新和成(002001) 　　核心观点 　　由校办工厂起家，新和成发展为全球化综合性精细化工龙头公司。1999年新和成由中学校办工厂新昌县合成化工厂发起设立，目前新和成已成长为维生素、香精香料、蛋氨酸、高分子材料、原料药五大产业协同发展的全球化、综合性精细化工龙头公司。 　　维生素与香精香料产业链相辅相成。新和成布局香精香料产业主要是基于产业链协同发展思路，香精香料与维生素产业链存在多个共用中间体，技术协同效应显著，香精香料业务是新和成维生素产业链的延伸与有机补充。例如，芳樟醇既是香精香料板块的主要产品，又是VE生产的主要中间体；柠檬醛也可作为香精香料的外销产品，又可用作自产VA的原材料。 　　蛋氨酸是承前启后的大单品，新和成已成为全球蛋氨酸行业龙头。承前：维生素与蛋氨酸的下游客户群体高度重叠，两个产品具有较强的产业协同效应，且蛋氨酸市场规模较大，技术门槛高，我国曾长期依赖进口，是此前亟需国产化的营养品大单品。启后：蛋氨酸的关键技术是硫化和氰化工艺，新和成将蛋氨酸领域积累的氰化技术有机迁移到新材料领域，尼龙66的关键原料己二腈、IPDI的原料IPN的生产也需氰化工艺，新和成的蛋氨酸与新材料业务存在很强的技术协同效应。预计到2025年底，新和成的蛋氨酸产能将达到55万吨/年，将成为全球第三大蛋氨酸生产企业。 　　新材料重点布局己二腈，打开长期成长空间。新和成的新材料主要产品包括PPS、PPA、HDI、IPDA、IPDI等，未来将重点发展“己二腈-尼龙66”产业链。新和成布局的新材料均为我国进口依赖度较高的材料，因进口价格较高及供应链不稳定等原因下游应用场景受限，若新和成解决相关新材料的国产化问题，价格降至下游可接受的水平，新材料的需求空间则有望打开。新和成布局新材料业务的优势是新材料与公司现有业务的技术协同性显著，未来有望实现低成本生产。 　　投资建议：维持“优于大市”评级。我们预计2025-2027年公司归母净利润为62.96/66.12/71.35亿元（原值为64.89/70.86/76.19亿元），摊薄EPS为2.05/2.15/2.32元，当前股价对应PE为10.4/9.9/9.2x。综合绝对及相对估值，我们认为公司股票合理估值区间在24.92-28.70元之间，2025年EPS对应动态市盈率为12-14X，相对于公司目前股价（21.27元）有17.16%-34.93%的溢价空间，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：行业与市场竞争风险，材料价格波动风险，汇率及贸易风险。

　　药明康德(603259) 　　核心观点 　　2023H1 业绩稳步增长。 2023 年上半年营收 189 亿元（+6.3%， 剔除新冠商业化项目+27.9%） ， 归母净利润 53 亿元（+14.6%） ， 扣非归母净利润 48 亿元（+23.7%） ， 经调整 Non-IFRS 归母净利润 51 亿元（+18.5%） 。 其中， 二季度单季营收 99 亿元（+6.7%， 剔除新冠商业化项目+39.5%） ， 归母净利润31 亿元（+5.1%） ， 扣非归母净利润 29 亿元（+35.4%） ， 经调整 Non-IFRS归母净利润 28 亿元（+22.4%） 。 2023 年公司在建设新能力和新产能的同时，不断提升经营效率， 业务持续增长， 利润端增速超收入端。 　　除 DDSU 业务外， 各板块均实现增长。 公司 2023 年上半年化学、 测试、 生物学、 ATU、 DDSU 业务营收分别为 134.67 亿元（+3.8%， 剔除新冠商业化项目+36.1%） 、 30.91 亿元（+18.7%） 、 12.33 亿元（+13.0%） 、 7.14 亿元（+16.1%）、3.42 亿元（-24.8%） ， 除 DDSU 业务外各板块均实现增长。 　　“一体化 CRDMO 和 CTDMO” 商业模式成果丰硕。 小分子 CRDMO 管线持续扩张，2023H1 新增分子 583 个， 包括商业化项目 1 个， 临床 III 期项目 1 个， 临床 II 期项目 10 个， 临床 I 期及临床前项目 571 个。 同时， CTDMO 管线进一步扩张， 公司为合计 69 个项目提供工艺研发及生产服务， 包括临床 III 期项目 7 个（2 个在上市申请审核阶段， 2 个在上市申请准备阶段） ， 临床 II期项目 10 个、 临床 I 期及临床前项目 52 个。 　　测试、 生物学持续增长， DDSU 业务收获第一笔收入分成。 测试业务方面，2023H1 公司药物安评业务收入同比增长 24%， 保持行业领先地位。 生物学业务方面， 新分子种类相关的生物学能力持续提升， 2023H1 相关收入同比增长 51%， 占生物学业务收入比重 25.4%； 综合筛选平台成为公司下游业务重要的“引流入口” ， 2023H1 为公司带来超 20%的新客户。 DDSU 业务方面，2023H1 完成 12 项 IND 申报， 并获得 11 个临床试验批件， 另有多个项目预计将于今年陆续递交 IND 申请。 