益丰药房(603939) 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年报。1H24公司实现收入117.62亿元，同比+9.86%；归母净利润7.98亿元，同比+13.13%；扣非归母净利润7.86亿元，同比+15.77%。 　　单季度看，2Q24公司实现收入57.91亿元，同比+6.45%；归母净利润3.91亿元，同比+6.05%；扣非归母净利润3.86亿元，同比+8.12%。 　　经营分析 　　门店持续增长，现金流状况良好。1H24公司新增门店1575家，其中自建门店842家，并购门店293家，新增加盟店440家。迁址门店17家，关闭门店72家，净增门店1486家。截至1H24末，公司门店总数已达14736家，上半年在自建+并购+加盟三方向仍取得良好进展。1H24公司经营活动产生的现金流量净额约为18.2亿元，同比+29.4%，现金流状况良好，为后续门店经营、扩张提供良好保障。 　　多渠道布局，线上业务取得稳定增长。1H24公司互联网业务实现销售收入10.96亿元（含税），同比+20.18%，其中，O2O实现销售收入8.78亿元，同比+26.33%；B2C实现销售收入2.18亿元，同比+0.46%。 　　毛利率保持平稳，主要板块均实现增长。1H24分板块来看，公司中西成药收入约88.8亿元，同比+10.1%，毛利率为34.85%，同比-0.22pct；中药收入11.6亿元，同比+14.8%，毛利率为48.74%，同比+0.15pct；非药品收入13.5亿元，同比+0.4%，毛利率为51.1%，同比+0.03pct。综合毛利率为40.05%，同比+0.06pct。净利率为7.31%，同比-0.15pct。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于行业和公司发展现状，我们将24-26年公司归母净利润预测由原来的17.78/22.26/27.50亿元下调至15.88/18.35/21.24亿元，分别同比增长12%/16%/16%，EPS分别为1.31/1.51/1.75元，现价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

　　华兰疫苗(301207) 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现收入0.36亿元，同比-76%；实现归母净利润0.25亿元，同比-77%；实现扣非归母净利润-0.21亿元，同比转亏%；单季度来看，2024年第二季度公司实现收入0.01亿元，同比-73%；实现归净润-0.13亿元，同比转亏；实现扣非归母净利润-0.35亿元，亏损同比增加249%。 　　经营分析 　　批签发工作稳步推进，静待流感疫苗放量。根据公司公告，2021年至2023年，公司流感疫苗分别获的批签发100批次、103批次和94批次，流感疫苗批签发批次数量持续保持国内龙头地位。2024年上半年公司流感疫苗生产及批签发早于上年，截止2024年6月底公司流感疫苗共批签发66批；但由于上半年是流感疫苗的销售淡季，加之6月份公司四价流感疫苗价格调整后各省招标采购平台需对产品价格进行更新，故上半年流感疫苗销售整体较少。主要产品价格调整，流感疫苗接种率有望提升。根据公司此前公告，公司决定自2024年6月5日起对公司四价流感疫苗产品价格进行调整：四价流感病毒裂解疫苗（成人剂型、预充式0.5ml/支）调整至88元/支；四价流感病毒裂解疫苗（成人剂型、西林瓶0.5ml/瓶）调整至85元/瓶；四价流感病毒裂解疫苗（儿童剂型、预充式0.25ml/支）调整至128元/支。从长远来看，价格降低有利于刺激流感疫苗市场需求的增长，进一步提升流感疫苗接种率，扩大市场规模，带来以价换量的市场机遇。 　　架设多元在研产品管线，培育新利润增长点。公司研发的吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗、A群C群脑膜炎球菌结合疫苗等疫苗正在按计划开展临床研究或注册申报工作；此外，公司稳步开展冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗、重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）、流感病毒mRNA疫苗、mRNA呼吸道合胞病毒疫苗的临床前研发工作。公司将持续推进疫苗新产品研发，增加新的利润增长点。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到公司产品价格调整等因素，我们下调公司24-25年盈利预测，预计公司24-26年分别实现归母净利润5.89（-32%）、7.31（+24%）、8.77亿元（+20%）。2023-2025年公司对应EPS分别为0.98、1.22、1.46元，对应当前PE分别为18、15、12倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　流感疫苗销售推广不及预期风险；在研产品的研发风险；市场竞争加剧的风险；股东减持的风险。

