报告摘要 　　本周重要事件及观点： 　　2024Q3基础化工行业增收不增利，盈利能力仍在磨底，单季度资本开支已连续4个季度负增。从投产周期上看，现阶段行业投产进度及扩产意愿均已明显放缓。资本开支方面，2024年前三季度基础化工行业资本开支总额同比-16.4%。季度维度上看，自2023Q4起行业单季度资本开支同比负增，到2024Q3已连续4个季度同比负增，且降幅持续扩大，反映各企业扩产意愿不断降低。在建工程方面，2021、2022年受益于行业高盈利催化，企业迎新一轮扩产高峰，在建工程同比分别+25.7%和+52.4%。2022Q4-2024Q2，行业在建工程单季度同比增速连续7个季度下降。截至2024年三季度末，基础化工行业在建工程总计约4222.2亿元，同比+9.7%。固定资产方面，截至2024年三季度末，行业固定资产总额同比+15.2%，但从季度维度上看，自2023Q4起，行业固定资产同比增速已连续4个季度下降，反映本轮扩产周期内项目已陆续达产转固，尽管现阶段国内基础化工行业仍面临较重的供给侧扩产压力，但边际上已存明显改善迹象。从盈利和估值层面看，当前均处于历史相对底部位置，安全边际充足；叠加政策加码助力宏观预期扭转，市场信心回暖下，看好化工板块配置价值。 　　原油：OPEC+对油价供给侧支撑减弱，中期油价中枢预计下移。根据6月OPEC会议：①制定2025年原油日产量目标：在不考虑额外减产的情况下，2025年OPEC+合计产量39.725百万桶/日，同比2024年减少80万桶/日（剔除安哥拉2024年目标产量后，实际30万桶/日的配额增长全部来自阿联酋）。②逐步退出部分自愿减产计划：OPEC+预计在2024Q4起按月逐步提高产量。9月5日，OPEC发布声明表示沙特、俄罗斯等八国一致同意将220万桶/日的自愿减产延长至11月末（2024年12月单月增产18万桶/日），一定程度上缓解炼厂检修高峰（10月-11月）原油供应过剩的问题，但增产方向不改。10月2日，最新JMMC会议上对原定于12月开始逐步提高18万桶/日的增产方案并未宣布任何改动，证实原油供给侧增加的大方向已基本确定，随着全球用油需求逐步转弱，中期看油价中枢或存一定的下行空间。关注：中国石化、中国石油、中国海油。 　　高产能释放周期渐入尾声，关注优质“成长+”白马。从投产周期上看，现阶段行业投产进度及扩产意愿均已明显放缓。资本开支方面，2024年前三季度基础化工行业资本开支总额同比-16.4%。季度维度上看，自2023Q4起行业单季度资本开支同比负增，到2024Q3已连续4个季度同比负增，且降幅持续扩大，反映各企业扩产意愿不断降低。在建工程方面，2021、2022年受益于行业高盈利催化，企业迎新一轮扩产高峰，在建工程同比分别+25.7%和+52.4%。2022Q4-2024Q2，行业在建工程单季度同比增 　　速连续7个季度下降。截至2024年三季度末，基础化工行业在建工程总计约4222.2亿元，同比+9.7%。固定资产方面，截至2024年三季度末，行业固定资产总额同比+15.2%，但从季度维度上看，自2023Q4起，行业固定资产同比增速已连续4个季度下降，反映本轮扩产周期内项目已陆续达产转固，尽管现阶段国内基础化工行业仍面临较重的供给侧扩产压力，但边际上已存明显改善迹象。关注：万华化学（成长+MDI）、华鲁恒升（成长+降本）、宝丰能源（成长+油煤套利）、卫星化学（成长+油气套利）等。 　　食品及饲料添加剂：刚性/韧性需求+供给格局好+低库存+价格触底，涨价逐渐成为全年主旋律。1）维生素：截至11月1日，VA、VB1、VB2、VB6、VB12、VC、VD3、VE、VK3产品价格分别为145、201、95、162.5、113、29、242.5、133、115元/千克，除VA、VB2、VE、VK3周环比-35、-9、+3、-2.5元/千克外，其余维生素产品价格周环比持平。深亏后厂商提价挺价，叠加不可抗事件/厂家检修/停报停签，涨价情绪在不同品种间蔓延。2）氨基酸：截至11月1日，赖氨酸、苏氨酸、色氨酸、蛋氨酸产品价格分别为11.2、12.2、53.5、19.95元/千克，周环比+0.1元/千克、+0.15元/千克、-1元/千克、持平。海外巨头被动停产或转产，阶段性供需紧平衡助力价格同比保持一定涨幅。3）甜味剂：截至11月1日，三氯蔗糖、安赛蜜、乙基麦芽酚、甲基麦芽酚产品价格分别为21、3.8、8.2、10.2万元/吨，周环比均持平。上半年出口展现较强需求韧性，但三氯蔗糖价格连续下跌击穿行业成本线，8月底以来行业提价，三氯蔗糖已进入涨价通道。关注：新和成、安迪苏、兄弟科技、浙江医药、花园生物、金禾实业、百龙创园。 　　轮胎：欧美替换市场景气高，需求旺盛带动业绩高增。在全球轮胎需求稳步增长的背景下，短期来看，原料成本仍处较高位，海运费边际缓解，美国双反影响减弱，中国轮胎仍有海外产能待释放，性价比优势依旧凸显，业绩望有持续向上的空间；长期而言，我们看好中国轮胎的未来发展将具备“品质+品牌+产能”优势，贡献业绩与估值的持续共振。根据钢联数据，截至11月1日，森麒麟山东半钢胎（990花纹205/55R16）批发价格为220元/条，同比-6.4%；赛轮轮胎山东全钢胎（XA11花纹12R22.5-18PR）批发价格为1000元/条，同比-2.0%。关注：赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份、贵州轮胎等。 　　制冷剂：配额约束供给收缩，行业景气显著回暖。2024年我国三代制冷剂正式进入配额基线年，供给侧存显著收缩逻辑。截至11月1日，R22、R32、R134a、R125周环比持平、持平、+1500元/吨、持平，位于2017年以来的100.0%分位、100.0%分位、60.2%分位、25.3%分位。价差上看，R22、R32、R134a、R125周环比-374、-712、+723、-795元/吨，位于2017年以来的97.9%分位、97.7%分位、100.0%分位、22.0%分位。二代制冷剂配额削减进程加速、三代制冷剂配额政策落地。作为高市场集中度行业，现阶段龙头企业正加快整合获取更多配额，供给侧强约束下，行业景气度大幅提升，有望开启长景气周期。关注：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。 　　MDI：地产企稳下价格价差中枢或有望上移。纯MDI方面，供方消息面较为安静，订单缓慢交付，而终端需求依旧低迷，下游企业开工变化不大，多消化前期低价原料库存为主，场内询盘买气冷清，整体需求仍待释放，临近月底结算，持货商观望心态较浓，主流价格维稳跟进。截至11月1日，纯MDI市场价18400元/吨，周环比持平，位于2009年以来的23.3%分位；价差12351元/吨，周环比+131元/吨，位于2009年以来的11.8%分位。聚合MDI方面，供方本周指导价持稳，下游入市采购情绪低迷，场内询盘买气不足，市场高价成交乏力，出货不畅下场内低价盘增加，市场商谈重心小幅下滑，加上供方货源释放缓慢、市场现货不多，持货商让利空间有限，整体波动受限。截至11月1日，聚合MDI市场价18200元/吨，周环比-50元/吨，位于2009年以来的26.0%分位；价差12151元/吨，周环比+81元/吨，位于2009年以来的20.2%分位。关注：万华化学。 　　长丝：行业供给侧增量显著放缓，上下游博弈下存一定需求后置。根据CCFEI和我们统计，2023年国内长丝产能净新增397万吨，当年度长丝总产能5425万吨/年，同比+7.9%，2019-2023年产能CAGR约6.8%。2024年行业扩产显著放缓，预计新增仅3套合计95万吨产能，考虑到部分装置因锅炉改造等环保因素停产/减产，且根据百川盈孚，2024年至今国内已有53万吨长丝产能退出，预计行业实际新增产量增量或更低。此外，受安全环保督察以及大规模设备更新行动的要求，自2024年5月 　　起，萧山、宿迁、嘉兴、桐乡等多地主流大厂装置出现持续性扰动，叠加头部大厂连续减产保价，行业供给侧改革或已开启。与此同时，自5月23日起，长丝头部大厂开启新一轮锚定长丝加工费的新限产保价模式，一口价政策托底盈利。