2023Q2 收获第一笔客户销售的收入分成，预计公司未来 10 年销售收入分成 GAGR 超 50%。 　　投资建议： 一体化商业模式优势持续， 维持“买入” 评级。 　　一体化商业模式推动业务持续增长、 行业地位不断稳固， 维持 2023-2025年盈利预测， 预计 2023/2024/2025 年收入 419.33/508.73/642.98 亿元，同比增速 6.6%/21.3%/26.4%， 归母净利润 101.28/121.27/158.02 亿元， 同比增速 14.9%/19.7%/30.3%。 随着公司一体化核心竞争力持续强化、 测试类业务逐步恢复， 业绩有望稳中向好， 维持“买入” 评级。 　　风险提示： 行业增速放缓， 竞争加剧， 业务拓展失败风险， 地缘政治风险。

　　药明康德(603259) 　　核心观点 　　2022年业绩增速创新高。2022年全年营收393.55亿元（+71.84%），归母净利润88.14亿元（+72.91%），扣非归母净利润82.60亿元（+103.27%），经调整Non-IFRS归母净利润93.99亿元（+83.2%）。其中，四季度单季营收109.60亿元（+71.76%），持续突破百亿。22全年毛利率37.30%（+1.02pp），净利率22.6%（+0.2pp）。商业化订单增长叠加持续优化工艺流程，盈利能力有所提升。 　　化学业务收入翻倍，“一体化CRDMO和CTDMO商业模式”驱动增长。公司2022年化学、测试、生物学、ATU、DDSU业务板块营收分别为288.5亿元（+104.79%）/57.19亿元（+26.38%）/24.75亿元（+24.68%）/13.08亿元（+27.44%）/9.7亿元（-22.49%），除DDSU业务外均增长。化学业务为增长主要动力，剔除新冠商业化项目后，仍强劲增长39.7%。一方面，小分子CRDMO项目数量持续增长、商业化项目50个（+19%），临床III期项目57个（16.3%），临床II期项目293个（+16.3%），临床I期及临床前项目1941个（+47.3%），新分子增速明显（+90.9%）。另一方面，CTDMO进一步扩张管线，2022年服务临床III期项目8个，临床II期项目10个、临床I期及临床前项目50个。 　　测试、生物学稳步增长，DDSU业务迭代升级。在测试业务方面，公司持续发挥一体化平台优势，为客户提供IND全球申报一体化服务，加速客户新药研发进程；对于生物学业务，DEL和苗头化合物发现平台服务客户新增500+家，有项目宣布通过DEL筛选的苗头化合物进入临床，新分子服务成为生物学板块增长的重要驱动力；DDSU主动业务迭代升级，聚焦于更优质的项目管线，提供更具创新性的候选药物，在2022年完成了28项IND申报，并获得了34个临床试验批件，增长前景看好，2023有望在药品上市后获得销售分成收入。 　　风险提示：疫情反复；行业增速放缓，竞争加剧，业务拓展失败风险 　　投资建议：一体化商业模式优势持续，维持“买入”评级。行业地位不断稳固、新冠单2023年持续交付，调高2023年盈利预测、新增2024/2025年盈利预测，预计2023-2025年收入419.33/508.73/642.98亿元(原2023年376.3亿元)，同比增速6.6%/21.3%/26.4%，归母净利润101.28/121.27/158.02亿元（原2023年69.3亿元），同比增速14.9%/19.7%/30.3%。随着公司一体化核心竞争力持续强化、测试类业务逐步恢复，业绩有望稳中向好，维持“买入”。

　　新产业(300832) 　　核心观点 　　营收稳健增长，净利表现优异。2022年营收30.47亿（+19.7%），归母净利润13.28亿（+36.4%），扣非归母净利12.41亿（+40.5%）。2022第四季度实现营收7.5亿（+15.2%），归母净利润4.03亿（+31.0%），扣非归母净利润3.88亿（+37.5%）。第四季度的净利率显著提升主要是由于未达到股权激励解限售条件，在该季度将此前计提的激励费用冲回，共冲减管理费用8071万。 　　海外业务高增长，大规模装机将带动后续试剂放量。2022年国内收入20.72亿元（+16.9%），国内试剂收入占比82%；海外收入9.69亿元（+26.4%），海外试剂占比51%。国内毛利率77.3%（+2.5pp）；海外毛利率55.9%（-7.6pp），主要是仪器占比提升所致。国内发光仪器装机1510台（-9.7%），大型机占比63.38%（+12.0pp）；海外发光仪器销售4357台（+51.1%），中大型机占比36.5%（+17.2pp）。截至2022年末，已在俄罗斯、巴西、墨西哥、巴基斯坦、秘鲁完成设立共5家海外子公司。 　　毛利率维持稳定，研发投入加大。2022年毛利率70.3%（-0.9pp），其中试剂类89.0%（-0.7pp），仪器类23.1%（+5.9%），主要是X系列及大型机占比提升所致。销售费用率15.1%（+0.5pp），管理费用率0.16%（-6.4pp），财务费用率-2.4%（-3.5pp），全年汇兑收益为6898万。