中心思想 业绩稳健增长与市场份额扩大 公司2022年实现收入8.97亿元，同比增长31%，归母净利润3.57亿元，同比增长13%，显示出稳健的财务增长态势。创新产品如Castor、Minos、Reewarm PTX已覆盖大量终端医院，巩固了公司在主动脉及外周血管介入市场的竞争力，尤其在海外市场实现了75%的收入高速增长。 创新驱动与核心竞争力强化 公司持续高研发投入，研发费用率达15.3%，并成功推动多款创新产品上市或进入临床关键阶段。定增方案的逐步落地将进一步提升公司生产研发能力，丰富产品管线，为未来业绩持续增长提供核心支撑，预计2023-2025年归母净利润将保持30%以上的增长。 主要内容 2022年财务与业务表现分析 整体财务概览： 2022年，公司实现营业收入8.97亿元，同比大幅增长31%；归属于母公司股东的净利润为3.57亿元，同比增长13%；扣除非经常性损益的归母净利润为3.24亿元，同比增长12%。分季度来看，2022年第四季度公司实现收入2.32亿元，同比增长33%，但归母净利润0.56亿元，同比下降15%，扣非归母净利润0.48亿元，同比下降13%。 主营业务板块增长： 各核心业务板块均实现显著增长。其中，主动脉支架类业务收入达7.34亿元，同比增长30%；术中支架类业务收入0.85亿元，同比增长29%；外周及其他类业务表现尤为突出，实现收入0.77亿元，同比增长47%。 国内外市场拓展： 国内业务实现收入8.44亿元，同比增长29%，占总收入的94%。国际市场拓展迅速，国外业务实现收入0.53亿元，同比高速增长75%，占总收入的6%，显示出公司在全球化布局方面的积极成效。创新产品Castor、Minos、Reewarm PTX分别覆盖超过860、600、630家终端医院，有效提升了市场渗透率。 盈利能力与费用结构： 2022年公司综合毛利率为75.2%，同比下降2.9个百分点；净利率为39.3%，同比下降6.5个百分点，预计主要受海外业务占比提升、2022年疫情对生产的影响以及股权激励费用等因素相关。费用方面，销售费用率11.6%（同比上升0.6pct），管理费用率5.1%（同比上升0.9pct），研发费用率15.3%（同比上升0.4pct），研发投入持续增加。值得注意的是，外周产品规模增长带动其毛利率显著提升9.4个百分点至69.1%。 研发创新与核心竞争力提升 持续高强度研发投入： 公司2022年研发费用率达到15.3%，同比提升0.4个百分点，体现了公司对技术创新的高度重视和持续投入。 创新产品上市与管线进展： 在产品研发方面取得多项突破，Talos直管型胸主动脉覆膜支架和0.035规格外周药物球囊等创新产品已顺利获批上市。同时，Vflower髂静脉支架完成临床入组，Fishhawk机械血栓切除导管进入创新器械绿色通道，预示着未来产品线的进一步丰富。 定增方案强化竞争力： 2023年2月，公司向特定对象发行A股股票申请已获上海证券交易所受理。定增募集资金将用于新建生产研发大楼，扩大主动脉及外周业务产能，并加大国内外研发投入。公司在问询函回复中披露了包括点状支架、CTO开通器械、AVF适应症药物球囊等10余款新型研发品种，这些将进一步巩固公司在主动脉及外周介入领域的核心竞争力。 市场展望与潜在风险分析 未来业绩预测： 基于公司在主动脉及外周介入领域的强大竞争力，预计2023-2025年归母净利润将分别达到4.63亿元、6.11亿元和8.01亿元，同比增速分别为30%、32%和31%，EPS分别为6.44元、8.48元和11.13元，显示出强劲的增长潜力。当前股价对应的PE分别为27倍、20倍和15倍，维持“买入”评级。 主要风险因素： 报告提示了多项潜在风险，包括医保控费政策可能导致公司产品价格下降幅度过大或未能完成产品中标的风险；新产品研发进度不达预期或研发项目失败而中止的风险；行业竞争程度加剧或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢的风险；以及海外贸易摩擦可能导致公司产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升的风险。 总结 公司2022年年度报告显示，其在收入和归母净利润方面均实现了稳健增长，尤其在外周及国际市场表现突出。通过持续高强度的研发投入，公司成功推动多款创新产品上市并丰富了未来产品管线。随着定增方案的逐步落地，公司有望进一步提升生产研发能力，巩固其在主动脉及外周介入领域的市场竞争力。尽管面临医保控费、研发推广及海外贸易摩擦等潜在风险，但基于其强劲的创新能力和市场拓展势头，公司未来业绩增长潜力巨大，维持“买入”评级。

