华康医疗(301235) 　　事件： 　　华康医疗近期发布2022年三季度报告：2022Q1-Q3公司实现收入7.79亿（+57.34%），归母净利润0.56亿（+75.23%），扣非归母净利润0.51亿（+64.82%），业绩符合预期；分季度看，2022Q3收入3.83亿（+97.86%），归母净利润0.40亿（+63.03），扣非归母净利润0.38亿（+56.85%）。 　　公司毛利率稳定，营销研发持续加大投入 　　从盈利能力角度看：2022Q1-Q3公司营业成本为4.98亿（+59.45%），与公司营业收入增长基本保持一致；2022Q1-Q3毛利率为36.04%，相比去年同期下降0.84pct，毛利率基本保持稳定。从费用端看：销售费用率11.20%，同比增加0.34pct，但绝对值同比增长62.31%，主要系业务规模增加导致销售费用增加所致；管理费用率11.05%，同比减少0.65pct，但绝对值同比增长48.60%，主要系管理人员增长、实施股权激励等支出所致；总体上销售管理费用率保持稳定趋势；研发费用率5.12%，同比增加0.52pct，但绝对值同比增长74.93%，主要系增加研发投入所致。 　　“营销及运维中心建设项目”持续推进，核心净化业务持续推进，订单成果喜人 　　公司逐步落实募投项目“营销及运维中心建设项目”建设，项目建成后城市网点增加至27个，截至2022年6月30日，已建设完成12个；长期待摊费用持续增长，主要系营销及运维中心装修增加所致，2022年9月末为524.03万，同比年初增长276.84%，较2022年6月末增长40.64%。核心业务医疗净化集成业务快速推进，2022年9月末公司存货为2.41亿，较年初增长61.11%；从公告的重大合同角度看，公司今年5-9月公告了5项重大中标合同金额在0.80-1.22亿之间，合计近5.2亿，且此5个项目均来自于湖北省外，公司省外业务发展和品牌影响力越发强大。 　　投资建议与盈利预测 　　自2021年年中以来，在项目不断完工的前提下，公司在手订单持续维持高位，至22H1在手订单增至15.52亿；至2022年9月末在手订单进一步提升至17.35亿，其中医疗净化系统集成业务订单14.61亿。充足的在手订单保障公司业绩增长，同时考虑近期全国疫情的多点散发可能对公司施工带来影响，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入12.71/25.18/33.48亿，增速分别为47.60%/98.17%/32.97%；归母净利润1.03/2.35/3.13亿，增速分别为26.61%/127.96%/33.34%；EPS为0.98/2.22/2.97元/股，对应PE为40.77/17.88/13.41。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧风险、新订单不确定性风险、应收账款回款问题及中标项目推进风险等。

　　百诚医药(301096) 　　事件： 　　百诚医药近期发布2022年三季度报告：2022Q1-Q3公司实现收入4.21亿（+89.26%），主要系公司持续强化"技术转化+受托开发+权益分成"经营模式，充足的订单为公司业绩增长带来持续增长，归母净利润1.45亿（+125.08%），扣非归母净利润1.33亿（+110.33%）；分季度看，2022Q3公司实现收入1.75亿（同比+116.03%，环比+16.82%），归母净利润0.60亿（+155.42%），扣非归母净利润0.59亿（+153.75%）。 　　公司盈利能力持续提升，研发投入不断加大 　　从营业成本角度看：2022Q1-Q3公司营业成本为1.27亿（+75.26%），2022Q3营业成本为0.43亿（+67.49%），成本增速低于同期营业收入，规模化效应显现；相应的，公司2022Q1-Q3毛利率为69.76%，同比提升2.42pct，2022Q3毛利率为75.62%，同比提升7.07pct。从费用端看：公司2022Q1-Q3销售费用率1.21%，管理费用率14.11%，销售管理费用率合计同比减少0.01pct，保持稳定趋势；研发费用率27.00%，同比增加7.89pct，绝对值同比增长167.37%，主要系本期公司持续加大对创新药、仿制药研发持续投入。扣非净利率上，2022Q1-Q3为31.61%，同比提升3.17pct，2022Q3扣非净利率为33.77%，同比提升5.02pct。 　　赛默制药产能建设持续推进“研发+生产”商业闭环平台 　　公司2022年上半年，赛默制药对内对外定制研发生产服务合计实现营业收入2,132.90万元，其中对外客户CDMO实现营收734.31万元，实现毛利率34.60%；对内累计为145个受托研发项目提供CDMO业务服务，共承接项目219个，合作企业100多家，已完成项目落地验证119个品种，申报药品注册44个品种；截至2022年9月末，公司存货0.55亿（较年初+142.23%），主要系赛默为投产开展药品中试、稳定批生产业务，业务量增加。