投资要点 　　事件：据美联储消息，当地时间7月27日，美国联邦储备委员会宣布将联邦基金利率目标区间由1.50%-1.75%上调75个基点至2.25%-2.50%。7月27日，Brent和WTI原油期货价格分别收于106.62美元/桶和97.26美元/桶，单日上涨2.22美元/桶和2.28美元/桶，涨幅分别为2.1%和2.4%。 　　点评： 　　美联储持续加息，引发经济下行预期。美国加息致需求预期承压：本次加息是美联储连续第二次加息75个基点，符合市场前期预期。今年以来，美联储已加息4次，累计加息幅度达225个基点。此前3次加息分别在3月、5月、6月，分别加息25、50、75个基点，75个基点也是美联储1994年11月以来最大的单次加息幅度。美联储称，预计继续上调目标区间将是合适的，并在此次的决议声明中重申，坚定致力于将通胀率恢复至2%这一目标。在美国大幅加息影响下，市场对美国乃至全球经济预期并不乐观。全球经济增长预期下行：当地时间7月26日，IMF发布最新一期《世界经济展望》，预测2022年经济增速将放缓至3.2%，较2021年6.1%下降2.9个百分点，较今年4月的预测值下调0.4个百分点。其中，美国方面，家庭购买力下降和货币政策收紧使其增速预测值被下调1.4个百分点；中国方面，进一步采取防疫封锁措施且房地产危机加深，导致增速预测值被下调1.1个百分点，产生重大全球溢出效应；欧洲地区，受乌克兰战争溢出效应影响，加之货币政策收紧，导致欧洲各国增速预测值被大幅下调。经济下行预期或将导致原油等大众商品需求预期下行。 　　短期供给乏力库存见底，供需格局支撑油价。国际油价自2020年4月低点以来持续复苏，进入2022年之后，受地缘政治、供给乏力、疫情反复、美联储加息等多重因素影响，国际油价持续在高位宽幅震荡。需求端，美国进入传统成品油需求旺季，成品油裂解价差相较前两月有所回落，但仍处于2015年以来的高位，根据Wind，7月27日美国汽油/柴油/煤油裂解价差为37.32/57.06/50.55美元/桶；国内京沪等主要城市疫情已基本稳定，生活生产等方面逐步恢复正常，主要城市交通拥堵指数回升，对成品油和原油需求有望稳步复苏。供给端，（1）OPEC高油价诉求或仍将继续，据OPEC发布的7月月报统计，6月份OPEC原油产量28.72百万桶/天，环比5月增加0.24百万桶/天；根据IEA数据，在不考虑利比亚入市情况下，6月份OPEC成员国中仅沙特、阿联酋、伊拉克和尼日利亚有一定规模的剩余产能，分别为1.6/1/0.4/0.4百万桶/天，OPEC剩余产能集中已导致OPEC+增产计划“有心无力”。美总统此次访问沙特，美国沙特两国签署了18项协议和谅解备忘录，内容涉及能源、投资、通信、太空和卫生等领域。但在美国政府寻求的石油增产方面，目前沙特并没有给出明确的表态，考虑到美沙两国关系，美总统此行或将“空手而归”。（2）俄罗斯方面，据IEA统计，6月俄罗斯原油产量9.74百万桶/天，相较5月增长48万桶/天，但其6月份石油出口量下降25万桶/天至740万桶/天，成为2021年8月以来的最低水平。随着欧盟对俄原油的制裁加剧，未来俄原油供给仍存在巨大不确定性。库存端，3月底，美国宣布将在6个月内释放共1.8亿桶战略石油储备。截至今年3月25日，美国SPR储备为5.7亿桶，按计划释放1.8亿桶原油后，美国剩余SPR仅为3.9亿桶，逼近IEA所规定的最小SPR储备量。7月22日，美国SRP仅4.7亿桶，位于1987以来最低位置。同时，当地时间7月26日，美国政府表示将从战略石油储备中额外出售2000万桶原油。原油库存对油价波动的缓冲效果减弱。 　　长期上游资本开支不足，油价有望继续高位震荡。全球“碳中和”背景下，原油上游资本开支处于历史低位，据IMF统计，2021年全球上游资本开支不足GDP的0.4%，较2014年高点下滑超50%。而伴随全球碳中和进程不断推进，更多国家和国际石油公司在石油开采领域采用更加保守的策略，资本开支难以大幅增加，长期来看，全球原油供给弹性缺乏，现有几大生产方或将把控原油价格。在全球三大原油供给方中，美国页岩油更加依赖于高资本开支，根据达拉斯联储调查结果，近60%的受访者认为投资者对资金的约束是制约石油公司扩产的主要原因。进入2022年以来，国际油价暴涨，但美国活跃钻机数量却增长缓慢，在没有充足的资金支持新井挖掘，美国页岩油企业优先选择加大对库存井（DUC）的完井操作，据EIA统计，美国DUC数量自2020年8月以来持续下降，至2022年6月已降至4245口，下降近50%。 　　关注油价未来预期影响因素：（1）关注OPEC国家增产意愿。8月初OPEC+会议是后续油价节奏的关键节点。若增产可能导致油价短期下跌。（2）关注美联储加息节奏及经济周期。全球经济下行预期增强，全球经济发生系统风险的因素或在增加。（3）关注我国疫情控制及生产复苏情况。我国北京、上海等主要城市疫情已基本控制，但局部地区仍有反复，应警惕疫情反复带来的新一轮需求下滑。 　　投资建议：建议关注“油”、“服”、“替”相关企业。油价高位震荡拉动石油企业业绩，上游资本开支回暖，相关化学品价格增扩，建议关注中国石油、中国海油、中曼石油、中海油服、迪威尔、宝丰能源、卫星化学等企业。 　　风险提示：地缘政治不稳、OPEC+政策变化、俄罗斯制裁变动、全球疫情反复。