近期行情上看，截至11月1日，国内POY、FDY、DTY价格分别为7050、7600、8600元/吨，周环比-100、-50、-100元/吨，位于2017年以来的31.2%、36.3%、31.3%分位；价差方面，POY、FDY、DTY价差分别为1356、1906、2906元/吨，周环比-33、+17、-33元/吨，位于2017年以来的36.4%、51.5%、40.8%分位。库存方面，截至10月31日当周，POY、FDY、DTY库存分别为13.7、18.0、19.9天。关注：新凤鸣、桐昆股份。 　　纯碱：供需趋于宽松，库存有所累积，价差表现较高点有所回落。根据隆众资讯，截至11月1日当周，国内纯碱周度产量约71.1吨，周环比-1.5万吨；工厂库存为167.8万吨，周环比+2.7万吨。价格价差上看，截至11月1日，轻质纯碱和重质纯碱产品价格分别为1458和1560元/吨，周环比均持平；氨碱法、联碱法、天然碱法价差分别约500、309、966元/吨，周环比+4、+3、+5元/吨。未来随着行业集中度进一步提高，在预期终端需求有所提升的背景下，推荐兼具成本和成长优势的天然碱龙头远兴能源。 　　钛白粉：随着海外反倾销调查影响陆续落地，行业出口景气度有待持续跟踪，重视龙头企业上游钛矿布局阿尔法。截至11月1日，国内钛白粉周度产量9.1万吨，周环比-0.1万吨；库存约29.7万吨，周环比+0.9万吨。价格价差上看，截至11月1日，硫酸法钛白粉和氯化法钛白粉均价分别约15250和17350元/吨，周环比均持平；对应价差分别约8685和7413元/吨，周环比+36和-138元/吨。关注钛矿自给稳步提升的高分红龙头龙佰集团。 　　农药：2024H1库存去化持续，2024H2有望企稳回升。全球去库逐步进入尾声，但需求低迷加剧供给过剩压力，上半年大多数原药品种价格跌至或跌破历史低位，而“买 　　涨不买跌”情绪进一步加剧了供需博弈。同时，上半年部分原材料价格上涨也增大了农药企业经营压力。截至11月1日，农药代表性产品草甘膦、草铵膦价格分别为2.4801和5万元/吨，周环比-181元/吨和持平。关注：扬农化工、润丰股份。 　　风险提示：宏观环境波动、需求不及预期、竞争格局恶化、政策不及预期、原材料或产品价格大幅波动、数据与实际情况偏差风险、使用的第三方数据信息更新不及时等。

　　报告摘要 　　10月回顾：2024年10月医药生物板块下跌4.3%，同期沪深300下跌3.2%，医药板块跑输沪深300约1.2%，位列31个子行业第28位。本月子板块化学制药、医疗服务、中药、医药商业、医疗器械、生物制品分别下跌2.67%、3.68%、4.48%、5.37%、5.71%、5.88%。10月行情大起大落，在9月底系列政策组合拳推动下，医药板块在5个交易日上涨近40%，市场情绪高涨；随后国庆节后第一天市场高开低走，逐步回落；后续科技、并购重组等主题延续行情，但医药的相关度较低，叠加Q3季报期板块业绩整体承压，医药板块走势较弱，明显跑输其他行业。同时，医药板块基金持仓占比进一步下降，2024年第三季度A股前十大重仓医药板块占比9.69%（环比-2.07pp），扣除医药基金后占比4.90%（环比-1.30pp）。扣除医药基金后板块低配1.79%（环比-1.13pp）。目前医药板块持仓水平接近历史10%分位水平，且是这轮反弹行情中表现最弱的行业，我们认为随着Q3业绩披露结束，短期的压制因素得到缓解，市场会更为关注底部的医药板块投资机会，逐步寻找2025年基本面有望改善的细分子行业及个股，建议当前重点关注，加大配置。 　　展望11月：业绩真空期，寻找2025年基本面改善的方向。随着三季报业绩的披露，市场对于2024年整体的经营情况具有了更为清晰的脉络。在整体Q3普遍承压的情况上，市场将更为关注2025年的经营趋势，重点寻找基本面改善的方向。我们认为当前的投资思路主要分为两方面，一是布局明年，另外在业绩真空期积极把握主题、 　　事件催化。建议关注以下方面：1）高景气：近两年高景气投资主要面临估值的压制，其中不缺乏创新不断收获、基本面持续强劲的个股，展望明年，我们认为随着政策支 　　持市场整体走强，风险偏好有望提升，高景气投资打开估值空间，看好创新药、仿创 　　结合、GLP-1赛道等。如康方生物、艾力斯、贝达药业、君实生物、九典制药、苑东生物、诺泰生物、圣诺生物等。2）困境反转：是近两年医药板块的主线方向，核心是寻找真正能够出现拐点，且较为准确判断拐点的节点。今年来看，原料药、低耗、上游的部分个股率先表现出了一定改善，展望明年，我们认为原料药、低耗的趋势有望持续，CRO/CDMO、上游、ICL、设备招投标可能逐步走出明显拐点。如仙琚制药、拱东医疗、诺唯赞、药明康德、康龙化成、迪安诊断、金域医学、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜等。3）业绩稳健：医药板块的轮动在近两年表现的较为明显，但结构性行情一直存在，核心因素就是业绩，建议重点把握明年业绩持续强劲的个股，如部分中药、血制品龙头公司，如东阿阿胶、华润三九、佐力药业、天坛生物等。4）主题、事件：11月开始市场进入较为漫长的业绩真空期，我们认为短期风险偏好有望提升并购重组、政策改善等带来的机会。 　　2024三季报总结：2024年前三季度医药上市公司累计收入下滑0.3%，利润总额下降7.4%，扣非净利润下降4.6%；2024Q3医药上市公司收入增长0.5%，利润总额下降13.0%，扣非利润下降13.6%。Q3收入环比提升1.7pp，由负转正，收入端出现企稳改善表现；利润总额环比下降6.6pp，扣非净利润环比下降13.6pp，利润端表现更为承压状态。今年以来，医药行业受到持续整治行动影响，新产品入院困难、药品耗材相对管控、医院基建及招投标放缓，院内整体业务面临压力。院外OTC、消费医疗等受到宏观经济环境扰动，同样表现较弱。前期强势板块随着基数高企有所走弱，但部分前期承压的细分行业逐步走出低谷，经营持续改善。我们认为在行业整体承压状态下，企业更为重要的是保证自身行业地位及市场份额，持续优化管理效率，降本增效，因此收入端的稳健尤为重要，利润端的波动为长期发展积蓄力量。 　　分板块：化学制剂、原料药业绩较为亮眼。申万一级子行业中，2024Q1-Q3收入增速排序为化学制剂（+4.46%）、化学原料药（+3.46%）、医疗器械（+1.22%）、医药商业（1.39%）、中药（-3.25%）、医疗服务（-4.88%）、生物制品（-17.35%）；扣非净利润增速排序为化学制剂（+48.97%）、化学原料药（-1.37%）、医疗器械（-4.20%）、医药商业（-7.06%）、中药（-8.59%）、医疗服务（-29.53%）、生物制品（-34.28%）。2024Q3收入增速排序为化学原料药（+6.99%）、医药商业（+4.63%）、化学制剂（+4.19%）、医疗器械（+2.51%）、医疗服务（-2.59%）、中药（-3.10%）、生物制品（-28.19%）；扣非净利润增速排序为化学制剂（+26.68%）、化学原料药（+20.55%）、中药（-16.68%）、医药商业（-10.20%）、医疗器械（-12.61%）、医疗服务（-30.01%）、生物制品（-40.21%）。化学制剂、化学原料药、医疗器械（其中生命科学上游）均为2023年受政策、疫情、国际形势、行业竞争等多方面压力的子板块，今年以来逐步走出影响迎来业绩的改善。医药商业、中药整体相对稳健，在去年相对高基数背景下收入基本持平，利润小幅下滑。生物制品、医疗服务子板块则受到宏观经济、行业竞争等影响持续表现承压，静待拐点。 　　11月重点推荐：药明康德、华润三九、东阿阿胶、仙琚制药、康方生物、艾力斯、贝达药业、诺泰生物、诺唯赞、迪安诊断。中泰医药重点推荐10月平均跌幅8.17%，跑输医药行业3.85%。 　　行业热点聚焦：（1）前三季度医保结算69.16亿人次，统筹基金支出1.76万亿元；（2）2024年国家医保谈判工作完成；（3）第三批全国中成药集采文件征求意见；（4）2024年诺贝尔生理学或医学奖：解码microRNA的革命性发现；（5）多省发布药械药品集中采购相关通知；（6）市场监管总局发布《医药企业防范商业贿赂风险合规指引（征求意见稿）》。 　　