2021年和2022Q1板块总结：器械板块（113家样本公司，含科创板）2021收入2713亿元（+20.1%），归母净利润702亿元（+20.1%），在2020年高基数下依旧稳健增长，毛利率57%，四费率26%,净利率26%，盈利能力维持高位。分季度看，2021Q2~Q4医疗器械板块单季度因高基数增速放缓，22Q1单季度收入1066.4亿元（+55.6%），单季度净利润385.5亿元（+74.3%），由于新冠抗原检测试剂放量而提速明显，22Q1单季度毛利率62.6%（+2.6pp），单季度四费率19.1%(-3.2pp），单季度净利率36.2%（+4.8pp），盈利能力再创新高。剔除新冠检测试剂（抗原+核酸）的干扰，22Q1单季度收入492.4亿元（-3.8%）,单季度净利润100.2亿元（-35.9%），因2021Q1高基数以及2022Q1疫情导致常规业绩承压。 　　器械领域带量采购有望成为招采新常态，国采降幅预期边际回归。带量采购正在医用耗材领域广泛开展，并有逐步蔓延至IVD、设备领域的趋势，未来“国家+地方”两个层面推进器械带量采购常态化，其中人工晶体、支架、骨科、补片等成为首当其冲的品种。国家组织高值耗材全国集采已经进行两批，从第二批关节集采结果看，平均降幅在82%，降幅总体比之前的冠脉支架小很多，国产部分产品甚至在原出厂价以上，通过减少流通商的加价，中选产品有望实现以价换量。关节集采相比冠脉支架有所缓和，也带动市场对器械集采降幅预期的边际回归。 　　控费背景下器械行业开启新的投资周期，关注抗控费属性&渗透率&国产化率。过去10年，随着全国卫生投入增长、老龄化加剧、分级诊疗推进，中国器械市场规模突破8000亿元，需求端消费升级不断推进，同时大部分赛道国产化率不足40%（高端更低），技术突破+性价比+渠道优势促进国产化率持续提升。展望未来，在控费的总基调下，市场会更加追寻创新潜力大、竞争格局优良、渗透率低、国产率低、定价权高的赛道，而成熟产品、国产化率高、竞争激烈的赛道则将面临类仿制药集采的逻辑与业绩双杀的局面，器械板块结构性机会大于板块性机会，政策免疫/抗控费成为器械重要的投资方向。 　　投资建议。从产业链视角关注器械医保免疫方向（To-B+出海）和“两低”赛道（低渗透率、低国产化率）方向。建议布局： 　　1.出海国际化：迈瑞医疗、南微医学、振德医疗、新产业、普门科技等。 　　2.To-B：制药装备（东富龙、楚天科技）、生命科学服务（诺唯赞）、药房自动化（健麾信息）、耗材生产设备（迈得医疗）、供应链上游； 　　3.两低赛道（“低渗透率+低国产化率”）：影像领域（联影医疗拟上市、迈瑞医疗）、内窥镜（澳华内镜、南微医学）、手术机器人（微创医疗机器人）、电生理（惠泰医疗）、眼科（爱博医疗、欧普康视）、TAVR（启明医疗、佰仁医疗）、外周血管介入（心脉医疗）。 　　风险提示：政策控费风险、出海不及预期、国产替代不及预期。医疗器械：控费背景下，关注医保免疫赛道（“To-B+出海“）和两低赛道（“低渗透率+低国产化率”）

　　医疗服务：2021年业绩恢复正常增长，22Q1盈利能力保持平稳 　　2021年收入端恢复正常增长，盈利能力维持稳态。剔除由于舆情事件停业的国际医学，本次医疗服务样本股选取8家A股上市医疗服务公司2021收入约623亿元（+22.9%）、归母净利润总额约为62.9亿元（+7 .2%）。从盈利水平看，医疗服务板块整体盈利能力稳健，2021年行业毛利率（39%）、销售费用率（11%）、净利率（11%）均保持稳定。剔除由于新冠检测带来收入增量的金域医学以及由于收购玛西普造成商誉减值的盈康生命，服务板块2021 年收入493 亿元（+17 .9%），归母净利润44 .33亿元（+4.9 %），利润端增速低于收入端，主要由于新建/新并表门店可在首年贡献收入，而贡献利润需要较长时间。2022Q 1，8家医疗服务公司收入约164亿元（+24.4%）、归母净利润总额约为15亿元（+35.3 %）。从盈利水平看，22Q1行业毛利率（35.4%）略有降低，较21Q1下降0.3pp，销售费用率（10.1%）较21Q1下降0.7pp，净利率（9.1 %）较21Q1提升0.7pp。剔除由于新冠检测带来较大收入、利润增量的金域医学，7家A股上市医疗服务公司，22Q1收入122亿（+15. 7%），归母净利润6. 5亿元（+13. 9%），受疫情影响，收入及净利润增速放缓。 　　民营医疗服务质量有望不断提升。2021年国内疫情防控有力，医疗服务公司经营扩张进展顺利。1）通策医疗：2021年持续推动“蒲公英医院”计划，同时正式筹备紫金港540张牙椅超大规模三级口腔医院，未来建成后有望将标准化的大众口腔治疗推向更广泛的居民、高水平的院区建设成功后有望实现医质进一步提升。2）爱尔眼科：截至2021年底，公司在中国内地已建立610家专业眼科医院及中心，在美国、欧洲、东南亚和中国香港开设有113家。