产能建设上，截至2022H1，赛默制药建设面积180余亩，已建成药品GMP标准的厂房及配套实验室10.1万平方米；截至2022年9月末，在建工程超3.98亿，同比年初增长282.51%，投资活动产生的现金流量净额-4.67亿，同比年初增长240.22%，主要系募投项目进度的推进以及赛默制药金西项目持续投入建设。 　　投资建议与盈利预测 　　公司持续强化"技术转化+受托开发+权益分成"经营模式，充足的订单为公司业绩增长带来持续增长，我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为6.41/9.93/14.19亿元，增速分别为71.17%/55.05%/42.88%；归母净利润为1.90/2.88/4.11亿元，增速分别为71.44%/51.38%/42.41%；EPS为1.76/2.67/3.80元/股，对应PE为38.66/25.54/17.93。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　核心人才流失和核心技术泄密风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期风险等。

中心思想 巨子生物：专业皮肤护理市场的领军者与增长潜力 巨子生物（2367.HK）作为中国基于生物活性成分的专业皮肤护理产品行业的领军者，凭借其在重组胶原蛋白技术和品牌建设方面的显著优势，展现出强大的市场竞争力和增长潜力。公司在功效性护肤品和医用敷料市场占据重要地位，并持续通过研发投入和多元化产品组合巩固其市场份额。 投资建议：谨慎申购的考量 尽管巨子生物拥有稳健的财务表现和广阔的市场前景，但考虑到其IPO定价、当前市场估值水平以及与同行业可比公司的估值差异，本报告建议投资者采取谨慎申购策略。投资者应综合评估公司的长期增长潜力与短期估值风险。 主要内容 巨子生物招股详情 公司名称及代码：巨子生物（2367.HK）。 保荐人：高盛、中金公司。 上市日期：2022年11月04日（星期五）。 招股价格区间：24.30-27.70港元。 集资额：以中位数计算，扣除包销费用和全球发售有关的估计费用后，预计集资260百万港元。 每手股数：200股。 入场费：5596港元。 招股日期：2022年10月25日-2022年10月28日。 国元证券认购截止日期：2022年10月27日。 招股总数：22.6百万股（视乎超额配股权行使情况而定）。 国际配售：20.35百万股（可予调整及视乎超额配股权的行使情况而定），约占总数的90%。 公开发售：2.26百万股（可予调整），约占总数的10%。 公司业务与市场地位 公司概览与核心业务 巨子生物是中国基于生物活性成分的专业皮肤护理产品行业的领军者。 其核心业务涵盖： 设计、开发和生产以重组胶原蛋白为关键生物活性成分的专业皮肤护理产品。 开发和生产基于稀有人参皂苷技术的保健食品。 自主开发和生产多种类型的重组胶原蛋白和稀有人参皂苷。 这些生物活性成分具有皮肤修护、抗衰老、美白、保湿和增强免疫力等特性，在美丽与健康领域拥有广泛的应用范围。 公司专注于肌肤美丽领域，包括皮肤护理及肌肤焕活应用，特别是功效性护肤品及医用敷料等专业皮肤护理产品市场。 市场份额与增长潜力 根据弗若斯特沙利文的资料，按2021年的零售额计，巨子生物市场份额约占中国整体皮肤护理市场的1.1%。 公司主要聚焦于专业皮肤护理产品市场，该市场产品除了用于消费者的一般护肤之外，还主要用于解决皮肤敏感、早衰、慢性湿疹及过敏等多种皮肤问题。 2021年，按零售额计，中国整体专业皮肤护理产品市场的规模为人民币566亿元。 预计到2027年，该市场规模将达到人民币3,097亿元，显示出高达40%的复合年增长率，预示着巨大的市场增长潜力。 技术领先与品牌优势 行业地位：据弗若斯特沙利文的资料，巨子生物是2021年中国第二大专业皮肤护理产品公司（零售额为人民币60亿元）。 胶原蛋白领域领导者：从2019年起连续三年一直是中国最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司（按零售额计）。 旗舰品牌表现：旗舰品牌可丽金和可复美分别是2021年中国专业皮肤护理产品行业第三和第四畅销品牌，零售额分别为人民币29亿元及人民币27亿元。 专利技术：公司专有重组胶原蛋白技术在中国获得行业内首个发明专利授权。 医疗器械注册证：公司是中国首家获得重组胶原蛋白产品医疗器械注册证的公司，这为其产品提供了强大的专业背书。 核心技术：专有重组胶原蛋白技术是公司的核心优势，公司在大部分专业皮肤护理产品中以不同组合添加了自主生产的四种重组胶原蛋白，包括重组I型人胶原蛋白、重组III型人胶原蛋白、重组类人胶原蛋白及小分子重组胶原蛋白肽。 产品组合与品牌策略 巨子生物目前产品组合中共有106项SKU，涵盖功效性护肤品、医用敷料和保健食品的八大主要品牌。 旗舰品牌： 可复美：于2011年推出，起初作为面向医疗机构客户的皮肤科级别专业皮肤护理品牌（产品获得第二类医疗器械注册证），后扩展至大众消费市场，主要针对有皮肤敏感及过敏等皮肤修护需求的消费者。其功效获得消费者认可，销量增速较快。 