药明康德(603259) 　　事件：2024年4月29日，药明康德发布2024年一季报，公司Q1实现收入79.8亿元，同比下降11.0%，剔除新冠后增速-1.8%；归母净利润19.4亿元，同比下降10.4%；经调整净利润19.1亿元，同比下降18.3%。 　　多肽与小核酸业务快速放量，安评及SMO仍保持稳健增长。（1）WuXiChemistry收入55.6亿元（-13.5%），剔除新冠商业化项目后增速为-0.6%。其中R收入15.6亿元，D&M收入40.0亿元，剔除新冠后同比增长1.2%，Q1新增11个商业化和临床III期项目。公司TIDES业务继续放量，Q1收入达7.8亿元，同比增长43.1%，在手订单增长110%；多肽固相合成反应釜总体积已增加至32000L，充分满足客户的商业化多肽生产需求。（2）WuXi Testing收入14.9亿元（+2.6%），其中实验室分析与测试收入10.5亿元（-0.6%），安评业务收入增长3.7%，Q1GLP资质设施总计新增22000平方米；临床CRO及SMO收入4.4亿元（+11.0%），SMO同比增长26.4%并保持中国领先地位，在肺癌、皮肤科、心血管内科等治疗领域持续提升份额。 　　ATU平台商业化项目逐渐获批，DDSU国内需求仍短期承压。（1）WuXiBiology收入5.6亿元（-2.8%），新分子种类收入同比增长12.2%，占比提升至29.2%；24年3月苏州郭巷智研平台正式投入运营，强化公司体外生物学和体内药理药效新能力布局。（2）WuXi ATU收入2.8亿元（-13.6%），公司正在为一项商业化CAR-T的LVV生产做BLA准备，目前已完成PPQ，预计24H2申报FDA；同时正在为一项商业化CAR-T的生产做BLA申报准备，预计24H2完成工作验证并申报FDA。（3）WuXi DDSU收入0.8亿元（-51.8%），国内需求同比大幅减少，新签项目数量有所下降。 　　欧美市场仍然保持增长，维持原先全年指引不变。一季度公司美国收入49.0亿元，剔除新冠商业化项目后增长0.4%，欧洲区收入10.7亿元，同比增长3.9%，在外部环境面临不确定性的背景下持续拓展海外市场。公司维持2024年收入目标不变，剔除新冠项目后同比增长2.7%-8.6%，经调整non-IFRS归母净利率将与2023年持平。 　　投资建议：药明康德是全球领先的一体化、端到端CXO龙头，通过CRDMO和CTDMO业务模式赋能国内外客户的新药研发项目。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为94.56/106.07/120.49亿元，对应PE为14/12/11倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、海外监管风险、汇率风险等。

　　丸美股份(603983) 　　事件：丸美股份发布2023年年报及2024年一季报，23年业绩低于预告水平。23年，公司实现营收22.26亿元，同比+28.52%；归母净利润2.59亿元，同比+48.93%；扣非归母净利1.88亿元，同比+38.16%。23Q4，公司实现营收6.89亿元，同比+17.20%；归母净利润0.86亿元，同比+57.99%；扣非归母净利0.31亿元，同比-34.13%。24Q1，公司实现营收6.61亿元，同比+38.73%；归母净利润1.11亿元，同比+40.62%；扣非归母净利1.04亿元，同比+40.80%。 　　线上转型成效显著，恋火品牌持续高增，23年公司整体营收同比+29%。 　　23年，公司实现营收22.26亿元，同比+28.52%，主要系线上抖音、天猫等渠道实现较好增长所致；分渠道看，23年线上/线下渠道分别实现营收18.7/3.5亿元，同比+50.40%/-27.17%，占主营收入的比重分别为84.11%/15.89%；分品牌看，23年丸美主品牌/PL恋火品牌分别实现营收15.6/6.43亿元，同比+11.63%/+125.14%，占主营收入的比重分别为70.14%/28.92%。 　　归母净利率环比持续提升，24Q1归母净利率环比+4.31pct至16.73%。 　　