一周观点：新格局下，国产基因测序仪头部厂家迎机遇 　　2025年3月4日，全球基因测序巨头Illumina因美纳被中国商务部列入不可靠实体名单，并禁止其向中国出口基因测序仪。我们认为此事件将导致国内基因测序仪行业格局发生巨变，国产测序仪厂家有望充分受益。根据灼识咨询数据，中国基因测序仪及耗材市场规模从2015年的约17亿元增至2024年的约68亿元，2015-2024年复合增长率约为16.7%，并预计于2030年达到约206亿元，2024-2030年复合年增长率预计约为20.3%。竞争格局方面，2023年illumina大中华区营收为27.5亿元，2023年华大智造测序仪板块国内收入为14.4亿元，根据灼识咨询统计2023年国内测序仪与耗材市场为56亿元，计算得出illumina市占率为49.1%，华大智造市占率为25.7%装机量方面，华大智造2023年国内装机台数为695台，illumina为389台，占比分别为47.3%和26.5%，国内市场呈现双寡头格局。 　　我们看好拥有自主知识产权的国产头部测序厂家。其一、华大智造凭借在测序仪领域领先优势，有望进一步扩大其国内市场份额。同时，公司快速响应，推出全通量测序平台置换方案。我们认为此前与Illumina合作的中游测序服务商出于供应链安全性方面的考虑，预计开始转向公司测序仪平台。此外，测序服务商在AI赋能情况下，有望开发出更多测序产品，反向提升对上游测序设备需求，利好公司测序仪订单增长。其二、圣湘生物作为国内分子诊断赛道龙头，积极布局测序仪板块，SansureSeq1000基因测序仪于年初获得首张测序仪产品三类证，凭借其出色的营销能力有望快速抢占部分市场份额。圣湘持股真迈提升至15.5%，潜在公允价值变动收益可观，有望增厚利润 　　一周观点：本周医药板块上涨1.06%，行业迎反转机会 　　本周医药生物上涨1.06%，跑输沪深300指数0.32pct，在31个子行业中排名第19位。本周各子板块行情分化，本周体外诊断板块涨幅最大，上涨4.45%；原料药板块上涨2.08%，医院板块上涨1.85%医疗研发外包板块上涨1.69%，医疗耗材板块上涨1.22%；线下药店板块跌幅最大，下跌0.59%，医疗设备板块下跌0.08%，中药板块上涨0.17%，化学制剂板块上涨0.53%，血液制品板块上涨0.63%。 　　推荐及受益标的： 　　推荐标的：信立泰、美年健康、天士力、大参林、圣湘生物、华大智造、微电生理。受益标的：联影医疗、微创机器人、聚光科技、奕瑞科技、惠泰医疗、维力医疗、华大基因、润达医疗、金域医学、派林生物、华兰生物、益丰药房、新里程、康臣药业、桂林三金、康龙化成、泰格医药（以上排名不分先后）。 　　风险提示：政策执行不及预期，行业黑天鹅事件。

　　华大智造(688114) 　　事件：近日，公司发布业绩预告，2024年公司实现营业收入32.1亿元，同比增加10.28%；实现归属于母公司所有者的净利润-5.99亿元，亏损同比减少1.38%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润-6.51亿元，亏损同比减少4.70%。截至2024年年末，公司总资产103.3亿元，同比减少2.10%；归属于母公司的所有者权益79.8亿元，同比减少7.54%。单季度看，2024Q4公司实现营收13.4亿元，同比增长89.6%，归母净利润-1.36亿元，亏损同比减少66.9%点评：营业收入增长10.28%，主要系公司凭借技术与质量优势精准对接科研及临床客户对不同通量及应用场景的测序需求，实现基因测序仪销售装机量的大幅提升。第四季度，市场需求及海外销售环境有所改善，公司迅速调整战略，加大应用推广、优化渠道，公司基因测序仪产品及实验室相关配套设备的销售提升，共同推动公司营业收入实现增长。利润方面，全年整体亏损收窄，四季度亏损大幅收窄销售费用同比增加约13%，主要系公司营销策略调整，加大应用推广和渠道拓展力度所致。且由于美元、欧元等外币汇率波动，公司持有外币货币性项目产生汇兑损失同比增加。 　　