行情回顾：2024年1-4月，申万医药指数下跌10.17%，跑输沪深300指数15.8%，年初以来医药行业涨跌幅排名第29。 　　2024年4月申万医药指数上涨0.13%，跑输沪深300指数1.19%，月初以来行业涨跌幅排名第14。2024年1-4月，医药流通累计涨幅最大（0.8%）；疫苗累计跌幅最大（-28.4%）。2024年4月，原料药板块涨幅最大(+5.7%)，疫苗跌幅最大(-9.5%)。 　　创新药板块机会：1)Q2进入研发催化密集披露期。2024年预计仍将有超20个国产创新药有望获批上市。由于AACR、ASCO等重要学术会议在Q2召开，Q2将进入研发催化剂的密集披露期。2)GLP-1海外销售持续超预期。3)创新药出海利好不断。 　　医疗器械板块：看好老龄化院内刚需、器械出海、自主可控/创新器械、AI医疗主题。AI+医药投资热情持续，从AIGC角度看医药产业图谱。3月18日，英伟达GTC（CPU技术大会——AI和深度学习）提及医疗保健/生命科学将会是未来AI重点发展的领域。主要是4个方向的具体应用：1)AI医疗影像：进入发展快车道，辅助诊断为主（包括AI超声诊断、病理学AI）。2)AI医疗机器人：手术、辅助、康复机器人皆具备较高临床价值。3)CDSS与病种质控：临床决策支持服务以人机交互为核心，AIGC拉升效率（包括AI辅助报告解读、推荐检查项目、疾病预测等）。4)AI健康管理：智能设备监测及分析个人数据，医疗科技乘风而起。 　　医药高股息公司：高股息资产，具有分红高、现金流充沛、估值低、经营稳定等特点。建议从两个维度“高股息+高增长”、“高股息+央国企”关注优质标的。 　　重申2024年年度策略，在海外宏观降息预期下，叠加政策、估值、基本面三个维度，我们判断，医药板块仍有结构性机会。 　　1)创新+出海仍是我们延续看好的思路。2)医疗反腐后，关注院内医疗刚性需求。3)关注“低估值+业绩反转”个股。此外，我们判断，今年减肥药和AI医疗仍有主题投资性机会。 　　2024年5月组合推荐： 　　本月推荐组合：马应龙(600993)、亿帆医药(002019)、三诺生物(300298)、恩华药业(002262)、长春高新(000661)、华润三九(000999)。 　　本月稳健组合：恒瑞医药(600276)、迈瑞医疗(300760)、上海莱士(002252)、太极集团(600129)、新产业(300832)、科伦药业(002422)、云南白药(000538)、华东医药(000693)。 　　本月科创板组合：首药控股-U(688197)、春立医疗(688236)、泽璟制药-U(688266)、赛诺医疗(688108)、澳华内镜(688212)、普门科技(688389)。 　　本月港股组合：和黄医药(0013)、爱康医疗(1789)、康方生物(9926)、科伦博泰生物-B(6990)、康诺亚-B(2162)、信达生物(1801)、先声药业(2096)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　诺唯赞(688105) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现收入12.9亿元，同比-64%，实现归母净利润-7096万元，同比-111.9%，扣非归母净利润-1.9亿元，同比-132.3%。2024年一季度实现收入3亿元，同比-0.2%，归母净利润522万元，同比+110.3%，扣非归母净利润-1595万元，同比+78.8%。 　　常规业务收入持续增长，相关检测试剂收入波动影响整体业绩。2023年收入下降，主要系与公共卫生防控相关的检测试剂销售收入大幅下降，预计常规业务实现较快增长。分季度来看，2023Q1/Q2/Q3/Q4分别实现收入3/2.7/3/4.2亿元，2023年Q1下游客户相关产品采购需求高，Q2-Q4收入呈环比增长趋势。归母净利润分别为-5062/-3047/470/543万元。2023年销售毛利率71%，同比+2.2pp，预计主要系收入结构变化。费用率方面，2023年销售费用率/管理费用率./研发费用率分别为36.8%/18.4%/26.3%，公司经营成本水平呈现逐季度改善趋势，但整体费用的下降仍有一定滞后性。随着未来收入增长，公司盈利能力有望逐步改善。