1）毛利率端，23年，公司毛利率为70.69%，同比+2.30pct；23Q4毛利率70.36%，同比+1.15pct，环比-2.08pct；24Q1毛利率74.61%，同比+5.93pct，环比+4.25pct。2）费用率端，23年，公司销售费用率为53.86%，同比+4.99pct，主要系公司大力推进线上转型且线上流量成本日趋高涨所致；管理费用率为4.89%，同比-1.53pct；研发费用率为2.80%，同比-0.26pct。23Q4，公司销售费用率为58.49%，同比+5.52pct，环比-0.60pct；管理费用率为5.18%，同比-0.28pct，环比-0.24pct；研发费用率为2.62%，同比-0.04pct，环比-0.57pct。24Q1，公司销售费用率为50.29%，同比+7.78pct，环比-8.20pct；管理费用率为3.15%，同比-1.21pct，环比-2.03pct；研发费用率为2.46%，同比-0.34pct，环比-0.16pct。3）净利率端，23年，公司归母净利率为11.66%，同比+1.60pct；扣非归母净利率8.44%，同比+0.59pct。23Q4，公司归母净利率12.42%，同比+3.21pct，环比+3.38pct；扣非归母净利率4.46%，同比-3.48pct，环比-3.60pct。24Q1，公司归母净利率16.73%，同比+0.23pct，环比+4.31pct；扣非归母净利率15.77%，同比+0.23pct，环比+11.30pct。 　　渠道调整成效显现，大单品销售亮眼，期待后续多品牌多渠道发力带来的成长空间。1）渠道端，公司积极推动线上渠道转型，重点发力抖音、快手等直播平台拓宽品牌客群，同时优化天猫等货架电商的货品、价盘、门店形象，助力线上渠道长期稳健增长；23年，公司在抖音/天猫营收分别同比增长106.29%+/35.62%，抖音5A人群资产池达1.67亿，线上平台展现较好增长态势。2）产品端，丸美主品牌坚持大单品策略，聚力发展丸美小红笔眼霜、双胶原小金针次抛精华、双胶原眼霜及蝴蝶眼膜等大单品，夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智，23年，丸美小红笔眼霜及丸美双胶原小金针次抛精华GMV均超2亿元，大单品销售表现亮眼；恋火品牌不断渗透高质极简底妆心智，聚焦培育“看不见”和“蹭不掉”两大系列，23年PL看不见粉底液、看不见粉霜、看不见气垫、蹭不掉粉底液、蹭不掉气垫5款单品均实现超1亿GMV，产品竞争力持续进阶。未来，随公司优化线下CS、百货渠道运营，持续加码研发赋能产品创新升级，公司旗下多品牌有望在多渠道协同发展，驱动公司业绩延续增长。 　　发布2023年利润分配方案。公司2023年度利润分配方案为：以公司总股本4.01亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利5.20元，合计派发现金红利2.09亿元，占公司归母净利润的比例为80.38%。 　　投资建议：公司是国内眼部护理及抗衰领域龙头企业，主品牌丸美积极调整渠道与产品结构恢复稳健增长，新锐彩妆品牌恋火差异化深耕底妆赛道打造第二成长曲线，看好公司未来品牌力、产品力提升驱动收入增长，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.51、5.97、6.98亿元，现价（2024/4/26）对应PE分别为25X、19X、16X，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；新品开发不及预期；线上渠道转型不及预期。

