核心观点 　　原油市场：供需预期过剩，油价重心下移。截至8月15日，Brent和WTI油价分别达到65.85美元/桶和62.80美元/桶，较上周分别下降1.11%和1.69%；就周均价而言，本周均价环比分别下降1.56%和2.17%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降11.78%和12.44%。供给端，8月15日美俄举行新闻发布会，普京称希望尽快结束俄乌冲突，特朗普称双方暂未达成协议、但接近，预计市场短期对地缘扰动担忧或有降温。另一方面，IEA8月月报预计受OPEC+新一轮大幅增产的推动，2025年全球原油供应量将增加250万桶日，2026年将增加190万桶/日，远高于此前预计的210万桶/日和130万桶/日。需求端，石油需求旺季已步入下半程，截至8月8日当周，美国炼厂开工率为96.4%，环比下降0.5个百分点，仍处历史同期高位水平，但9月中旬或面临下降压力。库存端，截至8月8日当周，美国商业原油库存量42670万桶，环比增加304万桶。此外，IEA警告明年全球石油市场将面临创纪录供应过剩。我们认为，全球石油市场远期供需过剩预期暂难证伪，且需求旺季步入下半程，近期油价或偏弱运行，预计短期Brent原油价格运行区间为62-68美元/桶。建议后续密切关注地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 　　库存转化：本周原油负收益、丙烧负收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-108元/吨，年初至今为-46元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-386元/吨，年初至今为-112元/吨 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，磷酸铁锂、涤纶长丝等价格涨幅靠前。我们重点跟踪的170个产品中，本周有37个产品上涨、占比21.8%，75个产品下跌、占比44.1%，58个产品持平、占比34.1%。本周涨幅居前的有液氯（山东）、碳酸锂、磷酸铁锂、原煤（Q5200，内蒙）、涤纶长丝（FDY，华东）、顺丁橡胶（BR9000，中石油华东）、丁苯橡胶（1502，中石油华东）、烧碱（32%离子膜，山东）、DEG（上海石化）、混合碳四（齐鲁石化）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现较强，顺了橡胶、软泡聚酸等价差涨幅靠前。我们重点跟踪的130个产品价差中，本周共有65个价差上涨、占比50.0%，59个价差下跌、占比45.4%，6个价差持平、占比4.6%。本周价差涨幅居前的有聚丙烯价差（甲醇）、LLDPE价差（甲醇）、DOP价差（邻二甲苯）、MTBE价差（碳四）、PTA价差（对二甲苯）、顺丁橡胶价差（丁二烯）、涤纶长丝（FDY）价差（PX）、涤纶长丝（FDY）价差（PTA）、丁苯橡胶价差（丁二烯）、软泡聚酸价差（PO）等。 　　投资建议：本周化工品价格表现较弱，价差表现较强。1）估值方面，截至8月15日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为18.4x、27.4x，较2014年以来的历史均值15.8x、28.2x溢价水平分别为16.9%、-2.8%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。2）供给端，近几年化工行业资本开支及在建产能增速趋于放缓，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。需求端，下半年随政策刺激效果逐渐显现、终端产业回暖动能逐步转强，内需潜力有望充分释放。看好下半年化工品的结构性机会及行业估值修复空间，建议关注以下三条投资主线：一是，聚焦内需主线，把握成长确定性机会：二是，关注供给侧约束，探寻周期弹性机会；三是，赋能新质生产力，新材料国产替代或提速