　　华兰生物(002007) 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现收入16.53亿元，同比+4%；实现归母净利润4.40亿元，同比-16%；实现扣非归母净利润3.63亿元，同比-9%；单季度来看，2024年第二季度公司实现收入8.65亿元，同比+23%；实现归母净利润1.78亿元，同比+2%；实现扣非归母净利润1.41亿元，同比+16%。 　　经营分析 　　血制品业务持续增长，浆站建设持续推进。根据公司公告，2024年上半年公司血液制品实现营业收入16.14亿元，同比增长12.83%。其中人血白蛋白实现收入6.44亿元，同比增长24.97%；静注丙球实现收入4.59亿元，同比减少2.41%；其他血液制品实现收入5.11亿元，同比增长14.91%。公司积极推进单采血浆站的建设工作，邓州单采血浆站、襄城单采血浆站和杞县单采血浆站通过验收、取得了采浆许可证并顺利开采，上半年公司原料血浆采集量同比增长22.47%。 　　签发批次数量持续领先，静待流感疫苗放量。上半年公司取得狂犬疫苗批签发4个批次，流感疫苗批签发共计66个批次，其中四价流感疫苗60批次，三价流感疫苗6批次，流感疫苗批签发批次数量继续保持国内领先地位。目前我国流感疫苗总体接种率为3%左右，远低于欧美及东亚地区水平，公司将优化市场推广，在全国范围内开展全面广泛、持续深入的宣传推广工作。 　　持续加大研发投入，产品管线有望持续丰富。公司静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已完成Ⅲ期临床研究，处于申报注册上市的阶段；人凝血因子Ⅸ（FⅨ）纯化工艺开发已获得临床批件，正在开展Ⅲ临床研究；Exendin-4-FC融合蛋白项目正在进行Ⅱ期临床研究；基因公司研发的贝伐珠单抗预计年内获批注册上市，基因公司将加快组建销售队伍，在上市后尽快启动销售工作，为公司增加新的利润增长点。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到疫苗子公司主要产品价格调整等因素，我们下调2024-2026年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润13.7（-8%）、16.7（+22%）、19.6亿元（+17%）。2024-2026年公司对应EPS分别为0.75、0.91、1.07元，对应当前PE分别为20、16、14倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保降价和控费风险；流感疫苗销售推广不及预期风险；竞争加剧风险；研发进展不达预期等。

　　迈瑞医疗(300760) 　　2024年8月29日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入205.31亿元，同比+11%；归母净利润75.61亿元，同比+17%；实现扣非归母净利润74.80亿元，同比+16%。 　　2024Q2公司实现收入111.58亿元，同比+10%；归母净利润44.01亿元，同比+14%；实现扣非归母净利润43.43亿元，同比+14%。 　　经营分析 　　高端新产品快速放量，体外诊断业务增长亮眼。分业务来看，上半年生命信息与支持业务实现收入80.09亿元，同比-7.59%。其中微创外科增长超过90%，硬镜系统实现翻倍增长。体外诊断业务实现收入76.58亿元，同比+28.16%，其中化学发光业务增长超过30%，国内体外诊断业务增长超过25%，国际体外诊断业务增长超过30%。MT8000全实验室智能化流水线在上市一周年国内装机已突破100条，且超过90%为三级医院。医学影像业务实现收入42.74亿元，同比+15.49%，其中超声高端及以上型号增长超过40%，去年推出的超高端超声平台ResonaA20实现快速放量。 　　保持高研发投入，高端产品不断突破。