　　赛托生物(300583) 　　2023年业绩情况：2023年4月28日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入12.80亿元，同比下降2.46%；实现归母净利润4560万元，同比增长8.67%。 　　2024年一季度业绩情况：2024年4月28日，公司发布2024年一季报，报告期内公司实现营业收入2.44亿元，同比下降27.00%；实现归母净利润307万元，同比减少80.00%。 　　甾体原料药细分行业龙头，致力打造全产业链布局。中间体领域，覆盖甾体原料五大母核系列产品：雄烯二酮（AD）、雄二烯二酮（ADD）、9-羟基雄烯二酮（9OH-AD）、17α羟基黄体酮衍生物（A环）、双降醇（BA）五大系列，拥有国内甾体药物原料领域最全的产品线。在原料药领域，公司选择以呼吸类高端特色原料药领域为突破口进行产业升级，现已取得丙酸氟替卡松、曲安奈德、布地奈德等9款原料药的生产许可，并具备规模化生产能力。当前有地奈德、布地奈德等4款原料药正在单独审评，丙酸氟替卡松原料药正在与下游制剂公司关联审评。制剂领域，国内制剂工厂一期的土建工程已完成，生产与分装设备按计划订货与安装中。海外子公司Lisapharma公司的曲安奈德注射液、谷胱甘肽（无菌粉末和注射用水溶液）、硫糖铝凝胶、甲泼尼龙琥珀酸钠（无菌粉末和注射用水溶液）、降钙素注射液、阿米卡星（软膏，注射剂）、阿曲库铵注射液等20余款制剂产品在多个国家和地区销售。同时公司已经完成曲安奈德注射液、鲑降钙素注射液进口注册工作，在国内开始销售。 　　整合外延收购企业，提升公司一体化优势。公司拟收购银谷制药60%的股权，在研发方面，银谷制药拥有呼吸科1.1类新药完整的临床开发经验和呼吸科药物一致性评价经验，将成为公司未来临床开发提供重要支撑。在生产方面，银谷制药拥有齐全的制剂生产团队和生产基地，公司通过整合内部资源，可利用银谷制药生产基地，提高现有产能完成率的同时，完成鼻喷剂和吸入溶液两种呼吸科药物主要剂型的生产，帮助公司快速实现对在研产品的申报批试产，缩短公司向下游制剂拓展的时间。在销售方面，银谷制药已搭建一支覆盖呼吸科重点医院的销售团队。公司可以提前完成制剂销售团队搭建及渠道布局，为未来自研的甾体激素类呼吸科药物的销售奠定基础。 　　投资建议：公司全方位布局了“中间体-原料药-制剂”全产业链，暂不考虑银谷制药收购的情况下，我们预测公司2024/2025/2026年实现营收14.04/15.38/16.69亿元，同比增长9.70%/9.50%/8.50%；实现归母净利润0.57/0.73/0.84亿元，对应PE为45/36/31倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：政策风险，收购风险，新产品开发风险，市场竞争加剧风险；仿制药风险。

　　阳光诺和(688621) 　　事件：2024年4月25日，阳光诺和发布2023年年报。公司全年实现收入9.32亿元，同比增长37.76%；归母净利润1.85亿元，同比增长18.08%；扣非归母净利润1.80亿元，同比增长26.67%。2024年Q1公司实现收入2.52亿元，同比增长8.53%；归母净利润0.73亿元，同比上升51.77%；扣非归母净利润0.67亿元，同比增长41.68%，利润端增长大超预期。 　　药学研究和临床服务双轮驱动，持续扩展多元化业务领域。（1）药学研究板块2023年营收5.69亿元，同比上升28.67%，毛利率为67.41%；截至2023年末药学研究人员达到1002人，同比增长20.00%。在药物发现方面，公司聚焦多肽类和小核酸类创新药研发，自主立项的1类新药达到11个，进展较快的STC007注射液镇痛2期临床已启动、瘙痒1期临床进行中；制剂方面全面布局透皮与局部递药技术平台，将SN001和SN002的中国大陆及港澳独家授权给KNK；子公司诺和晟欣布局中药研究开发，并且成立宠物药事业部诺和瑞宠。（2）临床试验&生物分析板块2023年营收3.62亿元，同比上升54.54%，毛利率为39.72%；截至2023年末临床服务人员达到368人，同比增长26.46%。公司持续拓展临床布局，23年孙公司南京诺和欣正式投用，提供注册、临床运营、数统等服务；孙公司美助医药注册成立，覆盖药物、器械和疫苗临床等领域；建立美速科用提供临床方案设计、数统及IND/NDA资料撰写服务。 　　自主研发管线快速扩张，下游客户研发需求保持旺盛。公司持续推进项目研发以保持竞争力，全年研发费用1.24亿元，同比增长37.91%，研发人员达到1155人，人均产值为74.69万元，比去年同期增长14.60万元。23年公司立项自研项目100余项、累计已超350项，有3个新药项目获批进入临床、126项申报上市注册受理、10项一致性评价注册受理，取得77项药品生产注册批件，34项通过一致性评价，取得生产批件的权益分成项目共7项。