨/年，其中巴斯夫路德维希港VA产能约1.44万吨/年，全球占比近三成；全球VE产能合计约15万吨/年，其中巴斯夫VE产能约2万吨/年，全球占比近13%。维生素国际巨头供给收缩，供需格局变化有望持续提升行业景气度。此外公司营养品板块主要产品蛋氨酸均价同比上涨。根据百川盈孚，截至2024年8月26日，蛋氨酸价格为20.85元/公斤（同比+16.35%，较年初-2.07%），年内均价为21.72元/公斤（同比+16.15%）。根据中报，公司营养品板块蛋氨酸项目产能得到释放，已实现30万吨/年产品正常生产销售，市场竞争力增强；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目建设稳步推进；4,000吨/年胱氨酸稳定生产运行；草铵膦项目中试顺利。 　　公司持续推进香精香料、新材料、原料药新项目建设及新产品开发。香精香料方面，24H1公司香精香料板块实现营收19.25亿元（同比+17.94%），毛利率49.69%（同比-1.79pct）。目前公司主要生产芳樟醇系列、柠檬醛系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、女贞醛、薄荷醇等多种香料，被广泛应用于个人护理、家庭护理、化妆品和食品领域。无论是竞争力还是市场份额，都是全球香精香料行业重要的供应商。公司不断创新和丰富香料品种，探索生物基产品，持续满足市场需求。根据中报，公司香精香料板块系列醛项目、SA项目、香料产业园一期项目稳步推进；新材料板块，PPS新领域应用开发顺利，EJ项目持续细节优化、推进大生产审批，HA项目产品已正常生产销售。 　　估值 　　考虑到维生素价格上涨、行业景气度提升，上调盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为1.56元、1.64元、1.91元，对应PE分别为12.4倍、11.8倍、10.1倍。看好维生素、蛋氨酸价格上涨带来的业绩增长，新项目持续推进，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　产品价格大幅波动；项目投产进度不及预期；下游需求不及预期。

　　全球及中国小分子抗肿瘤靶向药物行业发展现状 　　中国是世界上的癌症大国，中国恶性癌症发病的主要类别有肺癌、胃癌、结直肠癌、肝癌、乳腺癌以及食道癌，高发及死亡的癌症病人催生了对创新治疗药物及治疗方案的庞大需求。从中国整体市场来看，2023年中国小分子抗肿瘤药物市场规模达到734亿元人民币，预计2030年市场规模将进一步增长至2,075亿元人民币，期间年复合增长率为16.0%，远超于同期全球水平，展现出中国市场的强劲增长势头。 　　中国小分子抗肿瘤靶向药物行业代表企业-浙江同源康医药 　　从企业优势来看：2024年8月，同源康作为香港交易所第66家根据18A规则上市的生物科技公司，仅用不足7个月的时间便迅速完成了上市流程，有望成为2024年同类企业中发行规模最大的一家，这不仅展现了公司在运营上的高效性，也反映了社会资本市场对同源康医药的高度认可和期待。 　　从技术优势来看：同源康拥有领先的研发进展以及差异化的产品管线，专注于市场最优药物的研发，其核心产品TY-9591是全球唯一与奥希替尼进行头对头临床实验对照的EGFR-TKI。 　　从赛道优势来看：随着癌症发病率的上升和精准医疗需求的增长，靶向药物已逐渐成为优先选择的治疗方案。小分子抗肿瘤靶向药物产品多样化，市场前景广阔，为同源康医药提供了巨大的市场潜力和增长机会。

　　甘李药业(603087) 　　事件。2024年8月28日，甘李药业发布2024年半年报，公司上半年实现收入13.15亿元，同比增长6.92%；归母净利润2.99亿元，同比增长122.80%。 　　胰岛素续约转换产品价格，实现量价齐升。2024年4月28日，国家组织药品联合采购办公室公布了全国药品集中采购（胰岛素专项接续）的中选结果。在本次胰岛素专项接续采购中，公司保持中选类别不变，市场需求的主流产品均有A类中选。同时再次获得新准入医疗机构近2,000家（不同产品覆盖相同医院计为一家），获得首年协议量4,686万支，较上次集采增长32.6%。其中，公司三代胰岛素产品在本次分量中获得三代胰岛素分量总额的37%，充分体现公司的三代胰岛素产品在国内的领先地位。 　　在研管线品种丰富，有望创造新的利润增长点。今年上半年，公司研发投入达27,675.52万元，占营业收入的21.05%。公司将持续聚焦糖尿病市场，在降糖领域深耕细作，公司自主研发的1类新药GLP-1受体激动剂双周制剂GZR18取得积极的临床进展，在肥胖成人群体中疗效显著且安全性良好，其IIb期临床试验中每两周给药一次可减重17.29%（治疗30周）。相较同类药品相似给药周期的III期临床试验结果，GZR18减重效果超过了司美格鲁肽和替尔泊肽，有望成为同类最优的药物。此外，在临床前研究中，同等剂量下的GZR4的降糖效果要优于同类药物诺和期，有望成为更优的第四代胰岛素周制剂。公司自研的双胰岛素复方制剂GZR101在糖尿病动物模型中显示出优于德谷门冬双胰岛素的降糖效果和安全性。目前GZR4与GZR101均处于II期临床阶段。公司在研GZR18注射液、GZR4注射液、GZR101注射液，上市后将更加丰富糖尿病患者的用药选择，提升公司的品牌影响力和市场占有率。 　　坚持推进国际化发展战略，持续开拓海外市场。上半年高质量完成了对胰岛素高需求国家的产品供应，促进国际市场收入持续增长，助力合作伙伴成为巴西首个有胰岛素生产能力的本土企业。除此之外，公司收到欧洲药品管理局EMA的正式通知，我们生产设施符合欧盟GMP法规的要求，已具备甘精胰岛素注射液、赖脯胰岛素注射液、门冬胰岛素注射液及预填充注射笔的商业化生产条件，这也是国产胰岛素类似物注射液首次通过EMA的GMP检查。 　　投资建议：甘李药业在胰岛素续约中实现量价齐升，在研管线中产品临床数据亮眼，积极开拓海外市场。我们预计2024-2026年公司实现营业收入32.28/42.06/50.79亿元，归母净利润为6.67/11.53/15.29亿元，对应PE为37/21/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：产能释放不能与集采降价对冲风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采风险；仿制药风险。