此后公司将对七大重点省会及直辖市龙头医院的新建及迁址扩建，未来公司有望在具有消费力和辐射力重点区域持续扩大实力。3）信邦制药：公司计划扩大白云医院规模，预计增加超1000张床位，扩建后可分流肿瘤医院患者，缓解肿瘤医院床位紧张现状。 　　政策支持民营医疗服务，医疗服务价格体系调整值得期待。政策鼓励社会力量依法举办医疗卫生机构，民营医院通过聚焦专科，能够提供差异化的服务，与公立医院形成互补，同时也能缓解公立医疗资源供给不足现状。民营医疗服务提供差异化的服务并且享受自主定价权，医院运营效率更高。医保局发布《深化医疗服务价格改革试点方案》，预计未来医疗服务价格将有升有降，总体而言未来民营医疗服务价格水平有望借助差异化服务将得到提升。依托口碑、技术、人才和资金的优势，民营医疗服务ROE和净利润率持续提升。 　　从三个维度精选优质赛道，1）盈利能力：牙科、眼科、辅助生殖等行业龙头企业具有医生、品牌、技术壁垒，具有较好的竞争格局，在成熟门店的净利润率上通常更高；2） 可复制性：相对于设备依赖程度更高，可标准化的医疗服务在可复制性上表型更好，其中眼科、康复、辅助生殖等相对具有较好的可复制性；3）政策风险：体检、眼科、口腔、辅助生殖对于医保的依赖程度更低，消费属性更强。建议关注细分领域龙头标的，如通策医疗、爱尔眼科等。 　　建议重点关注：建议关注细分领域龙头标的，如通策医疗、爱尔眼科、金域医学、润达医疗、海吉亚医疗、锦欣生殖等。 　　风险提示：新冠疫情风险；医疗纠纷风险；医院扩建不及预期风险等。

　　中药板块2021年年报及2022年一季报总结 　　核心观点：中药板块走向分化，一季度疫情扰动较大 　　短期疫情扰动，利润端持续好于收入端。2021年65家中药公司收入总额3190亿元（+8.6%）、归母净利润286亿元（+5.6%），扣非归母净利润243亿元（+18.3%）。中药板块整体利润端持续向好，收入端增速超过30%的有8家，利润端超过30%增速的有32家，头部企业利润的增速好于收入端，我们预计主要系中药消费品的提价放量所致。2022Q1统计65家中药公司2021Q1收入849亿元（+0.9%）、归母净利润91亿元（+1.1%），扣非归母净利润99亿元（+7.4%）。收入端增速放缓主要系疫情各地散发，影响终端销售推广。利润端出现增速下滑，主要系一季度各地疫情影响。 　　行业分化加剧，看好品牌中药消费品和中药独家基药品种等。从2021年各个子板块来看，1）中药消费品：持续维持高速增长，2021年收入342亿元（+16.5%），归母净利润48亿元（+35.6%），扣非归母净利润45亿元（+38.9%）。2022Q1收入95亿元（+13.9%），归母净利润15亿元（+26.3%），扣非归母净利润15亿元（+26.6%）。2）独家基药：院内端受到疫情影响较大，毛利大幅提升2021年收入1136亿元（+13.5%），归母净利润增速101亿元（+22.5%），扣非归母净利润87亿元（+17%）。2022Q1收入327亿元（+4.9%），归母净利润38亿元（+12.7%），扣非归母净利润36亿元（+12.3%）。3）中药配方颗粒：2021年收入437亿元（+20%），归母净利润47亿元（+21%），扣非归母净利润26亿元（+38.4%），2022Q1收入63亿元（+3.5%），归母净利润11亿元（+25.1%），扣非归母净利润10亿元（+18.6%）。4）中药注射剂和普药：业绩承压明显，行业分化加剧。中药注射剂2021年收入289亿元（+1.7%），归母净利润14亿元（-54.5%）；2022Q1收入61亿元（-10.7%），归母净利润7亿元（-17.8%）。 　　提价与直营渠道占比提升带来毛利改善。2021年以来伴随着CPI的上涨，上游中药材也迎来一波价格上涨的行情，根据康美中药网，名贵中药材天然牛黄、三七、天然麝香均有不同程度提价。原材料涨价带来行业业绩分化，中成药独家品种涨价带来毛利率提升，中药板块2021年毛利率达到46%，同比提升1pct。其他普药品种成本上涨，毛利率有所下降。前期提价品种比如同仁堂、太极集团将持续释放业绩。2022Q1太极集团工业实现收入21.5亿元，同比增长12.6%，毛利率65%，同比增长5.9pp，主要系公司进行品种结构调整，聚焦核心大品种，剔除低毛利品种导致。 　　国企混改释放红利，股权激励相继落地。中药行业国企混改以及股东层面的变动在近一年加速落地，云南白药、太极集团、广誉远、中新药业在国企混改后极大释放员工积极性，云南白药混改股权激励目标将提高员工积极性，国企混改红利在逐步释放。云南白药推出两期管理层股权激励计划，行权条件需要达到2022年ROE考核分别不低于11%，分红比例不低于40%。太极集团国企混改有序推进，股权激励推进当中。随着混改推进，将进一步提升治理水平，费用率有望进一步下降。 　　风险提示：提价放量不及预期，控费不及区域，疫情影响风险。

