新产业(300832) 　　2024年8月22日，公司发布2024半年度报告：2024年上半年公司实现收入22.11亿元，同比+19%；归母净利润9.03亿元，同比+20%；实现扣非归母净利润8.68亿元，同比+26%； 　　2024Q2公司实现收入11.90亿元，同比+20%；归母净利润4.77亿元，同比+21%；实现扣非归母净利润4.68亿元，同比+27%。 　　经营分析 　　中大型仪器增加带动毛利率上升，公司业绩稳健增长。2024年上半年公司试剂类产品实现收入15.91亿元，同比增长21.1%；仪器类产品实现收入6.15亿元，同比增长12.4%。上半年公司综合毛利率达72.6%，同比+1.3pct，其中仪器毛利率同比+2.5pct，系X系列及中大型发光仪器销量占比增加带动；净利率达40.9%，同比+0.6pct，公司产品竞争力和盈利能力在高基数上进一步提升。高端市场持续突破，推动国内业务放量提速。上半年公司持续推广高速化学发光分析仪MAGLUMI X8、MAGLUMI X6及流水线产品，有效拓展国内大型医疗机构终端客户数量，截至2024H1，公司服务的三甲医院数量为1636家，较2023年末新增101家；国内三甲医院覆盖率达60.20%，较2023年末+2.7pct，表明公司产品被更多有影响力的医疗机构认可，将为公司带来可观业务增量。2024年上半年国内主营业务实现收入14.10亿元，同比+16%。 　　海外业绩加速兑现，精细化运营赋能高速发展。公司上半年海外主营业务实现收入7.96亿元，同比+23%，毛利率同比+4.9pct，仪器和试剂的良好发展态势推动海外业务高速增长。上半年海外市场实现全自动化学发光仪器销量2281台，较上年同期（2271台）有所提升，中大型发光仪器销量占比提升至64.80%，较上年同期+10.1pct，较2022年同期+30.4pct；装机稳定增长叠加大型机占比持续提升，推动海外试剂上半年收入同比+29%，增长趋势良好。此外公司新设印度尼西亚子公司，加强重点国家本地化运营，进一步提升海外市场营销和服务能力，未来有望贡献更大收入。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年归母净利润分别为20.71、26.58、33.76亿元，同比增长25%、28%、27%，现价对应PE为24、19、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费及产品价格风险；新产品研发注册风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　南微医学(688029) 　　2024年8月22日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入13.34亿元，同比+16%；归母净利润3.10亿元，同比+17%；实现扣非归母净利润3.06亿元，同比+18%。 　　2024Q2公司实现收入7.14亿元，同比+20%；归母净利润1.67亿元，同比+3%；实现扣非归母净利润1.65亿元，同比+3%。 　　经营分析 　　国际市场销售快速增长，海外区域成为核心增长支撑。从地区情况来看，2024上半年公司国内市场收入7.06亿元，同比+1.7%；国际市场收入6.24亿元，同比+39.7%，海外成为公司核心增长支撑。其中美国子公司MTU实现收入2.8亿元，同比+38.6%；欧洲子公司MTE实现收入2.2亿元，同比+53.9%，欧美区域完成渠道建设后自有品牌收入快速增长，国际市场渗透率持续提升。 　　可视化产品推广顺利，综合毛利率显著提升。公司上半年研发投入6958万元，其中可视化项目研发投入2165万元，占研发总投入的31.14%。一次性内科胆道镜在欧、美、日等国际市场推广顺利，逐步进入医院市场。同时公司正积极储备适用于更多应用场景的一次性内镜，并积极探索引领型新概念内镜。同时可视化产品降本工作取得成效，公司综合毛利率达到67.94%，同比+4.2pct。海外基地建设稳步推进，建立安全的全球供应链。2024年5月公司国内新生产基地建设项目落成，将于下半年全面启用，在生产端自动化提升及降本增效方面实现进一步突破。同时公司泰国生产基地建设项目已逐步完成生产及基建规划，计划2026年投产使用，旨在建立安全的全球供应链，并进一步拓展东南亚市场。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.11、7.89、9.70亿元，同比增长26%、29%、23%，现价对应PE为18、14、11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　业绩简评 　　2024年8月21日公司披露半年报，1H24公司营收136.01亿（+21.78%），归母净利润34.32亿元（+48.67%），扣非归母净利润（+55.58%）。 　　