2023年公司计提资产减值损失1.4亿元，其中Q4计提减值损失0.6亿元，主要系相关检测试剂产品的存货跌价损失及合同履约成本减值损失。24Q1收入同比略下降，预计系基数效应及下游库存周期影响。 　　AD检测试剂获批上市，持续推进多领域产品研发创新。2023年4月公司公告阿尔茨海默病检测试剂系列产品获批上市，检测项目覆盖Aβ蛋白、磷酸化Tau蛋白、NfL、GFAP等六个检测项目。2023年5月，公司与上药康德乐签署协议，拟共同推进公司AD血检产品的学术教育、筛查项目推广，并签署相关经销合作协议。AD领域创新药于2023年首次实现获批上市，相关产品的临床应用将带动公司的检测试剂销售。除AD血检试剂外，公司广泛布局多个重点产品线。2023年公司完成呼吸道产品线项目开发，并与迈瑞医疗就相关产品自动化解决方案进行合作。公司持续推进微流控检测产品开发，子公司液滴逻辑于2023年初步完成微流控平台五大核心技术的实现，包括数字微流控、全提取+多扩增腔qPCR、创新光学系统、冻干工艺以及产业化生产。公司广泛布局多领域创新产品，未来有望成长为生命科学综合型平台企业。 　　盈利预测：预计公司2024-2026年EPS分别为0.19元、0.74元、1.30元，对应估值分别为152倍、38倍、22倍。 　　风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

　　寿仙谷(603896) 　　投资要点 　　事件：2023年实现营业总收入7.8亿元（-5.39%）；归母净利润2.5亿元（-8.39%）；扣非归母净利润2.3亿元（-10.54%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入2.2亿元（+7.15%），归母净利润0.8亿元（+23.19%），扣非归母净利润0.7亿元（+22.30%）。2023年分红预案为：每10股派发现金红利3.9元（含税）。 　　23年业绩承压，24年Q1经营回暖。公司受到经济放缓等问题导致消费疲软影响，23年收入出现略微下滑。核心品种灵芝孢子粉类产品23年实现收入5.33亿元，同比下降7.92%，其中灵芝孢子粉（破壁）收入1.3亿元，同比下降11.8%，破壁灵芝孢子粉收入2.4亿元，同比下降6%，破壁灵芝孢子粉颗粒收入1.4亿元，同比增长0.8%，破壁灵芝孢子粉片收入0.2亿元，同比下降36.7%。铁皮石斛类产品23年实现收入1.3亿元，同比下降2.03%，其中铁皮枫斗颗粒收入0.9亿元，同比增长2%，铁皮枫斗灵芝浸膏收入0.3亿元，同比下降10.6%。 　　分地区来看，浙江省内地区实现营业收入4.8亿元，同比下降8.49%，浙江省外地区0.8亿元，同比下降17.89%，互联网端收入2.1亿元，同比增长7.35%。进入2024年一季度，公司经营业绩逐步复苏，收入和利润都有所增长。 　　盈利能力整体保持稳定。公司2023年实现毛利率82.72%，同比下滑-1.7pp，主要系公司高毛利率产品灵芝孢子粉类产品收入下降。2023年公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比+1.87pp/+0.74pp/+0.57pp/-1.48pp。2024年一季度公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比-1.91pp/-0.19pp/-0.37pp/-2.65pp。 　　强化研发，积极拓展销售渠道。报告期内公司完成多项国家科技进步奖或发明奖申报；申报专利20项以上，认定新品种3个，授权品种权3个，出版软著4个、发表论文15篇；新立项省部级科技项目1个；正在开展的灵芝孢子粉临床试验项目18项，年内结题6项。在销售渠道方面，持续开展“百强千店”行动，大力开发全国百强连锁OTC渠道、医疗渠道、快消渠道，增设重点市场专卖店，增加“寿仙谷药房＋专卖店”（直营）数量。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为2.8亿元、3.3亿元和3.9亿元，对应动态PE分别为20倍、17倍、14倍。建议保持关注。 　　风险提示：推广不及预期风险、销售渠道拓展不及预期风险，自然灾害风险。

