马应龙(600993) 　　报告要点： 　　马应龙：中医药肛肠老字号 　　马应龙药业集团股份有限公司（600993.SH）创始于公元1582年，是一家持续经营440年的“中华老字号”企业。公司以眼药起家，拥有八宝名方，后开发马应龙痔疮膏等一系列明星产品。公司业务布局涵盖医药工业、医药商业、医疗服务三大板块。公司2024一季度实现收入9.55亿元，同比增长14.70%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长5.36%。 　　医药工业：痔疮膏稳健增长，大健康业务快速发展 　　痔疮作为一种常见的肛肠疾病，具有发病率高、难以根治等特点。随着用药人群的增加，痔疮用药市场规模也在逐年提升，2021年痔疮中成药占痔疮用药市场规模的84.30%，痔疮中药制药市场前景广阔。公司主导产品马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓凭借品牌与价格优势，在市场上占据较大份额。同时公司积极优化渠道，清理库存，提升营运能力。公司也积极回归眼药本源，近年来，拓展发展眼部健康产业，大力发展眼部美妆和大健康业务。公司眼药的核心产品为马应龙八宝眼膏，皮肤品类以龙珠软膏为核心，深挖潜力，盘活存量资源，继续研发相关产品。逐步构建形成了以肛肠为核心，以眼科、皮肤等为支柱的产品格局。 　　医药商业：批发零售稳健发展 　　公司医药商业包括医药零售和医药批发两大业务。医药零售实行以会员管理中心的健康家运营模式，以线下零售药房为依托，线上业务创新发展为平台。医药商业业务有望继续保持平稳发展，持续与制药主业加强协同效应。 　　医疗服务：线上+线下协同发力，构建肛肠诊疗大平台 　　医疗服务是公司立足肛肠健康核心领域、打造肛肠健康方案提供商、拓展肛肠全产业链的重要支点。线下积极发展肛肠专科连锁医院与诊疗中心，线上打马应龙健康云平台“小马医疗”，构建全链条、一体化的肛肠诊疗平台。 　　投资建议与盈利预测 　　公司痔疮类产品在市场上具有较强的竞争优势，未来伴随公司渠道优化以及产品价格变化，营收预期迎来增长。大健康类产品近年来发展也较为迅速。我们预计2024-2026年公司收入为33.89/36.51/39.11亿元，归母净利润为5.36/6.02/6.95亿元，EPS为1.24/1.4/1.61元/股，对应PE为20.84/18.58/16.1倍。首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧风险、国家带量采购降价风险、新业务拓展不及预期等风险。

　　博雅生物(300294) 　　报告要点： 　　逐步剥离非血制品业务，致力于成为行业领先者 　　公司前身为抚州市中心血站，于1993年由江西省卫生厅、抚州市卫生局、临川市卫生局共同出资建立。2021年华润医药入主公司后，公司开始剥离非血制品业务，聚焦血制品主业，致力于构建华润大健康版块的血液制品平台。公司血制品主业经营稳健，吨浆收入处于行业领先地位。 　　血制品行业市场广阔，行业先发优势明显 　　血制品市场需求广阔，是关系国家医药卫生安全、国防安全和生物安全的重要战略物资。2022年中国血液制品市场规模约为50.12亿美元，预计2027年将达到88.71亿美元，年均复合增长率12.10%。国内外血制品消费品种也呈现结构化差异，未来国内静丙市场规模有望提升。血制品行业准入门槛较高，自2001年起，我国不再批准新的血制品生产企业。血制品行业集中度也相对较高，行业总体竞争格局较好。 　　央企持续赋能，公司有望迎来新突破 　　公司借助华润平台持续整合内外部资源，浆站数量迎来新增长。为满足公司未来采浆量快速增长的需要，公司新建血液制品智能工厂，项目总投资为21.85亿元，建成预期年处理血浆1200吨。2023年4月，公司与高特佳集团、丹霞生物签署《战略合作框架协议》，且未来随着丹霞生物生产经营状况得到改善，公司将适时启动并购整合工作，届时公司采浆量将迎来显著增长。公司是全国少数人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子三大类产品齐全的企业之一。未来随着公司新产品的研发与上市，公司产品品类得到进一步扩充，同时也为公司业绩增长提供助力。 　　投资建议与盈利预测 　　血制品行业市场总体紧俏，未来市场空间广阔。随着非血制品业务剥离，华润入主公司，预期公司浆站数量将迎来突破，且丹霞生物未来若被公司收购，公司采浆量也将得到大幅提升。我们预计2024-2026年公司收入为19.04/20.13/21.13亿元，归母净利润为5.55/6.10/6.40亿元，EPS为1.10/1.21/1.27元/股，对应PE分别为29.32/26.69/25.44倍。首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　浆站申请不及预期风险、产品研发不及预期风险、行业竞争加剧风险。

