马应龙(600993) 　　投资要点 　　事件：马应龙发布2023年年报，2023年公司实现营收31.4亿元，同比下滑11.2%；实现归母净利润4.4亿元，同比下滑7.4%；实现扣非归母净利润3.5亿元，同比下滑23.6%。 　　医药工业因渠道调整、渠道库存优化等影响收入同比下滑明显。2023年公司营业收入31.4亿元（-11.2%），实现归母净利润4.4亿元（-7.4%）；单Q4实现营业收入6.9亿元（-7.6%），实现归母净利润2487万元（-60.2%），主要由于Q4医药工业调整渠道、主动优化渠道库存等影响，同时Q4销售费用及相关薪酬结算较Q1-3更为集中，利润端承压明显。2023年公司医药工业主营业务收入18.3亿元（-11.5%），主要由于工业端优化存量结构、管控渠道秩序所致。渠道管理成效显著，截至2023年末母公司应收账款及应收票据金额较年初下降35.8%，存货金额减少22.4%。2023Q4公司经营活动产生现金流净额5.3亿元，金额较大主要为公司强化现金流管理，实施两金压降，进一步加大现金回款力度，同时部分大额存单到期收回等所致。 　　肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心有望带来新增长。截至2022年3月，马应龙旗下拥有6家直营连锁肛肠专科医院，整体规模跻身国内肛肠连锁医院前列，2023年公司持续提升直营医院经营质量，直营医院盈利能力得到改善；同时，截至2023年公司累计签约80家肛肠诊疗中心共建项目，年内新增18家，在肛肠专科标准化建设、肛肠诊疗技术系统培训及规范、疑难病远程会诊等方面为县级医院提供全方位服务。预计随着公司共建肛肠诊疗中心的逐步拓展，公司医疗服务板块有望保持稳健增长。 　　医药商业不断探索新模式，业务结构持续优化。医药商业业务是公司传统业务，2023年持续优化业务结构，实现收入10.9亿元（-19.7%）。目前，公司医药商业板块整合线下实体药店、网上药店、医药物流等业务，由传统药品生产企业向肛肠健康方案提供商转型升级，促进线上线下全渠道运营。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营业收入分别为32.4亿元、35亿元和38.6亿元，归母净利润分别为5.1亿元、5.9亿元和7亿元，EPS分别为1.17元、1.36元和1.62元，对应PE分别为21倍、18倍和15倍。看好公司长期发展，首次覆盖，建议积极关注。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动风险，提价不及预期风险，竞争加剧风险。

　　海创药业(688302) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，截至2023年12月31日，公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损，2023年归母净利润-2.94亿元，扣非归母净利润-3.25亿元。 　　氘恩扎鲁胺软胶囊NDA获NMPA受理，有望成为国内获批mCRPC二线治疗的首款AR抑制剂。氘恩扎鲁胺的HC-1119-04注册研究纳入了2023版CSCO前列腺癌诊疗指南，氘恩扎鲁胺软胶囊NDA于2023年11月获NMPA受理。如果HC-1119获得批准，将是首款获批上市治疗阿比特龙/化疗后的mCRPC的国产创新药物，有望解决患者未满足的临床需求。同时，HC-1119具有治疗早期阶段的前列腺癌（如mHSPC、nmCRPC等）的潜力。 　　HP518在中国I/II期临床23年底已完成首例受试者给药，是国内首个进入临床阶段的口服AR PROTAC药物。HP518已在澳大利亚完成用于治疗mCRPC的Ⅰ期临床，澳大利亚临床Ⅰ期阶段性数据入选2024年1月ASCO-GU，并入选2024年美国ASCO年会。HP518同适应症IND已于2023年1月获FDA批准，中国Ⅰ/Ⅱ期临床已于2023年12月完成首例受试者给药，是国内首个进入临床阶段的口服AR PROTAC在研药物。 　　多项临床试验获批，在研管线加速推进。2023年，公司研发投入金额2.48亿元，相较于2022年研发投入基本持平。截至年报披露日，公司拥有7项创新药在研项目，其中4项产品正处于NDA评审和不同临床阶段（氘恩扎鲁胺软胶囊、HP518、HP501及HP537）。2023年初至今，公司共获得了5项临床试验批准，其中中国3项，美国2项。比如，公司已经开展并完成了HP501多项Ⅰ期和Ⅱ期临床，正在积极推进临床Ⅱ/Ⅲ期试验。HP501用于治疗痛风相关的高尿酸血症的Ⅱ期临床于2023年12月获FDA批准，HP501中国联合用药(联合非布司他)的IND申请于2024年4月获NMPA批准。HP537片中国IND于2024年2月获NMPA批准。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年实现营业收入分别约为0.1、1.6、3.8亿元。考虑海创药业研发实力强劲，氘代和PROTAC技术平台实力出众，首款创新药德恩鲁胺NDA已获受理，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发或审评审批进展不及预期风险，市场竞争加剧风险，医药行业政策风险等。