经营分析 　　创新转型持续兑现，收入实现高增长。（1）公司近年来持续推动创新转型，2024年上半年公司创新药收入达66.12亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长33%，占总收入比重达48.61%。其中，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净三款产品于2023年进入国家医保，可及性大大提高，24H1收入快速增长；其他已上市品种中海曲泊帕（TPO-R激动剂）、卡瑞利珠单抗（PD-1）、吡咯替尼（HER2抑制剂）、阿帕替尼（VEGFR抑制剂）、阿得贝利单抗也贡献了一定的销售增量。（2）对外许可收入成为拉动业绩增长的又一驱动力，报告期内，公司将收到的来自Merck Healthcare的1.6亿欧元首付款确认为收入。 　　国际化进程持续推进，GLP1系列产品达成重磅交易。（1）公司产品海外临床稳步推进，报告期内海曲泊帕（TPO-R激动剂）、氟唑帕利（PARP抑制剂）正开展多项国际多中心III期临床研究，除此以外，公司三款ADC产品SHR-A1912(CD79b ADC)、SHR-A1921(TROP-2ADC)、SHR-A2102(Nectin-4ADC)获得美国FDA授予的快速通道资格（FTD）认证；（2）2024年5月，公司与Hercules达成协议，将包括HRS-7535、HRS9531、HRS-4729在内的3款GLP-1在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利授予Hercules，美国Hercules公司需向公司支付首付款和近期里程碑款总计1.1亿美元，临床开发及监管里程碑款累计不超过2亿美元，销售里程碑款累计不超过57.25亿美元，及达到实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成，同时公司还将获得Hercules19.9%的股权。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到公司创新转型正进入收获期，且公司海外商业化逐步兑现，因此我们预计，2024/25/26年公司实现营业收入267.52/318.35/382.02亿元，同比17.23%/19.00%/20.00%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　竞争加剧导致销售不及预期风险；海外仿制药大幅降价；临床研究数据不达预期，产品海外申报无法获批等风险。

　　微电生理(688351) 　　2024年8月21日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入1.98亿元，同比+40%；归母净利润1701万元，同比+689%；实现扣非归母净利润92万元。 　　2024Q2公司实现收入1.09亿元，同比+21%；归母净利润1284元，同比+12%；实现扣非归母净利润227万元，同比-23%。 　　经营分析 　　全力进军房颤市场，创新产品拓展加速。2024上半年国内压力导管在集采中标加持下入院速度加快，使用量不断攀升，上市以来已在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术，均获得较高的临床认可度。冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网。上半年TrueForce压力导管、IceMagic冷冻消融产品等新产品同比增长475%；目前全球三维手术量累计突破7万例。 　　海外市场同步推进，综合净利率显著提升。在国外市场，公司三位手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区。TrueForce压力导管销量优异，成为上半年销售额占比最高的产品。随着公司电生理业务整体销售规模的提升，上半年公司利润率显著提升，实现净利率8.6%，同比+7.1pct。 　　研发项目推进顺利，重磅产品将持续获批。公司在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，积极推进PFA项目研发进度。自主研发的脉冲电场消融导管已进入临床随访收尾阶段；参股公司商阳医疗的脉冲电场消融项目已递交国内注册，预计将在2025年上半年获批。肾动脉消融项目现处于临床试验阶段，FlashPoint肾动脉射频消融系统进入特别审查程序“绿色通道”，预计将在2026年获批。创新重磅产品的上市将加速公司在电生理市场份额的提升。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司未来在电生理领域的发展前景，预计2024-2026年公司归母净利润分别为0.29、0.66、1.19亿元，同比增长416%、125%、81%，现价对应PS为21、15、11倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；无实控人和控股股东风险。