中心思想 2022年业绩概览与战略转型 2022年，公司在营收方面实现稳健增长，总收入达到11.56亿元，同比增长6.09%。然而，受高达6.69亿元的商誉减值损失影响，归母净利润录得-5.96亿元的亏损。若剔除此非经常性因素，公司实际净利润为7213.31万元，显示出其核心业务仍具备盈利能力。公司正通过医疗服务板块的线上线下协同发展和医疗器械板块的战略并购，积极优化业务结构，以应对市场挑战并寻求新的增长点。 业务结构优化与未来增长潜力 公司致力于提升医疗服务能力，通过线下医院规模扩张和线上平台建设，显著增加了诊疗人次和线上订单量。同时，医疗器械板块通过并购策略丰富了产品线，覆盖放射治疗、生命支持、影像增强和慢病治疗四大核心应用场景，并在多个细分市场占据领先地位。这种双轮驱动的业务模式，结合对未来三年盈利能力的积极预测，预示着公司在克服短期财务压力后，有望实现持续的业绩修复和增长。 主要内容 2022年度财务表现分析 营收增长与利润亏损原因 根据2023年3月29日发布的2022年年度报告，公司实现营业收入11.56亿元，同比增长6.09%，显示出营收端的持续扩张。然而，归属于母公司股东的净利润为-5.96亿元，同比大幅下降63.68%；扣除非经常性损益后的归母净利润为-5.97亿元，同比下降26.03%。公司出现亏损的主要原因是本年度计提了高达6.69亿元的商誉减值损失，这一非现金项目对当期利润产生了重大影响。 剔除商誉减值后的实际盈利能力 若将6.69亿元的商誉减值损失剔除，公司在2022年实际实现的净利润为7213.31万元。这一数据表明，尽管受到商誉减值这一特定因素的冲击，公司的核心经营业务仍保持了盈利状态，其内在的盈利能力并未完全丧失，为未来的业绩修复奠定了基础。 医疗服务板块运营亮点 线下服务能力显著提升 2022年，公司医疗服务板块实现收入9.97亿元，同比下降3.04%，毛利率为24.20%，同比增加0.76%。在线下方面，公司经营管理着6家医院，床位规模达到3258张。总诊疗人次达到156万，同比增长155%，其中门诊量合计148.6万人次，显示出线下医疗服务能力的显著提升和患者覆盖面的扩大。 线上医疗平台快速发展 在线上方面，公司成功建设并运营了盈康一生在线医疗总平台“体验云”。该平台在2022年全年累计线上订单量达到104万，同比增长765%，累计触达人次达101.29万。线上业务的爆发式增长，体现了公司在数字化医疗服务领域的积极布局和市场拓展成效，为医疗服务板块带来了新的增长动力。 医疗器械板块战略布局与市场优势 通过并购丰富产品线 2022年，公司医疗器械板块表现强劲，实现收入1.60亿元，同比增长157.96%，毛利率为41.13%，同比增加8.80%。年内，公司先后完成了对河北爱里科森和深圳圣诺医疗的并购，通过战略性收购有效丰富了产品线，增强了市场竞争力。 四大应用场景的业务进展 公司医疗器械产品已覆盖四大核心应用场景： 放射治疗场景： 主要产品为伽玛刀。公司全资子公司玛西普的头部伽玛刀在国内市场占有率超过50%，其二代头部伽玛刀具备国际领先优势，是国内首家获得美国FDA和SS&D双认证的公司。2022年，伽玛刀实现收入3675.47万元，同比增长38.79%。 生命支持场景： 精准输注产品系列在国产品牌出货量中位居前列。2022年，输注产品实现收入1091.69万元。 影像增强场景： 公司全资子公司圣诺医疗是国内第一台数字乳腺机产品的研发生产厂商；其全系列的CT/MRI/DSA高压注射器产品自2020年起位居国产品牌出货量第一。 慢病治疗场景： 2022年，公司体外短波治疗仪取得医疗器械注册证，并实现收入2336.28万元，成功拓展了慢病治疗市场。 盈利预测与投资评级 未来三年盈利能力展望 展望未来，公司医疗器械板块有望通过并购持续拓展产品线，而收入占比较大的医疗服务板块预计将实现修复，共同为公司带来收入弹性。国金证券研究所预测，2023年至2025年公司归母净利润将分别达到1.10亿元、1.50亿元和2.01亿元，实现扭亏为盈，并分别同比增长36%和34%。同期，摊薄每股收益（EPS）预计分别为0.17元、0.23元和0.31元。 投资建议与潜在风险 基于上述盈利预测，当前股价对应的2023-2025年市盈率（PE）分别为64倍、47倍和35倍。鉴于公司的业务发展态势和盈利改善预期，国金证券维持对公司的“增持”评级。同时，报告也提示了多项风险，包括行业政策风险、市场竞争风险、技术替代风险、商誉减值风险以及医疗服务纠纷事件的风险，提醒投资者关注潜在的不确定性。 