市场动态：2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-11.2%，同期沪深300绝对收益率6.2%，医药板块跑输沪深300约17.4%。2024年10月医药生物板块下跌4.3%，同期沪深300下跌3.2%，医药板块跑输沪深300约1.2%，位列31个子行业第28位。本月子板块化学制药、医疗服务、中药、医药商业、医疗器械、生物制品分别下跌2.67%、3.68%、4.48%、5.37%、5.71%、5.88%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值22.8倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为19.1倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为19.6%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值23.1倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.1%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

中心思想 A股市场分化与结构性亮点 本周A股市场呈现分化态势，沪深300指数下跌1.68%，中证1000指数下行，而中证500指数则逆势上涨。在市场整体下行的背景下，部分板块展现出显著的结构性亮点，其中房地产和稀土板块分别大幅上涨6.39%和8.45%，钢铁和建材板块也逆势取得正收益，显示出市场资金的聚焦效应。 基金市场表现差异及主动权益基金趋势 基金市场表现出明显的分化，商品型基金以0.86%的周收益率中位数位居榜首，而普通股票型基金则以-2.05%的收益率中位数垫底。主动权益基金普遍随股票市场产生回撤，医药、TMT和中游制造板块基金跌幅超过2%。然而，金融地产板块基金尽管本周有所回撤，但其年内收益率仍保持在20%以上，与医药板块基金的差距已超过30%，凸显了其长期韧性。在风格标签上，大市值和低估值风格的基金表现出显著的相对优势。新发基金市场活跃，被动指数型基金占据主导地位，反映了市场对指数化投资的持续关注。 主要内容 市场结构性分化与基金表现 本周A股市场表现出显著的分化特征。沪深300指数下跌1.68%，中证1000指数下行，而中证500指数则实现上涨。从风格来看，成长和消费板块跌幅均超过1%，周期板块略有正收益。在市场整体下行趋势中，传媒和医药生物板块内子行业普遍回撤，但房地产板块逆势大涨6.39%，稀土板块上涨8.45%，钢铁和建材板块也表现出逆势上涨的态势。概念指数方面，稀土永磁以13.47%的涨幅位居榜首，而近端次新股跌幅最大，达到-9.24%。国企综合概念的日均交易量高达701.04亿股，显示出较高的市场热度。 基金市场方面，近1周收益率中位数最高的是商品型基金，达到0.86%；最低的为普通股票型基金，收益率为-2.05%。近1月收益率中位数最高的仍是商品型基金（5.27%），最低的为普通股票型基金（-2.48%）。在上涨基金占比方面，近1月增强指数型债券和货币市场型基金的上涨比例均为100%，而平衡混合型基金的上涨比例最低，仅为15.38%。最大回撤方面，货币市场型基金近1月最大回撤为0.0%，被动指数型基金最大回撤为-11.56%。 主动权益基金的板块与风格特征 从板块表现来看，本周主动权益基金普遍随股票市场一同回撤。医药、TMT和中游制造板块基金的跌幅均超过2%。尽管房地产板块股票大幅上涨，但金融地产板块基金仍有0.65%的回撤。值得注意的是，金融地产板块基金今年以来的收益率仍保持在20%以上，与医药板块基金的差距已超过30%，显示出其在长期表现上的显著优势。从风格标签分析，大市值和低估值风格的基金在本周表现出显著的相对优势。 在板块内部分化方面，金融地产板块基金近1周的收益率极差为3.28%，分化程度最低；而周期板块基金的收益率极差高达16.98%，分化程度最高。近1月来看，港股板块基金分化程度最低（收益率极差14.39%），均衡板块基金分化程度最高（收益率极差49.31%）。风格内部分化方面，低盈利质量风格基金近1周分化程度最低（收益率极差9.58%），而低估值和均衡质量风格基金分化程度最高（收益率极差20.32%）。近1月，高估值风格基金分化程度最低（收益率极差30.29%），低成长和均衡质量风格基金分化程度最高（收益率极差46.95%）。 新发基金的市场结构与趋势 本周新成立基金共26只，总规模达到293.43亿元。其中，内地主动权益型基金有7只，发行规模为19.36亿元；被动指数型基金有10只，发行规模为137.59亿元，显示出被动指数型基金在发行数量和规模上的主导地位。 本周首发基金共21只，其中被动指数型基金数量最多，为6只；其次是中长期纯债型和偏股混合型基金，各有3只。展望下周，共有30只首发基金，其中被动指数型基金仍占据主导地位，数量高达16只，进一步印证了市场对指数化投资产品的持续需求和偏好。 总结 市场结构性行情与基金业绩分化 本周A股市场呈现出整体下行与局部结构性亮点并存的特征。尽管沪深300等主要指数下跌，但房地产、稀土、钢铁和建材等少数板块逆势大幅上涨，显示出市场资金的结构性配置偏好。基金市场也随之分化，商品型基金表现突出，而普通股票型基金普遍承压。主动权益基金虽普遍回撤，但金融地产板块基金凭借年内强劲表现，与医药板块基金的收益差距持续扩大，凸显了不同板块基金的业绩差异。 指数化投资趋势与风险提示 在主动权益基金中，大市值和低估值风格展现出相对优势。同时，新发基金市场活跃，被动指数型基金在发行数量和规模上均占据主导地位，且预计未来一周仍将保持这一趋势，反映了市场对指数化投资产品的持续关注和认可。投资者在进行投资决策时，应充分认识到历史数据不代表未来，并警惕政策及经济超预期波动、流动性冲击以及研报信息更新不及时的风险。

中心思想 短期业绩承压，长期增长潜力显现 本报告核心观点指出，金域医学在2024年前三季度面临短期业绩压力，主要受医疗政策调整、市场竞争加剧以及应收账款减值计提等因素影响，导致营收和归母净利润同比显著下滑。然而，公司积极应对外部挑战，通过深化医疗资源下沉、加速数智化转型以及加强现金流管理等战略举措，为中长期业绩增长奠定了坚实基础。尽管短期盈利预测有所下调，但鉴于其行业龙头地位和持续提升的实验室盈利能力，维持“买入”评级。 战略转型与精细化管理并举 金域医学正通过一系列战略转型和精细化管理措施，以适应不断变化的医疗服务市场。公司积极响应医改政策，拓展城市医联体、县域医共体等区域检验中心共建服务模式，并大力发展精准医学中心，以扩大市场覆盖和提升服务能力。同时，公司在营销、供应链和服务等环节推进数智化转型，旨在优化成本结构、提高运营效率和增强盈利能力，从而实现高质量的健康发展。 主要内容 2024年三季度业绩回顾与分析 整体财务表现 金域医学于2024年11月02日发布了2024年三季度报告。报告显示，公司在前三季度（1-9月）实现营业收入56.19亿元，同比下降10.95%。归属于母公司股东的净利润为0.94亿元，同比大幅下降83.71%。扣除非经常性损益后的归母净利润为0.78亿元，同比下降77.23%。这些数据反映出公司在当前市场环境下的盈利能力面临较大挑战。 单季度业绩波动分析 从单季度表现来看，2024年第三季度公司实现营业收入17.38亿元，同比下降13.15%。营收下降的主要原因在于医疗整顿、DRGs（按疾病诊断相关分组付费）推广等政策影响，导致医院常规检测需求尚未完全恢复。第三季度归母净利润仅为0.04亿元，同比骤降98.56%，扣非归母净利润亦为0.04亿元，同比下降94.62%。单季度利润的剧烈波动主要受到应收账款减值计提等因素的显著影响。 费用结构与盈利能力变化 2024年前三季度，公司的费用率结构有所变化： 销售费用率为12.06%，同比上升0.37个百分点。 