　　神州细胞(688520) 　　2024年8月21日，公司发布2024半年报，2024上半年营收13亿元，同比增长61.45%，归母净利润/扣非净利润1.26/3.40亿元，2023年同期为亏损1.37/0.22亿元；半年度首次扭亏为盈。业绩符合预期。 　　点评 　　产品力持续，营收同比高增长61%，半年度首次实现盈利。（1）业绩：公司1H24营收同比增长61.45%，半年度首次实现盈利，扣非净利润3.4亿元；主因重组八因子产品安佳因®的市占率提升，产品力继续得到业绩佐证。（2）技术高水平；比如，公司多个抗体产品的DNA（脱氧核糖核酸）残留质量标准均为≤100pg/剂量，而与之对比的国外同类产品（贝伐珠单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗）的DNA残留的质量标准为不超过10ng/剂量；公司八因子的比活达到7,590~13,340IU/mg蛋白，高于国内外同类产品比活标准。 　　商业化与在研管线皆丰富，多产品矩阵初具规模，后劲可期。（1）1H24，公司整体研发投入4.76亿元；报告期内，公司新增境内外发明专利申请3个，新获30个发明专利授权。（2）公司目前4个产品获批，3个疫苗品种被国家纳入紧急使用，还有重组蛋白、双抗等诸多管线在研。公司14价HPV（人乳头状病毒）疫苗已完成3期临床研究的第三针接种，目前正处于随访阶段。PD-1（程序性细胞死亡蛋白-1）单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症的上市申请已先后于2023年11月及2024年1月获得受理，已顺利完成该两项适应症的注册现场核查工作。公司SCT650C产品正在开展银屑病适应症的国内Ib期临床研究，并已启动中轴型脊柱关节炎（强直性脊柱炎）适应症的全球多中心（土耳其和中国）II期临床研究。公司自主开发的用于治疗CD38阳性血液系统恶性肿瘤的单抗产品SCTC21C、用于治疗CD20阳性B细胞非霍奇金淋巴瘤的双特异性抗体产品SCTB35、用于治疗多种实体瘤的双特异性抗体产品SCTB14均已启动I期临床研究。（3）公司现有一期、二期生产基地共有5条原液生产线、6条制剂灌装线，已可满足现阶段全部商业化与临床产品需求。同时，N10地块的新产能也在建设中。 　　盈利预测 　　我们维持盈利预测，预计公司2024/25/26年营收28.25/37.43/45.00亿元，归母净利润3.25/6.65/9.34亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发及商业推广不达预期、对外合作不达预期等风险。

　　爱博医疗(688050) 　　2024年8月21日，公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现收入6.86亿元（同比+69%）；实现归母净利润2.08亿元（同比+27%）；实现扣非归母净利润2.00亿元（+30%）。 　　单季度来看，2024年Q2公司实现收入3.75亿元（同比+73%），归母净利润为1.05亿元（同比+24%），扣非归母净利润为1.00亿元（同比+28%）。 　　经营分析 　　人工晶体集采中标后快速放量，多焦人工晶体逐步开拓市场。2024H1公司“普诺明”等系列人工晶状体收入3.19亿元（同比+30.20%）。人工晶状体收入高增主要系公司受益于集采中标和勾选良好、产品竞争力持续提升（如：多焦人工晶状体逐步拓开市场），销量保持持续增长，推动了人工晶状体收入持续增长。隐形眼镜收入高增，产能快速爬坡。2024H1公司隐形眼镜收入1.83亿元（同比+956.92%），占营业收入比例为26.76%（2023年占比14.36%）。公司在隐形眼镜领域已布局多年，沉淀了丰富的产品和产线经验，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳快速提升产能、拓展隐形眼镜市场，目前彩片产线处于满产状态，并依托公司研发优势持续提升产线效率。 　　