# 中心思想 本报告主要围绕花园生物（300401）的一季报业绩预告上调进行分析，并结合公司在维生素D3产业链的布局和技术优势，评估其未来的成长潜力。 * **业绩增长驱动力分析**：25-羟基维生素D3销量超预期是业绩上调的主要原因，验证了公司在该产品市场的竞争力。 * **产业链优势与提价预期**：公司通过打通VD3产业链上下游，降低生产成本，并受益于VD3提价预期，业绩弹性较大。 * **创新产品与长期成长**：定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，预示着公司在中长期将通过创新产品实现进一步成长。 # 主要内容 ## 一季报业绩预告净利润上调，25-羟基 VD3 销量符合预期 * **业绩修正原因**：公司一季度业绩预告修正，归属上市公司股东净利润大幅增长，主要原因是25-羟基维生素D3产品销量增加。 * **业绩贡献比例**：25-羟基维生素D3净利润贡献超过60%，成为业绩增长的主要驱动力。 * **全年业绩预测**：按照2017年4吨25-羟基维生素D3原销量测算，预计全年贡献净利润6000-8000万元，且净利润率有望持续提升。 ## 打通VD3产业链上下游，市场存在VD3提价预期，若提价公司的业绩弹性大 * **成本优势**：公司通过打通产业链上下游，建立维生素D3的生产成本优势，自产NF级胆固醇满足自身需求并供应其他企业。 * **技术优势**：公司通过氧化还原法制备维生素D3，产率高、成本低，并获得国家科技进步二等奖。 * **提价预期与业绩弹性**：维生素D3价格处于底部，未来有较大提价空间，若年均涨价20-30元/kg，预计新增净利润6000-9000万元。 ## 定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，创新产品引领公司中长期成长 * **定增项目**：拟非公开发行不超过3,500万股，募资用于灭鼠剂和研发中心项目。 * **灭鼠剂项目**：灭鼠剂目前处于中试生产阶段，预计2018年以后全面推向市场。 * **全活性VD3项目**：全活性VD3作为VD3产业链的最高端产品，市场空间广阔。 ## 估值与评级 * **盈利预测**：预计公司2017-2019年EPS分别为0.88、1.20和1.55元。 * **投资评级**：给予2017年50倍PE，目标价44.70元，维持“买入”评级。 ## 财务数据和估值 * **财务预测**：报告提供了2015-2019年的详细财务预测，包括资产负债表、利润表和现金流量表。 * **主要财务比率**：报告分析了公司的成长能力、获利能力、偿债能力和营运能力等主要财务比率。 # 总结 本报告通过对花园生物一季报业绩预告的分析，揭示了25-羟基维生素D3销量增长对公司业绩的积极影响。同时，报告强调了公司在维生素D3产业链的成本和技术优势，以及VD3提价预期带来的业绩弹性。此外，公司通过定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，有望在中长期实现进一步成长。综合考虑公司业绩增长和估值水平，维持“买入”评级，并给出目标价。

中心思想 战略转型与多元化增长引擎 金城医药正积极实施“特色原料药+专科制剂”的战略转型，旨在从传统的原料药生产企业向制剂及大健康领域全面发展。这一转型以对朗依制药的成功收购为核心驱动力，不仅显著拓展了公司在妇科制剂市场的布局，更在销售渠道和管理层面形成了强大的协同效应。同时，公司的高端头孢制剂“金城金素”以及生物制药领域的拳头产品谷胱甘肽，共同构筑了公司未来业绩增长的多元化引擎，为长期发展奠定了坚实基础。 业绩展望与投资价值重塑 尽管2016年公司净利润因谷胱甘肽销售渠道受阻而出现短期下滑，但随着销售渠道的恢复和朗依制药等新并入业务的强劲表现，公司预计在2017-2019年将实现营收和净利润的显著增长。朗依制药超额完成业绩对赌，以及“金城金素”在全国招标中的持续扩展，为公司未来业绩提供了坚实的支撑。此外，公司在研品种如腺苷蛋氨酸的上市预期，进一步增强了其长期成长潜力。