总结 核心业务发展态势与财务展望 2022年，公司在营收端实现6.09%的增长，但受6.69亿元商誉减值损失影响，归母净利润录得-5.96亿元的亏损。剔除该影响后，公司实际净利润为7213.31万元，表明核心业务仍具盈利能力。医疗服务板块通过线下医院诊疗人次同比增长155%和线上平台订单量同比增长765%实现快速发展。医疗器械板块通过并购策略丰富产品线，在放射治疗、生命支持、影像增强和慢病治疗四大应用场景均取得显著进展，其中伽玛刀和高压注射器等产品在国内市场占据领先地位。展望未来，分析师预计公司将在2023年实现扭亏为盈，并在2024-2025年保持30%以上的净利润增长，维持“增持”评级，但需关注行业政策、市场竞争及商誉减值等风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心产品驱动 特宝生物在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现高速增长，其中核心产品派格宾的销售额和销量持续放量，成为公司业绩增长的主要驱动力。 研发投入奠定长期发展基础 公司持续加大研发投入，多项重磅产品研发进展顺利，特别是乙肝临床治愈研究和新型聚乙二醇重组蛋白药物的推进，为公司未来的长期增长注入了强劲动能，有望进一步丰富产品线并巩固市场地位。 主要内容 业绩简评 特宝生物在2022年表现出色，全年实现营业收入15.27亿元，同比增长35%；归母净利润达到2.87亿元，同比增长58%；扣非归母净利润为3.34亿元，同比增长70%。其中，2022年第四季度单季度收入3.84亿元，同比增长19%；归母净利润0.87亿元，同比增长62%；扣非归母净利润0.90亿元，同比增长140%。公司的收入和利润增长均与此前发布的业绩快报保持一致，显示出稳健的增长态势。 经营分析 慢乙治愈研究稳步推进，派格宾持续高速放量 公司核心产品派格宾在2022年实现了高速增长，全年销售194.07万支，同比增长43%；实现收入11.61亿元，同比增长51%，毛利率为89.49%。公司积极支持多项乙肝临床治愈及肝癌防控公益项目，持续深挖派格宾的市场潜力。随着慢乙肝抗病毒治疗人群的扩大以及乙肝临床治愈科学证据的积累和认知提升，派格宾未来销售有望持续突破。 血液肿瘤产品线业绩稳定 公司血液肿瘤产品线整体表现稳定。特尔津在2022年实现收入1.91亿元，同比增长1%，毛利率为86.36%。特尔康实现收入0.99亿元，同比下降10%，毛利率为89.44%。特尔立实现收入0.66亿元，同比增长25%，毛利率为86.54%。 研发工作稳步推进，注入长期增长动能 特宝生物持续加大研发投入，加速研发进程。报告期内，首个以乙肝表面抗原清除（临床治愈）为主要疗效指标的长效干扰素确证性临床试验已完成受试者招募。此外，Y型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）已进入申报药品注册阶段，Y型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）已完成Ⅲ期受试者招募。这些研发项目的顺利推进，预计将进一步丰富公司产品线，为公司奠定长期业绩增长的基础。 盈利预测、估值与评级 国金证券维持对特宝生物的盈利预期，预计公司2023年至2025年将分别实现归母净利润4.42亿元（同比增长54%）、6.32亿元（同比增长43%）和8.33亿元（同比增长32%）。对应当前每股收益（EPS）分别为1.09元、1.55元和2.05元，对应当前市盈率（P/E）分别为42倍、30倍和22倍。基于此，维持对特宝生物的“买入”评级。 风险提示 公司面临的主要风险包括技术升级迭代风险、技术专利许可或授权不具排他性风险、研发失败风险以及技术成果无法有效转化风险。 总结 特宝生物在2022年展现了强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现高速增长。这主要得益于核心产品派格宾的持续高速放量及其在乙肝临床治愈领域的市场深耕。同时，公司在血液肿瘤产品线保持稳定，并通过持续的研发投入，推动多项重磅产品进入关键临床或申报阶段，为未来的可持续增长奠定了坚实基础。尽管存在技术迭代、专利非排他性、研发失败和成果转化等风险，但分析师对其未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级。