可丽金：于2009年推出，主要功效为抗衰老、皮肤保养及皮肤修护，主要针对有一般皮肤保养需求的消费者。 其他皮肤护理品牌： 可预：用于缓解和抑制皮肤炎症反应。 可痕：用于疤痕修复。 可复平：用于口腔溃疡预防和修复。 利妍：用于女性护理。 欣苷：基于稀有人参皂苷的品牌，用于功能护肤。 保健食品品牌： 参苷：是中国第二大基于稀有人参皂苷技术的功能性食品，可为消费者提供营养素补充剂，改善其免疫系统。 研发投入与团队 公司一直致力于投资研发，研发活动侧重于： 持续的基础研究及推进专有合成生物学技术，以设计、开发及制造多种重组胶原蛋白、稀有人参皂苷及其他生物活性成分。 开发及推出新产品。 公司目前拥有一支由124名成员组成的研发团队，占雇员总数的14.8%，显示出其对研发的重视和投入。 财务表现 营业收入： 2019年：人民币9.57亿元。 2020年：人民币11.91亿元。 2021年：人民币15.53亿元。 毛利： 2019年：人民币7.97亿元。 2020年：人民币10.07亿元。 2021年：人民币13.54亿元。 净利润： 2019年：人民币5.75亿元。 2020年：人民币8.27亿元。 2021年：人民币8.28亿元。 上市后预计公司股份市值在240.96-274.68亿港元之间。 公司价值分析 估值比较与市场定位 可比公司：报告选取了昊海生物科技（6826.HK）、华熙生物（688363.SH）和爱美客（300896.SZ）作为估值比较对象。 估值数据（截至报告发布日）： 昊海生物科技（6826.HK）：总市值10.45亿CNY，市盈率PE(TTM) 16.89，市净率PB(MRQ) 0.59。 华熙生物（688363.SH）：总市值54.46亿CNY，市盈率PE(TTM) 60.85，22E 52.98，23E 39.99，市净率PB(MRQ) 8.97。 爱美客（300896.SZ）：总市值92.39亿CNY，市盈率PE(TTM) 82.25，22E 64.16，23E 44.03，市净率PB(MRQ) 17.91。 巨子生物预计市值：240.96-274.68亿港元。 分析：巨子生物作为中国首家获得重组胶原蛋白产品医疗器械注册证的公司，在专业皮肤护理产品领域具有独特的竞争优势和广阔的发展前景。与华熙生物和爱美客等医美及生物科技领域的头部企业相比，巨子生物的预计市值处于中等偏上水平。华熙生物和爱美客在A股市场享有较高的估值溢价，其PE和PB倍数显著高于昊海生物科技。巨子生物的估值水平需要结合其在港股市场的定位、重组胶原蛋白技术的稀缺性、市场增长潜力以及盈利能力进行综合评估。鉴于其在细分市场的领先地位和持续增长的财务数据，公司具备一定的投资价值，但投资者仍需审慎考量其IPO定价与可比公司估值之间的相对吸引力。 总结 巨子生物（2367.HK）是中国专业皮肤护理产品市场的核心参与者，尤其在重组胶原蛋白技术和产品应用方面处于行业领先地位。 公司拥有强大的研发能力、多元化的品牌组合（如可复美、可丽金）和持续增长的财务表现，2021年营业收入达人民币15.53亿元，净利润人民币8.28亿元。 中国专业皮肤护理产品市场预计在未来几年将实现高速增长，为巨子生物提供了广阔的发展空间。 尽管公司基本面良好，且在技术和市场份额上具有显著优势，但考虑到IPO定价和当前市场环境下的估值水平，本报告建议投资者对巨子生物的申购采取谨慎态度。

中心思想 短期业绩承压，战略布局深化 创业慧康在2022年第三季度及前三季度面临营业收入和归母净利润的短期下滑，主要受国内疫情反复和宏观经济波动影响。然而，公司持续加大研发投入，并积极拓展核心业务，为未来发展奠定基础。 医保与医院信息化双轮驱动 公司在国家医保信息平台建设和运维方面取得重要进展，与山大地纬联合中标国家医保局项目，标志着其医保综合能力获得进一步认可。同时，通过与飞利浦合作研发CTASY产品，公司积极助力医院信息化基础建设，抓住中国医疗信息化市场的高速增长机遇。 主要内容 营业收入与归母净利润短期波动，公司持续加强研发投入布局未来 2022年第三季度，公司实现营业收入3.58亿元，同比下降16.99%；前三季度累计实现营业收入11.39亿元，同比下降5.86%。归母净利润方面，第三季度为0.69亿元，同比下降20.68%；前三季度累计为1.71亿元，同比下滑25.69%。业绩下滑主要归因于新一轮疫情冲击和宏观经济动荡。尽管业绩短期承压，公司仍保持了较高的研发投入，前三季度研发费用率为13.15%，以布局未来发展。 与山大地纬联合中标国家医保局项目，综合能力进一步得到认可 2022年9月29日，公司与山大地纬软件股份有限公司联合中标国家医疗保障局医疗保障信息平台应用软件运维服务项目第1包。这是公司继2019年中标国家医保局信息平台建设工程业务应用软件采购项目后，再次中标国家医保局项目。此次中标标志着公司业务从核心系统建设向业务应用扩展，从系统建设向长期运维延伸，其医保综合能力获得国家医保局的进一步认可。截至2022年3月底，全国统一的医保信息平台已全面建成，公司作为核心建设者和持续运维者，将充分发挥其资源和技术经验优势。 携手飞利浦共同研发CTASY产品，助力医院信息化基础建设 根据艾瑞咨询数据，中国医疗信息化市场在2021-2024年复合增速预计将达到19.2%，迎来井喷式发展。