博雅生物(300294) 　　非血液制品业务逐步剥离，血液制品业务业绩稳步增长。公司是血液制品产品较为齐全的企业，有9大类血液制品品种，包括白蛋白、静丙、纤维蛋白原等。2021年华润医药通过收购高特佳持有的公司股权成为控股股东，华润医药持有公司29.3%的股权，并受托行使高特佳集团11.3%的表决权，合计拥有40.6%的表决权，国务院国资委为最终实控人。2023年9月，公司剥离广东复大及天安药业，新百药业或将在合适时机剥离，从而进一步聚焦血液制品业务。2020年~2023年，公司血液制品板块收入从8.9亿元增长到14.6亿元，CAGR17.8%，净利润从3.3亿元提升到5.4亿元，CAGR18.1%。 　　吨浆盈利能力优秀，静丙、白蛋白需求仍有增长，PCC、Ⅷ因子等凝血因子类产品优势突出，高浓度静丙等新产品将陆续上市。2023年，公司主要品种静丙、白蛋白、纤维蛋白原收入分别为4.5亿元（15.5%）、4.4亿元（+4.3%）、4.2亿元（-3.2%）。公司血液制品吨浆盈利优秀，吨浆收入从2020年的236.3万元/吨提升到2023年的312.7万元/吨，吨浆利润从2020年的45.1万元/吨提升到2023年的116.0万元/吨。2023年公司人血白蛋白、静丙市占率分别为1.4%、5.0%，受疫情中血液制品市场教育程度提升的拉动，国内静丙、白蛋白仍有较大的增长空间。公司凝血因子类优势突出，2023年在国内纤维蛋白原、PCC、Ⅷ因子批签发份额分别达到24.8%、16.5%、10.1%，随着学术推广的深入，市场份额有望得到进一步提升。公司在研项目包括人血管性血友病因子、高浓度（10%）静注人免疫球蛋白和C1酯酶抑制剂等，未来上述产品将陆续上市销售，进一步提升公司盈利能力。 　　存量浆站采浆量提升空间大，新增获批与潜在并购有望大幅提升浆站数量。2023年公司采浆量33.4吨/站，献浆员人数为2318人/站。南城等6个浆站辐射人口均超过百万，存量浆站采浆量有较大提升空间。包括拟建设浆站在内，公司浆站已达16个，同时储备了19个浆站的县级批文，未来采浆量弹性巨大。丹霞生物与公司签署框架合作协议，经营状况趋于良好，如果整合将提供17个浆站，大幅增加浆站数量。 　　盈利预测、估值分析和投资建议：随着天安药业等子公司剥离，公司主业血液制品业务优势展露。收入端看，公司现有浆站采浆效率提升及新浆站的扩张将带来业绩的快速增长。未来丹霞生物如果被顺利并购，将提供17个浆站。盈利端看，高毛利率产品PCC、Ⅷ因子的快速增长将持续提升公司毛利率水平，人血管性血友病因子、高浓度静丙和C1酯酶抑制剂等新产品上市将进一步提高公司盈利能力。暂不考虑可能的并购与新百药业的剥离，预计公司2024~2026年收入18.9/20.7/22.5亿元，同比-28.6%/9.4%/8.8%。归母公司净利润5.6/6.15/6.75亿元，同比增长135.9%/9.8%/9.8%，PE为29.6/27.0/24.6倍，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 　　风险提示：采浆量不足的风险；血液制品新产品研发风险；血液制品质量控制的风险；血液制品产品降价的风险；新百药业商誉减值风险；

　　投资要点： 　　核心逻辑：我国血液制品生产受到监管强限制，供不应求之下，供应增长是市场增长的关键因素。十四五期间，各省放松浆站的审批保障了浆站数量的加速增加，采浆量的扩张带来行业景气上行。浆站采浆效率提升以及新品种的陆续上市增加血液制品供应能力，血液制品企业增长动力十足。 　　我国血液制品渗透率偏低，新增浆站持续弥补供给缺口。我国人均血液制品使用量、品种数与发达国家有较大差距。国际巨头从血浆中提取20多种，国内品种最多能提取14种。我国白蛋白人均使用量不足美加日的1/5，免疫球蛋白不足1/4，凝血因子不足1/50。国内血浆需求量已超16,000吨/年，而2022年国内单采血浆站共采集血浆约10181吨，血浆供应缺口较大。 　　