中心思想 业绩承压与运营稳健 比音勒芬2024年三季报显示，公司前三季度营收实现7.30%的同比增长，达到30.00亿元，但归母净利润增速仅为0.55%，扣非净利润增速为1.30%，利润增速显著慢于收入增速。其中，第三季度单季营收和净利润均出现同比下滑，主要受毛利率下降和管理费用率大幅提升的影响。尽管短期盈利能力承压，但公司整体运营能力维持健康，存货周转天数保持平稳，库存处于可控范围。 奢品布局驱动未来增长 公司积极推进多品牌战略，通过收购意大利男装奢品Cerruti 1881和英国运动时尚品牌KENT&CURWEN（K&C）的全球商标权，成功打开了新的成长空间。K&C品牌已于2024年秋冬率先上市，并在多个核心商圈开设门店并入驻线上平台，预示着公司在高端奢品领域的布局正逐步落地，有望成为未来营收增长的新引擎，提升公司整体营收天花板。 主要内容 投资要点 24Q3业绩表现与盈利能力分析 营收与利润增速放缓： 2024年第三季度，公司实现营收10.64亿元，同比下降4.37%；归母净利润2.83亿元，同比下降17.32%；扣非净利润2.76亿元，同比下降19.95%。从累计数据看，2024年前三季度公司实现营收30.00亿元，同比增长7.30%；归母净利润7.62亿元，同比增长0.55%；扣非净利润7.35亿元，同比增长1.30%。整体呈现收入增长但利润增速慢于收入的态势。 毛利率与净利率下滑： 24Q3单季毛利率为73.79%，同比下滑1.95个百分点。费用方面，销售费用率同比微增0.19个百分点至27.68%，管理费用率则大幅提升5.23个百分点至10.97%，主要系工薪酬及折旧摊销费用增加所致。研发费用率和财务费用率变动不大。受此影响，24Q3单季归母净利率为26.6%，同比下滑4.17个百分点；扣非归母净利率为25.93%，同比下滑5.05个百分点。 运营能力与新品牌战略 运营能力维持健康： 24Q3公司应收账款周转天数99天，同比减少5天；存货周转天数304天，同比增加8天；应付账款周转天数99天，同比减少5天。各项周转指标基本保持平稳，显示公司库存管理能力尚可控，整体运营能力健康。 现金流与金融资产： 截至23Q3，公司货币资金为12.06亿元，同比下降44.18%，主要系购买理财产品及支付货款增加。同时，交易性金融资产同比大幅增加81.76%至14.03亿元。24Q1-Q3经营活动现金流净额为6.52亿元，约为同期归母净利润的0.9倍。 奢品品牌打开成长空间： 公司于2023年4月公告收购意大利男装奢品Cerruti 1881以及英国运动时尚品牌KENT&CURWEN（K&C）的全球商标权。其中，K&C品牌已于2024年秋冬率先上市，目前已在深圳、重庆、港澳等地开设7家门店，并入驻天猫。随着公司对新品牌运作的成熟，未来店效爬坡及收入贡献值得期待，有望为公司打开新的成长篇章。 投资建议 盈利预测与评级 主品牌优势与多品牌战略： 公司主品牌精准卡位运动时尚优质赛道，持续投入多渠道多类型的品牌宣传。同时，积极拓展其他品牌，奢侈品并购有望帮助公司拓宽营收天花板。 未来业绩展望： 预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.16亿元、10.74亿元和11.82亿元，同比增长0.54%、17.3%和10.1%。对应EPS分别为1.60元/股、1.88元/股和2.07元/股。 首次覆盖评级： 对应当前股价，PE分别约为13倍、11倍和10倍。鉴于公司主品牌稳健发展和新奢品品牌的成长潜力，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 潜在经营风险分析 存货较高的风险： 公司存货占资产总额比重较高，这与高端品牌服装企业的经营模式相符。目前存货库龄集中在2年以内，但若未来市场环境发生不利变化或竞争加剧，可能导致存货积压或减值，从而对公司经营业绩产生不利影响。 生产环节外包的风险： 公司将产品生产环节外包以优化运营成本。然而，若合作的成衣厂在生产工艺上未能满足公司产品品质要求，或生产安排无法按时交付，导致延迟供货，将直接影响公司产品的市场推广和销售。 总结 业绩回顾与战略展望 比音勒芬2024年三季报显示，公司前三季度营收实现稳健增长，但利润增速放缓，尤其第三季度单季业绩受毛利率下滑和管理费用增加影响出现同比下降。尽管短期盈利能力面临挑战，公司通过有效的库存管理和健康的运营指标，保持了整体运营的稳定性。同时，公司积极推进多品牌战略，成功收购并引入KENT&CURWEN等奢侈品牌，该品牌已开始市场布局，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力，拓宽营收天花板。 风险与投资价值评估 在展望未来增长的同时，公司也面临存货较高和生产环节外包的潜在风险，这些因素可能对公司经营带来不确定性。然而，考虑到公司主品牌在运动时尚领域的稳固地位以及新奢品品牌带来的成长潜力，分析师对公司未来发展持积极态度。基于对2024-2026年盈利的预测，给予公司“增持”评级，体现了对公司长期投资价值的认可。

