中心思想 中医服务龙头地位稳固，线上线下融合驱动增长 固生堂作为国内领先的中医医疗健康服务企业，凭借其广泛的线下医疗网络和日益成熟的线上平台，构建了“线上+线下”一体化的服务模式。公司通过持续的“内生+外延”扩张策略，不断扩大市场覆盖，并有效整合优质中医医师资源，巩固了其在民营中医医疗服务领域的龙头地位。这种双轮驱动的战略是公司长期业绩增长的核心动力。 业绩实现量价齐升，盈利能力显著改善 报告数据显示，固生堂的医疗健康解决方案业务收入占比持续提升，且诊疗人次和客单价均呈现“量价齐升”的良好态势，客户粘性显著增强。在经历前期战略性投入和财务调整后，公司已于2022年实现扭亏为盈，并在2023年上半年展现出强劲的营收和净利润增长，盈利能力持续改善。这表明公司的商业模式已进入成熟的盈利阶段，未来增长潜力可期。 主要内容 公司概况与发展历程 固生堂成立于2010年，是中国首家横跨北上广深等区域，集传统中医医疗、教学、推广于一体的连锁机构。公司通过线下医疗机构和线上医疗健康平台，为客户提供全面的中医医疗健康服务及产品。 公司发展经历了三个主要阶段： 2010-2017年：线下医疗服务网络扩张。 公司在北京（2011年）、深圳（2012年）、上海（2016年）设立中医医疗机构，奠定线下基础。 2018-2021年：“线上+线下”服务模式构建。 2018年推出线上预约、咨询、诊断和处方服务；2019年医疗机构提供线上服务；2020-2021年通过收购白露及上海万联等线上平台，加强OMO业务模式。 2022年至今：持续扩大线下医疗服务网络。 公司通过“内生+外延”策略，落实高质量、高增长的扩张。截至2023年6月30日，公司在全国16个城市开设53家线下中医诊疗机构，线上线下服务网络覆盖300余座城市。公司拥有超过3万名执业中医师，其中国医大师9位，名医数量领跑民营中医医疗机构。 医疗健康解决方案业务分析 公司的医疗健康解决方案业务收入占比持续提升，毛利率保持相对稳定。 营收快速增长： 2018年至2022年，医疗健康及解决方案营收从6.68亿元增长至15.96亿元，复合年均增长率（CARG）达24.3%。该业务营收占比由2018年的92.0%提升至2022年的98.2%，显示其核心地位。 毛利率波动与调整： 2018-2021年毛利率分别为40.6%、43.3%、47.5%、45.2%。2022年毛利率降至30.6%，主要系业务重组导致折旧及摊销开支被分配至销售成本。若按2021年同口径模拟调整，毛利率为45.7%。2023年上半年，毛利率为28.8%，同比增加0.8个百分点，显示出企稳回升的趋势。 诊疗人次和客单价分析 公司在诊疗人次和客单价方面呈现“量价齐升”的趋势，客户粘性不断增强，医师资源持续扩大。 “量升”： 新客户人数： 从2018年的33.3万人增至2022年的55.2万人。2023年上半年达34.7万人，同比增长40.7%。 客户就诊人次： 从2018年的144万人次增至2022年的295万人次。2023年上半年达181万人次，同比增长36.5%。 会员就诊人次： 从2019年的13.3万人次增至2022年的89.7万人次。2023年上半年达62.1万人次，同比增长69.7%。 “价升”： 客户就诊次均消费额： 从2018年的504元增至2022年的552元。2023年上半年达546元，同比增长2.8%。 非会员客户平均消费额： 2019年至2022年分别为1,723元、1,485元、1,537元、1,596元，整体保持较高水平。 会员平均消费金额： 2019年至2022年分别为2,261元、2,782元、3,118元、2,673元，基本保持上升态势。 客户粘性不断增强： 客户回头率： 从2018年的50.9%提升至2022年的64.0%。2023年上半年达67.3%。 有过消费的会员人数： 从2019年的3.3万人增至2022年的20.3万人。2023年上半年达17.5万人，同比增长76.1%。 会员消费金额占比： 从2019年的8.2%提升至2022年的33.4%。 自有医师培养不断加强： 自有医生数量： 从2018年的115人增至2022年的322人。2023年上半年达412人，同比增长52.03%。 自有医生贡献业绩占比： 从2018年的7.8%提升至2022年的25.8%。2023年上半年达34.0%，同比增加9.6个百分点，显示自有医师团队对业绩贡献日益显著。 营收快速增长与盈利能力提升 公司营收保持快速增长，盈利能力持续改善。 营收表现： 2018年至2022年，公司营业收入从7.26亿元增长至16.25亿元，复合年均增长率（CARG）达22.3%，即使在疫情影响下也保持了增长韧性。 盈利能力： 2018-2021年公司净利润处于亏损状态，主要受可转换可赎回优先股和可转债计入损益的金融负债公允价值变动、以权益结算以股份为基础的付款、上市开支等非经常性损益影响。2022年，公司实现扭亏为盈，净利润达1.84亿元。若剔除非经常性损益，经调整净利润从2018年的-0.68亿元持续增长至2022年的2.01亿元。 2023年上半年业绩： 公司实现营收9.86亿元，同比增长40.3%；净利润0.93亿元，同比增长74.0%；经调整净利润1.02亿元，同比增长63.8%，显示出强劲的增长势头和盈利改善。 投资建议与风险提示 长城证券首次覆盖固生堂，给予“买入”评级。 业绩预测： 预计2023-2025年公司营业收入分别为22.82亿元、30.47亿元、39.77亿元；归母净利润分别为2.69亿元、3.80亿元、5.21亿元；对应EPS分别为1.12元、1.58元、2.17元。 估值： 当前股价对应的P/E倍数分别为42X（2023E）、30X（2024E）、22X（2025E）。 风险提示： 核心医师流失风险、医药行业政策不及预期、并购整合不及预期、自建门店不及预期。 总结 固生堂作为中国中医医疗健康服务领域的龙头企业，通过其独特的“线上+线下”融合发展模式，实现了业务的快速扩张和市场覆盖的不断深化。公司在过去几年中，尤其是在2023年上半年，展现出强劲的营收增长和显著的盈利能力改善，成功从战略投入期迈入盈利增长期。诊疗人次和客单价的“量价齐升”趋势，以及客户粘性和自有医师团队贡献的持续提升，共同构成了公司业绩增长的坚实基础。尽管面临核心医师流失、政策变化、并购整合及门店扩张等潜在风险，但鉴于其稳固的市场地位、清晰的增长战略和良好的财务表现，分析师给予“买入”评级，并预计未来几年将保持持续增长。