其中，医院信息化基础建设是提升院端管理服务效率和患者就医体验的关键。公司上半年与飞利浦签署合作协议，共同研发CTASY产品，旨在构建全院级信息化平台，辅助客户实现从顶层战略规划到基础层数据管理与共享的全链转型，并加速渗透三级以下医院的信息化建设，这被视为具有里程碑意义的合作。 盈利预测与投资建议 在电子病历、医院智慧管理等政策驱动下，医疗信息化行业处于高景气周期，公司作为领军企业有望充分受益。考虑到前三季度的经营情况，国元证券研究所调整了公司2022-2024年的营业收入预测至21.34亿元、25.77亿元、30.98亿元，归母净利润预测至4.45亿元、5.50亿元、6.73亿元。对应的EPS分别为0.29元、0.35元、0.43元/股，PE分别为25.75倍、20.86倍、17.04倍。维持公司2022年35倍的目标PE，对应目标价为10.15元，并维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了多项风险，包括新冠肺炎疫情反复的风险、行业相关政策落地不达预期的风险、“慧康云”转型不及预期、线上诊疗服务发展不及预期、与飞利浦的合作不达预期以及行业竞争加剧的风险。 总结 创业慧康在2022年第三季度及前三季度业绩短期波动，但公司在国家医保信息平台建设与运维以及医院信息化基础建设方面取得了显著进展。通过与山大地纬联合中标国家医保局项目，公司医保业务能力得到进一步认可；与飞利浦合作研发CTASY产品，则有望抓住医疗信息化市场的高速增长机遇。尽管面临外部挑战，公司持续的研发投入和战略布局为其未来发展奠定了基础。基于对行业高景气度和公司领军地位的判断，国元证券研究所维持“买入”评级，并给出了10.15元的目标价，但同时提示了疫情反复、政策落地不及预期、业务转型及合作不及预期等风险。

　　莱茵生物(002166) 　　事件： 　　公司发布2022年三季报：2022年前三季度公司实现营收9.79亿元，同比增长37.44%；实现归母净利润1.76亿元，同比增长100.71%；实现扣非归母净利润1.55亿元，同比增长143.47%；基本每股收益0.30元。 　　国元观点： 　　下游需求强劲带动业绩高增，天然甜味剂业务表现靓丽 　　22年前三季度归因于植物提取行业需求持续向好，公司与大客户芬美意合同加速释放等因素影响，公司业绩延续高增。22Q1-3公司实现营收9.79亿元（yoy+37.44%），分季度看，22Q1-3公司分别实现营收2.82/3.59/3.37亿元，同比增长27.76%/55.01%/29.97%。22Q1-3实现归母净利润1.76亿元（yoy+100.71%），分季度看，22Q1-3分别实现归母净利润0.38/0.95/0.42亿元，同比增长78.44%/149.15%/51.87%。分业务看：公司植物提取业务实现营收9.25亿元（yoy+33.82%）；其中天然甜味剂业务表现强劲，实现营收6.16亿元（yoy+47.39%），在植物提取业务中的比重达66%。 　　盈利能力保持稳健，期间费用持续优化 　　伴随相关产品市场价格维持相对高位，叠加公司内部技术改造等因素影响，公司盈利能力整体保持稳健。22Q1-3综合毛利率同比上升4.66pcts至34.15%，分季度看，22Q1-3毛利率分别为27.83%/42.93%/30.10%，同比+2.85pcts/+12.04pcts/-1.98pcts；净利率上升5.49pcts至18.83%。期间费用方面，伴随公司自身成本控制能力持续提升，期间费用方面有所优化，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比下降0.60pcts/2.25pcts/1.76pcts至2.94%/6.15%/0.52%。研发投入方面，公司注重技术创新能力的不断提升，22Q1-3实现研发投入0.35亿元，同比增长40.31%，研发费用率提升0.07pcts至3.61%。 　　天然甜味剂业务有望保持高增，第二增长曲线未来可期 　　公司近年来坚持推进“大单品”战略，在大力发展原有天然甜味剂业务基础上，积极打造新业务增长极。天然甜味剂方面，公司与大客户芬美意的战略合作持续推进，22年1-9月对芬美意销售额达6376万美元，未来仍有约1.63亿美元订单需求加速释放。产能端，公司募投建立的年产量4000吨甜叶菊提取工厂，将为公司未来天然甜味剂业务的高速发展提供助力。工业大麻方面，公司在美工业大麻工厂已实现量产，若后续全美大麻合法化实现突破，有望进一步打开公司成长空间。在中性假设下，我们预计公司工业大麻业务全面达产后每年营收或将达到2.42亿美元，可为公司增厚毛利约1.21亿美元。此外公司于近期发布股权激励计划，在深度绑定核心管理团队同时，彰显对后续高速发展信心。 　　投资建议与盈利预测 　　公司为全球植物提取龙头企业，在深耕天然植物提取业务的同时，积极切入包括工业大麻在内的其他高景气度细分赛道，后续有望进入业绩爆发期。我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年分别实现营收15.14/23.56/31.63亿元，归母净利润为2.33/3.86/5.34亿元，EPS为0.32/0.53/0.73元，对应PE为34.09/20.60/14.90倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　下游需求不及预期风险；政策限制风险；行业竞争加剧风险。

