儿童青少年近视防控已上升为国家战略，相关眼科行业有望迅速扩容。“十三五”时期，各地将儿童青少年近视防控纳入政府绩效考核。2021年4月，教育部等15个单位联合印发《儿童青少年近视防控光明行动工作方案(2021-2025年)》，为积极应对疫情影响，持续加强近视防控。2022年1月，国家卫健委印发《“十四五”全国眼健康规划（2021-2025年）》，再次提出提升近视防控和矫治水平。 　　OK镜是目前近视防控主流产品，对标欧美等地渗透率，市场空间大。OK镜能有效控制和延缓青少年近视的发展。2020年，我国儿童青少年总体近视率为52.7%，青少年近视总人数达到1.07亿。其中6岁儿童近视率为14.3%，小学生为35.6%，初中生为71.1%，高中生为80.5%，青少年近视问题不容乐观。2020年我国角膜塑形镜渗透率仅为1.26%，市场规模为20.92亿元；相比于中国香港9.70%，中国台湾5.40%和美国3.50%的渗透率，我国角膜塑形镜渗透率未来有望持续提升，我们预计2030年预计OK镜渗透率达10.66%，市场规模为140.26亿元。 　　眼科医疗服务2022Q3消费旺季有望迎来疫情后恢复性增长。短期看，疫情扰动下体现眼科增长韧性，就医延期叠加新增需求，预期2022Q3眼科医疗消费旺季有望迎来疫情后大幅恢复性增长。长期看，品牌强化与术式升级推动近视屈光手术量价齐升，视光业务在OK镜、离焦镜等推动下快速增长，未来近视屈光与视光业务占比提升贡献最主要利润。 　　投资建议：青少年近视防控受国家重视，眼科服务、器械、药品相关标的建议重点关注。眼科医疗服务优质公司，推荐爱尔眼科，建议关注朝聚眼科、何氏眼科、普瑞眼科、华夏眼科；2）OK镜器械公司，推荐欧普康视、爱博医疗、昊海生科；3）低浓度阿托品药品公司，推荐兴齐眼药。 　　风险提示：全国疫情反复导致销售不及预期风险、竞争格局恶化风险、市场政策风险

中心思想 创新驱动双赛道布局，市场潜力巨大 康诺亚-B（02162）作为一家专注于过敏自身免疫疾病及肿瘤治疗领域的创新生物医药科技公司，凭借其强劲的创新研发实力和多元化的产品管线，在两大核心赛道上展现出巨大的市场潜力。公司核心产品CM310（IL-4Rα抑制剂）针对特应性皮炎（AD）和慢性鼻窦炎（CRSwNP）等适应症，临床进度领先，疗效和安全性数据优异，预计2028年销售额可达77亿元人民币。同时，公司在肿瘤领域布局了Claudin 18.2 ADC（CMG901）等热门靶点，并拥有国内领先的CD3双抗研发平台（nTCE），多款产品已进入临床阶段，有望解决行业痛点并实现突破。 核心产品与平台优势显著，商业化策略清晰 康诺亚的核心竞争力体现在其全球竞争优势的产品、充裕的现金流、高水平的研发平台以及清晰的商业化策略。CM310、CM326、CMG901等核心产品在临床前和临床研究中均显示出优于竞品的有效性和安全性。nTCE平台在CD3双抗研发方面取得显著进展，有望解决细胞因子风暴等安全性问题。公司通过自主研发与对外合作相结合的模式，加速产品临床推进和商业化进程，确保了多项产品价值的同步兑现，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 自免及过敏疾病市场拓展 康诺亚——创新研发实力强劲，肿瘤自免多元布局 康诺亚创立于2016年，专注于自身免疫及肿瘤治疗领域的创新药物开发。公司拥有逾三十个自主研发新药，其中9个处于临床试验阶段，多个产品位列中国第一、世界前三。公司总部位于成都，正积极建设生产基地，预计建成后将成为西部最大的创新药物研发及转化中心。 产品管线丰富，多靶点技术全面开花： 康诺亚拥有丰富的自体免疫与肿瘤领域创新生物疗法产品管线，其中9款产品处于临床研究阶段。核心管线包括靶向IL-4Rα的CM310（治疗AD/CRSwNP/哮喘），靶向TSLP的CM326（治疗AD/CRSwNP/哮喘/COPD），靶向Claudin 18.2的CMG901（治疗实体瘤/胃癌及食管胃交界部腺癌），以及靶向CD38的CM313（治疗复发或难治性多发性骨髓瘤/淋巴瘤/系统性红斑狼疮）。CM338（MASP-2单抗）、CM355（CD20-CD3双抗）和CM350（GPC3-CD3双抗）也已进入临床阶段。 管理团队专业背景扎实，产业经验丰富： 公司管理团队经验丰富，由陈博博士（董事长兼首席执行官，曾创立君实生物）和王常玉博士（高级副总裁，曾领导开发Nivolumab）等行业资深人士带领。团队建立了整合一体化、差异化自主研发创新平台，包括新型T细胞重定向(nTCE)平台等。截至2021年底，公司总人员数超过320人，其中临床开发及运营员工超120人。 商业策略逻辑清晰，主次分明： 康诺亚已与石药集团、乐普生物、天广实及INNOCARE等公司建立商业合作，涉及CM310、CM326、CMG901等核心产品。公司对核心产品主适应症选择集中力量自行研发，保留全球商业化权利；对临床进度靠前的产品及适应症则通过授权合作，借助外部资源加速研发和商业化，降低早期风险。 公司股权结构分析： 截至2021年12月31日，陈博博士实际控制的Moonshot公司为最大股东，持股27.85%。