十四五各省加大新设单采血浆站，至2023年H1，21-23年国内新增在营浆站超过40家，带来采浆量持续增长，有望带动下游血浆制品的放量。 　　白蛋白进口替代空间较大，免疫球蛋白增长潜力十足。新冠疫情很大程度上提升了医生、患者对血液制品的认知，2023年人血白蛋白、静丙、人凝血因子Ⅷ批签发增速显著。23年进口人血白蛋白批签发量占比64.38%，白蛋白有较大的进口替代空间。全球免疫球蛋白消费量增速超8%，随着认知提升，静丙有望实现高速增长。国内对出血性疾病关注度明显不足，凝血因子仍有增长潜力。注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅸ均只有进口厂商上市，国产亟待突破。 　　并购整合浆站实现外延增长，新浆站、新品种保障内生增长。国内血液制品企业经过并购、重组后形成了国资主导，以天坛生物为龙头的格局。行业各厂商浆站新增数量明显，受益于浆站的投产，采浆量持续增长。行业单浆产浆采浆效率差异较大，浆站经营效率有较大提升空间。国内血源性血液制品产品研发已成梯队，重组血浆蛋白的研发有效补充了血源性血浆蛋白来 　　源不足的问题。高浓度静丙、重组凝血VIII因子已经上市，进入临床的新品种有多款，包括C1酯酶抑制剂、人凝血因子Ⅸ、静注炭疽人免疫球蛋白、重组人血白蛋白。预计血液制品新产品陆续获批，将带来企业盈利能力提升。 　　重点公司：2023年基立福等全球龙头公司采浆量快速恢复，免疫球蛋白需求旺盛。我们看好拥有最多的新设单采血浆站、新上市四代层析静丙的天坛生物，吨浆产值前列、储备浆站丰富的博雅生物，重组后采浆量大幅增长的派林生物。关注血制品业绩向好的上海莱士、华兰生物、卫光生物。 　　风险提示：原材料供应风险；产品安全性风险；血浆成本上升风险；血液制品研发风险；新设浆站不确定风险等。

　　何氏眼科(301103) 　　事件描述 　　公司发布2023年报及2024一季报，2023年公司实现营业收入11.85亿元，同比增长24.07%；实现归母净利润6355.16万元，同比增长94.99%；实现扣非归母净利润5532.45万元，同比增长105.56%；基本每股收益为0.40元，同比增长82.74%。2024Q1年公司实现营业收入2.85亿元，同比减少7.18%；实现归母净利润2897.62万元，同比减少49.01%；实现扣非归母净利润2834.40万元，同比减少48.62%；基本每股收益为0.18元，同比减少49.00%。 　　事件点评 　　疫情放开后积压的手术需求得以释放使公司2023年业绩表现亮眼，但 　　受高基数影响2024Q1营收及净利润均出现不同程度的下滑。疫情放开后此前积压的手术需求逐步释放驱动公司2023年营收及净利润实现快速增长，分业务来看：屈光不正手术矫正、白内障诊疗、玻璃体视网膜诊疗、其他眼病诊疗、非手术治疗、视光服务、其他业务收入分别实现营收2.39、2.05、0.91、0.51、2.05、3.87、0.07亿元，较去年同期分别增长17.15%、54.47%、29.89%、44.89%、30.47%、10.49%、22.58%。2024Q1眼科诊疗市场已恢复至正常状态，由于去年同期高基数因素存在，营收及净利润均呈现不同程度下滑。 　　“1+N”市场拓展战略有序推进，辽宁省外市场实现快速增长。公司在深耕辽宁市场的同时，也积极拓展京津冀、成渝城市群、珠三角和长三角地区等省外市场。2023年公司来自辽宁省外的销售收入达到6166.91万元，同比增长50.57%；辽宁省外收入占比达到5.20%，较去年同期提升0.91个百分点；辽宁省外市场毛利率为-7.92%，较去年同期提升10.65个百分点。 　　公司持续加大研发投入，在先进诊疗及临床应用方面成效显著。2023 　　年公司研发费用为1262.36万元，较去年同期增长904.12%，研发费用率达1.07%；2023年公司研发人员数量为145人，较去年同期增长1971.43%，研发人员数量占比达4.20%。