中心思想 业绩强劲增长与业务结构优化 2022年，公司展现出强劲的财务增长势头，全年营收和归母净利润分别实现62.27%和74.78%的同比增长，远超市场预期。这一增长主要得益于自研成果转化业务的爆发式增长（收入同比增长108.69%，毛利率高达78.01%）以及CDMO新业务的快速发展（外部客户服务订单收入同比增长121.27%），表明公司业务结构正向高附加值、高毛利方向优化。 持续研发投入与未来增长潜力 公司持续保持高强度的研发投入，2022年研发费用同比增长104.68%至1.66亿元，并取得了丰硕的成果，包括115项项目注册申报和41项批件。同时，公司建立了中药天然药物中心、大分子生物药平台等新技术中心，进一步强化了竞争优势。结合超过250项的自主研发项目储备和13.34亿元的在手订单（同比增长49.42%），公司具备了支撑未来业绩持续高速增长的坚实基础。 主要内容 2022年度业绩概览与增长驱动 公司于2023年3月28日披露的年报显示，2022年全年实现营业收入6.07亿元，同比增长62.27%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%。其中，第四季度实现营收1.87亿元，同比增长22.80%；归母净利润0.49亿元，同比增长5.1%。尽管四季度受到疫情负面影响，公司全年经营仍保持高速增长态势，业绩符合市场预期。 核心业务板块表现与结构优化 公司各项业务板块均实现显著增长，其中： 自研成果转化业务：实现营业收入2.21亿元，同比大幅增长108.69%，毛利率高达78.01%，同比上升6.05个百分点，成为公司业绩增长的核心驱动力。 临床前药学研究：实现收入2.18亿元，同比增长36.98%。 临床服务：实现收入0.80亿元，同比增长47.74%。 权益分成：实现收入0.58亿元，同比增长79.65%。 CDMO新业务：赛默制药实现总收入0.60亿元，对内完成152个受托研发项目CDMO服务，承接外部客户服务订单实现营业收入0.21亿元，同比增长121.27%，毛利率为32.06%，显示出该新业务的巨大发展潜力。 研发创新投入与竞争优势强化 公司持续加大研发投入，2022年研发费用达到1.66亿元，同比增长104.68%，占营业收入的比例达到27.3%。高强度研发投入带来了丰硕成果： 项目成果：年内完成项目注册申报115项，获得批件41项，其中15个药品为全国前三申报。 技术转化：研发成果技术转化71个，适应症涵盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多类疾病领域。 平台建设：公司新建立了中药天然药物中心、大分子生物药平台，并完善了药理毒理研究中心，进一步强化了公司的核心竞争优势。 充裕订单与项目储备奠定增长基础 公司拥有丰富的项目储备和充裕的在手订单，为未来业绩持续增长提供了坚实保障： 自主研发项目：目前已立项尚未转化的自主研发项目超过250项。 创新药布局：重点布局8个创新药在研项目，均为1类新药。 新签订单：2022年新签订单10.07亿元（含税），同比增长24.69%。 在手订单：截至2022年底在手订单13.34亿元（不含税），同比增长49.42%。这些充裕的项目储备与订单有望持续带动公司业绩增长。 盈利预测、估值与潜在风险 国金证券研究所预计公司2023-2025年实现归母净利润分别为2.90亿元、4.26亿元和5.60亿元，对应P/E分别为26倍、17倍和13倍，并维持“买入”评级。 同时，报告提示了多项潜在风险，包括解禁风险、仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险、新冠病毒疫情风险、药物研发失败的风险以及行业监管政策风险。 总结 2022年，公司凭借自研成果转化业务的强劲表现和CDMO新业务的快速崛起，实现了营收和归母净利润的高速增长，业绩符合预期。公司持续高强度的研发投入不仅带来了丰富的创新成果，也通过新技术中心的建设进一步巩固了竞争优势。展望未来，公司充裕的自主研发项目储备和不断增长的在手订单，为业绩的持续增长奠定了坚实基础。尽管面临解禁、业务增速放缓、疫情、研发失败和政策等风险，但公司在业务结构优化和创新能力提升方面的努力，使其具备了良好的发展前景。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 复星医药2022年全年业绩表现符合市场预期，实现营收和扣非归母净利润的双位数增长，展现了公司整体运营的韧性与稳健。尤其在制药板块，通过创新药和次新品的快速放量，产品结构得到显著优化，新品贡献占比已超过30%，成为核心业务增长的重要驱动力。 