　　云南白药(000538) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业总收入391.1亿元，同比增加7.2%；归母净利润40.9亿元，同比增加36.4%；扣非归母净利润37.6亿元，同比增加16.5%。2023年分红预案为每10股派息20.77元，分红总额37.06亿元，占2023年归母净利润比例90.53%。 　　业绩表现亮眼，核心产品持续放量。2023年公司工业收入137.4亿元，同比增长7.58%。分事业群来看，1）药品事业群主营业务收入64.81亿元（+8.16%），主要得益于人口老龄化加剧、运动需求恢复以及零售药店尤其是连锁OTC业务的快速增长，其中白药核心品种方面，云南白药气雾剂贡献营业收入超17亿元（+15.27%），云南白药膏销售收入过9亿元，云南白药胶囊销售收入过6亿元，云南白药（散剂）及云南白药创可贴销售收入过3亿元，其他品牌方面，蒲地兰消炎片单品、藿香正气水、妇科消炎用药宫血宁胶囊、植物补益类产品气血康口服液分别同比增长16%/124%/47%/15%，其中气血康口服液收入达到2.31亿元；2）健康品事业群实现主营业务收入64.22亿元（+6.50%），得益于聚焦口腔健康及洗护产品，不断推动业务高质量发展，其中口腔护理板块云南白药牙膏实现市场份额24.60%，继续保持行业市场份额第一，在防脱洗护板块养元青洗护产品实现营业收入同比大幅增长36%；3）中药资源事业群实现对外营业收入17.1亿元（+22.2%），主要系以客户需求为导向，升级中药资源产业平台；4）省医药事业群运营效率提高，加强多仓协同能力，实现主营业务收入244.90亿元（+5.63%）。商业收入252.95亿元，同比增长6.98%，在于公司在现有业务基础上不断通过兼并、共建合资等开拓新的商业模式。 　　强化创新能力，核药取得阶段性成果。公司陆续引入多领域高层次人才，报告期内聘任赵英明先生担任公司首席商务官、高级副总裁，并且通过北京大学-云南白药国际医学研究中心校企合作研发平台吸纳国内外知名科学家。云核医药（天津）有限公司于2024年1月初取得核药研发中心天津项目（新建使用、销售放射性药物）环境影响报告表批复，并正式启动工程建设，未来将有效支撑公司创新核药管线的开发。用于前列腺癌诊断的创新核药INR101项目于2024年2月收到册临床试验受理通知书。 　　盈利能力持续提升，持续推进新业务布局。公司2023年毛利率26.51%（+0.19pp），公司工业端毛利率达到64.24%（+0.8pp），主要在于公司实施内部精益运营，实现降本增效。公司重点培育滋补保健品事业部、美肤事业部、医疗器械事业部以及天颐茶品事业部等新兴业务板块，努力打造公司新的收入增长点。2023年8月，公司智慧科技业务单元（BU）正式启动运作，进一步提升公司数字化及智能化水平；2023年11月，由云南白药与丽江市玉龙县人民政府共建的丽江数字中药材产业平台正式运行，推动品牌中药材工程迈入全新阶段；积极利用人工智能打造员工数智化服务体验，2023年10月公司基于人工智能模型打造的第一位数字员工“白小柒”上线，提升了员工办公效率，并于2024年2月，公司与华为云计算技术有限公司签署战略合作协议，双方将推动中医药行业及人工智能技术的研发与创新应用。公司数字化赋能产业不断加强，未来竞争力有望进一步提升。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为44.8亿元、49.8亿元、54.6亿元，对应PE分别为20、18、17倍，建议保持关注。 　　风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、金融资产减值等风险。