得益于研发投入加大，公司在先进诊疗及临床应用方面取得显著成效：①海南何氏获批基因治疗药物Luxturna临床应用，是世界首款用于RPE65双等位基因变异导致遗传性视网膜营养不良的基因治疗药物；②依托辽宁省和沈阳市的海智工作站，公司与多个海外机构建立了长期稳定合作交流，开展国际奥比斯、HelpMeSee项目合作，与俄罗斯远东国立医科大学签署了战略合作协议；③辽宁省细胞生物学学会服务站落户本溪何氏，将促进双方在眼科干细胞精准医疗等领域的深入长期合作。 　　投资建议 　　预计公司2024-2026年营业收入分别为14.06、17.04、20.49亿元，增速分别为18.7%、21.2%、20.2%，净利润分别为0.84、1.11、1.45亿元，增速分别为32.7%、31.4%、30.5%，对应EPS分别为0.53、0.70、0.92元，以5月7日收盘价26.15元计算，对应PE分别为49.0X、37.3X、28.6X。考虑到公司的眼健康医疗服务已逐步恢复至正常水平，维持“增持-B”评级。风险提示 　　宏观环境变化造成经营受阻风险；行业监管政策变化风险；医疗纠纷或事故风险；业务扩张带来的管理风险。

　　川宁生物(301301) 　　事件描述 　　2024年4月22日，公司发布2023年年报及24年一季报。公司23年营收48.23亿元（+26.24%），归母净利润9.41亿元（+128.56%）。24年Q1营收15.23亿元（+19.96%），归母净利润3.53亿元（+100.98%）。 　　事件点评 　　盈利能力大幅提升，财务费用改善明显。公司主要产品销量上涨，产品价格维持较高水平，带来公司盈利能力显著改善，2023年公司毛利率31.57%（+6.77pct），净利率19.50%（+8.73pct）。净利润同比上升。2023年利息支出减少及汇兑收益增加，导致财务费用相较去年同期下降，23年财务费用为0.61亿元（-50.56%），预计2024年财务费用仍将保持在较低水平。 　　抗生素市场需求复苏，抗生素中间体业务景气持续。2023年公司抗生素中间体的业绩放量。疫情放开后，青霉素中间体复苏明显，呼吸道疾病的高发促使公司硫氰酸红霉素产销两旺，2023年抗生素市场需求恢复，头孢类的7-ACA价格也有一定上涨。公司主要抗生素中间体硫氰酸红霉素、头孢类中间体（7-ACA、D-7ACA和7-ADCA）、青霉素类中间体产能位居前列，受益于抗生素市场需求恢复。 　　红没药醇、5-羟基色氨酸、PHA等项目将陆续投产，合成生物学品种进入密集交付期。2023年12月，公司完成合成生物学一期项目试车，红没药醇、5-羟基色氨酸等多个合成生物学项目落地生产。2024年1月，公司与微构工场正式达成战略合作，利用公司现有产线提供不低于2000吨/年的PHA可降解材料。根据股权激励方案，24年将交付不少于三个合成生物学品种，公司研究院每年也将交付多个产品，PHA以及后续合成生物学品种将成为公司未来增长的新动力。 　　投资建议 　　抗生素需求恢复景气提升，合成生物学项目落地增量可期。预计公司2024~2026年总营收分别为55.59亿元/63.07亿元/71.17亿元，同比增长15.2%/13.5%/12.8%，归母净利润11.64亿元/13.89亿元/16.37亿元，同比23.8%/19.3%/17.8%，对应PE分别为30.2/25.3/21.5。持续覆盖，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　农副产品原材料价格波动及供应风险；合成生物学项目研发风险；产品价格波动风险；环保风险；汇兑风险；国内外竞争对手降价带来的竞争格局恶化风险等。

