云南白药(000538) 　　事件：2021年公司实现营业收入363.7亿元，同比增加11.1%，归母净利润28亿元，同比下降49.2%，扣非归母净利润为33.4亿元，同比增长15.2%。分季度来看，2021Q1/Q2/Q3/Q4收入分别实现103.3亿元（+33.4%）、87.6亿元（+13%）、92.8亿元（+10%）和80.1亿元（-9.1%），扣非归母净利润分别为13.7亿元（+29.4%）、5.2亿元（-34.5%）、10.5亿元（-21.7%）和4.1亿元（+242.4%）。 　　还原非经常损益，主营业务利润增速亮眼。公司非经常性损益合计为-5.4亿元，其中主要包括投资收益-13.5亿元、非流动资产处置损益6.2亿元、政府补助1.8亿元等，除此以外管理费用中有5.5亿元股份支付费用。如果扣非归母净利润剔除股份支付影响，公司主业的净利润有38.9亿元，同比增长29%。未来公司将进一步聚焦主业，主动降低交易性金融资产投资规模，降低投资收益波动性。 　　“1+4+1”战略稳步推进，新业务发力第二曲线。分业务板块来看，工业收入127亿元（+8.4%），商业收入235.8亿元（+12.4%）。1）大健康事业部：2021年实现收入59.1亿元，同比增长9.7%，净利润22.6亿元，净利润率达到38%，提升3.1pp。我们预计净利润率大幅提升主要系牙膏线上占比快速提升，牙膏系列新品价格带动整体价格带上移动。牙膏市场份额突破23%，连续四年稳居市场份额第一。养元青系列产品全年营收超过60%增长，实现过亿收入，2022年目标实现3亿元收入。公司2021年在医学美容、口腔护理和新零售健康服务、皮肤科学的布局初见成效。口腔护理推出多款全新产品，云南白药口腔含漱液，首款实时混液冲牙器——云南白药智护冲牙器。2）深耕中药领域发展，云南白药散剂提价13.5%，后续围绕现有品种进一步挖掘潜力，未来将加大中药创新药研发力度，2021年3月公司中药1.1类创新药全三七片获批临床，未来将持续推动多款中药创新药上市。 　　加大创新投入，创新驱动发展。2021年研发费用投入3.3亿元，同比增长83%，加大研发中心建设。云南白药上海国际中心2021年下半年正式开工，总投资额15.5亿元，建成后将承担云南白药国际运营中心、研发中心等职能。北京大学-云南白药国际医学研究中心正式揭牌，围绕公司确定战略赛道开展项目合作，在肿瘤学、创伤骨科、药学、口腔医学、医学美容5个领域开展合作。 　　定增上海医药持续推进。2022年3月公司定增上海医药获得证监会批准，投资143.8亿元，派2名董事进入上海医药董事会。通过借助上海医药优质平台和产业资源协同，进一步放大云南白药既有资源优势，把握产业整合的重要机遇，拓展主营业务规模、既有产业布局，提升整体运营效率，通过在区域互补和物流仓储、采购议价、品种代理、品牌推广、新药研制等方面的整合协同，有利于扩大主营业务规模、提升运营效率，提升企业核心竞争力和盈利水平。 　　盈利预测与投资建议，预计2022-2024年归母净利润分别为42亿元、48亿元和55亿元，对应PE分别为25倍、22倍19倍。考虑到公司四大业务持续向好，骨伤科用药龙头地位稳固，股权激励计划激发员工积极性，牙膏和护肤领域新产品和新项目持续落地，公司未来增长可期。 　　风险提示：公允价值变动损益波动风险、产品销售或不达预期。

　　投资要点 　　事件：2022年]3月29日，国务院发布《“十四五”中医药发展规划》，七个方面提出中医药发展目标。1）中医药服务体系进一步健全。2）中医药特色人才建设加快推进；3）中医药传承创新能力持续增强；4）中医药产业和健康服务业高质量发展取得积极成效；5）中医药文化大力弘扬；6）中医药开放发展积极推进；7）中医药治理水平进一步提升。 　　利好中药创新药发展。培育和建设国家重大科技创新平台，建设30个左右国家中医药传承创新中心。加强中医药临床疗效评价研究。加强开展基于古代经典名方、名老中医经验方、有效成分或组分等的中药新药研发。优化中药临床证据体系，建立中医药理论、人用经验和临床试验“三结合”的中药注册审评证据体系。 　　中药基药用量将快速增长，利好中药基药独家品种。