中心思想 稳健的Q3运营表现与健康库存状况 本报告的核心观点指出，李宁（2331.HK）在2022年第三季度展现了符合预期的零售流水增长，尤其是在线下零售和电商渠道表现出色，鞋类和篮球品类的增长优于服装和跑步品类。公司在库存管理方面保持了行业领先的健康度，尽管零售折扣略有加深，但库存去化压力可控，并维持了全年业绩指引不变。 短期风波不改长期价值，维持买入评级 报告强调，近期围绕公司某款服装引发的短期舆论风波，在公司及时澄清和有效应对后，预计其对销售端的影响有限且可控。分析认为，李宁的长期价值将最终取决于其为消费者提供独特创新产品和消费体验的能力。基于对公司基本面和未来增长潜力的信心，报告维持了对李宁的“买入”评级，并设定了68.0港元的目标价，对应2023财年约28倍的市盈率。 主要内容 22Q3零售流水增长符合预期，库存健康度较优，全年指引不变 Q3运营数据亮点 2022年第三季度，李宁整体零售流水实现中双位数同比增长，符合市场预期。其中，线下流水录得中双位数增长，具体表现为线下零售流水同增20-30%低段，批发流水同增10-20%低段。电商渠道表现尤为突出，录得20-30%中段增长。在同店增长方面，全平台同店录得高单位数增长，其中直营同店同增中单位数，加盟同店增高单位数，电商同店增中双位数。从品类来看，鞋类产品增长优于服装，篮球品类增长优于跑步。线下零售流水增速优于同店增速，主要得益于高质量直营门店的净增效果显现。截至报告期末，李宁在中国（不包括李宁YOUNG）的销售点数量共计6,101个，本年迄今净增166个，其中零售业务净增179个，批发业务净减13个。 库存管理与全年展望 公司在第三季度的库存健康度较高，零售折扣有低单位数的小幅加深，去年同期综合折扣约为7折。22Q3的库销比略超过4，同比受疫情影响及环比受季节性备货因素影响而略有增加。然而，库存新鲜度环比优秀，6个月以下库龄的存货占比较高，表明库存结构合理，去化压力可控。基于公司对库存管理及零售节奏的领先把控能力，尽管行业在第四季度可能面临一定压力，公司仍维持了2022年的全年业绩指引不变，显示出对未来运营的信心。 短期风波不改长期价值，坚定看好李宁 舆情事件的分析与应对 近期，李宁公司某款服装引发了短期舆论风波。公司对此及时进行了官方澄清并发布公开信，指出该款服饰在外观上引起的误解及疑虑，并不能代表公司的立场和企业价值观。该服饰系9月20日“李宁逐梦行机场大秀”产品，设计灵感源于飞行主线，集合古代-现代-未来的飞行元素，旨在展现逐梦过程中的展望、尝试与突破，灵感提取自中国第一代飞行员装备、雷锋帽等，且全套服装系列包含白色、天蓝色、深蓝色等多个色系。 品牌长期价值的支撑 报告分析认为，本轮风波对李宁的影响预计有限且可控。参考过往江南布衣、名创优品等品牌处理类似事件的经验，这些品牌在事件热度下降后均优化了内部管理流程并恢复了正常销售。以名创优品为例，其在8月舆情发生后发布公开信及整改计划，根据业绩会披露，名创国内8月前三周GMV同比基本持平，显示对销售端的影响周期较短，影响幅度轻微及可控。报告相信李宁公司将虚心听取消费者声音并优化流程，持续提供更专业和更有设计感的产品，传递正向文化。李宁的长期价值最终将取决于品牌能否为消费者带来独特的创新性产品及消费体验，以及其运用创新研发、商品运营及独一无二的品牌文化资产的能力。 维持买入评级，目标价68.0港元 投资评级与财务预测 基于对李宁公司基本面和长期发展潜力的分析，报告维持了“买入”评级。预计2022年至2024年，公司营收将分别达到272亿元、324亿元和390亿元，同比增速分别为21%、19%和20%。同期，归母净利润预计分别为45.2亿元、56.9亿元和69.2亿元，同比增速分别为13%、26%和22%。 核心增长驱动因素 报告设定的目标价为68.0港元，该目标价对应2023财年的市盈率约为28倍。这一估值反映了市场对李宁作为行业龙头企业，在创新研发、商品运营和品牌文化资产方面的独特优势的认可。尽管存在疫情影响线下客流及消费意愿、舆论事件影响品牌终端销售、潮流趋势变动以及行业竞争格局恶化等风险，但报告认为李宁的长期价值将持续体现，并建议投资者把握布局机会。 总结 李宁（2331.HK）在2022年第三季度展现了稳健的运营表现，零售流水增长符合预期，尤其在电商和线下零售渠道表现突出。公司在库存管理方面保持了健康水平，并维持了全年业绩指引，显示出对未来发展的信心。尽管近期面临短期舆论风波，但分析认为其影响有限且可控，公司的长期价值将持续由其创新产品和独特消费体验所驱动。基于此，报告维持了对李宁的“买入”评级，并设定了68.0港元的目标价，预计未来几年营收和净利润将保持稳健增长。