　　报告要点： 　　药品出海是成长为全球化大药企的基本门槛和必经之路 　　据Frost&Sullivan统计，2022-2030年中国在全球医药市场中的占比仅保持在17%左右，未来有很大的提升空间。从国际医药巨头的成长历史来看，进军全球市场是必经之路，国际市场是支撑企业做大的必要基础。我国“十四五”医药工业发展规划也提出支持企业立足本土资源和优势，面向全球市场，培育一批世界知名品牌，形成一批国际化程度高、全球布局发展的大型制药公司。 　　法规医药市场规模巨大，新兴市场人口多、卫生支出增长快据Frost&Sullivan，2018-2030年美国与欧盟的医药市场之和超过全球市场的50%。据WHO，2020年中低收入、中高收入和高收入国家人均卫生支出平均分别为125美元、515美元和3708美元，且高收入国家占全球卫生支出80%以上，整体来看，法规国家市场规模巨大，是药企国际化必须进军的市场。新兴市场优势在于人口众多，如印尼、巴基斯坦、巴西、尼日利亚、俄罗斯、墨西哥均排名全球人口数量前10。同时，中高收入国家的人均卫生支出全球份额从2002的7.2%增长至2021年的16.5%，提升明显，未来仍有较大提升空间，新兴国家也逐步成为药企出海的重要市场。 　　中国医药研发成果的不断兑现和充足的药品供给助力实现中国药品在全球释放更大价值 　　从创新药角度来看，中国医药企业近年研发实力日益强大，创新药IND和NDA数量越来越多，同时创新药快速从me too和me better向firstin class持续升级，不断得到海外大型制药企业认可，在海外市场申报也取得快速进展。从仿制药角度来看，近几年我国的化学仿制药质量提升显著，生物类似药也开始逐步上市，同时因为生产企业较多，供给充足且稳定，为进军海外市场奠定基础。 　　出海模式各有优劣，药企量体裁衣选择 　　出海模式：自行出海，企业不易被牵鼻子走，但对产品创新、研发能力、财力支持、管理层的战略打法及对跨国统筹的能力要求更高；借力出海是目前中国药企出海的最主流模式，适合资源有限且国际化经验有待积累的企业，但意味着企业的话语权将被削弱，分享的收益相对有限；联袂出海下中国药企可筛选众多合作伙伴，但无法直接影响海外市场销售，商业化后的收益也可能受到合作伙伴的限制。 　　投资建议 　　建议关注：有丰富的海外药品注册经验、有较强竞争力的海外商业化平台或合作销售渠道、产品布局因地制宜的标的。 　　风险提示 　　医药行业政策风险、研发进度不及预期风险、海外商业化不可预测性等风险。

　　三季度医药板块业绩有望恢复，看好创新和出海 　　从业绩角度来看，2023年三季度医药行业反腐力度达到最大，医药板块单季度业绩较差，目前反腐逐步常态化，2024年三季度医保板块业绩有望迎来恢复。从估值角度来看，经过三年时间调整，目前医药板块估值水平（TTM）约为35倍。在医药行业集采、常态化反腐和鼓励创新等大的政策背景下，我们认为具备创新和出海能力的企业有望迎来长期成长。 　　创新药支持政策持续加码，国内新药商业化浪潮来袭 　　国家和地方政府多部门陆续发布了各项创新药产业发展支持政策，从药品开发阶段的创新和开发方向的引导、临床研究和上市申请阶段的加快审评审批的支持，到药品上市后商业化阶段的医保支付支持、DRG控费除外支付支持、商业健康保险助力和国谈药品院外零售渠道的医保支付试点等等，全产业链式的全面支持创新医药产业的发展。药品集中带量采购也逐渐消化了很多传统药企的存量业务影响，建议关注传统药企存量业绩即将或已消化、创新品种即将迎来收获或待商业化放量的标的；Biotech和Biopharm中建议关注其创新品种临床Ⅱ期数据优秀、进入关键临床、即将迎来收益或待商业化放量的标的。 　　法规医药市场规模巨大大，新兴市场人口多、卫生支出增长快 　　目前法规医药市场规模占比大，卫生支出多，而新兴市场经济增长高于世界平均水平且人口基数大，新兴国家药物使用量增长率及人均卫生支出增长率显著高于法规市场，市场成长性较强。目前国内市场竞争加剧，我国药企出海成为大的趋势，从原料药到化学制剂再到生物制品，我国药企出海产品实现逐步升级。