普门科技(688389) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，24年实现营收11.5亿元（+0.2%），实现归母净利润3.5亿元（+5.1%），实现扣非归母3.3亿元（+4.7%）。24年业绩符合预期，海外增速稳健。 　　24年业绩符合预期，海外增速稳健。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为3.1/2.8/2.7/2.9元（+10.1%/+1.3%/+6.5%/-13.5%），单季度归母净利润分别为1.1/0.65/0.9/0.9亿元（+21.7%/+39.3%/+21.5%/-28.9%）。整体来看，国际业务增速快于国内，其中海外糖化增速较高。24/9月开始上市流水线，助力IVD板块业务增长。治疗与康复业务收入-27.7%，其中临床医疗下滑较大，与医疗反腐和招投标放缓有关，皮肤医美公立医院市场亦受到反腐及招投标放缓影响，民营医院不受影响，未来看点主要来自新拓客和产品升级。从盈利能力来看，24年净利润增速高于收入增速，毛利率显著提升至67.2%（+1.4pp），原因为1）产品结构优化，试剂产出占比提高，试剂毛利较高；2）糖化和特定蛋白试剂的毛利率通过自产效率提升，也均有所提升。 　　IVD加注高通量仪器推出流水线，医美业务持续高增。1）IVD系列产品基于电化学发光免疫分析检测平台，公司推出全自动电化学发光免疫分析系统LifoLas8000和全实验室自动化流水线LifoLas9000，同时突破性采用小分子夹心法技术开展电化学发光免疫诊断试剂项目研发。同时在糖化方面的布局，公司完成了H9、H100、H100Plus三款机型性能的全面升级，更好地助力糖尿病的快速、准确诊断和监测；2）治疗与康复产品线围绕临床医疗、皮肤医美两大产品线，在临床医疗产品线，公司基于全院智慧化VTE防治系统、创面修复与治疗、呼吸重症、围手术期、疼痛康复与治疗等平台，根据市场需求和技术发展对现有产品进行迭代升级，在皮肤医美产品线方面，超声炮三类证正在取证中；3）此外，消费者健康业务是公司孵化的全新业务，服务于家庭医疗、生活美容、慢病康复等需求。公司在小红书、抖音等主流新媒体平台和天猫、京东电商平台推广产品和品牌。 　　有序推进研发生产基地建设，完善产业规划布局。公司陆续在深圳龙华区、东莞松山湖、重庆高新技术产业开发区、南京雨花台软件谷以及湖南浏阳高新区布局建设研发和制造基地，以支撑公司未来创新研发和规模化制造的场地需求。 　　盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为4.1、4.7、5.5亿元，对应PE为14、13、11倍。 　　风险提示：行业竞争加剧、销售推广不及预期、研发不及预期等风险。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入7.5亿元（+10.5%），归母净利润0.21亿元（-63.7%），扣非归母净利润-0.06亿元（-114.1%），其中2024Q4实现营业收入2.5亿元（-0.2%），归母净利润-0.2亿元（-228.6%）。24年业绩符合之前业绩快报预期，利润端24年有所承压。 　　国内招投标总额有所下降，海外市场收入高增。分季度收入看，24Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为1.7/1.8/1.5/2.5亿元（+34.9%/+12.6%/+5.4%/-0.2%)，公司加大产品推广，以临床需求为导向更新升级公司产品，不断拓宽对各等级医院的覆盖度。从盈利能力看，24年毛利率68.1%（-5.7pp），系新的会计准则之下原并入销售费用的部分后面并入了成本费用计算中，导致毛利率有所下降。另外，外销业务占比有所提升亦导致整体毛利率下滑。从费用端看，销售费用率33.4%，管理费用率14.5%，研发费用率21.8%，财务费用率0.01%。收入增速+10.5%，四费率变动不大，利润端承压主要因为资产减值损失（商誉减值）及信誉减值（期末应收减值，计提坏账）。国内端收入+4%（终端市场招采活动减少），海外端收入+43%（海外市场准入及推广持续推进）。建议持续关注25年1）去库存节奏；2）医疗设备以旧换新25年新一期政策落实情况；3）医疗反腐；4）海外市场推广进度。 　　持续研发投入，巩固持续创新能力。