中心思想 稳健增长与研发驱动的长期战略 佰仁医疗在2024年前三季度展现出稳健的营收增长态势，核心业务板块表现良好。公司将研发投入置于战略核心地位，通过大幅增加研发费用，加速新产品管线的布局与注册落地，旨在构建深厚的技术护城河，为未来的业绩增长储备充足的后劲。尽管短期内研发费用前置对净利润造成一定压力，但此举被视为释放长期增长潜力的关键。 多元化产品布局与TAVR 3.0时代引领 公司不仅在传统心脏瓣膜和外科软组织修复领域持续创新，更前瞻性地布局了TAVR 3.0分体式介入瓣系统，并积极拓展医美抗衰板块，开发胶原蛋白填充剂。这种多元化的产品策略，结合其原研创新平台优势，预示着佰仁医疗有望在多个高价值医疗器械细分市场占据领先地位，并持续贡献业绩增量，巩固其在生物材料和植介入器械领域的稀缺性与核心竞争力。 主要内容 2024年三季报业绩概览 营收稳健增长，利润短期承压 根据2024年三季报，佰仁医疗在2024年前三季度实现营业收入2.92亿元，同比增长13.57%。其中，第三季度单季营收为1.02亿元，同比增长13.25%，环比下降11.17%。尽管营收保持稳健增长，但受研发费用前置的影响，公司前三季度归母净利润为0.59亿元，同比下降16.56%；第三季度归母净利润为0.24亿元，同比下降10.04%，环比下降12.53%。分析认为，随着后续新产品的上市，业绩潜力有望逐步释放。 核心业务板块表现与财务分析 收入结构与增长驱动 从主营业务板块来看，2024年前三季度，心脏瓣膜置换与修复治疗、先天性心脏病植介入治疗、外科软组织修复三个板块的收入同比分别增长14.78%、10.82%和14.33%。其中，人工生物心脏瓣膜实现收入8,749.25万元，同比增长15.54%，是收入增长的重要驱动力。预计2024年第四季度，随着血管生物补片、介入主动脉瓣系统等新产品挂网和进院推广，公司收入增速有望显著提升，全年营业收入预计同比增长30%-40%。 盈利能力与费用投入 2024年前三季度，公司毛利率为88.56%，同比下降1.12个百分点；第三季度毛利率为87.24%，同比下降3.72个百分点，环比下降2.03个百分点，主要受行业环境影响。在费用端，销售费用率和管理费用率分别同比下降4.41个百分点和1.27个百分点，显示出公司在销售和管理效率上的优化。然而，研发费用率显著提升12.78个百分点至37.28%，剔除股份支付费用影响，前三季度研发费用达10,658.67万元，同比增长86.98%，占营业收入的36.46%。这表明公司正加大在研项目的投入，研发费用前置是导致短期净利润承压的主要原因，但也是公司未来成长的重要保障。 创新产品管线与未来增长点 研发投入与产品布局 佰仁医疗持续加大研发投入，加速新产品布局的注册落地。在心脏瓣膜置换板块，介入主动脉瓣系统已获批，介入瓣中瓣系统预期近期审结，介入肺动脉瓣即将提交产品注册，分体式介入瓣系统动物试验进展顺利，有力支撑了公司瓣膜病全生命周期管理理念。在外科软组织修复板块，眼科生物补片已申报注册，消化外科生物补片即将提交注册，国内首款血管生物补片也已获批。这些进展彰显了公司在植介入材料和器械原研创新平台的优势，核心竞争力稳步增强，后续产品上市有望持续贡献业绩增量。 TAVR 3.0时代与医美抗衰新机遇 公司前瞻性布局划时代产品——分体式介入瓣系列产品（TAVR 3.0），旨在为单一瓣位原发病变及多瓣位病损患者提供全生命周期的治疗方案，并已启动长期动物原位植入试验。同时，公司成立了植介入金属材料加工研发中心，以加速分体式介入瓣系列产品的研发及配套。此外，佰仁医疗还利用其平台技术拓展至医美抗衰领域，于2023年1月成立北京艾佰瑞生物，开发胶原蛋白填充剂。目前，胶原纤维填充剂-I的注册申请已获受理，Ⅱ和Ⅲ型产品已完成临床试验受试者入组，初步结果验证了产品的有效性和安全性，预计在完成一年随访后陆续提交注册申报。 总结 佰仁医疗2024年三季报显示，公司营收保持稳健增长，核心业务板块表现良好。尽管短期内受研发费用大幅前置影响，归母净利润有所承压，但这反映了公司对未来增长的战略性投入。公司在心脏瓣膜置换、先天性心脏病植介入治疗和外科软组织修复等领域持续推进产品创新，多款在研产品进展顺利，并已成功获批或进入注册阶段。特别值得关注的是，公司前瞻性布局TAVR 3.0分体式介入瓣系统，并积极拓展医美抗衰板块，成立了相关研发中心和子公司，有望在未来贡献显著业绩增量。鉴于公司在技术护城河和产品稀缺性方面的优势，分析师给予“增持”评级，并预计未来几年营收和归母净利润将实现高速增长。然而，新产品研发进度、销售情况及带量采购政策变动仍是潜在风险。

中心思想 业绩显著改善与核心业务增长 方盛制药在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，特别是第三季度单季度的营收和归母净利润均实现大幅增长。公司核心产品销售稳步增长是业绩改善的主要驱动力，同时处置子公司股权收益和原材料成本下降也贡献了利润增长。 研发投入驱动盈利能力提升 公司持续加大研发投入，研发费用显著增长，并在中药创新药领域取得了积极进展，多款创新药进入临床试验或上市申请阶段。通过有效的成本控制和产品结构优化，公司的销售毛利率和净利率均有明显提升，盈利能力显著增强。 主要内容 Q3业绩大幅增长，前三季度表现亮眼 2024年前三季度，方盛制药实现营业收入13.48亿元，同比增长10.95%；归属于上市公司股东的净利润为2.28亿元，同比增长60.66%；扣除非经常性损益的归母净利润为1.63亿元，同比增长33.87%。报告期内，公司收入实现稳健增长，主要得益于核心产品销售的稳定增长。