联影医疗(688271) 　　投资要点 　　业绩稳健增长：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入74.32亿元（+27%，同比增速，下同）、归母净利润10.64亿元（+18%）、扣非归母净利润8.29亿元（+15%）。2023Q3单季度实现营业收入21.61亿元（+28%）、归母净利润1.27亿元（+1%）、扣非归母净利润0.42亿元（+29%）。2023年前三季度公司毛利率为48.7%，同比提升2.9个百分点，主要系毛利率较高的高端及超高端的产品收入的增长以及服务收入占比的提升带动公司毛利率上升。 　　配置证落地释放需求，中高端影像设备产品稳步放量。2023年前三季度,公司实现设备收入64.5亿元（+24%）；实现服务收入7.6亿元（+41%）。随着装机数量的增加，服务收入占比持续增长，达到10%，同比提升了1个百分点。大型医用设备配置证管理政策落地，释放中高端影像设备产品需求。2023年3月的《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》和6月的《“十四五”大型医用设备配置规划》的政策落地实施，中高端CT和MR产品不再受到配置证数量限制，MI和RT的市场需求也将进一步被释放。以CT产品线为例，公司中高端CT产品的收入占比持续提升，前三季度增速同比超100%。在MR产品线方面，MR同比增长超60%，其中3.0T以上产品公司实现了收入与毛利率的双高速增长，收入增速超100%，超高场MR（＞3.0T）新增市场占有率排名上升至第一。 　　持续加大国际市场渠道+产品布局，海外市场高速增长。2023年前三季度，公司海外市场实现收入10.3亿元，同比增长近40%，海外收入占比达到14%。公司针对不同海外市场定制差异化战略。北美市场方面，在北美区域总部赋能下，深耕当地管理、品牌和渠道体系建设，加强与国际顶尖高校和科研院所的合作交流，布局前瞻性创新方向。欧洲市场方面，充分发挥区域内窗口医院的“产学研医”创新合作，提升公司市场运营、市场开拓和推广、售后服务、物流配送、备件支持等综合能力，加速西欧国家业务拓展。亚太市场方面，凭借产品竞争优势和供应链的响应速度，加强与当地领先医科大学、教学医院和研究机构在高端影像设备上的销售、临床及科研合作，持续提升品牌影响力。印度市场方面，公司将深化与当地伙伴的合作关系，快速提升本地化快速交付能力和售后响应速度，进一步提升市场份额。在具备发展潜力的新兴国家地区市场，如拉美、中东、非洲等国家区域，公司将结合市场特点和区域优势，打造“区域中心+二/三级子公司”全球协同、立体化合作机制，充分发挥公司产品品类丰富、布局全面的产品力优势，实现高端窗口医院和KOL销售装机以提高品牌影响力，快速成为重点国家的核心参与者和供应商，增强公司综合竞争力。未来随着海外渠道渐趋完善，市场推广持续推进，打开公司成长空间。 　　投资建议：考虑到公司持续加大海外市场营销体系建设，加大相关费用投入，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为19.60/24.32/30.04亿元，增速分别为18%/24%/24%，对应PE分别为60/49/39倍。随着公司中高端影像设备产品配置证限制放松，需求释放下公司产品加速放量，同时海外布局持续推进，公司业绩有望实现稳健增长，维持“增持-B”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，海外市场开拓不及预期风险，研发进度不及预期风险。

　　投资要点 　　医药行业指数表现良好，跑赢大盘。本周申万医药指数上涨0.51%，跑赢沪深300指数2.06pp。本周申万医药指数在31个一级行业中排名第10位。从子板块来看，血液制品、医疗设备、体外诊断表现靠前，本周变动分别为7.58%、2.88%、1.78%；医院、中药Ⅲ、医药流通表现靠后，本周变动分别为-1.14%、-0.93%、-0.55%。从个股来看，本周涨幅前五的公司为新诺威、九典制药、康泰生物、太极集团、博雅生物；跌幅前五的公司为常山药业、翰宇药业、维康药业、桂林三金、四环生物。本周股价涨跌幅分析：随着近期呼吸道疾病持续流行，抗病毒、疫苗、血制品、中药等方向相关个股表现优异。 　　中国银屑病市场生物制剂快速渗透，国产IL-17A抑制剂有望填补国内用药空白。银屑病是一种常见的慢性皮肤病，且无法治愈。