基于此，报告维持了金城医药“买入”评级，并设定了30元的目标价，凸显了其在转型期的投资价值。 主要内容 2016年财务表现与核心业务分析 营收增长与利润结构变化 2016年，金城医药实现营业收入14.20亿元，同比增长20.52%，延续了自2008年以来营收持续增长的态势，2008年至2016年复合年均增长率（CAGR）达到12.09%。然而，归属于上市公司股东的净利润为1.59亿元，同比下滑6.78%。净利润下滑的主要原因在于特色原料药谷胱甘肽的销售渠道受阻，导致其销量下滑超过20%。值得注意的是，2016年第四季度公司营收和净利润环比大幅增长，单季度净利润超过6,000万元，主要得益于头孢中间体原料药的量价齐升。 核心产品市场表现与潜力 公司主营业务分为医药化工、生物制药和终端制剂三大板块。其中，医药化工板块以头孢类医药中间体为主，2016年头孢侧链活性酯系列产品实现收入5.95亿元，同比增长6.89%，占营业收入的41.92%。尽管“限抗令”对行业产生影响，但头孢菌素作为市场份额最大的抗生素产品，其中间体需求依然强劲，且行业集中度提高对金城医药这类大型上游企业构成利好。生物制药板块的核心产品谷胱甘肽自2012年上市以来，已成为公司拳头品种，2014年销量达到130吨，其高质量和比国内主要竞争对手（日本协和）便宜约10%的价格优势，使其具有较大发展潜力。随着2016年下半年销售渠道的恢复，预计2017年谷胱甘肽收入有望企稳回升，带动利润恢复性增长。 战略并购与制剂业务拓展 朗依制药并购效应显著 2016年，金城医药以18.8亿元成功收购朗依制药，此举是公司向制剂和大健康领域转型的重要里程碑。朗依制药旗下主要产品包括硝呋太尔系列妇科炎症产品，其终端市场销售额已超过10亿元，并已纳入医保乙类目录，预示着广阔的未来成长空间。朗依制药在2016年超额完成了业绩对赌（承诺扣非净利润不低于0.71亿元），凭借其良好的产品质量和过硬的销售团队，预计2017年（承诺扣非净利润不低于1.87亿元）业绩对赌完成可期，将为金城医药带来显著的利润贡献和战略协同效应。 高端头孢制剂“金城金素”崭露头角 金城金素旗下的高端三代头孢制剂品种，凭借其国家科技二等奖的荣誉和显著的质量优势，在市场中脱颖而出。例如，注射用头孢噻肟钠（1g）在四川省的中标价高达26元，远高于普通国产品牌不到2元的价格。自2016年以来，金城金素已在四川、宁夏、山东、广西等多个省份中标，随着新一轮招标的开启，其销售渠道有望进一步扩展，预计将成为公司新的业绩增长亮点。此外，公司还拥有多个头孢中间体和原料药在研申报品种，以及腺苷蛋氨酸等仿制药品种预计2018年上市，有望再造一个“谷胱甘肽”级别的品种，持续引领公司未来成长。 费用结构优化与盈利能力展望 期间费用率变化分析 2016年，公司的销售费用约为3977万元，同比增长101.29%，占总成本的比例达到3.13%，创下过去八年来的最高增幅，主要原因在于新增子公司宁波丰众化工的销售费用增加。管理费用约为1.90亿元，占总成本的比例为14.94%，但同比减少6.05%，显示出公司在员工薪酬和税金方面的合理管控取得了明显效果。财务费用约为-292万元，同比减少26.86%，主要受出口业务汇兑收益下降和定期存单利息收入减少的影响。 盈利预测与投资评级 展望2017年，在不考虑朗依合并报表等因素的情况下，预计销售费用率和管理费用率将保持平稳，财务费用率较低且波动对整体利润影响不大。基于公司“特色原料药+专科制剂”的战略转型和新业务的并入，报告预测金城医药2017-2019年每股收益（EPS）分别为1.00元、1.20元和1.49元，对应市盈率（PE）分别为25倍、21倍和17倍。报告给予公司2017年30倍估值，目标价30.00元，维持“买入”评级。财务数据显示，公司毛利率、净利率、ROE和ROIC等盈利能力指标预计在未来几年将显著提升，展现出良好的成长前景。 总结 金城医药通过对朗依制药的战略性收购，成功拓宽了其在妇科制剂市场的版图，并与现有业务形成了有效的协同效应。