福瑞股份(300049) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2023年三季报，2023前三季度收入8.1亿元（+12.2%），归母净利润0.73亿元（+20.4%），业绩符合预期。 　　23Q3略有承压。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为2.4/2.8/2.8亿元（+15.8%/+17.7%/+4.7%），单季度归母净利润分别为0.13/0.31/0.29亿元（+50.4%/+28.9%/+4%)，单三季度有所承压，主要因1）去年9月公布的NASH药物efruxifermin数据超预期，催化肝纤维化检测需求，2）自有药品商销、电商等线上渠道发力，去年同期基数较大，23Q3略有承压。从盈利能力看，23Q3毛利率为74.4%（+4.6pp），主要因高毛利率业务线FibroGo按次收费的不断推广，盈利能力稳步提升。 　　适应症扩大+FibroGo按次收费+NASH新药上市多重因素刺激肝纤维化检测需求扩容。法国子公司Echosen主要诊断产品为FibroScan系列肝纤维化诊断仪器，评估慢性肝病的血检分析工具FibroMeter系列、辅助FibroScan的数据管理软件FibroView和按次收费商业模式设备FibroGo。全球肝纤维化检测需求有望扩容，主要因：1）2023年3月FDA批注扩大FibroScan的适应症范围，从“肝病患者“扩大至”确诊或疑似肝病患者”；2）按次收费的商业模式降低了医疗机构设备购置成本是使用门槛，满足了基层的医疗需求，有望持续提升肝纤维化检测的渗透率；3）NASH新药研发进展的推进，如MGL-3196有望于2024获批上市，后续药物的上市将刺激肝纤维化检测需求再扩容。 　　药品收入下滑，电商渠道有望发力。自有药品业务受到市场竞争情况加剧和社会层面放开导致的部分院外金装用户回流院内的影响。我们认为，公司通过拓展以零售渠道为主、药品自主定价的销售模式，药品业务在23Q4的收入和利润空间有望持续扩大。 　　盈利预测：我们预计2023-2025年营收为12/15/19亿元，归母净利润为1.4/1.7/2.2亿元，对应PE为70/56/44倍。 　　风险提示：竞争风险、原材料价格上涨风险、药品院外拓展或不及预期、NASH药物进展或不及预期、海外按次收费模式拓展不及预期风险

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q3收入10.4亿元（+18.6%），归母净利润4.4亿元（+23%）；前三季度收入29.1亿元（+26.6%），归母净利润11.9亿元（+28.4%），三季度业绩表现优异。 　　2023Q3业绩保持高速增长。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为8.8/9.9/10.4亿元（+17.9%/+46.8%/+18.6%），单季度归母净利润分别为3.6/4/4.4亿元（+15.1%/+51.3%/+23%)，在反腐和同期基数高的双重影响下，公司业绩和利润仍保持高速增长，主要因前期中大型化学发光仪的装机带来的试剂增量开始兑现，展现了公司优异的长期营运能力。分业务看，试剂端收入同比增长28.5%，仪器端收入同比增长21.2%。 　　四费率控制能力强，盈利水平稳中有升。从费用率看，23Q3销售/研发/财务/管理费用率分别为15.1%/9.5%/0.5%/3.2%，四费率合计28.3%（+1.8pp），其中销售费率同比提高0.8pp，主要因疫情结束后销售人员出差、会议举办频次提高。从毛利率看，23Q3毛利率为74.4%（+3.9pp），得益于海外试剂放量和中大型机占比不断提高，2023年前三季度实现高速化学发光仪X8装机646台。目前海外试剂：仪器收入占比接近1，随着海外试剂占比不断提升，我们认为未来公司毛利率还有3~5pp的提升空间。 　　出海优势逐渐彰显，继续推动海外的本地化布局。分地区看，2023前三季度国内业务收入同比增长24.2%，海外业务收入同比增长31.7%，随着高端X系列发光设备准入通过和8家海外子公司的设立，前三季度海外端保持30%以上的营收增速，高于国内端增速，出海策略已见成效。我们认为出海策略的成功主要得益于公司前瞻的海外国家选择、本地化布局策略、长期的渠道拓展和完备的试剂研发能力，将海外市场打造成公司的第二条成长曲线。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2023~2025年营业收入分别40/52/69亿元，归母净利润分别为17/22/29亿元，对应PE为31、23、17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现收入4.3亿元（+52.7%），实现归母净利润0.45亿元（+426.5%），实现扣非归母0.3亿元（+752.7%）。