N型电池放量助力POE需求趋势性增长，25年光伏级需求预计在60-100万吨：POE是光伏封装胶膜的优质材料，在N型电池逐步占据主导地位的趋势下，电池对抗PID等性能需求大幅提升，POE是非极性材料，具备高水汽透过率、高体积电阻率、耐腐蚀等特点，可解决P型双玻、N型电池PID效应、对酸性环境和水汽敏感的痛点，需求将随N型电池放量而趋势性增长，在下游组件不同的封装方案假设下，我们预计到25年全球光伏级POE粒子的需求在60-100万吨。 　　POE海外高度垄断，海外光伏需求趋紧：目前海外POE产能约160万吨，产能集中在陶氏、埃克森美孚、三井、LG、SSNC（SK-SABICJV）、北欧化工六家企业，目前仅LG在23年有10万吨投产规划。在需求端，全球21年POE在TPO终端、聚合物改性、电线电缆领域的需求分别为69万吨、39万吨、14万吨，我们选取当前较为典型的胶膜厂封装方案对POE的需求预测，23-25年POE在光伏胶膜的全球需求量预计分别为43、52、63万吨，考虑到未来海外160-170万吨的POE产能和POE在汽车、鞋材和电线电缆领域的较刚性需求，在不考虑国内供给的前提下，全球光伏用POE在23-25年将逐年趋紧。 　　POE工业化需突破三大壁垒，国产化最早预计24年落地：POE的生产采用茂金属催化剂对乙烯和α-烯烃的聚合反应进行催化，聚合技术以陶氏开发的溶液法聚合工艺和埃克森美孚开发的高压聚合技术为主，其中高碳α-烯烃、茂金属催化剂和高温溶液聚合技术是POE生产的主要壁垒，国外对相关关键技术封锁垄断，国内POE产业化只有走自研道路，目前国内企业对上述三大壁垒均有所突破，工业化POE装置有望2024年落地：21年9月，万华化学完成POE千吨级中试，2*20万吨装置预计24-25年投产；22年8月，荣盛石化对外公告将新建2*20万吨POE装置；22年9月，东方盛虹800吨POE中试线投产，规划产能50万吨；22年12月，鼎际得宣布40万吨POE项目规划；23年3月，卫星化学1000吨α-烯烃工业试验装置开车成功，此外，京博石化、茂名石化、诚志股份、惠生新材等企业均有POE中试线或投产规划，总产能规划合计230万吨，预计24年以后国内POE供应将逐步起量。 　　自产1-辛烯的POE生产成本约1.1万/吨，产业链一体化为降本关键：当前POE价格在2.4-2.5万元/吨，处于2018年以来的高点，未来，POE的价格下降将仰赖于国产供给释放以及产业链一体化的建设，根据我们的测算，如果自产1-辛烯生产POE，2023年以来的生产成本约1.1万元/吨，其中1-辛烯成本约为3600元/吨，如果企业按照当前2.5万元/吨的价格外采1-辛烯，则POE的生产成本将因此上升3773元/吨，增幅达34%，因此，产业链一体化对于POE的降本至关重要，也是国内企业可以对海外形成成本优势的关键。 　　投资建议 　　目前国内规划中的POE产能约230万吨，综合考虑POE及其上游产业链的生产壁垒、一体化带来的成本优势、未来POE产品的供需格局，在POE领域布局较早，具备上游α-烯烃和相关催化剂以及溶液聚合技术配套的企业将具备很强的竞争优势，建议关注万华化学、卫星化学、鼎际得、东方盛虹、岳阳兴长等。 　　风险提示 　　国内POE产业化进度不及预期，光伏组件广泛采用替代POE的胶膜方案，下游光伏需求放缓，海外POE供给放量，海外企业针对国产POE进行价格战

　　山外山(688410) 　　业绩简述 　　2023年4月2日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入3.82亿元，同比+35%；实现归母净利润5924万元，同比+204%；实现扣非归母净利润4826万元，同比+207%；分季度来看，2022Q4公司实现收入1.23亿元，同比+31%，归母净利润2504万元，同比+57%，扣非归母净利润2057万元，同比+41%。 　　经营分析 　　血液净化设备快速增长，市场占有率持续提升。