创新驱动与全球化战略布局 公司持续加大研发投入，制药板块研发费用同比增长13.62%，并构建了涵盖肿瘤免疫、慢病及CNS等多个领域的丰富创新药管线，其中FIC+BIC产品比例超过80%，为未来业绩增长奠定了坚实基础。同时，公司积极推进国际化战略，海外收入占比提升，并通过多项BD合作拓展全球市场，有效对冲了区域性风险，增强了全球竞争力。 主要内容 2022年度财务表现与盈利能力分析 2023年3月27日，复星医药公告2022年全年业绩，实现收入439.52亿元，同比增长12.66%；扣非后归母净利润38.73亿元，同比增长18.17%，业绩表现符合市场预期。在盈利能力方面，公司综合毛利率为47.3%，同比小幅下降0.8%。分板块来看，制药板块毛利率为55.08%，同比上升2.96%，显示其盈利能力有所增强；而医疗器械与医学诊断板块毛利率为38.28%，同比下降10.49%；医疗健康服务板块毛利率为18.67%，同比下降0.39%。 核心业务板块增长态势与结构优化 从营收构成来看，制药板块作为公司核心业务，实现营收308亿元，同比增长6.6%，占总收入比重达70%。该板块结构优化显著，创新药及次新品保持快速增长，在制药业务中占比超30%，同比增长超25%，主要得益于新上市产品汉斯状、捷倍安以及次新品汉曲优、苏可欣的收入贡献。公司持续致力于提升管线价值，推动更多FIC与BIC产品的研发及商业化。医疗器械与医学诊断板块营收69.49亿元，同比增长17.03%，占总收入比重达15.81%。医疗健康服务板块营收60.8亿元，同比大幅增长47.64%，占总收入比重达13.83%，显示出强劲的增长势头。 研发投入持续增长与创新管线布局 公司高度重视研发投入，制药板块研发投入增长强劲，同比上升13.62%至50.97亿元。在产品管线方面，继汉曲优等重点新品上市后，多项创新在研管线获得积极进展。公司目前拥有90项创新药项目，涵盖超30个分子实体，聚焦肿瘤免疫、慢病以及CNS等前沿领域，其中FIC+BIC产品比例超过80%，体现了公司在创新药领域的深厚积累和战略布局。汉斯状、奕凯达、汉利康等产品均被评估具有超20亿元的市场潜力，预示着未来业绩增长的强大动力。 国际化战略稳步推进与BD合作成果 在地域分布上，中国大陆地区收入300.14亿元，占比总收入68.29%；大陆以外地区和国家的收入达到139.38亿元，占比总收入31.71%，同比上升2.49%。这表明在去年疫情带来诸多挑战的情况下，公司的国际化战略仍在稳步推进。公司去年落地多项BD合作，包括与安进就欧泰乐（阿普米司特片）和Parsabiv（盐酸依特卡肽注射液）达成中国境内的独家商业化合作，以及相继向Organon、Eurofarma、Abbott等公司授出多款产品境外权益许可，首付款合计7800万美元，进一步拓展了全球市场布局。 未来业绩展望与潜在风险评估 基于公司创新药有望持续贡献业绩增量，分析师预计复星医药2023/24/25年营收将分别达到516/594/685亿元，同比增长17.34%/15.14%/15.34%；归母净利润预计分别为46/54/65亿元，同比增长23%/19%/20%。当前股价对应2023/24/25年19/16/13X PE，维持“买入”评级。然而，公司也面临多重风险，包括新品研发及销售不及预期、产品竞争加剧、出海进程不及预期、生物创新药集采降价以及BD受阻等，这些因素可能对公司未来业绩产生影响。 总结 复星医药2022年业绩表现稳健，营收和扣非归母净利润均实现增长，符合市场预期。公司通过持续优化制药板块产品结构，加大创新药研发投入，并积极推进国际化战略，为未来持续增长奠定了坚实基础。尽管面临新品研发销售、市场竞争、国际化进程及集采降价等多重风险，但凭借其丰富的创新管线和全球化布局，公司有望在未来几年保持良好的发展态势，持续贡献业绩增量。

　　微电生理(688351) 　　业绩简评 　　2023年3月28日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入2.60亿元，同比+37%；实现归母净利润297万元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润-1139万元；分季度来看，2022年Q4公司实现收入6842万元，同比+30%，归母净利润26万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-1079万元。 　　经营分析 　　收入实现稳定增长，设备类产品发力明显。公司2022年导管类产品实现收入1.66亿元，同比增长+13%；设备类产品实现收入0.42亿元，同比增长+266%。