国产替代提速、AI测序需求增长有利于公司加速发展 　　2025年3月4日，全球基因测序巨头Illumina因美纳被中国商务部列入不可靠实体名单，并禁止其向中国出口基因测序仪。公司凭借在测序仪领域领先优势，有望进一步扩大其国内市场份额。同时，公司快速响应，推出全通量测序平台置换方案，如公司T7和MGIseq2000用于平替Illumina的novaseqX和6000。我们认为此前与Illumina合作的中游测序服务商出于供应链安全性方面的考虑，预计开始尝试将公司产品作为二供。AI升级方面，公司融合了AI工具的DNBSEQ-E25Flash闪速基因测序仪及全球首款24小时内产出Tb级数据的桌面式测序仪T1+，能有效满足客户智能化需求。此外，测序服务商在AI赋能情况下，有望开发出更多测序产品，反向提升对上游测序设备需求，利好公司测序仪订单增长。 　　盈利预测与估值 　　公司目前是国内测序仪行业龙头，考虑到近期政策和下游AI升级带来的需求扩大，我们认为测序仪行业竞争格局正发生趋势性变化，以公司为代表的国产测序仪厂家有望快速实现进口替代，进展超预期可能性较大。我们预计公司2024-2026年公司收入分别为32.10/38.66/47.55亿元，归母净利润分别为-5.99/-0.03/2.06亿元当前股价对应PE分别为-68.0/14217.3/197.6倍，给予“买入”评级 　　风险提示： 　　市场竞争加剧的风险；国际地缘政治风险；潜在专利诉讼风险。

　　投资要点 　　3月5日发布的2025年《政府工作报告》在2025年政府工作任务中提出“建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业”，生物制造行业有望加速发展。 　　2025年政府工作报告中关于医药行业的部分相较前两年的变化主要有以下几点： 　　1）改革方向：仍是三医协同发展，医保方面深化了医保统筹机制和监管力度； 　　2）集采：在此前聚焦降费的基础上首次提出“强化质量评估和监管”； 　　3）创新药：2024年首次提出加快创新药产业发展，2025年则提出“制定创新药目录，支持创新药发展”； 　　4）公立医院改革：强调公立医院的公益性，在之前“完善分级诊疗体系、强基层”的基础上首次提出“推进编制动态调整，建立以医疗服务为主导的收费机制，完善薪酬制度”； 　　5）中医药：传承创新力度加大，从建设阶段到了高质量发展阶段； 　　6）生育：从国家政策层面提出“发放育儿补贴”，同时提出“逐步推行免费学前教育”，促进生育意愿提升； 　　7）继续发展银发经济、加大对外开放（鼓励外商投资）。 　　整体来看，此次变化呈现出更加以患者为中心的发展趋势，包括集采“让人民群众用药更放心”，医保基金加大监管“让每一分钱都用于增进人民健康福祉”，“改善病房条件”，同时，公立医院改革将从收费机制、薪酬制度出发进一步深化，此外，加大发展创新药、中医药银发经济、对外开放、老年小儿护理精神医疗服务短板等领域。 　　投资建议 　　受益板块：创新药械、康复养老器械、中医药、医疗服务（生殖养老、和公立医疗体系形成互补的民营专科和综合医院）。 　　推荐标的：信立泰、天士力、新里程。 　　受益标的：联影医疗、微创机器人、聚光科技、迈瑞医疗、山外山、可孚医疗、戴维医疗、乐心医疗、鱼跃医疗、伟思医疗、麦澜徳诺诚健华、和黄医药、康方生物、百济神州、信达生物、科伦博泰、华大智造、诺思兰德、盟科药业、固生堂、锦欣生殖、环球医疗、以岭药业、方盛制药。 　　风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