研发费用3.18亿（+47.7%），研发费用率10.4%（+2.0pp），高速电解质分析仪E6Plus和全自动分子诊断系统R8均处于转生产阶段。经营性现金流量净额为9.62亿（+24.47%），经营现金流净额与归母净利润的比值为72%。 　　风险提示：体外诊断集采降价风险；行业竞争加剧导致降价的风险；海外拓展不及预期的风险；新业务领域拓展不及预期的风险。 　　投资建议：考虑2023年的装机规划以及前期大规模装机所带来的后续试剂消耗放量，上调2023-24年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-25年归母净利润为16.61/21.64/27.75亿（2023-24年原为16.13/20.77亿），同比增长25.1%/30.3%/28.2%，当前股价对应PE28.3/21.7/16.9X。新产业生物是化学发光免疫分析领域的龙头，拥有技术、生产和销售等方面的多重优势，坚实庞大的装机基础未来将持续带动试剂销售，促进进口替代，同时国际化和平台化布局将开启新成长曲线，维持“买入”评级。

　　新产业(300832) 　　核心观点 　　新产业： 做中国体外诊断领域的领导者。 公司成立于 1995 年， 一直专注于化学发光免疫分析领域的研究和开发， 2008 年完成中国第一台全自动化学发光仪的注册。 截至 2022H1， 公司面向全球销售 9 款全自动化学发光仪及 191项配套试剂， 已服务国内超 8200 家医疗终端， 其中三级医院客户达 1279 家，三甲医院覆盖率超过 50%， 国内及海外累计实现化学发光分析仪装机或销售分别超 10500 和 13400 台。 公司历史业绩展现了良好的成长性， 2012-21 年营收和归母净利润复合增长率分别为 29%和 33%， 且保持了优异的盈利能力。 　　化学发光是高景气度和高壁垒的赛道。 2020 年中国 IVD 市场规模约为 1075亿元， 在政策扶持、 终端需求膨胀、 技术进步的带动下， 预计 2020~25 年市场规模的复合增长率达 15.4%。 其中免疫诊断为最大的细分板块之一， 2020年国内市场规模为 278 亿元。 化学发光免疫检测是该领域的主流技术， 凭借其灵敏度高、 特异性好等优势， 快速实现了对酶联免疫等方法学的替代， 但目前 70%-80%的市场份额由进口厂商占据， 国产龙头份额仍然较低。 　　公司借助强大的自研能力加速进口替代， 国际化和平台化打开新成长曲线。 　　公司以自主研发起步， 花费十数年打破跨国企业在化学发光领域的技术封锁和产品垄断， 并已构建“仪器+试剂+原料” 的一体化研发和生产能力。 公司在国内及海外的新增装机量快速增长， 中大型机占比不断提升， 有望持续带动试剂销售。 公司有着完善的经销商网络和优异的渠道管理能力， 并于 2018年率先推出超高速发光仪 X8， 成为进口替代的“利剑” 。 公司对海外市场持续耕耘近十余年， 海外收入占比超过 30%， 将把印度市场的成功经验复制到其他国家。 公司通过自研合作并举实现横向扩张， 布局生化诊断、 数字 PCR和实验室自动化/检验流水线等业务， 有望开启新成长曲线。 　　投资建议： 新产业生物是化学发光免疫分析领域的龙头， 拥有技术、 生产和销售等方面的多重优势， 2018 年推出超高速发光仪 X8 后加速仪器销售和装机， 不断提升中大型机占比， 坚实庞大的装机基础未来将持续带动试剂销售，促进进口替代， 同时国际化和平台化布局将开启新成长曲线。 预计 2022-24年归母净利润为 12.27/16.13/20.77 亿元， 同比增长 26.0%/31.4%/28.8%；EPS 为 1.56/2.05/2.64 元， 当前股价对应 PE 37.7/28.7/22.3 倍。 综合绝对估值和相对估值， 公司一年期合理股价为 71.75-77.90 元， 相较当前股价(58.77 元/股)有 22.1-32.6%溢价空间， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 　　风险提示： 体外诊断集采降价风险； 行业竞争加剧导致降价的风险； 海外拓展不及预期的风险； 新业务领域拓展不及预期的风险。

　　三元基因(837344) 　　事项： 　　公司将于 11 月 13 日获挂牌委审议通过将挂牌精选层。公司本次申请公开发行并进入精选层选择以净利润为核心的入层标准“ 市值不低于 2 亿元，最近两年净利润均不低于 1,500 万元且加权平均净资产收益率平均不低于 8%，或者最近一年净利润不低于 2,500 万元且加权平均净资产收益率不低于 8%”。 公司市值按停牌前最后交易日计算为24.25 亿元， 2019/2018 年按入层指标计算的净利润分别为 5840/5775 万元，加权平均净资产收益率 21.68/24.14%。本次拟公开发行募集资金 3.50 亿元， 其中 2.00 亿元将投入“ 重组人干扰素 α1b 雾化吸入治疗小儿 RSV 肺炎、新型冠状病毒肺炎临床试验等四个研发创新项目” , 0.50 亿元投入“ 营销网络和信息化建设项目”，其余用于补充流动资金。 　　