公司全年血液净化设备实现收入2.42亿元，同比+41%，其中血液透析设备全年实现3071台的销售量，同比+60%，高毛利率的SWS-5000系列产品收入增长67%，设备销售成为公司的核心增长点；血液净化耗材实现收入0.77亿元，同比+26%；医疗服务业务实现收入0.59亿元，同比+20%，透析中心患者数量同比增长27%使亏损大幅减少。公司2022年末合同负债金额达到1.54亿元，表明订单需求较为旺盛。 　　综合利润率显著增长，盈利能力大幅提升。公司综合毛利率达到43.6%，同比+3.1pct，；净利率达到14.9%，同比+8.5pct，公司盈利能力实现快速提升。同时公司进一步加大自主创新力度，技术中心研发的多种新型血液净化设备目前进度较为顺利。耗材方面，公司新增透析液过滤器、血液透析器（低通）、血液透析器（高通）和连续性血液净化管路4个新产品注册证，产品种类持续扩充。 　　设备国产替代空间巨大，ICU建设有望拉动CRRT需求。截至2022年12月，国内ICU床位覆盖率仅10张/10万人，与欧美发达国家存在较大差距，由于每10张ICU床位需要配置3套全自动连续血滤系统CRRT，未来ICU病房建设加速有望带来CRRT产品市场规模的迅速增长。同时国内透析机等血液净化设备市场目前仍以外资品牌主导，未来国产设备替代存在较大替代空间。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在血液净化市场的发展前景，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.85、1.98、2.62亿元，同比增长212%、7%、32%，EPS分别为1.28、1.37、1.81元，现价对应PE为29、27、21倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　ICU科室建设不达预期风险；医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险。

　　欧普康视(300595) 　　业绩简评 　　2023年3月31日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入15.25亿元，同比+17.78%；实现归母净利润6.24亿元，同比+12.44%；实现扣非归母净利润5.60亿元，同比+14.69%。分季度来看，2022Q4公司实现收入3.14亿元，同比+5.11%；归母净利润1.18亿元，同比+6.01%；扣非归母净利润0.95亿元，同比-6.93%。 　　经营分析 　　疫情影响致增速放缓，核心产品需求促业绩增长。分产品来看，2022年公司核心产品硬性角膜接触镜收入7.63亿元（+11.04%），收入占比50.03%；护理产品收入2.99亿元（+30.81%），收入占比19.58%；医疗收入2.53亿元（+42.90%），收入占比16.58%；普通框架镜及其他收入2.02亿元（+3.30%），收入占比13.26%；其他业务收入0.08亿元（+24.78%），收入占比0.55%。受疫情影响，公司镜片订单显著减少，但角膜塑形镜的应用处于上升通道中，验配需求在增长，为业绩提升赋能。 　　大力发展视光服务终端，终端业务收入占比提升。分销售模式来看，2022年公司经销业务收入5.45亿元（+18.56%），收入占比35.71%；直销业务收入2.58亿元（+1.81%），收入占比16.89%；终端业务收入7.23亿元（+24.10%），收入占比47.40%。直销业务收入增长较低主要是收入分类调整所致，公司将部分直销点新建为视光服务终端。公司新建、投资控股了一些视光服务终端，终端收入规模提升。 　　核心产品保持高毛利率，总体盈利能力平稳。2022年，公司毛利率为76.89%（+0.20%），硬性角膜接触镜保持高毛利率，为89.62%（+0.33%）。销售费用率为19.37%（+0.54%），管理费用率为8.28%（+0.32%），研发费用率为2.20%（+0.09%）。2022年净利率为45.67%，与2021年45.68%基本持平。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司新建视光服务终端和投资并购计划有望加速推进，产品和服务能力提升为未来良性发展奠定基础。预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.20、10.69、13.59亿元，同比增长31.52%、30.36%、27.10%，EPS分别为0.92、1.20、1.52元，现价对应PE为36、28、22倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医疗事故风险；行业竞争加剧风险；原材料供应商较为集中的风险等。