截至目前公司已为国内超过800家客户提供CRO服务，客户粘性不断提高，2023年新签订单15.04亿元，同比增长36.50%，累计存量订单达到25.66亿元，同比增长28.69%，充足的在手订单为长期增长提供支撑。我们认为一季度临床订单交付存在季节性波动，但是在23Q1高基数的基础上收入端仍稳健增长，利润端大幅提升，预期未来几个季度公司收入和利润端将持续高增长趋势。 　　投资建议：阳光诺和是特色的仿创结合药物研发服务公司，预期24年Q2起收入端将高速增长。我们预计2024-2026年公司收入为12.44/16.46/21.61亿元，同比增长33.4%/32.4%/31.2%，归母净利润分别为2.50/3.33/4.40亿元，对应PE分别为25/19/14倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：研发失败风险、开发周期较长的风险、管理风险、行业监管政策风险、安全生产风险等。

　　康龙化成(300759) 　　事件：2024年4月25日，康龙化成发布2024一季报。公司Q1实现收入26.71亿元，同比下降1.95%；归母净利润2.31亿元，同比下降33.80%；经调整净利润3.39亿元，同比下降22.70%。 　　实验室服务环比复苏，小分子CDMO新签订单高速增长。实验室服务在2024年Q1实现收入16.05亿元，同比下降2.92%，毛利率保持在44.14%。Q1实验室业务新签订单同比增长超10%，公司对上海、宁波等地的实验室进行整合以增加规模效应，并且积极拓展寡核苷酸、多肽、抗体、ADC等新兴领域。小分子CDMO业务2024年Q1实现收入5.82亿元，同比下降2.67%，主要系部分客户项目的交付节奏影响；毛利率为27.90%，同比下降5.05pts，绍兴新CMC模块在23Q4转固以及中英人员数量增长导致成本提升。Q1CDMO新签订单同比增长40%+，下游需求呈现积极回暖趋势。 　　临床研究业务稳健推进，大分子和CGT板块短期有所承压。临床研究业务2024年Q1收入3.92亿元，同比增长4.60%，海外临床和国内SMO服务驱动收入稳定提升；一季度毛利率为9.32%，同比减少4.70pts，国内临床CRO行业竞争加剧导致毛利率有所下降，订单价格端有一定压力。大分子和CGT服务2024年Q1收入为0.91亿元，同比下降4.15%，其中基因治疗CDMO保持增长、测试服务收入有所降低；该板块目前仍处于早期投入阶段，毛利率为-38.6%，宁波大分子药物发现和生产平台预计2024年陆续投用，公司将开始承接大分子GMP生产服务项目。 　　客户需求增加释放回暖积极信号，维持全年增长指引不变。从目前政策环境上看，国家对于创新药行业的支持态度非常明确，各省市也正在推出对创新药产业的具体支持政策。2024年Q1公司全球客户询单和访问比去年同期有所回暖，新签订单金额同比增长超过20%，市场回暖的积极信号明显。公司维持2024年收入增长10%+的目标不变，并且基于对未来发展的信心和维护公司价值进行回购股份，回购总金额不低于2亿元且不超过3亿元A股并全部注销。 　　投资建议：康龙化成打造全流程、一体化、国际化CXO服务平台，丰富项目管线将驱动业务持续增长。我们预计2024-2026年公司实现营业收入127.05/146.13/167.70亿元，分别同比增长10.1%/15.0%/14.8%，归母净利润为16.54/19.77/23.24亿元，对应PE为21/17/15倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、海外监管风险、汇率风险等。