　　楚天科技(300358) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023实现收入68.5亿元，同比+6.3%，实现归母净利润3.2亿元，同比-44.1%，扣非归母净利润3.1亿元，同比-42.4%。2024年一季度实现收入13.9亿元，同比-10.4%，归母净利润-2087万元，同比-115.7%，扣非归母净利润-2456万元，同比-117.3%。 　　收入端稳健增长。公司2023年收入稳健增长。从盈利能力来看，2023年公司销售毛利率32.1%，销售净利率4.5%。公司整体费用率保持稳定，2023年期间费用率为26.9%，同比增长0.3pp。其中销售费用率10.7%，同比下降1.2pp，管理费用率6.9%，同比上升0.7pp，研发费用率8.6%，同比下降0.2pp。 　　产业链布局持续完善，新产品拓展成果不断。公司持续完善产业链布局。公司于2023年4月设立楚天科仪，主营业务为高端离心机等科学仪器；2023年6月公司设立楚天净邦，主营业务为净化工程、EPC工程等。2023年8月，公司设立了楚天派特与楚天新材料，楚天派特主营业务为多肽合成、多肽裂解设备及解决方案，楚天新材料主营业务为药用非金属材料件（陶瓷泵设备）研发、销售。2023年9月，公司设立了楚天博源，主营业务为固体制剂连续化生产。公司形成了从设计、工程、设备与服务等完整的制药产业链。同时，楚天思为康发布细胞药物自动化制备系统——智能细胞离心系统、智能细胞磁分选系统、智能细胞培养工厂三大主体设备，为细胞药物提供从研发到生产全工艺流程的设备解决方案。 　　盈利预测：预计2024-2026年净利润分别为2亿元、2.3亿元、3.5亿元。 　　风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

　　甘李药业(603087) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2023年报&2024年一季报，2023年实现收入26.1亿元（+52.3%），归母净利润为3.4亿元（+177.4%），扣非归母净利润3亿元（+162.8%）。2024Q1公司实现收入5.6亿元（+0.4%），归母净利润9600万元（+95%），扣非归母净利润1717万元（-42.9%） 　　2023年业绩符合预期。分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4分别实现收入5.6/6.7/6.8/7亿元，同比-19.1%/+363.9%/+68.1%/+47.8%，各个季度收入呈环比逐季上升，符合此前预期，预计四季度医疗机构为完成集采目标加大采购，收入端环比提升。公司全年毛利率73.3%，同比-3pp，毛利率略有下降，预计主要系收入结构变动。公司甘精胰岛素中标价较高，2023年非甘精产品收入占比提升。费用端，全年研发费用/销售费用/管理费用分别为5/9.5/2.2亿元，对应收入占比分别为19.2%/36.3%/8.3%，分别同比-13.6pp/-23.3pp/-6.1pp。随着集采后收入持续快速增长，公司费用率大幅回落。综合以上因素，公司全年归母净利率为13%，同比+38.7pp。单四季度公司利润率12.6%，环比下降9.1pp，预计主要系产品结构变化、股权激励费用摊销等因素影响。 　　集采节奏影响，2024年一季度收入短期波动。2024年一季度收入增速放缓，主要系接续集采执行前，渠道发货节奏短期波动。费用方面，一季度销售费用、管理费用与去年同期大体持平。Q1研发费用1.3亿元（+23%），公司GZR18、GZR4等产品处于二期临床研究中，相关支出有所增加。单季度扣非净利润下降，主要系费用支出增加影响。归母净利润同比快速增长，主要系公司持有的证券投资公允价值变动收益8550万元（+383%）。 　　胰岛素接续集采拟中选结果2024年4月发布，公司中标价有所上升。24Q1收入端环比下降20%，预计系集采周期切换下的医疗机构采购节奏影响。全国胰岛素接续集采已于4月确定中选价格，公司六款产品均获中标，按照集采报量计算加权平均涨价幅度约在20%-30%。预计新集采价格有望于24年6月以后陆续执行，随着接续集采签约工作的逐步推进，公司产品销量有望逐季度恢复。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.22元、2.04元、2.38元，我们看好公司胰岛素国内集采后放量+出海欧美的增长潜力，维持“持有”评级。 　　