　　A股和港股创新药板块本周走势 　　2022年5月第一周，陆港两地创新药板块共计15支个股上涨，44支个股下跌，基石药业-B停牌。其中涨幅前三为海创药业-U(+7.89%)、泽璟制药-U(+7.57%)、迪哲医药-U(+5.94%)。跌幅前三为三叶草生物-B(-34.19%)、和黄医药(-30.19%）、信达生物(-21.91%)。本周A股创新药板块下跌0.43%，跑赢沪深300指数2.25pp，生物医药下跌2.56%。近6个月A股创新药累计下跌24.68%，跑输沪深300指数5.73pp，生物医药累计下跌29.69%。本周港股创新药板块下跌9.55%，跑输恒生指数4.4pp，恒生医疗保健下跌11.1%。近6个月港股创新药累计下跌28.8%，跑输恒生指数11.4pp，恒生医疗保健累计下跌37.65%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内共有2款新药获批上市，本周国内有2款药物获批新适应症。拜耳医药的利伐沙班颗粒获NMPA批准上市，用于治疗开始标准抗凝治疗后的静脉血栓栓塞(VTE)的治疗及预防VTE的复发;Abbott的Ω-3脂肪酸乙酯软胶囊获NMPA批准上市，用于治疗内源性高甘油三酯血症。 　　海外重点创新药进展 　　5月FDA共有1款新药获批上市，本周有1款新药获批，为BORTEZOMIB。5月欧洲无新药获批上市。5月日本无新药获批上市。 　　本周小专题-IL-17靶点研发进展 　　全球在研IL-17靶点项目一共有50个。单抗项目32个，双抗项目12个，其中批准上市4个，三期临床3个，二/三期临床1个，二期临床11个，一/二期临床1个，一期临床17个。国内在研23个，单抗项目22个，双抗项目1个，其中三期临床3个，二期临床6个，一期临床4个。本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成9起重点交易，披露金额的重点交易有7起。分别为JazzPharmaceuticals和SumitomoDainipponPharma、AmphistaTherapeutics与Merck&Co.、GenesisTherapeutics与EliLilly、4)NiKangTherapeutics与豪森制药、BrickellBiotech与BotanixPharmaceuticals、Biogen和MedRhythms、AmphistaTherapeutics与Bristol-MyersSquibb。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

　　珍宝岛(603567) 　　投资要点 　　事件：1 ）公司发布 2021 年年报，实现收入 41.3 亿元，同比+21.1 %，实现归母净利润 3.3 亿元，同比-23.9 %，扣非归母净利润 0.8 亿元，同比-77.92 %。2 ）公司发布 2022 年一季报，实现收入 10 亿元，同比+38.2 %，实现归母净利润1.6 亿元，同比+1.7%，扣非归母净利润 1.3 亿元，同比+14.8%。 　　2021 年业绩受疫情影响，费用率有所降低。受疫情影响，公司主要产品销量下降。2021 年公司销售毛利率为 33 %，同比下降 23pp ，主要系疫情影响公司。2021 年四费率为 28.3 %，同比下降 9.1pp ，其中销售费用率下降 6pp ，管理费用率下降 1.9pp。综合上述因素，全年净利率 8%，同比下降 4.8pp。 　　中药制剂销售短期受挫，政策趋好+ 研发落地推动增长。受疫情影响，2021 年公司中药制剂实现收入 13.5 亿元，同比下降 32%。2021 年核心产品注射用血塞通销售额达 15 亿元，市占率达 58 %，舒血宁注射液、注射用骨肽、血栓通胶囊销售额过亿元。 “一心四院”科技研发体系全面建成，多个品种的二次开发新规格获批，有望进一步提高核心产品的销售额。随着国家政策落地，多款口服药医疗端市场待上量，配方颗粒市场空间扩大，带来新的增长点。 　　布局全链条研发生物药。公司通过投资参股特瑞思进入生物药产业新赛道，创建了抗体筛选、毒素设计、ADC 药物研发及抗体、毒素再优化的研发闭环，目前在研项目 20 个，其中有 3 款已获批临床。 　　盈利预测与投资建议：预计公司 2022-2024 年归母净利润 4.1 亿元、5 .1 亿元、6.2 亿元，EPS 分别为 0.44 元、0.54 元、0.65 元，对应估值分别为 31 倍、25倍、21 倍。公司中药注射液及口服制剂受政策利好增长有望提速，投资特瑞思布局创新生物药国际化，未来发展值得期待。 　　风险提示：政策风险；行业竞争加剧的风险；新产品研发不达预期的风险。