　　国邦医药(605507) 　　事件 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入28.92亿元（YoY+2.94%），归母净利润4.05亿元（YoY+13.18%），扣非净利润3.95亿元（YoY+10.44%）。 　　观点 　　Q2业绩超市场预期，盈利能力提升。公司半年度营收创历史新高，盈利能力回升，2024H1毛利率为26.60%（YoY+1.96pct），净利率为13.98%（YoY+1.28pct），单季度来看，2024Q2实现营收15.54亿元（YoY+11.01%），归母净利润2.06亿元（YoY+26.42%），扣非净利润2.02亿元（YoY+21.99%），同比均实现快速增长，毛利率为25.87%（YoY+3.22pct），净利率为13.25%（YoY+1.68pct）。我们认为收入及利润快速增长的主要原因是：①医药板块景气度回升，海外需求旺盛；②主导产品销量持续提升，有效稳固市占率，24H1公司20个产品实现了销量增长。 　　关键医药中间体业务同比实现增长，主要动保原料药产品市占率提升。分业务来看，特色原料药业务，公司成立了独立的经营管理团队，有效提升了经营效率；头孢系列业务，2024H1生产和销售实现强劲增长；医药制剂业务，与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得显著效果；关键医药中间体业务，公司加大了国际市场出口，收入实现同比增长；动保原料药业务，氟苯尼考、强力霉素等产品进一步提升了市占率。 　　募投项目建成投产，产能进一步扩充。公司持续推进包括募投项目在内的重点项目建设，公司固定资产由2019年的11.78亿元快速增长至2023年的36.93亿元，总规模扩张超3倍，截至2024年6月底，固定资产规模增长至39.15亿元。目前公司募投项目等重点项目已陆续结项，主要产品产能得到进一步扩充。 　　投资建议 　　公司主要产品市占率较高，产业链完备，未来有望实现30个规模化产品全球领先、80个产品常规化生产、具备120个产品生产能力，预测公司2024/25/26年营收为60.01/68.17/78.28亿元，归母净利润为8.33/10.06/12.06亿元，对应当前PE为12/10/8X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

　　中源协和(600645) 　　精准诊断业务稳健增长，病理诊断加速国产替代。公司在精准诊断板块主要分为体外诊断IVD与科研试剂两块业务，其中生化IVD业务主体是全资子公司上海执诚，全资子公司上海傲源包括病理诊断、科研试剂两块业务。上海傲源营业收入从2020年的5.82亿元增长至2023年的8.97亿元，上海傲源净利润从2020年的1.02亿元增长至2023年的2.36亿元；公司第二代全自动免疫组化染色设备装机数量增长预计带动病理诊断业务快速增长。 　　脐带血存储业务略有下滑，成人免疫细胞存储潜力大。近年来新生儿出生数量下降给公司脐带血存储业务带来较大压力，但是由于脐血存储收费模式是首付款+每年保存费形式，存量存储数量较大，每年保存费收入也占比较大，脐血存储业务收入预计略有下滑。随着免疫细胞、干细胞治疗技术的发展，临床研究范围的不断拓展，细胞存储领域形成了多样化的需求，成人细胞存储市场广阔。 　　国内干细胞药物迎来政策重大利好，IND数量3年近百。从最初的作为医疗服务监管形成巨大市场规模，到全面叫停干细胞治疗，再到近两年发布大量技术指南以药品形式监管为主，我国干细胞新药研发加速前进。从2020年开始到目前，出台了大量的配套干细胞药物的技术指南，从干细胞药物临床前药学研究指南、临床研究指南、甚至聚焦干细胞的具体适应症临床研究指南，给药企指明了干细胞药物申报途径及标准。从2020年开始，国内药企申报的干细胞药物IND数量翻倍式增长，目前已有多个干细胞药物进入临床Ⅲ期。 　　公司干细胞创新药多适应症进临床，参股公司三有利和泽的牙髓干细胞Ⅱ期临床于2023年5月开始。2018年国家明确干细胞药物申报途径后，公司全资子公司武汉光谷药业自主研发的VUM02注射液（人脐带源间充质干细胞注射液）六个适应症失代偿期肝硬化、特发性肺纤维化、慢加急性（亚急性）肝衰竭、急性呼吸窘迫综合征、急性移植物抗宿主病、系统性硬化症均已申报临床。参股公司北京三有利和泽生物与首都医科大学共同申报的“人牙髓间充质干细胞注射液”治疗慢性牙周炎已完成I期临床试验和临床总结报告，于2023年开始Ⅱ期临床。牙周炎发病率极高，危害极大，我们预期牙髓干细胞有望成为大单品。 　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.47/1.71/2.00亿元，增速分别为38.1%/16.2%/17.3%。根据分部估值，给予公司2024年合理市值90亿元。考虑到国内外干细胞行业的催化、武汉光谷中源的干细胞创新药多个重大适应症快速推进临床、三有利和泽的牙髓干细胞创新药有望成为大单品，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：病理诊断IVD集采风险、干细胞创新药研发风险、成人免疫细胞存储业务推进不及预期风险、应收账款计提减值风险、干细胞新药推广风险。