其他主要股东包括HH KNY Holdings Limited (9.26%)、高瓴投资管理有限公司(9.26%)等。 公司核心竞争力分析： 核心产品具备全球竞争优势： CM310、CM326、CMG901在临床前及临床研究中均显示出优于同靶点竞品的有效性和安全性，且临床进度较快。 现金流充裕，保障公司未来持续的研发投入： 截至2021年底，公司现金、银行结余及定期存款合计35亿人民币，足以维持未来3年的研发投入。 创新能力强，具有高水平研发平台： 拥有创新抗体发现平台和国内领先的CD3双抗研发平台nTCE，已研发出多款性能优异的单抗和双抗药物。 产品管线丰富，市场空间广阔： 产品覆盖自免与肿瘤领域多个热门靶点，针对特应性皮炎、慢性鼻窦炎、哮喘、淋巴瘤、多发性骨髓瘤等大适应症，潜在患者基数大。 商业化策略清晰： 通过自主研发与战略合作相结合，高效推进产品开发与商业化。 多靶点布局过敏和自身免疫疾病靶向治疗领域 特应性皮炎： 患者人群千万，严重影响生存质量，内需潜力呈现： 特应性皮炎（AD）是一种慢性、复发性炎症性皮肤病，全球患者人数超亿级。2019年中国AD患者总数达6570万例，预计2024年增至7370万例。中重度病例占比约25%-30%。患者对现有治疗方案不满意，对创新型有效药物接受度高。全球AD药物市场规模由2015年的44亿美元增至2019年的79亿美元，预计2024年将达173亿美元。中国市场预计由2019年的6亿美元增至2024年的15亿美元，年复合增长率22.6%。 我国AD治疗指南中生物制剂逐渐占据重要地位： AD发病机制复杂，Th2型炎症通路激活是基本特征。IL-4与IL-13是介导AD发病的重要细胞因子。外用糖皮质激素仍是一线疗法，但生物制剂在中重度患者治疗中地位日益重要。国内已有Dupilumab单抗（2021年全球销售额55亿美元）和Upadacitinib、Abrocitinib等JAK1抑制剂上市。 慢性鼻窦炎： 患者人群基数大异质性高，市场潜力大增速快： 慢性鼻窦炎（CRS）病程至少持续12周，全球患者人数从2015年的9.54亿增至2019年的10亿，预计2024年达11亿。中国CRS患者2019年达1.18亿，预计2024年升至1.27亿。全球CRS药物市场预计由2019年的38亿美元增至2024年的60亿美元，年复合增长率9.4%。中国市场预计由2019年的3.93亿美元增至2024年的6.42亿美元，年复合增长率10.3%。 生物制剂可有效缓解CRSwNP症状，疗效显著： CRSwNP患者占CRS的15%-25%。内镜鼻窦手术是首选，药物治疗以鼻用糖皮质激素为主。生物制剂对难治性CRSwNP疗效显著。全球有3款CRSwNP生物制剂上市。 CM310：面向过敏性疾病大赛道，进度最快的国产IL-4Rα单抗： IL-4Rα：IL-4与IL-13双受体的核心部件： CM310是中国首个获批临床的IL-4Rα靶向人源化抗体，可双重阻断IL-4与IL-13信号传导，治疗II型免疫炎症通路异常导致的自身免疫疾病。 IL-4Rα靶点药物竞争格局：康诺亚研发进度领跑，具备先发优势： 全球仅1款IL-4Rα产品上市（Dupilumab单抗，2021年全球净销售额55亿美元）。康诺亚CM310于2022年2月进入成人中重度AD的III期临床，哮喘适应症进入II期，CRSwNP即将开展III期，在国内药企中处于领先地位。IL-4Rα靶向药物全球市场由2017年的2亿美元增至2020年的40亿美元，预计2024年达122亿美元，2030年达287亿美元。中国市场预计2030年达40.83亿美元。 CM310成人中重度AD IIb期临床数据亮眼，疗效及安全性优异： 2021年11月，CM310成人中重度AD IIb期临床（NCT04805411）显示积极结果。高剂量组与低剂量组EASI-75受试者比例分别为73.1%与70.6%，显著优于安慰剂组的18.2%（P<0.0001）。IGA指标也表现优异。安全性方面，CM310安全性及耐受性良好，结膜炎发生率为2.5%，无3级以上TEAE事件。与Dupilumab单抗和JAK1抑制剂相比，CM310在疗效和安全性上均具优势，且两周一次注射笔给药方式患者依从性良好。2022年第一季度，CM310成人中重度AD的III期临床已启动，计划入组500名患者，预计2023年提交BLA。 CM310针对CRSwNP靶点优势凸显，临床快速推进： 2022年3月，CM310针对CRSwNP的II期临床（NCT04805398）数据揭盲，全部临床终点均达到积极结果。治疗16周时，NPS指标较基线下降2.32，NCS指标下降1.23，均优于安慰剂组（分别降低0.19和0.30）。安全性良好，无3级及以上TEAE。公司计划2022年下半年启动III期临床，有望2024年上市，成为中国市场首个治疗CRSwNP的生物制剂。 儿童及青少年人群占中重度AD市场半壁江山，CM310安全性优势尽显： 中重度AD患者中儿童及青少年占比超过一半。中国已有Dupilumab单抗和Upadacitinib获批用于儿童及青少年AD。