　　板块估值持续下杀，结构性行情显著，差异化创新是未来主旋律：随着国内差异化创新浪潮开启，以及药物出海带来的全球化机遇，具备差异化、高技术壁垒、稀缺技术平台的制药企业和出海预期较高、走全球化创新道路的制药企业继续看好。同时，随着Biotech及转型创新药企业管线不断落地，未来成长性较强，具有先发优势的企业有望迎来高景气。Biopharma估值虽然持续受到压制，但凭借规模优势和整合能力有望率先度过转型阵痛期，看好企业长期投资价值。1.从产业链关注研发管线丰富、整合实力强劲的Big/Biopharma；2.从研发端关注临床进展居前、出海预期高的稀缺技术平台型Biotech；3.从商业化端关注业绩稳健、创新转型预期高的传统制剂企业。 　　疫情、集采、医保控费多因素影响，板块收入提升但利润下滑：44家创新药及制剂公司2021全年收入1877亿元（+5.3%），归母净利润185.4亿元（-11.9%），扣非归母净利润159.9亿元（-7.2%），毛利率58.4%(-2pp)，四费率46.2%(-0.2pp)，净利率为9.9%(-1.9pp);创新药与制剂板块2022Q1单季度收入471亿元（-2.5%）,归母净利润54.7亿元（-8.7%）,扣非归母净利润51.75亿元（-4.5%），单季度毛利率57.6%（-2.7pp），四费率42%（-2.5pp），净利率11.6%（-0.8pp）。受经济发展、老龄化进程加快和健康观念转变等因素影响，创新药及制剂板块行业规模持续提升，但随着带量采购和医保谈判步入深水区，板块毛利率下滑明显，导致板块营业收入与净利润变动出现背离。 　　投资建议：建议布局：1）大而全的Big/Biopharma：恒瑞医药、百济神州、中国生物制药、复星医药、石药集团、翰森制药等；2）稀缺技术平台型Biotech：金斯瑞、君实生物、信达生物、贝达药业、康方生物、荣昌生物、泽璟制药、康宁杰瑞、微芯生物、前沿生物、开拓药业、药明巨诺等；3）转型创新企业：海思科、康辰药业、冠昊生物、海普瑞、信立泰、健康元等。 　　风险提示：研发进展不及预期，商业化进展不及预期，政策风险。

中心思想 医药板块估值触底，复苏主线浮现 2022年4月，申万医药指数大幅下跌13.97%，跑输沪深300指数9.09%，行业估值（PE-TTM为24倍）已处于历史低位，公募基金医药持仓亦处于低位。在经历近一年的回调后，医药板块估值已具备吸引力。随着上海疫情新增病例数触顶回落，复工复产逐步推进，以及政治局会议释放稳增长积极信号，市场对医药板块的悲观情绪有望扭转，行业有望迎来业绩底部并逐步改善。 政策利好叠加，行业前景乐观 当前医药行业政策环境积极，国家层面持续鼓励创新、支持中医药发展、强调产业链自主可控，并优化医保基金使用效率。具体政策包括《“十四五”医药工业发展规划》强调创新和国际化，《“十四五”中医药发展规划》利好中药创新药和基层服务，以及《政府工作报告》对创新型企业和医疗服务的支持。这些政策为医药行业的长期健康发展奠定了基础，特别是在疫情后复苏背景下，中药、自主消费属性板块和复产复工板块将成为重点投资主线。 主要内容 1 医药板块与组合表现回顾 1.1 2022年1-4月医药板块复盘 2022年1-4月，医药板块整体表现不佳。申万医药指数累计下跌23.25%，跑输沪深300指数4.55%，在全行业涨跌幅中排名第22位。4月单月，医药指数下跌13.97%，跑输沪深300指数9.09%，排名第27位。子板块中，医院跌幅最小（-3.4%），疫苗跌幅最大（-24%）。年初以来，医药流通跌幅最小（-12.3%），线下药店跌幅最大（-41.1%）。 1.2 医药二级市场相对表现 截至2022年4月30日，医药行业相对于全部A股的估值溢价率为85%，相对于扣除银行以外所有A股的溢价率为42%，相对沪深300指数的溢价率为120%。与上月相比，这些溢价率分别下跌了14pp、9pp和28pp，显示医药板块估值有所回调。 1.3 医药子行业二级市场表现 在过去一年（TTM）中，原料药是累计收益率最高的子行业，达到17%，跑赢医药行业指数27.4个百分点。4月，医院子行业略有上升。 1.4 医药个股二级市场表现 2022年初以来，上海谊众-U以99%的涨幅位居榜首，而ST和佳以-73.1%的跌幅居末。4月单月，上海谊众-U以108.1%的涨幅领涨，ST和佳以-69.2%的跌幅垫底。 1.5 医药二级市场估值水平PE(TTM) 截至2022年4月30日，医药行业PE(TTM)为24.74倍，低于过去十年中位数水平，估值处于历史低位。横向比较，医药行业整体估值排在全行业第11位，处于中游偏上水平。 1.6 子行业二级市场估值水平PE(TTM)变化 4月医药子行业市盈率方面，医院（96倍）的PE(TTM)最高，医疗耗材（12倍）最低。子行业4月估值溢价率环比提升前三名为医院（196%）、医疗设备（+9%）、医疗耗材（+9%）。 1.7 4月投资组合收益简评 弹性组合4月整体下跌22.6%，跑输大盘17.7%，跑输医药指数8.7%。