上半年公司研发投入19.40亿元，占营业收入比重达到9.45%，产品不断丰富迭代，推出瑞智重症决策辅助系统、A3/A1麻醉系统、4K三维电子胸腹腔内窥镜系统、CL-2600i全自动化学发光免疫分析仪、BS-1000M全自动生化分析仪、M680全自动生化免疫流水线、中高端台式超声Resona/Nuewa I9等新产品，未来在高端领域还将持续替代外资厂商。积极数智化转型升级，“三瑞”生态与设备融合创新。自公司推出“三瑞”生态后，目前“瑞智联”生态系统在国内实现装机医院数量累计超过900家，2024年上半年新增装机超过200家；“迈瑞智检”实验室解决方案在国内实现了近330家医院的装机，2024年上半年新增装机115家；“瑞影云++”项目实现累计装机超过13000套，上半年新增装机近2400套。据公司统计，“三瑞”数智化方案过去三年实现的累计销售额、以及带动的设备销售额共计约45亿元，数智化转型将带动公司产品保持品牌竞争力。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在医疗器械行业的长期发展，预计2024-2026年公司归母净利润分别为138.49、166.73、202.15亿元，同比+20%、+20%、+21%，现价对应PE为20、17、14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采降价超预期风险等。

中心思想 核心业绩概览 公司2024年上半年（1H24）实现营收10.25亿元，同比下降72%，主要受许可费收入大幅减少影响。然而，产品销售收入表现强劲，同比增长23.96%至9.39亿元。 1H24公司亏损2.49亿元，但业绩符合市场预期，显示出在产品商业化和研发投入方面的战略性进展。 战略发展方向 公司正通过加速核心产品（如卡度尼利和依沃西）的商业化进程，以及推动多款创新药物的上市申请和临床试验，积极拓展市场份额并丰富产品管线。 尽管短期内盈利能力受许可费波动影响，但公司在肿瘤、代谢和自免领域的全面布局，以及对海外市场的突破，预示着长期的增长潜力和投资价值。 主要内容 2024年半年度业绩回顾 营收与利润表现 总营收下降： 2024年上半年，公司实现营业收入10.25亿元，较去年同期（1H23）的36.64亿元大幅下降72%。这一显著降幅主要归因于许可费收入的结构性变化，1H24当期确认的许可费收入仅为0.80亿元，而1H23同期高达29.15亿元。 产品销售强劲增长： 尽管总营收下滑，公司产品销售收入表现亮眼，达到9.39亿元，同比增长23.96%，显示出核心产品市场渗透率的提升和商业化能力的增强。 净利润亏损： 1H24公司归母净利润亏损2.49亿元，但这一结果符合市场预期，反映了公司在研发投入和市场拓展方面的持续投入。 收入结构分析 许可费收入波动： 1H24公司收到的许可费收入为0.85亿元，确认收入0.80亿元，主要来源于Summit支付的依沃西拓展许可市场范围的授权许可首付款。与1H23相比，许可费收入的巨大差异是导致总营收同比大幅下降的主要原因。 产品收入贡献提升： 产品销售收入在总营收中的占比显著提升，成为公司当前营收的主要驱动力，表明公司正逐步从依赖一次性许可费向可持续的产品销售模式转型。 经营分析 商业化进展强劲 已上市产品表现 卡度尼利（开坦尼）持续增长： 2024年上半年，卡度尼利（开坦尼）实现收入7.06亿元，较1H23的6.06亿元同比增长16.50%，显示出该产品在市场上的稳健表现和增长潜力。 依沃西首月告捷： 依沃西于2024年5月24日首次获批上市，用于治疗EGFR-TKI治疗进展后的EGFR突变的局部晚期或转移性非鳞非小细胞肺癌患者。获批仅一周内即实现首批发货，并在约一个月内实现收入1.03亿元，展现出强大的市场接受度和商业化效率。 派安普利单抗新增适应症： 派安普利单抗于2024年4月30日新增获批后线单药治疗鼻咽癌，进一步拓宽了其市场应用范围（联合化疗一线鼻咽癌的审评仍在进行中）。 新产品获批与上市申请 卡度尼利新适应症上市申请： 卡度尼利一线治疗胃癌与联合贝伐珠单抗一线治疗宫颈癌的上市申请，分别于2024年1月和4月获得国家药监局受理，有望进一步扩大其市场空间。 其他在审产品： 公司还有伊努西单抗和依若奇单抗两款上市申请已获得受理的产品，预计未来将为公司带来新的增长点。 研发管线前景广阔 研发投入与战略布局 研发投入稳步增长： 1H24公司研发开支为5.94亿元，较1H23的5.75亿元略有增长，体现了公司对创新研发的持续投入和承诺。 全面布局： 公司在研项目超过50项，全面覆盖肿瘤、代谢和自免等多个疾病领域，构建了多元化的产品管线，为未来发展奠定坚实基础。 