　　成分透明化与功效可验证的科学护肤理念推动功效护肤高增。中国护肤市场正全面迈入成分透明化与功效可验证的科学护肤时代。消费者从依赖品牌营销转向理性分析成分表，拒绝溢价，注重实证功效，并进阶至关注配方协同性与吸收技术。这一转变由“成分党”群体推动，在2021年新监管条例要求功效宣称需科学实证的背景下完成质变。尽管整体化妆品市场增速放缓，根据青眼情报数据显示，2024年中国化妆品市场规模为7746亿元，同比下滑2.83%，市场自2021年以来增速逐步放缓。功效护肤赛道却逆势高增，市场规模预计突破千亿元，根据欧睿数据显示，2019-2024年CAGR达24.9%，占护肤品总市场22.9%。 　　中国医美与护肤市场已进入靶向通路时代，国货借成分创新突围。成分研发靶向精准化，三大核心功效形成多通路协同机制：抗皱紧致通过玻色因（促胶原）和胜肽（阻神经递质等）多通路协同；舒缓修护依赖积雪草（抗炎）、神经酰胺（屏障修复）、二裂酵母（神经调节）鼎足而立；补水保湿以氨基酸（吸湿）+透明质酸（固水）双轮驱动。不同功效市场，市场分化显著：抗衰/舒缓高端市场由国际高端品牌主导（雅诗兰黛、海蓝之谜等均价超600元），国货珀莱雅、薇诺娜、韩束等凭借成分与渠道创新跻身TOP10；补水/美白赛道国货与外资分庭抗礼（珀莱雅、OLAY领跑），祛痘品类更趋平价化（均价<240元），国产品牌占据主导。 　　成分配方升级，医美械字号抢跑，国潮崛起。成分发展从基础保湿演进至合成生物时代，中国企业实现技术反超：华熙生物酶切技术突破透明质酸分子量限制并占据全球原料市场份额第一，重组胶原蛋白制定国际标准，PDRN领域国产厂商如润辉拥有一席之地，众厂商抢滩布局。医美械字号加速产业化：截至2025年8月获批37款国产玻尿酸注射产品；锦波生物重组Ⅲ型人源化胶原蛋白械字号产品"薇旖美"引领市场；国潮突围表现为国产成分性价比与技术差异化：胜肽赛道珀莱雅（红宝石面霜）、韩束（环六肽-9专利）通过技术平权重构抗衰格局；中国特色植物成分（魔镜洞察数据显示人参/黄芪/青蒿2024年线上销售额同比增39%/24%/62%）由百雀羚、玉泽等国货主导，中医药配方（如人参皂苷抗衰、青蒿抑菌）成为核心竞争力。 　　投资建议：基于科学护肤成分透明化与功效可验证趋势推动行业高增，国货品牌凭借合成生物技术、靶向成分研发及全产业链布局实现弯道超车。建议关注四大方向：（1）具备卡位优势、市占率领先的透明质酸赛道：华熙生物、爱美客；（2）技术与行业标准引领的重组胶原蛋白赛道：锦波生物、巨子生物、丸美生物；（3）产品化能力突出、本土和线上渠道优势显著，国产高增长、弯道超车的胜肽抗衰赛道：上美股份、珀莱雅；（4）高增长的植物成分与新兴技术如PDRN国产替代产业化落地：乐普医疗、贝泰妮、上海家化。 　　风险提示：外部消费环境恢复不及预期的风险；技术研发及产品转化进展不及预期的风险；政策变动超预期的风险的风险。

　　核心观点 　　2025H1公募基金医药持仓回升，配置水平仍低于历史中枢。化学制药持续领跑、结构性反弹，创新药获超配加码，而器械与医疗服务板块受政策及外部环境影响仍持续承压。2025Q2全行业重仓市值环比增长9.86%至2,968亿元，持仓占比升至9.85%（环比+0.75pct），但较历史均值低2.39pct，非主题基金配比4.48%（环比+0.46pct）。当前板块“低仓位+低估值”特征依然显著，随着创新管线兑现、利好政策陆续落地、经营环境边际改善以及企业业绩的拐点体现，医药行业持仓结构性回升以及板块整体估值水平修复有望进一步深化。 　　医保目录及集采规则优化，创新药械或迎来政策拐点。2025年7月24日，国家医保局明确不再简单以最低价作为参考，报价最低企业要公开说明报价的合理性，表明集采不再“唯低价”，质量优先成为竞争的核心要素。在报量方面，医疗机构可以通过选择报具体品牌的量，把自己认可、想用的品牌报上来。关于第十一批药品集采，医保局明确提出坚持“稳临床、保质量、防围标、反内卷”四大原则，表明集采政策将转向“质量优先+合理价格”双重导向。有望有效抑制恶性低价竞争、防止价格战挤压产品质量。我们预计，第十一批集采平均降幅或将有所收窄，具备创新能力的药品及器械企业利润率水平有望率先企稳。同时，近期头部企业海外合作取得进展使得创新药板块热度持续升温，随着国内企业管线逐步进入兑现期，中国创新药或从单产品授权转向平台化管线打包输出，打开更为广阔的成长空间。 　　