归母净利润和扣非归母净利润的较好增长，则主要系核心产品销售稳定增长、处置子公司股权产生收益以及部分原材料采购成本下降。单独来看第三季度，公司实现营收4.38亿元，同比增长21.69%；归母净利润0.91亿元，同比增长158.74%；扣非归母净利润0.52亿元，同比增长52.62%，显示出显著的业绩改善。 制药板块稳健发展，创新中药贡献突出 2024年前三季度，公司制药工业收入同比增长14.31%。从主营业务分类别看： 心脑血管疾病用药收入同比增长41.28%，主要系依折麦布片销售增长良好。 呼吸系统用药产品收入同比增长17.11%，主要系强力枇杷膏（蜜炼）、强力枇杷露销售良好。 骨骼肌肉系统用药收入同比增长11.03%，其中经典中药藤黄健骨片在全面集采大幅降价背景下，销售量仍同比增长约14%；中药创新药玄七健骨片实现销售约8600万元，同比增长超340%。 小儿荆杏止咳颗粒作为另一中药创新药，实现销售6000万元，同比增长超130%。 妇科用药收入同比下降10.74%，主要系金英胶囊销售有所下降。 抗感染用药收入同比下降9.69%，主要系头孢克肟产品销售有所下降。 研发投入成效显著，创新管线持续推进 2024年前三季度，公司持续加大研发投入，研发费用同比增长80.72%，研发费用率提升2.96个百分点至7.67%。在研发成果方面： 中药创新药益气消瘤颗粒收到药监局核准签发的《药物临床试验批准通知书》。 公司研发的中药创新药养血祛风止痛颗粒（诺丽通颗粒）收到上市许可申请《受理通知书》。 报告期内，公司以人民币3000万元向江西远超医药转让“跌打活血胶囊”的所有权，并拟对远超医药控股股东江西龙宇医药进行部分股权投资，优化资产配置。 截至2024年上半年，公司拥有《药品注册批件》142个（含已转让未办理完转让手续生产批件），新药证书16件。 盈利能力显著增强，成本控制效果明显 2024年前三季度，公司销售毛利率为72.86%，同比提升3.72个百分点；销售净利率为16.87%，同比提升5.30个百分点。毛利率的明显提升主要得益于核心产品的原材料采购成本下降。费用方面，销售费用率为40.62%，同比下降0.95个百分点；管理费用率为15.36%，同比上升1.67个百分点；财务费用率为0.50%，同比下降0.12个百分点。整体来看，公司盈利能力得到显著改善。 投资建议与未来展望 截至2023年末，公司已成功培育出藤黄健骨片、强力枇杷膏（蜜炼）、血塞通分散片、依折麦布片等4个年销售过亿的产品。预计2024年有望新增小儿荆杏止咳颗粒、玄七健骨片等2个过亿单品。分析师略微提升了公司2024-2026年的营收预测至18.27/20.41/22.78亿元，并略微下调了销售费用率，提升了归母净利润预测至2.82/3.32/3.74亿元。对应EPS分别为0.64/0.76/0.85元，对应PE分别为19/17/15倍。鉴于公司稳健的业绩增长和良好的发展前景，分析师维持“增持”评级。 总结 方盛制药在2024年前三季度表现出强劲的业绩增长，特别是第三季度营收和净利润均实现大幅提升。公司核心制药板块稳健发展，心脑血管、呼吸系统和骨骼肌肉系统用药均实现良好增长，其中中药创新药玄七健骨片和小儿荆杏止咳颗粒表现尤为突出。公司持续加大研发投入，多项创新药取得积极进展，为未来增长奠定基础。同时，通过有效的成本控制，公司盈利能力显著增强，销售毛利率和净利率均有明显提升。分析师对公司未来发展持乐观态度，维持“增持”评级，并上调了营收和净利润预测，预计公司将持续培育更多过亿单品，实现长期稳健增长。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 爱美客2024年第三季度及前三季度收入和归母净利润均实现正增长，其中第三季度归母净利润同比增长2.13%，前三季度归母净利润同比增长11.79%。公司净利率稳步提升至64.54%，显示出较强的盈利能力，尽管毛利率因产品结构变化略有下降，但财务费率的变动主要源于理财产品收益增加。 战略转型与市场适应 面对医美行业从卖方市场向买方市场的转变，爱美客正逐步从“卖货思维”向“卖解决方案思维”转型，并积极调整经营策略以适应市场竞争加剧的趋势。公司关注再生系列产品的价格带扩张以触达更广泛人群，并预计通过组织架构调整和费用投入，实现平台型逻辑估值，具备穿越周期的能力。 主要内容 财务表现与盈利分析 2024年第三季度及前三季度业绩概览： 24Q3实现收入7.19亿元（+1.10%），归母净利润4.65亿元（+2.13%），扣非归母净利润4.42亿元（-4.35%）。 24Q1-Q3实现收入23.76亿元（+9.46%），归母净利润15.86亿元（+11.79%），扣非归母净利润15.30亿元（+9.66%）。 建议主要关注归母净利润指标。 盈利能力与费用结构： 24Q3毛利率为94.55%（-0.52pct），预计受嗨体水光产品销售占比提升的结构性影响。 净利率为64.54%（+0.59pct），稳步提升。 费用端：销售费率8.99%（+0.08pct），管理费率3.30%（-1.16pct），研发费率8.58%（+0.82pct）。 财务费率为-0.52%（+1.44pct），主要源于购买理财产品增加，其收益计入投资收益和公允价值变动损益。 市场趋势与公司策略 行业竞争加剧与市场转型： 医美细分赛道正从卖方市场逐步进入买方市场，颈纹产品和再生产品相继获批，未来将考验品牌商的运营能力。 