中心思想 业绩强劲增长，核心产品驱动 本报告核心观点指出，康辰药业在2023年第三季度实现了营收和利润的显著增长，特别是归母净利润同比大幅提升。这一亮眼表现主要得益于公司核心产品“苏灵”在医保续约解限后的持续放量，以及公司在毛利率提升和期间费用控制方面的有效管理。 创新管线进展，未来发展可期 报告强调，康辰药业的创新研发管线取得积极进展，核心创新产品KC1036在儿童用药适应症方面已进入关键临床阶段，其II期临床研究申请获得CDE受理，预示着公司未来增长的潜力。分析师基于对公司稳定增长的营收、强劲的利润表现和 promising 创新管线的信心，维持了“买入”评级。 主要内容 2023Q3财务表现与驱动因素 事件概述与财务亮点： 康辰药业于2023年10月27日发布三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入7.20亿元，同比增长22.46%；归母净利润1.49亿元，同比增长43.37%；扣非归母净利润1.38亿元，同比增长146.74%。其中，单Q3季度表现尤为突出，实现营业收入2.69亿元，同比增长24.40%；归母净利润0.56亿元，同比增长157.69%；扣非归母净利润0.53亿元，同比增长146.44%。 营收增长与盈利能力提升： 2023年第三季度营收稳步增长24.4%，主要驱动因素是公司核心血凝酶产品“苏灵”在医保续约解限后持续放量。同时，公司盈利能力显著增强，销售毛利率达到90.5%，同比大幅提升4.9个百分点。期间费用率得到有效控制，销售费用率同比下降7.4个百分点至46.4%，管理费用率同比下降3.1个百分点至8.9%，这些因素共同带动了三季度营业利润的大幅提升。 创新研发进展及盈利预测 核心创新产品研发进展： 公司积极推进核心创新在研产品KC1036的研发，并于2023年9月28日公告，其儿童用药II期临床研究申请已获得CDE受理。KC1036作为公司自主研发的AXL、VEGFR、CSF-1R等多靶点受体酪氨酸激酶抑制剂，在食管癌、胃癌、胸腺癌、胆管癌、肺腺癌等多种实体肿瘤中已观察到显著的临床疗效和良好的安全性，为未来拓展更多适应症奠定了基础。 盈利预测与投资建议： 报告预测康辰药业2023年至2025年的营业收入将分别达到11.06亿元、13.31亿元和15.53亿元，同比增速分别为27.6%、20.3%和16.7%。同期归母净利润预计分别为1.66亿元、2.05亿元和2.44亿元，同比增速分别为63.5%、23.5%和19.0%，对应PE分别为38倍、31倍和26倍。鉴于公司营收保持稳定增长、利润端表现亮眼，以及KC1036等多个创新研发管线进入关键临床阶段，商业化前景可期，分析师维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了产品销售不及预期、新药研发失败或进度低于预期、行业政策变化以及市场竞争加剧等潜在风险。 总结 康辰药业在2023年第三季度展现出强劲的财务表现，营收和归母净利润均实现显著增长，其中归母净利润同比增幅高达157.69%。这一增长主要得益于核心产品“苏灵”的持续放量以及公司在毛利率提升和费用控制方面的有效管理。同时，公司核心创新产品KC1036在儿童用药适应症方面取得积极进展，进一步增强了其长期发展潜力。基于对公司稳定增长的营收、亮眼的利润表现和 promising 创新管线的信心，分析师维持了“买入”评级，看好公司未来的发展前景。

中心思想 业绩短期承压，创新业务驱动未来增长 浙江医药2023年前三季度业绩受维生素业务市场竞争加剧及价格低迷影响，营收和归母净利润同比下滑。然而，公司在ADC创新药物和创新制剂及原料药领域取得显著进展，为中长期发展注入新动力。报告维持“买入”评级，强调维生素业务有望触底反弹，同时看好创新管线的逐步兑现。 维生素业务触底反弹，ADC及创新制剂蓄势待发 尽管短期内维生素业务面临价格承压，但报告认为维生素E行业格局良好，价格有望继续上涨；维生素A价格已处于历史底部区间，具备反弹潜力。同时，公司在生物大分子ADC药物（如ARX788、ARX305、NCB003）和创新制剂（注射用盐酸万古霉素获FDA批准，达托霉素有望年内申报）以及原料药业务（米诺环素、达托霉素原料药获批）的持续推进，预示着公司未来盈利结构的优化和增长点的多元化。 主要内容 2023年三季报业绩分析 营收与利润下滑，费用率上升 2023年前三季度，浙江医药实现营业总收入58.77亿元，同比下跌4.04%；归母净利润3.01亿元，同比下跌37.80%；扣非净利润2.59亿元，同比下跌40.93%。其中，第三季度营业总收入为19.39亿元，环比上升0.44%；但归母净利润仅为0.29亿元，环比大幅下跌81.68%，同比下跌69.02%。销售毛利率环比下跌0.91pct，销售净利率环比下跌5.65pct。业绩下滑主要系市场原因、生命营养品类产品销售下降及汇兑损益影响，同时销售费用率环比上涨4.56pct，财务费用率环比上涨2.99pct，导致盈利水平承压。 现金流改善，营运效率提升 尽管盈利承压，公司经营性活动产生的现金流净额表现亮眼，前三季度达到4.11亿元，同比大幅增加190.83%，主要得益于生命营养品类产品采购和销售下降。投资性活动现金流净额为-3.79亿元，同比增加46.46%。筹资活动现金流净额为-1.34亿元，同比减少251.25%。期末现金及现金等价物余额为13.50亿元，同比增加3.43%。此外，应收账款同比下滑5.83%，周转率由去年同期的4.31次上升至4.50次，显示公司在应收账款管理方面有所改善。存货同比下滑4.10%，周转率略有下降至1.98次。 维生素业务现状与展望 维生素价格承压，短期盈利受挫 2023年前三季度，公司销售毛利率为33.57%，较去年同期下跌2.20pcts。净利率为3.08%，较去年同期减少2.76pcts。收入和利润下滑主要受市场竞争激烈及主导产品维生素A价格处于历史低位影响。截至2023年10月26日，国内维生素A、E、D3、生物素产品市场均价较2022年均价分别下跌81、12、18、16元/千克。猪价低迷对维生素类产品需求造成短期压力。 中长期展望乐观，细分品种前景各异 报告认为，维生素业务短期承压，但中长期无需过度悲观。随着消费逐步复苏，维生素类产品需求有望向好。分品种看，维生素E行业短期内无新增产能、无新进入者，行业格局良好，价格有望维持景气周期并具备继续上涨可能，利好公司业绩稳定。维生素A价格已处于历史底部区间，短期震荡后有望反弹向上。 创新药物研发进展 ADC管线持续推进，新药获批临床 公司子公司新码生物在ADC（抗体偶联药物）创新药物领域持续推进。目前，ARX788（主要适应症：HER2阳性乳腺癌、胃癌）和ARX305（基于CD70靶点）均处于临床阶段。此外，NCB003（定点偶联长效人白介素-2）已于2023年9月获批临床试验。