2025H1医疗设备招投标市场持续回暖复苏。据众成数科统计，2025年上半年我国医疗设备招投标整体市场规模同比增长63%。从二季度来看，2025年4-6月市场中标金额在400亿元以上，比下降4%，同比增长57%，Q2表现为近四年来表现最好的季度之一。2025年上半年中部地区增长明显，在Q2，重庆、甘肃等5个省市自治区同比增长均超过200%。2025年上半年，医学影像成为带动市场增长的主要动力，医用软件增长最快（+182.16%），其次分别为口腔医疗器械、中医器械、理疗康复器械、医用成像器械、医用康复器械、物理治疗器械、有源手术器械，同比增长132.87%、110.84%、86.91%、82.67%、82.01%、71.68%、70.69%。 　　投资建议：医药板块估值经历较长时间调整，近期已呈现显著结构性修复趋势，但公募基金重仓持仓水平仍低于历史均值，2025年在支持引导商保发展的政策背景下，支付端有望边际改善，创新药械有望获益。1）持续看好医药创新：下半年创新药BD预计仍将持续，国内丙类目录及商保政策有望推动估值继续提升。2）医药投融资有望复苏：二级市场繁荣有望带来一级市场投融资回升，CXO及上游景气度向好。3）医疗器械有望触底回升：招投标数据已开始回暖，以旧换新积压需求逐步释放。 　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。

　　核心观点 　　7月油价重心窄幅震荡。7月Brent、WTI月均价分别为69.5、67.2美元/桶，环比分别下降0.4%、0.7%。供给端，一方面，7月5日OPEC+八个主要成员国计划8月份增产石油54.8万桶/日，为该组织连续4个月宣布增产计划，驱动全球原油供应预期上移。另一方面，特朗普希望俄罗斯与乌克兰尽快达成停火协议，否则俄罗斯将面临二次制裁的风险，其中包括对购买俄罗斯原油的国家征收次级关税。需求端，7月份正值北半球出行旺季、中东发电旺季，原油消费季节性走强。截至7月25日美国炼厂开工率为95.4%，较6月底增加0.5个百分点。参照季节性规律，在不发生飓风影响的情况下，8月中上旬美国炼厂开工率有望维持高位。中期来看，原油消费需求与全球经济走向密切相关。IMF7月发布《世界经济展望报告》，预计2025年和2026年世界经济将分别增长3.0%和3.1%，较今年4月预测值分别上调0.2和0.1个百分点。库存端，截至7月25日当周，美国商业原油库存量42669万桶，较6月底增加774万桶。我们认为，近期地缘不确定事件叠加消费旺季给予油价底部支撑，但远期累库预期限制油价上行高度，预计近期Brent原油价格将在68-72美元/桶区间震荡运行。建议后续密切关注中东地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 　　1-6月我国原油表观需求微增，同比增长0.6%。1-6月，我国加工原油3.62亿吨，同比增长1.6%；原油产量1.08亿吨，同比增长1.3%；原油进口2.79亿吨，同比增长1.4%；原油表观消费量3.85亿吨，同比增长0.6%；对外依存度72.7%，维持高位。 　　1-6月我国天然气表观需求略降，同比下降0.1%。1-6月，我国天然气表观消费量2098亿方，同比下降0.1%；产量1308亿方，同比增长5.9%；进口量822亿方，同比下降7.7%；对外依存度39.2%，同比回落3.2个百分点。 　　1-6月我国成品油表观需求回落，同比下降5.8%。1-6月，我国成品油产量2.00亿吨，同比下降6.9%；成品油出口量0.17亿吨，同比下降16.2%。其中，6月柴油内需表现疲弱，国际柴油供应回升叠加贸易局势不稳，当月出口量同比下降59.4%。1-6月，成品油表观消费量1.84亿吨，同比下降5.8%。其中，汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比下降7.3%、4.4%、5.0%。 　　投资建议：预计近期Brent油价在68-72美元/桶区间震荡运行，成本端暂不是左右行业盈利的关键，关键看行业供需改善情况。近期全球地缘冲突、贸易局势仍具有不确定性，预计国内经济刺激政策将持续发力，看好内需潜力释放下化工行业结构性机会。建议关注成长属性标的卫星化学（002648.SZ）、宝丰能源（600989.SH）、国恩股份（002768.SZ）等。