尽管2016年净利润因谷胱甘肽销售渠道问题出现短期波动，但随着渠道的恢复和“金城金素”等高端制剂的持续放量，公司已构建起多元化的业绩增长引擎。在研品种的储备以及费用结构的优化，进一步巩固了公司的长期发展潜力。综合来看，金城医药正处于从原料药生产商向制剂及大健康领域转型的关键时期，其清晰的战略方向、强劲的业务拓展能力和持续改善的盈利能力，使其具备显著的投资价值。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **口蹄疫疫苗市场迎来黄金时代：** 政策红利释放，市场化趋势下，口蹄疫市场苗有巨大的增长空间，预计未来2-3年市场规模将翻倍。 * **海利生物迎来发展机遇：** 公司口蹄疫疫苗获得兽药产品批准文号，产品品质优良，有望在市场扩容中占据重要份额。 * **“动保+人保”双轮驱动战略：** 公司战略参股“序康医疗”，进入生物医疗产业，未来发展空间广阔。 # 主要内容 ## 事件 * **口蹄疫疫苗获批：** 海利生物控股子公司杨凌金海生物技术有限公司的口蹄疫O型、A型、亚洲1型三价灭活疫苗获得兽药产品批准文号。 ## 靴子落地，产品放量值得期待！ * **产品优势：** 该疫苗采用国际先进的悬浮培养工艺和浓缩纯化技术，具有工艺稳定、批间质量差异小、抗原含量高、免疫保护期长等优点。 * **市场前景：** 预计在口蹄疫市场苗迎来黄金发展期的背景下，公司获得生产批文，必将在市场扩容中分得一杯羹。 ## 口蹄疫市场苗——政策红利释放下的黄金时代！ * **市场规模预测：** 预计未来2-3年口蹄疫市场规模将增长100%，达到40亿。 * **市场渗透策略：** 公司将重点向存栏300-1000头母猪养殖企业进行加速渗透，开拓新增市场，提高市场占有率。 ## 战略参股“序康医疗”，“动保+人保”双轮驱动起航！ * **战略布局：** 公司战略参股“序康医疗”，进入生物医疗产业，标志着公司“动保+人保”双轮驱动仍在布局中。 * **未来发展：** 预计未来将进一步打开公司发展空间。 ## 投资建议 * **盈利预测：** 预计公司 16-18 年净利润分别为 1.05/2.24/3.06 亿，EPS 为0.16/0.35/0.48元/股。 * **投资评级：** 给予“买入”投资评级，目标价23元。 ## 风险提示 * **销售风险：** 口蹄疫市场苗销售量不达预期。 # 总结 本报告分析了海利生物在口蹄疫疫苗市场上的发展前景。公司口蹄疫疫苗获批，产品具有优势，有望在市场扩容中占据重要份额。同时，公司战略参股“序康医疗”，布局生物医疗产业，未来发展空间广阔。

中心思想 业绩展望与增长驱动 江中药业在2016年营收受商业剥离、渠道策略调整及“营改增”等政策影响而下滑，但净利润实现增长。展望2017年，公司受益于“两票制+营改增”政策冲击的逐步消化、渠道补库存、居民健康消费升级以及核心品牌中药的提价预期，预计营收将实现恢复性增长，核心品种销售收入有望增长10%左右。 战略布局与估值优势 公司作为消化系统OTC龙头企业，拥有近140亿的品牌价值和领先的营销团队。通过优化市场化营销、拓展保健品及功能性食品饮料，公司持续提升品牌认知度并积累资源。此外，作为江西省属国企标杆，江中药业存在国企改革预期，并已参与江西省千亿级发展升级引导基金，战略布局医药产业股权投资，这些因素共同支撑其估值溢价和长期增长潜力。 主要内容 2016年业绩回顾与2017年增长展望 2016年营收下滑原因分析：公司2016年实现营收15.62亿元，同比大幅下滑39.87%。主要原因包括：2015年末剥离子公司江西九州通；公司推行精控渠道策略影响渠道库存；“两票制+营改增”等政策对渠道发货造成阶段性影响，导致三季度业绩下滑明显。若不考虑江西九州通剥离因素，营收同比下滑12.09%。 2016年净利润增长及控费效果：尽管营收下滑，公司2016年净利润达到3.80亿元，同比增长3.47%。这主要得益于期间费用率的显著下降，总期间费用率从2015年的45%（剔除商业）下降至41%，下降近4个百分点。