根据弗若斯特沙利文报告，中国银屑病患者人数总体保持稳定，由2017年的650万人增至2022年的670万人，预计2030年将达到680万人；20%至30%的患者患有中重度银屑病。目前生物制剂已经成为银屑病的主要系统用药，在治疗中重度、难治性及特殊类型银屑病方面发挥积极而有效的作用。根据弗若斯特沙利文报告，中国银屑病药物市场由2018年6.04亿美元快速增至2022年14.36亿美元，CAGR为24.2%；预计将继续以27.4%的CAGR于2030年将增至99.44亿美元。其中生物制剂渗透率由2018年5.7%增至2022年43.4%，并预计将于2030年达到56.8%。由于TNF抑制剂具有明显的局限性，IL抑制剂为银屑病提供前景可观的治疗方法，其主要研究的药物靶点包括IL-17A及IL-23。IL-17A抑制剂方面，国内已有2款进口药物上市，分别为司库奇尤单抗及依奇珠单抗，尚无国产药物获批，智翔金泰（GR1501）及恒瑞医药（SHR-1314）已提交NDA并获受理，三生国健（608）Ⅲ期已达主要终点，康方生物（AK111）及君实生物（JS005）均处于Ⅲ期临床。建议关注IL-17A靶点在研进展靠前的药企如智翔金泰、恒瑞医药、三生国健等。 　　第四批高值耗材集采降幅温和，有望加速进口替代。2023年11月30日，第四批国家高值耗材集采在天津开标，集采产品为人工晶体类及运动医学类医用耗材。本次集采中选产品平均降价70%左右，其中，人工晶体类耗材平均降价60%，运动医学类耗材平均降价74%，整体降幅比较温和。人工晶体国产化率较低，集采有望加快中高端产品进口替代。目前，我国人工晶体市场方面，中高端人工晶体产品仍由爱尔康、强生、卡尔蔡司等进口厂家所主导，低端的人工晶体主要以国产品牌为主，据观研网数据显示，我国人工晶体国产化率约为20%，未来提升空间巨大。从人工晶体集采中标结果来看，国内多款单焦点产品中标，且整体降幅温和，未来有望通过集采加快产品放量。爱博医疗双焦点产品以44%的降幅获得第二名中标，有望优先参与剩余量分配，实现份额快速提升，加快公司双焦点产品进口替代，建议关注国产人工晶体企业爱博医疗。运动医学领域国产化率较低，集采有望加快国产份额提升。从本次集采中标来看，春立医疗、威高骨科等国产厂家申报产品全线中标，有望通过集采进一步提升市场份额。从中标价格来看，国产和进口产品价差相差不大，未来国产厂家有望凭借成本优势提高经销商代理推广意愿，推动运动医学领域进口替代加速。建议关注运动医学领域布局企业春立医疗、威高骨科、大博医疗。 　　投资建议：当前板块处于筑底阶段，无论从估值角度、涨跌幅角度等都处于低位。行业基本面需求端稳定向好，行业生态不断优化，长期建议关注：1）中药：以岭药业、天士力、康缘药业、太极集团、华润三九、片仔癀、济川药业等；2）医疗器械：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、山外山、微电生理、乐普医疗等； 　　3）服务消费：爱尔眼科、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗、我武生物、智飞生物、锦欣生殖等；4）创新药：恒瑞医药、百济神州、君实生物、荣昌生物、康方生物、再鼎医药、贝达药业、信达生物、诺诚健华等；5）创新产业链上游：药明康德、泰格医药、博腾股份、药康生物、百普赛斯、阿拉丁等。 　　风险提示：政策不确定性风险、在研产品上市不确定性风险、研发进展不及预期风险等。

　　康辰药业(603590) 　　投资要点 　　事件：2023年11月28日，公司发布公告称KC1036对比化疗治疗晚期食管鳞癌（ESCC）的Ⅲ期临床获CDE同意，该临床将于近日启动。 　　KC1036针对ESCC展现更优疗效，Ⅲ期临床即将启动。KC1036为公司自研ALX、VEGFR、CSF-1R等多靶点受体酪氨酸激酶抑制剂，目前正积极推进涵盖消化系统肿瘤、胸腺肿瘤等适应症的多项临床，入组患者超200例，现有临床研究结果已显示突出的抗肿瘤活性与安全性。KC1036治疗ESCC患者临床数据显示，截至2023年7月31日，ORR为26.1%，DCR为69.6%，mOS为7.1月，体现了明显优于现有临床结果的疗效，其Ⅲ期临床将于近日启动。此外，KC1036儿童用药II期临床申请已获受理，期待后续更多阶段性成果读出。 　　KC1036有望提供ESCC患者后线用药新选择。据IQVIA数据推算，2022年中国食管癌存量患者人数74.2万人，其中晚期转移性食管癌比例约70%，其中可接受系统性治疗者约占80%，约为41.6万人。