中心思想 Q2疫情扰动有限，业绩持续高速增长 2022年上半年，药明康德实现营业收入177.56亿元，同比增长68.52%；归母净利润46.36亿元，同比增长73.29%；扣非归母净利润38.50亿元，同比增长81.00%，主业增长强劲。2022Q2在疫情扰动下仍实现收入92.82亿元（+66.16%），归母净利润29.93亿元（+154.64%），凸显经营韧性。剔除新冠商业化项目后，化学业务收入仍增长36.8%，其他板块如测试、生物学等受疫情影响略有放缓，但预计随疫情常态化将恢复快速增长。 订单饱满与管理优化，奠定全年高增确定性 2022H1公司在手未完成订单351.36亿元（+76.89%），预计下半年内确认收入订单162.36亿元（+67.65%），订单增速创历史新高，业绩能见度强。管理能力持续优化，Non-IFRS净利率同比提升0.99pp至24.22%，人效提升（人均创收44.7万元/人，+21.11%），为长期盈利改善提供支撑。公司“端到端、一体化”CRDMO模式持续兑现，叠加细胞基因治疗CTDMO板块恢复，全年收入有望实现68%-72%的高速增长。 主要内容 主业持续强劲，2022Q2经调整归母净利润同比增长67.38% Q2疫情影响有限，全年持续高增可期：2022Q2营收92.82亿元（+66.16%），归母净利润29.93亿元（+154.64%）。剔除新冠后核心业务增长36.8%，预计全年收入增速68%-72%。 管理能力不断优化，Non-IFRS净利率、人效稳步提升：Non-IFRS净利率24.22%（+0.99pp），管理费用率下降至7.15%，人均创收44.7万元（+21.11%）。 在手订单持续强劲，夯实业绩确定性：未完成订单351.36亿元（+76.89%），下半年确认订单162.36亿元（+67.65%）。 五大板块亮点频频，协同发展 化学板块（Wuxi Chemistry）：收入129.7亿元（+101.9%），剔除新冠+36.8%。CDMO项目2010个，商业化43个。寡核苷酸及多肽收入7.05亿元。 测试板块（Wuxi Testing）：收入26.1亿元（+23.6%），安评+53%，医疗器械测试+31%。临床业务受疫情影响放缓。 生物学板块（Wuxi Biology）：收入10.9亿元（+18.5%），新分子类型收入+67%，占比提升至19.0%。 细胞基因治疗CTDMO（Wuxi ATU）：收入6.2亿元（+35.7%），4个项目处于BLA阶段，毛利率-6.9%受新产能拖累。 国内新药研发服务（Wuxi DDSU）：收入4.6亿元（-26.7%），累计129个CTA，处于转型阵痛期。 盈利预测及投资建议 预计2022-2024年收入368.17/440.73/542.83亿元，归母净利润84.85/98.91/128.92亿元，维持“买入”评级。 风险提示 行业监管政策变化的风险 医药研发服务行业竞争加剧的风险 境外经营及国际政策变动的风险 汇率波动的风险 总结 全年高增长确定性强，一体化平台优势凸显 药明康德2022H1业绩超预期，Q2疫情扰动有限，主业保持强劲增长。化学业务在新冠订单驱动下高速增长，剔除后仍有近37%增速；在手订单创历史新高，为全年68-72%收入增速提供坚实基础。各板块协同发展，CRDMO/CTDMO商业模式持续兑现，管理效率持续提升。展望未来，公司凭借“一体化、端到端”赋能平台和全球领先的技术能力，有望长期享受行业高景气红利，维持高增长态势。 短期挑战可控，长期创新趋势不改 尽管测试业务和DDSU短期受疫情及转型影响略有放缓，但安评、医疗器械测试恢复显著，DDSU在创新药研发赋能中仍居于领先地位。细胞基因治疗CTDMO板块恢复显著，新产能爬坡后毛利率有望改善。公司风险因素主要来自行业监管、竞争加剧、境外政策及汇率波动，但均属行业共性风险，不影响公司核心竞争优势。综合考虑，维持“买入”评级。