公司拥有一支具有长期内镜研发经验的工程师团队。研发人才队伍的壮大，为公司技术领先优势的持续，确立了雄厚的基础。24年公司发布电子经皮胆道镜，通过电子胆道镜，极大提升了对胆道疾病的诊疗水平；公司发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；公司发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；公司发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；此外，公司发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。细胞内镜将观察维度推进到更微观的层级，抵达640倍的细胞级尺度，有助于提升活检的精度。140倍光学放大内镜可协助医生更好观察更微小黏膜结构的改变，提高诊疗效率；另外，双焦内镜进一步落地临床，近焦模式可达65倍放大效果，适合对重点部位进行细致观察，远焦模式则可观察体内整体情况，并快速判断背景黏膜状态；报告期内公司发布超细胃镜，最细达5.4mm的头端直径，可突破狭窄节段并明确狭窄远端可能存在的病变情况。 　　国产软镜设备龙头有望受益于国产替代，25年重点关注去库存节奏。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ300的全面推广，预计2025年及2026年AQ300将持续放量。 　　盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.52亿元（+147.8%）、0.74亿元（+42.6%）、0.95亿元（+28.4%），EPS分别0.39元、0.55元、0.71元，对应PE为106、75、58倍。 　　风险提示：研发失败风险、AQ300销售或不及预期、竞争加剧风险、资产及信用减值计提波动风险。

中心思想 核心产品市场拓展与用药便利性提升 再鼎医药的核心产品艾加莫德（Vyvgart）预充式皮下注射剂型已获得美国 FDA 批准，用于治疗全身型重症肌无力（gMG）和慢性炎性脱髓鞘多发性神经病（CIDP）。该剂型支持患者自我给药，每次注射仅需 20-30 秒，显著提升了用药的便捷性和患者依从性。公司计划于 2025 年在中国递交该剂型的上市申请，有望进一步扩大其在中国市场的覆盖和渗透率。 丰富研发管线驱动未来增长与盈利预期 公司拥有强大的研发管线，预计在 2025 年将迎来多项关键里程碑事件，包括贝玛妥珠单抗、肿瘤电场治疗（TTFields）、ZL-1310、KARXT 和 Povetacicept 等重磅产品的临床数据公布或上市申请。这些潜在的催化剂覆盖胃癌、肺癌、胰腺癌、小细胞肺癌、阿尔茨海默症引起的精神障碍及 IgA 肾病等多个治疗领域，预示着公司未来业绩增长的强劲动力。基于核心产品销售额的持续攀升和丰富的产品管线，公司预计 2025-2027 年营业收入将实现高速增长，并有望在 2026 年实现归母净利润的扭亏为盈。 主要内容 核心产品艾加莫德的里程碑进展 预充式皮下注射剂型获批与市场布局 艾加莫德预充式皮下注射剂型（PFS）已获得美国 FDA 批准，用于治疗 gMG 和 CIDP。该剂型具有显著的用药便利性，患者在接受指导后可进行自我给药，每次注射仅需 20-30 秒。再鼎医药计划于 2025 年在中国递交艾加莫德预充式皮下注射剂型的上市申请，以期在国内市场复制其在美国的成功，进一步提升产品可及性。目前，艾加莫德已拥有预充式皮下注射（PFS）、皮下注射（SC）和静脉输注（IV）三种给药方式。 临床研究数据验证长期疗效 艾加莫德的多项数据在美国神经病学会（AAN）年会公布，包括 ADAPT NXT（B 阶段数据）和 ADAPT-SC+ 研究的长期数据。ADAPT NXT 研究评估了艾加莫德静脉注射在维持期的疗效与安全性，数据显示 56.5%的患者在 126 周内达到最小症状表达（MSE，MG-ADL≤1），64.1%的患者在≥75%的访视中实现 MG-ADL 总分改善≥3分，表明长期症状控制稳定。ADAPT-SC+ 研究结果显示，77.7%的患者在首个周期实现症状有临床意义的改善（CMI，MG-ADL 降幅≥2分），至第 9 周期，该比例上升至 86.1%，进一步验证了艾加莫德的持续疗效。 2025年多项重磅管线催化剂 关键产品研发与上市申请展望 2025 年将是再鼎医药多个潜力管线取得重要进展的关键一年。