　　澳华内镜(688212) 　　事件描述 　　公司发布2024一季报，2024Q1公司实现营业收入1.69亿元，同比增长34.91%；实现归母净利润275.95万元，同比减少83.32%；实现扣非归母净利润-24.56万元，同比减少101.54%；实现基本每股收益0.02元，同比减少83.33%。 　　事件点评 　　受高基数影响，2024Q1公司营收同比增速较去年同期有所放缓，但营收仍维持了较快增长。2023Q1公司实现营业收入1.25亿元，同比增长53.77%，主要系公司加强市场推广，新产品AQ-300产品等销售收入上升；2024Q1公司实现营业收入1.69亿元，同比增长34.91%，主要系AQ-300产 　　品持续发力带来收入稳步增长。 　　2024Q1公司归母净利润下滑明显，主要系股份支付费用增加使销售期间费用率有所提升。2024Q1公司销售期间费用率为80.01%，较去年同期提升8.26个百分点，拆分来看：销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为37.55%、16.40%、-0.21%、26.27%，较去年同期分别变动4.46、2.89、0.02、0.9个百分点。股权激励对2024Q1的净利润影响较大，若剔除股份支付影响，则归属于上市公司股东的净利润为2455.67万元，较去年同期（剔除股份支付后）增长比例为24.15%。 　　投资建议 　　预计公司2024-2026年分别实现营收10.06、14.33、20.31亿元，同比增长48.3%、42.5%、41.7%；分别实现净利润1.16、1.83、2.70亿元，同比增长99.7%、58.6%、47.2%；对应EPS分别为0.86、1.37、2.01元，以4月30日收盘价53.41元计算，对应PE分别为61.9X、39.1X、26.5X，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险。

　　华恒生物(688639) 　　事件描述 　　2024年4月21日，华恒生物发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收19.38亿元，同比增长36.63%，实现归母净利4.49亿元，同比增长40.32%。2023年第四季度公司实现营收5.74亿元，同比增长32.02%，环比增长11.63%；实现归母净利1.29亿元，同比增长25.36%，环比增长0.31%。2023年，公司氨基酸产品实现营收14.65亿元，同比增长25.62%，毛利率为43.32%，同比提升0.95%。氨基酸产能持续增加，23年产量为78,739.14吨，同比增加22.67%。销售量77,184.91吨，同比增加29.87%。此外，公司以肌醇为代表的维生素产品增长强劲，2023年实现营收2.18亿元，同比增长574.96%，毛利率为55.1%；同比提升18.52%。 　　2024年第一季度，公司实现营收5.01亿元，同比增长25.12%，环比下降12.77%；实现归母净利0.87亿元，同比增长6.62%，环比下降32.95%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利9.00元(含税)，并拟以资本公积向全体股东每10股转增4.5股。 　　事件点评 　　24年重磅新品有望落地，后续成长动能强劲。2023年，公司按计划推进建设丁二酸、1,3-丙二醇、苹果酸建设项目，2024年均可实现连续量产。丁二酸有助于推动下游PBS可降解塑料等的规模应用；1,3-丙二醇项目顺利投产打破了国外公司对1,3-丙二醇技术及市场的长年垄断，进一步提升1,3-丙二醇的市场容量；苹果酸项目投产将极大地促进下游应用开拓，有效提高我国生物基苹果酸产业规模的全球占比。2024年，公司加快赤峰基地“生物法交替年产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇建设项目”落地，有望贡献营收；同时，公司今年将推动巴彦淖尔基地“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”建设，持续扩充产品矩阵。 　　