中心思想 本报告核心观点：心脉医疗发布25.47亿元再融资预案，通过建设全球总部及产业化基地、推进外周及肿瘤介入研发项目，系统性提升产能与产品创新能力，有望巩固其在主动脉及外周血管介入领域的龙头地位，为未来业绩高增长提供坚实支撑。 再融资驱动产能与研发双轮升级 公司拟募集25.47亿元，其中18.31亿元用于建设全球总部及创新产业化基地（达产年产量超80万根/瓶），5.16亿元用于外周血管及肿瘤介入研发项目，旨在解决当前产能瓶颈并前瞻布局第二增长曲线。 多维产品线构筑中长期增长引擎 现有12款国内已上市产品叠加Talos、Cratos等5款海外注册产品，配合静脉取栓导管、CTO开通器械等前沿研发项目，形成主动脉+外周+肿瘤介入的全面产品矩阵，预计22年内多款创新产品进入临床。 主要内容 产业化基地建设：产能与产品线全面升级 总投资19.01亿元的全球总部及创新产业化基地项目，其中18.31亿元使用募集资金，建设周期预计3-4年。 达产后可实现主动脉、外周血管及肿瘤介入等产品年产量80.02万根/瓶，较2021年产出约5.7万套产能大幅提升，有效满足高速增长的市场需求。 公司目前生产场地多为租赁且产能利用率较高，新基地将缓解产能瓶颈，支撑Castor、Minos等现有产品及Talos等未来注册产品的规模化生产。 研发项目：外周与肿瘤介入第二增长曲线 总投资5.16亿元的外周及肿瘤介入研发项目，全部使用募集资金，聚焦临床需求推动创新。 重点开发项目包括：针对外周动脉的CTO开通器械、动静脉内瘘闭塞减容的修复器械、肿瘤介入领域的可降解微球等，旨在巩固外周介入市场竞争力。 子公司已上市的膝上动脉药球等产品实现高速增长，研发项目的推进将进一步丰富产品管线，贡献新的业绩增长点。 创新产品进展：多款产品进入临床阶段 Talos直管型胸主动脉支架完成上市后首例植入，静脉取栓导管Fishhawk顺利开展上市前临床试验。 Cratos分支型支架、新一代Aegis腹主动脉支架、腔静脉滤器等产品准备推进，有望2022年内进入临床。 海外市场方面，Talos支架已启动CE注册，未来几年内海外注册产品将从5款持续增加，海外业务有望成为重要增量。 总结 心脉医疗此次再融资精准围绕产能扩张与前瞻研发两大核心痛点，通过建设产业化基地突破现有产能瓶颈，并为未来3-5年多款创新产品的商业化提供产能保障；同时依托外周及肿瘤介入研发项目深化第二成长曲线，维持公司在血管介入领域的综合竞争壁垒。报告维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润复合增速约32%，对应2022年PE 31倍，具备较高成长性。需关注新产品研发风险及市场竞争加剧等潜在风险。

　　投资要点 　　年初以来，板块领先于大盘：本周化工（申万）行业指数涨幅为1.45%，创业板指数跌幅为-0.84%，沪深300指数下跌-0.24%，上证综指上涨1.30%，化工（申万）板块领先大盘0.15个百分点。2020年初至今，化工（申万）行业指数下跌幅度为-8.34%，创业板指数下跌幅度为-17.62%，沪深300指数下跌幅度为-14.21%，上证综指下跌幅度为-10.16%，化工（申万）板块领先大盘1.82个百分点。 　　事件：1）本周苯酚价格涨幅居前，据wind，本周苯酚价格为9375元/吨，同比上涨12.95%；2）近日，福建省发展和改革委员会等5部门发布了《关于促进石化化工高质量发展，加快打造万亿支柱产业的实施意见》，提出到2025年，全省规划石化化工企业实现营业收入超万亿元。 　　点评： 　　1）装置停车供给缩减，苯酚价格迅速回弹。供给端，据卓创资讯，部分酚酮装置降负及停车，供应存在强烈的缩减预期，供需缺口缩窄。需求端，数套双酚A新增装置投产也在持续推进，目前预计商品量或在四季度陆续释放，但短期内终端需求修复乏力。成本端，上端原料纯苯供需格局仍处于偏紧局面，价格或将处于相对高位水平，对苯酚市场成本支撑作用仍强；2）打造特色石化化工产业集群，优化提升石化化工产业链。《意见》提出加快打造炼化一体化产业集群、化工新材料产业集群、鞋服新材料产业集群、氟新材料产业集群、锂电新材料产业集群、化学原料药产业集群，重点发展化工型石油加工产业链、低碳轻烃产业链、工程塑料产业链、聚氨酯材料产业链、高端聚烯烃产业链、高性能橡胶产业链、高性能纤维产业链、功能性膜材料产业链、氟新材料产业链以及电子化学品产业链。 　　产品价格涨跌互现：价格涨幅居前品种：苯酚(12.95%)、丙酮(7.69%)、棕榈油(24度)(7.30%)、磷矿石(贵州30%车板含税)(6.86%)、正丁醇(5.81%)。 　　产品价格跌幅居前品种：盐酸(-31.25%)、氯化铵(干铵)(-24.24%)、焦炭(-13.84%)、马尾松节油(优级,福建)(-13.40%)、环氧氯丙烷(-9.27%)。 　　风险提示事件：宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险。