管理费用率为8.60%，同比上升0.43个百分点。 研发费用率为5.38%，同比下降0.41个百分点。 财务费用率保持在-0%，同比无显著变化。 毛利率方面，前三季度为35.15%，同比下降2.29个百分点。毛利率下降的主要原因包括收入规模下降导致固定成本摊销增大，以及行业竞争加剧导致外包价格下降，这些因素共同对公司的盈利能力构成压力。净利率为1.49%，同比下降7.49个百分点，进一步印证了公司盈利能力的承压。 外部政策影响与公司应对策略 市场环境挑战 当前，检验收费价格调整和医疗整顿等外部政策因素对样本外送需求增长造成了一定程度的放缓，预计公司相关检验业务在短期内将面临持续的压力。 医疗资源下沉与渠道拓展 面对外部挑战，金域医学积极响应深化医改政策要求，采取了多项战略措施。公司与多家顶级三级医院达成产学研全面合作，并深入推广城市医联体、县域医共体、城市社区等区域检验中心共建服务模式。通过这些举措，公司旨在将医疗资源下沉，扩大服务覆盖面。数据显示，2024年1-9月，公司新增合作精准医学中心25家，这为公司中长期业绩增长奠定了坚实的基础。 数智化转型与精细化管理 为提升运营效率和优化成本结构，金域医学进一步加强了精细化管理，并加快了营销、供应链、服务等关键环节的数智化转型变革。这些措施有望推动各项业务实现成本优化、质量提升和效率增强。 财务健康状况改善 应收账款回收进展 公司在三季度以来显著加强了现金流管理力度，应收账款回收进度改善明显。截至2024年三季度末，公司应收账款为51.16亿元，相比二季度末减少了4.39亿元。 经营性现金流表现 应收账款的有效回收直接带动了经营性现金流的改善。2024年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为3.12亿元，其中第三季度经营活动产生的现金流量净额达到2.78亿元。公司预计未来账面应收有望逐渐收回，从而迎来高质量的健康发展。 盈利预测调整与投资建议 盈利预测修正 根据公司公告及对常规业务稳健复苏、新冠减值以及外部政策变化可能对短期业绩造成扰动的判断，分析师对金域医学的盈利预测进行了调整。 营业收入预测（百万元）： 2024年：7,331（调整前8,118），同比增长-14% 2025年：8,536（调整前9,318），同比增长16% 2026年：9,955（调整前10,698），同比增长17% 归母净利润预测（百万元）： 2024年：302（调整前529），同比增长-53% 2025年：812（调整前989），同比增长168% 2026年：997（调整前1,366），同比增长23% 投资评级维持 尽管盈利预测有所下调，但考虑到金域医学作为行业龙头，有望直接受益于行业快速发展，且实验室盈利能力持续提升，分析师维持对其“买入”评级。公司当前股价（31.99元，截至2024年11月01日）对应2024-2026年的P/E分别为50倍、19倍和15倍。 主要风险提示 报告提示了以下风险事件： 实验室盈利时间不达预期的风险。 新冠持续时间不确定性风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 财务数据概览 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 15,476 8,540 7,331 8,536 9,955 增长率yoy% 30% -45% -14% 16% 17% 归母净利润（百万元） 2,753 643 302 812 997 增长率yoy% 24% -77% -53% 168% 23% 每股收益（元） 5.87 1.37 0.65 1.73 2.13 P/E 5.4 23.3 49.6 18.5 15.0 P/B 1.7 1.8 1.8 1.6 1.5 分季度财务数据 2024年第三季度，公司营业收入为1,737.95百万元，同比下降13.15%；归母净利润为4.19百万元，同比下降98.56%。前三季度累计营业收入为5,619.00百万元（1841.26+2039.65+1737.95），归母净利润为94.00百万元（-18.64+108.29+4.19）。 费用率与盈利能力变化 2024年前三季度，销售费用率、管理费用率同比略有上升，研发费用率略有下降。毛利率和净利率均出现同比下降，其中毛利率为35.15%，净利率为1.49%，显示出盈利能力的显著压力。 总结 金域医学在2024年前三季度面临营收和利润的双重压力，主要源于医疗政策调整、市场竞争加剧以及应收账款减值计提等短期因素。公司第三季度业绩波动尤为明显，归母净利润同比大幅下滑。然而，公司积极采取应对策略，包括深化医疗资源下沉、拓展区域检验中心合作、加速数智化转型以提升运营效率和优化成本结构，并加强现金流管理，使得应收账款回收情况和经营性现金流有所改善。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于金域医学作为行业龙头的地位、行业快速发展的潜力以及实验室盈利能力的持续提升，维持“买入”评级，认为公司长期发展前景依然可期。投资者需关注实验室盈利时间、新冠疫情不确定性及信息滞后等风险。

中心思想 短期业绩承压与战略转型 金域医学在2024年前三季度面临显著的短期业绩压力，主要表现为营收和归母净利润的大幅下滑，尤其在第三季度，利润受应收账款减值和外部政策（如医疗整顿、DRGs推广）影响而急剧波动。尽管如此，公司正积极通过深化医疗资源下沉和加速数智化转型来应对挑战，以期在长期实现高质量发展。 财务稳健性提升与长期增长潜力 尽管短期盈利能力承压，公司在财务管理方面展现出积极信号，特别是应收账款回收进度明显改善，经营性现金流在第三季度实现显著回暖。分析师维持“买入”评级，认为公司作为行业龙头，其渠道下沉和数智化转型战略将为其带来中长期增长潜力，短期业绩波动不改其长期投资价值。 主要内容 2024年前三季度业绩概览：短期承压显著 营收与利润双降： 金域医学2024年前三季度实现营业收入56.19亿元，同比下降10.95%，显示出公司在当前市场环境下面临的营收压力。更值得关注的是，归属于母公司股东的净利润仅为0.94亿元，同比大幅下降83.71%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.78亿元，同比下降77.23%。这些数据清晰地表明，公司在报告期内盈利能力受到严重冲击，利润下滑幅度远超营收降幅，反映了成本结构、市场竞争以及特定减值因素的综合影响。 市场环境挑战： 营收和利润的显著下滑，不仅是数字上的变化，更是当前医疗服务行业，特别是独立医学实验室（ICL）领域，所面临复杂外部环境的直接体现。政策调整、市场竞争加剧以及后疫情时代业务模式的回归，共同构成了公司短期业绩承压的主要背景。 第三季度业绩深度剖析：政策与减值双重影响 单季度业绩波动： 2024年第三季度，金域医学实现营业收入17.38亿元，同比下降13.15%，延续了前三季度的营收下滑趋势。更为严峻的是，单季度归母净利润仅为0.04亿元，同比暴跌98.56%；扣非归母净利润同样为0.04亿元，同比下降94.62%。这种近乎归零的单季度利润表现，凸显了公司在特定时期内所承受的巨大盈利压力。 政策性因素： 报告指出，营收下降的主要原因在于“医疗整顿、DRGs推广等政策导致医院常规检测需求增长尚未完全恢复”。“医疗整顿”旨在规范医疗行为，打击过度医疗，可能导致医院对非必要检测的需求减少，从而影响ICL的业务量。而“DRGs（按疾病诊断相关分组付费）”的推广，作为一种医保支付方式改革，鼓励医院控制成本、提高效率，从而可能减少对外部检验服务的采购，或压低采购价格，直接影响ICL公司的业务量和盈利空间。这些政策的持续影响，使得医院常规检测需求的恢复速度低于预期，对金域医学的核心业务造成持续性压力。 减值计提影响： 单季度利润的急剧下滑，还受到“应收账款减值等因素影响”的显著冲击。这意味着公司可能对部分难以收回的应收账款进行了大额计提，这在会计上直接减少了当期利润。虽然这有助于更真实地反映资产质量，但短期内对利润表造成了巨大负面影响，是导致第三季度利润大幅下滑的关键因素之一。 