其中23Q3单季度实现收入1.4亿元（+23%），实现归母净利润710.8万元（+102.2%），实现扣非归母394.3万元（+40.4%）。公司前三季度收入及利润高速增长，符合公司三季报业绩快报预期。单三季度受医疗反腐影响，收入及利润略有所放缓。展望未来，22Q4为高基数，业绩端有所压力，但叠加股权激励，预计四季度仍有望高举高打。此外，公司23年10月推出上市后第二次股权激励。激励对象包括核心销售和研发人员等，业绩目标（公司层面归属比例100%）为2024-26年收入不低于9.9/14/20亿元或净利润不低于1.2/1.8/2.7亿元，充分彰显公司发展信心。 　　23年前三季度收入高增，疫后毛利率大幅反弹。分季度收入看，23Q1/Q2/Q3单季度收入分别为1.3/1.6/1.4亿元（+53.8%/90.8%/+23%)，疫后实现收入大幅提速。从盈利能力看，23年前三季度毛利率提升至75.6%（+6.1pp），实现大幅跃升。销售费用率35.8%（+8.2pp），管理费用率13.6%（-8.7pp），研发费用率24.8%（+3.6pp），销售及研发费用增加明显，主要系销售及研发核心团队人员扩张。 　　AQ-300持续迭代，各类镜体种类配套不断丰富。23年前三季度澳华内镜根据临床端的反馈对AQ-300系列进行了持续的迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面做了进一步完善，产品性能得到了持续的优化。23年5月，公司推出了全新十二指肠内镜，该产品具有清晰的视野与更大的抬钳角度，可以更清晰地观察和辨认十二指肠情况。整体来看，公司研发不断投入，AQ-300产品力得到进一步提升。 　　国产软镜设备龙头有望受益于进口替代，AQ-300放量在即。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间，目前软镜行业国产化率仅不到10%，日本企业奥林巴斯、富士、宾得占据90%以上的份额。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ300的全面推广，预计2023年四季度AQ300将持续放量。 　　盈利预测和估值：预计2023-2025年归母净利润分别为0.9、1.2、1.8亿元，对应EPS为0.66、0.87、1.37元，对应PE为98、75、47倍。 　　风险提示：研发失败风险、AQ300销售或不及预期、疫情反复、竞争加剧风险。

　　华康股份(605077) 　　投资要点 　　事件：华康股份发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收20.4亿元，同比+28.6%；归母净利润2.8亿元，同比+7.9%。2023Q3单季度，公司实现营收6.7亿元，同比+5.5%；归母净利润0.9亿元，同比-20.4%。 　　毛利率稳中有升，控费水平持续稳健。2023Q3毛利率25.3%，同比上升0.6pp；净利率13.4%，同比下降4.3pp。2023Q3毛利率是近7个季度以来最高水平，环比大幅攀升，主要源于毛利率更高的晶体糖醇占比上升而液体糖醇占比下降带来的产品结构优化。净利率环比略有提升，同比有所下滑，主要因去年同期有约700万的投资收益所致。2023Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为1.3%/2.7%/0.1%/4.7%，分别同比-0.1/-5.0/+1.5/+0.2pp。公司销售、管理费用维持稳定，研发费用率攀升主要源于公司为舟山新厂提前布局，加码研发力度。 　　技改完善原材料配套，舟山工厂加码投资。原材料木糖的配套决定木糖醇的盈利能力，公司于2022年5月开工建设“年产3万吨D-木糖绿色智能化提升改造项目”，目前已进入试产阶段，预计公司木糖醇产品的竞争优势将进一步加强。同时公司新增1万吨麦芽糊精及玉米胚芽榨油产能，有望再度增厚舟山新厂业绩。2023年10月24日，公司拟分别投资近1.48亿元和9960万元投建10万吨麦芽糊精及10万吨玉米胚芽榨油产能，投产后预计每年分别新增营收4.44/1.43亿元，每年新增利润3754/2353万元。 　　可转债审批通过，产能布局添砖加瓦。公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金支持。本次可转债项目预计新增产能100万吨，涵盖山梨糖醇、阿洛酮糖等高毛利产品。目前产能是公司现阶段发展的主要瓶颈，2022年公司晶体糖醇产能利用率超过95%接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。