中心思想 心血管慢病领域龙头地位稳固，创新驱动增长加速 信立泰（002294）作为心血管慢病领域的深耕者，凭借其在慢病治疗市场的强大品牌力和完善的产品布局，已有效消化集采政策影响，并为公司贡献稳定现金流。公司正加速向创新药企业转型，其创新药板块收入预计在2024-2026年实现超过30%的复合年增长率（CAGR），成为未来业绩增长的核心驱动力。 创新药管线丰富，业绩增长潜力巨大 公司创新药管线布局全面，多个重磅产品如信立坦、恩那罗、特立帕肽、复立坦和福格列汀已上市或即将上市，并成功纳入医保，有望实现快速放量。此外，S086、SAL0108等处于NDA阶段，以及JK07等FIC产品，共同构筑了公司中长期持续增长的坚实基础。基于此，中邮证券首次覆盖并给予“买入”评级，看好其创新转型带来的投资价值。 主要内容 个股表现 慢病市场深耕，品牌力与集采影响 信立泰深耕慢病治疗领域，受益于我国庞大的慢病人群基数和日益加剧的老龄化趋势，慢病药物市场预计将保持稳定增长。以高血压为例，我国高血压患病人群高达2-3亿，但治疗率低于40%，市场提升空间巨大。公司在高血压领域布局完善，拥有多种单方及复方制剂，通过持续产品创新和品牌建设，零售端市占率逐步提升。前期对公司收入影响较大的仿制药品种氯吡格雷和头孢呋辛等，在完成首次集采及二次续约后，其对公司整体业绩的负面影响已基本消除，预计未来将维持平稳，并为公司贡献稳定的现金流。 创新转型加速，创新药收入快速增长 公司创新药板块正经历快速增长，成为业绩核心驱动力。 核心产品稳健增长： 高血压领域创新药信立坦作为ARB类产品，经过三次国家医保谈判后，预计将纳入常规目录管理，降价压力较小，有望维持稳定价格体系并实现稳健增长。 新产品快速放量： 恩那罗于2023年上市，用于CKD贫血治疗，在HIF-PHI药品竞争格局良好背景下，正处于快速放量阶段。特立帕肽用于治疗骨质疏松，粉针和水针已陆续上市，长效产品已报产，预计2025年底/2026年初上市。复立坦和福格列汀于去年底通过国谈成功纳入医保目录，今年开始快速放量。 在研管线丰富： S086和SAL0108处于NDA（新药申请）阶段，预计2025年上市销售。产品种类的持续丰富将拉动创新药板块整体收入持续快速增长，预计2024-2026年公司创新药板块收入复合年增长率（CAGR）将达30%以上。 中长期增长支撑： 公司在研管线中还具备JK07（心衰/高血压）等FIC（First-in-Class）重磅产品，为创新药板块中长期成长空间提供有力支撑。 盈利预测与投资建议 业绩展望与增长驱动 公司创新药板块收入预计将持续快速增长，其在整体收入中的比重将逐步升高。中邮证券预测公司2024-2026年营业收入分别为37.94亿元、41.84亿元和49.87亿元，归母净利润分别为6.15亿元、6.75亿元和8.59亿元。对应当前股价，2024-2026年市盈率（PE）分别为53.9倍、49.1倍和38.6倍。 投资评级与风险提示 中邮证券首次覆盖信立泰，并给予“买入”评级。 风险提示： 药品收入增长不及预期风险；研发进度不及预期风险；药品集采政策风险。 财务数据概览 关键财务指标预测 根据预测，信立泰的营业收入将从2023年的33.65亿元增长至2026年的49.87亿元，年均增长率分别为12.74%（2024E）、10.28%（2025E）和19.20%（2026E）。归属于母公司净利润预计从2023年的5.80亿元增长至2026年的8.59亿元，年均增长率分别为6.10%（2024E）、9.74%（2025E）和27.19%（2026E），显示出盈利能力的显著提升。每股收益（EPS）预计从2023年的0.52元增长至2026年的0.77元。 财务比率分析 成长能力： 营业收入和归母净利润的增长率均呈现上升趋势，尤其2026年归母净利润增长率预计达到27.19%，表明公司成长性良好。 获利能力： 毛利率预计从2023年的68.6%提升至2026年的73.5%，净利率也预计从17.2%提升至17.2%，显示公司盈利能力稳健并有所增强。ROE（净资产收益率）和ROIC（投入资本回报率）预计在2026年分别达到10.6%和10.1%，反映资本利用效率的提升。 偿债能力： 资产负债率保持在14.3%至17.5%的较低水平，流动比率维持在3.50以上，显示公司财务结构健康，偿债能力强。 营运能力： 应收账款周转率和存货周转率均呈现上升趋势，表明公司资产周转效率持续改善。 总结 信立泰作为心血管慢病领域的领先企业，已成功应对仿制药集采带来的挑战，并凭借其在慢病市场的深厚积累和品牌优势，为公司提供了稳定的基本盘。更重要的是，公司正加速向创新药企业转型，通过丰富且具有市场竞争力的创新药管线，如信立坦、恩那罗、特立帕肽等，实现了创新药板块的快速增长，预计未来三年创新药收入复合年增长率将超过30%。财务预测显示，公司营收和净利润将持续增长，盈利能力和营运效率均有所提升。综合来看，信立泰的创新转型已初见成效，未来增长潜力巨大，中邮证券首次覆盖并给予“买入”评级。投资者需关注药品收入增长、研发进度及集采政策等潜在风险。