心脏电生理三维标测系统Columbus的快速装机推动了三维消融导管与标测导管的增长，2022年公司共计开展1万多例三维心脏电生理手术，市场品牌力得到进一步提升。境外业务实现收入0.43亿元，同比+77%，占主营业务收入比例达到17%，海外业务持续发力，占比逐步提升。 　　进一步加大创新产品投入，三项费用率实现同比下降。公司全年净利率达到1.1%（+7.4pct），成功扭亏为盈；全年销售费用率31.1%（-6.1pct），管理费用率13.9%（-3.9pct），研发费用率29.6%（-3.6pct），3项费用率同比下降，但研发投入金额依然维持增长趋势，第四代三维心脏电生理标测系统、冷冻消融系统、肾动脉射频消融系统等在研项目稳步推进，将给公司贡献新的业绩增长。 　　射频消融重磅产品先发优势明显，未来有望快速放量。公司高密度标测导管与压力感知磁定位射频消融导管已分别于2022年10月及12月获批上市，率先打破外资厂商垄断。且在12月落地的心脏介入电生理省际联盟集中带量采购中，公司高密度标测导管等19个产品在单件采购模式下成功中标，未来公司新产品有望随政策推动加速放量，在房颤手术中率先实现国产替代。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司未来在电生理领域的发展前景，预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.36、0.69、1.21亿元，同比增长1107%、92%、75%，EPS分别为0.08、0.15、0.26元，现价对应PS为29、20、14倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；无实控人和控股股东风险。

　　复星医药(600196) 　　事件 　　2023年3月27日，公司公告2022年全年业绩，实现收入439.52亿元，同比增长12.66%；扣非后归母净利润38.73亿元，同比增长18.17%。业绩符合预期。 　　点评 　　制药板块结构优化，新品占比超30%。（1）营收端，分板块来看，制药板块营收308亿元，同比增加6.6%，占总收入比重达70%；医疗器械与医学诊断板块营收69.49亿元，同比增加17.03%，占总收入比重达15.81%；医疗健康服务板块营收60.8亿元，同比增加47.64%，占总收入比重达13.83%。公司综合毛利率为47.3%，同比小幅下降0.8%，制药/器械诊断/健康服务的毛利分别为55.08%/38.28%/18.67%，同比分别变动2.96%/-10.49%/-0.39%。（2）制药板块结构优化，创新药收入放量。创新药板块新品及次新品保持快速增长，在制药业务中占比超30%，同比增长超25%，主要是新上市产品汉斯状、捷倍安的收入贡献以及次新品汉曲优、苏可欣营收增长贡献所致。公司持续提升管线价值，推动更多FIC与BIC产品的研发及商业化。（3）分地域来看，中国大陆地区收入300.14亿元，占比总收入68.29%；大陆以外地区和国家的收入139.38亿元，占比总收入31.71%，同比上升2.49%，在去年疫情带来诸多挑战的情况下，公司国际化战略稳步推进。去年多项BD合作落地，与安进就欧泰乐（阿普米司特片）和Parsabiv（盐酸依特卡肽注射液）达成中国境内的独家商业化合作，又相继向Organon、Eurofarma、Abbott等公司授出多款产品境外权益许可，首付款合计7800万美元。 　　继汉曲优等重点新品上市后，多项创新在研管线获积极进展。公司制药板块研发投入增长强劲，同比上升13.62%至50.97亿元产品管线中，汉斯状、奕凯达、汉利康等都具有超20亿元市场潜力；在研管线中，创新药项目90项，超30个分子实体，涵盖肿瘤免疫、慢病以及CNS等领域，管线中FIC+BIC产品比例超过80%。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到公司之后创新药有望持续贡献业绩增量，我们预计2023/24/25年营收516/594/685亿元，同比增长17.34%/15.14%/15.34%；归母净利润46/54/65亿元，同比增长23%/19%/20%。当前股价对应2023/24/25年19/16/13XPE，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新品研发及销售不及预期、产品竞争加剧风险、出海进程不及预期风险、生物创新药集采降价风险、BD受阻风险、股东减持风险。