CM310 IIb期临床结果显示其高安全性，有望在儿童及青少年市场发挥优势。 CM310商业化道路清晰，中重度哮喘与COPD适应症授权石药集团： 2021年3月，康诺亚授权石药集团CM310在中重度哮喘和COPD等呼吸系统疾病的独家开发及商业化许可，获得7000万元首付款及最高1亿元开发里程碑付款，未来还将获得销售提成。中重度哮喘适应症已进入II期临床。 CM310市场规模预测，2028年销售额可达77亿元： 预计CM310成人中重度AD、CRSwNP适应症于2024年上市，6-17岁儿童及青少年中重度AD适应症于2025年上市。基于患者人数、渗透率和价格假设，预计CM310将在2028年达到峰值销售额77亿元人民币。 CM326：国内入局最早的TSLP靶向抗体药物： TSLP：炎症联级反应上游通路的“总开关”： CM326是中国首个获批临床的TSLP靶向人源化抗体，可阻断TSLP与其受体结合，抑制II型免疫应答的促炎信号传导，覆盖AD、CRSwNP、哮喘和COPD。 TSLP靶点药物竞争格局分析： 全球有1款TSLP产品上市（Tezepelumab单抗，2021年12月获FDA批准治疗重度哮喘）。康诺亚CM326于2022年2月进入中重度AD的I/II期临床，CRSwNP将于2022年5月进入I/II期临床。 TSLP治疗重度哮喘靶点机制得到验证，在非嗜酸性粒细胞依赖哮喘上疗效显著： Tezepelumab III期临床结果显示，在嗜酸性粒细胞依赖和非依赖患者群体中均能减少哮喘年重症率，验证了TSLP靶点在治疗非嗜酸性哮喘上的潜力。 CM326临床前试验显示其安全性及活性显著优于已上市竞品Tezepelumab： 临床前研究中，CM326抑制TSLP诱导的细胞增殖的IC50为0.48nM，功效高出Tezepelumab类似物约6倍。在阻断JAK/STAT信号及Th2细胞因子释放方面，也分别高出约20倍和5倍。毒理研究显示，CM326具有较高安全性。 康诺亚就CM326与石药集团达成二次合作： 2021年11月，康诺亚授权石药集团CM326在中重度哮喘和COPD等呼吸系统疾病的独家开发及商业化许可，获得1亿元首付款及最高1亿元开发里程碑付款，未来还将获得销售提成。 CM338：靶向MASP-2，治疗补体系统紊乱介导的过敏性疾病： IgA肾病患者人数众多，我国潜在患者高达800万： IgA肾病是全球最常见的原发性肾小球肾炎，我国潜在患者高达800万以上。 IgA肾病患者补体通路异常，补体相关靶向药或可成为潜在治疗药物： IgA肾炎诱发的肾脏损伤可能与补体的MBL途径相关，MASP-2是MBL补体通路中的关键酶。现有治疗方法单一，补体通路抑制剂有望成为新型治疗方案。 CM338：中国首个进入临床阶段的MASP-2靶向治疗药物： CM338是一种靶向MASP-2的人源化拮抗性抗体，可抑制MBL途径补体通路。CM338是全球第二、中国第一进入临床研究阶段的MASP-2靶点药物。2021年12月启动I期安全性临床研究，预计2022年下半年启动IgA肾病患者的有效性临床研究。 MASP-2靶点机制得到验证，CM338临床前疗效优于同靶点药品类似物： 奥迈罗制药的Narsoplimab（同靶点）II期临床结果验证了MASP-2靶点在治疗IgA肾病中的有效性。CM338临床前研究表明，其与MASP-2结合亲和力远高于Narsoplimab类似物，在抑制MBL途径补体通路功效上超过50倍，且安全性良好。 肿瘤领域与双抗平台领先 突破单一产品结构，布局热门肿瘤靶点 CMG901：靶向Claudin 18.2的抗肿瘤“生物导弹”： CMG901是一种靶向Claudin 18.2的抗体偶联药物（ADC），用于治疗晚期胃癌或胰腺癌。CMG901是全球首个进入临床开发阶段的靶向Claudin 18.2的ADC。2021年1月，康诺亚与乐普生物子公司成立合资公司KYM Biosciences共同开发和商业化CMG901，康诺亚拥有70%股份。 Claudin 18.2靶点竞争激烈，CMG901具备先发优势： Claudin 18.2是治疗晚期胃癌最具潜力的“新兴”靶点，在胃癌和胰腺癌中高表达。ADC产品因旁观者效应抗癌效果更优。CMG901是中国最早获NMPA批准进入临床的Claudin 18.2 ADC产品，具有先发优势。 临床前试验显示疗效卓越，CMG901成药可能性大： CMG901抗体成分CM311对Claudin 18.2亲和力显著高于竞品类似物，且特异性好。毒理研究显示，食蟹猴与老鼠对CMG901耐受性良好，具有广阔治疗窗。I期临床剂量爬坡已至3mg/kg，未发现剂量限制性毒性。2022年二季度已启动剂量扩展试验。2021年3月获FDA胃及胃食管连接部腺癌I期临床