　　本周观点： 　　医药持仓仍处于历史低位，政策底部预期明确，建议积极配置优质赛道。本周沪深 300下跌 0.24%，医药生物行业下跌 0.76%，处于 31 个一级子行业第 27 位，市场整体处于震荡调整状态。 2022 年二季度 A 股基金（偏股型&灵活配置基金）前十大重仓医药板块占比 10.37%（环比下降 1.38pp)，扣除医药基金后占比 5.39%（环比下降 1.37pp）。扣除医药基金后医药板块低配 2.43%，配置占比较 2022Q1 下降 0.58pp。2022 年二季度基金持有市值前十大的医药个股为：药明康德、迈瑞医疗、爱尔眼科、康龙化成、泰格医药、智飞生物、长春高新、凯莱英、通策医疗、九洲药业，较 2022 年 Q1 前十新增长春高新、通策医疗、九洲药业。持有市值前十大的医药个股中有 5 家为 CRO/CDMO板块企业，以及医疗器械、医疗服务、疫苗等优质龙头，优质赛道持续受到资金青睐。2022 年二季度持仓基金数排名靠前的个股为：药明康德、迈瑞医疗、爱尔眼科、智飞生物、长春高新、泰格医药、恒瑞医药、康龙化成、药明生物、凯莱英、通策医疗，相比Q1 新增长春高新、康龙化成、通策医疗。基金持仓增持金额前五的医药个股为：爱尔眼科、长春高新、康龙化成、通策医疗、同仁堂，高景气赛道在前期政策悲观情绪充分释放之后，仍然备受资金青睐，建议积极把握长期价值区间。 　　医疗服务价格改革平稳推进，继续看好民营医疗龙头。 7 月 19 日，国家医保局发布关于进一步做好医疗服务价格管理工作的通知。本次通知基本延续了 2021 年 9 月八部门联合发布的《深化医疗服务价格改革试点方案》的思路，1）继续强调公立医院的基本医疗公益属性； 2）总量范围内有升有降调整医疗服务价格，突出体现对技术劳务价值的支持力度；3）继续加强价格动态调整及价格监测考核机制。相较 21 年的试点方案，本次通知有以下变化：1）更加强调政策组合拳（如公立医院高质量发展、集中带量采购等）的协同效应；2）对于医疗服务项目的调整给出了更加明确、切实可行的标准： “优先从治疗类、手术类和中医类中遴选价格长期未调整、技术劳务价值为主的价格项目纳入价格调整范围”、“对技术难度大、风险程度高、确有必要开展的医疗服务项目，可适当体现价格差异”。3）加大对基于临床价值的医疗技术创新的支持力度，新增价格项目主要体现创新性，“加快新增医疗服务价格项目受理审核进度”、“对优化重大疾病诊疗方案或填补诊疗空白的重大创新项目开辟绿色通道”。我们认为，医疗服务价格改革是希望通过建立合理补偿机制，一方面优化医务人员激励机制、技术劳务价值能够得到体现；另一方面确保患者医疗负担总体稳定，从而实现多方共赢。体现技术水平和人力价值的医疗服务项目大概率会向上调价，调整幅度与功能定位、成本结构、医疗技术复杂程度等相关。继续看好医生资源丰富、医疗实力突出的龙头公司受益，如爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、锦欣生殖、国际医学、三星医疗等。 　　展望下半年，我们强调重视估值回归后，医药产业链的景气繁荣选择。 2022 年呈现出由高成长向稳增长的切换的特点，对于估值和确定性的要求较高，围绕新冠疫情主题反复催化和扰动。因此我们建议，结合长期与短期，寻求下半年的投资机会，并布局明年。（1）业绩&性价比：①兼顾成长与性价比：特色原料药、专科制剂、连锁药店、中药等。②高成长的估值修复：持续看好业绩强劲的细分赛道，积极把握调整后的估值修复，包括 CRO/CDMO、生命科学服务；以及成长空间广阔的创新药械等。（2）疫后修复：下半年环比拐点，明年上半年同比低基数下高增，一年维度的业绩催化。①终端服务及渠道：连锁药店、医疗服务；②产品型：消费属性产品，专科耗材、疫苗、生长激素、血制品等。 （3）新冠产业链：2022 年重要的主线之一，随着疫情反复、被市场反复关注。后阶段建议关注：新冠药物进度靠前的创新药企、CDMO/API 配套企业；核酸检测 ICL及上游耗材；新技术新冠疫苗研发企业等。 　　重点推荐个股表现：中泰医药重点推荐本周平均下跌 2.52%，跑输医药行业 1.76%。7月重点推荐：药明康德，药明生物，爱尔眼科，智飞生物，百济神州，康龙化成，泰格医药，长春高新，凯莱英，欧普康视，信达生物，昭衍新药，华兰生物，益丰药房，大参林，安图生物，我武生物，迪安诊断，康方生物，拱东医疗，同和药业，奥锐特。 　　一周市场动态： 对 2022 年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-17.6%，同期沪深 300 收益率-14.2%，医药板块跑输沪深 300 收益率 3.4%。本周沪深 300 下跌0.24%，医药生物行业下跌 0.76%，处于 31 个一级子行业第 27 位。本周化学制药、医药商业 子板块上涨，涨幅分别为 1.51%、1.67%；其他子板块均下跌，其中医疗服务子板块跌幅最大，为 3.23%。以 2022 年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值 28.2 倍PE，全部 A 股（扣除金融板块）市盈率大约为 31.7 倍 PE，医药板块相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为-11.00%。以 TTM 估值法计算， 目前医药板块估值 25.7 倍 PE，低于历史平均水平（36.9 倍 PE），相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为 27.8%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