　　达仁堂(600329) 　　业绩简评 　　3月31日，公司发布2022年年报，2022年实现收入82.5亿元（+19.4%），归母净利润8.61亿元（+12%），扣非归母净利润7.69亿元（+3.9%）。 　　2022Q4单季度实现收入26.9亿元（+72.7%），归母净利润1.33亿元（+23.4%），扣非归母净利润1.21亿元（+16.5%）。 　　经营分析 　　以速效救心丸为龙头打造产品矩阵，品牌建设进一步强化。公司坚持品牌引领，打造达仁堂主品牌，明确子品牌的细分定位，围绕老字号品牌建设守正创新，全面加强品牌建设。速效救心丸全年增长2.3亿元，纯销增长5亿元，销量合计5060万盒，同比增长15%，并通过核心品种速效救心丸全力开展“篮子工程”，带动其他产品迸发增长新活力；京万红20g规格新装上市，社会库存逐步合理化；金芪降糖片新开发医院上千家，同比增长20%；清肺消炎丸、清咽滴丸销售量分别同比增长59.9%、47.1%。此外，公司全年完成科技投入1.51亿元，持续开展新品研发、重点品种二次开发，挖掘品种临床使用价值，打造长期竞争优势。 　　混改重塑启新程，看好费用结构持续优化。2022年，公司管理费用率为4.58，同比下降0.8pct；销售费用率为23.9%，同比增长1.3pct，公司整合销售公司、营销公司、达仁堂销售团队、京万红销售团队，实现产销分离，目前各销售平台已完成产品线调整，组织架构建设工作，我们看好公司销售效率进一步提高，带动公司盈利能力改善。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司明星产品打开品牌优势，多产品全面发力，我们预计公司2023-2025年实现归母净利润10.4/12.6/14.3亿元，同比增长20%/21%/14%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　原材料成本上升风险，市场开拓不及预期风险，产品集采降价风险。

　　本周化工市场综述 　　本周市场有所承压，其中申万化工指数下跌0.37%，跑赢沪深300指数0.96%。估值方面，经过近期的调整，板块估值性价比逐步凸显，具体来说，当前行业PB历史分位数为50%，PE历史分位数为27%。标的方面，部分半导体化学品及氟化工表现亮眼，年报业绩不及预期及基本面不佳的标的有所承压。产品价格方面，受到下游去库影响，农药产品价格有所承压。投资方面，我们认为当下板块的核心矛盾并不在于基本面，而是在于资金面，尤其是AI板块的资金虹吸，在这种背景下，更佳的板块投资策略是等待，等待大级别投资机会的到来。 　　本周大事件 　　大事件一：国家统计局公布数据显示，今年1-2月，受量价等多因素影响，全国规模以上工业企业利润总额8872.1亿元，同比下降22.9%。统计局表示，下阶段，随着生产生活秩序恢复正常，市场需求逐步恢复，产销衔接水平提高，基数效应影响减弱，工业企业利润将逐步回升。 　　大事件二：国资委党委强调，要坚定不移做强做优做大国有资本和国有企业，不盲目追求规模，加快打造一批能与发达国家大型跨国公司同台竞技的世界一流企业。要以市场化方式推进战略性重组，加快企业间同质业务整合；聚焦国计民生重点领域提升国有经济比重，在战略性新兴领域加快构建新的增长引擎。 　　大事件三：中国汽车流通协会组织召开汽车主机厂国六B切换情况座谈会，获悉目前国六B非RDE车型还有200万辆左右的库存未消化。协会会长沈进军表示，国六B切换，延长“国六A”车型销售期的相关政策即将出台。 　　