成本费用结构与盈利能力变化：多重压力下的挑战 费用率分析： 2024年前三季度，公司的销售费用率为12.06%（同比增长0.37个百分点），管理费用率为8.60%（同比增长0.43个百分点），研发费用率为5.38%（同比下降0.41个百分点），财务费用率保持在-0%（同比增长0.00个百分点）。销售和管理费用率的微幅上升，在营收下降的背景下，意味着公司在市场推广和日常运营方面的成本控制面临挑战，或为维持市场份额和业务拓展投入了更多资源。研发费用率的下降可能反映了公司在研发投入策略上的调整，或是在营收基数下降背景下的被动变化。 毛利率与净利率承压： 报告期内，公司毛利率为35.15%，同比下降2.29个百分点。毛利率的下降主要归因于“收入规模下降，固定成本摊销增大”，以及“行业竞争加剧造成外包价格下降”。这表明，在营收减少的同时，单位成本因固定成本分摊效应而上升，且市场竞争导致服务定价能力减弱，双重挤压了公司的毛利空间。净利率更是大幅下降7.49个百分点至1.49%，进一步印证了公司盈利能力的严峻挑战，这不仅包括毛利率的下降，也包含了费用端和减值计提的影响。 外部环境挑战与公司战略应对：渠道下沉与数智化转型 行业挑战： 检验收费价格调整和医疗整顿等政策，对样本外送需求增长造成了放缓，使得金域医学相关检验业务短期内面临一定压力。这反映了国家医改政策对整个ICL行业的深远影响，促使行业参与者必须适应新的市场规则和竞争格局。 积极响应与渠道下沉： 面对挑战，金域医学积极响应深化医改政策要求，采取了“渠道下沉”的战略。公司与多家顶级三级医院达成产学研全面合作，深入推广城市医联体、县域医共体、城市社区等区域检验中心共建服务模式。这种模式有助于将优质医疗资源下沉到基层，扩大公司的服务覆盖范围，并与医疗机构建立更紧密的合作关系。2024年1-9月，公司新增合作精准医学中心25家，这一数据表明其渠道下沉战略正在稳步推进，为中长期业绩增长奠定了坚实基础。通过拓展基层市场，公司有望在政策调整带来的结构性变化中寻找新的增长点。 数智化转型： 同时，公司正致力于提升精细化管理水平，加快营销、供应链、服务等环节的数智化转型变革。数智化转型是提升运营效率、优化成本结构、提高服务质量的关键手段。通过引入先进技术和管理工具，金域医学有望实现各项业务的“优化成本、提质增效”，从而在激烈的市场竞争中保持优势，并为未来的可持续发展注入动力。 财务健康度：应收账款稳步回收与经营性现金流改善 应收账款管理成效： 报告显示，三季度以来，公司进一步加强了现金流管理力度，应收账款回收进度改善明显。截至2024年三季度末，公司应收账款为51.16亿元，相比二季度末减少了4.39亿元。这一显著的下降表明公司在应收账款催收方面取得了积极进展，有助于缓解资金占用压力，改善资产质量。 经营性现金流回暖： 2024年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为3.12亿元，其中第三季度经营活动产生的现金流量净额高达2.78亿元。这意味着第三季度在利润大幅下滑的情况下，公司的现金流表现却显著改善

中心思想 业务回暖与订单增长驱动 康龙化成在2024年前三季度展现出营收的稳健增长，尤其新签订单同比大幅增长超过18%，预示着公司整体业务正逐步回暖，并有望在下半年实现约10%的收入增长。这主要得益于海外客户需求的恢复以及更多服务项目进入中后期临床开发阶段。 一体化平台优势与盈利展望 尽管短期内归母净利润受大分子及细胞基因治疗（C&GT）等新兴业务投入期的影响而有所承压，但公司一体化、多疗法服务平台的竞争优势持续扩大。特别是小分子CDMO业务新签订单同比增长30%，产能释放将成为未来业绩增长的重要驱动力。分析师维持“买入”评级，看好公司作为CRO+CDMO龙头企业的长期发展潜力。 主要内容 2024年前三季度业绩回顾与订单表现 整体财务表现： 2024年前三季度，康龙化成实现营业收入88.17亿元，同比增长3.00%。然而，归母净利润为14.22亿元，同比下降24.82%；扣非净利润为7.83亿元，同比下降27.69%；经调整Non-IFRS归母净利润为11.07亿元，同比下降21.60%。经营性现金流净额为17.71亿元，同比下降12.76%。 第三季度单季表现： 22024年第三季度，公司收入达到32.13亿元，同比增长10.02%，显示出业务加速增长的态势。同期归母净利润为3.08亿元，同比下降12.62%；扣非归母净利润为3.17亿元，同比下降3.43%。 订单增长强劲： 2024年前三季度，公司新签订单同比增长超过18%，主要受益于海外客户需求的逐步恢复以及更多服务项目进入中后期临床开发阶段。公司预计2024年下半年收入有望实现约10%的稳健增长。 盈利能力分析： 2024年前三季度，公司整体毛利率为33.87%，同比下降2.09个百分点。销售费用率和管理费用率有所下降，而财务费用率和研发费用率有所上升。 核心业务板块发展与盈利能力分析 实验室服务： 2024年前三季度收入52.19亿元，同比增长3.0%；毛利率44.8%，同比上升0.4个百分点。生物科学业务占比约54%，新签订单同比增长12%。 小分子CDMO： 2024年前三季度收入19.77亿元，同比增长3.3%；毛利率30.8%，同比下降1.6个百分点。该业务新签订单同比增长30%，显示出强劲的增长势头和产能释放潜力。 临床研究服务： 2024年前三季度收入13.06亿元，同比增长3.5%；毛利率13.2%，同比下降5.0个百分点，主要由SMO业务带动整体稳健增长。 大分子及细胞基因治疗（C&GT）： 2024年前三季度收入3.11亿元，同比增长0.1%；毛利率为-42.8%，同比下降35.5个百分点。该业务仍处于建设投入阶段，运营成本和折旧提升，预计随着产能逐步爬坡，盈利能力有望恢复。 盈利预测与投资建议： 考虑到全球投融资环境的扰动以及大分子和C&GT业务仍处于投入期，分析师调整了公司2024-2026年的盈利预测。预计2024-2026年营业收入分别为120.72、138.82、159.79亿元，同比增长4.63%、14.99%、15.11%；归母净利润分别为17.18、18.77、22.23亿元，同比增长7.32%、9.22%、18.47%。鉴于公司作为国内CRO+CDMO龙头企业的一体化服务平台优势显著，分析师维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了研究资料信息滞后、创新药企业研发投入不达预期、CMC业务毛利率提升不及预期、竞争环境恶化以及汇率波动等风险。 总结 康龙化成在2024年前三季度实现了营收的稳健增长，尤其新签订单同比大幅增长超过18%，表明公司业务正逐步回暖，并有望在下半年实现加速增长。尽管短期内大分子和C&GT等新兴业务的投入影响了整体利润表现，但公司一体化、多疗法服务平台的竞争优势持续巩固，特别是小分子CDMO业务的强劲增长和产能释放，为未来业绩提供了坚实基础。分析师基于对公司业务结构和市场环境的综合评估，调整了未来盈利预测，但仍维持“买入”评级，看好其作为行业龙头在市场回暖后的长期增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与战略转型成效显著 诺唯赞在2024年前三季度实现了营业收入和归母净利润的显著增长，尤其在第三季度，得益于海外市场的快速突破和国内多款新品的拉动，公司收入保持良好增速。同时，公司在费用端实现了优化管理，各项费用率同比下降，显示出精细化运营的成效。 海外市场加速拓展与业务结构优化驱动未来增长 公司积极布局海外业务，通过“试剂+耗材+设备”及“试剂+仪器+技术服务”等差异化综合解决方案，在北美、欧洲、东南亚等地区持续突破，并建立了海外总仓库以提升交付效率。生命科学和生物医药板块增长可观，体外诊断业务表现稳健，这些战略举措有望持续为公司贡献可观的增量业绩，驱动公司进入转型后的快速成长早期阶段。 主要内容 2024年前三季度业绩概览 整体财务表现: 2024年前三季度，公司实现营业收入9.86亿元，同比增长13.42%。 