中心思想 康复医疗连锁模式验证，驱动公司二次增长 三星医疗凭借其在重症康复领域的差异化、连锁化、品牌化发展战略，成功验证了康复医疗连锁模式，正开启其业绩的二次增长曲线。面对中国人口老龄化加速、康复意识提升及国家政策的强力推动，康复医疗市场展现出千亿级的巨大潜力。公司通过“体外培育—赢利点—收购—扩建”的成熟模式，加速康复医院的全国布局，尤其在重症康复这一高门槛领域建立了显著的先发优势。同时，公司稳健的智能配用电业务作为现金流支柱，为医疗板块的快速扩张提供了坚实支撑。股权激励计划设定的高增长目标，进一步彰显了公司对未来发展的坚定信心。 智能配用电业务稳健支撑，双轮驱动业绩提升 在康复医疗业务高速发展的同时，三星医疗的智能配用电业务作为传统优势板块，持续贡献稳健的现金流和业绩。该业务受益于国内智能电表更新换代、电网建设加速以及全球智能电网投资的增长，市场规模持续扩大。公司凭借其在智能配用电全产业链的领先地位、持续的研发投入和精益制造，巩固了行业龙头地位，并积极拓展海外市场。康复医疗与智能配用电两大业务板块形成“双轮驱动”格局，共同推动公司营业收入和归母净利润的持续增长，预计未来几年将实现显著的业绩和估值提升。 主要内容 康复医疗市场潜力巨大，政策红利加速行业发展 康复医疗需求量价齐升，市场规模突破千亿 中国康复医疗市场正经历量价齐升的快速发展阶段，市场空间广阔。根据国家卫健委数据，2011-2020年，我国康复医院门急诊人次年均复合增长率（CAGR）达7.8%，2020年达到4837万人次。同期，康复医院次均医疗费用从2011年的385元增长至2020年的1652元，CAGR高达17.6%。尽管如此，2017年中国人均康复医疗消费仅为5.5美元，远低于同年美国人均54美元的水平，显示出巨大的增长潜力。毕马威预测，2021年我国康复医疗服务市场规模已突破千亿元，预计到2025年将达到2207亿元，2021-2025年均复合增长率约21%。 人口老龄化加速和疾病谱变化是康复医疗需求增长的核心驱动力。2019年，中国康复需求总人数高达4.6亿人，其中肌肉骨骼疾病患者最多（3.2亿人），其次是感觉障碍（1.4亿人）和神经系统疾病（0.6亿人）。术后康复、重症康复等亚级重症刚性需求尤为突出。2020年，我国医疗卫生机构住院病人手术人次达6664万，重疾康复人群（如恶性肿瘤、心脑血管病）出院人次超两千万。然而，重点病种的早期康复介入率普遍偏低，例如骨科和神经内科的早期康复介入率均在10%左右，重症医学科病房在15%左右，表明潜在康复需求有待进一步释放。 政策支持是康复医疗行业发展的另一重要推手。自2010年起，国家层面已发布30余部相关政策，鼓励康复医疗服务发展，并明确提出支持社会办医提供康复服务。2021年10月，国家卫健委等部门发布《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》，在15个省份支持社会力量举办规模化、连锁化的康复医疗中心，并推动康复医疗亚专科能力建设、人才培养和价格优化。地方政府也积极响应，如重庆市力争到2025年底康复医师达到1800人，康复治疗师达到3000人。医保支付范围的扩大（2010年9项，2016年新增20项康复医疗项目纳入医保）和康复项目价格的提升（如江苏盐城康复医疗服务增幅36%-88%），以及DRGs/DIP医保支付方式改革，将加速综合医院病人周转，促进康复患者向专业康复机构流转，为康复专科医院带来增量市场。 康复医疗资源供需缺口显著，民营重症康复龙头前景可期 尽管康复医疗体系日益健全，康复专科医院数量从2011年的301家增至2020年的739家（CAGR 9.4%），康复医学科床位数量从2011年的8.37万张增至2020年的约30万张（CAGR 15%），但供需缺口依然显著。根据2025年每10万人口康复医师达到8人、康复治疗师达到12人的目标，预计2022年全国康复医师和治疗师需求分别约8.5万人和14.1万人，而2019年实际仅有4.7万名康复医师和6万名康复治疗师，人才缺口巨大。 康复医疗市场格局分散，民营机构快速发展但竞争激烈。2020年，民营专科康复医院占比高达77.5%，2011-2020年均复合增长率达14%。康复专科医院单院资产投入较低（2020年平均5100万元，低于综合医院的1.68亿元），进入门槛相对较低，导致市场高度分散，以区域性竞争为主。优质民营康复医疗机构主要集中在华东、华南等经济发达地区的一二线城市。 重症康复领域具有较高的专业门槛，是康复医院构建核心竞争力的关键。重症康复要求早期介入，与临床学科救治同步，并强调“临床-康复一体化”模式。重症康复病房（HDU）的建设需要配备ICU级别的抢救设备和大型康复设备，且医护人员需兼具ICU和康复背景。多学科团队的协调、治疗理念的统一是实施重症康复的难点，但在民营医院中，集束化治疗模式更易实现和高效运行。因此，在重症康复领域建立专业壁垒和先发优势，对于康复医疗机构的长期发展至关重要。 三星医疗康复业务扩张模式成熟，智能配用电业务稳健发展 康复医疗连锁扩张模式跑通，重症康复特色优势显著 三星医疗自2015年进军医疗产业并聚焦康复医疗专科领域，已探索出“体外培育—赢利点—收购—扩建”的连锁扩张模式。公司依托大股东奥克斯医疗集团的平台，现已参股投资医院20余家，并已完成江苏、江西、福建、湖南、湖北等省