新厂产能预计将在明年Q3逐步落地，公司大力拓展境内客户，叠加境外产品出口替代的长期趋势，看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 　　盈利预测与投资建议。华康股份作为功能糖醇龙头，持续丰富优化产品结构，内延外伸布局新赛道，高毛利单品产能持续落地，成长性优异。故给予公司2024年14倍估值，对应目标价27.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：市场需求低迷风险；原材料供应及价格波动风险；汇率波动风险；产能不及预期风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨]4.6%，跑赢沪深300指数3.12个百分点，行业涨跌幅排名第2。2023年初以来至今，医药行业下降7.65%，跑赢沪深300指数0.33个百分点，行业涨跌幅排名第19。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26倍，相对全部A股溢价率为96.64%(+5.66pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为44.50%(+3.52pp)，相对沪深300溢价率为149.19%(+9.53pp)。医药子行业来看，本周其他生物制品为涨幅最大子行业，涨幅为7.8%，其次是医院，涨幅为7%。年初至今表现最好的子行业是血液制品，涨幅为5%。 　　医药行情回暖，精选优质医药个股。10月27日，全国首次中药配方颗粒省际联盟集中带量采购在德州开标，采购需求量达到347.8万千克，覆盖联盟省份销售市场规模37.15亿元，涵盖黄芪、党参、当归、白术等受众面广泛的配方颗粒品种。200个中药配方颗粒品种共有59家企业拟中选，平均降价50.77%，降幅在预期范围之内。本次集采降价有利于推动中药配方颗粒持续放量，进一步提升市场渗透率，利好行业龙头。此外医药板块经过两年调整已具备配置性价比，本周医药行情逐渐回暖，建议逐步布局。 　　本周组合：通化东宝(600867)、甘李药业(603087)、上海莱士(002252)、卫光生物(002880)、普门科技(688389)、京新药业(002020)、贝达药业(300558)、祥生医疗(688358)、海创药业-U(688302)、恩华药业(002262)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、华东医药(000963)、新产业(300832)、爱尔眼科(300015)、华厦眼科(301267)、凯莱英(002821)、太极集团(600129)、华润三九(000999)、大参林（603233）、通策医疗（600763）。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、心脉医疗(688016)、澳华内镜(688212)、荣昌生物(688331)、亚虹医药(688176)、迈得医疗(688310)、欧林生物(688319)、百克生物(688276)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、康方生物-B(9926)、科伦博泰生物-B(6990)、基石药业-B(2616)、瑞尔集团(6639)、诺辉健康(6606)、亚盛医药-B(6855)、先声药业(2096)、科济药业-B(2171)、微创机器人-B(2252)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　价格上涨品种：截至2023年9月，维生素类：维生素B1价格为117元/千克（环比+1.7%，同比-8.2%）；抗生素及中间体类：7-ACA价格为450元/千克(环比+4.7%，同比-6.3%)，6-APA价格为380元/千克(环比+4.1%，同比+2.7%)，青霉素工业盐价格为170元/BOU(环比+3%，同比-5.6%)，硫氰酸红霉素价格为530元/千克(环比+1.4%，同比+7.1%)；解热镇痛药类：阿司匹林价格为24.5元/千克(环比+4.3%，同比-12.5%)，扑热息痛价格为32.5元/千克(环比+1.6%，同比-35%)。 　　价格持平品种：截至2023年9月，维生素类：维生素D3价格为56.5元/千克(同比-1.7%)，叶酸价格为200元/千克(同比-13%)，生物素价格为41元/千克(同比-11.8%)，维生素B6价格为147.5元/千克(同比+28.3%)；激素类：皂素9月价格为520元/千克(同比+4%)，地塞米松磷酸钠价格为9750元/千克(同比-22%)；解热镇痛药类：布洛芬9月价格为175元/千克(同比-1.4%)，安乃近价格为98元/千克(同比+6.5%)，咖啡因价格为150元/千克(同比-26.8%)；心血管原料药类：马来酸依那普利价格为825元/千克，赖诺普利价格为2400元/千克，均在近一年内价格无变化，缬沙坦9月价格为640元/千克(同比+2.4%)，阿托伐他汀钙价格为1300元/千克(同比-13.3%)，厄贝沙坦价格为640元/千克(同比无变化）；培南类：4-AA5月价格为1100元/千克(同比-35.3%)。 　　