《规划》主要任务提出做实基层中医药服务网络，力争实现全部社区卫生服务中心和乡镇卫生院设置中医馆、配备中医医师，100%的社区卫生服务站和80%以上的村卫生室能够提供中医药服务。力争2022年社区卫生服务中心和乡镇卫生院设置中医馆的比例从81.29%提升至100%。2021年11月卫健委发布《国家基本药物目录管理办法（修订草案）》公开征求意见的公告，预计2022年将迎来新一轮调整，基层医疗服务机构中成药使用量大，中药基药独家品种有望迎来新的发展机遇。 　　利好中药配方颗粒，强化中药材质量控制。制定实施全国中药饮片炮制规范，继续推进中药炮制技术传承基地建设，探索将具有独特炮制方法的中药饮片纳入中药品种保护范围。加强中药材第三方质量检测平台建设。研究推进中药材、中药饮片信息化追溯体系建设，强化多部门协同监管。加快中药制造业数字化、网络化、智能化建设，加强技术集成和工艺创新，提升中药装备制造水平，加速中药生产工艺、流程的标准化和现代化。 　　利好中医药医疗服务。2020年到2025年中医医疗机构数量从7.23万个提升到9.5万个，中医医院数量从5482个提升到6300个，每千人口公立中医医院床位数从0.68张提升到0.85张；县办中医医疗机构覆盖率从86.86%提升至100%。人才方面，每千人口中医类别执业医师从0.48提升到0.62人。鼓励社会办医疗机构设置中医药科室。依托现有资源布局一批中医康复中心，二级以上中医医院加强康复（医学）科建设。 　　中药消费品具备消费属性，以院外市场为主，相对医保免疫，持续看好中药消费品三大逻辑：1）提价：近几年部分上游中药材持续提价，成本向下游传导，带动终端产品提价，有望增厚业绩，重点关注片仔癀、同仁堂、太极集团、寿仙谷、福瑞股份、马应龙、华特达因、健民集团等。2）国企混改：中药行业国企混改以及股东层面的变动加速落地，业绩有望释放，重点关注云南白药、太极集团、华润三九等；3）渠道库存周期：经过几年调整，部分企业渠道库存清理进入尾声，出厂发货逐步恢复，业绩迎来恢复，重点关注太极集团、东阿阿胶等。 　　此外，还看好中药创新药、中药基药独家品种、中药配方颗粒、中药材质量控制、中医医疗服务等。中药创新药：2021年开始，我国中药创新药研发成果进入逐步兑现阶段，有望成为新增长点，建议关注以岭药业等；关注中药基药独家品种如中新药业、佐力药业等；中药配方颗粒关注华润三九、中国中药等；关注中医医疗服务如固生堂等。 　　风险提示：提价不达预期；混改不达预期；研发不达预期。

　　健民集团(600976) 　　投资要点 　　事件：公司2021年实现收入32.8亿元（+33%），归母净利润3.3亿元（+120%），扣非归母净利润3亿元（+119%）。 　　龙牡壮骨颗粒量价齐升，Q4增速放缓。分业务来看，2021年工业收入16.8亿元（+44%），商业收入17.5亿元（+17%）。工业产品毛利率为78.6%，同比增长11.7pp，主要受益于龙牡壮骨颗粒换包装，实现产品提价。商业毛利率为5.6%，增长0.76pp。四个季度收入分别实现8.4亿元（+91%）、9.5亿元（+62%）、8.1亿元（+41%）、6.7亿元（-21%），归母净利润分别为0.7亿元（+272%）、1亿元（+153%）、0.9亿元（+31%）和0.7亿元（+208%），Q4收入端增速有所回落。 　　产品端：大单品快速增长，不断培育新品。1）大单品保持快速增长：龙牡壮骨颗粒收入同比上涨48%，我们预计销量同比增长29%，平均价格同比增长15%，小金胶囊、健脾生血颗粒（片）、小儿宝泰康及雌二醇凝胶等保持增长，实现院内端销售收入同比增长36.23%。2）加快培育新单品，新增广告投放费用，预计2022年投放超过3.6亿元，快速推进便通胶囊OTC渠道端销售、健民咽喉片替换新包装。3）推进拔毒生肌散上市销售，全力打造公司产品的第二增长曲线。 　　渠道端：产品渠道变革带来多个渠道快速增长。OTC端加大广告投入与铺货率，实现收入9亿元，收入同比增长51.3%，院内端积极开展循证医学研究及学术营销，实现收入7.8亿元，同比增长36.2%。预计未来将持续加大营销队伍建设，2021年销售人员超过千人，加强终端覆盖，通过营销数字化建设，精准管控渠道库存。2022年将推动龙牡壮骨颗粒走向院内，便通胶囊和健民咽喉片走向院外，实现产品进一步增长。