其中，销售费用同比下降20.98%至5.31亿元，管理费用同比下降19.67%至1.06亿元，财务费用同比减少2000万元至23万元，显示出公司在费用控制方面的良好成效。 2017年营收恢复性增长预期：随着“两票制+营改增”对渠道冲击的逐步消化，预计2017年将出现阶段性补库存机会，公司营收有望实现恢复性增长。尽管2017年一季度可能因基数较高仍面临业绩压力，但预计二季度后将稳步上行。 核心产品表现与提价潜力 核心OTC产品2016年销售数据： 健胃消食片：营收10.12亿元，同比下滑5.66%；销售量1.96亿盒，同比下滑8.43%。毛利率22.63%，相对平稳。 复方草珊瑚含片：营收1.16亿元，同比下滑1.87%；销售量0.31亿盒，同比下滑4.99%。毛利率30.92%，同比提升2.66个百分点，预计受益于小幅提价。 乳酸菌素片：营收1.35亿元，同比下滑20.20%；销售量0.24亿盒，同比下滑21.19%。毛利率28.45%，相对平稳。 品牌中药提价预期与增长驱动：伴随居民健康生活品质提升、刚需释放与消费升级等中长期逻辑，OTC行业的品牌价值溢价日益显现。公司旗下草珊瑚含片已小幅提价，其他核心产品也存在提价预期。受益于上游采购价格平稳、消费升级、渠道阶段补库存，叠加公司产品品类逐步丰富和渠道下沉，预计2017年公司核心品种销售收入整体将有10%左右的增长。 国企改革提速与产业投资布局 江西省属国企改革背景：全国省属国企改革正在提速，江中药业作为江西省属国企的标杆企业，其控股股东江中集团已被纳入江西省完善公司法人治理结构试点，持续存在国企改革预期。改革路径上，资产重组和混合所有制改革的概率较高。 参与千亿级发展升级引导基金：2017年2月，江西省首支千亿级发展升级引导基金成立，江中集团参与其中，战略布局医药产业股权投资，这为公司未来的产业整合和发展提供了新的机遇。 估值分析与投资评级 公司市场地位与竞争优势：江中药业是消化系统OTC龙头企业，World Brand Lab评估其品牌价值近140亿元。公司渠道布局优势明显，营销团队位列行业第一梯队，并通过优化市场化营销持续提升品牌认知度。同时，公司积极拓展保健品业务，集团层面也在积极拓展功能性食品饮料，积累相关资源和经验。 盈利预测与估值：预计公司2017-2019年EPS分别为1.38元、1.54元和1.74元，对应PE分别为26倍、23倍和20倍。综合考虑行业可比公司估值、公司主业平稳上行、参与政府引导基金布局股权投资以及国企改革预期，给予公司2017年32倍PE，对应目标股价44.10元。 投资评级：维持“买入”评级。 风险提示：OTC行业整体下滑，新产品推广不达预期。 总结 江中药业在2016年经历了营收下滑的挑战，主要受商业剥离、渠道策略调整及政策影响，但通过有效的费用控制实现了净利润的增长。展望2017年，公司有望受益于渠道补库存、消费升级以及核心品牌中药的提价预期，实现营收的恢复性增长，核心品种销售收入预计增长10%。作为消化系统OTC领域的领导者，江中药业拥有强大的品牌价值和市场营销能力，并积极拓展保健品等新业务。此外，公司作为江西省属国企改革的标杆，其改革预期和参与省级产业引导基金的战略布局，为公司带来了额外的估值溢价和长期发展潜力。基于对公司业绩增长、品牌优势和国企改革预期的综合判断，报告维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告对国药股份（600511）进行了公司点评，核心观点如下： * **业绩符合预期，战略转型是关键：** 公司2016年业绩基本符合预期，未来发展将侧重于内生增长和外延扩张相结合的新战略。 * **重组打开新局面：** 完成资产重组不仅解决了同业竞争问题，更为公司未来发展奠定了资金基础，有利于公司在医院纯销和基药配送市场保持增长。 * **专业化运营与创新经营：** 公司将强化品种专业化运营，继续推进试剂耗材、口腔产品等品种的创新经营，以实现核心业务的持续增长。 # 主要内容 ## 公司2016年年报分析 * **业绩表现：** 2016年公司实现营业收入133.86亿元，同比增长10.83%；归母净利润5.48亿元，同比增长6.78%，基本符合预期。