国信新三板观点： 1） 公司为重组人干扰α1b 核心研制企业，多年来专注于相关临床应用研究及产品研发，产业化能力较强，形成了独家剂型和丰富的剂型组合，治疗领域广范;2） 针对小儿 RSV 肺炎和慢性乙肝的在研项目产品前景较大，分别已进入临床三期和二期。 3） 2019/2020H1 实现收入 2.78/0.96 亿元， 同比-7.54/-25.53%，归母净利润6009/2322 万元，同比+3.43/+1.96%， 扣非后为 5840/2096 万元， 同比+1.13/-6.85%， 2019 年 EPS/当前 EPSTTM为 0.55/0.55 元，对应停牌前股价的 PE/PETTM 分别为 39.9/40.1 倍； 4）风险提示： 产品种类单一、产品研发创新和推广不确定性、 专利到期与保护、 技术升级、 核心人才流失、 产品及品类竞争加大、 药品价格及医保政策变化、新冠疫情短期业绩影响、 发行失败； 5）投资建议： 公司最初由国内重组人干扰α1b 重要奠基人侯云德院士所执掌，多年来专注于相关临床应用研究及产品研发，拥有较强的产业化能力， 形成了独家剂型和丰富的剂型组合， 治疗领域广范覆盖肝病科、儿科、肿瘤（血液科）、皮肤科、眼科、康复科、妇科等多科室，市场份额靠前。公司当前重点突破对小儿 RSV 肺炎和乙肝的治疗，对应开发新型雾化给药方式和 PEG 修饰长效干扰素产品， 前者有望成为大市场容量的独家品种，后者有望实现慢性乙肝的精准诊断治疗及国产替代， 皆具较良好前景， 相关在研项目已分别进入临床试验三期和二期，预计 2022 年和 2024 年开始实现收入，此外公司针对新冠肺炎也在积极开展三期临床试验，通过本次募资公司还将着重强化专业化市场推广营销能力，升级打造“线下+线上”综合销售平台，推荐持续关注。

　　诺思兰德(430047) 　　事项： 　　公司于9月22日获挂牌委审议通过将挂牌精选层，入层选择以研发创新能力为核心的标准“市值不低于15亿元，最近两年研发投入合计不低于5,000万元”。公司市值按停牌前最后交易日计算为17.41亿元,19/18年按入层指标计算的研发投入为3,302/2,035万元，合计5,337万元。本次拟公开发行募集资金3.10亿元，其中1.56亿元和1.25亿元将分别用于“生物工程创新药研发项目”和“生物工程新药产业化项目”，其余补充流动资金。 　　国信新三板观点：1）公司为具开创性研发能力的创新型生物制药企业，重点突破基因治疗药和重组蛋白药物，裸质粒载体技术具加强安全性等优势；2）9种特色生物工程新药研发中，2种已进入临床三期，最快2022年可上市；3）公司2019/2020H1实现收入725/2968万元，同比-29.54%/+534.33%，归母净利润-3700/-361万元，同比-46.71/+78.59%，2019年EPS为-0.17元；4）风险提示：研发失败、产品注册受阻、技术人才流失、商业化经验不足市场开拓不及预期、生产质量风险、营运资金持续性、医保及药品价格政策调整；5）投资建议：公司为创新型生物制药企业，业内深耕多年，拥有高素质的研发管理团队和丰富的新药研发经验，在研9种生物工程新药，其中1种基因治疗药已进入临床3期，所针对的下肢缺血性疾病具有千亿级市场空间，按计划预计2022年可上市；1种重组蛋白质类药物进入临床3期，针对肿瘤化疗导致的血小板减少症的治疗较当前上市药品具明显优势，预计2022年可获得新药证书；另1种重组蛋白药物已进入临床二期，所针对急性心肌梗死所致缺血再灌注损伤病症尚无有效上市治疗药物，预计2025年可获得新药证书；其余新药按计划也将在2024-2027年间陆续取得新药证书。本次募资预计将为临床期新药带来充裕后续资金，并落实自有大规模产能建设资本，有利于升级整体研发能力，推动研发进程加速，实现新药开发与产业化落地快速衔接，为两年后新药陆续上市保驾护航，此外化学仿制药滴眼液的陆续上市也有望为新药研发贡献更多运营资金，进一步强化研发进程稳健性和现金流风险抗性。综合来看，公司新药上市前景广阔，推荐持续关注。

　　数字人(835670) 　　事项： 　　公司于9月14日获挂牌委审议通过将挂牌精选层，入层选择以净利润为核心的标准“市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1,500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2,500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”。公司市值按停牌前最后交易日计算为10.77亿元,19/18年按入层指标计算的净利润分别为3333/2116万元，加权平均净资产收益率23.04/17.10%。本次拟公开发行募集资金1亿元，其中0.75亿元和0.25亿元将分别用于“高清晰度数字人体研发及产业化建设项目”和“数字人云平台建设项目”。 　　