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，2023年收入39.3亿元（+29.0%），归母净利润16.5亿元（+24.5%）；2023Q4收入10.2亿元（+36.2%），归母净利润4.7亿元（+15.8%），四季度利润增速低于收入增速主要因2022Q4股权激励费用冲回，增高了约8千万元利润，造成去年同期利润基数较大。 　　2023年业绩保持高速增长。分地区来看，公司持续开拓国内和海外市场，实现海内外双高增长，2023年国内收入为26.1亿元（+25.9%），海外收入为13.2亿元（+36.4%）。分业务来看，试剂端收入为28.6亿元（+30.7%），仪器端收入为10.6亿元（+24.3%）。 　　国内：持续推进高速机装机，集采加速国产替代。国内业务方面，2023年公司延续高速机市场销售策略，持续推广高速化学发光分析仪X8、X6系列产品入院，2023年化学发光仪器装机1465台，其中大型机占比达63.3%，带动常规试剂销量的稳步提升，试剂端同比增长23.7%。公司服务的三级医院数量增加155家，其中三甲医院占43.2%。 　　出海：本地化布局优势逐渐彰显，出海是公司第二条成长曲线。公司针对海外市场实施区域化管理模式，每个细分区域采用独立的营销、售后、市场及商务四位一体模式，提升海外渠道覆盖和产品服务能力。在重点市场国家进行本地化布局，截止2023年报公司已完成10家海外全资子公司设立，新增发光仪器装机3564台，其中中大型机占比明显提升至56.7%。得益于海外市场装机数量的快速增长和中大型机占比的提升，海外试剂收入同比增长54.6%。 　　盈利水平稳中有升。从毛利率看，2023年公司毛利率为73.2%(+2.7pp)，主要因：1）高端系列和中高速仪器产品占比增加，仪器类产品毛利率提高至29.7%（+6.6pp）；2）海外产品结构优化，海外试剂端占比达58.0%（+6.9pp），海外综合毛利率同比增长9.9pp。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2024~2026年营业收入分别50/67/89亿元，归母净利润分别为20/27/36亿元，对应PE为26、20、14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；竞争加剧风险等。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2024年4月第二周，陆港两地创新药板块共计27个股上涨，34个股下跌。其中涨幅前三为华领医药-B（+20.77%）、云顶新耀-B(+19.68%)、乐普生物-B(+15.36%)。跌幅前三为创胜集团-B(-26.46%)、圣诺医药-B(-17.41%)、益方生物-U(-9.96%)。 　　本周A股创新药板块下跌1.59%，跑赢沪深300指数0.99pp，生物医药下跌3.53%。近6个月A股创新药累计下跌1.47%，跑赢沪深300指数2.12pp，生物医药累计下跌13.5%。 　　本周港股创新药板块下跌2.78%，跑赢恒生指数-2.76pp，恒生医疗保健上涨0.48%。近6个月港股创新药累计下跌2.21%，跑赢恒生指数1.8pp，恒生医疗保健累计下跌11.76%。 　　本周XBI指数下跌2.34%，近6个月XBI指数累计上涨26.54%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内3款新药获批上市，2项新增适应症获批上市；本周国内1款新药获批上市，1款新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　4月美国1款NDA获批上市，0款BLA获批上市。本周美国1款NDA获批上市，0款BLA获批上市。4月欧洲0款创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。4月日本0款创新药获批上市，本周日本0款新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题靶向Nectin-4ADC研发概况 　　近日，恒瑞医药子公司上海恒瑞医药有限公司、上海盛迪医药有限公司、苏州盛迪亚生物医药有限公司和成都盛迪医药有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的关于注射用SHR-A2102、阿得贝利单抗注射液、SHR-8068注射液和醋酸阿比特龙片（Ⅱ）的《药物临床试验批准通知书》，批准开展SHR-A2102联合或不联合阿得贝利单抗联合或不联合SHR-8068联合或不联合标准治疗在晚期实体瘤的临床研究。Nectin-4（基因名称PVRL4，脊髓灰质炎病毒受体4）蛋白是属于免疫球蛋白超家族的Nectin家族1。Nectin家族与钙黏着蛋白共同作用，对粘着连接和紧密连接的产生和维持具有显著影响，它们调节多种细胞行为，包括细胞粘附、生长、分化、迁移和凋亡。Nectin-4蛋白在胚胎和胎盘中特异性表达，在少数正常成年组织（包括皮肤）中表达，以及在肿瘤组织中过表达2。因此，探索靶向Nectin-4蛋白及联合治疗方案或可为晚期实体瘤患者提供更多的治疗选择。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成4起重点交易，披露金额的重点交易有1起。Arvinas与诺华公司达成交易，包括PROTAC？