再生系列产品策略： 再生系列产品可能进入扩张价格带阶段，以获取更广泛人群，关注天使系列相关产品新动作带来的规模扩张。 经营策略转型： 头部公司可能逐步从“卖货思维”切换到“卖解决方案思维”，但这一进化需要时间、组织架构调整和费用投入。 转型过程中可能先经历费率提升，再到营收规模提升（费用投入带来营收增长、费率降低）的阶段。 目前处于基本面偏左侧阶段，消费好转和新品上市/放量尚需时日，但一旦完成进化，公司将具备穿越周期的能力，并享有平台型逻辑估值。 投资建议与风险提示 盈利预测与评级： 预计2024-2026年归母净利润分别为20.26/22.93/27.00亿元，同比分别增长9.0%/13.2%/17.8%。 对应PE分别为32/29/24X，维持“增持”评级。 嗨体系列仍具增长韧性，期待天使系列打法调整和宝尼达新品表现。 主要风险： 消费恢复较慢。 新品表现不及预期。 细分赛道竞争加剧。 总结 爱美客在2024年第三季度及前三季度展现出稳健的财务表现，收入和归母净利润均实现增长，净利率持续提升。面对医美行业从卖方市场向买方市场的转变，公司正积极调整经营策略，从“卖货思维”向“卖解决方案思维”转型，并致力于通过再生系列产品的价格带扩张和组织架构调整，以期在未来实现平台型逻辑估值并具备穿越周期的能力。尽管当前处于战略转型的初期阶段，面临消费恢复速度、新品表现及市场竞争加剧等风险，但公司嗨体系列仍具增长韧性，且对天使系列和宝尼达新品寄予厚望。东方财富证券维持其“增持”评级，并对其未来盈利能力持积极预期。

中心思想 传统中药传承与创新并举 达仁堂（600329）作为传统中药精粹的优秀传承者，凭借其深厚的历史底蕴、丰富的非物质文化遗产项目和众多国家级保密品种，在中医药现代化进程中占据领先地位。公司不仅拥有以速效救心丸、京万红软膏为代表的家喻户晓的核心产品，更通过“三核九翼”战略，围绕心脑血管、皮肤创面修复和精品国药健康养生三大核心领域，持续深耕并拓展产品线，以满足日益增长的国民健康需求。 核心产品驱动业绩增长与市场扩张 报告强调，达仁堂的核心产品如速效救心丸和京万红软膏，在各自细分市场中表现出强劲的增长势头和显著的市场潜力。速效救心丸作为治疗冠心病心绞痛的必备良药，2023年销售额首次突破20亿元，且仍有量价提升空间；京万红软膏作为国家秘密品种，在创面修复特别是糖尿病足治疗领域展现出独特疗效，2023年销量同比增长64.66%。公司通过聚焦主业、优化产品结构，并积极拥抱创新和新消费场景，有望在人口老龄化和慢性病高发背景下，持续实现盈利能力提升和市场份额扩大。此外，公司通过转让天津史克部分股权，预计将获得约17亿元的投资收益，进一步增强了其业务扩张的资金实力。 主要内容 深厚底蕴与全产业链布局 达仁堂作为天津医药集团控股的A+S股上市公司，拥有五百年的辉煌历史，旗下汇聚了达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红等四大中华老字号品牌，并拥有达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红、松柏和痹祺6件中国驰名商标。公司在非物质文化遗产保护方面成果显著，拥有14个非物质文化遗产代表性项目，其中达仁堂清宫寿桃丸传统制作技艺、京万红软膏组方制作技艺、隆顺榕卫药制作技艺、安宫牛黄丸制作技艺、达仁堂牛黄清心丸制作技艺等5个为国家级项目，奠定了其深厚的品牌底蕴和文化价值。 在业务布局上，达仁堂是一家集药材种植加工、医药研发、药品生产、医药商业及大健康产业于一体的全产业链、多剂型、多品种的国家级高新技术企业。其产品矩阵丰富，拥有22种剂型，共计599个药品批准文号。其中，核心产品包括1个国家机密品种（速效救心丸）、1个国家秘密品种（京万红软膏）、5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片），以及122个独家生产品种。此外，公司有75个品种及601种中药饮片收载于《国家基本药物目录》，国家医保品种达223个，显示出其在国家医药体系中的重要地位和广泛覆盖。 在“十四五”期间，公司坚定推进“1+5”战略规划，以品牌为引领，全面加强品牌建设，围绕老字号品牌建设守正创新，以品牌资源引领发展。具体而言，“5”是指中医药相关的五个产业方向：做大做强绿色中药；强化精品饮片业务；“达仁堂大药房”精品国药连锁建设；探索“药道地，精医道”的医养结合为中医特色的达仁堂中医诊疗品牌连锁模式；布局大健康产业。“+”则强调以“达仁堂”作为主品牌引领公司发展，赋能中医药相关产业。 公司管理层经验丰富，自2020年开展国有企业混合所有制改革以来，通过系统推进“三核九翼”和“1+5”战略，持续深耕主品，盈利能力逐步提升。财务数据显示，2023年公司实现营业收入82.22亿元，同比微降0.33%，但2001-2023年复合年均增长率（CAGR）仍达7.97%。归母净利润为9.87亿元，同比增长14.50%，2001-2023年CAGR为13.20%。特别是在2020-2023年期间，营收CAGR为7.58%，归母净利润CAGR为14.25%，显示出混改后公司业绩的加速增长。2023年，公司销售额过亿品种达到10个，其中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸也进入2亿元品种梯队。公司盈利能力持续改善，销售毛利率由2020年的39.01%提升至2023年的44.01%，相同区间销售净利率由10.29%提升至11.78%。中成药板块作为公司业务收入的最大板块，2023年收入占比达70.98%，且该板块毛利率逐步提升，2023年达到57.27%，为公司整体盈利能力提供了坚实支撑。 “三核九翼”战略：核心产品与市场拓展 公司聚焦“三核九翼”产品战略，旨在通过三大核心产品线和九个特色品类，全面满足国人日益增长的健康需求。 心脑血管市场：速效救心丸的领导地位与潜力 我国心血管疾病患病率持续上升，根据《中国心血管健康与疾病报告2022》推算，2020年心血管疾病现患人数已达3.3亿人，其中高血压患者2.45亿，脑卒中病例1300万，冠心病病例1139万。中医药在预防