隐形眼镜长期利润率仍有提升空间。盈利能力方面，2024H1公司实现毛利率69.68%（同比-13.47pct），净利率29.05%（同比-9.94pct）。利润率下滑主要系：1）人工晶状体集采后，价格下降；2）随着以隐形眼镜产品为主的视力保健业务占公司收入比重的扩大，低毛利率产品占比增加，整体毛利率下降；3）隐形眼镜业务处于产能扩张期，2024H1隐形眼镜毛利率为29.38%，利润率尚未达到稳态水平。预计未来随隐形眼镜销售规模加大，成本摊薄，公司整体利润率有望提升。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司核心产品持续放量，我们看好公司后续发展前景，预计2024-2026年归母净利润分别为3.92/4.95/6.23亿元，分别同比增长29%/26%/26%，EPS分别为2.06/2.61/3.30元，现价对应PE分别为37/29/23倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　市场推广不及预期风险；产品研发进度不及预期风险；并购整合不及预期风险；股东减持风险。

　　特宝生物(688278) 　　业绩简评 　　2024年8月21日，公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现收入11.90亿元，同比增长31.68%；实现归母净利润3.04亿元，同比增长50.53%；实现扣非归母净利润3.30亿元，同比增长41.67%。分季度看，Q2公司实现收入6.45亿元，同比增长33.09%；实现归母净利润1.76亿元，同比增长48.75%；实现扣非归母净利润1.84亿元，同比增长40.70%。 　　经营分析 　　深入推进乙肝临床治愈，派格宾持续放量。公司深入探索并推动以派格宾为基础的乙肝临床治愈领域工作，持续支持了包括“珠峰”、“绿洲”、“未名”、“萌芽”、“星光”、“领航”等多项乙肝临床治愈及肝癌预防公益及科研项目，部分项目阶段性成果陆续在亚太肝病研究学会（APASL）、欧洲肝脏研究学会（EASL）发布，进一步证实乙肝全人群有机会通过基于长效干扰素的治疗策略实现临床治愈。随着乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的积累，公司产品派格宾在提高乙肝临床治愈率以及显著降低肝癌发生风险方面的研究证据进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量。 　　发布股权激励计划，彰显长期发展信心。本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为600万股，占公告时公司股本总额40680万股的1.47%，授予的激励对象共计677人。考核年度为2024年～2026年三个会计年度，以2023年度净利润为基数，2024-2026年业绩考核目标分别为年度净利润增长率不低于30%、70%、120%（净利润均指剔除股份支付费用后归属于上市公司股东的净利润）。预计需摊销总费用为4845.60万元，2024-2027年分别为775.11万元、2303.88万元、1240.29万元、526.32万元。 　　重点在研项目加快推进。公司在巩固产品现有优势的同时，不断推动其在不同临床的应用，2024年7月派格宾新增原发性血小板增多症IND获批。此外怡培生长激素于1月NDA获得受理，Y型聚乙二醇重组人促红素正开展III期临床研究申请相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、AK0706项目处于Ⅰ期临床研究。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润7.78（+40%）、10.39（+34%）、13.33（+28%）亿元，对应当前EPS分别为1.91元、2.56元、3.28元，对应当前P/E分别为25、19、14倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