中心思想 金融政策持续支持，按揭放款加速助力需求释放 银保监会明确表态支持房地产行业良性循环和健康发展，2022年6月新增房地产贷款2003亿元，其中房地产开发贷款新增522亿元，按揭贷款放款速度已达2019年以来最快水平。政策端强调满足刚性和改善性住房需求，保持房地产融资平稳有序，有助于缓解房企短期流动性压力。 行业销售虽已触底回升，但拿地开工仍然低迷，房地产开发投资滞后下行尚未结束。宽松的政策环境与结构性复苏的市场格局将持续驱动行情演绎，需关注企业销售回款与融资能力的分化。 竞争格局重塑下的三条投资主线 民企出清后，竞争格局优化，地方国企与全国性龙头受益于集中度提升。推荐三条主线：1）受益于竞争格局改善的地方国企（如浦东金桥）；2）中长期经营质量持续改善的全国性龙头（如保利发展、万科A、绿城中国）；3）高评级的稳健经营民企（如滨江集团、旭辉控股集团）。 主要内容 销售回顾（07.16-07.22） 重点监测33城合计成交面积312.5万㎡，环比上周增长0.6%，但2022年累计成交9359.3万㎡，累计同比下降41.0%，显示累计销售仍处深度收缩区间。 各能级城市表现分化：一线城市成交78.8万㎡，环比增长12.6%，累计同比下降31.1%，环比改善最为明显；二线城市成交162.1万㎡，环比下降0.1%，累计同比下降32.7%，走势平稳；三线城市成交71.6万㎡，环比下降8.5%，累计同比下降54.3%，压力最大。 土地供应（07.11-07.17） 百城土地宅地供应规划建筑面积486万㎡，2022年累计供应27313万㎡，累计同比下降46.3%，供应端收缩显著。供求比为1.33，供需关系略显宽松。 供应结构上，一线城市本周无土地供应；二线城市供应240万㎡，累计同比下降41.6%；三四线城市供应246万㎡，累计同比下降50.6%，三四线收缩幅度更大。 土地挂牌价格方面，百城供应土地挂牌楼面均价3900元/㎡，近四周平均挂牌均价6781元/㎡，环比增长2.8%，同比增长65.4%，主因结构性变化。二线城市挂牌均价3331元/㎡，近四周平均起拍楼面价4245元/㎡，环比下降1.0%，同比增长60.4%；三四线城市挂牌均价4453元/㎡，近四周平均起拍楼面价3663元/㎡，环比下降2.8%。 土地成交（07.11-07.17） 百城土地住宅用地成交规划建筑面积1531万㎡，2022年累计成交20559万㎡，累计同比下降55.0%，成交端疲弱。一线城市无成交；二线城市成交1223万㎡，累计同比下降51.3%；三四线城市成交308万㎡，累计同比下降57.5%。 成交价格与溢价：百城平均成交楼面价为8804元/㎡，环比增长114.0%，同比增长68.0%，高价地成交推高均价；整体溢价率仅为3.0%，2022年平均楼面价5930元/㎡，同比增长3.0%，但溢价率较去年同期下降14.0个百分点，反映房企出价谨慎。 分城市能级看，二线城市成交楼面价10023元/㎡，溢价率3.2%，2022年平均楼面价7084元/㎡，同比增长10.5%，溢价率较去年同期下降13.3个百分点；三四线城市成交楼面价3976元/㎡，溢价率0.7%，2022年平均楼面价3386元/㎡，同比下降19.8%，溢价率大幅下滑19.8个百分点，市场冷热不均明显。 总结 银保监会继续释放支持信号，按揭放款加速有利于稳定住房消费，开发贷支持缓解房企资金链压力，但政策传导至投资端仍需时间。 销售端环比出现企稳迹象，尤其一线城市改善明显，但累计同比仍大幅下滑，市场整体尚未走出低谷。土地市场供需两端均大幅收缩，溢价率处于低位，房企拿地逻辑转向重视销售去化，区域分化加剧。 行业投资滞后下行风险尚未解除，但结构性机会显现：地方国企及央企受益于融资优势与竞争格局改善，优质民企则依靠稳健经营保持韧性。维持行业“增持”评级，建议关注三条主线相关标的。需警惕融资环境及调控政策超预期收紧的风险。

中心思想 上调指引彰显主业强劲增长，一体化模式构筑长期壁垒 药明康德上调2022年全年收入增长目标至68-72%（原65-70%），基于CRDMO和CTDMO业务模式的持续兑现，以及五大业务板块的协同发力，公司主业有望加速增长。报告强调，商业化订单释放、新产能投放以及前沿技术布局将为公司未来3年带来稳健的盈利增长，维持“买入”评级。 风险因素需关注，但高景气赛道与竞争壁垒支撑公司中长期价值 尽管行业研发投入、海外整合、竞争加剧及汇率波动等风险客观存在，但药明康德凭借其“端到端、一体化”的服务平台、强大的客户粘性和持续扩大的商业化项目规模，在医药外包高景气赛道中具备显著的竞争护城河，中长期成长确定性较强。 