建议重点关注产品具备较强创新性、海外渠道能力强的企业，未来有望抢占先机。 　　进口取代与出海持续加速，精选医疗器械细分领域 　　经过多年研发积累，我国医疗器械企业已经进入创新兑现阶段，进口取代有望持续加速，建议重点关注内窥镜和医疗影像设备板块。同时，部分细分赛道集采基本出清，产品端创新有望引领行业迎来新增长，建议重点关注体外诊断板块、血液净化板块和骨科板块等。此外，部分器械企业已经具备出海能力，海外市场的突破有望打开新的成长空间。 　　投资建议 　　2024年三季度医药板块业绩有望恢复，且估值水平较低，医药板块有望迎来结构性行业。在医药行业集采、常态化反腐和鼓励创新等大的政策背景下，我们认为具备创新和出海能力的企业有望迎来长期成长。建议重点关注兼具创新和出海的药品和器械板块。 　　风险提示 　　医药行业政策风险、产品降价风险、研发进度不及预期风险、海外商业化不可预测性等风险。

　　山外山(688410) 　　报告要点： 　　全球血液净化行业稳定增长，我国增量空间广阔 　　2022年全球血液透析市场规模达到944.3亿美元，保持平稳增长。中国血液透析市场规模在2022年突破687亿元，但透析治疗渗透率较低，2020年中国接受透析治疗的ESRD患者数量为5.71每万人口，远低于日本26.82每万人口和韩国23.76每万人口等发达国家。以2020年中国ESRD总患者数330.52万人为基数计算，透析治疗率仅为24.40%，处于较低水平，潜在发展空间广阔。 　　血液净化设备快速放量，山外山市占率领先 　　以山外山为首的国产品牌正加速打破外资血液净化设备的垄断格局。根据医招采数据显示，2023年度血透血滤各品牌销售额和数量占有率排名中，山外山排名第四名，占国内血透血滤各品牌数量占比12.01%（2022年占比：9.32%）；在CRRT设备市场中，山外山在销售额和数量占比均排名第一，占国内CRRT销售额22.92%，市场占有率增幅大幅领先外资品牌。国产医疗器械取代趋势下，山外山有望进一步提升其血透设备市场地位。 　　打造血液净化全产业链领先企业 　　公司拓展血液透析耗材产品线，协同血透服务中心，建设设备+医护+患者+透析中心的“互联网+”服务模式。公司已陆续获得血液透析浓缩液、血液透析干粉、血液透析器（低通）、血液透析器（高通）、透析液过滤器、连续性血液净化管路、一次性使用血液灌流器，共计7项三类医疗器械注册证，基本完成了自产血液净化耗材的全线布局，协同已有7家血液透析连锁服务中心，为公司长期战略发展奠定基础。 　　投资建议与盈利预测 　　公司在血液净化领域竞争力强劲，血液净化设备市占率在国产企业中居领先地位，透析耗材业务有望随集采深入推进保持稳定增长，加速进口替代。预计2024-2026年，公司营业收入分别为7.85、10.15和12.93亿元，公司归属母公司股东净利润分别为1.96、2.62和3.39亿元，EPS为0.61、0.82和1.05股，对应PE分别为35、26和20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发不及预期风险，产品降价风险，竞争格局恶化风险。

　　奥赛康(002755) 　　报告要点： 　　存量仿制大品种集采影响逐渐平滑，公司业绩有望迎来拐点 　　奥赛康是产品覆盖消化、抗肿瘤、慢性病、抗感染等治疗领域的百强药企。截至第七批国家药品集采，公司共13款药品参与集采，均为公司主要产品目录中的药品，其中公司重点产品奥西康未中选，其余12款产品价格平均降幅超过90%；同时公司有部分产品中选地方药品集中采购（含各种类型联盟集中采购），价格和销量均有一定程度下降。从收入结构上看，2019年抗肿瘤和消化类产品收入合计占比达97.05%，其中消化类贡献收入从33.66亿降至2023年末的2.99亿，抗肿瘤类收入从10.19亿降至6.17亿。 　　聚焦公司优势领域，着重高端仿制+制剂创新，构建特色产品组群公司优选首批首仿、独家品种、高壁垒复杂制剂开发。自2021年以来获批20个仿制药品种：5个首批上市品种、4个首家独家品种且3个为十三五重大专项品种、3个高壁垒复杂制剂、2个首仿品种、1个独家规格，不断丰富公司传统优势领域抗肿瘤、消化道治疗用药和新崛起的抗感染和慢性病用药，构建并强化了公司特色的仿制药产品组群。 　　