国信新三板观点：1）公司为数字医学教育信息化领域软件系统提供商，掌握国内领先“数字人体技术”2）当前主打人体解剖结构相关系列产品，广受业内专家及医学院等客户认可；3）公司2019/2020H1实现收入1.12/0.15亿元，同比+50.63%/-30.58%，归母净利润3520/12万元，同比+48.10/-89.15%，2019年EPS为0.60元，PE为30.59倍；4）风险提示：产业政策变化、技术创新加快、核心技术及人才流失、新冠疫情导致客户采购和回款推迟；5）投资建议：公司深耕数字医学教育信息化领域，率先突破基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，自主研发创新能力突出并与众多国内顶尖医学院建立良好合作关系，当前产品已在上百所医学院校的基础医学授课及数十所科技展馆生命科学展示方面应用，并已打开海外市场。当前国内民众对卫生医务人员需求较大，不论数量还是质量对比国外都还有很大提升空间，而数字医学对于缓解我国医学教育资源紧缺问题有重要的现实意义，国家政策也在鼓励推动教育信息化，解决医学教育问题，公司作为细分领域内具有较强技术优势和一定品牌影响力的先行企业发展空间较大，建议持续关注。 　　评论： 　　数字医学教育信息化领域软件系统提供商，掌握国内领先“数字人体技术”，主打人体解剖结构相关系列产品公司成立于2002年，专注于数字医学领域的软件及集成应用系统开发，主要突破“可视化虚拟人体”概念，以数字化人体解剖结构为核心，面向教育、医疗与科普领域提供数字医学教育信息化系列产品，包括数字人解剖系统、形态学教学系统及数字化实验室整体解决方案等。公司拥有“数字人体技术”相关的一系列核心技术，包括8项发明专利和41项软件著作权。“数字人体技术”是指利用真实人体断面图像、组织切片标本及临床CT、MRI资料等基础数据，通过医学图像及数据处理、三维重建等方式，将断面数据信息整合成人体三维立体结构图像，所形成的数字化人体，可以高度还原真实人体的形态、物理甚至生理特性，可将人体内在及微观的细胞、组织、器官等以更加直观的方式进行显示和模拟，能在一定的场景中代替真实人体完成各种解剖、测量、模拟等试验。该技术所形成的数字化人体可以广泛的应用于医学教育、临床医疗、生命科教、航空航天、军事国防等领域，如在所有医学生的必修基础课解剖学教学中发挥作用，并解决标本、设备等教学资源不足的问题。 　　作为国内相关领域领先企业，公司研发的核心产品“数字人解剖系统”三维结构精细逼真、图像清晰，具有良好的连贯性、完整性，产品基础数据精度高，功能拓展空间较大，已通过中国解剖学会专家委员会的鉴定，是目前同类产品中世界上唯一一套基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，性能优于其它同类产品，相关重点项目获得了“国家级教学成果二等奖”，列入山东省首批“软件产业高质量发展重点项目名单”。此外公司与北京大学、中国人民解放军陆军军医大学等院校机构建立了良好的合作研发关系。公司当前已拥有稳定的客户资源，主要为医学院校、医院以及各类科技展馆，现有的“中国数字人解剖系统”、“医学形态学数字化教学系统”等产品已在全国400余家医学院校、数十家科技展馆及数家境外医学院校广泛应用，在业内已具备较强的品牌影响力，而广泛的技术合作也为公司积累了大量的客户。 　　控股股东及实控人徐以发任公司董事长兼总经理，管理层持股比例较高 　　公司控股股东及实控人为徐以发，当前控制公司47%股份（发行后预计为41.34%），其中直接持股46.02%，对公司员工持股平台易盛数字科技合伙（持公司0.98%股份）出资35.09%并担任执行事务合伙人，公司无其他持股5%以上股东。管理层方面，徐以发任公司董事长兼总经理，公司其余高管7名，分别负责公司营销、市场、产品、技术研发等核心业务环节，合计持股11.12%（相关亲属另持股合计2.90%），其中副董事长兼副总经理、营销中心总监李庆柱持股3.37%，董事兼副总经理、董事会秘书李相东持股2.39%，2名核心技术人员高管魏昱、李伟涛分别1.43%和0.69%，另1名核心技术人员兼董事张娜持股0.51%，皆有丰富的相关软件技术开发经验。 　　主营分析：以“数字人体技术”为基础，面向以解剖学为代表的医学教育领域开发数字化集成 核心产品 　　公司业务主要集中于信息化数字医学教育领域，并向科普领域延伸，产品分为数字医学教育类产品、生命科普类产品及交互智能一体机三大类，具体情况如下： 　　“数字人解剖系统”为汇集公司核心技术的基本产品，关键在于利用“数字人体技术”高度还原真实人体形态，形成虚拟三维人体模型，性能领先。公司以真实人体断层数据为基础，将不同组织、结构进行分析、解构，再重组合成为完整的三维人体模型，模型中的所有解剖结构可以任意角度拖动、旋转、缩放及透明度调节，便于转变视角、多方位观察，在解剖学等授课过程中，老师可以形象立体的对人体结构进行讲解，同时配合标注、分离、染色等快捷功能，使得教学过程更加形象和直观。 　　