风险提示：产品价格下降风险、在研管线进展或不及市场预期、市场竞争风险。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　事件：公司2023年收入40.6亿元（+2.7%），归母净利润为2.8亿元（-36.3%），扣非归母净利润为2.9亿元（-16.8%）。2024年一季度收入实现10.1亿元（+14.9%），归母净利润为0.8亿元（+35.5%），扣非归母净利润为0，8亿元（+21.5%）。 　　CGM快速增长，海外注册证加速推进。2023年CGM实现过亿元销售收入，公司CGM产品的好评率不断提升。海外市场方面，9月29日，CGM获得欧洲CE认证。在美国也在积极推进注册临床工作。公司CGMS产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统在中国、印尼、欧盟MDR、英国、泰国、摩洛哥、意大利7个地区获批注册证。公司自主研发第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确性高等优点，i3MARD值为8.71%，h3的MARD值达到7.45%。产能性能得到有效验证，未来将凭借产品力逐步提升国内市占率，拓展全球市场。 　　BGM稳定增长，持续开拓市场提升市占率。2023年母公司实现收入23.3亿元（+10.1%），主要系BGM在国内持续开拓市场，实现稳步增长。截至2023年年末，公司产品覆盖3500家二级以上医院。积极开拓线上线下品牌推广活动。拥有超过2200万用户，通过与超4000家经销商、近600家连锁药房展开合作，并积极发展线上电商业务，目前公司线上业务覆盖超20家主流电商平台，为超22万家药店提供相关产品和服务，占据零售市场近50%的市场份额。 　　THI短期亏损拖累业绩，后续有望逐步恢复。2023年美国地区收入实现收入14.2亿元（-1.4%）。主要受到THI和PTS两家子公司影响，THI前三季度亏损770万美金，主要系CMS在今年将CGM的二型糖尿病患者纳入覆盖范围，导致部分糖尿病患者从BGM转移至CGM，同时受到美国通胀影响，经销商缩短库存周期，以及THI自身由于人员调整导致费用的支出增长。随着THI公司治理改善，THI有望在2024年实现扭亏，并且THI在海外拥有糖尿病检测的渠道布局，未来将有助于CGM海外市场销售。 　　研发投入加大，毛利率有望进一步提升。公司2023年整体毛利率为54.1%，2024年一季度毛利率下降至50.7%。主要系CGM目前正在处在良率和产能爬升期，同时受到THI并表影响。随着CGM产能逐步提升，以及后续自动化产能的投产，未来将进一步提升毛利率水平。2024年一季度研发费用率为9.4%，主要系公司持续投入CGM等产品研发。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为4.3亿元、5.1亿元、6.8亿元，对应PE分别为32倍、27倍和20倍，建议保持关注。 　　风险提示：CGM放量不及预期、海外研发进展不及预期、THI扭亏或不及预期等风险。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2024年5月第2周，陆港两地创新药板块共计38个股上涨，22个股下跌。其中涨幅前三为再鼎医药（+26.56%）、药明巨诺-B(+26.56%)、百利天恒-U(+25.51%)。跌幅前三为北海康成-B(-24.44%)、迪哲医药-U(-9.48%)、乐普生物-B(-9.05%)。 　　本周A股创新药板块上涨0.79%，跑输沪深300指数0.93pp，生物医药上涨2.5%。近6个月A股创新药累计下跌2.51%，跑输沪深300指数4.05pp，生物医药累计下跌12.69%。 　　本周港股创新药板块上涨7.76%，跑赢恒生指数5.12pp，恒生医疗保健上涨3.23%。近6个月港股创新药累计下跌4.77%，跑输恒生指数11.23pp，恒生医疗保健累计下跌9.92%。 　　