根据文献报道，食管癌5年生存率约18.4%，转移性食管癌5年生存率约5.6%。CSCO指南提示，食管癌标准一线治疗为PD-1单抗联合含铂化疗，二线可选方案为PD-1或单药化疗，二线后无优选方案，因此存在极大未满足的临床需求。国内ESCC适应症竞争格局看，除了PD-1药物外，KC1036已获批Ⅲ期临床，在研进展靠前；勃林格殷格翰的阿法替尼（第二代EGFRTKI）及百济神州的欧司珀利单抗（TIGIT）国内均处于Ⅱ期临床，正大天晴的TQB-2618（TIM3）及TQB-3617（BET）处于临床Ⅰ/Ⅱ期。 　　公司在研管线稳步推进，宠物药赛道有望迎来突破。公司其他在研管线方面，（1）苏灵：犬用适应症NDA已获受理。近年来随着国内宠物犬数量的增加，宠物医疗市场规模逐渐扩大，对“安全、有效”的止血药需求日趋强烈。苏灵在宠物药赛道的开拓有望延长其生命周期，进一步打开产品空间；同时公司有望以此为契机不断丰富宠物药产品管线。（2）金草片：作为国家药监局批准临床的唯一一个以“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”适应症精准定位的中药有效部位制剂，目前Ⅲ期临床已完成患者入组。（3）KC-B173（重组人凝血七因子）：正按计划进行非临床研究。 　　投资建议：我们维持原有盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.28/1.42/1.67亿元，增速分别为26%/11%/18%，对应PE分别为51/46/39倍。苏灵放量+股权激励保障公司业绩快速增长，KC1036创新药前景可期，维持“买入-B”建议。 　　风险提示：KC1036研发失败或进度低于预期、苏灵销售不及预期等。

　　医药行业指数跑赢大盘。本周申万医药指数上涨1.61%，跑赢沪深300指数2.45pp。本周申万医药指数在31个一级行业中排名第4位。从子板块来看，中药Ⅲ、体外诊断、医药流通表现靠前，本周变动分别为4.67%、3.47%、2.56%；医疗研发外包、医院、疫苗表现靠后，本周变动分别为-2.59%、-0.8%、0.83%。从个股来看，本周涨幅前五的公司为粤万年青、四环生物、常山药业、英诺特、联环药业；跌幅前五的公司为欧林生物、诺思格、泰恩康、春立医疗、麦克奥迪。本周股价涨跌幅分析：流感相关概念股表现较优，主要系呼吸道疾病进入高发季、流感病毒检测阳性率持续上升所致。 　　基因检测行业渐趋成熟，关注产业链投资机会。随着基因检测技术的不断发展和成熟，基因检测成本降低，准确度提升，应用范围不断扩大。基因检测可以帮助了解自身的遗传倾向和疾病风险，以及采取相应的预防和管理措施。国家政策和个人诊疗需求推动下，行业需求将进一步增长。2021年中国基因检测市场规模为225亿元，预期于2029年将达到1042亿元，2021年至2029年的年复合增长率为26%。产业链上游来看，高通量基因测序设备仍由进口厂商占据大部分市场份额，技术和先发优势显著，具有较强的市场渗透力。随着核心测序专利到期，国产厂商迎来发展机遇，同时凭借核心技术突破实现检测成本下降和检测精确度快速提升，建议关注国产测序设备龙头华大智造。中游服务商的核心竞争优势在于技术水平和服务质量，在一定程度上受制于上游基因检测设备供应商，议价权较弱。中游检测服务商有望多样化的检测项目吸引更多的客户群体，降低客户转化成本。随着市场需求不断增长，检测中游服务商将步入快速发展阶段，建议关注华大基因、燃石医学、世和基因、贝瑞基因等。基因检测终端市场目前呈现出不同领域的发展阶段和市场需求的差异性，科研市场、临床诊断以及新药研发仍是基因检测的主要应用领域。工业和农业市场的应用潜力也在逐渐释放，但仍需要时间和技术成熟度的进一步积累。未来随着技术的进步和市场的培育，基因检测终端市场有望得到进一步拓展和发展。 　　投资建议：当前板块处于筑底阶段，无论从估值角度、涨跌幅角度等都处于低位。行业基本面需求端稳定向好，行业生态不断优化，长期建议关注：1）中药：以岭药业、天士力、康缘药业、太极集团、华润三九、片仔癀、济川药业等；2）医疗器械：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、山外山、微电生理、乐普医疗等；3）服务消费：爱尔眼科、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗、我武生物、智飞生物、锦欣生殖等；4）创新药：恒瑞医药、百济神州、君实生物、荣昌生物、康方生物、再鼎医药、贝达药业、信达生物、诺诚健华等；5）创新产业链上游：药明康德、泰格医药、博腾股份、药康生物、百普赛斯、阿拉丁等。 　　风险提示：政策不确定性风险、在研产品上市不确定性风险、研发进展不及预期风险等。