该系统在2010年2经过了中国解剖学会组织的专家鉴定，认为：“（数字人解剖系统）结构模型精准、完整，表面纹理真实；……是目前世界上同类产品中唯一基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，性能优于其它同类产品。” 　　从收入及结构来看，医学教育类产品贡献绝大部分主营收入。公司2019年主营收入为1.10亿元（+51.26%），1） 　　数字医学教育类产品收入1.05亿元（+54.36%，占比95.25%），其中数字人解剖教学系统及实验室整体方案收入0.62亿元（+41.67%，占比55.77%），医学形态学数字化教学平台收入0.36亿元（+207.97%，占比32.52%），数字化生命科学馆整体方案及其他收入0.08亿元（-40.91%，占比6.96%）；2）人体生命科普收入0.02亿元（-60.51%，占比1.74%）；交互智能一体机收入0.03亿元（占比3.01%）。 　　从毛利润结构来看，数字人解剖教学系统及实验室整体方案产品贡献在六成以上。1）2019年数字医学教育毛利润占比为98.13%（毛利率71.15%），其中数字人解剖教学系统及实验室整体方案毛利润占比61.30%（毛利率75.92%）， 　　医学形态学数字化教学平台毛利润占比30.10%（毛利率63.92%）；数字化生命科学馆整体方案及其他毛利润占比6.72%（毛利率66.68%）；2）人体生命科普毛利润占比0.64%（毛利率25.62%）；3）交互智能一体机毛利润占比1.23%（毛利率28.24%）。 　　公司主要客户涵盖医学院校、医院及各类科技展馆，直接终端使用者多为医学院校师生、专业培训师、医护工作者等2017-2019年公司前五大客户合计销售收入占比分别为36.38%，32.00%和21.26%，销售模式可分为直接与间接销售，以直接销售为主，通过招投标或客户直接委托的方式获取订单，间接销售系部分终端客户通过中间商采购公司产品，但相关产品或方案的设计、安装、调试及售后维护，仍由公司直接向终端客户提供。分区域来看，业务在全国均有开展，华东地区占比相对较高，基于公司与当地知名医学院校开展长期合作的 　　本土优势，其他地区分布无明显区域性，2019年新拓展境外业务。 　　募投项目：提升技术研发整体研发能力，推动数字化医学教育发展 　　本次拟公开发行募集资金1亿元，其中0.75亿元和0.25亿元将分别用于高清晰度数字人体研发及产业化建设项目和数字人云平台建设项目，具体情况如下： 　　（1）“高清晰度数字人体研发及产业化建设项目”主要在于加强高校合作，深化高清晰度人体断层数据的数字化开发，并通过引进先进设备和扩充研发人员队伍来增强核心技术突破能力，为实现从“数字可视人”到“数字物理人”的技术代际突破，巩固国内领先地位并追赶国际领先水平提供基础，同时有利于提高在研项目的成果转化率，缩短研发周期和降低研发及运营成本。 　　（2）“数字人云平台建设项目”：重点突破线上业务板块的搭建，利用云平台和临床手术解剖培训中心实现远程互动式教学及实景转播课堂等服务，从“卖产品”拓展到“卖服务”，与公司现有业务良性互补、相互促进，为业务模式和营销体系转型升级的核心，在教育信息化的大趋势下有望成为新的利润增长点。 　　投资建议 　　公司深耕数字医学教育信息化领域，率先突破基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，自主研发创新能力突出并与众多国内顶尖医学院建立良好合作关系，当前产品已在上百所医学院校的基础医学授课及数十所科技展馆生命科学展示方面应用，并已打开海外市场。当前国内民众对卫生医务人员需求较大，不论数量还是质量对比国外都还有很大提升空间，而数字医学对于缓解我国医学教育资源紧缺问题有重要的现实意义，国家政策也在鼓励推动教育信息化，解决医学教育问题，公司作为细分领域内具有较强技术优势和一定品牌影响力的先行企业发展空间较大，建议持续关注。。 　　风险提示：产业政策变化、技术创新加快、核心技术及人才流失、新冠疫情导致客户采购和回款推迟

　　大唐药业(836433) 　　事项： 　　公司于7月27日于精选层挂牌交易，公开发行选择的进层标准为“市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”，公司当前市值11.02亿元，2019/2018年按入层指标计算的净利润分别为5172/3803万元，加权平均净资产收益率24.36/22.42%。公司本次实际公开发行3536万股，认购金额2.9亿元（拟募集资金3.45亿元），将主要投入“大唐药业健康科技产业园区项目”和“营销体系建设及品牌推广项目”。 　　国信新三板观点：1）公司生产多种中成药和化学制剂，特色蒙药品种国内第一，神经性皮炎核心化药产品市占率居首2）2019/2020Q1实现收入1.25/0.17亿元，同比+33.26/-68.76%，归母净利润5421/348万元，同比34.59/-71.13%，2019年EPS为0.51元，当前股本下对应PE为19.87倍；3）风险提示：药品降价、产业政策、产品相对集中、原材料供应商单一、产能消化；4）投资建议：公司主营多种中成药产品，以蒙药为特色多年深耕，已具备较强行业影响力，同时神经性皮炎类核心化药连续多年市占率第一，多项产品入选国家医保目录，并拥有较强的生产研发能力和完善的研发体系，产品销售覆盖全国。公司作为已形成一定的综合实力的医药制造企业，在国内老龄化程度加剧、居民生活水平和健康要求不断提高、国家积极推动中药产业现代化水平提高的背景下具有相对较大的发展空间，可持续观察。