风险提示 　　疫情影响国内外需求，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　三诺生物(300298) 　　事件简评3月31日公司公告，自主研发的“持续葡萄糖监测系统”产品已完成注册并获得第三类医疗器械注册证，规格型号包括i3、H3、I3、h3，用于糖尿病成年患者(≥18岁)的组织液葡萄糖水平的连续或定期监测。 　　经营分析 　　公司CGM获批，产品优势显著有望快速放量。公司实时持续葡萄糖监测系统（CGM）所采用的是第三代直接电子转移技术，i3型号MARD为8.71%，H3型号MARD为7.45%，参数性能处于行业领先地位；产品可提供并存储实时葡萄糖值，供用户跟踪葡萄糖浓度变化的趋势，同时可进行高低血糖预警；i3及I3型号在家庭环境使用，使用时间最长15天，H3及h3型号在医疗机构中使用，使用时间最长8天。此外，公司CGM产品海外临床以及认证持续推进，全球化布局未来可期。我们预计，公司CGM产品凭借其优异产品力，同时借助原有血糖仪市场及渠道积累，有望实现快速放量，带动公司业绩进入新一轮高速增长。 　　聚焦慢性病快速检测业务，产品布局进一步丰富。公司继续推动现有以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务，考虑到我国糖尿病发病率及患者人数持续增加，我们看好公司产品持续放量，收入稳定增长。此次CGM产品获批，丰富了公司糖尿病监测产品线的品类，有助于满足市场多元化的检测需求，建立“感知+评估+干预”的闭环，将进一步增强公司产品的综合竞争力和市场拓展能力。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司血糖检测龙头企业，随着行业渗透率的进一步提高，公司全品类产品有望持续放量，随着公司海外业务扭亏为赢及费用结构持续优化，我们预计2022-2024年归母净利润分别为4.28/4.87和5.93亿元，增速分别为297%、14%和22%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　CGM进展不及预期风险、iPOCT放量不及预期风险、政策风险、行业竞争加剧风险、海外子公司经营及整合不及预期风险，商誉和海外资产减值风险。

　　上海医药(601607) 　　事件 　　2023年3月30日，公司公告2022年全年业绩，2022年公司营收2319.81亿元，同比上涨7.49%；归母净利润56.17亿元，同比增长10.28%。业绩符合预期。 　　点评 　　医药工业、商业收入稳步增长，60个重点品种销售增速达13.12%。公司业务分工业、商业两大板块。（1）营收端，工业板块收入267.58亿元，同比增长6.61%，占比总营收12%；商业板块收入2052.24亿元，同比增长7.6%，占比总营收88%。其中，工业板块中60个重点品种的销售收入157.27亿元，同比上升13.12%。（2）利润端，工业板块毛利率58.55%，与去年减少0.2pct，毛利润156.63亿元；商业板块下分销业务毛利率6.58%，与去年基本持平，毛利润135.43亿元；商业板块下零售业务毛利率12.63%，较去年减少0.54pct,毛利润10.43亿元。两大板块贡献利润基本相当。（3）费用端，总体控制得当，研发投入持续。销售费用142.79亿元，同比增加7.22%；管理费用49.91亿元，同比减少2.95%；研发费用211.22亿元，同比增加6.29%。 　　研发投入高达28亿，创新药产品逐步进入收获期。（1）创新转型步伐加快，2022年提交2项新药上市申请，研发总投入高达28亿元，同比增长11.87%，占比工业营收10.47%。目前，公司共有3款原研商业化产品安科瑞、凯力康、培菲康、临床阶段创新药50项，其中p-cab抑制剂X482在中国上市申请已获受理、I008-A提交preNDA，6项出于关键性/3期临床中。（2）商业板块注重创新服务平台打造，为全球创新产品提供全供应链一站式服务管理。2022年，该平台上的创新药销售同比增加15%。