雄激素受体(AR)蛋白降解剂ARV-766用于治疗前列腺癌的开发和商业化的全球许可协议。Invenra Inc.宣布与安斯泰来制药公司就治疗性双特异性抗体发现达成战略研究协议。勃林格殷格翰与中国生物制药达成战略合作。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2024年4月第二周，陆港两地创新药板块共计27个股上涨，34个股下跌。其中涨幅前三为华领医药-B（+20.77%）、云顶新耀-B(+19.68%)、乐普生物-B(+15.36%)。跌幅前三为创胜集团-B(-26.46%)、圣诺医药-B(-17.41%)、益方生物-U(-9.96%)。 　　本周A股创新药板块下跌1.59%，跑赢沪深300指数0.99pp，生物医药下跌3.53%。近6个月A股创新药累计下跌1.47%，跑赢沪深300指数2.12pp，生物医药累计下跌13.5%。 　　本周港股创新药板块下跌2.78%，跑赢恒生指数-2.76pp，恒生医疗保健上涨0.48%。近6个月港股创新药累计下跌2.21%，跑赢恒生指数1.8pp，恒生医疗保健累计下跌11.76%。 　　本周XBI指数下跌2.34%，近6个月XBI指数累计上涨26.54%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内3款新药获批上市，2项新增适应症获批上市；本周国内1款新药获批上市，1款新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　4月美国1款NDA获批上市，0款BLA获批上市。本周美国1款NDA获批上市，0款BLA获批上市。4月欧洲0款创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。4月日本0款创新药获批上市，本周日本0款新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题靶向Nectin-4ADC研发概况 　　近日，恒瑞医药子公司上海恒瑞医药有限公司、上海盛迪医药有限公司、苏州盛迪亚生物医药有限公司和成都盛迪医药有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的关于注射用SHR-A2102、阿得贝利单抗注射液、SHR-8068注射液和醋酸阿比特龙片（Ⅱ）的《药物临床试验批准通知书》，批准开展SHR-A2102联合或不联合阿得贝利单抗联合或不联合SHR-8068联合或不联合标准治疗在晚期实体瘤的临床研究。Nectin-4（基因名称PVRL4，脊髓灰质炎病毒受体4）蛋白是属于免疫球蛋白超家族的Nectin家族1。Nectin家族与钙黏着蛋白共同作用，对粘着连接和紧密连接的产生和维持具有显著影响，它们调节多种细胞行为，包括细胞粘附、生长、分化、迁移和凋亡。Nectin-4蛋白在胚胎和胎盘中特异性表达，在少数正常成年组织（包括皮肤）中表达，以及在肿瘤组织中过表达2。因此，探索靶向Nectin-4蛋白及联合治疗方案或可为晚期实体瘤患者提供更多的治疗选择。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成4起重点交易，披露金额的重点交易有1起。Arvinas与诺华公司达成交易，包括PROTAC？雄激素受体(AR)蛋白降解剂ARV-766用于治疗前列腺癌的开发和商业化的全球许可协议。Invenra Inc.宣布与安斯泰来制药公司就治疗性双特异性抗体发现达成战略研究协议。勃林格殷格翰与中国生物制药达成战略合作。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

　　2018版基药目录已经执行近6年，2024年有望发布新版基药目录。基药发展历史较长，我国已经发布5版基药目录。2018年10月25日国家卫健委公布《国家基本药物目录（2018年版）》，也是到目前为止最新的一版基药目录，于2018年11月1日起在全国正式实行。2018版基药目录共包括685个品种，其中西药417种、中成药268种。整体来看，进入基药目录的药品数量在不断增加，中成药占比持续提升。 　　进入基药有助于放量，独家品种更加受益。2019年，国务院办公厅发文部署短缺药保供稳价工作，其中提到政府办基层医疗卫生机构、二级公立医院、三级公立医院基本药物配备品种数量占比原则上分别不低于90%、80%、60%，推动各级医疗机构形成以基本药物为主导的“1+X”(“1”为国家基本药物目录、“X”为非基本药物，由各地根据实际确定)用药模式，优化和规范用药结构。18版基药目录新增品种的2017-2021年公立医院销售额CAGR平均值为32%，超过100%有10大品种。整体来看，政策有助于中药独家基药品种进院和放量，建议重点关注和跟踪。 　　