投资建议 　　我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收30.11/40.24/60.42亿元，同比增长55.3%/33.7%/50.1%；实现归母净利润6.04/8.61/11.5亿元，同比增长34.6%/42.4%/33.6%，对应EPS分别为3.84/5.46/7.3元，PE为27.4/19.2/14.4倍，维持“买入-B”评级。 　　风险提示 　　原材料价格波动风险；市场竞争风险；下游需求增长不及预期；宏观环境风险。

　　人福医药(600079) 　　事件描述 　　2023年3月29日，公司发布2023年年报。23年公司营入245.25亿元（+9.79%）；实现归母净利润21.34亿元（-14.07%），主要系上年同期公司出售资产实现的非经常性损益高于本报告期所致；实现归母扣除非净利润18.22亿元（+17.72%）。 　　事件点评 　　归核聚焦制药主业，仿创结合加速出海。公司是神经系统、甾体激素类、维吾尔民族药等领域的龙头药企。23年医药制造收入130.11亿元（+13.33%），医药批发及相关业务收入112.94亿元（+5.96%）。随着公司剥离地产等非药业务，负债大幅降低，23年负债率44.49%（-5.70pct）。制药主业盈利优势逐步显现，23年毛利率45.81%（+2.28pct），扣非净利率7.43%（+0.5pct）。公司海外仿制药拓展已见成效，23年海外仿制药收入约20.30亿元（+14%），已获得100多个FDA批准的ANDA文号，稳步推进国际化发展战略。 　　子公司特色品种格局良好，核心业务稳步增长。各子公司特色药品市占位居前列，重点药品增长持续带动业绩。宜昌人福瑞芬太尼、氢吗啡酮等麻醉药推广顺利，带动业绩稳健增长，23年收入80.6亿元（+15%）。葛店人福米非司酮制剂、黄体酮原料药等甾体激素类药物位居行业前列，23年11.9亿元（+18%）。新疆维药拥有复方木尼孜其颗粒、祖卡木颗粒等民族药特色品种，市场覆盖率提升带动业绩高速增长，23年收入10.0亿（+37%）。 　　宜昌人福多科室扩张驱动业绩，麻醉新品种+大麻醉布局打开市场。老龄化及麻醉诊疗舒适化趋势下，ICU、肿瘤科，腔镜等科室院内麻醉用药需求旺盛。2023年子公司宜昌人福麻醉药收入约67亿元（+16%），非手术科室收入20.3亿元（+39%）。各科室广泛应用的芬太尼类、氢吗啡酮、纳布啡、阿芬太尼等品种仍有增长潜力。随着瑞马唑仑、羟考酮、罗库溴铵等十多个新产品上市，麻醉产品从院内麻醉镇痛扩展到口服癌痛镇痛、镇静、肌松等领域，公司持续受益于大麻醉市场扩容与新药上市带来的增长红利。 　　投资建议 　　建议：舒适化诊疗加速推广，麻醉药多科室放量驱动业绩。瑞芬太尼、氢吗啡酮增量空间大，麻醉新药阿芬太尼、瑞玛唑仑放量迅速。预计公司2024-2026年营收分别为268.87\293.02\317.72亿元，同比9.6%\9.0%\8.4%。归母净利润24.79\28.54\32.47亿元，同比16.1%\15.1\13.8%。对应公司4月12日收盘价18.44元，2024-2026年PE分别为12.1\10.5\9.3，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 　　风险提示 　　麻醉药品壁垒减弱的风险。麻醉药品的政策管制高于其他药物，若后续管理方式变动，不能排除集采的风险。 　　新药推广不及预期。人福医药的有镇痛、镇静药物药物有优势，医生对传统麻醉药已有非常好的使用基础和习惯，推广进度存在不及预期的风险。 　　新药研发风险。医药行业属于技术主导型行业，具有技术进步快、产品更新换代快的特点，药品开发投入大、周期长、环节多，对企业的产品基础、研发技术、研发投入、人才储备要求非常高，不能保障在药品开发上及时投入足够的资金、人力、物力，或发生技术泄密事件，将严重影响公司研发项目的推进。