　　涤纶长丝：合成纤维重要品种之一。涤纶又称聚酯纤维，是以PTA和MEG为原料缩聚而成的聚酯经纺丝所得的合成纤维。涤纶长丝产业链上承石化、下接纺服。据卓创资讯统计，2024年涤纶长丝50%用于服装用纺织品、31%用于装饰领域纺织品、19%用于产品用纺织品。 　　供给：产能增速逐步放缓，龙头市占率趋于抬升。近些年，在民营龙头企业的“炼化一体化”布局以及国内消费和出口需求的支撑下，PX-PTA-聚酯各环节产能均大幅度扩张，涤纶长丝作为主要的聚酯产品，产能步入快速扩张期，且新增产能主要集中于龙头企业，据卓创资讯数据显示，2024年行业CR4为60.2%，较2019年增加18.3个百分点。2023年为涤纶长丝产能扩张高峰，2024年行业实际产能首度出现下降，行业自律之下，预计未来供应增量或更为有序。长期来看，市场效益、政策指引、行业自律等有望主导行业供应格局，一体化发展的龙头企业竞争优势有望逐步凸显。 　　需求：纺服增速相对稳健，把握季节性波动。中长期来看，全球纺服消费具有韧性，预期平稳增长。25H1我国服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额同比增长3.1%，我国纺织服装累计出口额同比增长0.8%，整体相对平稳。另一方面，我国涤纶长丝出口占表观消费量比例约10%，2017-2024年出口量CAGR为9.6%，25H1我国涤纶长丝同比增长10.8%，仍保持较好态势。短期来看， 8月涤纶长丝旺季有望逐步启动，目前涤纶长丝、织造、坯布环节库存均处于偏低水平，随着终端秋冬订单逐步下达，预计下游仍有备货空间，涤纶长丝需求动能有望季节性增强。 　　成本：原料供需预期偏弱，关注油价指引。PX、PTA均为油头路线产品，随着2018年国内民营大炼化的快速发展，我国PX、PTA行业步入产能扩张期。PX进口依存度从2018年的60.8%下降至2024年的20.0%，PTA从净进口转为净出口，行业过剩压力逐步凸显、利润被逐步压缩，PX、PTA绝对价格与油价关联性进一步增强。短期，原油价格受消费旺季叠加地缘不确定性支撑表现偏强，但25Q4全球石油累库预期暂难以证伪，限制油价上行空间，远期涤纶长丝成本端压力有望逐步减轻。 　　盈利：行业存自律基础，价差底部彰显韧性。我国涤纶长丝行业存较好的行业自律经验，自2024年5月以来，龙头企业先后通过“限产保价”、“协调开工率”等灵活调节市场供应，以达到降库存和修复利润的目的。从执行效果来看，涤纶长丝价差较2023年低谷已有所反弹，尤其是在25H1复杂的国际贸易形势下，主流品种涤纶长丝POY价差仍保持较强的盈利韧性。 　　投资建议：长期来看，涤纶长丝终端纺织服装需求增速相对稳健，行业投产高峰已过，龙头自律约束下，未来行业供应或更有序，目前涤纶长丝价差仍处于历史偏低水平运行，存向上修复空间。短期来看，目前涤纶长丝生产企业、织造企业原料备货和坯布库存均处于偏低水平，参照季节性规律，下半年需求旺季有望自8月逐步启动。此外，25Q4原油累库预期暂难以证伪，预计成本端上行空间有限。“反内卷”浪潮下涤纶长丝周期弹性值得关注。建议关注新凤鸣（603225.SH）、桐昆股份（601233.SH）、恒逸石化（000703.SZ）等。

　　药明康德(603259) 　　事件：2025年7月28日，公司发布2025半年度报告。2025H1实现营业收入208.0亿元，同比+20.6%，其中持续经营业务收入同比+24.2%；归母净利润85.6亿元，同比+101.9%；扣非净利润约55.8亿元，同比+26.5%。25Q2实现收入111.4亿元，同比+20.4%，归母净利润48.9亿元，同比+112.8%，扣非净利润32.5亿元，同比+36.7%。25Q2归母利润远高于扣非利润主要因4月出售药明合联部分股权，确认非流动性资产处置损益18.9亿元。 　　TIDES业务高景气带动化学业务高速增长，测试和生物业务企稳。截至6月末，公司持续经营业务在手订单566.9亿元，同比+37.2%。①化学业务：2025H1实现收入163亿元，同比+33.5%，毛利率49.07%，同比提升5.5pct。