其中楚天科技跌幅最小（-16%），太极集团跌幅最大（-29.5%）。稳健组合整体下降10%，跑输大盘5.2%，跑输医药指数3.9%。其中爱美客涨幅最大（+9.4%），智飞生物跌幅最大（-31.5%）。 1.8 4月周报观点回顾 4月周报策略强调疫情拐点渐近，建议逐步加配后疫情品种，如常规诊疗服务和医疗新基建相关赛道（医疗服务、医疗设备板块龙头）。同时，持续推荐中药板块、供应链自主可控领域以及低估值且具成长性的小盘股。4月底策略明确指出“疫情后复苏是核心主线”。 1.9 公募基金一季度持仓分析 2022年一季度，全部公募基金医药持仓占比为11.94%，环比增加0.83pp；剔除主动医药基金后占比为8.49%，环比增加1.17pp；再剔除指数基金后占比为7.95%，环比增加1.19pp。外资持有医药生物板块的总市值占比为2.64%，环比下降0.49pp。持股基金数量前五名是药明康德（848家）、迈瑞医疗（534家）、智飞生物（515家）、凯莱英（238家）、泰格医药（200家）。持仓市值前五名是药明康德（715亿元）、迈瑞医疗（440.9亿元）、智飞生物（263.4亿元）、凯莱英（206.4亿元）、爱尔眼科（164亿元）。 1.10 沪港通资金流动回顾 4月医药陆股通持仓占比前五名为泰格医药、益丰药房、云南白药、山东药玻、艾德生物。持仓占比增加前五名为云南白药、东方生物、贵州百灵、凯普生物、花园生物。 1.11 医药工业运行情况 2021年全年，规模以上医药制造业营业收入同比增长20.1%，利润总额同比增长77.9%，主要得益于疫情后加速恢复和2020年低基数效应。PDB样本医院药品销售额2357亿元，同比增长6.5%，整体呈现疫情后复苏趋势，但受集采和国谈影响，Q3/Q4增速分别为-2%/-4%。预计2022年医药工业整体增速将持续回暖。 2 新冠疫情与疫苗研发跟踪 2.1 国内疫情趋势与社会面清零展望 截至4月28日，全国现有确诊病例28317例。3月末上海等地Omicron毒株引发的疫情，4月以来日新增病例数已触顶回落，上海社会面清零可期。 2.2 全球疫情概况与Omicron影响 截至2022年4月28日，全球累计确诊病例5.11亿例，死亡病例625万例，死亡率1.22%。2021年11月底Omicron变异株传播导致海外病例数迅速抬升，但随着疫苗接种率提升和疫情管控加强，增速有所下降。 2.3 主要国家新增确诊回落 截至4月28日，美国现有确诊人数约131万人，较上周增加约13.1万人。以色列累计确诊病例407万例，较上周增加约3万人。印度累计确诊4305万人，过去一周新增确诊约1万人。英国累计确诊2220万人，本周新增确诊人数9万人。 2.4 新冠疫苗商业化进程 国内已有7家企业的新冠疫苗可在国内销售，包括北生所、武汉所、科兴、康希诺（有条件批准），智飞生物、康泰生物和医科院（紧急使用）。全球共有137个项目进入临床阶段，194个项目处于临床前阶段。海外已有15个新冠疫苗获批使用。 2.5 新冠疫苗获批情况及产能 2021年，BioNtech产能目标30亿剂，Moderna 8-10亿剂，阿斯利康30亿剂，国药北生所扩建后有望达50亿剂，科兴约20亿剂，康希诺5亿剂，智飞、康泰各有2-3亿剂产能。 2.6 全球疫苗接种进展 截至2022年4月28日，全球共接种115.7亿剂，接种率（每百人接种量）约为65.2%。中国、印度、美国是前三大接种国家，接种剂量分别为33.4亿剂、18.8亿剂、5.7亿剂。 3 行业政策 3.1 细胞治疗产品GMP附录修订 2022年1月6日，国家药监局发布《药品生产质量管理规范-细胞治疗产品附录（征求意见稿）》，加强了对细胞治疗关键物料的管理规范，并完善细化了法规规则，利好细胞治疗产业链，包括设备提供商（楚天科技、东富龙）、CDMO企业（药明生物、金斯瑞生物科技）和细胞治疗企业。 3.2 “十四五”医药工业发展规划 2022年1月30日，九部门联合印发《“十四五”医药工业发展规划》，提出加大药械创新投入（研发投入年均增长10%以上），提高规模效益（增加值占比提升至5%），夯实基础加快国际化进程，并强调医药产业链自主可控。建议关注具备“持续创新+国际化”能力的公司（迈瑞医疗、百济神州、恒瑞医药）和产业链自主可控相关标的（楚天科技、东富龙、诺唯赞）。 3.3 2022年《政府工作报告》 2022年3月5日，《政府工作报告》发布，强调持续创新驱动发展（研发费用加计扣除比例提高），提高医保基金使用效率（推进带量采购、DRG/DIP），并持续支持社会办医，补齐专科服务短板。利好医药创新、供应链自主可控和低估值标的。 3.4 “十四五”中医药发展规划 2022年3月29日，国务院发布《“十四五”中医药发展规划》，利好中药创新药发展、中药基药独家品种（基层中医药服务网络建设）、中药配方颗粒（强化质量控制）、中医药医疗服务以及中药消费品（提价、国企混改、渠道库存周期）。