公司生物大分子药物平台具备多个产品管线，有望逐步实现商业化兑现。 创新制剂及原料药业务突破 注射用万古霉素获FDA批准，平台技术显现 公司子公司创新生物于2023年1月收到美国FDA核准签发的注射用盐酸万古霉素500mg/瓶、1g/瓶、5g/瓶、10g/瓶四个规格的NDA新药申请批准信（按505(b)(2)申报）。该制剂采用喷雾干燥创新制剂平台技术，具有工艺流程全封闭、高产量、适合大小规格产品、连续工艺、生产成型时间短等特点。达托霉素有望年内申报，后续品种也在管道研发中，预计将逐步产生利润。 原料药业务好转，有望减亏盈利 原料药方面，昌海制药业务取得积极进展。2023年8月29日，米诺环素原料药获批；2023年10月，达托霉素原料药获批。报告认为，昌海制药的原料药业务有望好转，迎来减亏并逐步走向盈利。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值分析 报告预计公司2023-2025年营业收入分别为81.25亿元、96.28亿元和109.05亿元，归母净利润分别为6.01亿元、9.09亿元和11.32亿元。对应EPS分别为0.62元、0.94元和1.17元，当前股价对应的P/E倍数分别为16.8X、11.1X和8.9X。 维持“买入”评级，关注潜在风险 基于维生素E行业格局良好、价格具备继续上涨可能，维生素A价格基本触底有望反弹向上，以及创新药物和创新制剂研发申报持续推进，报告维持浙江医药“买入”评级。同时，提示投资者关注原材料价格波动、市场竞争加剧、新建项目进展不及预期、环境保护政策变化以及宏观经济及地缘政治等风险。 总结 浙江医药2023年前三季度业绩受维生素业务市场低迷影响，营收和利润短期承压。然而，公司经营性现金流显著改善，营运效率提升。展望未来，维生素E市场前景乐观，维生素A价格有望触底反弹。更重要的是，公司在ADC创新药物（如ARX788、ARX305、NCB003）和创新制剂（注射用盐酸万古霉素获FDA批准）以及原料药业务（米诺环素、达托霉素原料药获批）的持续突破，为公司提供了新的增长引擎和盈利支撑。报告维持“买入”评级，建议关注公司创新管线的逐步兑现和维生素业务的周期性复苏。

中心思想 中药板块估值修复与政策机遇 2023年9月，中药板块经历修复性上涨，中药Ⅱ指数上涨2.95%，估值从前期低点24X修复至25X左右，显示出市场对其中报优秀业绩的认可及基本面支撑。当前，医保目录调整工作正在进行，独家品种在中成药申报名单中占据显著优势，预示着具有品牌护城河和独家配方的中药企业将迎来发展机遇。 强劲需求与多元化发展潜力 中药市场需求持续强劲，2023年第二季度等级医院及零售药店中药销售额TOP50总计达284.06亿元，同比大幅增长31.06%。头部品种表现尤为突出，平均同比增速达25.74%。报告强调，中药企业应通过深化渠道、规范化生产、拓展大健康产业、布局慢病领域及全产业链整合等策略，抓住老龄化和健康意识提升带来的红利，实现多轮驱动增长。 主要内容 中药行业投资策略及重点个股 行业观点与投资策略 2023年9月，中药板块表现出修复态势，中药Ⅱ指数上涨2.95%，优于同期下跌的上证指数（-0.30%）、深证成指（-2.96%）和创业板指（-4.69%）。此前，市场对Q1高增速持续性存在分歧，导致行业估值从29X回落至24X，但随着中报业绩的优秀披露，基本面得到支撑，9月估值修复至25X左右。 医保目录调整工作正在推进，调整范围涵盖2018年1月1日至2023年6月30日期间经国家药监部门批准上市的新通用名药品、适应症或功能主治发生重大变化且获得批准证明文件的药品，以及纳入《国家基本药物目录（2018年版）》的药品。调整程序分为准备、申报、评审、谈判、公布五个阶段。截至9月初，共有388个药品通过形式审查，其中目录外中成药有14个（除益心酮滴丸外均为独家品种），目录内中成药28个（均为独家品种），天士力有3个品种入选，凸显了独家产品在医保目录调整中的显著优势。 中药需求持续强劲。根据新康界数据，2023年Q2等级医院及零售药店中药销售额TOP50总计284.06亿元，同比上升31.06%，环比基本持平。从品类看，安宫牛黄和阿胶仍居前二。环比上升较大的品种包括金银花（73.56%）、康莱特（59.67%）、血栓通（54.52%）、藿香正气（46.89%）、丹参（42.10%）。部分抗疫品种如肠炎宁、阿胶、强力枇杷、肺力咳、安宫牛黄环比下降（-52.07%至-20.71%），主要系Q1需求爆发导致渠道库存和基数较高。从增速看，前十大品种平均同比增速为25.74%，环比增长5.68%，后十大品种同比增速为10.94%，环比增长4.33%，显示头部品种销售情况更优。 报告看好具备以下特质的中药上市公司：1）拥有品牌知名度和传承配方独家受益，打造品牌护城河；2）药材质量和生产环节规范化控制，具备高质量原材料供应基地或供应商；3）院内市场和OTC市场销售渠道深厚，善用“互联网+中药”模式营销推广；4）利用自身优势布局膳食、高端日化或创新药等领域，实现多轮驱动；5）布局慢病领域，享受老龄化和全面健康意识增强红利；6）布局中药全产业链，特别是拥有道地药材和丰富上游资源的企业，具备提价能力和预期。 投资策略建议沿“发力改革基本面向好+拓展中药大健康外延产业”两条主线寻找潜力个股。具体关注：动销渠道和销售资源深度开发及整合，推动王牌单品持续放量增长（如羚锐制药、佐力药业、达仁堂、同仁堂）；响应国企混改，深化管理体制改革（如达仁堂、同仁堂）；积极开展员工持股、股权激励（如寿仙谷、九芝堂、仁和药业）；发力中药相关大健康消费品，响应电商消费潮流（如江中药业、同仁堂、九芝堂、仁和药业）；积极布局慢性病领域预防和治疗（如盘龙药业、羚锐制药、昆药集团、同仁堂、寿仙谷）。 重点个股推荐 报告推荐了11家重点中药上市公司，并给出了“买入”或“增持”评级，具体推荐逻辑如下： 佐力药业 (300181.SZ, 买入): 核心产品乌灵胶囊、灵泽片均为独家，乌灵胶囊在头痛失眠类中成药中排名第二。公司主业“造血”能力强，产品赛道增长空间大，看好医院覆盖增长下核心品种在OTC端的放量。 羚锐制药 (600285.SH, 增持): 国内中药贴膏剂龙头，品牌价值深厚，产品线丰富。受益于老龄化带来的骨科用药市场扩容，营销整合发力，利润弹性有望释放。 马应龙 (600993.SH, 增持): 以肛肠及下消化道领域为核心，发展大健康产业。肛肠品类品牌积淀深厚，眼科及皮肤品类有望通过品牌和渠道协同收获业绩弹性。 盘龙药业 (002864.SZ, 买入): 国内风湿骨科类中药龙头，核心产品盘龙七片为全国独家、国家医保甲类品种，循证医学证据链条完善，市场份额逐年攀升。 