其中小分子D&M业务收入86.8亿元，同比+17.5%。TIDES业务保持高速增长，25H1收入50.3亿元，同比+141.6%，在手订单同比+48.8%。②测试业务：25H1收入26.9亿元，其中实验室分析与测试业务收入18.9亿元，同比+0.4%，临床CRO及SMO业务收入8.0亿元，同比-4.7%。受市场价格因素影响，测试业务毛利率24.71%，同比下滑12.1pct。③生物学业务：25H1实现收入12.5亿元，同比+7.1%，毛利率35.04%，同比下滑1pct。 　　海外业务重回高增长，公司上调全年业绩指引。分地区来看，25H1来自美国客户收入人民币140.3亿元，同比增长38.4%；来自欧洲客户收入人民币23.3亿元，同比增长9.2%；来自中国客户收入人民币31.5亿元，同比下降5.2%；来自其他地区客户收入人民币9.0亿元，同比增长7.6%。从2024年生物安全法案到2025年中美关税冲突，公司海外业务增速依然强劲，证明了在全球产业链中的稳健地位。同时，公司上调全年的业绩增速指引，预计2025年持续经营业务收入重回双位数增长，增速从10-15%上调至13-17%。预计全年整体收入从人民币415-430亿元上调至人民币425-435亿元。 　　投资建议：公司作为国内一体化CXO龙头，TIDES业务高景气有望带动公司业绩持续增长。参考公司上调的全年业绩指引，我们预计公司2025-2027年归母净利润为142.02、149.55、182.41亿元，同比增长50.28%、5.30%、21.98%，当前股价对应2025-2027年PE为20/19/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：新签订单不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；地缘政治风险

　　事件：7月24日，国家发展改革委、市场监管总局联合发布《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》，向社会公开征求意见。 　　政策整治“内卷式”竞争，化工行业有望走出周期底部。近年来，受产能快速扩张、需求增速放缓等因素影响，我国包括化工行业在内的部分领域供需失衡问题愈发显著，企业为抢占份额低价无序竞争，盈利空间被大幅压缩。2024年、2501基础化工板块销售毛利率分别为17.4%、17.6%，处历史低位运行2022年以来，受供需转弱、原油价格中枢回落影响，我国化工品价格震荡走低。截至7月24日，中国化工品价格指数（CCPI）为4060点，位处2014年以来的12.1%分位。2024年7月30日召开的中共中央政治局会议中提出要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，自此我国正式吹响“反内卷”号角。2025年7月1日召开的中央财经委员会第六次会议也强调，要依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。本次发布的《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》中提出，经营者不得相互串通，操纵市场价格”；不得“为了排挤竞争对手或者独占市场，以低于成本的价格倾销，或者强制其他经营者按照其定价规则以低于成本的价格倾销”等系列内容。我们认为，本轮“反内卷”浪潮有望打破化工行业以量补价、增收不增利的现实困境，加速推动行业供给侧结构性改革，助力行业走出周期底部，并驱动行业高质量发展 　　供给压力有望逐步缓解，把握化工周期弹性机会。供给端，2022年以来，化工行业资本开支增速逐步放缓。2024年、2501基础化工行业资本开支同比增速分别为-19.6%、-5.3%，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。7月18日，国新办新闻发布会中提出，将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案即将出台。相关政策引导下，化工行业供给侧结构性矛盾有望加速缓解。