　　森萱医药(830946) 　　事项： 　　公司于 7 月 27 日于精选层挂牌交易，公开发行选择的进层标准为“市值不低于 2 亿元，最近两年净利润均不低于1,500 万元且加权平均净资产收益率平均不低于 8%或者最近一年净利润不低于 2,500 万元且加权平均净资产收益率不低于 8%” ，公司当前市值按为 30.06 亿元， 2019/2018 年按入层指标计算的净利润为 10,068/1,287 万元，加权平均净资产收益率 20.52/2.67%。公司本次公开发行 6,000 万股，总认购金额 3.24 亿元（拟募投金额 2.00 亿元） ，其中 10,000 万元用于“特色原料药新、改、扩建设项目” ，其余用于补充流动资金。 　　国信新三板观点：1）公司为特色原料药及医药化工中间体生产企业，主打产品包括抗肿瘤、癫痫、解热镇痛抗炎类原料药，抗艾滋、癫痫类中间体以及含氧杂环类化工中间体，建立了一体化产业链模式优势；2）为国有上市公司精华制药的控股子公司；3）公司 2019 年实现营业收入 5.07 亿元，同比+31.71%，归母净利润 1.06 亿元，同比+125.32%，2019 年 EPS 为 0.29 元，PE 为 29.18 倍；4）风险提示：竞争加剧；核心技术泄密及技术人员流失；原材料价格波动；资质重新认证；行业监管政策；贸易摩擦；5）投资建议： 公司作为背靠国有上市公司精华制药的化学原料药企业，主打抗肿瘤、癫痫等特色原料药，并生产抗艾滋类等中间体以及部分化工中间体，已建立了一体化产业模式。作为高新技术药企，公司具备一定的研发技术优势，产品种类相对丰富，不仅多个主要原料药品种已取得国内、欧盟、美国等主要市场的相关认证资，并储备有多种具有较大市场前景的产品。本次核心募投项目主要建设抗艾滋类原料药新品和抗血栓类产品产能，前者还具有抗新冠病毒可能性。从中长期来看，随原料药产能由欧美国家向发展中国家持续转移，而国内特色原料药行业比较优势逐步凸显，公司面临良好发展机遇，此外环保趋严加速推进行业集中度提升，公司也有望受益竞争格局改善，推荐持续关注。 　　评论： 　　特色原料药及医药化工中间体生产企业，在多国取得多项原料药认证资质，一体化产业链模式优势逐步建立公司成立于 2008 年，为国有上市公司精华制药的控股子公司，是一家以特色原料药、医药及化工中间体为主营产品的化学制药企业，当前主打产品包括抗肿瘤、癫痫、解热镇痛抗炎类原料药，抗艾滋、癫痫类中间体以及含氧杂环类化工中间体，已建立了从中间体到原料药的一体化产业模式。 　　公司产品种类相对丰富，多个主要原料药品种已在国内外取得相关认证资质，包括 10 项国内 GMP 认证、5 项欧盟CEP 认证、 2 项澳大利亚 GMP 认证、 4 项美国 DM 注册文件和 1 项美国 VMF 注册文件，同时公司通过了美国 FDA现场核查。此外公司还有抗甲亢类、抗菌类、抗高血压类、抗艾滋病类、抗血小板凝聚类、治疗心血管类、治疗肝炎等众多具较大市场前景的产品。公司客户主要为国内外的制药企业、大型医药流通企业和贸易公司，产品远销欧洲、美洲、亚洲，已拥有较强的海内外市场竞争实力。 　　作为高新技术药企，公司一直注重对特色原料药及医药中间体的持续研发投入，按照最先进的路线进行设计研发，多项产品技术指标已达到国际先进水平。公司当前已组建了三大省级研发平台，形成了化学药原料药从实验研发、小试、中试到小批量生产各环节研发能力，同时一定程度上具备了从事基础性研究能力，还与上海交通大学建立了合作研发关系。目前公司拥有专利 53 项（其中发明专利 10 项、实用新型 43 项），正在申请的专利 27 项。另一方面，公司通过打造以南通森萱为医药中间体，以南通公司为原料药的一体化产业链模式，进一步提高及完善了公司原料药产品的优势，并通过原料药市场的国际化地位，为公司医药中间体的发展拓宽了国际视野及新思路，有力的增强原料药自身的核心竞争力。 　　控股股东为精华制药，实际控制人为南通市国资委，主要负责人药厂管理经验丰富 　　公司控股股东为精华制药，持有公司 72.31%的股份（发行后，下同），除去合并公司部分的主营业务为传统中成药制剂的研发、生产和销售，主要产品为王氏保赤丸、季德胜蛇药片、正柴胡饮颗粒等。公司实际控制人为南通市国资委，间接持有精华制药 34.29%的股份。其余发行前持股 5%以上股东为童贞明，当前持股 8.61%，曾任公司董事兼总经理，今年 3 月底离职。管理层方面，公司董事长吴玉祥为精华制药副总经理，拥有丰富药厂负责人经历，总经理为成剑，进入公司前曾在南通市工商局长期履职，公司董监高合计持有 0.09%的股份。 　　