　　百诚医药(301096) 　　业绩简评 　　2023年3月28日公司披露年报，2022全年实现营收6.07亿元，同比增长62.27%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%。其中，Q4实现营收1.87亿元，同比增长22.80%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长5.1%。业绩符合预期，在四季度疫情负面影响的情况下，公司全年经营仍保持高速增长态势。 　　经营分析 　　自研成果转化业务步入收获期，新业务CDMO快速发展。2022年公司自研成果转化业务实现营业收入2.21亿元（+108.69%），实现毛利率78.01%，同比上升6.05pp；临床前药学研究实现收入2.18亿元（+36.98%）；临床服务实现收入0.80亿元（+47.74%）；权益分成实现收入0.58亿元（+79.65%）。赛默制药实现收入0.60亿元，对内完成152个受托研发项目CDMO服务，其中承接外部客户服务订单实现营业收入0.21亿元，同比增长121.27%，实现毛利率32.06%。 　　研发持续高投入，取得丰富成果，新技术中心强化竞争优势。2022年公司研发费用投入1.66亿元，同比增长104.68%。2022年内，公司项目注册申报115项，获得批件41项，其中15个药品为全国前三申报；研发成果技术转化71个，适应症涵盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多类疾病领域。同时，公司新建立了中药天然药物中心、大分子生物药平台，完善了药理毒理研究中心，进一步强化了竞争优势。 　　在手订单充裕，项目储备丰富，有望带动公司业绩持续增长。公司目前已立项尚未转化的自主研发项目250余项；创新药方面，公司目前重点布局8个创新药在研项目，均属于1类新药。同时，公司2022年新签订单10.07亿元（含税），同比增长24.69%；截至2022年底在手订单13.34亿元（不含税），同比增长49.42%。充裕的项目储备与订单有望带动公司业绩持续增长。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2023-2025年公司实现归母净利润2.90/4.26/5.60亿元，对应PE分别为26/17/13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　解禁风险，仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险，新冠病毒疫情风险，药物研发失败的风险，行业监管政策风险。

　　安科生物(300009) 　　业绩简评 　　公司 2022 年实现收入 23.31 亿元（+7%），归母净利润 7.03 亿元（+240%），扣非归母净利润 6.42 亿（+307%）。 2022Q4 实现收入6.24 亿元（+0.5%），归母净利润 1.09 亿元同比扭亏，扣非归母净利润 0.78 亿元同比扭亏。 　　经营分析 　　生长激素增长动力强劲，激励机制助力长远发展。 2022 年母公司实现营业收入 14.99 亿元（+19%），净利润 7.50 亿元（+100%），公司克服疫情影响等不利因素，实现核心产品人生长激素注射液持续放量，销售收入占比不断提升，随着疫情影响逐渐消退，生长激素业绩有望实现新突破。公司第三期限制性股票激励计划涵盖了公司技术骨干中层以上人员合计 758 人，并明确了公司未来 5年业绩增长目标，助力公司长远发展。 　　子公司不断改革创新，业绩增长显著。 公司对子公司发展规划进行了优化，明确母、子公司发展思路， 公司内部精简非战略性资产，完善现有资产结构。报告期内各子公司的内部机制改革初见成效，业绩稳中有进，安科恒益、苏豪逸明、中德美联等四家子公司营业收入合计 7.41 亿元（-13%），归母净利润合计 0.77 亿元（+11%）。 　　研发布局持续加速，有望贡献业绩新增量。 公司持续加大研发投入，夯实研发创新能力， 2022 年公司新增临床批件 3 项，在进行临床试验的项目 6 项（含新增临床批件的项目），在报产阶段、准备报产项目 3 项。其中注射用曲妥珠单抗处于上市注册审评审批阶段，有望于今年获批上市，重组抗 VEGF 人源化单抗已完成Ⅲ期临床试验，目前处于准备申报生产阶段，有望为公司业绩贡献新增量。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期， 预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润8.81（+25%）、 11.16（+27%）、 13.94 亿元（+25%）。 2023-2025 年公司对应 EPS 分别为 0.53、 0.67、 0.83 元，对应当前 PE 分别为21、 17、 13 倍。 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发不达预期的风险， 行业政策变化及集中带量采购导致药品降价的风险， 业务整合、规模扩大带来的集团化管理风险