预计上半年将公布贝玛妥珠单抗用于胃癌一线治疗的Ⅲ期结果，并有望提交生物制品上市许可申请（BLA）。公司有望向国家药品监督管理局（NMPA）提交肿瘤电场治疗（TTFields）用于二线及以上非小细胞肺癌（NSCLC）及一线胰腺癌的上市许可申请。此外，ZL-1310（DLL3 ADC）用于二线及以上小细胞肺癌（SCLC）和一线 SCLC 的临床数据也将公布。KARXT 有望于 2025 年下半年读出阿尔茨海默症引起的精神障碍（ADP）全球 3 期数据。同时，Povetacicept 治疗 IgA 肾病的三期研究正在快速推进中，这些都将为公司带来新的增长点。 财务预测与潜在风险分析 营收与盈利能力高速增长 随着艾加莫德、尼拉帕利、肿瘤电场治疗、甲苯磺酸奥马环素等核心产品销售额的持续攀升，再鼎医药预计 2025-2027 年营业收入将实现高速增长。具体预测数据显示，2025 年、2026 年和 2027 年的营业收入将分别达到 5.74 亿、8.64 亿和 12.91 亿美元，年增长率分别为 43.88%、50.47%和 49.44%。归属于母公司净利润预计在 2026 年实现扭亏为盈，达到 50.28 百万美元，并在 2027 年进一步增长至 352.12 百万美元。毛利率预计将从 2024 年的 62.94%稳步提升至 2027 年的 67.98%，显示出公司盈利能力的持续改善。 市场与研发风险提示 尽管公司前景乐观，但仍面临多重风险。主要风险包括研发不及预期，可能导致新药上市延迟或失败；商业化不及预期，可能影响产品销售和市场渗透；市场竞争加剧，可能导致产品定价压力和市场份额流失；以及药品降价风险，可能对公司营收和利润造成负面影响。投资者需充分评估这些潜在风险。 总结 再鼎医药凭借其核心产品艾加莫德预充式皮下注射剂型获得 FDA 批准，并在中国市场积极布局，展现出强大的市场竞争力和增长潜力。公司在 2025 年将迎来多个重磅管线的临床数据发布和上市申请，这些里程碑事件有望成为未来业绩增长的强劲催化剂。财务预测显示，再鼎医药未来几年营收将持续高速增长，并有望在 2026 年实现盈利，但投资者仍需关注研发、商业化及市场竞争等潜在风险。

　　万孚生物(300482) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收30.7亿元（+10.9%），归母净利润5.6亿元（+15.2%），扣非归母净利润5亿元（+20%）24年业绩收入端符合预期，利润端24年有所承压。 　　24年海外收入高增，毛利率有所提升。分季度收入看，24Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为8.6/7.1/6.1/8.8亿元（+3.5%/+8.7%/+17.5%/+16.2%)，公司加大产品推广，以临床需求为导向更新升级公司产品。从盈利能力看，24年毛利率64.1%（+1.5pp），系降本控费后通过成本优化与规模效应所致。此外，高毛利产品占比提升（化学发光、免疫荧光）。从费用端看，销售费用率22.3%，管理费用率7.3%，研发费用率13.4%，财务费用率0.1%。销售费用率和管理费用有所控制，毛利率提升较为明显。 　　慢病管理业务增速持续领涨。2024年公司传染病业务收入10.4亿元（+9.5%），公司把握春冬季呼吸道传染病高发期，加大客户培训及终端维护力度，提升流感检测产品市场份额，进一步扩大在基层和社区场景中的业务布局。2024年国内血液传染病检测业务公司通过建立疾控系统的标准化推广流程，提升疾控及医院终端的市场开发效率。慢病管理检测收入13.7亿元(+22.4%)，公司以免疫定量业务为核心战略支点，在巩固门急诊基础市场的同时，逐步实现向等级医院中心实验室战略渗透。毒品检测收入2.9亿元(-13.4%)，北美毒检市场的激烈竞争，公司毒检业务收入有所下滑。优生优育检测收入2.9亿元(+10%)，在电商平台，公司通过精细化运营提高投产效率，提升天猫、京东既有产品市占、深化与头部电商平台的战略协同。 　　国际市场持续发力，美国子公司导入呼吸道业务。在发展中国家，公司聚焦传染病检测公卫市场，深化与政府及国际卫生组织的合作，助力区域疾病筛查，扩大在血源性传染病等领域的市场份额。在美国，呼吸道检测业务取得了突破性进展。