　　诺禾致源(688315) 　　全球科研测序龙头，短期看疫情边际变化，长期看全球市占率提升：诺禾致源为全球科研端测序龙头，业务覆盖生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务、建库测序平台服务，2021年营收18.66亿元（+25.3%），归母净利润2.25亿元（+515.7%）。短期来看，国内外疫情逐步稳定，下游客户需求回补，公司业绩有望重回高增长；长期来看，基因测序行业持续扩容，公司作为全球龙头竞争优势明显，随着全球本土化布局的推进及海外外包率的提升，公司业绩有较大成长空间。 　　科研端业务受疫情影响大，疫情后需求有望迅速回补：公司2015-2019年业绩曾保持高速增长，营收与归母净利润CAGR分别为49.2%/46.1%，主要受益于全球和中国生命科学领域的研发投入分别以6.7%/18.8%的复合增速稳定增长，并且海外科研测序外包率已逐渐提升至约20%。2020年以来新冠疫情全球蔓延，影响下游客户研究进展，进而对公司业绩持续产生不利影响。目前国内疫情逐渐稳定，海外防疫逐步取消，下游需求有望迅速回补。我们预计公司2022年Q2-Q4的收入有望分别达到4.8/7.1/8.9亿元，相对于Q1有明显的环比提速。 　　持续推进全球本土化布局，规模优势明显，经营持续向好：①2021年全球基因测序服务市场规模约为82亿美元，未来五年CAGR约为20.7%，行业高速增长。公司在科研端国内市占率约为30%，全球市占率约为5%，营收体量远超国内外同行，同时多年测序经验积累，文献发表数量与新技术布局均领先同行；②Falcon自动化系统降本增效成果显著，随着更多实验室的装机能够进一步提升经营效率，持续领先行业；③公司不断推进全球本土化布局，定增募集资金进一步加快海外产能建设，海外实验室产能爬坡叠加测序外包率提升，拥有广阔空间；④公司利用科研测序端积累的经验与优势，积极向下游临床应用领域开拓，肿瘤六基因检测试剂盒放量加快，同时多款产品在研储备，促进公司业务多元发展。 　　盈利预测与投资评级：公司为全球科研测序龙头，我们预计2022-2024年营收分别为24.74/33.12/43.57亿元，归母净利润分别为2.54/3.97/5.48亿元，当前股价对应估值分别为40/26/19倍。考虑到公司海外市场发展乐观，经营持续向好，业绩有较大增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情反复；海外外包率提升不及预期；对核心供应商依赖程度较高；测序价格下降风险等。

　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为3.00%、-18.26%，相对沪指的超额收益分别为2.02%、-9.38%。本周医疗器械、生物制品、中药等股价较为强势，商业、医疗服务及化学制药等股价较为弱势；本周涨幅居前三诺生物（+24.10%）、欧普康视（+23.92%）、长春高新（+20.14%），跌幅居前润都股份（-15.87%）、上海谊众（-7.42%）、新华制药（-7.15%）。涨跌表现特点：机构重仓的大市值公司股价较强，比小市值公司涨幅明显；消费医疗涨势凸显，尤其是眼科、生长激素、第三代CGM等板块；CXO板块及原料药板块相对较弱。 　　OK镜终端放量有望提速，疫后消费医疗有望加速增长。2022年6月网传国家卫健委医政医管局关于征求角膜塑形镜技术临床应用管理规范和操作规范意见的函，提出对角膜塑形镜验配机构与人员的要求。我们认为如果政策落地，将有望促进视光终端数量有望进一步扩张以及OK镜行业扩容，眼科医疗服务行业有望发展提速。另一方面，随着疫情趋势回落平稳，6月份逐步复工复产。我们预计认为进入Q3季度，由于暑期是医美、医疗服务、尤其是眼科视光屈光等的消费旺季，在需求延迟叠加新增需求释放下，消费医疗有望实现加速增长。尤其近视防控加快发展带来眼科产业链增长提速，水光针新规及再生医学类新材料带来医美公司加快发展。长期来看，我们认为随着中国医疗消费水平逐步提升，患者诊断意识加强、医疗保健消费升级将带来量价齐升，消费医疗成长空间广阔，消费医疗成长逻辑不变。当前时点尤其看好眼科产业链、医疗服务、医美等。 　　基款斑秃系统性疗法巴瑞替尼获批，首款国产PCSK9单抗申报上市！来自信达生物：6月14日，美国FDA批准礼来和Incyte公司联合开发的口服JAK抑制剂巴瑞替尼上市，用于治疗严重斑秃成人患者。这是FDA批准用于治疗斑秃的首款系统性疗法。6月13日，信达生物的PCSK9单抗托莱西单抗（研发代号：IBI306）申报上市获受理。值得注意的是，这是首款申报上市的国产PCSK9单抗，有助于打破进口垄断。 　　具体配置思路：1)眼科耗材、药品及服务领域：欧普康视、兴齐眼药、爱博医疗、爱尔眼科等；2)医疗服务领域：爱尔眼科、海吉亚医疗、三星医疗等；3)医美领域：爱美客、华熙生物、华东医药、昊海生科等；4）品牌中药领域：同仁堂、太极集团、佐力药业等；5)创新药及产业链领域：博腾股份、药明康德、九洲药业、凯莱英等；6)BIOTECH类创新药：康方生物、信达生物、亚盛医药等；7)原料药领域：华海药业、同和药业、普洛药业、司太立、天宇股份等；8)疫苗领域：智飞生物、康泰生物、万泰生物等；9)生长激素领域：长春高新、安科生物等；10)血制品领域：博雅生物、天坛生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策进一步严厉等