新药转型即将进入收获期，ASKB589有望成30亿级大品种 　　第三代EGFR抑制剂ASK120067可强效抑制EGFR耐药突变（T790M）、EGFR敏感突变（如L858R,exon19del）以及EGFR双突变的激酶活性，且对CNS（中枢神经系统）病变患者有较好的疗效，目前正在上市申请审评中；ASKB589是全球进度前三的Claudin18.2单抗靶向药，客观缓解率（ORR）为79.2%、疾病控制率（DCR）达95.8%，临床数据优异，目前已进入中国临床III期研究，根据我们测算有望成30亿级大品种。 　　投资建议与盈利预测 　　随着公司传统的优势板块——抗肿瘤和消化类仿制品种的存量品种的集采快速出清，抗感染类和慢性病类仿制药品种的快速崛起，及公司创新转型的收获期的即将到来，预计2024-2026年营收增速分别为13.03%/20.90%/18.98%；归母净利润2024年扭亏为盈，2024-2026年归母净利润增速分别为122.85%/120.45%/122.48%；EPS分别为0.04/0.08/0.18元/股，对应PE为288.25/130.76/58.77X。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败或进展不及预期风险、带量采购大幅降价风险、药品上市申请获批或商业化不确定性等风险。

中心思想 创新转型驱动业绩拐点 奥赛康正经历从传统仿制药企向创新型药企的战略转型，其业绩在经历国家集采影响后，有望迎来拐点。公司通过聚焦高端仿制药和改良型创新，构建了具有竞争力的产品组合，并积极布局抗肿瘤、消化、抗感染和慢性病四大治疗领域。 多元化产品组合与重磅新药前景 多个创新药项目进入收获期，特别是第三代EGFR抑制剂ASK120067和全球领先的Claudin18.2靶向药ASKB589，后者有望成为30亿级大品种，为公司未来增长提供强劲动力。公司持续高强度研发投入，并开发了国际领先的细胞因子前药技术平台SmartKine®，为长期发展奠定基础。预计公司2024年将实现扭亏为盈，未来几年营收和归母净利润将保持高速增长。 主要内容 1. 创新基因驱动，从应用化学研究所到中国医药工业百强 1.1 仿创结合，传统质子泵抑制剂龙头升级综合性创新药企 奥赛康药业成立于2003年，源自南京海光应用化学研究所，于1997年成功上市国产首支质子泵抑制剂（PPI）注射剂奥西康。公司已发展成为集医药研发、生产、市场推广和销售为一体的高新技术企业，产品覆盖消化、抗肿瘤、慢性病、抗感染四大治疗领域，并由创始人陈庆财实际控制，合计拥有39.09%的股份表决权。 1.2 集采、特定外部社会风险影响逐步触底，创新研发加快转型 公司近年业绩受新冠疫情、药品带量采购及持续高研发投入影响有所波动。2019-2023年，仿制药业务收入占比平均达98.84%。截至第七批国家集采，公司13款主要产品参与集采，其中奥西康未中选，其余12款产品价格平均降幅超90%。2019年，抗肿瘤和消化类产品收入合计占比达97.06%，至2023年末，消化类和抗肿瘤产品收入分别从33.66亿元和10.19亿元下降至2.99亿元和6.17亿元，分别下滑91.12%和39.45%。然而，慢性病和抗感染业务快速成长，收入占比从2018年的1.49%提升至2023年的35.59%。公司持续高强度研发投入，2022年和2023年研发投入分别超7.2亿元和5.9亿元，占营收比重高达38.6%和41.2%，导致2022及2023年亏损。销售费用率和管理费用率在营收下滑背景下表观较高，但销售费用率自2023年开始已下滑至60%以下。 2. 存量仿制大品种集采渐出清，高端仿制、改良打造优势产品组合 2.1 存量仿制大品种集采影响逐渐平滑，公司业绩有望迎来拐点 公司13款主要仿制大品种已入选国家集采目录，集采影响逐渐平滑，业绩有望迎来拐点。消化类和抗肿瘤产品收入受集采影响显著下降，但慢性病和抗感染业务快速增长，成为新的收入贡献点，2023年分别营收2.05亿元和2.82亿元。新入选集采的伏立康唑注射剂、盐酸左布比卡因注射液和艾司奥美拉唑镁肠溶干混悬剂预计对业绩负向影响可控。 2.2 聚焦公司传统优势领域，着重高端仿制+改良创新，打造特色产品组群 公司通过优选首批首仿、独家品种，不断丰富抗肿瘤、消化道、抗感染和慢性病等领域的产品组群。积极拓展口服剂型产品，调整产品结构，强化特色创新药与差异化仿制药产品组群的目标。2023年至今，公司获批产品包括2类新药注射用右兰索拉唑（独家规格）、首仿上市的艾曲泊帕乙醇胺片、首批仿制上市的枸橼酸托瑞米芬片等，进一步增强了市场竞争力。 3. 积极推进创新药品/高难壁垒制剂研发，重磅产品即将进入收获期 公司立足长远发展，聚焦差异化创新管线及高壁垒复杂制剂开发，强化创新药研发和管线布局。