　　信立泰(002294) 　　深耕慢病领域，品牌力持续加强，集采影响基本消除 　　公司产品聚焦于慢病治疗领域，我国慢病人群基数大、发病率高随着老龄化的加剧，慢病药物市场预计维持稳定增长。以高血压为例我国高血压患病人群2-3亿，治疗率低于40%，仍然具备较大提升空间。公司在高血压领域布局完善，具备多种类型的单方、复方制剂，坚持产品创新，持续品牌建设，对患者进行教育和培育，公司在零售端市占率逐步提升。前期对公司收入影响较大的仿制药品种氯吡格雷和头孢呋辛等已完成首次集采及二次续约，对公司整体业绩负面影响已基本消除，预计未来维持平稳，为公司贡献稳定现金流。 　　创新药收入持续快速增长，创新转型加速推进 　　目前公司创新药板块拳头产品为信立坦，该产品在高血压领域培育多年，维持稳健增长态势，作为ARB类创新药，已经历三次国家医保谈判，后续预计纳入常规目录管理，降价压力较小，有望维持稳定价格体系。恩那罗2023年上市，用于CKD贫血治疗，HIF-PHI药品竞争格局良好，该产品处于快速放量阶段。特立帕肽用于治疗骨质疏松为促骨形成类药物，粉针和水针已陆续上市，长效产品已报产，预计今年年底/后年年初上市。公司2024年新上市产品复立坦和福格列汀去年年底通过国谈成功纳入医保目录，今年开始快速放量。S086和SAL0108处于NDA阶段，预计2025年上市销售，产品种类的持续丰富拉动板块整体收入持续快速增长，预计24-26年公司创新药板块收入CAGR达30%以上，公司成功迈向创新转型。公司在研管线中还具备JK07(心衰/高血压)等FIC重磅产品，支撑创新药板块中长期成长空间。 　　盈利预测与投资建议： 　　公司创新药板块收入预计维持快速增长态势，占整体收入比重逐步升高，我们预计公司2024-2026营收分别为37.94、41.84、49.87亿元，归母净利润分别为6.15、6.75、8.59亿元，当前股价对应PE分别为53.9、49.1、38.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　药品收入增长不及预期风险；研发进度不及预期风险；药品集采政策风险。

　　天士力(600535) 　　ROE回顾：公司ROE在2007-2014年保持增长，2014年达到近32%的峰值，后续至2020年持续下滑，2021、2022年分别由于处置股权投资收益、公允价值变动损益导致归母净利率变化大，剔除非经常影响后，ROE在2021年达到最低值4.88%，后续提升。 　　ROE影响因素分析： 　　（1）扣非净利率-2015至2019年下滑，2020-2023年持续提升，2024年由于计提开发支出减值近2亿略有下降，但当前仍处于历史较高水平； 　　（2）资产周转率-2012至2021年保持下降趋势，2019年之前收入和总资产皆保持正增长，但资产增速更快，2020年剥离医药商业两者皆下降，总资产2021-2023年保持165亿元水平，收入自2022年开启单位数增长，资产周转率近两年保持50%-55%水平。 　　（3）权益乘数-2015-2018年随资产负债率波动呈V字型变化，2020年处置天士营销股权后公司资产负债率从50%下降至20%，促进权益乘数从2.27下降至1.75，2021-2023年维持1.3出头水平。 　　