进口代理方面，公司2022年共引进20余个产品，进口疫苗代理业务实现收入44亿元，较去年基本持平。 　　国企改革推进，140亿定增落地，“云天上”联盟加速中药发展。云南白药作为战略投资者，助力中药业务协同发展。上海医药、云南白药、天津医药一起成立“云天上”联盟，加快中药资源协同，保证中药资源领域的稳定供应。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到未来创新药的逐步兑现，我们预测2023/24/25实现营收2572/2856/3198亿元，同比增长10.87%/11.03%/12%；归母净利润63/73/86亿元，同比增长12%/16%/18%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败、商誉减值以及战略合作不及预期的风险。

　　上海谊众(688091) 　　事件 　　2023 年 3 月 31 日， 公司发布 2023 年第一季度业绩预告，预计营收 9200-9300 万元，同比增加 167.89%-170.81%；归母净利润为5300-5800 万元，同比增加 72.39%-88.65%；扣非归母净利润为4500-5100 万元，同比增加 94.62%-120.57%。 　　点评 　　紫杉醇胶束持续放量， 适应症扩展进行时。 （1） 核心产品 2.2 类新药注射用紫杉醇聚合物胶束继续放量， 2023 年 Q1 收入、利润同比增长迅速。 （2）注射用紫杉醇聚合物胶束于 2021 年获批，用于非小细胞肺癌一线治疗；该产品是在传统紫杉醇的基础上进行剂型创新，通过独特高分子合成技术，独家研发与天然紫杉醇药物活性成分精准匹配、分布系数极窄的药用辅料，利用纳米技术(约 18-20nm)制成的独家紫杉醇创新剂型。（3）纳米紫杉醇胶束20 余项临床在研，适应症扩展中。临床中涉及的癌种包含乳腺癌、肺癌、胰腺癌、胃癌、胆管癌、结直肠癌、食管癌、头颈部肿瘤和卵巢癌等癌种，其中针对乳腺癌的Ⅲ期临床试验 IND 已获 CDE批准，针对晚期肺鳞癌、联合 PD-1 的Ⅲ期临床试验已提交 IND。根据 WHO 数据， 2020 年中国新发胃癌、乳腺癌、胰腺癌、卵巢癌患者分别有 48、 42、 12、 6 万，纳米紫杉醇胶束的患者基数还有很大的提升空间。 　　自营销售+合作销售相结合，共同推进注射用紫杉醇胶束终端放量。 （1）公司销售模式以自营和百洋医药合作相结合， 合力推动紫杉醇胶束商业化。 （2） 产能持续扩张，新增产线计划于 2023年年中实现商业化，产能将得到充分扩充，达到 100 万支，满足患者临床需求。 （3） 截至 2022 年底，公司已经在全国 27 个省市成功挂网，目前自营销售团队超过 120 人；结合产品进入 CSCO 临床指南等催化，预计 23 年将有显著入院提速。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计 2023/24/25 年实现营收 4.98/8.6/13.53亿元，同比增长 111%/73%/57%；归母净利润 3.04/5.58/8.96 亿元，同比增长 112%/84%/61%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　单一产品依赖、商业化不达预期、公司所处药物递送系统创新领域技术快速更迭等风险

　　特宝生物(688278) 　　业绩简评 　　公司2022年实现收入15.27亿元（+35%），归母净利润2.87亿元（+58%），扣非归母净利润3.34亿元（+70%）；2022Q4单季度实现收入3.84亿元（+19%），归母净利润0.87亿元（+62%），扣非归母净利润0.90亿元（+140%）；收入利润均与此前业绩快报一致。 　　经营分析 　　慢乙治愈研究稳步推进，派格宾持续高速放量。公司持续推进以派格宾为基础的乙肝临床治愈研究，相继支持了“珠峰”等多项乙肝临床治愈及肝癌防控公益项目，深挖派格宾市场潜力，2022年公司核心产品派格宾销售194.07万支（+43%），实现收入11.61亿元（+51%），毛利率为89.49%（-0.12%）。