目前主要在研项目共计46项，其中11项重点在研化学、生物创新药进展显著。ASKB589注射液、ASKC109胶囊、ASK120067一线治疗适应症已进入临床III期研究，ASK120067片二线治疗适应症正在申请上市，公司创新药转型即将迎来收获期。2类改良型新药注射用右兰索拉唑已获批上市，作为公司PPI优势产品的升级，增强了在该领域的市场竞争力。 3.1 ASK120067：临床获益明显且对CNS（中枢神经系统）病变患者疗效显著 ASK120067片是奥赛康自主研发的第三代EGFR抑制剂，用于治疗EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC），已于2021年11月获得上市许可申请受理。肺癌是全球和中国发病率、死亡率最高的癌症，NSCLC占肺癌患者总数的85%，且亚洲人群EGFR突变率约为50%，是主要肺癌基因突变类型。中国EGFR抑制剂市场规模巨大，2020年达119亿元，预计2025年将增长至369亿元，第三代EGFR抑制剂已成为T790M突变NSCLC的主流治疗方案，市场份额稳定增加，预计2024年将增长至79%。ASK120067可强效抑制EGFR耐药突变（T790M）、敏感突变及双突变，对CNS病变患者疗效显著，二线治疗IRC评估的客观缓解率（ORR）为68.8%，疾病控制率（DCR）为92.4%，中位无进展生存期（mPFS）为11.0个月。一线治疗适应症的III期临床试验已完成入组，正在随访中。 3.2 ASKB589：全球进度前三的Claudin18.2靶向药，临床数据优异，有望成30亿级大品种 ASKB589是子公司AskGene自主研发的Claudin18.2（CLDN18.2）靶向生物创新药，全球进度前三，国内尚无同靶点药物上市。胃癌是我国发病率第5、死亡率第3的癌症，90%患者确诊时已处于进展期，胃癌治疗临床需求巨大，弗若斯特沙利文预测2028年中国胃癌药物市场规模将达1486亿元。Claudin18.2在胃癌中表达率高达96%，是极具吸引力的靶向治疗分子，但研发壁垒高。ASKB589采用去岩藻糖技术，增强ADCC和CDC功能，具有更强的抗肿瘤活性。临床数据显示，ASKB589客观缓解率（ORR）为79.2%、疾病控制率（DCR）达95.8%，临床数据优异。预计ASKB589一线治疗胃癌未来销售额峰值有望超30亿元，假设2027年上市，医保谈判后年化费用5万元/年。 3.3 ASKC109：新型口服三价铁络合物，临床优势突出的补铁剂 ASKC109是公司从英国Shield TX (UK) Limited引进的口服补铁产品麦芽酚铁胶囊，用于治疗成人铁缺乏症和慢性肾脏病（CKD）患者透析引起的缺铁性贫血。贫血在我国居民中普遍存在，缺铁性贫血最为常见，国家健康发展战略设定了明确的抗贫血指标，例如到2030年将孕妇贫血率控制在10%以下。我国抗贫血用药市场总规模持续增长，由2017年的242亿元上升至2021年的265亿元，含铁制剂份额稳中有升，销售额由2017年的28亿元增长至2021年的39亿元。麦芽酚铁胶囊作为新型口服三价铁络合物，具有胃肠道不良反应轻微、生物利用度高、不易发生铁过载等优势，是现有口服铁制剂不耐受或效果不佳患者的理想替代药物。该产品在海外已获FDA和欧盟批准上市，并在AEGIS-H2H临床试验中与静脉注射补铁疗法达到非劣效性标准，对CKD贫血患者疗效突出。 4. 聚焦源头创新，开发国际领先的细胞因子前药技术平台 公司自主开发了具有全球知识产权的细胞因子前药技术平台SmartKine®，旨在解决细胞因子类药物系统毒性大、半衰期短、治疗窗窄等成药性问题。基于SmartKine®平台，已有3个First-in-class细胞因子前药进入临床阶段，包括IL-15前药-Fc融合蛋白ASKG315和PD-1抗体/IL-15前药双功能融合分子ASKG915。ASKG315在肿瘤微环境中被定点激活，选择性激活免疫系统，提高疗效同时降低系统毒性，具有同类药物中最长半衰期。ASKG915通过PD-1抗体实现肿瘤靶向性，并在肿瘤部位局部激活，疗效显著优于PD-1抗体单药疗法，安全性良好。SmartKine®技术平台备受认可，已实现与日本武田及美国默克联合领投的Xilio Therapeutics的技术授权合作。 5. 盈利预测 5.1 公司收入拆分 基于抗感染、抗肿瘤、慢性病、消化及其他类业务的增长假设，预计2024-2026年营收增速分别为13.03%/20.90%/18.98%。