　　江苏吴中(600200) 　　事件概述：4月24日，江苏吴中发布2023年年报及2024年一季度报告。2023年，实现营业收入22.40亿元，同比+10.55%；归母净利润为-0.72亿元（2022年为-0.76亿元）；扣非归母净利润为-0.99亿元。24Q1实现营业收入7.03亿元，同比+14.97%；实现归母净利润0.05亿元，同比-82.03%；实现扣非归母净利润-0.02亿元，同比-132.62%。 　　医药业务贡献主要营收，医美业务增长值得期待。2023年，药品行业实现营收18.40亿元，同比+29.46%；贸易行业实现营收3.77亿元，同比-35.64%；医美生科行业实现营收0.08亿元，同比+2696.72%。①毛利率端：2023年，毛利率为24.27%，同比-4.34pct；药品行业毛利率为27.78%，同比-10.76pct；贸易行业毛利率为5.56%，同比+1.16pct；医美生科行业毛利率为49.88%，同比+1.72pct。24Q1，毛利率为20.92%，同比-4.25pct。②费率端：2023年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为18.01%、5.20%、1.75%、3.23%，分别同比-4.12、-0.56、+0.34、-0.29pct，研发费率同比上行主要系医药研发项目和医美生科研发项目费用化投入均同比提升；24Q1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为12.09%、3.85%、1.45%、3.10%，分别同比-2.49、-0.63、-0.04、+0.27pct。③净利率端：24Q1，净利率为0.66%，同比-3.84pct。 　　AestheFill艾塑菲聚乳酸面部填充剂获批上市，关注再生材料推广进展。AestheFill在全球拥有丰富的临床使用经验且市场销售反馈良好。1）产品：AestheFill的PDLLA海绵状多孔微球结构的特性，在相同质量下体积更大，即刻塑形效果更为明显，可以促进胶原纤维沿着多孔微球结构生长进微球内部，更有效地促进胶原蛋白再生；PDLLA在全球拥有丰富的多浓度使用临床经验，可根据面部不同组织的软硬程度制定多浓度复配方案，实现个性化定制，在中国台湾市场称为“百变童颜”。 　　2）海外销售：AestheFill产品于2014年首次在韩国获批上市，目前在全球60余个国家和地区上市销售。据头豹研究院发布的《2023年中国医美再生注射剂行业概览》，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以近30%的份额排名第一，且终端价格区间高于同类“医美再生注射剂”产品Sculptra和Ellansé。3）国内推广：公司将采取直营的销售模式，重点覆盖一线城市、新一线城市和头部二线城市，并围绕其独特的PDLLA多孔微球结构的优势制定品牌推广策略。24年3月25日，AestheFill正式官宣中文名“艾塑菲”；4月23日，由中整协会行业发展与监督自律委员会指导，吴中美学主办，人民日报健康客户端媒体支持的“再生抗衰共塑未来-AestheFill艾塑菲？首发机构发布会”举行，公司合作的75家首批合作机构席位名单揭晓，AestheFill国内同步首发。 　　聚焦高端注射类医美产品，丰富产品管线。1）进口+自研形成较完善的高端医美产品管线矩阵 　　进口代理方面：通过达透医疗引进韩国公司RegenBiotech,Inc研发的聚双旋乳酸产品AestheFill，于24年1月获得NMPA的医疗器械注册证书；通过尚礼汇美稳步推进其引进的韩国医美企业Humedix最新一款注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品的临床工作，23年已完成全部受试者入组。在自主研发方面：积极推动利丙双卡因乳膏和去氧胆酸注射液两款药物的临床前工作，分别对应表皮麻醉和局部溶脂两个较为庞大的医美市场需求。2）深度布局重组胶原蛋白的研发及产业化。充分发挥生物制药厂的经验优势，引进先进技术，深度布局重组胶原蛋白领域。22年7月与浙江大学杭州国际科创中心成立了“生物与分子智造平台-吴中美学重组胶原蛋白联合实验室”，开展重组III型胶原蛋白创新型研究。23年10月，取得东万生物重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权，该胶原蛋白通过CHO细胞体系表达，由中国食品药品检定研究院出具的检测报告认为其具备胶原蛋白三螺旋结构，目前正在共同推进基于重组人胶原蛋白原料开发相关医美植入剂产品。