　　泰格医药(300347) 　　投资要点 　　投资逻辑：公司是国内临床CRO龙头企业，1）公司2019年国内市占率8.4%，排名第一，至2021年市占率持续提升；2）海外拓展初见成效，临床试验项目数量占比32%，海外业务增量明显；3）临床试验相关业务布局完善，开始进入业绩兑现期；4）国内新药审评审批制度与国际接轨，IND申请和登记临床试验数量双增，临床CRO持续扩容。 　　公司是本土成长起来的平台型临床CRO龙头企业：公司是国内最早一批成立的临床CRO，实现了国内重点城市全覆盖和海外多地区覆盖，已具备明显品牌优势和龙头效应。公司2021年营收52.14亿元，同比增长63.32%，归母净利润为28.74亿元，同比增长64.26%；2022Q1营收18.18亿元，同比增长101.55%；归母净利润为5.18%，同比增长13.82%。 　　国内创新药研发需求增长，助推临床CRO行业高景气发展：全球在研管线药物数量2022年1月达到20,109个，同比增长8.22%，全球CRO市场2022年预计为801亿美元，2022-2024CAGR为9.48%；国内CRO市场受益于创新药政策支持和药物审评审批制度与国际接轨，增速高于全球，国内CRO市场2022年预计为130亿美元，2022-2024CAGR为30.68%。中国2021年IND受理量为1,821件，同比增长79.23%，新登记临床试验3,358项，同比增长29.05%，临床CRO增量明显。 　　药物临床试验管线数量增长快速，海外业务拓展成果喜人：公司主营业务临床试验技术服务2021年营收占比为57.42%，业务营业收入为，29.94亿元，同比增长97.10%，2021年末在研临床试验567项，同比增长45.76%，未来业绩确定性高。海外临床试验运营业务拓展初见成效，2021年海外团队超1,000人，运营的海外单一地区临床试验数量达132项，同比增长73.68%，参与的MRCT项目50个，同比增长150%。 　　临床试验相关业务布局日趋完善，进入业绩兑现期：通过内生增长与外延并购，公司业务体系全面，实验室服务、数统业务、SMO等均已具备较大规模，2021年临床试验相关及实验室服务业务收入达21.94亿元，同比增长32.41%，随着布局完整，开始进入业绩兑现期。 　　盈利预测与投资评级：公司为国内临床CRO龙头企业，行业景气度高，我们预计公司2022-2024年营收分别为70.36亿元，86.65亿元，106.75亿元；归母净利润分别为34.17亿元，40.43亿元，46.91亿元；当前股价对应估值分别为24×，20×，17×，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：新药研发不及预期风险，行业竞争风险，投资收益波动

　　兴齐眼药(300573) 　　投资要点 　　深耕眼科药物领域，先发优势明显、底蕴深厚的龙头公司：兴齐眼药专注于眼科药物领域，主要从事眼科药物研发、生产、销售，产品包括眼用抗感染药、眼用抗炎药、散瞳药和睫状肌麻痹药、缩瞳药和抗青光眼用药等。公司2021年、2022年Q1分别实现营收10.28、3.02亿元，同比增长49.26%、45.73%；实现归母净利润1.95、0.74亿元，同比增长121.31%、123.36%。公司低浓度阿托品、环孢素快速放量，展望2025年带来超26亿元收入增量。 　　低浓度阿托品临床已广泛用于延缓近视，2025年销售有望达16亿：1）儿童青少年近视人数超1亿，理论市场空间超百亿。低浓度阿托品减缓近视进展的作用广受国内外临床认可，EIKANCE®已于澳大利亚上市，便利性优于OK镜。目前渗透率不足1%，存量市场广阔，需求旺盛；2）“医疗机构制剂+互联网医院”的商业模式独特，进入壁垒高。根据CDE指导原则，近视防控药物上市需要患者入组、给药观察、审评审批等至少4年时间。目前5家进入3期临床，13家医疗机构制剂获批，预计2025年前市场需求大于供给、格局良好；3）兴齐眼药临床试验进度国内领先，预计首家获批上市，将获得短暂市场独占期，进一步提速。我们预计，2025年阿托品在近视儿童青少年的渗透率为0.67%，SQ-729的市场份额为55%，用药人数为45万人，3625元/年（298元/盒，30支/盒，1支/天），对应销售额为16.5亿元。 　　环孢素治疗中、重度干眼症的效果优异，2025年销售有望达10亿：1）国内干眼症患者约2亿，其中约40%的患者为中、重度干眼症，对应患者数量近8千万，随着用眼习惯的改变，干眼症患者逐渐增多，预计2030年干眼病药物市场规模超百亿元；2）环孢素滴眼液(Ⅱ)(兹润®)是国内首个获批上市的干眼症眼用制剂，2020年6月上市，2021年12月进入医保药品目录，加速准入开发，以价换量，享受独家红利。我们预计，2025年环孢素在干眼症市场的渗透率为2.56%，兹润的市场份额为70%，用药人数为174万人，销量为869万盒，治疗费用为580元/人（116元/盒，3.87元/支*30支，5盒/周期），对应销售额为10.0亿元。