归母净利润预计2024年扭亏为盈，增速分别为122.85%/120.45%/122.48%，EPS分别为0.04/0.08/0.18元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 5.2 可比公司估值比较 选择恒瑞医药、丽珠集团、贝达药业作为可比公司，因其在肿瘤、消化道或EGFR抑制剂领域与奥赛康有相似性或竞争关系。奥赛康2024-2026年PE相比可比公司平均水平高，但考虑到公司2024年扭亏为盈及未来利润快速增长趋势，估值消化快速。鉴于ASK120067即将上市及ASKB589的巨大市场潜力，公司未来前景可期，维持“买入”评级。 6. 风险提示 公司面临新药研发失败或进展不及预期风险、带量采购大幅降价风险以及药品上市申请获批或商业化不确定性等风险。 总结 奥赛康正处于从仿制药向创新药转型的关键时期，尽管过去几年受到国家集采和外部环境影响，但公司已逐步走出低谷，业绩有望迎来拐点。公司通过聚焦高端仿制和改良创新，优化产品结构，同时在抗肿瘤、消化、抗感染和慢性病等领域构建了多元化的产品组合。创新药管线进展显著，特别是第三代EGFR抑制剂ASK120067和Claudin18.2靶向药ASKB589，有望成为未来业绩增长的核心驱动力。国际领先的SmartKine®细胞因子前药技术平台，为公司提供了长期的源头创新能力和国际合作机会。预计公司在2024年实现盈利，并在未来几年保持强劲的增长势头，具备较高的投资价值，因此给予“买入”评级。

　　海泰新光(688677) 　　报告要点： 　　全球荧光硬镜巨头核心供应商，新机上市推动上游需求 　　海泰新光荧光内窥镜器械当前主要为美国器械巨头史赛克供应其硬性内窥镜整机平台的光源模组、荧光内窥镜、适配镜头等核心零部件，公司自2008年与史赛克开始合作，成为该公司新设备中核心部件的设计及生产供应商。史赛克是当前全球荧光内窥镜龙头企业，近三年内窥镜营收增长均超过25%。史赛克于2023下半年发布1788超高清荧光硬镜产品，进一步扩大其全球市场份额，核心零部件需求显著增加。海泰新光与史赛克多年来业务深度绑定，凭借史赛克荧光硬镜全球良好的销售表现，新签订单有望逐步落地，加快公司核心产品持续放量。 　　荧光硬镜替代空间广阔，自主品牌进军国内市场 　　硬性内窥镜可区分为白光内窥镜和荧光内窥镜，由于荧光整机系统在腹腔等手术治疗方案中的学术价值和治疗价值优势显著，荧光产品的市场规模及占比逐年提高。2015年至2019年，全球白光硬镜市场规模从46.4亿美元略微降低至43.8亿美元，年复合增长率为-1.4%；荧光硬镜市场预计未来将呈现高速增长，以24.3%的年复合增长率增长至2024年的38.7亿美元，占比逐步从2019的22.9%提高至53.5%。公司多年来深耕光学产业，占据先入优势，积极开发整机系统并于2023年底成功注册自有整机品牌，当前通过中国史赛克、与国药集团创立的合资公司国药新光及公司自有渠道三大渠道同步营销，有望引领国内荧光硬镜市场。 　　核心技术加持，光学产品线丰富 　　公司以光学技术能力为基础，为生物医学、工业激光和生物识别等多个领域提供光学产品和光学元器件。根据用途，公司的光学产品可以分为医用光学产品、工业及激光光学产品和生物识别产品三类，分别应用于诊断设备/仪器、美容机设备、工业激光设备、指纹及掌纹识别系统等终端产品中。光学产品产品线丰富，应用场景广阔，有望持续推动公司业绩。 　　投资建议与盈利预测 　　随着荧光硬镜在全球市场的高速发展和公司整机系统的推出，公司将显著受益，进入快速发展期。预计2024-2026年，公司营业收入分别为6.07、7.19和8.81亿元，同比增长28.91%、18.57%和22.41%；公司归属母公司股东净利润分别为1.96、2.39和2.95亿元，同比增长34.72%、21.62%和23.56%；对应基本每股收益分别为1.61、1.96和2.43元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为29、24和19倍。首次覆盖，给予公司“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　公司研发不及预期风险，产品放量不及预期风险，对于单一海外客户依赖过高风险。