公司的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联检测试剂盒（POC版）/三联家庭检测试剂盒（OTC版）产品获得美国FDA EUA授权，并于2025年1月获得美国FDA510(k)许可。公司的新冠抗原检测产品（OTC版）于2024年9月获得美国FDA510(k)许可。公司逐步完善在北美市场的产品布局，推动北美市场呼吸道检测销售网络的全域渗透，为收入增长提供持续动能。 　　盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.6亿元（+17.1%）、7.5亿元（+14.4%）、8.6亿元（+14.6%），EPS分别为1.37元、1.56元、1.79元，对应PE为15、14、12倍。 　　风险提示：汇率波动风险；新产品研发、注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年报，全年实现营业收入152亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润13.3亿元，同比增长4.3%。其中24Q4实现营业收入42.9亿元，同比增长9.1%；实现归母净利润3.7亿元，同比增长3.6%；实现扣非归母净利润3.3亿元，同比增长12%。此外，公司拟向全体股东每10股分配现金股利5.5元(含税)。 　　酵母主业维持平稳增长，海外市场高增延续。1、分品类看，2024年酵母及深加工产品、制糖产品、包装、其他产品分别实现营业收入108.5亿元（+14.2%）、4.1亿元（-26.1%）、12.7（-2.8%）亿元、26亿元（+36.4%）；其中24Q4对应增速为+20.8%/-40.4%/+1.4%/+18.2%。2、分区域看，24全年国内、国外分别实现营业收入94.2亿元（+7.5%）、57.1亿元（+19.4%）；海外业务维持较快增长，主要系YE产品在发达市场表现良好，且干酵母产品在新兴市场需求持续旺盛所致。随着埃及、俄罗斯子公司扩产逐步落地，公司有望进一步发挥成本优势、扩大在全球的份额。 　　Q4毛利率环比改善，全年盈利能力略有承压。1、24全年毛利率为23.5%，同比下降0.7pp；其中24Q4毛利率24.1%，同比+1.1pp。全年毛利率承压，主要系海运费用及折旧摊销增加抵消了糖蜜价格下行带来的成本红利。2、费用率方面全年维持平稳态势，24年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.5%（+0.3pp）、3.2%（-0.1pp）、4.2%（-0.3pp）、0.4%（+0.3pp）。3、24年公司政府补助同比+35.3%至1.8亿元。4、综合来看，2024年公司净利率为8.9%，同比-0.8pp。 　　国内需求有望持续修复，期待利润弹性释放。1、产能方面，公司为全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，酵母总产能超45万吨，在全球13个城市拥有生产基地，有助于规模效应充分释放。2、成本方面，新榨季糖蜜成本有望持续下行，叠加海运费用从高位逐步回落，盈利能力有望持续修复。3、展望未来，随着国内烘焙行业及YE产品等需求持续复苏；海外渠道持续加强本土化布局，完成巴西、阿尔及利亚公司设立，公司25年预计将实现制定的10%收入增长目标。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.78元、2.05元、2.31元，对应动态PE分别为19倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动；产能建设进度或不及预期。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌5.61%，跑输沪深300指数2.73个百分点，行业涨跌幅排名第23。2025年初以来至今，医药行业下跌1.10%，跑赢沪深300指数3.59个百分点，行业涨跌幅排名第13。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为25.83倍，相对全部A股溢价率为78.29%(-2.74pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为35.26%(-1.79pp)，相对沪深300溢价率为124.73%(-5.73pp)。