本周XBI指数下跌2.75%，近6个月XBI指数累计上涨4.38%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内8款新药获批上市，7项新增适应症获批上市；本周国内3款新药获批上市，3款新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　5月美国1款NDA获批上市，0款BLA获批上市。本周美国0款NDA获批上市，0款BLA获批上市。5月欧洲0款创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本0款创新药获批上市，本周日本0款新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题血友病RNAi疗法研发概况 　　2024年5月7日，赛诺菲Fitusiran注射液的上市申请获得NMPA受理，这也是Fitusiran的全球首报，有望实现中国率先上市。Fitusiran为一款靶向抗凝血酶的siRNA疗法。Fitusiran原本预计2022年递交上市申请，后因安全性进行剂量调整，注册时间表也相应地有了延迟。在A型或B型血友病中，凝血因子FVIII或FIX凝血酶的缺失导致凝血酶产生不足，造成出血，传统的治疗方式为凝血因子替代治疗。最新的治疗方案还有FIX/FX双抗、凝血因子AAV基因疗法等。Fitusiran则通过干扰抗凝血酶的表达，提高血液中凝血酶的含量。通过临床探索，最终将Fitusiran治疗的目标为抗凝血酶范围确定为15-35%，并由此确定剂量调整方案。Fitusiran大部分患者只需要每两个月给药一次，且对A型或B型血友病都有效。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成16起重点交易，披露金额的重点交易有3起。Shionogi&Co.，Ltd.和Maze Therapeutics，Inc.宣布MZE001的全球独家许可协议，MZE001是一种用于治疗庞贝病的新型候选治疗药物。诺瓦瓦克斯和赛诺菲宣布达成联合独家许可协议，共同商业化COVID-19疫苗并开发新型COVID-19流感联合疫苗。与IRL757达成开发合作，作为治疗冷漠的新疗法。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

　　贵州三力(603439) 　　事件：2023年实现营业总收入16.3亿元（+36.10%）；归母净利润2.9亿元（+45.42%）；扣非归母净利润2.5亿元（+26.21%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入4.2亿元（+20.93%），归母净利润0.6亿元（+2.03%），扣非归母净利润0.6亿元（+4.95%）。2023年分红预案为：每10股派发现金红利2.00元（含税）。 　　主力产品放量增长，不断构建渠道壁垒。基于2023年第一季度及第四季度，国内咽喉类疾病及流感等发病量出现大幅增加，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，销售大幅增加，2023年公司呼吸系统用药收入13亿元，同比增长19.5%。截至2023年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已经覆盖334个城市、2355个县，覆盖各类终端共计175000余个，其中等级医院5500余家，基层医疗终端13000余家，诊所34000余家，药店等零售终端123000余家。开喉剑喷雾剂（成人型）已经覆盖242个城市、1539个县，覆盖各类终端共计84600余个，其中等级医院3300余家，基层医疗终端8400家，诊所35000余家，药店等零售终端62000余家，已覆盖国内超过67%以上的专科医院。 　　成本总体可控，毛利率有所提升。2023年公司实现毛利率73.71%（+1.57pp），从细分产品来看呼吸系统用药毛利率73.52%（+1.84pp），血液用药毛利率87.23%，妇科用药毛利率81.51%（-1.02pp），补益用药毛利率48.86%（-2.22pp），心脑血管用药毛利率69.03%（+0.87pp）。公司毛利率提升主要源于公司高毛利产品开喉剑喷雾剂占比提升毛利率水平。公司2023年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别同比+1.68/+0.68/+0.05/+0.38pp。 　　