　　三诺生物(300298) 　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024年1~6月实现营业收入21.33亿元（+6.26%），归母净利润1.97亿元（+12.61%），扣非净利润1.78亿元（-10.38%），经营性现金流2.28亿元（-9.52%）。2024Q2实现营业收入11.19亿元（-0.53%），归母净利润1.17亿元（+0.78%），扣非净利润1.01亿元（-25.42%），经营性现金流2.59亿元（+35.46%）。 　　24H1业绩符合预期，盈利能力稳步向好。2024年上半年，公司核心业务保持稳健增长，血糖检测系统实现营收15.52亿元（+7.17%），占比72.77%（+4.2pct），毛利率同比增长5.16pct至61.32%，预计主要受益于生产工艺改善及效率提升，公司通过建立全流程闭环管理的智能化生产线（试剂产品自动灌装生产线、血糖单支条自动内包生产线等），大幅提升制造能力和智能化管理水平，生产线自动化率已超90%。期间费用方面，2024H1公司销售费用率为26.08%（+2.30pct），广告宣传费及促销活动费增长较为明显，预计主要是公司通过加大相关费用投放以获取更多市场份额；管理费用率稳中有降（9.58%，-0.6pct）；研发费用率基本持平（8.02%，-0.01pct），公司坚持产品研发投入及研发综合实力的提升，持续推进技术创新的成果转化；公司财务费用同比明显下降（-81.16%），主要是子公司心诺健康归还借款后利息计提减少所致。随着若干提质增效措施效果的逐渐显现，以及重点产品销售规模扩大带来的生产成本摊薄、市场份额稳固后费用投入趋于缓和，我们预计公司整体盈利能力有望持续向好。 　　创新产品升级迭代，CGM放量打造第二成长曲线。公司保持较高水平的研发投入（2024H1为1.71亿元，+6.14%），各项研发和创新工作按计划顺利开展。继2023年“三诺爱看”成为国内首个获批上市三代CGM，公司在CGM领域不断升级迭代，目前公司新一代CGM国内注册申报已获受理。此外，公司CGMS产品在全球多个国家获批注册证，并已在国内上市及欧洲线上进行销售。基于公司CGM产品在国内处于快速放量阶段，并已形成较高品牌认可度（截至2024H1，公司在国内血糖仪零售市场占有率保持第一，血糖仪产品覆盖3,500家二级以上医院，超过22万家药店及健康终端、9,000多家社区医院及乡镇医院，业务覆盖20多家主流电商平台），且公司产品较海外品牌具显著性价比优势，我们预计其未来海外注册获批后可借助海外子公司渠道实现快速放量，进而驱动公司业绩高速成长。 　　海外子公司经营持续改善，有望贡献更多业绩增量。2024H1公司子公司心诺健康实现营业收入5.43亿元，净利润0.22亿元，预计主要是Trividia经营改善所致。随着公司与海外子公司Trividia和PTS的全球协同发展成果愈发突显，公司已成为全球第四大血糖仪企业。截至2024H1，公司产品已销往100多个国家，在全球拥有超2,500万用户，业务遍布135个国家/地区。基于公司海外主要子公司经营状况愈发改善，我们认为未来海外业务有望陆续为公司贡献更多业绩增量。 　　投资建议：公司是国内血糖检测龙头，基于全球化布局持续完善、CGM产品上市放量在即，未来成长空间有望快速打开。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.44/5.61/7.03亿元，同比增长55.98%/26.41%/25.40%，EPS分别为0.79/0.99/1.25元，当前股价对应2024-2026年PE 29/23/18倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外子公司整合进展不及预期的风险、CGM 产品放量不及预期的风险、核心产品海外注册获批进展不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、关键技术迭代超预期的风险。