此外，与东方美谷签署战略合作框架协议，公司计划在东方美谷的生物医药产业园中建立“吴中美学胶原蛋白创新生物制造中心”。3）快速组建经验丰富、执行力一流的研产销团队 　　公司围绕研发、生产、营销三个环节不断引入高端人才，截至23年年报披露日，吴中美学、尚礼汇美和达透医疗合计员工人数已超过100人，核心人员大多来自国内外一流的医美企业。 　　盈利预测：公司具有深厚药企基因，发力布局医美业务，有望在高成长赛道拉动整体利润上行预计24-26年公司实现营收28.14、33.44、38.83亿元，同比+25.6%、+18.8%与+16.1%；归母净利润为1.37、2.53、3.86亿元，对应24-26年PE为54/29/19倍，维持“谨慎推荐“评级。 　　风险提示：行业竞争格局加剧，募投项目进展不及预期，下游需求不及预期等。

　　甘李药业(603087) 　　产品销量迅速增长，2023年实现扭亏为盈。2024年4月24日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入为26.08亿元，同比增长52.31%；归母净利润为3.40亿元，较上年同期相比，实现扭亏为盈。同日公司发布2024年一季报，2024年一季度公司实现营业收入5.60亿元，较上年同期增长0.42%；实现归母净利润9600万元，同比增长95.04%。 　　集采加速国产替代，公司产品实现快速放量。2023年，公司国内销售收入达21.82亿元，同比增长51.93%。国内制剂产品销量同比增长66.36%，其中，基础胰岛素产品销售量同比增长32.47%，餐时和预混胰岛素产品销售量同比增长112.38%。较集采前，公司产品销量实现翻倍增长，市场占有率大幅提升。 　　续约加速三代替换二代胰岛素步伐，公司获得采购基础量进一步扩大。本次集采首年采购需求量中，三代胰岛素采购需求量1.68亿支，占比整体需求量的70%，较上次集采的首年采购需求量增长36%。可见，在首次胰岛素专项集采政策落地执行后，三代胰岛素市场份额得到快速提升。公司本次集采首年采购需求量为4,177万支，较上次集采首年采购需求量增加2,513万支，增长率达151%。其中三代胰岛素产品占整体三代胰岛素首年采购需求量24%，较上次首年采购需求量占比提升10个百分点，全品数量已经达到行业第二，仅次于诺和诺德。 　　加强研发投入，降糖产品线持续发力。GZR18注射液是一种长效GLP-1RA，2023年6月，公司完成了肥胖/超重适应症的IIb期临床试验首例受试者给药，同年8月，公司完成了GZR18注射液适应症为2型糖尿病的与司美格鲁肽注射液进行头对头IIb期临床试验首例受试者给药。GZR18片剂针对2型糖尿病目前处于临床I期。超长效周制剂GZR4注射液目前处于临床II期。自主研发的第四代预混双胰岛素复方制剂GZR101注射液目前处于临床II期。 　　加快走出去步伐，稳步推进国际化进展。公司胰岛素制剂产品在新兴市场新获得6份药品注册批件，公司三款主要产品甘精、赖脯和门冬胰岛素注射液作为治疗糖尿病的上市申请均已获得FDA和EMA的正式受理。根据公司与山德士于2018年签订商业和供货协议约定，公司三款胰岛素产品获得批准后，山德士将进行药品在美国、欧洲及其他特定区域的商业运作，未来，公司有望凭借在国内糖尿病药物领域多年来的研发、生产、销售经验，通过过硬的产品质量和成本优势抢占欧美市场。 　　投资建议：公司凭借集采续约有望实现国内胰岛素快速放量，全球市场也同步开拓，我们预测公司2024/2025/2026年实现归母净利润7.15/11.79/16.01亿元，同比增长110.2%/64.80%/35.80%，因此维持“推荐”评级。 　　风险提示：产能释放不能与集采降价对冲风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采风险；仿制药风险。