每10股派发现金股利2元。 * **盈利能力分析：** 扣非后归母净利润5.39亿元，同比增长10.41%。扣非后的ROE为16.47%，同比降低1.62%，主要原因是财务杠杆降低以及全国分销和工业业务毛利率下降。 * **现金流状况：** 由于加强了应收账款管理，经营性净现金流为5.91亿元，同比增长34.29%。 * **费用控制：** 销售费用下降5.85%，市场开发费下降83%；管理费用上升11.30%，职工薪酬上升32%；财务费用减少2999万元，同比下降200.17%，主要原因是将外部借款替换为内部借款。 * **毛利率分析：** 总体分销业务毛利率为7.09%，上升0.01个百分点；工业制造毛利率为21.24%，下降15.49个百分点；仓储物流毛利率为33.06%，上升1.99个百分点。 ## 未来发展战略 * **下游医疗终端服务模式创新：** 公司强调下游医疗终端服务模式创新，通过资本驱动上游品种布局。 * **资产重组与再融资：** 公司首要任务是完成资产重组，预计在6月底前完成并表，解决北京地区的同业竞争问题，并打开再融资限制，为未来发展奠定资金基础。 * **品种专业化运营：** 强化品种专业化运营，继续推进试剂耗材、口腔产品等品种的创新经营。 * **精麻特药优势：** 借助国药集团总公司在品种方面的优势，公司在精麻特药方面可以延续这种品种优势，打开再融资限制后通过向上下游渗透打通产业链形成竞争闭环，北京地区分销市场份额有望继续提高。 ## 盈利预测与估值 * **股本变化：** 重组前公司总股本为478.80百万股，重组后总股本为764.64百万股。 * **盈利预测：** 预计2017-2019年重组后备考净利分别为9.03、13.24、15.06亿，备考摊薄EPS为1.18、1.73、1.97元。 * **估值评级：** 根据行业平均估值给予33倍PE，未来十二个月目标价38.94元，给予“增持”评级。 ## 风险提示 * 公司混改预期延后 * 再融资进度低于预期 * 北京市场竞争加剧 # 总结 本报告分析了国药股份2016年的业绩表现，并对其未来的发展战略进行了展望。公司业绩符合预期，通过资产重组和战略转型，有望在医药商业领域取得更大的发展。 * **业绩稳健，战略转型是关键：** 公司2016年业绩稳健，但工业业务毛利率有所下降。未来，公司将通过资产重组、强化品种专业化运营和创新经营等方式，实现战略转型。 * **关注风险，把握机遇：** 投资者应关注公司混改预期、再融资进度以及市场竞争等风险因素，同时把握公司在精麻特药和口腔业务等方面的机遇。

# 中心思想 ## 牛磺酸涨价与业绩增长 本报告的核心观点是，永安药业的核心产品牛磺酸的持续涨价，以及环氧乙烷业务的减亏，将推动公司业绩持续超预期增长。同时，公司与上元资本的利益一致，有望加速公司转型发展，实现外延扩张。 ## 盈利预测与投资建议 基于牛磺酸提价和环氧乙烷减亏的判断，报告上调了公司2017-2018年的EPS预测，并考虑到公司自身诉求和外延并购预期，给予公司“买入”评级，目标价为31元。 # 主要内容 ## 1. 牛磺酸提价带来的业绩高弹性 ### 供需紧张推动价格上涨 报告指出，全球牛磺酸市场当前及未来一段时间内将处于供给偏紧状态，主要原因是环保趋严导致产能扩增受限，部分小企业面临关停风险，而下游需求持续稳定增长。 ### 提价增厚业绩 报告测算，每吨牛磺酸提价10%将增厚业绩2000万元左右。预计2017年一年期订单以新的价格续签（预计提价幅度超过10%），公司全年牛磺酸业绩贡献有望达到1.6亿元。 ## 2. 环氧乙烷涨价，可以减亏，利于全年业绩提高 ### 环氧乙烷价格上涨减少亏损 受原油价格影响，公司环氧乙烷业务过去对公司业绩拖累较大。年初以来，环氧乙烷价格上涨22%至1.1万元/吨，公司已开工，预计今年可以减少亏损1000万元以上。 ### 工艺切换节省费用 公司采取乙醇法和乙烯法“两条腿走路”的工艺路线进行切换研究，可实现装置不停车的情况下根据市场情况进行自由切换，节省较多费用。 ## 3. 