需求端，一方面，随宏观政策调控力度不断加大、终端产业回暖动能逐步转强，内需潜力有望充分释放；另一方面，受装置竞争优势不足、运营和能源成本偏高等因素影响，部分产品海外产能正逐步退出市场，国内优势化工品在国际市场的份额在中长期内仍具备提升空间。估值方面，截至7月24日，基础化工PE（TTM）为26.3x，较2014年以来的历史均值28.2x溢价水平为-7.0%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。我们充分看好“反内卷”系列政策持续发酵，为化工行业带来的周期弹性，以及行业估值修复空间。 　　投资建议：我们认为，化工行业供给侧驱动或将围绕政策指引与行业自律共同进行，短期建议关注具有较强自律基础的细分赛道。一是，涤纶长丝产能超于集中，行业自律或激发周期弹性，建议关注新凤鸣（603225.SH）、桐昆股份（601233.SH）、恒逸石化（000703.SZ）等。二是，有机硅产能扩张步入尾声，表观消费增速维持较高水平，行业供需格局有望改善，建议关注合盛硅业（603260.SH）、东岳硅材（300821.SZ）、兴发集团（600141.SH）、新安股份（600596.SH）等。三是，供需矛盾显著缓解，草甘腾行业景气回升，建议关注扬农化工（600486.SH）、江山股份（600389.SH）、兴发集团（600141.SH）、新安股份（600596.SH）等。

　　核心观点 　　原油市场：需求正值旺季，油价震荡运行。截至7月18日，Brent和WTI油价分别达到69.28美元/桶和67.34美元/桶，较上周分别下降1.53%和1.62%；就周均价而言，本周均价环比分别下降1.05%和1.44%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降7.18%和6.11%。供给端，7月16日伊拉克库区3处油田遭无人机爆炸袭击，中东地缘担忧再起。7月5日OPEC+八个主要产油国认为目前全球原油市场库存处于低位，决定8月增产54.8万桶/日。受OPEC+近期增产计划影响，IEA预计2025年、2026年全球石油供应量将分别增加210、130万桶/日，高于此前估计的180、110万桶/日。需求端，当前北半球正值出行旺季，截至7月11日当周，美国炼厂开工率为93.9%，环比下降0.8个百分点，仍处历史同期高位水平。此外，近期裂解价差表现偏强，或与柴油供应偏紧有关，给予油价一定支撑。短中期来看，IEA预计2025年和2026年全球石油需求增量预期分别为70.4、72.2万桶/日，较此前预估的72、74万桶/日均有所下调。库存端，截至7月11日当周，美国商业原油库存量42216万桶，环比下降386万桶。我们认为，受季节性旺季影响，当前全球石油市场供需预期呈现“近强远弱”特征。旺季支撑下，近期油价有望偏强运行，预计短期Brent原油价格运行区间为68-72美元/桶。建议后续密切关注中东地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 　　库存转化：本周原油正收益、丙烷负收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在178元/吨，年初至今为-32元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-446元/吨，年初至今为-74元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，TDI、维生素D3等价格涨幅靠前。在我们重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有46个产品实现上涨、占比27.1%，71个产品下跌、占比41.8%，53个产品持平、占比31.2%。本周价格涨幅居前的产品有液氮（山东）、TDI（上海）、三氯甲烷、维生素D3（国产）、碳酸二甲酯（华东）、原煤（Q5200，内蒙）、金属硅（441）、天然橡胶（上期所）、醋酸乙烯（山东）、聚合MDI（上海）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现较弱，醋酸乙烯、乙二醇等价差涨幅靠前。