中心思想 2022年业绩回顾与战略投入影响 巨子生物在2022年实现了显著的营收增长，主要得益于DTC（直接面向消费者）和线上直销渠道的强劲表现，以及核心品牌可复美的快速扩张。然而，为支持产品线扩充、新渠道拓展及线上直营销售的加码，公司增加了营销投入，导致毛利率同比下降和销售费用率上升，使得归母净利润增速低于营收增速。 核心品牌驱动与医美市场展望 可复美品牌作为公司的核心增长引擎，通过电商直营和功效护肤线的成功起量，展现出巨大的市场潜力，预计将持续保持快速增长态势。同时，公司在全球重组胶原蛋白领域的技术领先地位和先发优势，为其在医美市场的布局奠定了基础。随着液体（水光）和固体（填充）制剂有望在2024年获得三类医疗器械注册证，医美业务有望成为公司重要的第二增长曲线。 主要内容 2022年财务表现分析 巨子生物于3月27日发布公告，披露2022年实现营收23.64亿元，同比增长52.3%。归属于母公司股东的净利润为10.02亿元，同比增长20.9%。归母净利率为42.36%，同比下降10.98个百分点。利润增速低于收入增速的主要原因在于毛利率同比下降2.85个百分点（系扩充产品类型及新渠道），以及加码线上直营销售导致销售费用率同比上升7.57个百分点。 渠道与品牌驱动营收高增 渠道贡献： 2022年，DTC店铺直销和电商平台线上直销分别实现111%和78%的同比高增长，占总营收的比例分别为51.3%和5.3%，是拉动收入高增长的主要动力。线下直销和经销渠道也分别实现了40%和11.5%的同比增长，占比分别为2.7%和40.7%。 品牌表现： 按品牌划分，可复美品牌收入达到16.13亿元，同比增长80%，占总营收的68.2%，是公司营收增长的核心引擎。可复美通过加码电商直营和功效护肤线的起量，展现出巨大的做大空间，预计将延续快速增长。可丽金品牌收入6.18亿元，同比增长17.6%，占比26.2%，预计将维持稳健增长。 明星产品市场表现亮眼 大单品孵化： 2021年底推出的可复美胶原棒次抛精华（零售价459元/1.5ml*30支），据魔镜数据显示，2022年淘系GMV超过8000万元，符合大单品起量节奏。 产品矩阵完善： 2023年2月，可复美上新舒舒贴、胶原乳，围绕“C5HR重组胶原蛋白”核心成分的产品矩阵逐步完善。 电商大促表现： 在2023年3月1日的超头预售活动中，可复美两款明星产品（胶原棒+胶原贴）和可丽金一款明星产品（胶原大魔王）首日合计预估GMV达3565万元。 Q1电商数据： 据魔镜+飞瓜数据，2023年1-2月，可复美/可丽金在淘系+抖音平台同增超过129%；3月1日至3月8日大促期间，同增超过150%，显示出强劲的电商销售势头。 医美业务的第二增长曲线 根据沙利文的报告，预计2022-2027年中国重组胶原医美产品市场复合增长率将超过35%。巨子生物的液体（水光）和固体（填充）制剂有望在2024年获得三类医疗器械注册证，届时将依托公司现有渠道实现快速放量，成为公司未来重要的第二增长曲线。 行业地位与未来盈利预测 巨子生物被认为是全球重组胶原蛋白领域的龙头企业，拥有显著的先发优势、全球领先的技术和出色的商业化能力。分析师略微上调了公司2023-2024年的盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为12.82亿元、16.47亿元和20.78亿元，同比增速分别为28%、29%和26%。对应2023-2025年PE分别为36倍、28倍和22倍，维持“买入”评级。主要风险提示包括营销投放、新品孵化和技术发展不及预期。 总结 巨子生物在2022年实现了营收的强劲增长，主要得益于DTC和线上直销渠道的扩张以及核心品牌可复美的优异市场表现。尽管为市场拓展和品牌建设的战略性投入导致短期利润增速低于营收，但公司在全球重组胶原蛋白领域的技术领先地位和出色的商业化能力依然突出。展望未来，可复美品牌有望延续高速增长，而医美产品的获证和放量将为公司开辟新的增长空间，共同驱动公司业绩持续增长。分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级。