　　华特达因(000915) 　　事件：公司发布2022年三季报，实现营业收入18.19亿元、归属于上市公司股东的净利润4.62亿元，分别比去年同期增长15.67%、45.10%，EPS为1.97元，公司业绩超出市场预期。 　　业绩加速增长，盈利能力显著提升 　　就单季度来看，公司2022Q3实现收入5.94亿元，同比增长5.79%；归母净利润1.58亿元，同比增长76.4%。2022Q3归母净利率为26.59%，同比提升10.66pct，盈利能力提升显著，我们预计公司盈利能力提升主要与盈利能力较高的制药业务占比提升以及公司费用端的管控有较大关系。 　　达因药业业绩超预期，维生素AD滴剂、维生素D滴剂加速放量 　　公司核心子公司达因药业2022第三季度实现营业收入5.26亿元、净利润2.83亿元，分别同比增长33.58%、68.83%，2022Q1-3达因药业实现营业收入16.05亿元、净利润8.31亿元，同比分别增长40.47%、48.52%，达因药业业绩远超市场预期。我们预计2022Q1-3维生素AD收入占比达到85%，是驱动达因药业增长最核心的驱动力，此外，我们预计新产品维生素D滴剂前三季度收入过亿，公司其他产品收入维持稳定增长。目前维生素AD滴剂市场规模接近20亿元，渗透率仍然较低，仍有较大增长空间，预计远期市场规模有望达到50亿元。伊可新凭借优质产品力和消费者与行业的广泛认可，连续十余年市场占有率超过50%，近两年增速更加明显，龙头地位显著，预计未来仍将保持稳健增长。 　　聚焦医药主业，优化激励机制，老国企换发新活力 　　2020年，公司实控人由山东大学变为山东国资委，国企改革后，公司持续聚焦医药主业，现已剥离化工与环保业务，预计未来将进一步剥离非医药业务，进一步实现业务聚焦。同时，子公司达因药业列入山东省国投公司中长期激励计划试点单位，公司销售动力进一步增强，业绩有望继续加速增长。 　　投资建议与盈利预测 　　考虑到公司三季报业绩超预期，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年，公司实现营业收入分别为23.59亿元、30.45亿元和38.08亿元，实现归母净利润分别为5.60亿元、7.54亿元和9.75亿元，对应EPS分别为2.39元/股、3.22元/股和4.16元/股，对应PE分别为21倍、16倍和12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品降价风险；产品销售不及预期风险；产品研发不及预期风险。

　　华特达因(000915) 　　报告要点： 　　聚焦医药主业，优化激励机制，老国企换发新活力 　　2020年，公司实控人由山东大学变为山东国资委，国企改革后，公司持续聚焦医药主业，现已剥离化工与环保业务，推出中长期激励计划，经营活力显著提升。2022年上半年，公司实现12.25亿的营业收入，同比增长21.15%，其中医药产业收入为10.79亿元，占公司营业收入的88.06%，公司整体业绩加速增长，医药产业收入利润占比持续提升。 　　维生素AD龙头企业，长期发展空间较大 　　维生素缺乏仍是我国儿童面临的主要问题之一，维生素AD同补的方式更符合我国婴幼儿现状，维生素AD滴剂市场空间广阔。目前维生素AD滴剂市场规模接近20亿元，渗透率仍然较低，仍有较大增长空间，预计远期市场规模有望达到50亿元。目前主要有4家公司参与竞争，市场格局较好，伊可新凭借优质产品力和消费者与行业的广泛认可，连续十余年市场占有率超过50%，近两年增速更加明显，龙头地位显著，预计未来仍将保持稳健增长。 　　产品线逐步丰富，长期发展动力充足 　　公司产品线逐渐完善，除伊可新外，目前包括伊D新（维生素D滴剂）、伊佳新（右旋糖酐铁颗粒）、盖笛欣（复方碳酸钙泡腾颗粒）、伊甘欣（甘草锌颗粒）、小儿布洛芬栓、阿奇霉素颗粒等，其中伊D新和伊佳新等产品空间较大，且仍处于快速放量阶段，贡献较大业绩弹性。预计随着公司产品的逐步丰富，在研管线的逐步推进，公司业绩有望长期保持稳健增长。 　　投资建议与盈利预测 　　预计2022-2024年，公司实现营业收入分别为22.91亿元、28.30亿元和34.48亿元，实现归母净利润分别为5.09亿元、6.47亿元和8.06亿元，对应EPS分别为2.17元/股、2.76元/股和3.44元/股，对应PE分别为19倍、15倍和12倍。公司实控人变更后，国企改革加速推进，持续聚焦医药主业，非医药业务加速剥离。同时，子公司达因药业列入山东省国投公司中长期激励计划试点单位，公司销售动力进一步增强，业绩加速增长。目前公司核心产品维生素AD滴剂渗透率较低，未来仍有较大成长空间，同时公司推出维生素D，继续拓展产品线，预计随着公司产品的逐步丰富，业绩有望持续稳健增长。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　产品降价风险；产品销售不及预期风险；产品研发不及预期风险。