在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有55个价差实现上涨、占比42.3%，69个价差下跌、占比53.1%，6个价差持平、占比4.6%。本周价差涨幅居前的有三聚氰胺价差（尿素）、顺酐价差（丁烷）、PTA价差（对二甲苯）、MTBE价差（碳四）、TDI价差（甲苯）、碳酸二甲酯价差（EO）、醋酸乙烯价差（电石）、聚丙烯价差（丙烷）、乙二醇价差（石油）、丙烯价差（丙烷）等。 　　投资建议：本周化工品价格、价差表现较弱。估值方面，截至7月18日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为18.4x、25.2x，较2014年以来的历史均值15.8x、28.3x溢价水平分别为16.9%、-10.6%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。近期建议关注以下三条投资主线：一是，西部大开发深入推进，把握成长确定性机会，重点关注民爆板块；二是，供给侧扰动增多，关注周期弹性机会，如TDI、有机硅、涤纶长丝等；三是，赋能新质生产力，新材料国产替代或提速，如成核剂、电子级PPO、COC/COP、高性能PI薄膜等。

　　摘要： 　　原油市场：旺季成色尚可，油价重心拾升。截至7月11日，Brent和WTI油价分别达到70.36美元/桶和68.45美元/桶，较上周分别上涨3.02%和2.93%：周环比分别上涨2.34%和2.46%。供给端，一方面，7月5日OPEC+八个主要产油国认为目前全球原油市场库存处于低位，决定8月增产54.8万桶/日。受OPEC+近期增产计划影响，IEA预计2025年、2026年全球石油供应量将分别增加210、130万桶/日，高于此前估计的180、110万桶/日。另方面，截至7月4日，美国石油旋转钻井机数为425台，连续11周下降。需求端，当前北半球正值出行旺季，截至7月4日当周，美国炼厂开工率为94.7%，环比下降0.2个百分点，仍处历史同期高位水平。此外，据卓创资讯数据显示预计7月份和8月份全球炼油厂加工量将进一步增加200万桶/日，达到8540万桶/日的季节性加工峰值。短中期来看，IEA预计2025年和2026年全球石油需求增量预期分别为70.4、72.2万桶/日，较此前预估的72、74万桶/日均有所下调。受季节性旺季影响，当前全球石油市场供需预期呈现“近强远弱特征。旺季支撑下，预计短期Brent原油价格运行区间为68-72美元/桶。建议后续密切关注中东地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 　　库存转化：本周原油正收益、丙烷负收益。本周原油库存转化损益均值254元/吨，年初至今为-39元/吨；本周丙烷库存转化损益均值-493元/吨，年初至今为-61元／吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏弱，烧碱、钾肥等价格涨幅靠前。在我们重点跟踪的170个产品中，本周共有48个产品实现上涨、占比28.2%69个产品下跌、占比40.6%，53个产品持平、占比31.2%，本周化工品价格表现偏弱。本周价格涨幅居前的产品有三氯甲烷、丁烷（CFR华东）、烧碱（32%离子膜，山东）、丁二烯（山东）、丁酮（华东）、碳酸锂、原油（Brent）、原油（WTI）、TDI（上海）、硫酸钾（50%粉，青海）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现偏弱，尿素、醋酸乙烯等价差涨幅靠前在我们重点跟踪的130个产品价差中，本周共有56个价差实现上涨、占比43.1%，71个价差下跌、占比54.6%，3个价差持平、占比2.3%，本周化工品价差表现偏弱。本周价差涨幅居前的有LLDPE价差（甲醇）、聚丙烯价差（甲醇）、尿素价差（气头）、三氯甲烷价差（甲醇）、丁二烯价差（碳四）氯甲烷价差（甲醇）、环氧丙烷价差（丙烯）、四氯乙烯价差（电石）、尿素价差（无烟煤）、醋酸乙烯价差（电石）等 　　投资建议：本周化工品价格、价差表现偏弱。