中心思想 医药行业承压与结构性改善并存 我国医药生物行业在2024年上半年面临医保控费的持续压力，医保基金支出增速大于收入增速，累计结存下降，反映出医保费用大幅支出的现状，促使国家政策持续医保控费。在此背景下，医药制造业整体业绩承压，规模以上工业企业营业收入和利润总额同比均为负增长。然而，行业内部呈现结构性分化与边际改善的趋势，上市公司归母净利润修复明显。其中，化学制剂、原料药和医疗器械子板块业绩改善较好，尤其化学制剂表现最佳，营收和归母净利润增速显著。生物制品和医疗服务板块业绩仍承压，但从Q2单季度数据来看，原料药、医疗器械和医疗服务已出现边际性改善。 估值低位凸显长期投资价值 尽管行业整体承压，但从估值层面来看，医药行业目前处于近十年来的低估位置，SWI医药行业PE约为26倍，远低于其十年估值中枢37倍和最高估值72倍。同时，公募基金对医药生物股票的持仓市值也处于近十年相对低位，仅为4.74%，距离标准行业配置比例7%仍有较大空间。这表明市场对医药行业的悲观情绪已充分释放，当前估值水平可能为长期投资者提供了潜在的价值投资机会。

中心思想 逆风中展现业绩韧性与稳健增长 迈瑞医疗在2024年上半年面临行业逆风和国内设备招采递延的挑战，但仍展现出强劲的业绩韧性，实现了营收和归母净利润的稳健增长。公司通过精细化费控管理，有效提升了净利率，并持续提高分红比例，回馈股东。 海外市场复苏与产品线驱动增长 尽管国内市场受政策影响短期承压，但海外市场需求强劲复苏，成为公司业绩增长的重要驱动力。同时，体外诊断（IVD）业务，特别是化学发光和血球业务，以及高端超声产品线的放量，共同推动了公司核心业务的持续增长和市场地位的巩固。 主要内容 行业逆风下业绩稳健增长与费控优化 2024年上半年，迈瑞医疗实现营收205.3亿元，同比增长11.1%；归母净利润75.6亿元，同比增长17.4%（剔除汇兑损益后增长22.1%）。经营性现金流净额达到85.0亿元，同比大幅增长89.5%。第二季度营收111.6亿元，同比增长10.3%；归母净利润44.0亿元，同比增长13.7%（剔除汇兑损益后增长24.0%）。毛利率稳中有升至66.25%（+0.65pct），销售费率、研发费率和管理费率均有所下降，净利率提升至36.90%（+2.03pct），显示出公司在费控方面的显著成效。公司中期拟每10股派息40.6元，分红金额约49.2亿元，占24H1归母净利润超65%，分红比例持续提升。 国内市场承压与海外市场强劲复苏 24H1国内收入增长7.2%，其中设备类业务受行业整顿和设备更新项目尚未落地影响，短期承压下降12%。然而，受益于门诊量和手术量等诊疗需求的增长，IVD试剂及耗材业务增长超30%。国际市场表现亮眼，增长18.1%，其中欧洲市场复苏增长超35%，发展中国家增长20%，亚太区增长超30%，预计24H2有望进一步提速。 体外诊断与医学影像业务驱动增长 体外诊断业务表现突出 24H1公司IVD业务收入76.6亿元，同比增长28.2%，其中化学发光增长超30%。国内血球业务增长超30%，巩固市场第一地位。IVD流水线装机持续提速，MT8000装机已突破100条。海外方面，DiaSys并购整合顺利，中大样本量客户渗透加快，成功突破超60家海外第三方连锁实验室。 医学影像业务高端化优势扩大 24H1医学影像业务收入42.7亿元，同比增长15.5%。在整体招采低迷的市场环境下，公司超高端Resona A20放量表现亮眼。公司加大海外高端市场覆盖及高端客户突破，整体高端及超高端超声系列增长超40%，进一步巩固了超声国内第一、全球第三的领先地位。 生命信息与支持业务短期承压但潜力巨大 24H1生命信息与支持业务收入80.1亿元，同比下降7.6%。其中微创外科增长超90%，硬镜系统实现翻倍增长，超声刀等高耗业务开始逐步放量。该业务线虽受国内设备招采递延影响短期承压，但积压的需求总量未受影响，推迟的采购项目仍将在未来全部释放。据公司测算，国内医疗新基建待释放的市场空间进一步提升至240亿元以上。该业务海外市场需求已基本复苏，公司通过加速渗透高端客户群，有望长期维持海外的快速增长。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年展现出强大的经营韧性，在行业逆风和国内政策调整的背景下，依然实现了营收和归母净利润的稳健增长。这主要得益于公司有效的费控管理、海外市场的强劲复苏以及体外诊断和高端医学影像业务的突出表现。尽管国内设备招采递延对部分业务造成短期压力，但IVD试剂耗材和微创外科等新兴业务的快速增长，以及未来国内医疗新基建释放的巨大市场空间，为公司提供了持续增长的动力。随着医疗行业整顿常态化和设备更新政策的逐步落地，迈瑞医疗作为国产医疗器械龙头企业的竞争力将进一步凸显，预计未来业绩将保持平稳较快增长。