归母净利润达到0.18亿元，同比增长123.77%。 扣非归母净利润为-0.30亿元，同比增长78.60%。 单季度表现分析: 2024年第三季度，公司实现营业收入3.37亿元，同比增长12.87%。 第三季度归母净利润为0.02亿元，同比下降57.55%。 扣非归母净利润为-0.15亿元，同比增长30.88%。 收入增长主要得益于海外市场的快速突破以及国内多款新品的拉动。 费用结构与盈利能力优化 费用率变化: 2024年前三季度，销售费用率为34.21%，同比下降3.70个百分点（pp）。 管理费用率为16.47%，同比下降3.43pp。 研发费用率为21.76%，同比下降6.85pp。 财务费用率为0.69%，同比增长2.47pp。各项投入均实现优化管理。 盈利指标: 毛利率为70.48%，同比下降0.45pp。 净利率为1.73%，同比增长10.67pp。 业务板块发展与市场策略 生命科学与生物医药板块: 公司持续推出细胞蛋白试剂等高性能产品，成功突破海外品牌高端产品市场封锁。 借助北美、欧洲等地区本地化运营渠道，预计相关试剂产品有望实现较快增长。 伴随GLP-1等多产品线订单的持续落地，生物医药板块业务有望迎来快速增长。 体外诊断（IVD）业务: 受整体行业政策影响叠加库存消化，预计IVD业务表现相对稳健。 公司持续加快AD、脑炎等特色检验品种的创新研发和市场推广，未来相关产品有望快速放量。 海外市场拓展: 自2022年起，公司国际业务重点推进优势产品线“出海”战略。 凭借“试剂+耗材+设备”及“试剂+仪器+技术服务”等差异化综合解决方案，国际业务在北美、欧洲、东南亚等地区持续突破。 公司在美国、匈牙利、新加坡设立三大海外总仓库，持续提升前端交付效率，未来海外市场有望持续为公司贡献更加可观的增量业绩。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整: 根据最新业绩数据，公司调整了盈利预测。预计2024-2026年营业收入分别为14.16亿元、17.79亿元、21.91亿元（调整前分别为16.11亿元、20.62亿元、26.44亿元），同比增长10%、26%、23%。 预计2024-2026年归母净利润分别为0.33亿元、1.96亿元、3.14亿元（调整前分别为0.56亿元、2.41亿元、4.30亿元），同比增长147%、493%、60%。 投资评级与理由: 维持“买入”评级。 公司当前股价对应2024-2026年市盈率（P/E）分别为285倍、48倍、30倍。 分析认为公司正处于转型后的快速成长早期阶段，重磅单品持续放量有望带动收入规模和盈利能力快速上升。 尽管激励费用短期可能对增速产生扰动，但公司具备给予一定估值溢价的潜力。 风险提示: 新产品研发风险、政策变化风险、市场竞争加剧风险。 总结 诺唯赞在2024年前三季度展现出稳健的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著提升。这主要得益于公司在生命科学和生物医药板块的持续创新，以及在海外市场的积极拓展和差异化解决方案的成功应用。尽管第三季度归母净利润有所波动，但扣非归母净利润的增长和各项费用率的优化管理，表明公司运营效率正在提升。公司通过“出海”战略和全球仓储布局，有效提升了国际业务的交付效率和市场渗透率，预计海外市场将成为未来业绩增长的重要驱动力。尽管盈利预测有所调整，但分析师仍维持“买入”评级，认为公司正处于转型后的快速成长阶段，重磅单品的放量和盈利能力的提升值得期待。

中心思想 业务结构优化与创新驱动增长 华东医药（000963.SZ）作为一家拥有三十余年稳健发展历史的“医药+医美航母”，正处于业务结构持续优化和创新产品集中兑现的关键阶段。公司通过精细化管理实现了收入与利润的双增长，并战略性地将重心向高毛利的医药制造业和医美业务板块倾斜。在医药工业领域，公司已基本完成传统大单品受集采和竞争影响的筑底过程，并通过自主研发和海外引进，使创新产品进入快速兑现期。医美业务则以再生产品为核心，加速注射类产品和能量源设备在国内市场的商业化进程，展现出强劲的增长潜力。 强大商业资源支撑下的价值重估 公司凭借其在仿制药销售时期积累的强大商业资源和市场根基，为当前创新药和医美产品的快速导入及放量提供了坚实基础。尽管面临宏观经济波动和市场竞争加剧的挑战，华东医药通过持续加大研发投入、拓展多元化产品管线以及全球化运营布局，有望在未来几年实现业绩的持续增长。当前市场估值水平相对低估，预示着公司具备显著的投资价值。 主要内容 一、医药+医美航母，稳健发展三十余载 多元化业务布局与持续增长 华东医药创建于1993年，1999年上市，已发展成为涵盖医药工业、医药商业、医美和工业微生物四大业务板块的综合性企业。公司通过精细化管理，实现了业绩与收入的齐头并进。 财务表现稳健： 2021-2023年，公司营业收入和归母净利润复合增长率分别达到8%和11%。2024年上半年，公司营收达210亿元（同比增长3%），归母净利润达17亿元（同比增长18%），显示出良好的盈利能力。 业务结构优化： 公司战略重心正向高毛利板块倾斜。2024年上半年，商业、制造业和国际医美业务的毛利率分别为7%、75%和84%。制造业收入占比从2021年的30%提升至2024年上半年的36%，医美业务收入占比也从2021年的3%提升至2024年上半年的6%，反映出公司在高附加值业务上的持续投入和成效。 研发投入与人才储备： 公司秉承“以科研为基础、以患者为中心”的理念，持续加大研发投入。研发人员数量从2020年的1207人增至2023年的1777人，研发投入金额也从2020年的9.18亿元增至2023年的16.00亿元，为创新转型提供了有力支撑。 二、医药工业：多个优势领域已形成，创新产品进入兑现期 传统大单品筑底与创新转型 华东医药医药工业板块在经历传统大单品（如百令胶囊、阿卡波糖片）受集采降价和竞争加剧影响后，已基本完成收入筑底，并进入创新产品集中兑现的关键阶段。 历史大单品表现： 百令胶囊和阿卡波糖片在2021年医保目录调整中分别降价超30%和38%，且面临竞品冲击（如佐力药业的百令胶囊获批，公司阿卡波糖片在2020年集采丢标）。受此影响，两款产品季度销售额自2020年起明显下滑，至2024年第一季度，样本医院销售额分别为6.4亿元和2.0亿元，环比下降幅度趋缓，表明已基本完成收入筑底。 创新产品加速兑现： 公司在糖尿病、肿瘤、自身免疫等优势领域取得了多项创新产品研发里程碑。包括肿瘤领域的境外引进产品elahere、自研的迈华替尼片上市申请获受理、利拉鲁肽肥胖或超重适应症获批上市等，标志着公司医药工业板块正从仿制药为主向创新药转型。 多元化管线布局： 糖尿病&GLP-1领域： 公司深耕该领域近二十年，已形成涵盖α-糖苷酶抑制剂、DPP-4抑制剂、SGLT-2抑制剂、GLP-1受体激动剂、双靶点及三靶点激动剂、胰岛素及其类似物等多种临床主流靶点的全面产品管线，商业化及在研产品达二十余款。 肿瘤领域： 通过自主研发和外部合作，公司在肿瘤领域形成了丰富的产品管线，拥有十余款创新药，覆盖实体瘤与血液瘤，涵盖FRα ADC、CAR-T等后期品种，以及TGFβ三抗、IL15双抗、PROTAC等新颖早期品种。 自身免疫&外用制剂领域： 公司针对多科室广泛布局，现有及在研产品适应症涵盖移植免疫、系统性红斑狼疮、银屑病、特应性皮炎等，拥有在研生物药和小分子创新产品10余款，并搭建了外用制剂研发平台。 外延扩张注入新动力： 公司积极寻求海外合作，通过引进和收购交易（如与Kylane、Jetema、ATGC、重庆誉颜等合作），有效提升了产品线竞争力，引领医药工业板块持续创新。 三、医美：再生产品为基，注射+EBD设备国内加速商业化 医美业务快速发展与全球化布局 华东医药自2013年代理韩国LG伊婉玻尿酸产品起步，通过一系列战略性收购和合作，迅速构建了覆盖无创+微创的完备医美产品管线，并实现了医美业务的快速增长。 医美业务营收表现： 医美业务（不含华东宁波代理产品）营收从2021年的10亿元（同比增长123%）增至2023年的24.5亿元（同比增长28%）。