本周相对表现最好的子板块是血液制品，上涨4.1%，年初以来表现最好的前三板块分别是线下药店、化学制剂、其他生物制品，涨跌幅分别为+10.1%、+4.9%、+4.4%。 　　板块政策持续加码，多地发布创新药政策，促进健康消费方案落地。4月7日，北京、深圳等地发布支持创新药政策，进一步加强对创新药械研、产、审、用全链条政策支持，助力中国创新药资产发展。此外，4月9日《促进健康消费专项行动方案》发布，壮大新型健康服务业态，提出强化药店健康促进功能，我们认为持续政策支持有望扩大内需，消费医疗板块后续有望持续受益。 　　我们维持2025年年度策略观点，本年围绕新质生产力和高质量发展大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、华东医药(000963)、贝达药业(300558)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、科伦药业(002422)。 　　港股组合：荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、泽璟制药-U(688266)、亚虹医药-U(688176)、博瑞医药(688166)、诺诚健华-U(688428)、盟科药业-U(688373)、海创药业-U(688302)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、上海医药(601607)、新产业(300832)、康龙化成(300759)、美好医疗(301363)、云南白药(000538)、长春高新(000661)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　亿帆医药(002019) 　　投资要点 　　事件：公司发布《关于获得药品注册证书的公告》，披露其全资子公司合肥亿帆生物制药有限公司于2025年4月8日收到国家药品监督管理局核准签发的氢溴酸依他佐辛注射液《药品注册证书》。 　　公司氢溴酸依他佐辛注射液获批上市。氢溴酸依他佐辛注射液是由公司全资子公司合肥亿帆生物制药有限公司自主研发并生产的麻精类药物。公司于2023年6月向CDE递交了药品上市许可申请，同年7月获得受理，后于2023年9月收到NMPA签发的《麻醉药品和精神药品试验研究立项批件》，最终于2025年4月8日收到《药品注册证书》，以化学药品3类获批上市，视同通过一致性评价。目前中国境内氢溴酸依他佐辛注射液除公司外仅有1家企业获批上市，另有1家企业处于仿制药报产审评阶段。此外，公司是中国境内氢溴酸依他佐辛注射液首家通过仿制药一致性评价的企业。 　　迈入麻精药市场，注入成长新动能。氢溴酸依他佐辛注射液是一种中枢性镇痛药（尤其是癌痛及手术后疼痛），通过与κ－阿片受体结合抑制痛觉传导。目前国内镇痛药物主要包括地佐辛、喷他佐辛、纳布啡和布托啡诺等，2023年国内重点样本医院中镇痛药物（镇痛药物包含了麻醉用镇痛药物与止痛药）销售规模约190亿元，空间广阔，且因严格管制的原因具有高进入壁垒。本次获批是公司首个麻精类药品获批上市，标志着公司进入麻精类药品领域，也标志着公司成功实现了首个管制类药品从研发到生产再到销售的全链条打通。新市场、新领域、新产品将为公司发展持续注入新动能。 　　盈利预测：预计公司2024-2026年EPS分别为0.33、0.51、0.64元。 　　风险提示：创新产品进度不及预期风险；海外经营风险等。

中心思想 新品获批，开启麻精药市场新篇章 亿帆医药（002019）全资子公司合肥亿帆生物制药有限公司自主研发的氢溴酸依他佐辛注射液于2025年4月8日获批上市，标志着公司首次进入高壁垒的麻精类药品市场。此举不仅丰富了公司的产品管线，更预示着公司在镇痛药物领域注入新的成长动能，有望抓住国内约190亿元的广阔市场空间。 业绩增长潜力与市场竞争优势 该新品的获批上市，使亿帆医药成为中国境内首家通过仿制药一致性评价的企业，并实现了管制类药品从研发到生产再到销售的全链条打通，确立了其在该领域的先发优势。分析师预计，公司2024-2026年归母净利润将实现显著增长，EPS分别为0.33元、0.51元、0.64元，展现出强劲的盈利增长潜力。 主要内容 投资要点分析 事件概述：亿帆医药于2025年4月8日收到国家药品监督管理局核准签发的氢溴酸依他佐辛注射液《药品注册证书》，该产品以化学药品3类获批上市，并视同通过一致性评价。 