建议关注以岭药业、中新药业、佐力药业、华润三九、固生堂等。 3.5 广东联盟中成药集采结果 2022年4月8日，广东省药品交易中心公布中成药集中带量采购拟中选结果，平均降幅56%，独家品种降幅较小（平均-21.8%），非独家品种降幅较大（平均-67.8%）。上市公司如以岭药业、华润三九、太极集团、佐力药业等降幅好于预期。再次强调看好中药消费品、中药创新药、中药基药独家品种等。 4 投资策略与组合推荐 4.1 5月投资观点 当前医药板块估值处于历史低位（PE-TTM为24倍），公募基金持仓亦处于低位。随着国内疫情压力逐步减小，复工复产推进，以及稳增长信号释放，对医药板块愈加乐观。建议投资者重点关注疫情后三条投资主线： 中药板块： 重点关注片仔癀、云南白药、太极集团、华润三九、中新药业、以岭药业、同仁堂等。 具备自主消费属性板块： 重点关注我武生物、寿仙谷、爱美客等。 疫情后复产复工板块： 重点关注楚天科技、东富龙、润达医疗、健麾信息、迈得医疗等。 4.2 2022年5月组合推荐 弹性组合： 我武生物(300357)、太极集团(600129)、寿仙谷(603896)、华润三九(000999)、佐力药业(300181)、中新药业(600329)、楚天科技(300358)、健麾信息(605186)、润达医疗(603108)、金域医学(603882)。 我武生物： 业绩稳健增长，黄花蒿滴剂有望成为新增长点，脱敏治疗市场空间广阔。 太极集团： 聚焦主品提升毛利，经营业绩改善初显成效，十四五规划有序推进。 寿仙谷： 业绩符合预期，渠道省外拓展持续推进，启动公开发行可转债用于产能扩建。 华润三九： CHC健康消费品业务稳健增长，平台价值持续凸显，中药配方颗粒有望成为新增长点。 佐力药业： 乌灵系列高速增长，百灵系列快速增长，中药配方颗粒业务有望受益政策。 中新药业： 速效救心丸稳健增长，中成药品种资源丰富，商业业务经营平稳。 楚天科技： 业绩符合预期，利润率提升显著，生物工程板块布局完成，竞争力持续提升。 健麾信息： 22Q1受疫情影响短期承压，院外“零售药店+to-G项目”挖掘新增长点，院内药房自动化空间大。 润达医疗： 业绩符合预期，现金流大幅改善，集约/区域检验中心业务稳步推进，新冠检测带来ICL快速增长。 金域医学： 业绩符合预期，规模效应凸显，建立覆盖广、辐射深的市场服务网络，合作共建业务高速发展。 稳健组合： 迈瑞医疗(300760)、药明康德(603259)、智飞生物(300122)、片仔癀(600436)、云南白药(000538)、同仁堂(600085)、爱美客(300896)、恒瑞医药(600276)、通策医疗(600763)、君实生物(688180)。 迈瑞医疗： 年报和一季报业绩符合预期，加码研发未来发展可期，IVD和影像业务引领增长。 药明康德： 业绩延续高增长，几大业务板块齐头并进，小分子CRDMO业务增速亮眼，资本开支快速增长。 智飞生物： 新冠疫苗带来充足现金流，22Q1HPV疫苗显著提升，EC+微卡结核矩阵主要聚焦学生体检市场。 片仔癀： 业绩符合预期，“一核多品”持续推进，商业毛利大幅提升，肝病和心血管用药增长亮眼。 云南白药： “1+4+1”战略推进，新业务开辟第二成长曲线，还原非经常损益，主营业务利润增速亮眼。 同仁堂： 业绩符合预期，持续推进大品种战略，医药工业贯彻大品种战略，医药商业运营质量持续提升。 爱美客： 明星产品推动业绩增长，规模优势提升盈利质量，差异化产品矩阵推动业绩增长，新品研发加速推进。 恒瑞医药： 集采短期影响持续，创新与国际化快速推进，战略性全面拥抱创新，庞大在研管线逐步兑现。 通策医疗： 业绩受疫情影响，长期高增长趋势仍在，利润率稳中有升，既定战略逐步落实。 君实生物： 收入大幅增长，新冠中和抗体贡献突出，在研管线进展符合预期，特瑞普利单抗多项大适应症处于NDA和注册临床阶段。 5 风险提示 药品降价预期风险；医改政策执行进度低于预期风险；研发失败的风险。 总结 本报告深入分析了2022年5月医药行业的投资月报，指出在经历4月大幅回调后，医药板块估值已处于历史低位，公募基金持仓也处于低位，为投资者提供了逐步布局的良机。报告强调，随着国内疫情形势好转、复工复产推进以及稳增长政策的积极信号，医药行业有望在三四季度摆脱疫情拖累，迎来业绩复苏。 投资策略聚焦“疫情后复苏三大主线”：一是中药板块，受益于政策支持和消费属性；二是具备自主消费属性的板块，其需求相对稳定；三是疫情后复产复工板块，有望受益于经济活动恢复。报告提供了详细的弹性组合和稳健组合推荐，并对各推荐公司进行了业绩和增长潜力的分析。同时，报告也回顾了1-4月医药板块的市场表现、估值水平、基金持仓及沪港通资金流向，并跟踪了新冠疫情及疫苗研发进展。最后，报告总结了近期细胞治疗、医药工业、政府工作报告及中医药发展等关键行业政策，这些政策均利好医药创新、产业链自主可控和中医药发展。尽管存在药品降价、医改政策执行不及预期和研发失败等风险，但整体而言，医药板块在当前时点具备较高的投资价值。