中心思想 业绩短期承压，战略转型谋求新增长 健麾信息在2023年及2024年一季度面临业绩显著下滑的挑战，营业收入和归母净利润均出现大幅下降，主要受外部环境变化、行业供需关系调整、政策改革以及地方政府资金紧张等多重因素影响。尽管短期业绩承压，公司积极应对，通过加大研发投入、优化费用结构，并果断启动了海外市场拓展和医药零售市场的战略布局，旨在开辟新的增长点，实现业务模式的多元化和高质量发展。 多元化布局驱动未来增长，维持“买入”评级 面对国内市场的阶段性波动，健麾信息凭借其在自动化药房设备领域的深厚积累，积极将产品和服务推广至沙特、中东、北非及东南亚等国际市场，并与当地重要机构建立合作关系。同时，公司在国内医药零售领域与行业龙头深度合作，大力推广“智慧药店”及“智慧融合仓”模式，探索线上医保支付，以适应市场新趋势。这些前瞻性的战略布局预计将有效拓宽公司未来的发展空间，驱动营收和利润在2024-2026年实现显著增长，因此，分析师维持了“买入”的投资评级。 主要内容 2023年及2024年一季度业绩回顾与分析 业绩下滑及主要原因 健麾信息于近日发布了2023年度及2024年一季度报告，显示公司业绩短期内承受较大压力。 2023年度业绩： 实现营业收入3.1亿元，同比下降4.6%。 归属于母公司股东的净利润为6000.0万元，同比大幅下降48.1%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为4520.4万元，同比下降53.3%。 主要原因： 2023年度，公司所处行业供需关系受外部因素影响发生阶段性变化，导致公司业务和项目实施节奏严重受阻，未能实现预期业绩。 2024年一季度业绩： 实现营业收入3563.3万元，同比下降41.9%。 归属于母公司股东的净利润为524.2万元，同比下降47.3%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为476.9万元，同比下降46.5%。 主要原因： 2024年一季度，行业政策改革带来阶段性市场波动，加之地方政府资金紧张导致业务需求下滑。同时，营业收入下降、销售及管理费用增加以及投资收益下降也共同导致了净利润的下滑。 费用结构变化与研发投入 在费用端，公司在2023年呈现出以下特点： 销售费用： 为2530.2万元，同比增长4.4%，保持相对稳定增长。 管理费用： 达到3020.0万元，同比大幅增长61.1%。管理费用增加的主要原因在于合并范围增加子公司导致管理人员薪酬增加，以及药房投放项目设备采购带来的固定资产折旧增加。 研发费用： 为2337.0万元，同比增长4.3%。尽管面临业绩压力，公司仍保持了对研发的高投入，体现了其对技术创新和长期发展的重视。 市场拓展与战略布局 积极开拓海外市场 健麾信息充分利用其与德国、芬兰等国长期合资合作的成功经验和良好口碑，积极推动产品和服务走向国际市场。 中东及北非市场： 公司将产品迅速推广到沙特、中东及北非市场，致力于推动当地医疗产业的数字化、自动化转型，提升医疗行业的服务质量和效率。 沙特合作进展： 合资公司已与沙特卫生部、沙特部分区域的公立医院医联体以及一批大型公私立医院建立了业务联系，业务稳步推进。截至报告披露日，合资公司与沙特卫生部指定的信息系统集成商Lean公司签署了合作备忘录，共同对沙特2300余家基层医院（Public Healthcare Center）进行数字化改造，并已开始向合资公司小批量供货。 其他国际市场： 公司还与中国香港、中国澳门、中国台湾，欧洲的荷兰、俄罗斯、波兰，东南亚的新加坡、印度尼西亚、泰国、马来西亚、菲律宾，以及南美洲的智利、玻利维亚等国家或地区的经销商和意向客户签署了相关协议。目前，公司已稳定供应中国台湾市场，并已开始向俄罗斯市场供货。 战略布局医药零售市场 在国内市场，健麾信息积极响应医药零售行业发展趋势，与多家行业龙头达成战略合作，布局智慧零售新模式。 “智慧药店”模式推广： 公司在平稳接管某互联网平台企业已运营的20多家门店设备，并快速交付在手的100余家门店商务合同的基础上，计划在全国范围内批量复制推广“智慧药店”模式。 医保线上支付探索： 公司将积极与天津等地探索可全国复制的医保线上支付模式，以适应线上化、便捷化的消费需求。 “智慧融合仓”模式创新： 逐步将“智慧药店”模式从单一的药品拓展到与美妆、计生用品和隐形眼镜等相融合的“智慧融合仓”模式，以提供更全面的零售解决方案，提升用户体验和门店效益。 投资建议与盈利预测 业绩展望与增长驱动 分析师认为，随着海外市场的快速推进、新零售市场的不断开拓以及外部环境的改善，健麾信息未来的发展空间依然广阔。这些战略性布局有望成为公司业绩增长的新引擎。 