2024年基药目录前瞻，重点关注“创新型中成药+公共卫生防治用药+儿童用药”。新版基药目录将延续2018年基药目录的“中西药并重”的工作方针，鼓励创新型中成药发展。以临床价值为导向，在国家基本药物目录管理中注重加强公共卫生防治用药的内容，将国家和各省防治方案中成药品种纳入国家基本药物目录。新版基药目录首次将儿童药品目录单独列出，扩大国家基本药物目录中儿科用药品种和剂型范围，2024年国家基本药物包括化学药品和生物制品目录、中药目录和儿童药品目录等。 　　投资建议：建议重点关注太极集团、华润三九、济川药业、康缘药业、上海医药、以岭药业、达仁堂、昆药集团、柳药集团、贵州三力、福瑞股份、健民集团等。 　　风险提示：提价不达预期；混改不达预期；业绩不达预期；政策超预期风险。

　　江中药业(600750) 　　推荐逻辑：1）构建胃肠品类护城河。预计2024年我国肠胃疾病用药行业规模有望达到633.2亿元，核心产品健胃消食片渗透率进一步提升。2）股权激励落地。业绩目标考核2024-2026年三个会计年度，归母净利增速基于2022年复合增速不低于9%，分别为7.08/7.72/8.41亿元。3）公司现金流健康稳定，“高股息+央国企”估值重塑。 　　构建胃肠品类护城河，夯实家中常备药的优势品类矩阵。公司持续打造“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益”四大品类，围绕“做强OTC、发展大健康、布局处方药”的业务重心，将“内生增长、外延并购”双轮驱动的发展路径走深，“家中常备药的践行者”的战略定位已日渐清晰。在品类布局方面，脾胃品类持续构建护城河，围绕核心大单品健胃消食片，培育健儿消食口服液、健脾颗粒，补充雷贝拉唑钠等胃病治疗类品种，从大单品延伸为脾胃品类集群。2023年健胃消食片收入规模重回11亿，乳酸菌素片和双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊（贝飞达）两大拳头产品收入规模均突破5亿元。随着多元渠道的开拓，“江中”“利活”品牌势能持续提升，有望催化其他品类放量。 　　股权激励落地，彰显公司发展信心。2024年1月3日，江中药业发布第二期限制性股票激励计划（草案），计划授予不超过763.5万股，占总股本的1.21%；其中，首次授予690.2万股，首次授予的激励对象不超过213人，授予价格为12.79元/股。本激励计划的考核年度为2024-2026年三个会计年度，分年度进行考核并解除限售，归母净利增速基于2022年复合增速不低于9%，分别为7.08/7.72/8.41亿元；投入资本回报率不低于13.6%；研发投入强度分别不低于3.9%/3.91%/3.92%。 　　“高股息+央国企”估值重塑，公司2023年维持高比例分红。1月24日，国务院国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。引导中央企业负责人更加关注、更加重视所控股上市公司的市场表现，及时运用市场化的增持、回购等手段来传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，来更好地回报投资者。公司2023年度利润分配预案为每10股分配现金红利7元（含税），占2023年归母净利润62.2%，此外公司于2023年11月完成2023年前三季度利润分派，公司2023年现金红利总额合计8.18亿元，占2023年归母净利润的115.52%。 　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润为8.1/9.2/10.6亿元，同比增长13.8%/14.8%/15.1%。首次覆盖，建议积极关注。 　　风险提示：政策波动风险；核心产品销售不及预期风险；渠道开拓不及预期风险；原材料价格波动风险。

　　凯因科技(688687) 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现营业收入14.1亿元，同比增长21.7%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长39.7%；实现归母扣非净利润1.2亿元，同比增长124.6%。公司2024Q1实现营业收入2.1亿元，同比增长10.3%；实现归母净利润0.2亿元，同比增长4.8%；实现归母扣非净利润0.2亿元，同比下滑4.2%。 　　凯力唯医保报销扩围加速放量，金舒喜集采执行节奏影响有待修复。2023年公司实现营业收入14.1亿元（+21.7%），23Q1-4季度间收入、利润同比加速增长，24Q1同比增速有所放缓，我们认为主要由于凯力唯基层直销项目周期特点叠加金舒喜集采执行节奏滞后等因素所致，24Q2-3凯力唯基层推广逐步转化为销售、干扰素集采风险逐步出清，预计后续公司产品仍有望加速放量。