江中药业 (600750.SH, 增持): 优质品牌OTC企业，聚焦胃肠领域，通过“内生+外延”双轮驱动，积极探索线上渠道，业绩增长较快。 达仁堂 (600329.SH, 买入): 天津医药集团控股，中药资源深厚，品牌力与产品群兼备，管理端改善逻辑不变，看好进入加速发展通道。 同仁堂 (600085.SH, 买入): 品牌影响力大，“双天然”安牛具备护城河属性，原材料稀缺，保值增值属性好。深化营销改革成效显现，国企改革有望提高盈利能力。 寿仙谷 (603896.SH, 买入): 中医药和保健品行业预计保持稳定增速，公司具备核心竞争优势，产品毛利率高，布局灵芝孢子粉片剂全国市场有望带来新增长点。 九芝堂 (000989.SZ, 买入): 业务发展稳健，产品梯队丰富的百年中华老字号，目标形成“传统OTC中药+现代中药处方药+创新药”三大战略板块。 昆药集团 (600422.SH, 买入): 天然植物药领先企业，血塞通和“昆中药1381”两大品牌聚焦心脑血管疾病，专注慢病治疗。华润入主后有望在品牌、产品、渠道多方面赋能。 广誉远 (600771.SH, 买入): 中国现存历史最悠久的中华老字号中药企业之一，拥有龟龄集和定坤丹两大国家秘密级拳头产品，核心产品具备强大护城河属性，国企改革成效显现。 板块行情回顾 中药板块估值与市场表现 2023年9月，A股主要指数普遍下跌，上证指数下跌0.30%，深证成指下跌2.96%，创业板指下跌4.69%。医药生物（申万）二级行业中，化学制药上涨7.65%，生物制品上涨4.67%，医疗服务上涨3.70%，中药Ⅱ上涨2.95%，医疗器械上涨2.95%，医药商业上涨0.08%。中药Ⅱ板块位列子行业涨幅第五，估值修复至25X左右，仅高于医药商业。 中药行业个股涨跌幅分析 2023年9月，中药板块股票普遍呈现正涨幅。其中，吉药控股领涨，涨幅高达30.99%。跌幅较大的个股包括东阿阿胶，跌幅为-5.34%。 重点中药材价格跟踪 自年初至9月30日，中药材综合200价格指数累计上涨26.80%，但在9月份环比下降1.53%。细分指数中，香料20和野生99指数环比分别上涨0.73%和0.44%，而心脑血管20和滋补40指数环比下降较大，分别下降4.11%和3.39%。中药材价格异常上涨对中药饮片企业影响明显，甚至出现价格倒挂现象；中长期则加大了中成药企业生产经营压力和家庭经济压力。 价格上涨的主要原因分析包括：供给端受政策对中药材质量标准提升、种植成本上升以及极端天气和灾害影响而承压；需求端受疫情助推，中药行业热度持续提升。此外，可能存在中药材炒作行为。报告预计中药材价格短期内仍将保持高位，中长期随着市场经济发展和监管推进，将逐步回归正常水平。报告还提供了三七、天然牛黄、当归、党参等重点中药材的价格跟踪图表。 行业动态 行业资讯概览 9月份，中药行业政策和监管动态频繁： 国家医保局于9月4日强调加强医保标准化窗口建设，推进服务设施适老化改造，优化医保服务。 国家药品监督管理局秦晓苓在9月6日指出，中药全产业链监管效果突出，中药饮片抽检合格率从2018年的88%上升至当前的97%左右，中成药整体合格率长期稳定在98%以上。 全国中药饮片联采于9月8日顺利落地，山东省率先执行结果，21种中药饮片平均降价29.5%，通过“直供直销”模式助力市场长期稳定。 我国首个人源干细胞国家标准《生物样本库多能干细胞管理技术规范》于9月23日发布，推动干细胞研究和应用规范化。 国家药监局明确已颁布265个中药配方颗粒国家药品标准，与《中国药典》具有相同法律地位。 个股重点公告一览 9月份，中药行业上市公司在股权激励和投资方面有多项进展： 股权激励方面： 方盛制药回购注销部分限制性股票；云南白药完成股票期权注销，2020年激励计划终止；振东制药完成第三期员工持股计划股票购买；恩威医药拟向激励对象授予不超过230.36万股权益；仁和药业第一期员工持股计划股票已全部出售完毕。 投资类事项方面： 步长制药在旧厂房改造、子公司增资、股权受让及设立控股子公司方面均有进展；健民集团、昆药集团、华润三九的华方和昂基金均完成实缴出资；贵州三力设立有限合伙企业并完成工商注册；济川药业全资子公司对外股权投资征祥医药；盘龙药业全资子公司设立新公司拓展文旅康养业务；亚宝药业参与投资的华方丰柏基金新增有限合伙人并增资；昆药集团拟利用闲置自有资金进行投资理财业务。 总结 2023年9月，中药板块在市场整体下行背景下实现修复性上涨，估值回升至25X左右，主要得益于中报业绩的优秀表现和基本面支撑。医保目录调整在即，独家品种在中成药申报中占据优势，为相关企业带来政策红利。中药市场需求持续强劲，Q2销售额同比大幅增长31.06%，头部品种表现突出。报告建议投资者关注具备品牌护城河、规范化生产、深厚销售渠道、多元化发展、布局慢病领域及全产业链整合能力的中药上市公司，并沿“发力改革基本面向好”和“拓展中药大健康外延产业”两条主线进行布局。同时，中药材价格虽有短期波动，但长期看将趋于稳定。行业政策和监管持续优化，为中药产业的健康发展提供了有力保障。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 江中药业在2023年上半年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到22.98亿元（同比增长20.87%）和4.47亿元（同比增长13.95%），整体业绩符合市场预期。公司盈利能力持续提升，上半年毛利率达到67.99%（同比提升1.39个百分点），归母净利率环比增长1.17个百分点，主要得益于肠道和咽喉品类销量的增长以及大健康自有产品销量的提升。尽管第二季度增速有所放缓，但预计下半年相关影响将逐步减弱。 OTC与大健康双轮驱动 公司战略聚焦OTC和大健康两大核心业务板块，并取得了显著成效。OTC业务上半年实现营收16.46亿元，同比增长23.27%，占比提升至71.66%，通过品牌创新和多渠道推广，健胃消食片、利活乳酸菌素颗粒等核心产品市场竞争力持续增强。大健康业务表现尤为亮眼，营收达到2.85亿元，同比增长59.47%，占比提升至12.40%，在康复营养、高端滋补和胃肠健康三大核心板块均有突破性进展，特别是“初元”和“参灵草”品牌以及P9益生菌的研发应用。此外，华润管理体系的持续深化和智能制造的升级，为公司长期发展提供了坚实支撑。 主要内容 2023年上半年经营业绩分析 2023年上半年，江中药业实现营业收入22.98亿元，同比增长20.87%；归属于母公司股东的净利润为4.47亿元，同比增长13.95%；扣除非经常性损益的归母净利润为4.14亿元，同比增长16.04%。