产品市场地位：氢溴酸依他佐辛注射液是公司自主研发并生产的麻精类药物，目前中国境内除亿帆医药外仅有1家企业获批上市，另有1家企业处于仿制药报产审评阶段。公司是该产品中国境内首家通过仿制药一致性评价的企业，具备显著的市场竞争优势。 市场机遇与战略意义：氢溴酸依他佐辛注射液是一种中枢性镇痛药，主要用于癌痛及手术后疼痛。2023年国内重点样本医院镇痛药物（含麻醉用镇痛药物与止痛药）销售规模约190亿元，市场空间广阔且进入壁垒高。此次获批标志着公司成功进入麻精类药品领域，并打通了管制类药品的全链条，为公司发展注入新动能。 财务表现与未来展望 盈利预测：分析师预计公司2024-2026年营业收入将分别达到50.3亿元（同比增长23.7%）、61.9亿元（同比增长23.0%）和72.2亿元（同比增长16.5%）。归母净利润预计分别为4.0亿元（扭亏为盈）、6.2亿元（同比增长54.1%）和7.8亿元（同比增长26.3%）。对应的每股收益（EPS）分别为0.33元、0.51元和0.64元。 关键假设： 医药自有产品：预计2024-2026年收入增速分别为45.2%、32.2%、20.8%，毛利率稳中有升，分别为61.0%、61.8%、61.9%，主要得益于生物药放量、中药创新药及基药品种加持、境外药品稳健成长。 原料药板块：预计2024-2026年收入增速分别为0%、10%、10%，毛利率分别为44.8%、45%、45.3%，下行空间有限。 高分子材料及医药服务：预计收入与盈利能力相对稳健。 潜在风险评估 创新产品进度不及预期风险：新药研发和上市存在不确定性，若创新产品研发或市场推广进度未达预期，可能影响公司业绩。 海外经营风险：公司存在海外业务，可能面临国际市场政策变化、汇率波动等经营风险。 总结 亿帆医药凭借氢溴酸依他佐辛注射液的获批上市，成功迈入高壁垒的麻精药市场，成为该领域的重要参与者。此举不仅为公司带来了新的增长点，也巩固了其在镇痛药物市场的竞争优势。基于对公司各项业务的积极预期，分析师预测公司未来三年营收和净利润将实现稳健增长。然而，创新产品进度和海外经营风险仍需投资者关注。

中心思想 2024年业绩承压与2025年盈利修复 晨光生物在2024年面临棉籽业务亏损及资产减值损失的双重压力，导致归母净利润同比大幅下滑80.4%。然而，公司核心植物提取业务展现出稳健增长态势，主力产品销量回升，梯队及潜力产品表现亮眼。展望2025年，随着棉籽业务扭亏为盈和上游原材料价格企稳，公司预计归母净利润将实现133.2%-211.0%的显著增长，经营重回上升通道。 核心业务增长驱动与市场份额巩固 公司通过主动调整销售策略、积极开拓国内外客户，实现了辣椒精销量同比增长56%、甜菊糖收入同比增长54%等显著增长。营养药用类产品如水飞蓟素、番茄红素、迷迭香提取物等也持续发力。这些核心业务的稳健增长和新产品的市场拓展，共同巩固了公司在植提物行业的龙头地位，并为中长期市场份额提升奠定了基础。 主要内容 2024年业绩回顾与2025年第一季度展望 晨光生物2024年全年实现营收69.9亿元，同比微增1.8%；归母净利润0.9亿元，同比大幅下降80.4%。其中，24Q4营收17.7亿元，同比+3.9%；归母净利润0.3亿元，同比-61.4%。利润承压主要受棉籽业务亏损及计提资产减值影响。公司预计2025年第一季度归母净利润为0.9-1.2亿元，同比增长区间高达133.2%-211.0%，预示着棉籽业务已扭亏为盈，公司盈利能力显著改善。 植提业务稳健增长，梯队与潜力产品表现亮眼 公司植提业务全年营收31.3亿元，同比+8.3%。 主导产品： 辣椒红销量超9000吨；辣椒精售价同比下降25%，销量同比增长56%，带动收入同比增长17%；叶黄素销量恢复性增长，全年销售超4.8亿克。 梯队产品： 甜菊糖收入2.31亿元，同比增长54%；营养药用类水飞蓟素销量连续五年增长，番茄红素收入突破4000万元，迷迭香提取物销量翻番，姜黄素结晶工艺取得突破；香辛料核心产品花椒油树脂销量增长16%，国内市场占有率第一；胡椒提取物市场开拓成果显著。 潜力产品： 保健食品业务稳步增长，实现收入约1.6亿元；中药业务市场开拓顺利，全年收入突破1000万元。 棉籽业务挑战与转型 公司棉籽业务全年营收34.8亿元，同比-2.1%。受行业竞争加剧、豆油豆粕等大宗商品行情波动影响，主要产品价格和加工业务毛利率大幅下降，形成1.0亿元的资产减值损失，导致较大经营亏损。