价格下降品种：截至2023年9月，维生素类：维生素B2价格为95元/千克(环比-95.5%，同比+5.6%)，泛酸钙价格为73元/千克(同比-8.8%，-55.8%)，维生素A价格为76.5元/千克(环比-7.3%，同比-28.8%)，烟酸价格为45元/千克(环比-5.3%，同比+55.2%)，维生素E价格为67元/千克(环比-4.3%，同比-18.8%)；肝素及其盐：9月价格为7058.7美元/千克(环比-24.8%，同比-35.4%) 　　核心观点： 　　短中期维度：9月肝素及其盐报价环比大幅下滑，建议密切关注肝素类价格变动趋势。 　　长期维度：三条路径打开特色原料药长期成长空间。1)“原料药+制剂”一体化巩固制造优势，制剂出口加速+集采放量打开成长空间；2）优异M端能力带来业绩弹性，CDMO业务步入产能释放周期；3）基于创新技术平台的高稀缺性、高壁垒业务有望打破周期属性，长期成长确定性高。 　　投资建议：建议关注九洲药业、健友股份、海普瑞等。 　　风险提示：原料药价格不及预期；产品销量不及预期；突发停产整顿风险；原料药行业政策风险。

中心思想 业绩稳健增长，制剂与创新驱动未来 博瑞医药在2023年前三季度实现了营业收入的稳健增长，其中制剂产品销售收入表现尤为突出，同比增长33.3%，成为产品销售收入增长的主要驱动力。公司通过持续的研发投入和创新管线布局，聚焦肿瘤免疫及内分泌等高潜力领域，并积极推进国内外注册申报，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。 创新研发与全球化布局奠定长期发展基础 公司在创新研发方面持续投入，2023年前三季度研发费用同比增长17.8%，多项吸入制剂、肿瘤免疫及代谢疾病领域的创新药物研发项目取得关键进展。同时，公司积极拓展国际市场，通过向美国和欧洲递交ANDA及CEP申请，加速产品的全球化布局，有望为公司培育新的增长点并提升国际竞争力。 主要内容 2023年三季报财务表现分析 整体财务概览 2023年前三季度，博瑞医药实现营业收入9.1亿元，同比增长18.5%。归母净利润为1.9亿元，同比减少3%；扣非后归母净利润为1.8亿元，同比增长3.6%。 2023年第三季度，公司实现营业收入3.3亿元，同比增长20.4%。归母净利润为0.8亿元，同比减少3.8%；扣非后归母净利润为0.8亿元，同比减少4.1%。 业务结构与收入贡献 2023年前三季度，公司产品销售收入达7.8亿元，同比增长12.3%。其中，原料药产品收入6.7亿元，同比增长9.7%；制剂产品收入1亿元，同比增长33.3%，占产品销售收入的13.2%，同比提升2.1个百分点。 权益分成收入0.4亿元，同比增长75%，主要受益于合作伙伴销售增长。 技术收入0.8亿元，同比增长59.8%。 毛利率趋势 根据预测，公司整体毛利率预计在2023年为61.0%，2024年提升至62.4%，2025年进一步提升至64.4%。 制剂产品毛利率预计将从2023年的63.8%逐步提升至2025年的76.7%，显示出制剂业务的盈利能力持续增强。 核心业务发展与创新管线进展 制剂业务快速放量 制剂产品销售增长主要得益于2022年注射用米卡芬净钠在第七批集采中中标，以及流感需求带动奥司他韦等抗病毒制剂的销售增长。 预计存量制剂品种（如米卡芬净、阿加曲班、奥司他韦）在2023-2025年将保持10%-15%的销量增长。 艾立布林注射液等增量品种预计在2024-2025年实现高速增长，销量增速分别为350%和49%。 原料药业务结构调整 原料药端，受疫情反复及流感爆发影响，客户对抗病毒产品奥司他韦原料药需求提升。 同时，抗真菌与免疫抑制类原料药在下游需求影响下收入有所减少，导致原料药收入结构调整。 预计原料药产品收入在2023-2025年将保持11.2%-13.1%的增速，毛利率维持在54.9%-56.6%之间。 研发投入与创新布局 2023年前三季度，公司研发费用达1.6亿元，同比增长17.8%，持续推进主要研发项目。 吸入制剂领域：噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成工艺验证；噻托溴铵吸入粉雾剂已完成中试。 创新药管线：注射用BGC0228处于临床I期试验阶段，正在开展剂量扩展研究，已完成13例受试者入组给药，扩展瘤种包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等。