主要内容 投资要点：业绩目标上调与业务板块分析 事件 公司于2022年7月21日发布全年业绩目标更新公告，将2022年全年收入增长目标由65-70%上调至68-72%。 全年收入指引上调，主业加速增长可期 预计2022年收入同比增长68-72%，中值约389.3亿元（+70.0%）。原因：①CRDMO战略下订单需求旺盛；②小分子CDMO“追随并赢得分子”商业模式收获期，新产能及商业化订单持续释放。 五大板块不断发力，长期成长可期 化学业务（WuXi Chemistry）：CRDMO模式持续兑现，小分子药物发现服务（R）引流，CDMO商业化项目2021年达42个（同比+50%），新产能释放带来高速成长期。 测试业务（WuXi Testing）：实验室分析及测试服务药械检测全面，临床CRO及SMO规模优势显著，协同引流。 生物学业务（WuXi Biology）：模型储备丰富，实验室产能扩张支撑快速增长。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXi ATU）：先发优势享受行业红利，国内增长迅猛，海外恢复后有望重回快速增长。 国内新药研发服务部（WuXi DDSU）：首个销售分成项目申报NDA，有望逐步受益。 盈利预测与投资建议 预测2022-2024年营收368.17/440.73/542.83亿元，同比+60.75%/+19.71%/+23.17%；归母净利润84.85/98.91/128.92亿元，同比+66.46%/+16.57%/+30.34%。维持“买入”评级。 风险提示：行业与经营潜在风险 行业研发投入不达预期的风险 若经济形势或医药政策导致药企研发投入下降，将影响公司订单来源。 海外业务整合不达预期的风险 全球化布局面临文化、意识形态差异，存在整合不达预期风险。 行业竞争加剧的风险 国内CRO/CDMO行业集中度提升过程中竞争加剧，全球竞争更激烈。 汇率波动风险 公司境外收入占比高，汇率波动影响业绩。 总结 药明康德通过上调2022年全年收入指引至68-72%，明确传递了公司对主业加速增长的信心。这一增长动力主要来源于CRDMO和CTDMO商业模式的成功实施，尤其是化学业务中“追随并赢得分子”策略带来的商业化项目快速增加，以及五大业务板块（化学、测试、生物学、ATU、DDSU）的协同发力。尽管面临行业研发投入波动、海外整合、竞争加剧及汇率风险等挑战，但公司凭借“一体化、端到端”的服务平台、高景气赛道地位及持续扩大的产能，有望在未来几年实现稳健的业绩增长。盈利预测显示2022-2024年营收和归母净利润均保持两位数以上增速，当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。

中心思想 疫情扰动下业绩韧性凸显，全年增长预期乐观 尽管2022年上半年国内疫情散发导致物流受限和人员活动减少，对公司核心品种粉尘螨滴剂的终端销售造成阶段性影响，但公司通过积极恢复销售策略，依然实现营业收入3.89亿元（同比+11.88%）、归母净利润1.81亿元（同比+22.96%）的稳健增长，显示出强大的抗风险能力和业务韧性。分季度看，22Q2营收增幅虽放缓至4.57%，但利润端保持16.31%的较高增速，且净利率提升至46.73%（2021Q2为42.01%），盈利质量持续优化。展望下半年，随着疫情防控精准化推进以及新产品黄花蒿花粉滴剂的逐步放量，公司有望实现恢复性高增长，全年业绩表现可期。 舌下脱敏龙头地位稳固，新管线打开成长空间 公司凭借粉尘螨滴剂（市占率超80%）和黄花蒿花粉滴剂（2021年上市）两大独家品种，牢牢占据舌下脱敏治疗领域的龙头地位。同时，公司积极布局干细胞（人毛囊间充质干细胞已申请临床）和天然药物（吸入用苦丁皂苷A溶液处于临床阶段）等前沿领域，构建多元化产品矩阵。2022年预计营收和归母净利润分别同比增长24.21%和22.05%，中长期增长逻辑清晰。 主要内容 上半年经营表现：疫情冲击下实现逆势增长 核心财务指标表现亮眼 2022年上半年实现营业总收入3.89亿元（同比+11.88%），归母净利润1.81亿元（同比+22.96%），扣非归母净利润1.54亿元（同比+15.97%）。其中22Q2单季度营收1.91亿元（同比+4.57%），归母净利润0.89亿元（同比+16.31%），扣非归母净利润0.77亿元（同比+6.30%）。尽管3月下旬起疫情造成销售环比波动，但公司通过5月起的积极销售恢复策略，最终实现正向增长，彰显基本面韧性。 盈利能力持续优化 2022上半年净利率达46.59%（2021H1为43.00%），其中22Q2净利率46.73%（2021Q2为42.01%），主要受益于高毛利产品结构（毛利率维持在95.5%-97%区间）及费用管控。分季度数据看，2020-2022年Q2净利率从44.04%提升至46.73%，盈利稳定性增强。 