上元与公司利益一致，协力推动转型发展提速 ### 利益一致推动转型 无论是站在公司还是举牌方上元来看，双方的利益是一致的，也就是推动公司转型发展，做大做强。公司股权激励方案实施完毕，管理层获得股份，诉求增强。上元资本持股比例已经达到10%，平均持股成本高于当前股价。 ### 上元资本助力外延并购 报告认为，公司会借助上元资本的雄厚实力，共同推动公司加快转型发展。上元资本在过去两年内，参与了多家上市公司的投资，对这些公司外延并购发展起到了非常重要的作用。 ## 4. 财务预测摘要 本节提供了公司2014-2018年的财务数据和估值，包括资产负债表、利润表、现金流量表和主要财务比率等。 # 总结 本研究报告认为，永安药业的核心产品牛磺酸受益于市场供需关系紧张，价格有望持续上涨，这将显著增厚公司业绩。同时，环氧乙烷业务的减亏也将对公司业绩产生积极影响。此外，公司与上元资本的利益一致，有望加速公司转型发展，实现外延扩张。基于以上判断，报告上调了公司盈利预测，并给予“买入”评级，目标价为31元。投资者应关注公司转型发展进度和食品安全问题等风险。

# 中心思想 * **资产置换完成，转型医药创新平台：** *ST 百花通过资产置换，将煤炭资产置出，置入华威医药，实现了从煤炭到医药主业的转型，为公司发展注入了新的活力。 * **CRO 业务布局符合行业发展方向：** 华威医药作为 CRO 优质资产，其业务布局与行业发展趋势相符，有望在一致性评价市场中占据先机，为公司带来新的增长点。 * **内生+外延发展战略，打造医药创新平台：** 公司计划通过内生增长和外延并购，整合 CRO 领域优质资产，打造覆盖医药创新全产业链的平台型企业，提升公司在研发产业链中的价值获取能力。 # 主要内容 ## 公司完成资产置换，华威医药逆境维持增长 * **年报数据：** 公司 2016 年实现营业收入 7.44 亿元，同比下降 7.94%，归母净利润 1.39 亿元，主要来自资产置出所得的非经常性损益。 * **资产置换完成：** 2016 年 9 月，公司完成资产置换，置入华威医药 100% 股权，正式转型为以医药为主业。 * **华威医药业绩：** 华威医药 2016 年全年实现扣非后净利润 8838.15 万元，同比增长 16.90%，通过积极开拓新业务保持了业绩增长。 ## 华威医药为CRO优质资产，业务布局符合行业发展方向 * **CRO 行业经验丰富：** 华威医药为国内领先的临床前 CRO 公司，在药品研发、工艺开发、质量控制和药品注册等环节拥有丰富的经验。 * **业务拓展：** 公司已向下游布局临床 CRO 和 CMO 业务，并与康缘药业合作成立合资公司康缘华威，专注于化学仿制药的研发。 * **一致性评价先机：** 华威医药旗下临床 CRO 业务子公司礼安拥有临床 BE 监察能力，有望在 CRO 一致性评价百亿级市场中占据先机。 ## 内生+外延打造医药创新平台，全面布局朝阳行业迎接新生 * **战略合作协议：** 六师国资公司、礼颐投资、瑞东财富签署《战略合作协议》，支持百花村持续并购医药研发外包服务和生物制药等方面的优质资产。 * **平台型企业战略：** 公司将优先整合 CRO 领域优质资产，完善 CRO 产业链，并进一步并购整合国内外优秀的医药研发、生产、服务企业，打造医药创新平台型企业。 ## 盈利预测和投资建议 * **盈利预测：** 预计华威医药 2017-19 年净利润为 1.30/1.56/1.87 亿元，预计实现 EPS 0.32/0.39/0.47 元。 * **投资建议：** 给予公司目标价 22.4 元，对应 2017-18 年估值分别为 70/57 倍，维持增持评级。 ## 风险提示 * 华威医药业绩不达预期 * 资产重组进度不达预期 # 总结 本报告对 *ST 百花（600721）进行了年报点评，核心观点是公司通过资产置换成功转型为医药创新平台型企业。华威医药作为置入的 CRO 优质资产，其业务布局符合行业发展方向，有望在一致性评价市场中占据先机。公司计划通过内生增长和外延并购，整合 CRO 领域优质资产，打造覆盖医药创新全产业链的平台型企业。