BGM0504注射液用于减重和2型糖尿病治疗的两项适应症已获II期临床试验伦理批件，并已开始入组。 国内外注册申报进展 国内注册：2023年第三季度，溴夫定原料药取得上市申请批准通知书。吸入用布地奈德混悬液、瑞加诺生注射液、瑞加诺生原料药、硫酸艾沙康唑原料药、碘普罗胺原料药、重酒石酸去甲肾上腺素原料药、盐酸多巴胺原料药、重酒石酸间羟胺原料药、吸入用低密度聚乙烯安瓿瓶在国内申报。 国际注册：2023年第三季度，磺达肝癸钠注射剂向美国递交ANDA申请；碘普罗胺原料药向欧洲递交CEP申请。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望 预计公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为0.67元、0.83元和1.03元。 对应市盈率（PE）分别为62倍、50倍和40倍。 预计公司营业收入在2023-2025年将分别增长13.55%、21.19%和24.89%。 归属母公司净利润在2023-2025年将分别增长18.19%、23.17%和25.24%。 投资评级与风险提示 鉴于公司在高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域的地位，以及国内外确切的业绩增长来源和创新研发实力，维持“持有”评级。 风险提示包括仿制药降价风险和国际医药政策变动风险。 总结 博瑞医药在2023年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入实现双位数增长。制剂业务的快速放量是核心亮点，得益于集采中标和市场需求驱动。同时，公司持续加大研发投入，在吸入制剂、肿瘤免疫和代谢疾病等创新领域取得显著进展，并积极推进国内外注册申报，为未来的可持续发展和全球市场拓展奠定了基础。尽管面临仿制药降价和国际政策变动等风险，但公司在高技术壁垒领域的布局和创新实力有望为其带来持续增长。

中心思想 业绩修复与核心产品驱动增长 创业慧康在2023年第三季度展现出显著的业绩修复态势，营收实现逐季加速增长，表明下游医疗系统需求正逐步回暖。尽管短期内利润因研发投入和项目结构变化而承压，但公司通过深化与飞利浦的合作、加大AI+医疗创新以及核心产品Hi-HIS系统进入敏捷交付周期，正积极构建长期增长动力。Hi-HIS系统在标杆项目的成功上线及其规模化交付能力，预示着公司业绩有望在未来持续释放。 行业整合与估值优势凸显 当前医疗IT行业正经历加速出清，头部效应日益显现，为创业慧康等领先企业提供了优化竞争格局的机遇。公司凭借其综合竞争力优势，在行业景气度拐点来临之际，有望抓住医疗医保信息化新一轮投入周期的机遇。从相对估值来看，创业慧康2024年预测PE低于行业平均水平，结合其明确的增长路径和市场地位，投资价值凸显，维持“买入”评级。 主要内容 2023年三季度业绩回顾与财务分析 营收显著修复，利润短期承压 根据公司发布的2023年三季度报告，前三季度实现营业收入11.6亿元，同比增长1.6%；归母净利润9138.0万元，同比减少46.5%。值得注意的是，单三季度表现出强劲的修复势头，实现营业收入4.5亿元，同比增长26.3%；归母净利润6737.3万元，同比减少2.9%。从季度数据来看，公司单季度收入增速呈现逐季加速态势，Q1、Q2、Q3分别为-24.7%、12.1%、26.3%，这主要得益于下游医院需求的逐步起量以及项目推进恢复常态化。 然而，利润端短期内面临压力。前三季度公司毛利率为52.7%，同比下滑2.49个百分点，主要原因在于部分大型医院项目的硬件占比有所提升。同时，销售、管理、研发费用率分别达到8.1%（同比-0.04pp）、15.9%（同比+2.52pp）和15.3%（同比+2.10pp）。管理费用和研发费用率的上升，主要系存在股权激励摊销，以及公司加大对AI、CTasy等创新产品的研发投入，这些战略性投入在短期内对利润造成了一定影响。 费用结构与研发投入 具体来看，销售费用率的微幅下降（-0.04pp）表明公司在市场拓展方面保持了相对稳定的投入效率。而管理费用率和研发费用率的显著提升（分别+2.52pp和+2.10pp）则反映了公司在内部管理优化和技术创新方面的战略倾斜。股权激励的摊销是管理费用增加的一个因素，而研发费用的大幅增长则凸显了公司在AI、CTasy等前沿技术领域的投入决心，旨在通过技术创新构建长期竞争壁垒，尽管这在短期内对利润构成压力，但从长远来看，有助于提升公司的核心竞争力。 行业格局演变与公司战略布局 医疗IT行业加速出清 当前，我国医疗IT行业格局较为分散，市场竞争激烈。然而，在经历了一段时期的困境后，中小厂商开始加速出清，市场集中度有望提升，头部效应逐渐显现。这种“大浪淘沙”的市场环境，对于创业慧康这类具备较强综合实力的领先厂商而言，意味着竞争格局的优化和市场份额的进一步扩大机遇。 