我们预计公司2025-2027年收入分别为90.99/97.38/103.90亿元，归母净利润分别为11.61/13.55/15.30亿元，对应EPS分别为0.78/0.91/1.02 元/股，当前收盘价对应PE分别为18.83/16.14/14.29倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　l一周观点：零售药店行业规范化政策持续落地，龙头集中度有望加速提升 　　为更好保障居民就医购药，各地积极推出相关政策，保障医保基金安全的同时，充分发挥定点零售药店药品配备广泛、购药方便快捷等优势，行业监管加强将推动行业优胜劣汰，有望加速推进行业集中度提升。自24年下半年开始，已有地方医保局明确，暂停受理新增的药店医保定点协议申请，2025年已有山东菏泽、福建宁德等地发布公告明确暂停医药机构新增医保定点的受理工作。 　　2月19日湖南医保局发布《关于进一步加强基本医疗保障定点零售药店管理的通知》，明确加强医保定点零售药店资源规划和纳入退出管理，提出规范互联网医保定点医院处方行为，严禁使用人工智能等自动生成处方，还提及，依据互联网医院电子处方配药的，处方须为湖南省医保医师开具方可纳入统筹基金报销范围。 　　放缓医保定点机构新增将有效抑制零售药店数量的过快增长，此外，政策规范互联网医保定点医院处方行为，也将进一步提升互联网诊疗全流程的质量并加强安全监管，打击通过不合规处方刷取医保资金行为。在零售药店行业走向高质量发展的道路上，行业优胜劣汰进程有望加快，合规且高效经营的龙头零售药店有望在行业的优胜劣汰中脱颖而出。 　　l本周细分板块表现 　　本周医药生物下跌2.72%，跑输沪深300指数0.49pct，在31个子行业中排名第23位。本周仅原料药板块上涨，上涨2.6%；中药板块下跌0.76%，化学制剂板块下跌0.98%，血液制品板块下跌1.04%，其他生物制品板块下跌1.72%；医疗研发外包板块跌幅最大，下跌9.21%，医院板块下跌4.67%，线下药店板块下跌4.4%，体外诊断板块下跌4.26%，疫苗板块下跌3.94%。 　　l选股思路： 　　通过分析24年业绩预告中底部表现出显著业绩改善和增长潜力的细分领域及个股，以及结合AI这一市场热点，当前我们看好创新药、低值耗材、AI+医药三大板块。 　　具体看，创新药板块24年业绩预告来看，分化明显，其中头部企业凭借已上市创新药的快速放量及国际化进展，收入和利润增速显著提升。具备差异化管线、国际化能力强和商业化效率高的头部企业值得关注，如诺诚健华、百济神州。 　　第二是低值耗材，从业绩预告来看龙头业绩环比改善、企稳回升，具备模具研发能力、质量稳定、产能充足等优势的生命科学高分子耗材提供商，有望从产品验证阶段逐步进入到订单兑现阶段，手套龙头保持满产状态，订单结构优化，行业高成本及老旧产能有效出清，集中度显著提升，且具备明显的底部投资价值。推荐标的：英科医疗、拱东医疗。 　　第三是AI+医药，有望成为医药2025年投资主线之一，AI应用领域广泛，涵盖药物研发、医学影像辅助诊断、慢病管理和健康监测、以及大数据平台和算力服务等多个环节，技术突破和商业化落地将带来巨大投资机会。建议关注布局AI药物研发的药明康德、AI+健康管理龙头平安好医生，AI影像应用成熟，效率持续提升的美年健康，AI赋能诊疗的盈康生命、讯飞医疗科技。 　　l风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

　　大参林(603233) 　　顺应行业周期加速闭店，加强控费，25年利润有望加快释放 　　行业出清提速，公司顺应行业周期，2024年前三季度闭店452家，其中Q3闭店234家，闭店加速，处置经营亏损店面，将减小对利润端的压力，且预计25年开店计划以稳健为主，新店带来的利润承压可控，预计公司25年利润率提升。公司积极控费，为利润释放进一步加码。面临行业挑战，公司积极调整内部管理，优化人员结构提升人效，有效降低租金等成本，有助于进一步提升利润率。 　　积极拥抱AI提升经营效率，增收降本 　　近期大参林AI小程序“AI小参”率先接入DeepSeek，功能包括药品管家、用药咨询、员工培训等，预计将进一步提升公司运营效率，优化动销促销，增收降本。 　　