　　凯莱英(002821) 　　事件：2024年4月25日，凯莱英发布2024年一季报。公司2024年Q1实现营业收入14.00亿元，同比下降37.76%，剔除大订单影响后同比增长15.21%；归母净利润2.82亿元，同比下降55.27%；扣非净利润2.54亿元，同比下降58.88%。 　　欧美市场收入快速增长，持续深化服务跨国药企和海外客户。2024年Q1公司实现收入14.00亿元，毛利率为43.52%，环比增长5.49pts，来自欧美市场客户剔除去年同期大订单影响后同比增长62.80%。公司持续加速海外业务布局推进，多个重点储备项目陆续进入生产服务阶段，为后续进入商业化项目供货、形成规模效应打造良好基础。从客户结构上看，来自跨国大药企收入4.82亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长19.62%，来自中小制药公司收入9.18亿元，同比增长13.02%，多元化客户均呈现复苏趋势。 　　小分子CDMO稳健成长，新兴业务加速平台布局和客户推进。24年Q1公司小分子业务实现收入12.23亿元，剔除大订单影响后同比增长26.58%，毛利率为47.34%，通过优化管理和成本控制提升毛利率水平；Q1有30个商业化项目、148个临床项目确认收入，其中临床III期项目41个，储备多个热门或有前景的新靶点形成充足的商业化订单储备。新兴业务实现收入1.76亿元，同比下降29.30%，主要系国内投融资阶段性遇冷，毛利率为17.30%，客户在小核酸、ADC、多肽领域的询价持续活跃。公司稳步推进新兴业务能力建设和产能扩张：1）化学大分子板块加速多肽商业化产能建设，预计2024年上半年底达到14250L固相合成产能，满足客户商业化需求，并且持续强化液相合成等新技术能力储备；2）制剂业务新产能建设评估已完成，正在规划预充针等业务线，多个口服多肽制剂项目正在开发中；3）生物药CDMO板块重点布局XDC领域，各类偶联药物订单在未来收入占比将持续提升，在金山、奉贤、张江等地布局大分子商业化产能；4）连续反应技术方面，2023年公司突破多个高危高难度工艺的技术壁垒，实现氧化、硝化、氢化等项目的中试放大验证，已完成多个千吨级以及万吨级项目的全连续工艺包落地，持续提升市场影响力。 　　投资建议：凯莱英小分子CDMO业务和新兴业务双轮驱动，未来将加快海外产能布局。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为64.62/78.87/96.04亿元，同比增长-17.4%/22.1%/21.8%，归母净利润分别为11.64/14.66/18.46亿元，对应PE分别为24/19/15倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：下游需求风险、项目运营风险、核心技术人员流失风险、政策变化风险、汇率风险等。

　　成都先导(688222) 　　事件：2024年4月24日，成都先导发布2023年报，公司全年实现收入3.71亿元，同比增长12.64%；归母净利润4071.85万元，同比增长61.16%；扣非净利润345.19万元，同比下降72.38%。2024年Q1公司实现收入1.07亿元，同比增长54.35%，归母净利润1394.00万元，扣非净利润819.42万元，业绩增长符合预期。 　　DEL筛选和库定制业务恢复显著，持续提升新颖性和服务多元化。DEL板块2023年实现收入1.84亿元，同比增加25.45%，24Q1收入同比提升49.33%。DEL筛选方面，公司累计筛选53种靶点类型、数百个靶点，项目筛选成功率达到76%、平均时间周期缩短至3个月以内，达成了21个项目的化合物IP转让，并且推出”DEL For”、“DEL Plus”拓展DEL技术的适用范围。库定制方面，DEL库分子数量已超过1.2万亿，增加骨架种类超过6000种；为满足客户小型化、自主化需求，公司新升级OpenDELTM产品，分子数量约30亿，提供客户高质量完整的筛选数据包，为AI/ML提供良好的数据基础。 　　多元化技术平台逐渐展现商业化价值，强化公司新药发现和优化能力。2023年FBDD/SBDD收入9177.83万元，同比减少11.13%，24Q1收入增速78.83%，主要系Vernalis获得项目里程碑收入；STO板块2023年收入3437.78万元，同比减少10.62%，剔除核酸新药转让项目后收入强劲增长60.16%；TPD（靶向蛋白降解）、BioSer（生物学服务）、ChemSer（化学服务）收入分别为1852.20、1587.59、1579.79亿元，同比增长111.85%、544.41%、231.43%，多个新技术平台的商业转化陆续贡献营业收入。 　　