中心思想 短期业绩承压与结构性调整 伟思医疗在2024年上半年面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润均出现同比下滑。这主要归因于2023年上半年康复行业需求快速释放及新品上市带来的高基数效应，以及2024年上半年院端招标节奏放缓。在业务结构上，盆底及产后康复业务占比逐渐降低，而精神康复和神经康复业务保持增长态势，显示出公司业务结构的动态调整和在特定细分市场的韧性。 研发驱动与医美业务的战略突破 尽管短期业绩承压，伟思医疗持续加大研发投入，研发费用同比增长7.69%，研发费用率提升至18.58%，并取得了多项专利和注册证。公司在医美领域取得了战略性突破，经颅磁刺激仪MagNeuro ONE系列产品已顺利取证上市，高频电灼仪RFIntima和塑形磁Mag Graver在妇幼和轻医美市场取得积极销售进展，皮秒激光产品完成临床试验，射频抗衰和射频溶脂仪研发持续推进。这些进展预示着医美业务将成为公司未来重要的增长引擎，有望在下半年及未来贡献新的增长点，支撑公司长期发展。 主要内容 业绩承压下的业务结构调整与财务分析 2024年上半年，伟思医疗的财务表现显示出短期承压态势。公司实现营业收入1.92亿元，同比下降12.84%；归母净利润0.5亿元，同比大幅下降29.67%。剔除股份支付和所得税影响后，归母净利润为0.59亿元，同比下降19.21%。从季度数据看，2024年第二季度营业收入1.04亿元，同比下降16.38%；归母净利润0.28亿元，同比下降31.15%；扣非归母净利润0.24亿元，同比下降37.64%。业绩下滑的主要原因在于2023年上半年康复行业需求快速释放和公司迭代新品上市带来的高基数效应，以及2024年上半年院端招标节奏放缓。 在业务板块方面，盆底及产后康复市场需求持续疲软，加之公立医院市场采购量下降，导致磁刺激类产品营收0.85亿元，同比下降13.38%。然而，二代经颅磁放量、Magneuro ONE等新品上市以及私立医院的拓展有望带动该板块业务的修复。电生理类产品表现稳健，营收0.3亿元，同比增长0.57%，主要得益于团体生物反馈仪的顺利推广和儿童专用电刺激产品矩阵的逐步完善。耗材及配件产品营收0.37亿元，同比增长8.43%，显示出良好的增长势头。值得注意的是，精神康复和神经康复业务保持增长态势，这表明公司在这些细分市场具有较强的韧性和发展潜力。 财务费率方面，2024年上半年公司管理费用率为12.6%，同比增长3.77个百分点；销售费用率为26.26%，同比增长0.32个百分点，费率水平的上升对盈利能力构成一定压力。销售毛利率为70.61%，同比略降0.77个百分点，主要系公司部分型号产品销售的短期波动。销售净利率为25.9%，同比降低6.2个百分点，反映出在收入承压和费用增长背景下，公司的整体盈利水平有所波动。 研发创新驱动与医美业务的战略性突破 伟思医疗坚持研发创新驱动战略，2024年上半年研发费用达0.36亿元，同比增长7.69%；研发费用率提升至18.58%，同比增加3.54个百分点。公司在知识产权方面也取得了丰硕成果，新增授权专利11项，软件著作权7项，以及多项国内外医疗器械注册证，为产品线的拓展和市场竞争力提升奠定了基础。 在精神康复领域，经颅磁刺激仪MagNeuro ONE系列产品已顺利完成取证上市流程，预计将在下半年贡献高端机型收入，并进一步巩固公司在该领域的领导地位。在医美业务方面，公司取得了显著突破：新品高频电灼仪RFIntima和塑形磁Mag Graver在妇幼渠道和轻医美市场取得了积极的销售进展和突破。皮秒激光产品已完成临床试验，有望为公司医美业务带来新的增长点。此外，射频抗衰和射频溶脂仪的研发进程持续推进，射频溶脂仪样机已于2024年7月完成预研，预示着公司在医美领域的布局将进一步深化。 鉴于公司短期业务承压，但精神和神经康复业务保持增长，且Magneuro ONE等新品有望在下半年贡献增量，东方财富证券研究所调整了盈利预测。预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为4.47/5.28/6.2亿元，归母净利润分别为1.40/1.71/1.98亿元，维持“增持”评级。同时，报告提示了政策变化、行业竞争加剧、新品销售不及预期以及研发进度不及预期等潜在风险，投资者需予以关注。 总结 伟思医疗在2024年上半年面临业绩短期承压，主要受高基数效应和院端招标放缓影响，导致营收和净利润同比下滑。尽管如此，公司在精神康复和神经康复业务上保持增长，并通过持续的研发创新，成功推出MagNeuro ONE等新品。尤其值得关注的是，公司在医美业务领域取得了显著突破，高频电灼仪、塑形磁等产品销售积极，皮秒激光完成临床试验，射频抗衰和射频溶脂仪研发持续推进，为公司未来增长奠定了坚实基础。尽管费用率有所上升，毛利率和净利率略有波动，但分析师维持“增持”评级，并对公司通过创新驱动和新兴业务拓展实现业务修复和增长持积极预期，同时提示了多项潜在风险。