其中，第二季度实现营业收入9.81亿元，同比增长1.14%；归母净利润2.06亿元，同比下降1.16%。第二季度业绩增速放缓，主要系第一季度业绩高增导致家庭库存水平较高，以及2022年第二季度净利润基数较高所致，预计下半年这些影响将逐步减弱。 从盈利能力来看，2023年上半年公司毛利率为67.99%，同比提升1.39个百分点。分板块看，OTC/处方药/大健康板块毛利率分别为73.46%（+1.93pct）、69.97%（+3.87pct）和35.41%（-0.08pct）。毛利率的提升主要归因于肠道和咽喉品类销量增长带来的单位成本下降，以及大健康自有产品销量提升和防疫物资批发规模收缩。销售费用方面，上半年销售费用率为39.41%，同比增加3.51个百分点，主要系去年同期受疫情影响销售费用投放减少，今年广告和渠道推广逐步恢复。归母净利率为19.46%，环比增长1.17个百分点，显示公司盈利能力进一步提升。 核心业务板块战略布局与市场表现 OTC业务：品牌创新与品类增长 OTC业务是公司业绩增长的核心驱动力，2023年上半年实现营收16.46亿元，同比增长23.27%，占总营收的71.66%，占比提升1.40个百分点。公司持续围绕“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益”四大品类进行深耕。在脾胃方面，公司以“江中”品牌为核心，通过新媒体和跨界美食联动等创新传播形式，强化“健胃消食片”的品牌记忆，触达年轻消费群体。健胃消食片已连续十九年蝉联中国非处方药产品中成药消化类第一名，并荣获多项营销大奖。肠道方面，公司围绕“利活”品牌，借势一季度消费需求增加，开展多渠道公关推广，并培育更适合婴童的乳酸菌素颗粒。咽喉咳喘方面，公司推进复方草珊瑚含片焕新升级，并与复方鲜竹沥液联动增长。补益方面，公司致力于提升多维元素片的渠道覆盖。 大健康业务：聚焦三大核心板块，高速增长 大健康业务表现亮眼，2023年上半年实现营收2.85亿元，同比增长59.47%，占总营收的12.40%，占比提升3.00个百分点。公司聚焦康复营养、高端滋补和胃肠健康三大核心板块，并优化各品类打法。康复营养方面，公司“高标准康复营养活性肽产品开发关键技术及产业化”项目荣获江西省科学技术进步奖二等奖，并构建营养饮品、蛋白粉等产品矩阵，强化“初元”术后康复品牌认知。高端滋补方面，以“参灵草”为代表，公司联动经销商推动圈层营销和社群消费，并与香港浸会大学、华润科学技术研究院合作，共同推进“参灵草”产品改善特定患者免疫、疲劳的临床研究。胃肠健康方面，公司通过产学研联动，致力于开发更适合中国人肠道的益生菌，围绕植物乳杆菌P9已申请发明专利3项，发表论文4篇，其中一篇发表在影响因子达10.334分的《Pharmacological Research》期刊，证实其对慢性便秘的改善作用，具备比肩全球前沿优质菌株的能力。 处方药业务：梳理管线，渠道赋能 处方药板块2023年上半年实现营收3.44亿元，同比增长0.16%，占总营收的14.99%，占比下降3.10个百分点。公司处方药业务覆盖心脑血管、妇科、胃肠等慢病领域，通过夯实存量业务，逐步梳理和培育新品种，并借助渠道赋能提升运营能力。 华润管理赋能与智能制造升级 公司管理效率持续提升，2023年上半年管理费用率为4.01%，同比下降0.15个百分点。华润管理体系的持续深化体现在多个方面：公司不断推进组织变革，精简业务架构；开展干部“起立坐下”岗位竞聘工作，已累计完成300余个岗位竞聘，超过30%的人员实现轮岗或职责变化；制定梯队人才培养计划，助推干部队伍年轻化。在智能制造方面，公司积极推进中医药科创城项目建设，预计2023年底前正式投产；同时启动海斯制药金匠产业园项目建设，以推动解决“贝飞达”产能瓶颈，为未来发展奠定基础。 投资展望与风险考量 江中药业作为优质的品牌OTC企业，聚焦胃肠领域，并补充完善咽喉咳喘、补益、康复、营养等品类，通过“内生+外延”双轮驱动，积极探索线上渠道，业绩取得较快发展。分析师看好公司未来通过品类扩张和渠道加强带来的营收增长，以及华润管理体系下的费用优化。 根据预测，公司2023-2025年将实现营业收入分别为45.9亿元、54.81亿元和65.75亿元，分别同比增长20.4%、19.4%和20.0%；实现归母净利润分别为6.97亿元、8.30亿元和10.40亿元，分别同比增长17.0%、19.0%和25.3%。对应2023-2025年的P/E估值分别为17倍、14倍和11倍。基于以上分析，维持公司“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险。 总结 江中药业在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头和持续提升的盈利能力，营业收入和归母净利润均实现两位数增长。这主要得益于公司在OTC和大健康两大核心业务板块的战略聚焦和有效执行。OTC业务通过品牌创新和多品类协同，巩固了市场领先地位；大健康业务则在康复营养、高端滋补和胃肠健康领域实现高速增长和技术突破。同时，华润管理体系的持续深化和智能制造的升级，为公司运营效率提升和产能扩张提供了有力保障。展望未来，公司有望通过品类扩张、渠道强化以及管理优化，实现营收和利润的持续增长。尽管存在宏观经济波动、政策变化和市场竞争等风险，但公司凭借其优质品牌、清晰战略和华润赋能，具备良好的长期投资价值，维持“增持”评级。

中心思想 双主业战略成效初显 大东方公司通过“商业零售+医疗健康”双主业战略布局，在2023年第二季度展现出积极的经营改善态势。尽管上半年归母净利润受非经常性损益影响同比下降，但扣非归母净利润降幅收窄，且第二季度单季度的营业收入和归母净利润均实现同比增长，显示出公司核心业务的恢复与增长潜力。 二季度业绩改善与投资展望 报告指出，公司第二季度财务数据整体向好，商业零售业务在百货、食品及餐饮板块均实现明显恢复和增长，而医疗健康业务则保持稳健扩张，连锁机构数量已达50家，并在儿童内分泌、心理健康和康复等细分领域形成专业布局。基于此，分析师维持“买入”评级，预计公司传统主业平稳，医疗业务将保持较高增速，未来盈利能力有望持续提升。 主要内容 事件回顾与财务表现 2023年半年度业绩概览 2023年上半年，大东方实现营业收入17.64亿元，同比增长13.91%；归母净利润1.39亿元，同比下降13.92%；扣非归母净利润0.40亿元，同比下降4.70%。报告期内，非经常性损益项目贡献了约0.99亿元的归母净利润。 二季度财务指标分析 2023年第二季度，公司单季实现营业收入8.54亿元，同比增长23.79%；归母净利润1.13亿元，同比增长8.73%；扣非归母净利润同比大幅增长（因2022年Q2基数较低）。