重点在研项目进展 依沃西重磅数据发布在即： 2024年5月，依沃西单药对比帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阳性NSCLC的3期临床试验（AK112-303）获得决定性胜出阳性结果，达到PFS主要研究终点，相关数据发布在即，有望进一步提升其市场竞争力。此外，依沃西分别联合化疗、莱法利单抗治疗胆管癌和头颈鳞癌的3期临床试验也已启动。 多款产品进入3期临床： 卡度尼利、普络西、莱法利、古莫奇及曼多奇单抗等诸多产品均有3期临床试验正在进行中，预示着未来几年内将有多款重磅产品有望上市。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整 营收预测下调： 基于当前价格趋势、国内研发投入和海外进展，国金证券调整了公司的盈利预测，将2024/25/26年营收分别下调12%/12%/2%至27/42/64亿元。 归母净利润预测下调： 相应地，2024/25/26年归母净利润分别下调359.2%/21.0%/0.4%至-3.29/3.51/9.77亿元。 估值与评级展望 维持“买入”评级： 尽管盈利预测有所调整，国金证券仍看好公司的产品力和海外突破潜力，维持“买入”评级。 关键财务指标预测： 报告提供了详细的财务指标预测，包括营业收入增长率、归母净利润增长率、ROE、P/E和P/B等，为投资者提供了全面的参考。例如，预计2025年归母净利润将转正至3.51亿元，2026年进一步增长至9.77亿元，显示出未来盈利能力的改善。 风险提示 市场与研发风险 新药研发及销售不达预期： 新药研发具有高风险性，临床试验结果、审批进度及上市后的销售情况均可能不及预期。 市场竞争加剧： 医药市场竞争激烈，同类产品或创新疗法的出现可能对公司产品销售造成冲击。 政策与竞争风险 医保降价风险： 药品纳入医保目录后可能面临价格谈判和降价压力，影响产品盈利能力。 政策法规变化： 医药行业的政策法规变化，如审批政策、市场准入等，可能对公司经营产生不利影响。 总结 公司2024年上半年业绩显示，尽管受许可费收入大幅下降影响，总营收同比下滑72%，但产品销售收入逆势增长23.96%至9.39亿元，表明核心产品商业化能力强劲。卡度尼利收入稳步增长，新获批的依沃西上市首月即实现过亿收入，派安普利单抗新增适应症，多款产品上市申请获受理，共同驱动了产品线的扩张。公司持续加大研发投入，1H24研发开支5.94亿元，并拥有超过50项在研项目，依沃西3期临床试验取得积极结果，多款重磅产品进入3期临床，预示着未来增长潜力。尽管盈利预测有所下调，但国金证券仍维持“买入”评级，看好公司产品力和海外突破。投资者需关注新药研发及销售、市场竞争加剧和医保降价等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，高端化与创新驱动显著 公司在2024年上半年及第二季度实现了稳健的业绩增长，收入和归母净利润均呈现双位数增长。这一增长主要得益于高端新产品的快速市场放量、体外诊断业务的强劲表现，以及持续高水平的研发投入所带来的产品创新和迭代。 数智化转型深化，市场竞争力持续提升 迈瑞医疗积极推进“三瑞”生态系统等数智化转型战略，通过将设备与创新解决方案深度融合，不仅带来了显著的销售额增长，更有效巩固了公司在医疗器械市场的品牌竞争力和行业领先地位。 主要内容 业绩简述 2024年上半年业绩表现 公司2024年上半年实现收入205.31亿元，同比增长11%；归母净利润75.61亿元，同比增长17%；扣非归母净利润74.80亿元，同比增长16%。 2024年第二季度业绩表现 2024年第二季度，公司实现收入111.58亿元，同比增长10%；归母净利润44.01亿元，同比增长14%；扣非归母净利润43.43亿元，同比增长14%。 经营分析 高端新产品与体外诊断业务驱动增长 体外诊断业务表现尤为突出，实现收入76.58亿元，同比增长28.16%。其中，化学发光业务增长超过30%，国内和国际体外诊断业务均实现超过25%和30%的增长。MT8000全实验室智能化流水线在上市一年内国内装机已突破100条，其中超过90%位于三级医院。医学影像业务收入42.74亿元，同比增长15.49%，超声高端及以上型号增长超过40%，超高端超声平台ResonaA20实现快速放量。生命信息与支持业务收入80.09亿元，同比略有下降7.59%，但微创外科和硬镜系统分别实现超过90%和翻倍的增长，显示出内部结构优化和高端产品线的强劲势头。 