　　投资逻辑　　 　　血制品行业兼具高壁垒和长期成长属性。血液制品生产材料来源单一、生产周期较长，且因其特殊性具有极高的安全性要求，国家在血液制品行业准入、原料血浆采集管理、生产经营等方面制定了一系列监管和限制措施，行业具有较高的原料稀缺性和政策壁垒。2017年至今，药监局、卫健委等主管部门又先后颁布或修订多项监管政策文件，进一步规范血液制品的原料血浆采集、生产及销售环节。在监管趋严的背景下，截至2023年末，国内持续经营的血液制品生产企业已不足30家。 　　血制品行业近两年来走出独立行情，防御属性突出。从需求端看，全球及国内血制品市场均长期维持稳定增长，根据PDB,2012~2023年，国内样本医院人血白蛋白销售额从17.0亿元增长至56.5亿元，静丙销售额从7.2亿元增长至25.5亿元。未来随着人口老龄化及相关适应症拓展及院端教育不断推进，白蛋白及静丙作为国内主力血制品消费品种预计仍将维持稳定增长，带动血制品整体市场规模不断提升。从供给端看，全球范围内血浆供给和需求的分布较不均衡，北美地区采浆量供给相对过剩，而国内方面，从签发量及签发批次占比推算，目前进口白蛋白仍占据国内白蛋白市场近2/3份额，国内原料血浆供应能力距离满足市场需求仍存在较大缺口，原料血浆供应紧缺的情况仍将持续。从价格体系看，近年来部分血液制品被纳入广东联盟集采及京津冀联盟集采，其中人血白蛋白绝大多数厂商未调整价格，仅个别厂商小幅下调报价；考虑到供需和竞争格局，预计静丙和白蛋白价格体系有望保持稳定。 　　外延并购加速落地，国内血制品行业集中度提升。国家自2001年5月起不再批准新的生产企业，对生产企业实行总量控制，目前国内持续经营的血液制品生产企业不足30家，且少数企业拥有多张生产牌照，行业的壁垒较高，生产企业牌照资源稀缺，外延并购对于企业提升核心竞争力具有重要意义。近年来国内血制品行业收并购事件持续落地，行业集中度有进一步提升趋势。 　　复盘海外龙头CSL，外延并购和品种开拓是重要发展主线。CSL Plasma拥有全球最大的血浆收集网络之一，复盘CSL发展历程，外延并购是保障公司血浆供应能力长期增长的重要途径。公司历史上先后收购瑞士血浆蛋白生产商ZLB、Nabi血浆采集中心（美国）、Serologicals、Aventis Behring等并与ZLB Bioplasma在2004年重组后成立了CSLBehring。过去十年间免疫球蛋白及特种产品为拉动公司成长主要动力，2023年CSL Behring营业收入92.90亿美元，其中免疫球蛋白产品营收达46.75亿美元，白蛋白产品营收11.09亿美元，特种产品营收18.31亿美元。 　　投资建议 　　血制品行业准入壁垒高、资源属性强，兼具稀缺性和不可替代性。国内静丙、白蛋白等血液制品长期供不应求，近年来院内血液制品的医患教育进一步提升，奠定血制品企业业绩持续增长基础。在消费结构以人血白蛋白为主的背景下，我国血浆供应目前距满足白蛋白等产品需求仍有较大缺口；此外当前欧美发达国家免疫球蛋白和凝血因子类产品人均用量远高于我国，渗透率有较大提升空间。 　　参考海外血液制品龙头公司发展历程，外延并购、新品开拓以及效率提升是三条重要发展路线。近年来国内血制品行业收并购事件持续落地，行业集中度有进一步提升趋势。当前建议积极配置浆源优势突出、业绩弹性大的头部血液制品企业。 　　重点标的：天坛生物、派林生物、华兰生物、博雅生物、上海莱士等。 　　风险提示 　　产品安全性导致的潜在风险、单采血浆站监管风险、原材料供应不足的风险、采浆成本上升的风险等。

　　苑东生物(688513) 　　2024年8月19日，公司公告，2024年上半年公司营收6.7亿元，同比增长20.56%，归母/扣非净利润1.46/1.14亿元，同比增长11.38%/14.08%。2024年第二季度单季营收3.55亿元，同比增长27.75%，归母/扣非净利润0.71/0.62亿元，同比增长1.34%/15.51%。业绩符合预期。 　　点评 　　聚力研发提质增效，公司由仿到创加快转型。(1)2024年上半年公司研发费用为1.22亿，同比增长11.74%，研发费用率达18.27%，研发费用助力创新升级，增强公司在麻醉镇痛、抗肿瘤领域创新研发实力。（2）公司目前在研项目为80余个，其中创新药占比达18.5%，在研管线结构不断优化。另外，公司研发人员约为428人，占比达28.90%。（3）1类新药创新成果逐步兑现。小分子领域，优格列汀片Ⅲ期临床已取得临床试验总结报告，EP-0108胶囊已获得CDE临床试验默示许可，EP-0146片已先后获得CDE和FDA的临床试验默示许可。生物药领域，麻醉镇痛领域1类生物药EP9001A单抗注射液正在开展Ⅰb/Ⅱ期临床试验。 　　构建丰富麻醉镇痛管线，在研产品筑牢增长韧性。（1）公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品15个，在研20余个。公司主要麻醉镇痛产品市占率持续名列前茅，据公司半年报披露，盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、盐酸纳洛酮注射液等单品市占率持续排名第一。