随着新药获批难度的加大和疾病复杂程度的提高，新药研发的难度增加，新药审批要求更加严格，相关政策发生较大改变，新药研发可能面临开发进度缓慢或上市后收益不及预期的风险，进而影响公司的业务开展和盈利能力。 　　汇率波动风险。近年来公司面向全球医药市场进行产业布局，海外业务现已覆盖了欧美成熟市场以及南美、东南亚、中亚、西非、东非等新兴市场，因此人民币对外币，尤其是对美元汇率的波动会对公司的产品价格、采购成本和汇兑损益等产生较大的影响。 　　大股东股权冻结、处置、变更等带来的风险等。公司控股股东当代科技所负数额较大债务，其持有公司股份已全部被冻结或标记，目前不会导致公司控制权发生变更，如后续相应股份涉及处置，可能会导致公司股权结构发生变动，带来相应风险。

　　澳华内镜(688212) 　　事件描述 　　公司发布2023年报，2023年公司实现营业收入6.78亿元，同比增长52.29%；实现归母净利润5785.44万元，同比增长167.04%；实现扣非归母净利润4448.96万元，同比增长361.42%；实现基本每股收益0.43元，同比增长168.75%。 　　事件点评 　　2023年公司业绩高速增长，且归母净利润同比增速显著快于营收，主要系AQ-300上市后销售表现较好。一方面，自新产品AQ-300上市以来，公司持续加强市场营销体系建设，拓宽了对各等级医院的覆盖度，全方位提高了品牌影响力；另一方面，公司进一步加强了研发端的投入，对产品进行了持续的打磨与升级，产品不断提升的性能与服务质量得到了临床端的认可。得益于市场营销活动的开展与产品性能的精进协同发力，公司主营业务收入以及市场份额稳步增长，进而带动公司营收及归母净利润高速增长。 　　2023年公司盈利能力进一步优化，毛利率和净利率均较去年同期有显著提升。2023年公司毛利率和净利率分别为73.83%和8.53%，较去年同期分别增加4.10和3.66个百分点。毛利率优化主要得益于产品持续打磨升级带来了更多的临床认可、规模效应逐步显现：2023年公司营业收入同比增速为52.29%，明显快于营业成本同比增速31.87%。净利率优化主要得益于毛利率提升明显以及期间费用率总体稳定：2023年公司销售期间费用率为68.96%，较去年同期增长0.12个百分点。拆分来看，2023年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为34.27%、13.40%、-0.39%、21.68%，较去年同期分别变动4.67、-5.54、1.00、0.00个百分点。 　　公司持续加大研发投入和市场推广力度，产品创新和营销体系建设均取得显著进展。①在产品管线方面，公司先后推出UHD系列十二指肠镜、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜、超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜等多款新产品，研发效率持续提高，研发成果加速转化。②在营销体系建设方面，公司不断加深产品的市场覆盖深度及广度，以国内外市场需求为导向，持续提升专业化学术服务能力。2023年公司中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台、316根，装机（含中标）三级医院73家。 　　投资建议 　　预计公司2024-2026年分别实现营收10.06、14.33、20.31亿元，同比增长48.3%、42.5%、41.7%；分别实现净利润1.16、1.83、2.70亿元，同比增长99.7%、58.6%、47.2%；对应EPS分别为0.86、1.37、2.01元，以4月11日收盘价54.95元计算，对应PE分别为63.7X、40.2X、27.3X，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险。