　　春立医疗(688236) 　　投资要点 　　集采影响逐步出清，23Q3单季度营收增速转正。2023Q1-3公司实现收入7.92亿元（+4%，同比增速，下同）、归母净利润1.81亿元（-14%）、扣非归母净利润1.62亿元（-11%）；2023Q3单季度实现收入2.51亿元（+33%）、归母净利润0.55亿元（+3%）、扣非归母净利润0.51亿元（+106%）。2023Q3单季度来看，公司营收增速由负转正，主要系国家集采政策利好影响，为公司带来渗透率提升，相关产品销售数量增加所致。 　　国产关节龙头企业，集采加快进口替代。公司深耕骨科行业多年，专注于关节、脊柱及运动医学产品的研发、生产和销售。公司骨科产品系列丰富，目前主要营收来源于关节和脊柱，2022年关节营收占比为87%，脊柱营收占比10%。因国家关节和脊柱集中带量采购政策，集采价格陆续落地执行后受到渠道退换货影响，导致2022-2023H1公司业绩部分承压，2023Q3单季度来看，公司营收增速由负转正。集采常态化下，公司通过内部节本增效及外部积极开拓市场、建设营销网络等措施，相关产品以价换量，使得公司营业收入维稳上升。2021年9月关节国采落地，公司中标三个髋关节产品。膝关节产品虽未中标，但公司和中标的贝思达合作生产膝关节产品减小失标的影响，随着国采关节续约推进，公司产品有望中标为公司带来业绩增量。脊柱业务方面，脊柱国采于2023Q2起陆续落地执行，预计库存渠道补差会对公司脊柱业务收入造成影响，未来随着渠道库存清理完成，公司脊柱业务将恢复新增长。集采前国内关节、脊柱耗材以进口厂商为主，集采中标降价使得进口厂商的供应意愿和经销商渠道代理意愿下降，进而推动经销商代理国产产品，加快国产产品放量。未来随着公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长。 　　布局运动医学、创伤、口腔、PRP等赛道，多款新品获批丰富产品线。截至2023H1，在运动医学领域，公司获得PEEK材料带线锚钉、一次性刨削刀头、界面螺钉、不可吸收带线锚钉、非吸收性外科缝线、带袢钛板、门型钉7个运动医学注册证，进一步丰富了公司运动医学产品线；创伤系列产品已有多款产品获批上市，包括接骨板、髓内钉、外固定支架、金属骨针等；在口腔领域，公司获得正畸丝、正畸托槽、正畸颊面管、隐形矫治器4个正畸产品注册证和颌面接骨板系统、3D打印颌面截骨导板2个颌面外科注册证，标志着公司正式进入口腔领域；加强PRP产品的研发，公司先后获批上市富血小板血浆制备套装以及医用离心机，其中富血小板血浆制备套装是国内首家全自动富血小板血浆制备系统，医用离心机获批，标志着公司在有源设备领域的布局逐渐开始。多品类注册证的获取，进一步丰富公司的产品线，扩充了公司在医疗领域的布局，不断满足多元化的市场及临床需求，有利于进一步提高公司的市场拓展能力，增强公司的综合竞争力。 　　投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.75/3.66/4.82亿元，增速分别为-11%/33%/32%，对应PE分别为39/29/22倍。考虑到公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长，同时布局新产品拓展营收增长点，有望带动公司业务恢复增长。首次覆盖，给予“买入 　　A”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险、集中带量采购风险、市场竞争加剧风险。

　　海泰新光(688677) 　　投资要点 　　全球内窥镜龙头核心供应商，内生整机业务打开成长空间。公司2008年成为史赛克核心零部件供应商，主要提供内窥镜零部件镜体、光源和摄像适配器等，内窥镜技术壁垒较高，公司凭借深厚光学技术和图像技术优势与其深度绑定。史赛克系全球荧光内窥镜龙头之一，未来随着荧光内窥镜技术发展，公司有望受益于史塞克产品迭代和新品上市，推动营收持续增长。随着史赛克1788系统上市推广，公司合作新产品订单有望逐步落地。公司深耕光学领域多年，底层技术积累深厚，代工生产业务中持续优化工艺，从零部件代工切入数倍规模的整机市场，打开市场空间。