两广地区统筹亟待落地，有望带来业绩增量 　　当前公司营收占比较高的两广地区处方流转相对滞后，公司当前统筹医保收入占比较低，政策积极推动处方外流，预计统筹持续落地的政策大方向不变，处方实现流转后，公司门店客流客单有望进一步提升，带来业绩增量。 　　盈利预测及投资建议 　　公司顺应行业周期，提质增效，利润释放潜力大，我们预计公司2024~2026营收分别为273.22、301.47、333.30亿元，归母净利润分别为9.33、10.77、12.48亿元，当前股价对应PE分别为17.8、15.5、13.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　门店盈利不及预期风险，政策落地不及预期风险。

　　l“AI+医疗”持续发力，高景气度有望持续 　　近期“AI+医疗”个股表现优异，其中AI+辅助诊断、AI+数据服务领域个股表现亮眼。自2025年2月5日起，“AI+医疗”个股涨幅较高的有“AI+辅助”领域安必平（+115.49%）、华大智造（+82.43%）、卫宁健康（+98.77%））、迪安诊断（+79.90%）、美年健康（+66.28%）、金域医学（+63.97%）等，以及“AI+数据服务”领域东华软件（+96.48%）、讯飞医疗科技（+64.88%）等。AI加速赋能“AI+医疗”，多家上市公司公布自身业务中AI的新应用场景。行业存在爆发式增长机会，我们认为“AI+医疗”有望应用于药物研发、癌症诊断、医学影像、手术机器人等领域，行业或迎来巨变。“AI+医疗”高景气行情有望持续。 　　l创新药利好政策持续加码，支付端有望迎重大改善 　　近日，《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施（第二轮征求意见稿）》（下文称《意见稿》）政策文件在业内流出，继2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》之后，《意见稿》为国家支持创新药发展的第二版重磅征求意见稿。围绕创新药从研发到市场应用的全流程，提出一系列措施，旨在推动创新药发展。我们认为此次《意见稿》重点提及医保目录调整和丙类目录中的药物，增设丙类目录纳入创新药，健全目录动态调整和续约机制，强化真实世界研究对创新药的支撑等，有望扩大创新药医保覆盖数量。鼓励商业健康保险公司投资创新药，健全多元支付渠道，进一步优化创新药可及性，拓展整体市场空间。多措并举有望较大激发药企创新活力，加大研发投入，获取较大业绩回报。 　　l本周细分板块表现 　　本周医药生物上涨1.88%，跑赢沪深300指数0.87pct，在31个子行业中排名第9位。本周医疗研发外包板块涨幅最大，上涨11.3%；医院板块上涨5.59%，化学制剂板块上涨2.71%，体外诊断板块上涨2.7%，其他生物制品板块上涨1.75%；线下药店板块跌幅最大，下跌3.06%，血液制品板块下跌3.04%，中药板块下跌2.97%，医药流通板块下跌1.96%，医疗耗材板块下跌0.07%。 　　l选股思路： 　　通过分析24年业绩预告中底部表现出显著业绩改善和增长潜力的细分领域及个股，以及结合AI这一市场热点，当前我们看好创新药、低值耗材、AI+医药三大板块。 　　具体看，创新药板块24年业绩预告来看，分化明显，其中头部企业凭借已上市创新药的快速放量及国际化进展，收入和利润增速显著提升。具备差异化管线、国际化能力强和商业化效率高的头部企业值得关注，如诺诚健华、百济神州。 　　第二是低值耗材，从业绩预告来看龙头业绩环比改善、企稳回升，具备模具研发能力、质量稳定、产能充足等优势的生命科学高分子耗材提供商，有望从产品验证阶段逐步进入到订单兑现阶段，手套龙头保持满产状态，订单结构优化，行业高成本及老旧产能有效出清，集中度显著提升，且具备明显的底部投资价值。推荐标的：英科医疗、拱东医疗。 　　第三是AI+医药，有望成为医药2025年投资主线之一，AI应用领域广泛，涵盖药物研发、医学影像辅助诊断、慢病管理和健康监测、以及大数据平台和算力服务等多个环节，技术突破和商业化落地将带来巨大投资机会。