1）估值方面，截至7月11日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为18.1x、24.7x，较2014年以来的历史均值16.2x、26.9x溢价水平分别为12.0%、-8.1%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。2）供给端，近几年化工行业资本开支及在建产能增速趋于放缓，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。需求端，下半年随政策刺激效果逐渐显现、终端产业回暖动能逐步转强，内需潜力有望充分释放。看好下半年化工品的结构性机会及行业估值修复空间，建议关注以下三条投资主线：一是，聚焦内需主线，把握成长确定性机会；二是，关注供给侧约束，探寻周期弹性机会；三是，赋能新质生产力，新材料国产替代或提速。

　　康泰生物(300601) 　　事件：康泰生物全资子公司民海生物的13价肺炎球菌多糖结合疫苗获得由土耳其药监局GMP认证，表明民海生物PCV13疫苗的生产设施、流程、质量控制和质量管理体系均符合土耳其严格的药品生产质量管理规范，也标志着该产品已具备准入土耳其当地市场的必要条件。 　　公司已实现海外多地区产品注册及销售，海外业务有望迎来高增长。公司深耕国内市场，同时逐步建立海外品牌认知度及影响力，积极寻求海外市场新发展机遇。目前已与印度尼西亚、巴基斯坦、孟加拉、尼加拉瓜、哥伦比亚、埃及、尼日利亚、斯里兰卡、印度等十多个国家的合作方就PCV13、23价肺炎疫苗、水痘减毒活疫苗、四联苗等产品在海外市场的注册、推广、商业化销售、技术转移等方面达成合作协议。2024年8月，首批由公司自主研发生产的PCV13疫苗成品顺利出口至印度尼西亚，此次该疫苗获得土耳其GMP认证，出口业务再下一城。2024年土耳其全国人口总数约8566万，2023年新生儿数量约为95万。公司在海外的销售模式多样：1）公司产品在海外完成注册准入后，通过政府招标订单投标或私立市场推广获得订单，公司根据订单安排产品生产、出口和销售；2）由当地合作方开展本土分装，在当地合作方本土化产品获批后，通过出口原液、半成品等方式获得订单。2024年公司海外收入0.12亿元，同比增长14255%。 　　持续高水平新品研发，聚焦多联多价疫苗、成人疫苗及创新疫苗。2024年以来，公司多项在研产品取得阶段性进展：Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）申请生产注册获得受理并完成注册现场核查；四价流感病毒裂解疫苗（3岁及以上人群）申请生产注册获得受理；吸附破伤风疫苗收到Ⅰ/Ⅲ期临床试验总结报告；吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗已获得I期临床试验总结报告，III期临床准备中；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）处于Ⅰ期、Ⅱ期、III期临床试验阶段、20价肺炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅰ期、Ⅱ期临床试验阶段；吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌联合疫苗（五联苗）、吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero细胞）处于Ⅰ期临床试验阶段。此外，公司还布局了带状疱疹疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等创新产品的研发，未来随着公司在研产品陆续获批上市，将进一步增强公司竞争实力。 　　投资建议：公司持续推进多个产品研发，狂犬疫苗等产品的陆续上市销售为公司贡献业绩增长点，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润3.04/4.16/5.11亿元，对应PE分别为57/41/34倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：疫苗降价风险，产品销售不及预期的风险，新品研发失败的风险，海外拓展不及预期的风险。