产品与研发进展：巩固龙头地位，拓展新增长极 舌下脱敏核心品种双轮驱动 粉尘螨滴剂为基盘品种，新适应症（如合并用药等）持续推进；黄花蒿粉滴剂于2021年2月上市，正在逐步推进招标准入和放量，有望打开北方广阔市场。此外，系列点刺产品处于III期/申请上市阶段，皮炎诊断贴剂01贴于2022年6月获批临床，进一步夯实脱敏诊断与治疗一体化龙头地位。 干细胞与天然药物布局进展 2022年初，子公司我武干细胞开发的人毛囊间充质干细胞已启动申请临床；合营企业凯屹医药的“吸入用苦丁皂苷A溶液”仍处于临床阶段。这些项目虽处于早期，但为长期发展储备了技术护城河。 盈利预测与投资建议 基于历史数据与行业趋势，预计2022-2024年营业收入分别为10.03、12.55、15.68亿元，同比增长24.21%、25.11%、24.96%；归母净利润分别为4.13、4.85、6.14亿元，同比增长22.05%、17.61%、26.57%。对应EPS分别为0.79、0.93、1.17元，当前股价51.00元下PE分别为64.73、55.04、43.49倍。考虑到国内市场空间大、公司绝对龙头地位及新品放量预期，维持“增持”评级。 风险提示 需关注以下风险：1）粉尘螨滴剂学术推广不及预期；2）黄花蒿粉滴剂市场推广不及预期；3）药品招标降价风险；4）过敏治疗领域竞争加剧风险。 总结 短期业绩验证韧性，中长期新品驱动增长 从2022年上半年数据看，公司在疫情扰动下实现了营收11.88%、净利润22.96%的同比增长，特别是扣非净利润15.97%的增速表明核心业务在边际改善。分季度毛利率稳定在95.5%以上，净利率持续提升至46%以上，显示高壁垒产品定价权与规模效应带来的盈利能力提升。 公司作为国内舌下脱敏绝对龙头（市占率>80%），核心品种粉尘螨滴剂在疫情后有望迎来补偿性增长，而黄花蒿粉滴剂作为2021年上市的新品，正逐步进入放量期，将打开北方数亿潜在患者市场。此外，干细胞、天然药物等前沿布局为长期增长提供想象空间。 根据财务预测模型，2022-2024年公司营业收入和归母净利润年均复合增长率分别为24.2%和22.0%，ROE从2021年的18.8%提升至2024年的23.2%，在医药板块中属于高成长、高确定性标的。当前PE（2022E）约65倍，对应PEG约2.9，具备合理性价比。 综合来看，我武生物在过敏性疾病诊疗这一高壁垒、高成长赛道中，凭借产品独特性、市场领先地位及研发管线储备，短期疫情压力后有望加速成长，中长期成长路径清晰，维持“增持”评级。

中心思想 业绩超预期，商业化加速兑现 2022年上半年，药明生物业绩超预期，收入同比增长61-63%，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长58-60%。核心驱动力来自“跟随分子”与“赢得分子”战略的有效执行，商业化项目持续放量，以及新冠CDMO项目的显著贡献，验证了CRDMO商业模式的强劲韧性。 CRDMO模式驱动长期高增长 公司凭借领先的技术平台（WuXia细胞系、Wuxibody等）和行业最佳交付速度，在手订单饱满（未来三年可完成订单33.25亿美元，未完成订单172.9亿美元）。随着项目管线延伸至商业化阶段，预计2022年将新增2-4个商业化项目，叠加XDC、疫苗、双抗等新兴平台贡献，全年高增长有望持续。 主要内容 投资要点 业绩超预期，主业持续强劲，商业化项目有望加速放量 2022年上半年，预计实现收入71.39亿元（同比+62%），归母净利润25.05亿元（同比+36%），经调整Non-IFRS归母净利润28.12亿元（同比+59%）。增长主要源于： “跟随分子”执行顺利：年内内部延伸18个项目（15个I期、3个II期）。 “赢得分子”有效执行：外部引入3个临床项目（1个I期、2个II期）。 商业化项目放量：2021年商业化项目增至9个（+350%），CMO订单收入快速增长。 新冠项目贡献增量：承接Vir/GSK、Brii等全球新冠CDMO项目，预计2022年贡献约20亿收入。 CMO持续放量，跟随并赢得分子策略有望带动全年持续高增 截止2022年4月30日，公司新增47个项目，总项目数达526个（临床前29个、临床项目17个）。在手订单持续增长：未来三年可完成订单33.25亿美元，未完成订单172.9亿美元（未完成服务订单117.1亿美元）。预计2022年将有2-4个商业化项目落地，为CDMO板块带来新增量。 领先的XDC、疫苗、双抗平台带来增长新动能 XDC平台：凭借WuXiDAR4技术优势，承接75个XDC项目，25个CDMO项目进行中，商业化放量可期。 疫苗平台：承接35个疫苗外包项目，客户数达14家，持续贡献业绩增量。 双抗平台：截止2021年底有72个项目（同比+67.4%），前期项目延伸将逐步贡献增量。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年公司收入分别为147.0、200.4、270.6亿元，同比增长42.8%、36.3%、35.1%；归母净利润分别为48.8、68.5、93.2亿元，同比增长44.1%、40.4%、36.0%。