毛利率为15.72%（2022Q2为18.25%），销售费用率2.92%（2022Q2为3.45%），管理费用率8.68%（2022Q2为10.89%），净利率13.63%（2022Q2为16.33%）。费用率的下降显示出公司在成本控制方面的努力。 商业零售业务复苏 百货零售稳健恢复 公司百货零售业务以“坚守市场份额”为目标，实现营业收入3.70亿元，较2022年同期增加3.88%；毛利1.37亿元，同比下降3.26%。这表明百货业务在市场竞争中保持了相对稳定，并持续进行经营创新。 三凤桥业务强劲增长 三凤桥食品板块通过研发和生产工艺的打磨，实现了熟食产品袋装化和所有产品标准化升级，新鲜熟食和包装产品出率均同比提升，实现营业收入1.00亿元，同比大幅增加45.31%。三凤桥餐饮板块则通过开拓线上服务、网上外卖等措施，不断引入流量，增加曝光量，提升口碑，强化营销推广，实现营业收入3,067.87万元，同比增长16.33%。 医疗健康业务稳健发展 医疗服务网络扩张 截至报告期末，公司医疗健康业务的连锁机构数量已达50家，显示出其在医疗服务领域的快速扩张。 专业细分领域布局 公司医疗业务板块旗下，除综合性医院“沭阳中兴医院”等之外，还形成了专业化的儿童医疗服务网络：以“儿童内分泌生长发育”为核心的“健高儿科”拥有23个门诊；以“儿童心理健康”为核心的“雅恩健康”拥有21个服务中心；以“儿童保健康复”为核心的“知贝医疗”拥有6个门诊部。报告期内，公司医疗健康业务实现营业收入12.24亿元，实现毛利0.87亿元。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值分析 分析师预计公司传统主业平稳，医疗业务可保持较高增速。预测2023年至2025年公司扣非归母净利润分别为0.8亿元、0.9亿元和1亿元。以可比视角，行业医疗服务公司平均PS（TTM）约7.50倍，而剔除非医疗健康业务后大东方（2023年8月22日收盘）PS（TTM）为1.67倍，显示出其医疗业务的估值潜力。 投资评级及潜在风险 鉴于公司双主业布局的积极进展和医疗业务的增长潜力，分析师维持“买入”评级。同时，报告提示了宏观经济及政策风险、行业竞争风险以及医疗服务业务尚处于培育期可能面临的经营管理及业务风险。 总结 大东方公司在2023年上半年，特别是第二季度，展现出“商业零售+医疗健康”双主业战略的积极成效。商业零售业务在百货、食品和餐饮板块均实现显著恢复和增长，而医疗健康业务则通过连锁机构的扩张和专业细分领域的深耕，保持了稳健的发展态势。尽管上半年归母净利润受非经常性损益影响有所波动，但核心业务的改善和医疗健康板块的增长潜力为公司未来发展奠定了基础。分析师基于对公司传统主业的平稳预期和医疗业务的高增速展望，维持“买入”评级，并提示了相关风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力修复 晨光生物2023年上半年业绩符合预期，营业收入同比增长13.68%至36.69亿元，归母净利润同比增长24.23%至2.99亿元，显示出公司在复杂市场环境下的稳健增长能力。特别是第二季度，在叶黄素价格触底企稳及棉籽业务占比调整后，销售净利率显著提升，预示下半年盈利能力有望修复。 核心业务优势扩大与新业务布局 公司在辣椒红色素、辣椒精等主力产品领域持续扩大领先优势，并通过优化采购和销售结构应对市场波动。同时，甜菊糖、水飞蓟素、姜黄素等营养药用类梯队产品快速发展，保健食品和中药配方颗粒等新业务也取得积极进展，为公司“三步走”战略的实现奠定坚实基础，展现出多元化增长潜力。 主要内容 2023年半年度业绩概览 晨光生物整体业绩 2023年上半年，晨光生物实现营业收入36.69亿元，同比增长13.68%；实现归母净利润2.99亿元，同比增长24.23%；基本每股收益0.56元/股，同比增长24.44%；加权平均净资产收益率9.02%，同比提高0.73个百分点。 新疆晨光子公司业绩 晨光生物子公司新疆晨光上半年实现营业收入20.69亿元，同比增长16.44%；实现归母净利润8815万元，同比增长74.38%；基本每股收益0.5655元/股，同比增长56.62%；加权平均净资产收益率15.97%。 第二季度运营分析 营收与净利润增长 2023年第二季度，公司实现营业收入18.51亿元，同比增长12.7%；实现归母净利润1.64亿元，同比增长22.6%。 毛利率与净利率变动分析 Q2销售毛利率为10.80%，同比下降2.38个百分点，环比下降1.96个百分点，推测主要原因或为叶黄素价格较低以及棉籽业务占比较大。销售净利率为9.45%，同比提高1.32个百分点，环比提高1.75个百分点，主要系费用率降低所致。 费用率控制 Q2销售费用率同比增加0.12个百分点，管理费用率同比下降1.00个百分点，研发费用率同比下降1.14个百分点，财务费用率同比下降0.98个百分点，显示公司在费用控制方面取得积极成效。 主力产品与梯队产品发展 辣椒系列产品表现 辣椒红色素销售近5900吨，同比增长约16%，5月份以来受异常气候影响，销售价格小幅上涨。辣椒精售价维持高位，销量同比增长约25%。公司通过及时调整采购计划和优化原材料结构，提升了产品竞争优势。 叶黄素市场策略 叶黄素价格在二季度触底企稳，公司在控制销售节奏的同时积极优化销售结构，饲料级叶黄素销量同比下降约70%，而食品级叶黄素销量同比增长超110%。公司积极布局叶黄素资源，确保可销售货源充足，为销量恢复奠定良好基础。 营养药用类产品进展 甜菊糖销售近亿元，通过优化工艺和精细管理，生产效率持续提升，在行业下行阶段维持了较好的盈利水平。水飞蓟素、姜黄素产品快速发展，已开设投建专用生产线。番茄红素产品紧密围绕客户需求，继续拓宽应用范围。 香辛料及动保类产品 香辛料产品整体业务稳扎稳打，花椒提取物销量同比增长约50%，创同期历史新高。持续开展QG产品、CQA产品的市场推广和应用研究等工作，动保类产品发展势头旺盛，成为公司效益增长的新亮点。 保健食品与中药配方颗粒业务进展 保健食品备案与销售 上半年，公司新获得11项保健食品备案凭证，备案速度超过往年，产品列表快速增加。保健食品业务积极开展对外合作，持续扩大产品销量，实现销售收入7000多万元，同比增长超60%。 中药配方颗粒突破 中药配方颗粒业务取得突破性进展，两款产品成功备案。 投资建议与未来展望 公司核心竞争力与“三步走”战略 晨光生物作为植物提取物领域的龙头企业，拥有优势品种盈利水平稳定、规模化品种保持较高增速、储备品种前景良好的特点，并稳步推进“三步走”战略。公司技术领先行业，成本优势显著，赞比亚种植园的持续建设将进一步降低成本，复配业务持续培育潜力巨大。 