2024年上半年，医美板块实现营收13.5亿元（同比增长10%）。 海外与国内市场协同： 海外Sinclair： 2018年收购的Sinclair公司在2023年首次实现年度盈利，营收达13亿元（同比增长14.5%）。然而，2024年上半年受全球经济增长乏力及EBD业务需求波动影响，收入为5.7亿元（同比下降14.8%）。 国内欣可丽美学： 作为国内医美业务运营主体，欣可丽美学依托少女针加速成长。营收从2021年的1.85亿元增至2023年的10.5亿元（同比增长68%），并在运营当年实现盈利。2024年上半年，欣可丽美学营收达6.2亿元（同比增长20%），对公司整体业绩增长贡献显著。 产品管线丰富： 截至目前，公司已形成覆盖肉毒毒素、面部和身体注射填充剂、能量源类皮肤管理、身体塑形等非手术类主流医美领域的40款高端医美产品，其中已上市26款，在研全球创新产品十余款。 3.1 注射类：国内少女针加速成长，高端玻尿酸+肉毒+壳聚糖等管线充足 再生医美产品核心地位： 公司以再生产品为基石，伊妍仕少女针（Ellansé）是其核心产品。2021年伊妍仕S型少女针在国内获批上市，凭借即刻填充、刺激胶原再生和安全可代谢吸收的特点，迅速获得市场认可。2023年欣可丽美学营收突破10亿元，主要得益于少女针的加速成长。2024年6月，公司推出二代高定系列少女针，以满足不同层次需求。 储备管线充足： 高端玻尿酸填充剂MaiLi： 对标乔雅登，MaiLi系列产品（Precise、Define、Volume、Extreme）定位高端，具有独特的OxiFree™专利制造技术，维持效果时间长。Extreme已于2024年4月递交中国上市申请。 PLLA再生型产品Lanluma： 全球唯一一款被批准可用于臀部和大腿填充的再生型产品，已在32个国家和地区获批上市，LanlumaV已完成中国临床试验首例入组。 肉毒类产品： 旗下有零复合蛋白成分肉毒素ATGC-110及重组A型肉毒毒素YY001两款在研产品，其中YY001已完成国内Ⅲ期临床试验出组，具有更高纯度和安全性。 壳聚糖医美填充剂KiOmedine： 基于独有专利技术研发，具有深度补水、增加胶原蛋白含量、延缓皮肤衰老等特性，有望延长玻尿酸作用时间。 3.2 能量源设备：皮肤管理、身体塑形等器械产品全面 完备的EBD设备布局： 通过收购HighTech和Viora，以及参股美国R2公司，Sinclair建立了涵盖冷冻溶脂、激光脱毛、皮肤护理、射频紧肤、无针头注射及体型塑形等多个领域的完备医美设备布局。 产品上市与审批进展： 所有产品均已获得欧盟CE认证，酷雪Glacial Spa、Reaction芮艾瑅系列产品已在国内上市。V系列中V20设备的注册申请已于2023年9月获国家药监局器审中心受理，有望近期上市。公司还积极推进PréimeDermaFacial在国内上市。 盈利预测与投资建议 业绩预测与估值分析 基于对医药工业、医药商业和医美业务的关键假设，中泰证券预计华东医药未来业绩将持续增长。 收入与利润预测： 预计2024-2026年公司收入分别为431亿元、462亿元、488亿元；归母净利润分别为36亿元、43亿元、52亿元。 投资建议： 选取可比公司复星医药和爱美客进行估值比较，两家公司2024年PE平均值为27倍，而华东医药2024年10月28日收盘价对应的PE为17倍，处于相对低估水平。鉴于华东医药在医药工业和医美领域即将进入快车道，且具备强大的商业资源，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 潜在风险因素 新产品导入不及预期： 创新药和医美板块在研产品若上市时间晚于预期，可能影响业务结构优化和产品放量速度。 居民消费信心恢复不足： 医美板块的放量受宏观层面居民消费力的影响较大。 产品安全风险： 医美产品推广过程中可能面临医生学习曲线长导致消费者使用效果不及预期的风险。 医药商业业务受宏观环境变动影响： 国内药品销售政策改革可能对医药商业短期发展产生影响。 信息滞后风险： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 战略转型成效显著，高增长潜力凸显 华东医药凭借其深厚的行业积累和前瞻性的战略布局，成功实现了从传统医药企业向“医药+医美”双轮驱动的转型。公司通过持续优化业务结构，将资源向高毛利的医药制造业和医美板块倾斜，有效提升了整体盈利能力。医药工业板块在经历传统大单品挑战后，创新产品管线已进入集中兑现期，为未来增长注入强劲动力。医美业务则通过全球化运营和多元化产品布局，特别是以再生产品为核心的注射类产品和能量源设备的加速商业化，展现出巨大的市场潜力。 估值优势与长期投资价值 尽管面临宏观经济和市场竞争的挑战，华东医药在研发投入、产品创新和市场拓展方面的努力已逐步显现成效。公司强大的商业资源和持续优化的产品组合，为其在医药和医美两大高景气赛道中的长期发展奠定了坚实基础。当前市场对其估值水平相对低估，结合其稳健的财务表现和清晰的增长路径，华东医药具备显著的长期投资价值。

中心思想 政策扰动下的短期承压与长期增长潜力 迈瑞医疗2024年前三季度业绩受到国内医疗政策调整的短期影响，特别是第三季度营收和归母净利润增速放缓，但公司通过海外市场的持续突破和高端产品线的快速放量，展现出强大的韧性。报告强调，尽管短期内面临不确定性，但国内设备更新政策的落地以及海外市场的持续扩张将是公司未来业绩增长的核心驱动力。 稳健的财务结构与多元化业务布局 公司在费用控制方面表现稳健，销售、管理和研发费用率均有所下降，净利率保持增长。体外诊断业务已跃升为第一大收入板块，海外市场在欧洲、亚太和拉美地区实现高速增长。高端超声产品如ResonaA20的快速放量，以及微创外科、动物医疗等新兴业务的亮眼表现，共同支撑了公司多元化的业务布局和长期发展潜力。 主要内容 2024年前三季度业绩概览 整体财务表现: 2024年前三季度，迈瑞医疗实现营业收入294.85亿元，同比增长7.99%；归母净利润106.37亿元，同比增长8.16%（剔除汇兑损益影响后同比增长11%）；扣非归母净利润104.37亿元，同比增长7.75%。 单季度业绩分析: 2024年第三季度，公司营业收入为89.54亿元，同比增长1.43%；归母净利润30.76亿元，同比下降9.31%；扣非归母净利润30.57亿元，同比下降8.62%。业绩增速放缓主要受国内医疗整顿等政策因素影响。 费用与盈利能力: 前三季度销售费用率同比下降2.18个百分点至12.43%，管理费用率同比下降0.29个百分点至3.80%，研发费用率同比下降0.40个百分点至8.79%，各项费用率基本稳定。毛利率为64.87%，同比减少1.25个百分点；净利率为36.30%，同比增长0.28个百分点。 市场表现与业务结构 国内外市场表现: 海外业务: 前三季度海外业务营收达120.2亿元，同比增长18.3%。受益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。其中，欧洲和亚太市场增速高于30%，拉美市场增长近25%。 国内业务: 前三季度国内业务营收为174.7亿元，同比增长1.9%。受国内医疗领域整顿、医疗设备更新等政策性因素影响，医院采购推迟，叠加医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷。 体外诊断业务: 前三季度IVD业务营收114.0亿元，同比增长20.9%，已跃居公司第一大收入板块。其中，化学发光业务增速超过20%。国际体外诊断产线增长超过30%，得益于海外本地化生产和中大样本量实验室的突破。在国内市场，化学发光、生化、凝血等业务市占率稳步提升，化学发光有望成为国内市场第三大品牌。 医学影像业务: 前三季度影像业务营收59.7亿元，同比增长11.4%。尽管国内超声终端采购市场低迷导致整体医学影像市场规模有所收缩，但受益于2023年底上市的全身应用超高端超声ResonaA20的快速放量，该产线仍保持较快增长。未来，伴随无线掌超、妇科高阶超声等产品上市，影像业务有望延续良好增势。 