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年的归母净利润为3.4、5.3、7.2亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为39、25、18倍，由于：1）低浓度阿托品、环孢素持续放量，“渗透率提升+患者滚动累积”带动大盘增长；2）阿托品“医疗机构制剂&互联网+”模式独特，环孢素享受市场独占期，2025年前格局优良；3）公司先发优势明显，眼科产品、销售网络积淀深厚。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：竞争格局恶化，药品价格降低，互联网销售监管趋严

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　投资逻辑： 公司是国内血糖监测领域的龙头企业。 1） 2021 年公司在传统血糖监测领域国内市场份额超过 50%， 同时积极拓展海外业务； 2）公司早在 2008 年即开始布局 CGM，采用第三代技术，近期公布的初步临床结果 MARD 值为 7.9%， 处于全球领先水平， 未来有望凭借 BGM的品牌和渠道， 实现快速放量； 3）公司积极布局 iPOCT 业务，已初具成效，未来有望成为公司新增长点。 　　国内血糖监测领域龙头企业， 海外扩张持续推进： 我国糖尿病患者基数大， 公司是国内传统血糖监测领域的绝对龙头， 2021 年市占率超过 50%。目前血糖监测系统的主要瓶颈是如何实现大规模自动化生产，公司于2015 年收购 Trividia 实现了生产技术及工艺流程的改进、生产线自动化水平的进一步提高， 同时也助力公司海外业务的持续增长，未来随着进口替代的趋势以及海外市场的拓展，公司市场份额有望进一步提升。 　　聚焦 CGM 领域， 第三代技术助力公司突围： 公司 2008 年即开始布局CGM， 2021 年 CGM 注册检验通过并进入临床，预计 2023 年年初实现国内上市。三诺使用的是第三代传感器。相比第一点及第二代技术，三诺的 CGM 具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、更具稳定性和一致性等优点， 2022 年 4 月公布其 CGM 产品 MARD 值为 7.9%，优于一众厂家，公司预计实现 500 万套/年产品的产能。 根据测算， 2025 年中国 CGM市场规模有望达到 58 亿元，其中三诺生物市场份额有望达到 10%，收入达到 5.8 亿元。 　　加大投入 POCT 领域， 打造新增长点： POCT 是 IVD 行业中增速最快的子领域之一， 2021 年市场规模即达到 176.5 亿元，预计 2022 年达 191.5亿元， 2016-2021 年间复合增长率为 23.35%，远超同期全球 POCT 行业增速（ 11.94%）。公司 2016 年收购 PTS 后进入 POCT 领域，随后积极进行拓展布局， 公司的 iPOCT 系统目前已经能够检测 70 多项指标，有望成为公司未来新增长点 　　盈利预测与投资评级： 考虑到 1、传统血糖监测市场维持快速增长，公司行业龙头地位稳固； 2、公司 CGM 产品有望在 2023 年实现商业化，市场潜力大； 3、 iPOCT 业务有望成为公司新的业绩增长点，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 3.75/3.88/4.72 亿元，当前市值对应PE 分别为 29/28/23 倍；不考虑投资收益，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为3.17/3.93/4.77亿元，当前市值对应PE分别为34/28/23倍， 首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 产品研发注册不及预期风险，产品推广不及预期风险，海外收入下降风险，市场竞争加剧风险。

　　海普瑞(002399) 　　肝素出海龙头，业绩触底反弹在即：公司深耕肝素领域20余载，是全球肝素原料药和依诺肝素制剂龙头；此外公司积极拓展大分子CDMO和创新药领域，坚定推进全球垂直产业链整合。短期看，2021年公司业绩受到个别市场和疫情影响，加上投资收益负面影响，处于利润绝对低点；随着上游涨价不断向下游传导，肝素制剂海外需求恢复，2022年盈利能力有望逐季度快速恢复。长期看，依诺制剂海外仍有较大空间，CDMO产能将扩建，创新药III期顺利推进，将很好的支撑长期业绩增长。 　　肝素原料药利空出尽，肝素制剂全球多地区持续放量：公司是全球最大的肝素API供应商，上游猪瘟和猪周期等原因导致的粗品涨价影响逐渐缓解，且公司不断增加原料库存来缓冲周期性影响，下游依诺肝素钠原料药价格稳中有升，盈利能力将逐季度恢复。制剂方面，公司在全球最大的欧洲市场深耕多年，高售价的院外市场收入占比不断提升，在多个国家拥有市场龙头地位。