持续高研发投入与产品创新 公司上半年研发投入达19.40亿元，占营业收入的9.45%，持续保持高水平。在此投入下，公司不断丰富产品线并进行迭代，推出了瑞智重症决策辅助系统、A3/A1麻醉系统、4K三维电子胸腹腔内窥镜系统、CL-2600i全自动化学发光免疫分析仪、BS-1000M全自动生化分析仪、M680全自动生化免疫流水线以及中高端台式超声Resona 9280 3 /Nuewa I9等一系列新产品，旨在高端领域持续替代外资厂商。 数智化转型赋能市场竞争力 迈瑞医疗积极推进数智化转型升级，构建“三瑞”生态系统。目前，“瑞智联”生态系统在国内累计装机医院数量超过900家，2024年上半年新增装机超过200家；“迈瑞智检”实验室解决方案在国内实现了近330家医院的装机，上半年新增115家；“瑞影云++”项目累计装机超过13000套，上半年新增近2400套。据公司统计，“三瑞”数智化方案在过去三年实现的累计销售额以及带动的设备销售额共计约45亿元，有效提升了公司产品的品牌竞争力。 盈利预测与投资评级 长期增长预期与估值分析 分析师对公司在医疗器械行业的长期发展前景持乐观态度。预计2024年至2026年，公司归母净利润将分别达到138.49亿元、166.73亿元和202.15亿元，同比增速分别为20%、20%和21%。基于当前股价，对应的市盈率（P/E）分别为20倍、17倍和14倍。 投资评级 维持对公司的“买入”评级。 风险提示 潜在经营与市场风险 公司面临多项潜在风险，包括并购整合不及预期、汇率波动、研发进展不及预期、市场竞争加剧以及集中采购降价超预期等。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年展现出强劲的业绩增长势头，这主要得益于其在体外诊断、医学影像等核心业务领域的突出表现，以及高端新产品的成功市场导入。公司持续的高研发投入确保了产品线的不断创新和升级，尤其是在高端医疗器械领域，正逐步实现对外资品牌的替代。同时，通过积极推进“三瑞”数智化生态建设，公司有效提升了解决方案的综合竞争力，并带动了设备销售。尽管面临多重市场风险，但分析师对其长期发展持乐观态度，并维持“买入”评级，凸显了其在医疗器械行业的领先地位和增长潜力。

　　英科医疗(300677) 　　2024年8月28日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入45.12亿元，同比+37%；归母净利润5.87亿元，同比+100%；实现扣非归母净利润4.87亿元，同比+185%。 　　2024Q2公司实现收入23.09亿元，同比+34%，环比+5%；归母净利润3.49亿元，同比-22%，环比+46%；实现扣非归母净利润3.26亿元，同比-4%，环比+102%。 　　经营分析 　　防护手套业务高速增长，行业供需关系回归平衡。上半年一次性手套行业出清效果明显，国内整体产能利用率提升，供需关系呈逐步回归平衡趋势。从产品类别看，公司个人防护类收入41.12亿元，同比+39%，其中丁腈手套销售放量较为显著；康复护理类收入2.33亿元，同比+30%；其他产品收入1.68亿元，同比+10%。毛利率持续提升，成本优势带来较强盈利能力。公司2024年Q2实现综合毛利率23.1%，环比+2.4pct，同比+9.7pct。除行业价格逐步回暖的影响外，公司也在持续开展生产线技术升级，通过提升线速、降低能耗等精益创新措施，不断提升盈利水平，维持产品成本优势。上半年公司个人防护类业务实现毛利率21.9%，同比+12.6pct，未来盈利能力还有望进一步增强。 　　国内外生产基地建设稳步推进，维持丁腈产能领先。目前公司一次性手套年化产能达到790亿只，其中一次性丁腈手套年化产能为480亿只，一次性PVC手套年化产能为310亿只。近年来公司快速扩充产能，不断升级生产技术与装备，持续提升生产线速度，国内安徽安庆基地及海外越南项目建设稳步推进，海外基地建成后有望减少关税政策对公司业绩的影响。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于公司上半年良好业绩表现，我们上调公司2024-2026年业绩19%、26%、28%，预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.16、15.52、18.80亿元，同比+218%、+28%、+21%，现价对应PE为14、11、9倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业产能扩张导致竞争加剧风险；上游原材料价格波动风险；关税政策变化风险；汇率波动风险。