从盈利能力来看，2023年公司整体毛利率为83.6%（-3.1pp），主要由于毛利率较低的化药收入占比持续提升所致；净利率为9.7%（+2.8pp），主要由于销售费用率、管理费用率等明显下降。 　　派益生III期数据读出在即，丰富产品矩阵以期提升乙肝治愈率。公司长效干扰素产品派益生治疗低复制期慢性HBV感染III期临床于23H1完成48周给药，已按计划完成全部受试随访、出组，预计24Q2-3申报NDA；此外公司储备KW-027（乙肝单抗）、KW-040（小核酸siRNA）等多条慢乙在研管线，打造乙肝功能性治愈产品矩阵。 　　产品梯队布局合理，成熟品种构筑稳健基本盘。除丙肝、乙肝治疗药物外，公司还拥有多款商业化大单品，包括金舒喜（人干扰素α2b阴道泡腾片）、凯因益生（人干扰素α2b注射液）、安博司（吡非尼酮片）、凯因甘乐（复方甘草酸苷胶囊）和甘毓（复方甘草酸苷片/注射液）等，成熟产品金舒喜、凯因益生市场份额领先；金舒喜江西干扰素集采温和落地，有望保持现有份额；安博司竞争格局良好，处于快速放量阶段。公司产品梯队布局合理，持续贡献稳健现金流。 　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司营业收入分别为17.2/22.5/28.3亿元，归母净利润分别为1.6/2.2/2.7亿元，对应EPS分别为0.92/1.28/1.57元。考虑到公司丙肝产品快速放量、乙肝产品即将读出数据、成熟品种构筑稳健基本盘，预计后续将带来较大业绩弹性，建议积极关注。 　　风险提示：产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，产品商业化不及预期风险，集采降价风险等。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，实现收入6.8亿元（+52.3%），实现归母净利润5785万元（+167%），实现扣非归母4449万元（+361.4%）。其中23Q4单季度实现收入2.5亿元（+51.7%），实现归母净利润1267万元（-3.2%），实现扣非归母722万元（+35.7%）。公司全年收入及利润高速增长，符合预期。 　　23年疫后毛利率大幅反弹，中高端产品持续放量。分季度收入看，（+53.8%/90.8%/+23%/+51.7%)，疫后实现收入大幅提速，公司进一步加强了研发端的投入，不断对产品进行持续的打磨与升级，获得了更多的临床端认可所致。从盈利能力看，23年毛利率提升至73.8%（+4.1pp），实现大幅跃升，系产品结构中高毛利的中高端机型占比提升所致。23年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装机（含中标）三级医院73家。从费用端看，销售费用率34.3%（+4.7pp），管理费用率13.4%（-5.5pp），研发费用率21.7%（+0pp），财务费用率-0.4%（+1pp）。销售费用率增加明显，主要系销售核心团队人员扩张，职工薪酬、修理费及差旅费增长较多所致。 　　AQ-300持续迭代，各类镜体种类配套不断丰富。23年公司根据临床端的反馈对AQ-300系列进行了持续的迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面做了进一步完善，产品性能得到了持续的优化。此外，公司在各类镜体种类配套上不断丰富。23年公司推出了全新十二指肠内镜，该产品具有清晰的视野与更大的抬钳角度，可以更清晰地观察和辨认十二指肠情况，为ERCP（内镜逆行性胆管-胰管造影）诊疗提供了更好的支持与服务。此外，公司23年发布超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜等多款细镜产品，多平台兼容适配，灵活满足不同科室的诊疗需求，为临床提供更为有力的工具。并且发布了分体式上消化道内镜，更大限度保证了洗消的功用和效率。整体来看，公司研发不断投入，整机及镜体的产品质量及种类持续上升。 　　国产软镜设备龙头有望受益于进口替代，AQ-300放量在即。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间，目前软镜行业国产化率仅不到10%，日本企业奥林巴斯、富士、宾得占据90%以上的份额。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ300的全面推广，预计2024年AQ300将持续放量。 　　盈利预测与评级：预计2024-2026年归母净利润分别为1.3、1.8、2.8亿元，对应EPS为0.96、1.37、2.1元，对应PE为57、40、26倍。给予“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、AQ300销售或不及预期、疫情反复、竞争加剧风险。