建议关注布局AI药物研发的药明康德、AI+健康管理龙头平安好医生，AI影像应用成熟，效率持续提升的美年健康，AI赋能诊疗的盈康生命、讯飞医疗科技。 　　l风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点 　　安琪酵母凭借技术壁垒和全球化布局稳居行业第一梯队。公司是全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，公司拥有技术和产能壁垒，持续高研发投入支撑高附加值产品开发，同时公司拥有国内外16个酵母工厂，在国内市场占比55%，在全球占比超过19%，酵母系列产品规模已居全球第二，具备显著的规模优势。安琪酵母长期逻辑（行业增长+海外全球化布局）与短期催化（成本红利+产品升级）形成共振，2025年业绩弹性值得期待。 　　行业需求稳健扩张，安琪依托产品创新和全球化战略持续打开成长空间。行业基础需求稳健扩张，健康消费驱动天然酵母替代化学添加剂，YE在调味品领域渗透率加速、同时拓展在休闲零食等新领域的应用。2018-2023年间，全球烘焙食品的规模从3854亿美元增长到4929亿美元，年均复合增长率为5%，中国烘焙食品及面包类消费市场情况在2023年逐步回归正轨，预计到2026年中国烘焙食品年增速达到6.2%，预制食品、工业化餐饮推动酵母需求刚性增长。公司在经历业绩短期承压，24Q2起国内业务环比修复，海外保持高速增长，2024年前三季度实现营业总收入109.12亿元，同比增长13.05%。 　　成本下行、产品策略优化及海外放量构成业绩弹性核心驱动力。 　　糖蜜成本周期性下滑带来成本弹性：公司毛利率受糖蜜价格影响较大，21/22榨季因玉米价格下降、下游需求回落，糖蜜价格阶段性出现回落，后22年俄乌冲突导致大宗价格抬升、叠加当期榨季气候不佳导致减产，糖蜜价格再度回弹至高位震荡，23/24榨季全国主产区糖蜜产量增长推动糖蜜价格稳中向下，最新24/25榨季国内甘蔗持续增产、糖蜜供应量增加，叠加下游应用场景减少糖蜜价格进一步下探。公司原料采购季为每年年底到第二年3-4月，截至目前采购进度接近完成，平均采购成本较去年同期有较大幅度下滑，成本弹性显著。 　　从产能扩张周期视角看，公司固定资产新增折旧摊销高峰已过，产能建设节奏与收入增长的错位修复，糖蜜成本周期性回落及高毛利产品结构优化，2025年首次实现折旧拖累减弱与成本端改善双重共振，利润弹性进入释放拐点。前期海外及国内产能集中投产时期过去，新增折旧边际影响递减，而产能释放驱动的收入增长保持稳健，新增折旧/收入比自2024年起进入下行通道。 　　产品结构升级叠加战略性调价助推国内市场恢复增长：公司于24年上半年随行业竟对开始降价促销，国内主导产品销售情况逐季走强，同时公司通过YE、保健品等高附加值产品实现结构化升级，提升利润空间，降低对传统酵母价格战的依赖。 　　海外本土化产能布局、新兴市场需求爆发驱动境外市场持续发力：埃及、俄罗斯工厂利用当地低价糖蜜和关税优势，辐射中东、非洲及独联体市场，另外新兴市场东南亚、中东等地烘焙渗透率尚低，城镇化与西式饮食文化扩散推动需求高增，叠加预制食品工业化趋势，酵母刚需属性凸显，2024年前三季度海外收入占比近40%，同比增长21.77%，海外市场成为公司近两年增长主引擎。 　　安琪酵母长期逻辑与短期催化因素形成共振，关注糖蜜成本下行、海外市场拓展及产品结构升级带动，2025年业绩弹性值得期待。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2024年-2026年营业收入分别为152.70/175.12/196.09亿元，同比+12.43%/+14.69%/+11.97%，预计2024年-2026年归母净利润分别为13.72/16.59/19.94亿元，同比+8.04%/+20.89%/+20.21%。未来三年EPS分别为1.58/1.91/2.30元，对应当前股价PE为23/19/16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。