深化合作与AI+医疗创新 公司积极通过战略合作和自主创新强化竞争力。一方面，与飞利浦的合作进程加速，新一代Ctasy产品的研发工作正有条不紊推进，并已在试点项目接洽和规划中，后续双方将重点进行市场开拓工作。这表明公司正通过外部合作引入先进技术和市场资源。另一方面，公司联合浙大计算机创新技术研究院推出了慧康-启真大模型和慧意GPT，不断迭代强化AI+医疗能力。这些举措不仅提升了公司产品的智能化水平，也使其在医疗信息化领域保持技术领先优势，进一步增强了综合竞争力。 核心产品Hi-HIS的突破与业绩贡献 Hi-HIS系统成功落地与标杆效应 创业慧康的核心产品Hi-HIS系统已在台州恩泽医疗中心“四院五区”完成全面上线。该项目涉及智慧服务、智慧临床、智慧管理等7大类262个子项，其成功上线显著提升了业务系统响应速度，并助力台州医院通过了电子病历六级和互联互通成熟度评价五乙评测。这一标杆项目的成功，不仅验证了Hi-HIS系统的先进性和实用性，也为公司树立了良好的市场口碑。 敏捷交付模式与市场拓展 标杆项目的成功上线，代表着公司已形成一整套系统化、可复制的Hi-HIS客户化开发和高效部署机制，推动Hi-HIS向敏捷交付的方向迈进。根据创业慧康官方公众号披露的信息，当前已有数十个Hi-HIS项目陆续进入交付周期。凭借云原生、微服务等产品优势，Hi-HIS系统能够更好地适应不同医院的个性化需求，并实现快速部署和迭代。随着这些项目的逐步交付，公司业绩有望持续释放，成为未来业绩增长的核心驱动力。 盈利预测与关键假设 分业务收入预测 基于对行业景气度拐点和公司核心产品交付周期的判断，西南证券对创业慧康的各项业务收入进行了预测。 软件销售： 预计该业务在2023-2025年的收入增速分别为10%、25%、30%。伴随云产品占比的不断提升，预计毛利率将逐步提升，从2022年的53.4%提升至2025年的65.0%。 技术服务： 预计2023-2025年收入增速分别为5%、20%、20%。尽管公司云化转型可能导致技术服务收入占比下降，但总体订单规模将保持稳健增长。毛利率预计从2022年的58.0%提升至2025年的63.3%。 系统集成： 预计2023-2025年收入增速分别为5%、20%、20%。随着医疗信息化进入精细化、复杂化建设阶段，系统集成业务有望保持增长。毛利率预计从2022年的13.1%提升至2025年的13.5%。 其他业务： 预计2023-2025年收入增速均为5%，毛利率保持在29.5%。 毛利率与费用趋势 伴随项目推进的常态化、交付周期缩短，以及公司业务中台的持续沉淀和敏捷交付经验的丰富，各项业务毛利率预计将呈现修复趋势。同时，公司费用端管控效果可持续，各项费用整体有望稳中有降，从而进一步提升公司的盈利能力。 整体财务预测 综合以上假设，预计公司2023-2025年营业收入分别为16.3亿元（同比增长6.9%）、19.7亿元（同比增长20.5%）和24.1亿元（同比增长22.7%）。归属于母公司净利润预计分别为2.1亿元（同比增长392.3%）、3.5亿元（同比增长68.8%）和5.1亿元（同比增长45.3%）。对应的每股收益（EPS）分别为0.14元、0.23元、0.33元，动态市盈率（PE）分别为52倍、31倍、21倍。这些数据表明公司未来几年将进入高速增长和盈利能力显著提升的阶段。 相对估值与投资评级 可比公司分析 为进行相对估值，报告选取了业务涉及医卫信息化的卫宁健康（300253.SZ）、久远银海（002777.SZ）以及万达信息（300168.SZ）三家可比公司。通过对比这些公司的总市值、股价、EPS及PE数据，可以更客观地评估创业慧康的估值水平。 估值对比与投资逻辑 从PE角度看，2024年可比公司平均估值为37倍，而创业慧康2024年预测PE为31倍，低于行业平均水平。这表明公司当前估值具备一定的吸引力。报告认为，伴随政策持续落地催化，医疗医保信息化建设有望迎来新一轮投入周期，行业景气度拐点已经来临。创业慧康作为国内医疗信息化综合解决方案的第一梯队厂商，具备突出的综合竞争力优势，有望实现经营加速。基于此，报告给予公司2024年40倍PE，目标价9.20元，维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告也提示了可能影响公司业绩和估值表现的风险因素，包括：政策推进力度不及预期，可能导致医疗信息化投入放缓；医院内生改革动力不足，影响项目落地和需求释放；新品研发进度不及预期，可能削弱公司技术领先优势；以及行业竞争加剧，可能对公司市场份额和盈利能力造成压力。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些潜在风险。 财务报表关键指标分析 利润表分析 根据预测，公司营业收入将从2022年的1527.14百万元增长至2025年的2411.85百万元，年复合增长率显著。