财务预测与估值 预计公司2023-2025年EPS分别为1.02、1.30、1.65元，对应PE分别为15.5X、12.2X、9.6X。行业体量稳定扩容，景气度高，公司近年来利润增速稳定高于营收，盈利能力持续增强，业绩兼具确定性、成长性和延续性。 风险提示 主要风险包括原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻以及原材料采购和加工的季节性。 总结 晨光生物2023年上半年业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现双位数增长，特别是子公司新疆晨光业绩亮眼。第二季度在叶黄素价格承压和棉籽业务占比影响下，公司通过费用控制有效提升了净利率，预示下半年盈利能力有望修复。公司主力产品如辣椒红色素、辣椒精持续扩大市场优势，叶黄素通过优化结构实现食品级销量大幅增长。同时，甜菊糖、水飞蓟素等营养药用类产品快速发展，保健食品和中药配方颗粒等新业务也取得显著进展，为公司长期增长注入新动力。鉴于公司在植物提取物领域的龙头地位、技术和成本优势以及“三步走”战略的稳步推进，预计未来将保持稳健高速增长，维持“买入”评级。

中心思想 战略转型驱动未来增长 奥士康在2023年上半年面临消费电子市场需求放缓带来的业绩压力，但公司通过积极调整产品结构，将重心转向高增长的汽车电子、服务器及新能源领域。这些战略性布局有望成为公司未来业绩稳健增长的新引擎。 全球化布局与研发创新巩固市场竞争力 公司坚定推进全球化战略，在泰国建设生产基地以提升产能和市场响应速度，并积极拓展海外市场。同时，持续加大研发投入，聚焦高端服务器、AI计算卡及新能源汽车PCB产品迭代升级，强化技术优势和客户矩阵，以把握高算力时代和国产替代的市场机遇。 主要内容 1. 营收利润保持稳定，布局调整助力长期发展 市场需求波动下的业绩表现 2023年上半年，奥士康实现营业收入20.42亿元，同比下降10.88%；归母净利润2.78亿元，同比下降0.76%。业绩承压主要受消费电子市场需求波动下降及库存正常化进程影响。然而，2023年第二季度公司业绩呈现环比改善趋势，实现营业收入10.35亿元，环比增长2.89%；归母净利润1.47亿元，环比增长11.84%。 战略性产品布局与盈利能力提升 公司积极调整产品布局，加大汽车电子、服务器及新能源（特别是光伏逆变器、数字能源）领域的业务拓展力度。数据中心及服务器领域核心客户订单持续放量，带动服务器业务营收实现高速增长。在盈利能力方面，2023年上半年公司销售净利率达13.63%，同比增长1.39个百分点；销售毛利率达26.01%，同比增长3.45个百分点，实现双提升，显示出盈利能力的回暖。未来，随着海外制造平台的打造和海外市场的开拓，公司盈利来源有望不断增加，毛利率与净利率或将继续保持稳定提升。 2. 研发投入持续增加，促进多领域PCB产品迭代升级 持续高强度研发投入 2019年至2022年，公司研发投入总体呈持续加大态势。2023年上半年，公司发生研发费用1.16亿元，研发费用率达5.70%。公司从新产品开发、技术能力提升、高端材料导入研究三个主要方面进行研发攻关，全方位提升技术优势。 高端服务器与AI计算卡技术突破 公司聚焦高端服务器、加速卡等产品的研发，不断进行技术升级。目前已导入Eagle stream、Birch stream产品小批量生产。伴随生成式AI热度持续高增，GPU计算卡及高性能AI服务器需求大量增加。公司长期重点布局服务器赛道，拥有丰富的客户矩阵，国内客户包括浪潮、中兴、新华三、超聚变等，国外已成功进入Intel和AMD新一代服务器供应商邀请名录。随着AI应用的逐步落地，叠加公司完备的客户矩阵，营收业绩或将进一步提升。 新能源汽车电子领域技术深化 在新能源汽车方面，公司2022年加大市场拓展和技术升级，从传统的汽车消费电子逐步深入到安全件产品。先后导入逆变器、充电桩、埋铜车载产品、车载雷达、MCU、VCM等产品，并开发出6oz小间距产品和半软板制作技术，已成熟在多家车域转向控制器中批量应用。 3. 盈利预测与投资评级 业绩预测与估值分析 长城证券预测奥士康2023-2025年归母净利润分别为7.01亿元、9.02亿元和11.96亿元。当前股价对应PE分别为18倍、14倍和10倍。 投资建议 基于AI服务器市场景气度持续提升以及公司产品能力的持续增强，长城证券看好公司未来业绩稳健增长，首次覆盖并给予“买入”评级。 4. 风险提示 主要风险因素 投资者需关注宏观经济风险、市场竞争风险、质量控制风险以及VMI销售风险。 总结 奥士康在2023年上半年虽受消费电子市场需求放缓影响，业绩短期承压，但公司通过积极调整产品布局，将战略重心转向高增长的汽车电子、服务器及新能源领域，展现出强劲的战略转型能力。公司持续加大研发投入，在高端服务器、AI计算卡和新能源汽车PCB产品方面取得显著技术突破，并成功拓展国内外优质客户。同时，通过在泰国建设生产基地，公司正加速全球化布局，以提升产能和市场响应速度。鉴于AI服务器市场景气度持续提升以及公司产品能力的不断增强，预计未来业绩将实现稳健增长。报告首次覆盖并给予“买入”评级，但投资者仍需关注宏观经济、市场竞争、质量控制及VMI销售等潜在风险。

中心思想 荣泰健康Q2业绩超预期，内销驱动盈利改善 荣泰健康2023年第二季度业绩表现亮眼，营业收入降幅显著收窄，归母净利润实现大幅增长，超出市场预期。 内销市场成为主要增长动力，线上抖音直销放量和线下展销活动有效带动了销售额的稳步提升。 公司盈利能力显著增强，第二季度毛利率同比大幅提升，主要得益于汇率及原材料价格回落、产品结构优化、内销占比提升以及内部管理效率的提高。 尽管海外经济形势存在不确定性，公司通过积极的内外销策略调整，预计下半年经营压力将环比改善，分析师维持“增持”评级。 主要内容 2023年上半年业绩回顾与Q2盈利改善 营收降幅收窄，内销驱动增长 荣泰健康2023年上半年实现营业收入8.90亿元，同比下滑19.20%；归母净利润1.05亿元，同比增长21.48%；扣非归母净利润0.96亿元，同比增长19.63%。 从季度数据来看，2023年第二季度公司营业收入为5.04亿元，同比下滑6.03%，相较于2023年第一季度降幅收窄了25.68个百分点，显示出经营状况的积极改善。 分地域看，国内收入实现同比增长，其中线上渠道受益于抖音直销放量，呈现温和复苏趋势；线下渠道通过展销、线上导流等营销活动，带动销售稳步增长。 海外市场复苏节奏分化，受全球经济及市场需求持续低迷影响，公司主要客户订单数量有所下滑。