为应对挑战，子公司新疆晨光优化考核管理模式、强化风险敞口管理、提高市场行情研判能力。公司投入近1000万元进行工艺改进，5条生产线60蛋白产出比例显著提升，缩小与标杆企业的差距。 盈利能力分析与费用控制 毛利率： 全年毛利率同比下降3.6个百分点至8.0%，其中24Q4毛利率同比下降0.1个百分点至9.7%。植提业务毛利率同比-4.5个百分点至15.4%，棉籽业务毛利率同比-3.5个百分点至0.2%，主要受产品单吨价格和利润走低及产品结构变化影响。 期间费用： 前三季度销售/管理费用率分别为0.7%/2.3%，同比-0.2pp/+0pp；24Q4销售/管理费用率分别为0.9%/2.7%，同比+0pp/+0.4pp，显示期间费用管控良好。 净利润： 24年受棉籽套保亏损影响，资产减值损失计提1.0亿元，衍生金融工具平仓产生损失使得投资净收益由正转负。受此影响，全年净利率同比-5.6个百分点至1.3%，其中24Q4同比-3.0个百分点至1.8%。 未来盈利预测与投资策略 预计2025-2027年归母净利润分别为3.3亿元、4.0亿元、4.9亿元，EPS分别为0.68元、0.83元、1.00元。尽管2024年多产品价格下跌导致经营阶段性承压，但销量总体呈现向上势头，中长期市占率提升趋势确定性强。展望2025年，上游原材料价格仍处低位，公司定价有所下降以谋求份额提升，销量增长有望拉动经营利润增长。基于此，给予公司2025年22倍估值，对应目标价14.96元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、市场需求低迷风险、原材料价格波动风险、资产减值损失风险、投资收益波动风险。 总结 晨光生物在2024年因棉籽业务亏损和资产减值计提，导致归母净利润同比大幅下滑80.4%，但其核心植物提取业务保持稳健增长，主力产品销量回升，甜菊糖等梯队产品表现亮眼。公司通过优化管理和工艺改进，棉籽业务预计在2025年第一季度实现扭亏为盈，带动整体盈利能力显著改善。分析师预测，随着上游原材料价格企稳和公司市场份额的持续提升，2025-2027年归母净利润将实现高速增长。尽管面临宏观经济波动、市场需求和原材料价格等风险，但公司作为植提物行业龙头，其成长性和技术优势仍为长期投资提供了支撑，维持“买入”评级。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年4月第一周，陆港两地创新药板块共计78个股上涨，30个股下跌。其中涨幅前三为海创药业-U（20.74%）、宜明昂科-B（17.89%）、一品红（16.87%）。跌幅前三为创胜集团-B（-24.18%）、腾盛博药-B（-19.92%）、和铂医药-B（-17.76%）。 　　本周A股创新药板块上涨4.44%，跑赢沪深300指数5.82pp，生物医药下跌0.16%。近6个月A股创新药累计上涨7.23%，跑赢沪深300指数8.06pp，生物医药累计下跌2.82%。 　　本周港股创新药板块上涨3.76%，跑赢恒生指数6.22pp，恒生医疗保健上涨1.32%。近6个月港股创新药累计上涨14.34%，跑赢恒生指数0.6pp，恒生医疗保健累计上涨18.62%。 　　本周XBI指数下跌12.77%，近6个月XBI指数累计下跌27.48%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　4月美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。本周美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。4月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。4月日本3款创新药获批上市，本周日本新增3款新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成11起重点交易，披露金额的重点交易有4起。冠科美博与朗齐生物签订协议，交易金额为60百万美金；Kazia Therapeutics与Vivesto签订协议，交易金额为1百万美金；Nurix Therapeutics与Sanofi签订协议，交易金额为480百万美金；晶泰科技与派斯双林生物签订协议，交易金额为13.9百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。