营业成本的增长速度低于营业收入，预示着毛利率的持续改善。营业利润预计从2022年的52.90百万元大幅提升至2025年的554.56百万元，净利润也呈现出类似的爆发式增长趋势，从2022年的41.28百万元增至2025年的498.24百万元，这主要得益于营收增长、毛利率修复以及费用管控的综合效应。 现金流量表分析 经营活动现金流净额预计在2023年达到208.59百万元，并在2025年进一步增至296.35百万元，显示公司经营活动产生的现金流持续改善。投资活动现金流净额在预测期内均为负值，主要体现为资本支出（如2023年-350.00百万元，2024-2025年均为-300.00百万元），表明公司持续进行固定资产和研发投入，以支持业务扩张和技术升级。筹资活动现金流净额在预测期内波动，但整体保持在较低水平，反映公司融资结构相对稳定。 资产负债表分析 货币资金在2022年为1478.03百万元，预计在2023-2024年略有下降，但在2025年回升至1284.18百万元，显示公司现金储备充足。应收和预付款项随营收增长而增加，反映业务规模扩大。固定资产和在建工程持续增长，与投资活动现金流的资本支出相对应，表明公司在基础设施和研发能力建设上的投入。负债合计占资产总计的比例（资产负债率）预计从2022年的20.43%下降至2025年的17.95%，显示公司财务结构稳健，偿债能力良好。 财务分析指标解读 成长能力： 销售收入增长率预计从2023年的6.86%加速至2025年的22.70%，营业利润增长率和净利润增长率更是呈现爆发式增长，净利润增长率在2023年高达392.31%，随后两年也保持68.80%和45.25%的高增长，充分体现了公司未来几年的高速增长潜力。 获利能力： 毛利率预计从2022年的49.39%提升至2025年的56.05%，净利率从2.70%大幅提升至20.66%。净资产收益率（ROE）从2022年的0.90%显著提升至2025年的9.02%，资产回报率（ROA）也从0.71%提升至7.40%，表明公司盈利能力和资本使用效率显著改善。 营运能力： 总资产周转率预计从2022年的0.27提升至2025年的0.38，固定资产周转率从5.57提升至11.13，应收账款周转率和存货周转率也保持在健康水平，反映公司资产运营效率的持续提升。 资本结构： 资产负债率预计持续下降，从20.43%降至17.95%，带息债务/总负债比率也从8.45%降至5.79%，流动比率和速动比率均保持在2.77以上，显示公司财务结构稳健，短期和长期偿债能力均较强。 业绩和估值指标： 预测的EPS持续增长，PE和PB则随着盈利能力的提升而逐步下降，为投资者提供了清晰的价值评估视角。股息率在预测期内也有所提升，反映公司在盈利增长的同时，也可能增加对股东的回报。 总结 创业慧康在2023年第三季度展现出强劲的业绩修复势头，营收实现逐季加速增长，表明医疗信息化市场需求正在积极恢复。尽管短期利润因战略性研发投入和项目结构调整而承压，但这些投入为公司长期发展奠定了坚实基础。 公司在行业加速出清的背景下，通过深化与飞利浦的合作以及在AI+医疗领域的持续创新，不断强化其核心竞争力。特别是Hi-HIS系统在台州恩泽医疗中心的成功上线，不仅树立了行业标杆，更标志着公司已形成可复制的敏捷交付机制，为未来数十个Hi-HIS项目的规模化交付和业绩持续释放提供了有力保障。 财务预测显示，公司未来几年将迎来营收和净利润的高速增长，盈利能力和资产运营效率显著提升。与可比公司相比，创业慧康的估值仍低于行业平均水平，结合其在医疗信息化领域的领先地位和明确的增长路径，具备较高的投资吸引力。综合来看，公司正处于业绩拐点和高速增长期，维持“买入”评级。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入9.1亿元，同比增长18.5%，归母净利润1.9亿元，同比减少3%，扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长3.6%；2023Q3公司实现营业收入3.3亿元，同比增长20.4%，实现归母净利润0.8亿元，同比减少3.8%；扣非后归母净利润0.8亿元，同比减少4.1%。 　　制剂端快速放量，原料药端收入结构调整。公司主营业务分为产品销售收入、权益分成收入和技术收入，分业务看，2023Q1-3公司实现产品销售收入7.8亿元（+12.3%），其中，原料药产品实现收入6.7亿元（+9.7%），制剂产品实现收入1亿元（+33.3%），制剂产品占产品销售收入的13.2%（+2.1pp）；权益分成收入0.4亿元（+75%）；技术收入0.8亿元（+59.8%）。原料药端由于疫情反复及流感爆发，客户对抗病毒产品奥司他韦原料药需求提升，同时抗真菌与免疫抑制类在下游需求影响下收入减少；2022年注射用米卡芬净钠第七批集采中标，叠加流感需求带动制剂销售增长；权益分成收入受益于合作伙伴销售增长。 　　