具体表现为：韩国市场上半年同比下滑较大；美国市场第二季度逐渐回暖，但上半年受通胀和银行事件的影响，与去年同期相比仍有小幅下滑；欧洲、中东和东南亚市场业绩总体平稳；俄罗斯市场增幅较大。 盈利能力显著提升，毛利率持续改善 2023年第二季度，公司毛利率达到32.94%，同比大幅提升8.46个百分点。毛利率回升的主要原因包括： 成本优化： 汇率及主要原材料价格回落，降低了生产成本。 产品结构调整： 公司推出毛利率较高的新产品，优化了产品组合。 内销占比提升： 内销毛利率优于外销，内销占比的提升带动了整体毛利率的改善。 管理效率提升： 推行降本增效措施，提升了内部管理效率。 费用端，2023年第二季度销售/管理/研发/财务费用率分别为12.50%/3.97%/3.97%/-4.17%，同比分别变化2.82/-0.50/0.06/-1.37个百分点。其中，销售费用率小幅提升主要系新增渠道推广增长所致。 综合来看，2023年第二季度归母净利润为0.67亿元，同比增长140.42%，同比变动由2023年第一季度的负增长转为正增长；净利率达到13.42%，同比提升8.16个百分点，显示出公司盈利能力的显著改善。 盈利预测与投资建议 下半年展望与盈利预测调整 展望下半年，公司将继续发力内销市场，拓展临街专卖店铺，并通过线上种草导流与线下展销相结合的形式，增加门店曝光度。针对海外客户，公司计划推出不同价位段的新品以迎合各市场需求，并制定积极的销售政策以拉动订单增长。 分析师认为，在低基数效应下，下半年内外销售压力将环比改善。然而，考虑到海外经济形势的不确定性较大，分析师下调了公司的盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润分别为2.25/2.76/3.27亿元（前值为2.53/3.09/3.57亿元），对应当前股价的预测PE分别为13、11和9倍。 风险提示与投资评级 基于上述分析，分析师维持对荣泰健康的“增持”评级。 同时，报告提示了以下风险：原材料价格波动风险、人民币汇率波动风险、大客户集中风险以及宏观经济下行风险。 总结 荣泰健康在2023年第二季度展现出强劲的业绩复苏态势，营收降幅显著收窄，归母净利润实现大幅增长，超出市场预期。这主要得益于国内市场的积极拓展，特别是线上抖音直销和线下展销活动的成功，以及公司盈利能力的显著提升，包括毛利率因成本优化、产品结构调整和内销占比提升而持续改善。尽管海外市场仍面临不确定性，公司通过灵活的内外销策略调整，预计下半年经营压力将进一步缓解。基于对公司未来增长潜力的评估，分析师维持“增持”评级，并相应调整了盈利预测。

中心思想 康辰药业业绩超预期增长与创新管线稳步推进 康辰药业2023年上半年业绩表现强劲，特别是第二季度，营收和净利润实现显著增长。核心产品“苏灵”在医保政策调整后销量大幅提升，成为业绩增长的主要驱动力。同时，公司在创新药研发方面取得积极进展，多个管线进入关键临床阶段，并积极拓展宠物药新赛道。 股权激励计划彰显公司长期发展信心 公司推出的股权激励计划，通过设定明确的业绩考核目标，旨在激发管理层和核心骨干的积极性，进一步巩固人才队伍，为公司的长期可持续发展奠定基础，体现了管理层对未来业绩增长的信心。 主要内容 2023年上半年财务表现与盈利能力提升 康辰药业2023年上半年实现营业收入4.5亿元，同比增长21.3%；归母净利润9,288.9万元，同比增长13.2%；扣非归母净利润8,483.3万元，同比大幅增长146.9%。其中，第二季度表现尤为突出，单季实现营业收入2.9亿元，同比增长32.7%；归母净利润6,722.0万元，同比增长88.8%；扣非归母净利润6,212.4万元，同比增长126.1%。 第二季度毛利率达到89.5%（2022Q2为84.7%），销售费用率降至50.4%（2022Q2为53.6%），管理费用率降至9.0%（2022Q2为12.6%），净利率提升至25.7%（2022Q2为18.3%）。营业收入增长与营业成本下降共同推动了公司盈利水平的大幅提升。 核心产品“苏灵”放量与创新管线进展 核心血凝酶产品“苏灵”销量同比增长48.94%，表现超预期。这主要得益于2022年医保谈判续约取消了“苏灵”原医保支付范围中“限出血性疾病治疗的二线用药，预防使用不予支付”的限制，使得其临床价值得以充分释放。公司通过积极开拓终端市场、聚焦核心医院、加大组织学术活动等方式，加速了“苏灵”销量的提升。 自主研发的小分子抑制剂KC1036在二线治疗食管鳞癌方面显示出突出疗效，客观缓解率（ORR）和疾病控制率（DCR）分别达到29.6%和85.2%，优于现有二线化疗单药，成药前景值得期待。 中药1.2类创新药金草片针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”适应症的III期临床试验进展顺利，计划入组414例，截至报告期末入组人数已过半。 公司积极开拓宠物药赛道，犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶新药注册申请已获受理，有望满足犬用手术止血的市场需求，扩大止血药增量市场。 股权激励计划与未来展望 公司于2023年7月31日发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向高级管理人员、中层干部、核心技术和业务骨干等授予437.5万股限制性股票，占总股本的2.734%。首次授予350万股，授予价格为17.03元/股。业绩考核目标为以2022年为基数，2023-2025年营业收入或净利润增长率不低于15%/30%/45%。此举旨在建立长效激励机制，吸引和留住优秀人才，促进公司长远发展。 根据预测，公司2023-2025年营业收入分别为11.06亿元、13.31亿元、15.53亿元，同比增速分别为27.6%、20.3%、16.7%；归母净利润分别为1.55亿元、1.82亿元、2.07亿元，同比增速分别为52.4%、17.5%、14.0%，对应PE分别为35倍、30倍、26倍。公司核心产品“苏灵”有望持续放量，“密盖息”资产贡献稳定营收，KC1036等多个创新研发管线进入关键临床阶段，商业化前景可期。 总结 康辰药业2023年上半年业绩表现亮眼，特别是第二季度，在核心产品“苏灵”医保解限后销量超预期增长的带动下，公司营收和净利润均实现大幅提升，盈利能力显著增强。同时，公司在创新药研发方面持续推进，KC1036、金草片等多个创新管线进展顺利，并积极布局宠物药新领域，展现了多元化的增长潜力。此外，公司推出的股权激励计划，进一步强化了管理层和核心团队的积极性，为公司未来的持续增长和长期发展注入了信心。鉴于核心产品持续放量和创新管线商业化前景，公司长期发展值得看好。