公司自主品牌核心零部件已逐步获批，通过山东省内直销、省外经销渠道推动公司整机产品商业化，且与国药新光合作推广，有望凭借国药渠道优势加快推动整机产品放量。 　　内窥镜市场增长潜力大，荧光取代白光趋势明显。全球内窥镜市场规模逐年增长，据弗若斯特沙利文统计，2019年全球内窥镜市场销售规模202亿美元，2019-2024年CAGR为6%。荧光硬镜凭借其独特的显影能力，既能满足真实成像需求，也可以满足示踪、探测等病灶识别能力的视野需求，取代白光硬镜趋势明显。2019年全球荧光硬镜市场规模为13.1亿美元，预计2024年将增至39亿美元，2019-2024年CAGR为24.3%。国内荧光内窥镜市场起步较晚，2019年市场规模仅为1.1亿元，预计将以100%增速增至2024年35.2亿元，未来随着荧光硬镜技术迭代更新和临床应用持续拓展，国产荧光内窥镜市场将持续高增。全球市场格局来看，史赛克2019年销售占比高达78.4%，一骑绝尘。国内市场方面，2019年仅有欧普曼迪和Novadaq两家，呈现寡头垄断格局。近几年，国产厂家纷纷发力荧光硬镜领域，国产产品陆续获批，荧光硬镜行业迎来快速增长期。 　　光学产品应用广阔，外延终端市场拓品增量。公司以光学技术为切入点，外延医用光学、工业及激光光学和生物识别三大领域，为公司增加新的营收增长点。公司光学产品2017-2022年营收CAGR为22%，业绩稳步增长，其中，医用光学产品贡献绝大部分营收。公司凭借底层技术优势，外延下游终端应用领域，未来将持续开发工业激光、口扫以及显微镜系列产品，持续拓品增量扩大光学产品业务，开拓下游应用场景，为公司业绩贡献增量。 　　投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.71/2.46/3.15亿元，增速分别为-6%/43%/28%，对应PE分别为42/29/23倍。随着史赛克持续加大新产品上市推广，公司合作新订单有望逐步落地，同时自主品牌整机加速推广，公司业绩有望恢复增长。我们参考可比公司估值，上调投资评级，给予“买入-A”评级。 　　风险提示：对史赛克粘性较高风险、整机推广不及预期风险、汇率波动风险、行业风险。

　　爱博医疗(688050) 　　投资要点 　　业绩保持快速增长：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入6.68亿元+51%，同比增速，下同）、归母净利润2.52亿元（+27%）、扣非归母净利润2.39亿元（+33%）。2023Q3单季度实现营业收入2.61亿元（+55%）、归母净利润8879万元（+20%）、扣非归母净利润8571万元（+23%）。2023Q3公司业绩保持快速增长，主要系人工晶状体、角膜塑形镜以及视力保健产品（如隐形眼镜等）的销量快速增长所致。随着市场逐步恢复，公司加大了产品推广力度和品牌营销活动，蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，同时加快研发项目推进，导致营业成本及各项费用增长较快，使得净利润增速低于收入增速。 　　人工晶体集采落地，有望加快公司中高端产品进院。2023年11月10日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》，整体竞价规则较为温和，公司的中高端双焦点产品入围，有望通过集采加快产品进院，带动公司产品快速放量。OK镜防控效果优异，产品持续快速放量。OK镜的长期近视防控效果已经过验证，防控能力优异，公司持续加大学术推广，拓宽销售渠道，同时加快创新迭代产品，不断提升OK镜产品的渗透率和市占率。持续加快视光业务布局，产品+渠道协同推动产品放量。公司收购福建优你康光学有限公司51%股权加大隐形眼镜等产品的产能。天眼医药与优你康两家工厂产品线优势互补，多种产品系列可为客户提供更多选择，有利于市场推广。同时，公司将在市场渠道、供应链管理、自主研发等方面统筹规划，提升竞争力，加强业务协同，增强发展合力。 　　投资建议：考虑到公司持续加大产品推广力度，导致费用率增长较快，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.23/4.52/6.04亿元，增速分别为39%/40%/34%，对应PE分别为61/44/33倍。考虑到公司人工晶体和OK镜业务稳定增长，视光产品逐步放量，公司业绩有望持续快速增长，维持“增持”建议。 　　风险提示：产品集采降价风险，产品销售不及预期风险，手术量恢复不及预期风险。