2022年OTC端收入目标预计实现25%快速增长，其中便通胶囊有望突破1亿元OTC销售额。 　　联营企业大鹏药业持续快速增长贡献投资收益。2021年子公司大鹏药业实现收入6.8亿元（+40%），净利润为3.4亿元（+18%），净利润率51%。预计给公司贡献投资收益1.1亿元。2021年上游胆汁、胆红素价格上涨，带来成本端压力增大，2021Q3以来产能逐渐触及瓶颈，2022年有望伴随天然牛黄进行提价。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.59元、3.29元、4.24元，未来三年归母净利润将保持26.1%的复合增长率，给予“买入”评级。 　　风险提示：龙牡壮骨颗粒销量增长不及预期、体外培育牛黄销量增长不及预期。

　　康希诺(688185) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年度报告，2021年全年实现营业收入 43亿元，同比上升17175%；实现归母净利润 19.1亿元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润 18亿元，同比扭亏为盈；实现经营活动现金流净额 20.5 亿元，同比扭亏为盈。 　　新冠疫苗助力公司实现业绩快速放量，打开国际化大门。1）分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4 单 季 度 收 入 分 别 为 4.7/16/10/12.1 亿 元（+11483%/-/+62200%/+6217%），单季度归母净利润分别为-0.1/9.5/4/5.8亿元（+39%/+1303%/+468%/+278%）。公司业绩除 Q3季度因上游供应链厂商问题导致公司新冠疫苗产能有所影响以外，均处于持续增长之中。2022 年 2月公司新冠疫苗获批用于国内市场的序贯接种，根据国务院联防联控机制公开数据估计，目前国内加强针市场约有 5亿剂，预计公司 2022年在国内市场有望抢占加强针市场份额，同时，公司疫苗目前已在海外多国获批出口使用，有望持续贡献业绩增量。2）从盈利能力来看，2021年公司毛利率为 70%（+27.5pp），销售费用率为 2.46%，管理费用率为 5.2%，研发费用率为 20.4%，财务费用率为-0.6%，销售净利率为 44.4%，由于营业收入显著增加，公司各项费用率水平有较大程度的下降。 　　公司脑膜炎疫苗管线正式形成，有望成为业绩新增长点。公司 MCV2 疫苗已于2021M9 获批签发，MCV4 疫苗于 2021 年 12 月 29 日获批。公司 MCV2 疫苗对比其他厂商安全性、免疫原性俱佳。MCV4 疫苗作为国内首个获批四价产品预计未来几年不会有同类产品上市，公司先发优势明显。公司 MCV4 疫苗凭借辉瑞销售团队+自主销售的模式，2022 年作为第一个完整销售年，有望实现快速放量。同时，公司凭借新冠疫苗获得的大量现金流对研发投入持续加码，公司在研管线重点布局重磅品种，如 13价肺炎疫苗处于临床Ⅲ期阶段，PBPV 疫苗处于Ⅰa 期等均进展顺利，未来有望丰富公司产品品类。 　　 盈利预测与投资建议。公司作为国内疫苗领域创新型研发企业，通过新冠疫苗逐渐打开国内外市场，未来有望凭借丰富产品矩阵持续贡献业绩增量。我们结合股权激励指引，预计 2022-2024 年 EPS 分别为 11.75 元、19.64 元、23.29元。维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品上市销售有低于预期风险；研发低于预期或研发失败风险；新冠疫苗未来大幅降价的风险。