　　三诺生物(300298) 　　2024年8月28日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入21.33亿元，同比+6%；归母净利润1.97亿元，同比+13%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比-10%。 　　2024Q2公司实现收入11.19亿元，同比-0.5%；归母净利润1.17亿元，同比+1%；实现扣非归母净利润1.01亿元，同比-25%。 　　经营分析 　　血糖监测产品稳定增长，毛利率显著提升。公司上半年血糖监测系统业务实现收入15.52亿元，同比+12.74%，业务毛利率达到61.32%，同比+5.16pct。公司在保持以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务的第一曲线持续稳定增长的同时，努力培育和促进以CGM为基础的第二曲线快速成长。分地区来看，中国区实现收入12.01亿元，同比+5.73%；美国区实现收入6.95亿元，同比+2.35%；其他地区实现收入2.37亿元，同比+23.19%。 　　持续重视研发投入，CGM产品有望迭代更新。公司上半年研发费用1.71亿元，同比+6.14%，占公司总营收的8.02%。血糖监测产品方面，公司CGMS产品“三诺爱看”在全球多个国家获得注册证，新一代CGM国内注册申报获得受理。同时公司在iPOCT监测领域积极拓展，上半年推出了行业首创液相单人份三合一产品iCARE-1300型便携式全自动多功能检测仪，持续保持产品优势。Trividia盈利情况改善，海外CGM有望逐步放量。上半年公司控股子公司心诺健康实现收入5.43亿元，实现净利润2214万元，主要系其全资子公司Trividia经营业绩改善所致。Trividia目前共持有5款有效的产品美国FDA注册证和4款产品的CE认证，帮助公司在海外尤其是欧美市场取得快速突破，未来公司CGM产品在美国上市后有望凭借Trividia的渠道及品牌逐步实现放量。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.70、6.35、7.56亿元，同比+65%、+35%、+19%，现价对应PE为27、20、17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

中心思想 智能物联转型与多元增长引擎 海康威视已成功从传统安防厂商转型为全球领先的智能物联（AIoT）巨头，其核心战略在于通过深厚的物联感知与AI认知能力，构建庞大的软硬件产品矩阵，并以中台化方式高效响应碎片化的市场需求。公司业务重心已从公共服务（PBG）转向企业数字化转型（EBG）和创新业务，同时积极拓展海外市场，形成多元化的增长引擎。AI技术的深度融合，特别是“观澜大模型”的应用，正显著提升公司产品性能、降低定制成本并赋能内部运营，为未来的盈利增长和市场扩张奠定坚实基础。 稳健的财务表现与AI赋能的超额利润 公司展现出稳健的财务增长和出色的成本控制能力，规模效应显著。尽管面临宏观经济和地缘政治挑战，公司通过持续的研发投入和精细化管理，保持了较高的毛利率和净利率。软件业务及AI技术的深度应用是公司超额毛利的主要来源，其增加值占比逐年提升。未来，随着AI市场支出的持续增长和公司AIoT战略的深入推进，海康威视有望在智能化浪潮中抓住新的价值增长空间，实现营收和利润的持续增长。 主要内容 公司战略演进与核心竞争力 海康威视的发展历程是一部从音视频压缩板卡制造商到全球AIoT龙头的转型史，历经五次重大战略布局。2009年起，公司从“产品型”转向“方案化/软件化”，通过系统子公司和行业软件提升客户粘性与单客价值。2015年，确立“内部创业机制”，孵化萤石网络、海康机器人等八大创新业务子公司，成为新的增长极。2017年，提出“AI Cloud”架构，将AI算法能力融入产品与方案，并推出“云眸”进军SaaS。2018年，通过“复用化”战略统一软件架构，提升研发和交付效率。2021年，明确“智能物联AIoT”定位，并于2023年提出向“OT厂商”转型，强调“场景数字化”应用。 公司业务定位已从单一的“全球安防龙头”跃迁为拥有深厚场景数字化方案积累、多家AIoT创新业务子公司和国际化业务布局的全球AIoT巨头。2023年，公共服务事业群（PBG）收入占比仅为17.2%，低于企业事业群（EBG）的20.0%和创新业务的20.8%，显示出业务重心的实质性转移。