创新研发聚焦肿瘤免疫及内分泌领域，吸入制剂领域提升竞争力。2023Q1-3公司研发费用1.6亿元（+17.8%），主要研发项目持续推进：1）噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成工艺验证，噻托溴铵吸入粉雾剂已完成中试；2）注射用BGC0228处于临床I期试验阶段，目前正在125mg/m 2剂量水平开展剂量扩展研究，扩展瘤种包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等，已完成13例受试者入组给药；3）BGM0504注射液减重和2型糖尿病治疗两项适应症已获II期临床试验伦理批件，2型糖尿病及减重适应症II期临床已开始入组。 　　原料药制剂新品国内外注册申报有序推进。国内注册：2023Q3溴夫定原料药取得上市申请批准通知书，吸入用布地奈德混悬液、瑞加诺生注射液、瑞加诺生原料药、硫酸艾沙康唑原料药、碘普罗胺原料药、重酒石酸去甲肾上腺素原料药、盐酸多巴胺原料药、重酒石酸间羟胺原料药、吸入用低密度聚乙烯安瓿瓶在国内申报；国际注册：2023Q3磺达肝癸钠注射剂向美国递交ANDA，碘普罗胺原料药向欧洲递交CEP。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.67/0.83/1.03元，对应PE分别为62/50/40倍。考虑到公司身处具有较高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域，在国际国内均有确切业绩增长来源，近几年有望维持较高速增长；公司创新研发实力有望为公司培育新的增长点保驾护航。维持“持有”评级。 　　风险提示：仿制药降价风险，国际医药政策变动风险。

　　华东医药(000963) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入304亿元，同比增长9.1%，归母净利润21.9亿元，同比增长10.5%，扣非后归母净利润21.6亿元，同比增长13.6%；2023Q3公司实现营业收入100.1亿元，同比增长3.6%，实现归母净利润7.6亿元，同比增长17.8%；扣非后归母净利润7.3亿元，同比增长16.5%，利润端表现超预期。 　　医药工业：存量压力逐步出清，创新转型持续加码。2023Q1-3公司医药工业板块实现营收89.9亿元（含CSO业务，+9.5%），扣非归母净利润18.4亿元（+13.4%）；Q3单季度实现营收29.4亿元（含CSO业务，+8.3%），扣非归母净利润6.1亿元（+10.1%）。我们认为，目前公司核心品种多数已完成集采降价，未来几年存量产品及尚未参与集采产品压力逐步出清；创新品种聚焦肿瘤、内分泌、自免三大核心治疗领域，利拉鲁肽、淫羊藿素胶囊、阿格列汀等新品驱动，迈华替尼、IMGN853、QX001S等品种紧随其后，截至2023H1公司已储备在研创新药及生物类似药项目51款，创新转型逐见成效。 　　医美板块：国内增长超预期，海外盈利能力提升。2023Q1-3公司医美板块合计实现营收18.7亿元（+36.7%）；Q3单季度实现营收3.1亿元（+82.3%）。截至2023H1公司拥有无创+微创医美高端产品36款，其中已上市24款、在研全球创新产品12款，国内：伊妍仕强产品力带来高速放量，设备类产品蓄势待发，医美子公司欣可丽美学实现营收8.2亿元（+88.8%）；海外：公司收购Sinclair整合初见成效，2023Q1-3实现合并营收1.1亿英镑（约9.7亿元，+23.3%）、EBITDA1729万英镑（约1.5亿元），持续实现经营性盈利，预计全年海外医美有望持续保持较快增长，对公司盈利贡献也将不断提升。 　　工业微生物：深耕合成生物学40年，打造医药工业第二成长曲线。公司以珲达生物为核心研发创新平台持续践行工业微生物发展战略，已完成创新药物（xRNA&ADC药物）原料、医药原料药&中间体、大健康&医美原料领域整体布局，2023Q1-3整体收入剔除特定商业化产品业务后同比增长36.2%。结合美华高科业务逐步修复、美琪健康2023年投产、华仁科技2023年并表等因素，我们认为工业微生物有望成为公司医药制造板块第二成长曲线。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.66元、2.00元和2.41元，对应估值分别为24倍、20倍和17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：在研或引进创新产品临床及商业化进度不及预期风险；产品竞争格局加剧风险；仿制药品种集采降价幅度超预期风险；海外经营风险及汇率波动风险；医美行业政策风险及医疗事故风险等。