公司作为全球生物药外包服务稀缺标的，所处行业高景气，长期空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示 生物药行业景气度下降的风险 生物医药研发高风险，其他疗法可能替代生物药，导致行业景气度下降。 业务项目数量预测基于一定前提假设，存在不及预期风险 CRO与CDMO项目数量推演基于假设前提，存在不及预期风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告引用大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时。 核心技术人员流失的风险 公司高度依赖人才，核心岗位流失可能影响业务战略实施。 汇率波动风险 海外销售占比超50%，以美元结算，汇率波动将显著影响业绩。 总结 药明生物2022年半年度业绩超预期，验证了CRDMO商业模式的持续兑现能力。核心亮点包括：主业收入与利润高增长，商业化项目放量加速，“跟随分子”与“赢得分子”策略推动项目管线扩容，在手订单饱满确保未来增长确定性。同时，XDC、疫苗、双抗等新兴平台为中长期增长注入新动能。财务预测显示2022-2024年收入与净利润均保持30%以上复合增速。风险方面需关注行业景气度、项目预测假设、公开资料滞后、核心人员流失及汇率波动。综合来看，公司基本面强劲，长期成长空间广阔，维持“买入”评级。

中心思想 Q2扣非利润超预期，功能性护肤成为核心增长引擎 华熙生物2022年H1业绩快报显示，营收29.36亿元（同比+51.62%），归母净利润4.7亿元（同比+30.49%），其中单Q2扣非净利润2.3亿元（同比+36.4%），显著超越市场预期。功能性护肤品业务是最大驱动力，收入同比增幅超75%，核心品牌在天猫与抖音渠道表现强劲：夸迪增速103%、米蓓尔141%、BM肌活143%，润百颜在快手渠道也实现约4391万元GMV，多品牌、多渠道增长格局初步形成。 精细化运营推动盈利能力逐季改善，成长逻辑持续验证 尽管H1归母净利率同比下滑2.6pct至16.0%，但季度环比持续上行：21Q4为11.7%、22Q1升至15.9%、22Q2进一步升至16.1%。盈利改善主因自播占比提升带来的销售投放优化与费用控制成效显著，品牌效应正逐步体现。展望H2，功效护肤仍处放量期、医美业务疫后复苏、原料业务边际改善，叠加自播策略深化，整体盈利能力有望继续上行。公司研发能力卓越，四轮驱动战略下长期成长性突出，维持“买入”评级。 主要内容 业绩概览与收入结构：功能性护肤驱动高增，多品牌表现亮眼 根据报告一级目录“投资要点（业绩概况）”与“收入端”分析：2022H1总营收29.36亿元（+51.62%），单Q2营收16.9亿元（+45.0%）。分业务看，功能性护肤品收入同比+75%+，原料业务+10%+，医疗终端基本持平，功能性食品低基数高增。二级目录中分季度与分业务数据进一步显示：Q1、Q2营收增速分别为61.57%和45.0%；核心品牌夸迪/润百颜/米蓓尔/BM肌活在【天猫+抖音】渠道增速分别为103%/11%/141%/143%，润百颜快手新渠道GMV达4391万元。功能性护肤品已成为营收核心支柱，多品牌矩阵发力明显，原料与医疗业务提供稳定支撑。 盈利改善与未来展望：季度净利率持续提升，H2多业务共振可期 报告“盈利端”一级目录显示：H1归母净利率16.0%（同比-2.6pct），但21Q4/22Q1/22Q2归母净利率分别仅为11.7%/15.9%/16.1%，环比改善趋势十分明显。二级目录中具体拆解原因：自播占比提升、费用优化、品牌效益凸显。展望H2（一级目录），收入端功效护肤延续高增，医疗终端疫后恢复放量，原料业务边际改善；盈利端夸迪持续加大自播以降低超头费用，医美业务恢复后整体盈利能力继续提升。投资建议（一级目录）维持“买入”，预测2022-2024年归母净利润10.6/14/18.1亿元（同比+35%/+32%/+30%），对应PE 69/52/41倍。风险提示包含市场空间、产品审批、行业竞争等，但整体增长逻辑清晰，公司四轮驱动战略下长期成长性看好。 总结 核心结论：多轮驱动确定性增强，业绩与盈利双改善可期 华熙生物2022年Q2业绩超预期，功能性护肤品的高增长及盈利端的逐季改善印证了公司战略投入的成效。报告通过详实的分业务与分品牌数据（如功能护肤+75%、夸迪+103%、米蓓尔+141%等）展现了强劲的收入驱动力，同时逐季净利率数据（从11.7%到16.1%）反映了精细化运营的落地效果。展望H2，功效护肤放量、医美复苏、原料边际改善三大因素有望继续推动收入与盈利双升，投资评级维持“买入”。公司凭借原料、医疗、护肤、食品四轮驱动，叠加合成生物技术拓展，长期成长路径清晰，当前估值具备吸引力。