生命信息与支持业务: 前三季度监护业务营收108.9亿元，同比下滑11.7%，短期承压。其中，微创外科增长超过45%。国内监护条线相关产品需求疲软，下滑超过20%，主要受招标采购推迟等因素影响。海外监护业务在高端客户突破带动下增长超过10%。预计随着招标采购的陆续回暖以及专项债发行加快，公司监护业务有望逐渐回温。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望: 预计未来公司国内市场将在医疗新基建、院内诊疗复苏等趋势下实现快速增长，海外高端客户有望持续突破。然而，国内政策变化短期内可能造成不确定性。 调整后的财务预测: 报告调整了对迈瑞医疗的盈利预测。预计2024-2026年公司收入分别为383.91亿元、447.59亿元、522.49亿元，同比增长10%、17%、17%。预计归母净利润分别为133.75亿元、156.77亿元、183.01亿元，同比增长15%、17%、17%。 估值与评级: 基于当前股价，公司对应2024-2026年PE分别为25倍、21倍、18倍。考虑到公司作为国内医疗器械龙头企业的市场地位、国内市场的领先优势以及海外产品的持续快速放量，报告维持“买入”评级。 风险提示: 报告提示了新产品研发风险、政策变化风险、行业竞争加剧风险以及研究报告使用公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 迈瑞医疗在2024年前三季度面临国内政策调整带来的短期业绩压力，特别是第三季度增速放缓。然而，公司通过海外市场的强劲增长（营收同比增长18.3%）和体外诊断业务的显著突破（营收同比增长20.9%，成为第一大收入板块），展现出强大的市场适应能力和增长潜力。尽管生命信息与支持业务短期承压，但微创外科等新兴业务表现亮眼，高端影像产品也实现快速放量。分析师维持“买入”评级，认为迈瑞医疗作为国内医疗器械龙头，凭借其在国内市场的领先地位和海外市场的持续扩张，未来业绩增长可期，尤其看好国内设备更新政策的落地和海外市场的进一步突破。投资者需关注新产品研发、政策变化及行业竞争加剧等潜在风险。

中心思想 业务复苏与订单驱动增长 药明康德在2024年前三季度面临营收和净利润的短期压力，主要受新冠商业化项目基数效应影响。然而，剔除新冠项目后，公司业务展现出强劲的复苏态势，尤其是在手订单实现显著增长，预示着未来业绩的稳健增长。海外投融资环境的逐步改善以及公司TIDES业务的持续强劲增长是推动业务复苏的关键因素。 盈利能力稳健与未来展望 尽管短期业绩有所波动，药明康德的盈利能力保持相对稳定，Non-IFRS归母净利率有望与2023年持平。公司通过“一体化、端到端”的CRDMO商业模式，不断夯实竞争壁垒，驱动长期持续增长。分析师维持“买入”评级，并对公司2024-2026年的营收和归母净利润给出了积极的增长预测，强调其在医药研发服务领域的领先地位和发展潜力。 主要内容 2024年前三季度业绩概览 营收与利润表现： 2024年前三季度，公司实现营业收入277.02亿元，同比下降6.23%；归母净利润65.33亿元，同比下降19.11%；扣非归母净利润66.82亿元，同比下降14.22%；经调整Non-IFRS归母净利润73.50亿元，同比下降10.10%。 第三季度表现： 2024年第三季度，公司收入为104.61亿元，同比下降1.96%。剔除新冠商业化项目后，第三季度收入同比增长14.6%，显示出非新冠业务的强劲增长势头。归母净利润22.93亿元，同比下降17.02%。 盈利能力： 2024年前三季度毛利率为40.65%（同比下降0.65个百分点），Non-IFRS毛利率为40.90%（同比下降1.40个百分点）。归母净利率为23.83%（同比下降3.75个百分点），Non-IFRS归母净利率为26.50%（同比下降1.10个百分点）。 在手订单增长提速与全年展望 订单增长： 截至2024年前三季度，公司在手订单达到438.2亿元，同比增长35.2%，为未来业绩增长奠定坚实基础。 增长驱动因素： 收入逐步恢复主要得益于：1) 海外投融资逐步恢复，带动需求端改善；2) 公司TIDES业务持续强劲增长。 全年预测： 预计2024年公司收入在剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望与2023年保持相当水平。 化学业务（WuXi Chemistry） 整体表现： 2024年前三季度收入200.9亿元，同比下降5.4%。剔除新冠商业化项目后，收入增速约为10.4%。 小分子药物发现服务（R）： 过去12个月成功交付超过45万个化合物，同比增长7%，为后端业务的持续稳健增长提供了基础。 CDMO（工艺研发和生产）： 收入124.7亿元，剔除新冠商业化项目后收入增速约为7%。2024年前三季度研发管线项目总计3356个，同比增长11.3%，其中包括68个商业化项目，同比增长17.2%。 TIDES业务： 收入35.5亿元，实现71.0%的强劲增长。截至9月底，TIDES在手订单同比增长196%，显示出巨大的增长潜力。 测试业务（WuXi Testing） 整体表现： 2024年前三季度收入46.2亿元，同比下降4.9%。 实验室分析及测试服务： 收入32.6亿元，同比下降7.9%，其中安评业务同比下降10.1%。 临床CRO及SMO： 收入13.6亿元，同比增长3.4%，其中SMO收入同比增长16.0%，业务规模持续扩大。 生物学业务（WuXi Biology） 整体表现： 2024年前三季度收入18.3亿元，同比下降3.6%。 新分子类型业务： 相关收入同比增长6.0%，占生物学板块比例约28.5%，显示出在新兴领域的增长潜力。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXi ATU） 整体表现： 2024年前三季度收入8.5亿元，同比下降17.0%。 项目进展： 2024年前三季度服务CDMO项目约59个，其中包括1个世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法(TIL)商业化项目。另一个项目已完成工艺验证（PPQ），预计2024年第四季度申报FDA，有望逐步贡献新增量。 盈利预测与投资建议 财务预测： 预计2024-2026年公司收入分别为394.04亿元、436.31亿元和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%和13.72%。归母净利润分别为98.45亿元、110.58亿元和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%和16.89%。 投资评级： 维持“买入”评级，认为公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长。 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 行业监管政策变化的风险。 医药研发服务行业竞争加剧的风险。 境外经营及国际政策变动的风险。 汇率波动的风险。 总结 药明康德在2024年前三季度面临新冠商业化项目带来的短期业绩压力，导致营收和归母净利润同比下降。然而，剔除新冠项目后，公司业务呈现出显著的复苏态势，尤其是在手订单同比增长35.2%至438.2亿元，为未来增长提供了坚实保障。海外投融资的逐步恢复以及TIDES业务的强劲增长是推动公司业务恢复的关键因素，其中TIDES业务收入同比增长71.0%，在手订单同比增长196%。化学业务的CDMO项目管线持续扩张，生物学业务的新分子类型收入稳健增长，细胞与基因治疗CTDMO业务也有望随着PPQ项目的落地贡献新增量。尽管短期业绩波动，公司盈利能力保持稳定，分析师维持“买入”评级，并预测2024-2026年公司营收和归母净利润将实现稳健增长，体现了对公司“一体化、端到端”策略和长期发展潜力的信心。同时，报告也提示了包括监管政策、行业竞争、境外经营和汇率波动等潜在风险。