研发投入聚焦平台升级迭代和重点管线，AI为药物开发加速提效。2023年研发投入7961.08万元，同比减少8.87%，核心技术平台能力建设已逐渐完善，自研新药管线中3个项目处于临床I期、2个项目处于IND申报、2个项目处于PCC阶段，未来业务重心将向商业化项目有所偏移。此外公司积极推进DEL+AI能力建设，利用海量真实、高质量的实验数据训练AI模型，进一步扩大可探索的化合物空间并加快化合物优化过程，同时搭建高通量化学合成及化合物检测平台，通过迭代式“设计-合成-测试-分析”循环加速PCC发现及优化。 　　投资建议：成都先导专注于DEL技术驱动的新药发现与优化服务，核心技术平台正逐步加速商业转化。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为4.33/5.03/5.84亿元，同比增长16.6%/16.2%/16.1%，归母净利润分别为0.52/0.63/0.76亿元，对应PE为97/80/67倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：研发失败风险、药物发现技术替代风险、管理风险、客户集中风险、汇率风险。

　　九洲药业(603456) 　　事件：2024年4月24日，九洲药业发布2024年一季报。公司Q1实现营业收入14.76亿元，同比下降15.73%；归母净利润2.37亿元，同比下降15.65%；扣非净利润2.34亿元，同比下降14.68%。 　　诺欣妥一季度全球销售提速增长，CDMO订单稳健提升。CDMO业务在2023年保持19.40%的收入增长，项目管线日益丰富，截至2023年末已承接32个商业化项目、74个III期项目和902个I/II期项目，服务客户覆盖Novartis、Roche、第一三共、和记黄埔等国内外知名公司。2024年一季度Entresto超预期放量，全球销售额达到18.79亿美元，同比增长36%，其中美国区收入增速35%、非美国地区收入增速38%，将进一步提高诺欣妥在中国、日本高血压疾病的渗透率，诺华预计Entresto销售峰值为70亿美元；Kisqali销售额达到6.27亿美元，同比增长54%，销售峰值为40亿美元。公司通过和诺华深度合作实现综合能力提升，24Q1项目数同比增长10-15%，其中处于NDA阶段项目增长较快，我们认为一季度业绩波动主要系订单交付节奏的季度间递延，未来成长确定性仍然较强。产能方面，瑞博苏州产能利用率在80%以上、浙江瑞博在60%-70%，瑞博台州一期项目预计24年6月底投入使用，确保客户的订单生产需求。 　　多肽、小核酸等新兴业务快速成长，战略布局海外CRO平台提高客户粘性。 　　1）多肽与偶联药物CDMO方面，公司已完成数十条多肽合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目，预计2024年多肽业务将实现30%以上增长，同时新建600-800公斤/年的多肽商业化产能，满足客户快速增长的业务需求。2）小核酸方面，公司已经组建中国和美国小核酸团队，目前已承接多个化合物筛选及药学研究阶段项目，未来将加快推进中试平台和商业化车间建设。3）制剂CDMO方面，公司依托瑞华中山、四维医药和康川济医药实现制剂研发、生产、注册一体化服务体系，2023年服务40多家客户的70余个项目，引入新客户超过20家。4）在日本设立全资孙公司建设CRO平台，缩短与海外客户服务半径，欧美日等多地CRO平台将更好发挥业务协作和引流作用。 　　投资建议：九洲药业是全球领先的CDMO企业，持续提升核心技术平台。我们预计2024-2026年公司收入分别为62.82/72.44/83.31亿元，同比增长13.7%/15.3%/15.0%，归母净利润分别为11.81/13.71/15.82亿元，对应PE为11/10/8倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：研发失败风险、管理风险、行业政策风险、安全生产风险、汇率风险等。