　　同仁堂(600085) 　　事件：公司2021全年实现营业收入146亿元，同比增长13.9%，归母净利润为12.3亿元，同比增长19%。2021年销售费用率为18.8%，管理费用率为9.2%，财务费用率为0.2%，研发费率为1.2%。业绩符合预期，实现稳健增长。 　　医药工业贯彻大品种战略，大品种业绩显著。同仁堂以大品种为主，发展品种为辅，推行“一区一策、一品一策”实施战略，主要通过经销商渠道销往市场抵达终端，部分产品通过下属子公司同仁堂商业的零售药店实现销售。医药工业2021年度前五大系列产品实现营业收入41.2亿元，同比增长15.4%；其中心脑血管类产品实现营业收入36.3亿元，同比增长19.7%，安宫牛黄丸列入新冠防疫指南带动销量提升，2021年实现量价齐升。2021年12月，安宫终端零售价再次提升，达到860元/粒，预计带动心脑血管类收入进一步提升。补益类产品实现营业收入14.6亿元，同比减少2.6%；清热类产品实现营业收入5.2亿元，同比增长0.5%；妇科类产品实现营业收入3.8亿元，同比增长23.8%。 　　医药商业运营质量持续提升，稳定增长。同仁堂坚持发展“名店、名药、名医”相结合的综合性药店及配套医疗机构，开店速度较去年有所提升。报告期内同仁堂商业共设立零售门店920家，报告期内新设门店为42家，其中有560家设立了中医医疗诊所，有699家取得“医疗保险定点零售药店”资格，有医保定点药店占门店总数的76%。医药商业板块2021年实现营业收入82.4亿元，同比增长12.6%。 　　创新产品开发，推动产学研合作。2021年同仁堂聚焦生产经营、质量提出的实际需求，围绕创新产品开发、名优品种培育、生产和质量攻关、溯源体系建设、关键技术储备、炮制技术的传承发展等方面开展研究工作。包括继续开展清脑宣窍滴丸在研中药创新药的临床研究，推进治疗缺血性脑中风的新药上市；围绕公司空白领域或市场应用前景，推动中药溯源体系建设，启动10个经典名方新产品研发；现已形成16个重点品种总体方案，启动同仁牛黄清心丸、巴戟天寡糖胶囊等14个品种研究工作，深化与外部科研机构合作，促进科研成果转化。2021年公司研发投入3.2亿元，同比增长23.9%。 　　盈利预测：预计2022-2024年EPS分别为1.13元、1.43元、1.78元。 　　风险提示：原材料波动风险，医药行业政策变化风险。

　　马应龙(600993) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年年报，实现营业收入33.9亿元，同比增长21.3%；归母净利润4.6亿元，同比增长10.9%；扣非后归母净利润4.3亿元，同比增长32%。 　　工业业务快速增长，痔疮系列产品贡献核心业绩。2021年公司工业收入18.6亿元，同比增长21.4%；毛利率66.6%，同比提升0.84pp，整体来看，公司工业业务保持相对较快增长，与2020年低基数有一定关系。2021年公司痔疮类产品实现收入13.9亿元，同比增长18.8%，依然保持稳健的增长态势，目前公司痔疮类产品市占率第一，品牌力强，且未来有望对部分品规提价，预计痔疮类产品仍将是驱动公司业绩增长的核心业务。此外，公司积极发展大健康业务，目前业务体量初具规模，产品丰富，进入快速放量阶段，有望成为新增长点。 　　医疗服务快速发展，共建诊疗中心值得期待。2021公司医疗服务收入1.8亿元，同比增长33.8%；毛利率14.5%，同比下降0.89pp。2021年公司医疗服务收入增速较快，首先与2020年低基数有关，其次与公司发展新的业务模式有关。目前公司在之前的6家肛肠专科医院的基础上，与医院合作共建诊疗中心，数量已经达到58家，合计病床数量超过2000张，预计未来数量仍将快速增加，为公司带来一定业绩增量。 　　商业业务平稳发展，多创新业务起头并进。2021年公司医药商业收入14.7亿元，同比增长25.3%；毛利率6%，同比下降0.12pp。公司商业业务整体保持平稳发展，目前公司积极拓展药品零售业务，不断完善善实体药店建设，联动重症药房、中医馆扩大服务半径，持续探索标杆社区康养服务；大力发展医药零售B2C业务，在天猫、京东、拼多多、美团等平台开设了零售药店，为患者提供完整的“智能分诊+在线图文问诊+电子处方+药品配送”的一体化闭环云医疗服务，预计随着公司多项创新业务的推进，商业业务有望继续维持稳定增长。 　　盈利预测。我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.3亿元、6.2亿元和7.1亿元，EPS分别为1.24元、1.44元和1.64元，对应PE分别为18倍、15倍和13倍。 　　风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度不及预期的风险。