主营业务分析：原料药产品销售占大半收入及毛利润，客户为国内外制药、流通药企和贸易商 　　公司成立于 2003 年，主要产品为化学原料药、医药中间体和含氧杂环类化工中间体三类，涉及领域较为广泛，其中:1)原料药主要有 19 种产品，当前最主要产品为抗肿瘤类、解热镇痛抗炎类和抗癫痫类原料药；2)医药中间体产品主要为抗艾滋病类医药中间体、抗癫痫类医药中间体和抗肿瘤类医药中间体；3)含氧杂环类化工中间体主要为二氧五环、二氧六环，具体如下： 　　公司 2019 年主营业务收入总额为 501.13 百万元（+31.31%） ，占营收 98.83%，从分类收入结构来看: 　　（1） 原料药收入 304.49 百万元（+45.84%，占比 60.76%）， 其中抗癫痫/解热镇痛抗炎/抗肿瘤/其他类分别为 108.78/92.74/ 87.28/ 15.69 百万元（+15.29/ 28.38/ 228.12/ 0.62%，占比 21.71/ 18.51/ 17.42/ 3.13%）; 　　（2） 医药中间体收入 89.74 百万元（+22.17%，占比 17.91%）， 其中抗艾滋/抗癫痫/其他类分别为 42.10/ 38.08/ 9.56百万元（+6.23/ 38.36/ 51.68%，占比 8.40/ 7.60/ 1.91%）; 　　（3）含氧杂环类化工中间体 106.89 百万元（7.55%，占比 21.33%） 。 　　从主营产品 2019 年毛利润结构来看： 　　（1）原料药贡献 67.16%的毛利润（毛利率 49.26%），其中抗癫痫/解热镇痛抗炎/抗肿瘤/其他类分别贡献 22.92/14.27/ 28.81/ 1.16%（毛利率 47.06/ 34.35/ 73.72/ 16.52%）; 　　（2） 医药中间体贡献 9.08% （毛利率 22.59%） , 其中抗艾滋/抗癫痫/其他类分别为 2.28/ 4.83/ 1.96% （毛利率 12.10/28.35/ 45.83%） 　　（3）含氧杂环类化工中间体贡献 23.76%（毛利率 49.65%）。 　　公司在国内市场的客户主要为制药企业和大型医药流通企业，在国外市场主要为制药企业和国内外贸易公司。总体来看与国内外客户的合作均较为稳定，部分主要客户情况介绍如下： 　　从销售区域分布来看，公司主要销售收入来自与国内，2017-2019 年分别为 68.85%、73.13%和 74.31%，呈持续上升趋势，境外方面主要出口地区为亚洲和欧洲，此外还有美洲、非洲等其他地区。从销售模式来看，公司对国内下游的原料药厂家和制剂厂家主要以直销为主；而海外销售以经销模式为主，通过海外经销商和国内的进出口贸易商，以买断销售的方式完成，因此直营占比较高，2017-2019 分别为 72.68%、77.32%和 72.56%，具体情况如下 　　募投项目：新增抗艾滋类原料药产能，扩产抗血栓类原料药产能，前者具备抗新冠肺炎潜在影响力公司本次公开发行拟募集资金 20,000 万元，其中 10,000 万元用于“特色原料药新、改、扩建设项目” ，其余用于偿还银行贷款和补充流动资金，具体如下： 　　本次核心募投项目主要用于建设利托那韦和双嘧达莫原料药产品产能，前者为公司未来新的开发品种，系基于原有利托那韦医药中间体产品生产线，升级后完成该原料药品种生产产能 20 吨/年；后者系对原有产能进行扩产，完成后可新增30 吨/年产能，目前项目尚未完成环评验收手续。 　　（1） 利托那韦为当前主流的抗艾滋药品之一，目前国内制药公司歌礼制药的首仿药利托那韦片已进入上市申请的审评阶段，另一款类创新药艾滋病病毒蛋白酶抑制剂 ASC09 复方制剂片的临床试验申请也正在审评中。此外，由于艾滋病毒HIV 与新冠肺炎病毒同为 RNA 病毒， 研究表明，利托那韦产品在治愈新冠肺炎方面具有潜在影响力，卫健委已经将洛匹那韦/利托那韦作为治疗新冠肺炎抗病毒治疗的主要药物之一，多项相关研究正在推进中。 　　（2）双嘧达莫为血管扩张药，具有抗血小板聚集作用，目前主要作为抗血栓药物，早期用于心绞痛、冠状动脉供血不足和预防心肌梗死等疾病，近年研究发现具备广谱抗病毒、抗炎、以及抗肿瘤等多种生物活性。 　　投资建议公司作为背靠国有上市公司精华制药的化学原料药企业，主打抗肿瘤、癫痫等特色原料药，并生产抗艾滋类等中间体以及部分化工中间体，已建立了一体化产业模式。作为高新技术药企，公司具备一定的研发技术优势，产品种类相对丰富，不仅多个主要原料药品种已取得国内、欧盟、美国等主要市场的相关认证资，并储备有多种具有较大市场前景的产品。本次核心募投项目主要建设抗艾滋类原料药新品和抗血栓类产品产能，前者还具有抗新冠病毒可能性。从中长期来看，随原料药产能由欧美国家向发展中国家持续转移，而国内特色原料药行业比较优势逐步凸显，公司面临良好发展机遇，此外环保趋严加速推进行业集中度提升，公司也有望受益竞争格局改善，推荐持续关注。 　　风险提示：竞争加剧；核心技术泄密及技术人员流失；原材料价格波动；资质重新认证；行业监管政策；贸易摩擦