汉方并表，产品不断扩充。公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的无敌制药，以及在四季度纳入公司合并范围的汉方药业均实现盈利，均对公司的营收和利润带来了积极的影响。2023年德昌祥实现收入1.30亿元、利润0.15亿元，汉方药业实现收入5.72亿元、利润0.63亿元。除此之外，还完善了公司中药制造产业链的布局，实现产品线扩张，公司将形成以三力拳头产品开喉剑喷雾剂（儿童型）和开喉剑喷雾剂为基石，汉方药业重点产品芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊等为拓展，德昌祥特色产品妇科再造丸、止嗽化痰丸等为延伸，打造多科室产品矩阵，覆盖呼吸系统类、血液类、妇科类、补益类等科室产品。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为3.7亿元、4.7亿元、5.9亿元，对应PE分别为18、14、11倍，建议保持关注。 　　风险提示：费用管控或不及预期、核心品种销售或不及预期、成本上涨风险、商誉减值风险。

　　山东药玻(600529) 　　投资要点 　　事件：2023年实现营业总收入49.82亿元（+18.98%）；归母净利润7.76亿元（+25.48%）；扣非归母净利润7.42亿元（+23.07%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入12.67亿元（+2.5%），归母净利润2.2亿元（+32.59%），扣非归母净利润2.1亿元（+36.14%）。2023年分红预案为每10股派发现金4.00元，拟分配现金股利共计2.7亿元。 　　中硼硅持续增长，海外市场快速恢复。2023年模制瓶系列收入22.64亿元（+29.36%），安瓿瓶收入0.73亿元（+24.42%），管制瓶收入2.05亿元（+18.05%），棕色瓶系列收入11.18亿元（+29.10%），丁基胶塞系列收入2.56亿元（+12.66），铝塑盖塑料瓶系列收入0.56亿元（-2.69%）；商贸收入3.84亿元（-4.50%）。从国内外来看，国内收入35.77亿元（+17.08%），国外收入13.60亿元（+26.44%），主要得益于棕色瓶及纳钙出口收入增加。2024年Q1单季度实现营业收入12.67亿元（+2.5%），主要系棕色瓶和中硼硅模制瓶销量快速增长。 　　成本持续下降，毛利率有所提升。2023年公司实现毛利率28.03%（+1.19pp），从细分产品来看模制瓶系列毛利率39.17%（-0.6pp），安瓿瓶毛利率5.66%（-1.95pp），管制瓶毛利率-1.72%（-11.17pp），棕色瓶系列毛利率23.78%（+3.04pp），丁基胶塞系列毛利率24.55%（+8.27pp），铝塑盖塑料瓶系列毛利率35.02%（+3.92pp）。公司毛利率提升一方面源于公司高毛利产品占比提升毛利率水平，2024年全年中硼硅模制瓶预计销售14亿支。另一方面纯碱成本下降，同比大幅下降，成本有望进一步改善。 　　员工激励到位，管理费用有所增长。此前激励方案为上年度净利润增长率达到6%时，则按上年度净利润增长额的25%计算可提取的激励基金。此外，公司公布领导班子薪酬激励计划，当利润增速分别达到1-10%、10-20%、20-30%、30%以上，按照利润总额增长额分别计提0.6%、0.8%、1%和1.2%计提利润提成。2023年公司管理费用1.88亿元（+30.44%），管理费用率3.77%（+0.33pp）主要原因系本期计提利润增长奖励所致。2023年Q4季度管理费用同比增长163.25%，主要在于管理层利润提成2000万计入管理费用。2024年Q1管理费用率4.37%（+1.32pp），主要是1700万超额利润费用计入管理费用。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为10亿元、12.5亿元、15.2亿元，对应PE分别为19、15、12倍，建议保持关注。 　　风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、海外业务拓展不及预期等风险。