（2）在研麻醉制剂产品中，硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊正在进行临床研究，氨酚羟考酮缓释片于2024年7月向CDE申报生产，水合氯醛口服溶液已申报生产，多个特色改良型在研新药筑牢公司麻醉领域的增长韧性。 　　股权激励彰显发展信心，员工持股推动行稳致远。（1）2024年4月28日，公司董事会审议通过了股权激励及员工持股计划，彰显公司长期发展信心。（2）根据公司股权激励方案所设定的业绩考核目标：以2023年营收为基数，24/25/26年年度营收增长率目标值分别为20%/45%/77%，以上目标彰显公司对整体业绩增长信心。（3）根据公司的员工持股计划披露，199核心骨干将认购股份109万股，员工持股计划进一步健全公司长效激励约束机制，提升长期竞争实力。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计公司2024/25/26年营收14/18/21亿元，同比增长28%/23%/17%；归母净利润2.83/3.39/4.00亿元，同比增长25%/20%/18%。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　研发进度不及预期、药品集采无法中标以及销售不达预期等风险。

　　投资逻辑　　 　　需求：核心下游轮胎行业持续扩产，对天然橡胶需求具备较强支撑。全球天然橡胶消费量稳步增长，过去十年的复合增速为3%，2023年同比增长1.2%达到1527万吨。从天然橡胶的消费结构来看，轮胎的消费占比超过70%，是天然橡胶最大的需求领域，其中全钢胎的单耗用量会更高。在轮胎生产过程中一般会将天然橡胶和合成橡胶按照一定的配方比例进行混合后再进一步加工，考虑到天然橡胶具备更好的弹性、耐热性和耐磨性，在当前技术水平下合成橡胶难以对天然橡胶进行完全替代。在轮胎行业高景气的背景下全球企业纷纷开始扩产，2023-2024年期间超过20家轮胎企业宣布了新的扩产计划，有400亿人民币以上的投资涌向轮胎市场，相关项目建成后预计新增全钢胎产能在1400万条以上，半钢胎产能超过1亿条，对天然橡胶的消费具备较强支撑。 　　供给：东南亚主产区天然橡胶产量进入瓶颈期，未来整体供应增量有限。受生长习性和地理区位的气候影响，天然橡胶适宜种植在热带雨林地区，影响天然橡胶供应量的主要因素为种植面积、割胶情况和单位产量。从种植面积角度来看，2016年亚洲主要产区合计种植面积达到1263万公顷后开始慢慢回落，2023年合计种植面积下滑至1222万公顷，近几年在低价和低利润的压制下也使得新种植面积明显回落。在天然橡胶种植面积停滞的背景下，为满足供应大部分主产地开割率提升显著，一方面考虑到泰国等核心产区的开割率已经在90%以上，后续可提升空间较为有限；另一方面马来西亚等地区的开割率下滑是产业结构变化和作物切换等问题导致的，因而回落趋势不可逆。天然橡胶的亩产受到种植密度、树龄和气候条件等各方面的影响，泰国等东南亚核心产区的单位产量在部分胶树老化、气候异常和疾病等影响下开始回落，非洲作为新兴的橡胶增产区亩产呈现逐渐上升的趋势。综合来看，作为天然橡胶核心产区的东南亚产量存在继续下滑的风险，仅有非洲地区在持续增产但受本身产量基数限制所以带来的供给增量也较为有限。 　　价格：天然橡胶周期属性较强，短期季节性波动延续，长期价格中枢有望向上。从短期供需节奏来看，正常情况下2-3季度供需均处于持续增加的状态；1季度期间消费端一般在2月回落至低点并在3月开始向上修复，供给端则是从1月开始持续回落至3-4月；4季度消费端经历金九银十后开始企稳，供给端则处于继续增产的状态，供需节奏变化存在一定的差异性，因而1季度和4季度更容易出现阶段性供需错配进而导致价格波动。回溯天然橡胶现货的历史价格，2010-2012年期间出现了大周期行情，产品价格最高达到了4.3万元/吨；2017年时也出现了一波小行情，产品价格一度突破2万元/吨；价格回落后2017年至今基本一直在1.5万元/吨以下低位震荡。从长期供需角度看，需求端随着轮胎行业大量扩产为天然橡胶消费带来较强支撑；供给端东南亚主产区橡胶种植面积陷入停滞期后能带来的供给增量有限，印尼、马来西亚等地区减产趋势较为明显，仅有非洲地区仍处于增产期，整体看未来可提升的供应量较为有限。此外随着EUDR法案的逐渐推进，橡胶生产交易成本也将被抬升，因此天然橡胶价格未来有望步入上升周期。 　　投资建议 　　天然橡胶行业自2018年开始一直在周期底部震荡，未来随着供需的改善和政策带来的成本抬升，价格有望进入上升通道，具备天然橡胶产能的企业将较为受益，建议重点关注全球最大的天然橡胶种植企业海南橡胶。 　　风险提示 　　下游需求回落、主产区增产超预期、合成橡胶替代等风险。