中心思想 业绩高增与核心驱动力 莱茵生物在2022年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润预计同比增长90%-130%，扣非归母净利润同比增长130%-170%。这一显著增长主要得益于海外市场对植物提取产品，特别是天然甜味剂的旺盛需求，以及公司通过技术改造和工艺优化带来的效率提升和成本控制。公司在天然甜味剂业务上实现了超过40%的营收增长，凸显了其内生增长的强大动能。 战略布局与未来成长潜力 公司坚定推行“大单品”战略，在巩固天然甜味剂业务领先地位的同时，积极拓展工业大麻等高景气度新业务增长极。与大客户芬美意的战略合作持续深化，未来订单需求充足；新建甜叶菊提取工厂将提供坚实的产能保障。同时，美国工业大麻工厂的量产以及潜在的全美合法化趋势，为公司打开了巨大的成长空间，预计全面达产后将显著增厚营收和毛利。近期发布的股权激励计划，进一步绑定核心团队，彰显了公司对未来高速发展的坚定信心。 主要内容 2022年前三季度业绩预告分析 业绩表现亮眼 根据公司发布的2022年前三季度业绩预告，莱茵生物预计实现归母净利润1.66-2.01亿元，同比增长幅度高达90%-130%。扣除非经常性损益后的归母净利润预计为1.46-1.72亿元，同比增长130%-170%。这表明公司核心业务盈利能力显著提升。具体来看，植物提取业务营业收入同比增长超过30%，其中天然甜味剂业务表现尤为突出，营业收入同比增长超过40%，显示出强劲的市场需求和公司在该领域的竞争力。 盈利能力持续强劲 公司盈利能力的提升主要归因于多方面因素。首先，海外市场对相关产品的需求持续旺盛，为公司产品销售提供了有利环境。其次，产品售价维持在相对高位，保障了公司的毛利率水平。此外，公司持续强化自身成本控制，通过技改和工艺优化等手段提升生产效率，进一步巩固了盈利能力。从单季度表现来看，预计第三季度实现归母净利润0.42-0.53亿元，同比增长50%-90%，延续了上半年的高增长态势。 业务发展战略与增长潜力 天然甜味剂业务稳步扩张 莱茵生物近年来持续推进“大单品”战略，其中天然甜味剂业务是核心支柱。公司与全球知名香精香料公司芬美意的战略合作不断深化，2022年上半年对芬美意的销售额达到3793.25万美元，同比增长32.06%。未来，双方仍有约1.89亿美元的订单需求有待加速释放，为公司天然甜味剂业务的持续增长提供了坚实保障。在产能方面，公司募投建设的年产量4000吨甜叶菊提取工厂，将为未来天然甜味剂业务的高速发展提供充足的产能支持。 工业大麻业务前景广阔 除了天然甜味剂，公司积极打造新的业务增长极——工业大麻。目前，莱茵生物在美国的工业大麻工厂已实现量产，为该业务的商业化奠定了基础。若后续全美大麻合法化政策取得突破，将有望进一步打开公司工业大麻业务的成长空间。在中性假设下，我们预计公司工业大麻业务全面达产后每年营收或将达到2.42亿美元，可为公司增厚毛利约1.21亿美元，显示出巨大的市场潜力。 股权激励彰显发展信心 公司于近期发布了股权激励计划，旨在深度绑定核心管理团队和骨干员工的利益，激发团队积极性。这一举措不仅有助于提升公司治理水平和运营效率，更彰显了管理层对公司后续高速发展的坚定信心和长期承诺。 投资建议与盈利预测 行业地位与成长空间 莱茵生物作为全球植物提取领域的龙头企业，在深耕传统天然植物提取业务的同时，积极切入工业大麻等高景气度细分赛道，展现出前瞻性的战略布局。随着各项业务的逐步推进和产能的释放，公司有望进入业绩爆发期，进一步巩固其市场地位并拓展成长空间。 财务预测与估值 基于对公司业务发展和市场前景的分析，预计莱茵生物2022-2024年将分别实现营业收入17.04亿元、26.06亿元和34.63亿元。归属于母公司股东的净利润预计分别为2.49亿元、3.95亿元和5.51亿元。对应的每股收益（EPS）分别为0.34元、0.54元和0.75元。按照当前股价计算，对应的市盈率（P/E）分别为30.14倍、18.97倍和13.62倍。鉴于公司强劲的增长势头和未来的发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示 市场与政策风险 公司面临下游需求不及预期的风险，若市场需求放缓可能影响产品销售。同时，汇率超预期波动可能对公司的进出口业务和财务表现产生不利影响。此外，植物提取和工业大麻行业可能面临政策限制风险，如监管政策变化或合法化进程受阻，都可能对公司业务发展造成冲击。 经营与竞争风险 行业竞争加剧是公司面临的另一项重要风险。随着市场吸引力的增加，可能吸引更多竞争者进入，导致市场份额争夺加剧，从而影响公司的盈利能力和市场地位。 总结 莱茵生物在2022年前三季度凭借海外市场旺盛需求和内部运营优化，实现了归母净利润90%-130%的显著增长，尤其在天然甜味剂业务上表现突出。公司通过深化“大单品”战略，在天然甜味剂领域与大客户芬美意保持紧密合作并扩充产能，同时积极布局工业大麻等高景气度新赛道，美国工厂已实现量产，未来有望受益于全美合法化进程。股权激励计划的实施进一步增强了团队凝聚力与发展信心。综合来看，莱茵生物作为全球植物提取龙头，具备充足的中长期成长势能，预计未来业绩将持续爆发。尽管面临下游需求、汇率波动、政策限制及行业竞争加剧等风险，但鉴于其强劲的增长前景和战略布局，维持“买入”评级。