报告维持对公司的增持评级，并给出了相应的盈利预测和目标价。同时，报告也提示了华威医药业绩不达预期和资产重组进度不达预期的风险。

# 中心思想 * **转型确定性增强：** 万泽股份从房地产向高温合金转型的市场质疑已得到正面解答，中试线良品率超过30%，子公司取得国军标认证，与军工领域客户建立合作。 * **业绩增长预期：** 随着高温合金项目的逐步落成，公司业绩预计将有所增长，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 市场质疑与公司回应 * **技术与市场双重质疑：** 报告指出市场对万泽股份转型高温合金存在技术可行性和市场接受度的质疑。 * **中试成果显著：** 公司通过中试线良品率超过30%的数据，以及已委托军工企业进行技术检测的结果，回应了技术方面的质疑。 * **资质认证与客户合作：** 子公司取得国军标认证，并与国内大型航空发动机维修企业签订战略合作意向书，以及与其他军工厂和民用企业开展合作，证明了市场接受度。 ## 高温合金产线建设 * **上海万泽精密铸造项目：** 公司除了非公开发行项目外，还将使用自有资金投资上海万泽精密铸造，预计2018年投产，设计产能等轴晶叶片20万片，等轴晶涡轮240万件。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预测公司2017-2019年非公开发行摊薄后的EPS分别为0.16元、0.25元和0.67元。 * **投资建议：** 维持公司“增持”评级，目标价22元。 ## 风险提示 * **非公开发行延期风险：** 提示非公开发行可能延期的风险。 * **下游行业发展不达预期风险：** 提示下游行业发展可能不达预期的风险。 # 总结 本报告分析了万泽股份从房地产向高温合金转型的发展情况，通过数据和市场合作案例，解答了市场对其技术和市场接受度的质疑。报告认为，随着高温合金项目的推进，公司业绩将有所增长，维持“增持”评级，但同时也提示了非公开发行延期和下游行业发展不达预期的风险。

中心思想 本报告的核心观点是：口蹄疫市场苗市场将在未来2-3年迎来快速增长，规模预计将翻倍达到40亿元。这并非单纯由养殖规模化驱动，而是由于2016年7月疫苗新政的出台，释放了政策红利，促使市场苗渗透率快速提升，特别是中等规模养殖企业（300-1000头母猪）的渗透率提高，成为市场苗短期业绩爆发的主要原因。报告重点推荐生物股份和中牧股份两家公司。 政策红利驱动市场增长 2016年7月出台的疫苗新政是口蹄疫市场苗快速增长的关键驱动因素。“先打后补”等市场化政策的落地，以及直补政策的实施，消除了疫苗企业销售的政策顾虑，促使企业积极进行渠道下沉，加大对中等规模养殖企业的渗透。这直接导致了2016年第四季度口蹄疫市场苗销量的爆发式增长。 中等规模养殖场成为市场增长引擎 报告指出，中等规模养殖企业（300-1000头母猪）的口蹄疫市场苗渗透率提升是市场苗短期业绩爆发的主要原因。这些养殖企业在养殖盈利周期中，更加关注降低疫情风险，而新政提高了他们的采购积极性，降低了疫苗采购成本。 主要内容 市场规模增长预测及原因分析 报告预测，未来2-3年口蹄疫市场规模将增长100%，从17亿元增长到40亿元。这主要基于以下两点： 政策红利释放，口蹄疫市场苗渗透率快速提升: 新政允许中等规模养殖企业自行采购市场苗，打破了此前大型养殖企业垄断的局面。 猪用OA双价苗获批，公司主动销售再无政策顾忌: 猪用OA双价苗的获批将进一步促进市场推广，疫苗企业将更积极地扩大营销队伍，加大市场渗透率。 养殖规模化与市场苗增长关系的辨析 报告认为，养殖规模化是生物股份过去4年股价上涨6倍的长期逻辑，但并非2016年第四季度口蹄疫市场苗销量爆发式增长的主要原因。短期增长主要源于政策变化带来的市场预期和政策落地。 中等规模养殖企业渗透率提升的具体分析 报告通过草根调研数据，详细分析了中等规模养殖企业采购市场苗积极性提升的原因，以及疫苗企业渠道下沉加速的具体情况。