财务预测与估值 基于上述分析，国元证券研究所对健麾信息2024-2026年的财务表现进行了预测： 营业收入增速： 预计分别为27.47%、17.53%和13.55%。 归母净利润： 预计分别为1.32亿元、1.61亿元和1.91亿元。 归母净利润增速： 预计分别为120.45%、21.71%和18.46%，显示出2024年业绩将实现强劲反弹。 每股收益（EPS）： 预计分别为0.97元/股、1.18元/股和1.40元/股。 市盈率（P/E）： 对应分别为36.75倍、30.19倍和25.49倍。 鉴于公司未来的增长潜力，分析师维持了对健麾信息的“买入”评级。 风险提示 投资者在关注健麾信息的同时，也需注意以下潜在风险： 市场增长不及预期风险： 宏观经济波动或行业竞争加剧可能导致市场需求增长放缓，影响公司业绩。 行业竞争加剧风险： 随着市场发展，更多竞争者进入可能导致市场份额和利润率下降。 政策风险： 医疗保健及医药零售行业的政策变化可能对公司的业务模式和盈利能力产生影响。 总结 健麾信息在2023年及2024年一季度经历了业绩的短期波动和下滑，这主要归因于外部环境变化、行业政策调整以及地方政府资金压力。面对挑战，公司展现出积极的战略调整能力，通过加大研发投入以保持技术领先，并大力拓展海外市场，将自动化药房设备推广至沙特、中东、北非等新兴市场，并已取得初步进展。同时，在国内医药零售领域，公司与行业龙头合作，积极布局“智慧药店”和“智慧融合仓”模式，探索线上医保支付，以适应市场新趋势并拓宽业务边界。这些多元化的战略布局有望在未来驱动公司业绩实现强劲反弹和持续增长。分析师基于对公司未来发展空间的乐观预期，维持了“买入”评级，并预测2024-2026年营收和归母净利润将实现显著增长。然而，投资者仍需关注市场增长不及预期、行业竞争加剧以及政策变化等潜在风险。

　　药康生物(688046) 　　事件： 　　药康生物于近日发布2023年报及2024年一季度报告：2023年公司实现收入6.2亿（+20.5%），主要系公司业务持续快速发展，其中商品化模型销售业务和功能药效业务收入分别同比增长13.6%和36.1%，归母净利润1.6亿（-3.5%），扣非归母净利润1.1亿（+5.0%），主要系公司目前仍处业务扩张期，持续高强度研发投入、加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。2024Q1公司实现收入1.6亿（+12.0%）、归母净利润2948.0万（-5.1%），扣非归母净利润2286.8万（+2.7%）。 　　公司持续高强度投入研发，“野化鼠”、“药筛鼠”、“悉生鼠”等项目持续快速推进 　　公司维持高强度研发投入，持续推进“野化鼠计划”、“无菌鼠及悉生鼠计划”、“斑点鼠计划”、“药筛鼠计划”等多个研发项目。截至2023年末，野化鼠方面：公司研发管线上已有超100个野化鼠品系在繁育和内部验证中，包括1号染色体品系、17号染色体品系等。预计2024年将完成200个左右野化鼠品系构建，其中80-100个品系完成初筛并推向市场。“悉生鼠计划”：项目进展顺利，推出GMM6菌株组合模型，截至2023年度报告期末，菌群服务平台协助客户发表文章累计影响因子超400，已完成鼠源菌种筛选、建库和商业化，并已开启志愿者招募和人源菌种筛选和建库，截至目前已获得130余株人源菌种。截至2023年12月末，“斑点鼠计划”研发项目已完成品系超20,000个，2023年度报告期内新增品系近400个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。药筛鼠计划覆盖目前报道的大部分可成药靶点，已推向市场近500个品系，目前仍有超100个品系研发中，预计将于2024年陆续推向市场。 　　投资建议与盈利预测 　　“斑点鼠”、“药筛鼠”等项目的快速推进，公司商品化小鼠品系资源不断丰富，叠加公司布点的推进和开拓力度的加大，看好公司业绩持续修复。预计公司2024-2026年营业收入增速分别为23.04%/23.01%/21.09%；2024-2026年归母净利润分别为2.03亿/2.53亿/3.12亿，对应归母净利润各年增速分别为27.96%/24.44%/23.34%；EPS为0.50/0.62/0.76元/股，对应PE为25.36/20.38/16.53。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　国内销售不及预期风险、海外发展不及预期风险、行业竞争加剧等风险。