中心思想 全球首创新药获批，市场前景广阔 华领医药-B（2552.HK）研发的全球首创（first-in-class）新药多格列艾汀（商品名：华堂宁）于2022年10月8日获得中国国家药品监督管理局（NMPA）的上市批准。该药物获批用于单药治疗未经药物治疗的2型糖尿病患者，以及与二甲双胍联合治疗血糖控制不佳的成人2型糖尿病患者，为糖尿病患者提供了全新的治疗选择。中国糖尿病患病人数预计在2030年将达到1.7亿，糖尿病药物市场规模预计同期将达到1675亿元人民币，为多格列艾汀提供了巨大的市场增长空间。 核心优势显著，商业化加速推进 多格列艾汀凭借其全新机制、显著且持续的疗效、良好的耐受性和安全性、有望实现糖尿病缓解的独特优势以及广泛的适用范围，在市场中具有突出竞争力。华领医药已与拜耳达成战略商业合作协议，共同推进多格列艾汀在中国的市场营销和推广，并已获得3亿元人民币的预付款及最高可达41.8亿元人民币的里程碑付款。报告预计公司2023年和2024年营业收入将分别达到2.3亿元和15.1亿元，并给予“买入”评级，目标价5.81港元，较现价有47.5%的上涨空间。 主要内容 多格列艾汀获批上市 创新机制与适应症 2022年10月8日，华领医药研发的全球首个葡萄糖激酶激活剂（first-in-class）新药多格列艾汀（商品名：华堂宁）获得中国国家药品监督管理局（NMPA）的上市批准。该药物获批的两个适应症分别为：单药治疗未经药物治疗的2型糖尿病患者，以及单独使用二甲双胍血糖仍控制不佳的成人2型糖尿病患者（多格列艾汀与二甲双胍联合治疗）。此外，多格列艾汀可用于中度至终末期肾功能损伤的2型糖尿病患者，且肾功能不全患者使用时无需调整剂量，为糖尿病患者提供了新的治疗选择。 糖尿病市场空间不断增长，糖尿病新药前景广阔 中国糖尿病市场规模与增长趋势 根据Frost & Sullivan数据，受人口老龄化和不健康生活方式等因素影响，中国糖尿病患病人数在2020年已超过1.3亿，预计到2025年将达到1.5亿，并于2030年达到1.7亿，显示出巨大的治疗需求潜力。中国糖尿病药物市场规模在2020年为人民币632亿元，预计到2025年将达到1161亿元，2030年将进一步增长至1675亿元。 新型药物的市场潜力 尽管中国糖尿病患病人数居世界第一，但目前市场上传统药物仍占据较大比例。与全球市场相比，DPP-4、GLP-1、SGLT-2抑制剂等新型药物的市场份额相对较少。随着患者可支配收入的增加以及中国医保制度的完善，新型糖尿病药物的市场份额预计将有较大的提升空间。 多格列艾汀优势凸显，商业化进程逐步推进 多格列艾汀的五大核心优势 多格列艾汀具有五大显著优势： 全新机制，概念领先：与大多数“治标”药物不同，多格列艾汀旨在“治本”，通过改善HOMA2-β来调节血糖。 疗效显著且长期持续：SEED与DAWN研究结果显示，多格列艾汀单药治疗及与二甲双胍联合治疗均具有长期稳定的疗效和安全性，并显著改善了β细胞功能。 具有良好的耐受性和安全性：SEED和DAWN研究显示，服用多格列艾汀24周和52周内，低血糖发生率低于1%，无严重低血糖事件和药物相关的严重不良事件。 有望缓解：多格列艾汀是目前市面上唯一一款做出停药缓解研究结果的口服药。DREAM研究显示，受试者52周糖尿病缓解率为65.2%，有望通过早期干预和联合治疗帮助部分早期患者实现停药缓解。 适用范围广：临床研究显示，多格列艾汀不仅可以单药使用，还可与DPP-4抑制剂、SGLT-2抑制剂、二甲双胍等基础用药联合使用，效果更为显著。对糖尿病肾病患者也具有独特的血糖调控能力，肾功能严重受损的患者也无需降低剂量。 与拜耳的战略合作及财务影响 2020年8月，华领医药与拜耳达成战略合作协议，共同推进多格列艾汀在中国的商业化。根据协议，华领医药负责临床开发、注册、产品供应及分销，拜耳负责在中国的市场营销、推广及医学教育活动。双方初期将平均分享多格列艾汀在中国的净销售收入，未来销售额达到一定量级时将调整分配比例。华领医药已获得3亿元人民币的预付款，并有望获得最高达41.8亿元人民币的里程碑付款。多格列艾汀具备成为中国2型糖尿病一线疗法的潜力。 我们的观点 业绩展望与投资评级 多格列艾汀的上市有望为华领医药打开新的市场空间，并带来收入的快速增长。报告预计公司2023年和2024年营业收入将分别达到2.3亿元和15.1亿元。基于DCF模型，给予华领医药目标价5.81港元，较当前股价（3.94港元）有47.5%的上涨空间，维持“买入”评级。 总结 华领医药-B（2552.HK）研发的全球首创2型糖尿病新药多格列艾汀（华堂宁）已获NMPA批准上市，标志着其商业化进程迈出关键一步。该药物以其独特的全新作用机制、显著且持久的疗效、良好的安全性和耐受性、以及实现糖尿病缓解的潜力，在中国庞大且持续增长的糖尿病市场中展现出广阔前景。中国糖尿病患者人数预计在2030年将达到1.7亿，糖尿病药物市场规模将增至1675亿元人民币，为多格列艾汀提供了巨大的增长机遇。通过与拜耳的战略合作，多格列艾汀的商业推广将加速，预计将为华领医药带来显著的收入增长。报告基于对市场潜力和药物优势的分析，给予华领医药“买入”评级，并预测其未来业绩将实现快速增长。