公司在其他市场也在加速放量，2021年进入美国市场后，短期驱动力强劲，2022年有望快速实现2500万支目标；国内市场5个规格依诺制剂通过一致性，未来有望通过集采快速抢占国内市场。长期来看，公司依托一体化的成本和质量优势，未来依诺肝素制剂全球市占率有望从2021年的约18%，在2025年快速提升至40-50%。 　　大分子CDMO需求旺盛，赛湾计划产能翻倍：公司通过收购赛湾和SPL进入大分子和CDMO领域。其中赛湾产品包括单双抗、疫苗等多种产品，合计开发200种分子，且在2019年开发pDNA平台，进入CGT领域；SPL主要主要提供胰酶代工生产。公司依托两大CDMO平台，拥有多元化客户群，目前在手订单充足，产能较为紧张；公司计划将赛湾产能翻倍，以加强药物发现、生产和开发能力，并支撑长期业绩增长。 　　多款III期FIC创新药持续推进，支撑长期业绩：公司通过投资OncoQuest、Resverlogix、君圣泰等，获得超过20个First-in-class新药品种，覆盖超30个适应症，其中已有5个适应症进入全球III期临床，18个适应症进入全球II期临床。目前Oregovomab、AR-301和RVX-208临床进度领先且未来商业化后销售预期较好，有望在未来3-5年内提供丰厚的权益收益。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年总营收分别为80.87、96.34、112.90亿元，同比增速分别27%、19%、17%；归母净利润分别为10.06、12.64、15.38亿元，同比增速分别318%、26%、22%，2022-2024年P/E估值分别为25X、20X、17X；基于公司原料药短期利差恢复，依诺肝素制剂海外继续放量，大分子CDMO和创新药提供长期业绩支撑，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：原材料涨价风险；汇率波动风险；肝素制剂新客户拓展不及预期风险；政策/环保风险。

　　天宇股份(300702) 　　优质沙坦原料药龙头，制剂、CDMO转型顺利：公司成立于2003年，致力于高级医药中间体和特色原料药的研发、制造和生产，并逐渐向制剂、CDMO等领域扩展。短期来看，公司沙坦原料药业务逆境反转，CDMO业务稳定提升，制剂业务迎来放量拐点，2022年业绩将出现明显好转，净利润有望翻倍。长期来看，公司加速研发团队建设，CDMO联手默沙东，制剂储备百个品种，业绩空间逐渐打开。 　　原料药：短期不利因素消除，开始触底反弹：2021年受到沙坦降价、汇率波动、新产能转固等多因素影响，公司API业务盈利能力受损。我们认为公司API业务已触底，随着2022年1）沙坦API下游涨价，上游原材料降价；2）昌邑、京圣厂区落地后放量，规模效应体现；3）汇率逐渐转向利好；4）冬奥会后山东厂区限电解除；多因素带动传统API业务在2022年加速逐季度恢复。非沙坦类产品管线丰富，包括达比加群酯、利伐沙班等商业化品种11个、待验证品种16个、研发中心品种数十个，形成三大梯队，提供长期业绩支撑。 　　CDMO：大客户项目2022年放量，丰富客户储备打开长期空间：公司依托20余年API经验积累，拥有低成本、稳定、高质量的合成能力，且在格氏反应、金属催化耦联、手性反应等合成技术上国内领先。2021年公司积极响应，帮助默沙东完成关键中间体开发和供应，显示出公司强大的研发实力和供应能力。2022年默沙东非新冠订单Q2开始交付，第一三共订单仍有增量，与恒瑞合作项目下半年有望开始放量，我们认为CDMO常规业务在2022年仍有较大增长空间。中长期看，公司不断加深与大药企的合作，截至2021年底已有15家有望达成商业化合作的客户，且积极与中小创新药企合作，项目储备丰富 　　制剂业务：长期耕耘将在2022年结果，后续项目储备丰富：公司长期重视制剂研发能力，已有三个制剂研发中心（8000㎡）和300余人的研发队伍，截至2021年底待审批品种14个，在研项目71个。公司蓄势待发，前期储备开始释放，2022全年预计获批6个品种（Q1已批3个），全年申报20个，2022年有望带来6000万收入；未来3年内，每年10个获批，15-20个申请。在集采背景下，仿制药降价机制已形成，公司有望依靠一体化的成本控制优势以量换价，打开仿制药市场广阔空间。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年总营收分别为32.47、39.22、47.01亿元，增速分别28%、21%、20%；归母净利润分别为4.56、6.56、8.09亿元，增速分别123%、44%、23%，2022-2024年P/E估值分别为28X、19X、16X；基于公司原料药困境反转在即，CDMO业务开始加速放量，制剂业务储备丰富，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：沙坦类原料药出口价格波动风险；汇率波动风险；CMO新客户拓展不及预期风险；制剂业务不及预期风险；政策/环保风险等。