　　金域医学(603882) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2021年年报和2022年一季报。2021年实现营业收入119.4亿元（+44.9%）；归母净利润22.2亿元（+47%）；扣非后归母净利润21.9亿元（+50.2%）。2022年一季度实现营业收入42.5亿元（+58.7%）；归母净利润8.5亿元（+58%）；扣非后归母净利润8.4亿元（+57.8%）。 　　业绩增速符合预期，盈利能力稳步提升。2021年公司主营业务医学诊断服务实现营收113亿元，同比增长43.6%。剔除新冠检测增量，2021年常规检测业务实现营收66.2亿元，同比增长27.3%，业绩增速符合预期。2021年综合毛利率上涨至47.3%，同比增长0.6pp，其中主营业务毛利率为47.2%，同比增长0.5pp。规模效应、项目结构、客户结构的优化推动毛利率持续上涨。 　　建立覆盖广、辐射深的市场服务网络，运营效率持续提升。公司是国内在连锁实验室数量、覆盖区域、服务客户数量等多维度领先的独立医学实验室。截至2021年末，已自建39家医学实验室，合作共建670家区域实验室，覆盖全国31个省市区和香港、澳门特别行政区，计700多座城市，2.3万余家医疗机构，覆盖全国90％以上的人口所在区域。同时，夯实医疗冷链物流能力，自建2000多个物流服务网点，加速下沉市场，触达乡镇基层。 　　合作共建业务高速发展，持续优化客户结构。公司合作共建实验室业务增长迅速，成为医检业务增长重要动力，2021年运营共建项目670个，新拓展项目150余个。大力推进与顶级三级医院的战略合作，客户结构持续优化，二/三级医院数量占比提升至80%，贡献业务占比85%。2021年，三级医院客户收入占比（扣除新冠）进一步提升至36%，销量增长远高于其他客户群体，带动公司整体业务向高端层次发展。 　　加快重点疾病线新项目开发。以临床和疾病为导向系统开展项目源管理，重点支持神经变性疾病、移植、免疫缺陷病等检验技术能力建设，共开发新项目257项。截止2021年末，共拥有检验技术75类，对外提供服务项目数超3000项。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年归母净利润分别为25.4亿元、26.7亿元和29.2亿元，EPS分别为5.46元、5.74元和6.26元，对应PE分别为16倍、15倍和14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧风险；政策变动风险；项目落地不及预期；疫情风险。

中心思想 业绩短期承压，核心产品特瑞普利单抗销售逐步恢复 本报告对君实生物2022年一季度的经营状况进行了全面分析，核心观点指出：尽管公司当期营业收入同比大幅下降61%至6.3亿元，归母净利润亏损约4亿元，但核心产品特瑞普利单抗在国家医保新价格执行后，第一季度实现销售收入1.1亿元，同比和环比均显著增长，标志着PD-1商业化正在走出低谷、回归正常轨道。同时，公司持续加大研发投入，研发费用达5.1亿元（同比增长13.4%），体现出对创新管线的高度重视。 新冠小分子药物VV116临床快速推进，PD-1国际化进程有望重启 报告强调，公司新冠口服药VV116的多项国际多中心注册临床研究进展迅速，已覆盖轻中度和中重度COVID-19患者，包括与Paxlovid的头对头III期研究，为未来市场放量奠定基础。此外，特瑞普利单抗治疗鼻咽癌的BLA收到FDA回复，公司预计于2022年仲夏前重新提交，无需补充临床数据；同时小细胞肺癌适应症也获得FDA孤儿药认定，PD-1国际化进程有望重启并迎来新突破。 主要内容 业绩总结：一季度营收6.3亿元，归母净利亏损4亿元 2022年一季度实现营业收入6.3亿元，同比下降61%。 归母净利润亏损4亿元，经调整后净利润亏损4.3亿元。 研发投入达5.1亿元，同比增长13.4%，研发强度持续提升。 商业化进展：特瑞普利单抗Q1销售收入1.1亿元，环比同比显著增长 收入主要来源于特异性TIGIT单抗海外技术许可收入、埃特司韦单抗海外特许权收入以及特瑞普利单抗国内销售。 特瑞普利单抗执行国家医保新价格后，2022年Q1实现销售收入1.1亿元，走出低谷逐步回归正常。 海外申报：PD-1鼻咽癌BLA预计2022年仲夏前重新提交，获第五个FDA孤儿药认定 特瑞普利单抗联合吉西他滨/顺铂一线治疗及单药二线以上治疗鼻咽癌的BLA，收到FDA回复信，要求进行质控流程变更，无需补充临床数据，预计2022年仲夏前重新提交。 2022年4月，特瑞普利单抗治疗小细胞肺癌获得FDA孤儿药资格认定，为第五个FDA孤儿药认定。 