中心思想 短期业绩承压，长期增长信心不减 开立医疗（300633）在2024年上半年面临业绩短期承压，营业收入和归母净利润均出现同比下滑，主要受医院采购节奏放缓及下游招标量大幅下滑影响。尽管如此，公司通过持续的高研发投入、新产品发布以及精细化的海内外营销布局，展现出对未来增长的坚定信心和战略规划。 战略投入奠定未来发展基石 面对行业低谷，开立医疗逆势加大研发和销售团队投入，研发费用同比增长24.96%，研发费用率提升至20.95%，并显著扩充了研发人员数量。这些战略性投入旨在增强公司核心竞争力，优化产品结构，并为“超声+内镜”传统业务的完善以及“微创外科+心血管介入”新兴业务的孵化奠定坚实基础，预示着公司在下半年有望实现恢复性增长。 主要内容 业绩表现分析 2024年上半年，开立医疗的财务表现面临显著挑战。公司实现营业收入10.13亿元，同比降低2.94%。归属于母公司股东的净利润为1.71亿元，同比大幅降低37.53%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.55亿元，同比降低43.27%。 从单季度表现来看，2024年第二季度，公司实现营业收入5.33亿元，同比降低6.48%；归母净利润为0.7亿元，同比降低47.7%；扣非归母净利润为0.63亿元，同比降低57.49%。这些数据显示，公司在第二季度的业绩压力较上半年整体更为突出。 下游招标量下滑影响上半年超声及内镜收入增速 超声及内镜业务收入结构与挑战 在业务层面，2024年上半年，公司超声业务实现收入6.10亿元，同比下降5.94%。内镜业务实现收入3.87亿元，同比增长2.84%。尽管内镜业务保持了小幅增长，但超声业务的下滑以及整体收入增长不及预期，主要原因在于医院采购节奏放缓，导致超声及内镜产品的招标量同比大幅下滑。 高端产品创新与市场拓展 面对市场挑战，开立医疗积极发力“AI+智慧医疗”领域，推出了基于C-Field+™天工智能平台的超高端旗舰全身超声产品河图®S80和超高端智能妇产超声梦溪™P80。这些创新产品旨在助力公司进一步打开高端超声市场，提升产品竞争力。此外，公司于2024年7月推出了X-2600高清电子内镜系统，该系统创新性地兼容软式与硬式内窥镜，能够满足不同层级医疗机构差异化的诊疗需求，有望为内镜业务带来新的增长点。 精耕细作营销布局，海内外收入齐头并进 国内外市场收入分布 2024年上半年，开立医疗在国内市场实现收入5.45亿元，在海外市场实现收入4.68亿元。这表明公司在国内外市场均具备一定的营收能力，且海外市场贡献了近一半的收入。 全球营销网络与本地化策略 公司已构建覆盖近170个国家和地区的营销网络，在全球品牌推广、销售策略制定以及经销商培训等方面具备显著优势。在海外市场，公司通过长期深耕和本地化能力建设，精准把握市场需求。同时，通过提升经营效率，公司进一步提升了海外子公司和服务中心的管理水平和经营意识，为海外业务的持续发展提供了保障。 公司在行业低谷期仍坚持高投入，增强研发及销售团队实力，为公司长期行稳致远奠定坚实基础 研发投入与创新能力 尽管业绩短期承压，开立医疗在2024年上半年仍坚持高强度研发投入。研发费用达到2.12亿元，同比增长24.96%，研发费用率提升至20.95%，同比增加4.68个百分点。这体现了公司对技术创新和产品升级的重视。截至2024年上半年，公司及子公司共拥有963项境内外已授权专利，以及285项软件著作权和23项作品著作权，强大的知识产权储备是其创新能力的体现。 团队建设与人才储备 公司员工数量增加超过300人，员工总数超过3000人，其中研发人员数量超过800人，占员工总数的25%以上。在行业低谷期逆势扩充研发和销售团队，显示了公司对未来发展的战略性布局和人才储备的重视，旨在为公司的长期稳健发展奠定坚实基础。 费用水平有所提升，盈利能力略有波动 费用结构变化 2024年上半年，公司的费用水平有所提升。管理费用率为6.2%，同比增长0.9个百分点；销售费用率为28.37%，同比增长6.18个百分点。销售费用的显著增长可能与公司加大市场推广和销售团队建设有关。 盈利能力指标 受收入下滑和费用增长的双重影响，公司的盈利能力略有波动。2024年上半年，销售毛利率为67.43%，同比降低1.55个百分点；销售净利率为16.84%，同比降低9.33个百分点。毛利率的轻微下降和净利率的显著下降反映了公司在当前市场环境下的盈利压力。 投资建议 下半年业务展望与增长预期 东方财富证券研究所维持对开立医疗的“买入”评级。分析师认为，公司作为国产超声和内镜领域的龙头企业，伴随着下半年政策的逐步落地以及医院端招标节奏的恢复，其传统业务“超声+内镜”产品矩阵将进一步完善，新兴业务“微创外科+心血管介入”的孵化进展顺利，预计公司下半年业务有望实现恢复性增长。 盈利预测调整 基于对市场环境和公司战略的评估，分析师调整了此前的盈利预测。预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为24.2亿元、29.46亿元和35.98亿元。归母净利润分别为5.16亿元、6.88亿元和8.58亿元。对应的每股收益（EPS）分别为1.19元、1.59元和1.98元，市盈率（PE）分别为25倍、19倍和15倍。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括政策变化的风险、行业竞争加剧的风险、商业化销售不及预期的风险以及研发进度不及预期的风险。这些风险因素可能对公司的未来业绩产生不利影响。 