现阶段国内用于慢性乙肝治疗的长效干扰素以派格宾和罗氏（Roche）派罗欣为主，随着慢乙肝抗病毒治疗人群正不断扩大、乙肝临床治愈科学证据的不断积累和认知的持续提升，未来派格宾销售有望实现持续突破。 　　血液肿瘤产品线业绩稳定。2022年特尔津实现收入1.91亿元(+1%)，毛利率为86.36%，（+1.11%）；特尔康实现收入0.99亿元（-10%），毛利率为89.44%（-3.48%）；特尔立实现收入0.66亿元（+25%），毛利率为86.54%（-0.29%）。 　　研发工作稳步推进，注入长期增长动能。公司持续加大研发投入，加快推进研发进展，报告期内首个以乙肝表面抗原清除（临床治愈）为主要疗效指标的长效干扰素确证性临床试验已完成受试者招募，此外Y型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）进入申报药品注册阶段，Y型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）完成Ⅲ期受试者招募，若顺利上市将进一步丰富公司产品线，奠定业绩长期增长基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润4.42（+54%）、6.32（+43%）、8.33（+32%）亿元，对应当前EPS分别为1.09元、1.55元、2.05元，对应当前P/E分别为42、30、22倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　技术升级迭代风险；技术专利许可或授权不具排他性；研发失败风险；技术成果无法有效转化风险。

　　凯莱英(002821) 　　业绩简评 　　2023年3月30日，公司发布2022年报，全年实现营业收入102.55亿元（+121.08%）；归母净利润33.02亿元（+208.77%）；扣非归母净利润32.31亿元（+245.44%）。Q4实现营业收入24.44亿元（+42.42%）；归母净利润5.81亿元（+55.09%）；扣非归母净利润5.47亿元（+61.39%）。公司持续巩固小分子CDMO全球领先地位，商业化项目带来的规模效应显著。 　　经营分析 　　小分子业务增长强劲，大订单带来历史级收入，规模效益持续释放。小分子收入92.53亿元（+118.32%），其中临床CDMO收入16.66亿元（-3.31%），商业化CDMO收入75.87亿元（+201.67%）。公司与美国某大型药企签订的93亿大订单中，2022年完成59.10亿元，累计完成71.41亿元，剩余21.59亿元预计2023年完成。项目漏斗效应明显，全年完成小分子CDMO项目399个（+21.65%），其中商业化40个（+5.26%）、临床三期62个（+12.73%），KRAS、JAK、TYK2等热门或大药靶点在临床三期中占比超60%，具有较高的商业化潜力。2022年连续性反应、生物酶等新技术的应用占比超过40%，商业化CDMO毛利率提升至50.54%，经营效率不断改善。 　　新兴业务进入快速发展阶段，未来成长确定性较强。新兴业务收入9.96亿元（+150.52%），其中化学大分子收入3.73亿元（+138.71%）、临床CRO收入2.64亿元（+201.44%）、制剂业务收入2.29亿元（+84.73%）、生物药CDMO收入1.01亿元，服务客户及项目数量持续增长。 　　产能持续扩张，满足加速增长的在手订单需求。小分子传统反应釜产能5300m3，连续性反应产能增长近400%，生产效率大幅提高，化学大分子、生物CDMO等也积极布局研发中心及生产车间建设。目前在手订单11.50亿美元，公司具有充足的产能保障。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为33.71/38.51/45.61亿元，对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　服务的主要创新药退市或被大规模召回风险、临床阶段项目运营风险、核心技术人员流失风险、政策变化风险、汇率风险等。