临床管线：VV116多项国际多中心III期临床完成首例入组，包括对比Paxlovid VV116针对中重度COVID-19对比标准治疗的国际多中心、随机、双盲III期临床于2022年3月完成首例入组。 针对轻中度COVID-19早期治疗的Ⅱ/Ⅲ期临床于2022年3月完成首例入组，研究中心覆盖上海、重庆、河南、江苏、江西、辽宁、香港等地区。 针对轻中度COVID-19早期治疗对比Paxlovid的多中心、单盲、随机、对照III期临床于2022年4月完成首例入组。 盈利预测与估值：预计2022-2024年收入增速-62%、58%、29%，归母净利持续亏损 预计特瑞普利单抗销售恢复快速增长，通过自主研发与对外合作丰富管线。 预测公司2022-2024年收入增速分别为-62.1%、58.0%、29.5%，归母净利润亏损分别为12.7、9.3和8.2亿元，EPS分别为-1.40、-1.02和-0.91元。 风险提示：在研管线研发进展不及预期；海外上市进度不及预期；未来上市产品不能进入医保的风险。 总结 短期利润承压，长期看创新药国际化与新冠药物商业化潜力 君实生物2022年一季度业绩呈现收入下滑与亏损扩大的特点，但核心产品特瑞普利单抗销售已呈恢复态势，表明国内医保控价冲击正逐步消化。公司研发投入持续加大，体现了对创新管线的坚定投入。未来主要的业绩驱动力来自PD-1重启海外上市及新冠小分子药物VV116的临床推进与潜在商业化。盈利预测显示短期内公司将继续亏损，但收入端有望在2023-2024年恢复增长。 关注PD-1海外上市进展及VV116临床数据读出 投资者需重点关注两个关键里程碑：一是特瑞普利单抗鼻咽癌BLA重新提交的时点与FDA审批结果，这将直接影响其国际商业化前景；二是VV116多项III期临床数据的读出，尤其是与Paxlovid的头对头研究结果，决定其在全球新冠治疗市场的竞争力。此外，PD-1其他适应症的FDA孤儿药认定也为后续管线价值提供了支撑。总体而言，公司处于创新药商业化与国际化的关键阶段，短期亏损不改长期价值。

　　派林生物(000403) 　　投资要点 　　事件： 1） 公司]发布 2022 年一季报， 实现收入 19.7 亿元，同比+87.8%，实现归母净利润 3.9亿元，同比+110.3%，扣非归母净利润 2.6亿元，同比+61.4%。2） 公司发布 2022年一季报， 实现收入 5亿元，同比+75.7%，实现归母净利润1.1 亿元，同比+90%，扣非归母净利润0.9 亿元，同比+103.8%。 　　2021年业绩快速增长，费用率有所降低。 分季度来看， 2021年 Q1/Q2/Q3/Q4公司收入分别为 2.9/5.1/5.5/6.3 亿元（+35.3%/133.4%/134.7%/62.3%）， 各季度归母净利润分别为 0.6/1.2/1.3/0.9 亿元（125.7%/215%/213%/6%），四季度利润增速较低主要系计提派斯菲科商誉减值影响。 从盈利能力看， 2021年公司销售毛利率为 46.1%，同比下降 2.8pp，与行业整体变化趋势一致。 2021 年四费率为 20.74%，同比下降 6.7pp，其中销售费用率下降 3.5pp，财务费用率下降 2.4pp。综合上述因素，全年净利率 19.9%，同比提升 2.5pp。 　　派斯菲科经营受疫情影响。 2021 年广东双林全年实现收入 13.2 亿元，实现净利润 3.1 亿元。 2021 年 1 月 19 日，派斯菲科完成工商过户，成为公司全资子公司，自 2021 年 2月 1 日起纳入合并报表范围。 2021 全年派斯菲科实现收入6.7 亿元（+70%），扣非归母净利润 1 亿元。 2021 年，派斯菲科多次受新冠疫情冲击，原料血浆采集及产品销售均受到影响，派斯菲科积极抗击新冠疫情，在新冠疫情影响下实现了较好增长。 　　采浆规模跃居第一梯队，产品数量持续丰富。 2021年公司采浆量接近 900吨，预计 2022年采浆量将超过 1000吨，快速跻身血液制品行业第一梯队。通过战略重组派斯菲科和与新疆德源进行战略合作，公司产品数量合计达到 10个，国内血制品企业最多为 12个品种，浆站数量合计达到 38个，目前位居行业前三，未来如果进一步与新疆德源合作共建浆站，浆站数量将进一步提升。 广东双林拥有人凝血因子Ⅷ等 7 个品种，派斯菲科拥有纤原等 9 个品种的生产能力。 公司持续推进新产品研发，预计未来新产品上市，公司产品数量将进一步丰富。 　　盈利预测与投资建议： 预计公司 2022-2024 年归母净利润 6.3亿元， 7.7亿元，9.1亿元， EPS 分别为 0.86元、 1.06元、 1.24元，对应估值分别为 21倍、 17倍、 14 倍。考虑到公司浆量提升确定性较高， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 新冠疫情风险； 行业竞争加剧的风险； 成本上涨风险；政策风险