公司营业收入自2006年以来连续18年未出现负增长，2018-2023年复合年增长率（CAGR）达12.4%，其中创新业务发展迅猛，收入占比从2018年的5.4%快速提升至2023年的20.8%。 公司庞大的3万+硬件SKU和200+软件产品体系，是基于“能力为基、需求牵引、中台提效”的业务逻辑构建的。公司已全面覆盖电磁波、机械波、温度、湿度、压力、磁力等全域物理传感技术，构建多维感知设备。同时，基于数据认知能力，构建了包含软件平台、智能算法、数据模型、业务服务在内的软件产品家族，以释放智能物联数据价值。公司研发投入持续增长，2023年研发费率达12.8%，研发支出高达113.9亿元，确保了技术积累深度和产品迭代速度。面对安防行业长尾市场碎片化需求，公司通过统一软件架构、模型仓库和HEOP（嵌入式设备开放平台）实现中台化管理，大幅提升研发和交付效率。 经营绩效与业务板块深度分析 在经营分析方面，海康威视展现出强大的规模效应和议价能力。2011年以来，公司产品平均成本逐年下降，从901元降至2023年的218元。产品销售平均售价（ASP）在2017年后稳定在400元左右，显示出较强的下游定价权。2023年，公司综合毛利率达44.4%，同比大幅改善，归母净利率达15.8%，归母净利润同比增长9.9%，重回增长轨道。公司在管理费用和销售费用控制方面表现出色，2023年管理费用率为3.1%，销售费用率为12.1%，显著低于同业。人效产出方面，2023年人均创收217万元，人均创利34万元，虽受宏观环境影响有所收缩，但长期来看仍保持较高水平。股权结构方面，公司背靠中电科，创始人及管理层持股稳定，并坚持高现金分红政策，2023年现金分红率近60%，股息率达2.6%，彰显了对公司长期发展的信心。 业务板块拆解： PBG（公共服务事业群）： 传统安防“黄金十年”由政策驱动的G端需求（平安城市、雪亮工程等）牵引。然而，随着高渗透率和地方财政趋紧，PBG业务增速放缓，2023年营收153.5亿元，同比下降4.8%。公司正将PBG业务转向城市数字化治理，下辖公共安全、交通管理、城市治理等六大板块，提供250+行业解决方案，以应对新的市场需求。 EBG（企事业事业群）： 需求侧主要通过“科技换人”提升制造业竞争力与商贸流通效率。2023年EBG营收178.5亿元，同比增长8.1%，增速反超公司整体。供给侧，公司通过“云眸SaaS平台”赋能商贸流通，提供远程巡店、客流统计等服务，累计服务零售门店60万家，接入终端设备超500万台。同时，数字化业务正从辅助管理向生产核心环节挺进，广泛覆盖10余个主行业、近90个子行业的500多个细分场景，提供综合性制造业数字化转型解决方案。 SMBG（中小企业事业群）： 面临中小企业下游场景极度碎片化、客单颗粒度低的挑战。2023年SMBG营收126.8亿元，同比增长1.5%，增速低于公司整体。公司正从传统分销转向方案化，通过“海康互联”、“海康云商”、“易调试”三大平台赋能经销商、工程商和产业工人，提供智能物联云平台、产业数字化赋能和安装调试工具，以提升效率和降低成本。 创新业务： 八家创新业务子公司（萤石网络、海康机器、海康微影、海康汽车电子、海康存储、海康消防、海康睿影、海康慧影）卡位智能家居、工业数字化、智能汽车等新兴市场需求。2020-2023年创新业务营收CAGR高达44.4%，2023年营收185.5亿元，占比20.8%，成为公司新的增长引擎。其中，萤石网络智能家居与云平台双主业发展，海康机器机器视觉与移动机器人业务快速增长，海康微影聚焦红外热成像，海康汽车电子深耕智能驾驶传感器。创新业务的本质是公司技术及业务能力的外延，例如萤石网络智能家居摄像机即是安防监控技术在民用领域的拓展。 境外主业： 2017年以来受国际地缘政治局势扰动，但2022年起增速反超整体营收。公司通过“一国一策”本地化营销、新品类导入（门禁、对讲、LED、交互屏）和生态建设（产品技术开放、合作资源开放）来把握新兴市场机遇。2023年境外主业营收239.77亿元，同比增长8.8%。 AI赋能与未来增长展望 AI技术是海康威视超额毛利的主要来源。通过增值税退税反算，2023年公司软件增加值达190.6亿元，占总营收的21.3%，显示出公司“软化”程度的加深。剔除软件部分后的毛利率与头部硬件厂商基本一致，印证了AI等软件增加值对超额毛利的贡献。 公司于2021年启动大规模预训练模型研发，并推出“观澜大模型”，涵盖基础大模型、行业大模型和任务模型三层架构。观澜大模型显著提升了泛化能力，降低了长尾场景的定制需求，同场景测试集性能相对提升18.9%，跨场景测试集性能相对提升63.8%。同时，它大幅降低了模型定制成本，实现相同识别效果仅需此前10%以内的训练数据。