总结 挑战与机遇并存的半年度表现 开立医疗2024年上半年业绩短期承压，主要体现在营收和净利润的同比下滑，这直接反映了医院采购节奏放缓和下游招标量减少的市场逆风。然而，公司在逆境中展现出积极的应对策略，通过持续的高强度研发投入和新产品发布，如超高端超声产品河图®S80、梦溪™P80以及兼容软硬内窥镜的X-2600系统，积极拓展高端市场并满足多样化诊疗需求。同时，精细化的海内外营销布局和团队扩充，特别是研发人员的显著增加，为公司未来的发展积蓄了力量。 战略布局驱动未来增长潜力 尽管上半年费用水平有所提升导致盈利能力波动，但公司在行业低谷期坚持战略性投入，增强研发和销售团队实力，这被视为奠定长期稳健发展的基础。分析师对公司下半年的业务恢复性增长持乐观态度，认为随着政策落地和医院采购节奏恢复，以及“超声+内镜”传统业务的完善和“微创外科+心血管介入”新兴业务的顺利孵化，开立医疗有望实现业绩反弹。维持“买入”评级，并上调了未来三年的盈利预测，体现了市场对公司长期增长潜力的认可，尽管仍需关注政策变化、市场竞争、商业化销售及研发进度等潜在风险。

中心思想 营收强劲增长与业务多元化驱动 爱博医疗2024年上半年实现了营收的大幅增长，远超预期，主要得益于其核心产品线的稳健放量和新兴业务的爆发式增长。人工晶体受益于集采政策实现稳健增长，而隐形眼镜业务则通过产能扩张和市场拓展，实现了近10倍的收入增长，成为公司新的增长引擎，显著提升了公司在视光消费市场的份额。 盈利能力承压与未来增长潜力 尽管营收表现亮眼，但公司上半年的归母净利润增速不及收入，毛利率因人工晶体集采价格下降及隐形眼镜业务处于产能扩张期成本偏高而有所下滑。然而，公司通过持续的费用控制，期间费用率有所下降。鉴于隐形眼镜和离焦镜等业务的超预期增长，分析师上调了公司未来三年的营收和归母净利润预测，维持“增持”评级，显示出对公司长期增长潜力的信心。 主要内容 投资要点 收入端表现超预期，隐形眼镜增势强劲 2024年上半年，爱博医疗实现营收6.86亿元，同比增长68.54%，远超市场预期。其中，人工晶体（如“普诺明”）收入3.19亿元，同比增长30.20%；角膜塑形镜（如“普诺瞳”）收入1.13亿元，同比增长6.89%；离焦镜（“普诺瞳”、“欣诺瞳”）收入同比增长86.78%。尤为突出的是，隐形眼镜收入达到1.83亿元，同比激增956.92%，其在总营收中的占比也大幅提升至26.76%，成为公司收入增长的主要驱动力。 产品线放量稳健，新业务兑现增长潜力 人工晶体： 受益于集采中标和良好的市场勾选率，公司人工晶体产品实现稳健放量，市场影响力优于进口品牌。随着多焦晶体等新产品逐步拓开市场，结合公司现有的分销渠道和丰富的院端资源，预计将继续保持高速增长。 角膜塑形镜： 尽管受阶段性消费降级和竞品增加影响，行业增速有所放缓，但公司仍保持高于行业平均的增长水平。同时，公司在离焦镜等互补产品方面积极布局，并处于加速推进阶段。 隐形眼镜： 公司积极向更广阔的视光消费市场扩张，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳等方式快速提升产能并拓展市场。目前，彩片产线已处于满产状态，业务实现规模化生产，形成新的增长驱动。 利润端增长不及收入，毛利率受多重因素影响 2024年上半年，公司归母净利润为2.08亿元，同比增长27.49%；扣非归母净利润1.99亿元，同比增长29.95%。毛利率为69.68%，同比下降13.47个百分点。毛利率下降的主要原因包括：人工晶体集采后价格下降，以及隐形眼镜业务处于产能扩张期导致成本偏高，且该业务比重逐步扩大。尽管如此，公司期间费用控制持续下降，销售费率15.61%（-2.88pct），管理费率11.26%（-0.02pct），研发费率6.88%（-3.34pct），净利率为29.05%（-9.94pct）。 投资建议 业务增长超预期，上调盈利预测与维持“增持”评级 爱博医疗三大主营业务线（人工晶状体、角膜塑形镜、隐形眼镜）在2024年上半年继续实现较高增长，产品矩阵稳健，可持续发展动力强劲。鉴于隐形眼镜和离焦镜等业务增长超出预期，分析师上调了公司2024/2025/2026年的营收预测分别至14.50/19.76/25.71亿元，归母净利润预测分别至4.03/5.32/6.96亿元。对应的EPS分别为2.13/2.81/3.67元，对应PE分别为37/28/22倍。基于此，维持公司“增持”评级。 风险提示 市场与政策风险需关注 公司面临的主要风险包括：产品集中带量采购政策可能发生变化，这可能影响公司产品的定价和市场份额；产品升级及新产品开发存在不确定性，可能影响公司的市场竞争力；市场竞争加剧，可能对公司的盈利能力和市场地位构成挑战。 总结 爱博医疗在2024年上半年展现出强劲的营收增长势头，总营收同比增长68.54%至6.86亿元。这一增长主要由隐形眼镜业务的爆发式增长（同比增长956.92%）和人工晶体业务的稳健放量（同比增长30.20%）驱动。尽管归母净利润同比增长27.49%至2.08亿元，但受人工晶体集采降价和隐形眼镜产能扩张成本影响，毛利率同比下降13.47个百分点至69.68%。公司通过有效的费用控制，期间费用率有所下降。鉴于核心业务的持续增长和新业务的超预期表现，分析师上调了公司未来三年的营收和净利润预测，并维持“增持”评级，但提示需关注集采政策变化、产品开发及市场竞争加剧等风险。