数据显示，中等规模养殖场在国内养殖出栏占比超过50%，是未来口蹄疫苗市场规模增长的主战场。 重点公司推荐 报告重点推荐生物股份和中牧股份两家公司： 生物股份: 凭借产品力优势（保护率、稳定性），有望继续享受行业扩容红利，预计未来两年利润增速超过30%。 中牧股份: 估值优势明显，国企改革预期增强，口蹄疫市场苗销量有望翻倍增长。 总结 本报告基于对口蹄疫市场苗行业的深入调研，分析了市场规模增长、驱动因素以及重点公司投资机会。报告的核心观点是，2016年7月疫苗新政的出台是市场快速增长的关键，政策红利释放以及中等规模养殖企业渗透率的提升是主要驱动因素。报告推荐生物股份和中牧股份，认为这两家公司将在未来市场中获得显著增长。 报告强调，虽然养殖规模化是长期趋势，但政策变化才是短期市场爆发式增长的核心原因，这与市场普遍预期存在差异。 报告的数据主要来源于草根调研，并结合公开信息进行分析，为投资者提供了对口蹄疫市场苗行业未来发展趋势的专业分析和投资建议。

# 中心思想 * **供需格局改善驱动业绩增长：** 报告认为，梅花生物的味精、赖氨酸、苏氨酸等产品受益于供需格局的改善，尤其是味精行业的寡头垄断格局，有望持续涨价，从而带动公司业绩持续增长。 * **成本控制和产能释放助力盈利提升：** 公司提前布局的赖氨酸产能释放，叠加价格上涨和费用降低，是公司业绩增长的主要原因。同时，玉米价格维持弱势，进一步降低了公司的生产成本。 # 主要内容 ## 事件概述 * 梅花生物发布年报，收入同比下降6.41%至110.93亿元，但归母净利润同比增长144.84%至10.42亿元。业绩增长主要得益于赖氨酸产品价格上涨和费用降低。 ## 赖氨酸产能释放与成本控制 * **赖氨酸价格上涨与产能扩张：** 赖氨酸价格上涨近1000元，叠加公司提前布局的产能释放，贡献了约3亿元的利润增量。 * **费用降低：** 销售费用降低0.54亿元，财务费用降低2.82亿元，合计降低3.36亿元，贡献了近3亿元的利润增量。 ## 味精行业寡头垄断与涨价预期 * **行业格局：** 我国味精产业已经高度集中，阜丰集团、梅花味精和宁夏伊品三者产量占我国味精产量的近90%，寡头格局已经形成。 * **价格趋势：** 预计未来味精价格将持续上涨，并带动公司业绩持续增长。 ## 赖氨酸需求改善与盈利提升 * **需求端：** 生猪和能繁母猪底部向上，有望带动饲料消费量快速增长，从而加大赖氨酸和苏氨酸需求；人民币贬值将带动赖氨酸和苏氨酸出口放量。 * **供给端：** 赖氨酸产能持续减少，目前有效产能仅170万吨左右，供给格局的改善，有望带动公司赖氨酸产品盈利进一步提升。 ## 玉米价格弱势与成本降低 * **供需关系：** 玉米供给依然过剩，叠加高库存，玉米价格将维持弱势。 * **成本降低：** 预期17年玉米价格中枢较16年低150元，公司年消耗玉米近260-270万吨左右，对应成本端降低近4亿元。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2017/18/19年归母净利润分别为12.08/15.36/17.08亿元，每股收益为0.39/0.49/0.55元。 * **投资评级：** 给予“买入”评级，目标价8.5元。 ## 风险提示 * 原材料价格大幅波动 * 产品价格大幅波动 ## 财务数据和估值 * **营业收入：** 2016年为110.93亿元，预计2017-2019年分别为114.22亿元、125.51亿元和130.10亿元。 * **净利润：** 2016年为10.42亿元，预计2017-2019年分别为12.08亿元、15.36亿元和17.08亿元。 * **市盈率（P/E）：** 2016年为20.80，预计2017-2019年分别为17.93、14.11和12.69。 # 总结 * **核心观点重申：** 梅花生物受益于味精、赖氨酸等产品供需格局的改善，以及玉米价格下跌带来的成本降低，业绩增长可期。 * **投资建议：** 维持“买入”评级，建议投资者关注公司在味精寡头垄断格局下的盈利能力提升，以及赖氨酸产能释放和成本控制带来的增长潜力。