对内，观澜大模型赋能生产计划排程自动化、营销数字化和编程自动化，提升了运营效率。 未来智能化市场空间广阔。据IDC预测，2026年中国AI市场支出将达325亿美元，2022-2026年CAGR达26.7%。其中，专业服务、地方政府、银行、通讯等ToG/B领域将占据一半以上市场份额。海康威视的AI技术能力和方案积累与我国未来的AI行业支出结构高度吻合，有望伴随本轮AI智能化变革获取新的价值成长空间。 盈利预测与投资建议： 预计公司2024-2026年营业收入分别为974.9亿元、1095.1亿元、1245.6亿元，归母净利润分别为143.6亿元、178.8亿元、215.8亿元。销售预测显示，创新业务、境外主业和EBG将牵引增长，SMBG弱复苏，PBG筑底。公司将受益于业务温和扩张带来的规模效应，三费率有望持续优化，综合毛利率保持稳定。采用市盈率法，给予公司2025年20倍PE估值，目标市值3577亿元，目标价38.74元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 国内宏观复苏不及预期、地缘政治环境趋紧、汇率波动。 总结 海康威视作为全球AIoT龙头，已成功实现从传统安防向智能物联解决方案提供商的战略转型。公司凭借其在物联感知和AI认知领域的深厚积累，构建了多元化的业务增长引擎，包括快速发展的创新业务、稳健的境外主业以及向核心生产环节挺进的企业数字化业务。AI技术的深度赋能，特别是“观澜大模型”的应用，不仅提升了产品性能和效率，也为公司带来了显著的超额利润。面对广阔的AI市场空间，海康威视的战略布局和技术优势使其有望在未来的智能化浪潮中持续增长，并保持稳健的财务表现。尽管存在宏观经济、地缘政治和汇率波动等风险，公司凭借其核心竞争力、持续的研发投入和精细化管理，具备实现长期价值增长的潜力。

　　天坛生物(600161) 　　2024年8月27日，公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现收入28.41亿元，同比增长5.59%；实现归母净利润7.26亿元，同比增长28.10%；实现扣非归母净利润7.23亿元，同比增长29.35%。分季度看，2024年第二季度公司实现16.19亿元，同比增长15.76%；实现归母净利润4.09亿元，同比增长34.28%；实现扣非归母净利润4.10亿元，同比增长33.93%。 　　经营分析 　　静丙销售持续增长，血制品业务盈利能力持续提升。公司积极开拓市场，加快投浆和产品交库进度，有效开展提质增效等工作。上半年公司人血白蛋白实现收入11.14亿元，同比减少6.93%；静注人免疫球蛋白实现收入13.39亿元，同比增长21.97%；其他血液制品实现营业收入3.78亿元，同比减少2.56%。公司2024年上半年生物制品行业合计实现收入28.31亿元，毛利率为55.66%，较上年增加7.18个百分点。 　　推进血源发展，浆量稳步提升。公司及所属血制公司依托国药集团与各地战略合作背景，积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持。截至目前，公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家。上半年公司采浆量再创新高，所属80家营业单采血浆站实现采集血浆1294吨，同比增长15%，继续保持国内先进水平。坚持创新引领，研发进展加速。公司始终保持高水平研发投入，研发工作不断取得新进展。成都蓉生采用层析工艺纯化的人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》并通过药品GMP符合性检查，可进行该产品的生产和上市销售，补齐了主要凝血因子品种，进一步巩固了在国内同行业品种上的领先地位；兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等临床试验进展顺利；武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司分别实现归母净利润13.63亿元（+23%）、16.54亿元（+21%）、19.72亿元（+19%）。公司2024-2026年EPS分别为0.69、0.84、1.00元，对应PE分别为35、29、24倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　浆站拓展不及预期；单采血浆站监管风险；新开浆站带来资本开支增加；采浆成本上升的风险；产品价格波动的风险等。