微电生理(688351) 　　核心内容： 　　心脏电生理：市场规模大，国产占有率低，进口替代空间大受老龄化加剧，心律失常患者人群扩大，以及术式推广普及，电生理手术量预计从2019年的18万例，增长到2024年的38万例，带动对电生理器械行业的需求快速增长，2024年我国电生理器械行业规模有望达到187.8亿元，近五年CAGR约32%。相对外资品牌而言，国产品牌进步晚，市场占有率低（小于10%），国产产品的替代空间广阔，同时带量采购政策推进，优秀的国产品牌将充分受益。 　　公司是电生理设备和耗材龙头国产品牌，充分享国产替代红利 　　（1）经过十余年的持续创新，在心脏电生理领域，公司是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，亦是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商。根据弗若斯特沙利文的研究报告显示，按照产品应用的手术量排名，2020年公司在我国三维心脏电生理手术量中排名第三，国产厂家中排名第一。 　　（2）公司在三维手术设备及耗材领域研发进展快速，领先同行推出了用于房颤手术的高精密度标测导管和压力感应磁定位消融导管，在房颤术式国产化方面具有先发优势。而且公司除了射频消融布局广泛外，公司冷冻消融产品也预计在2023年第三季度拿证获批，届时公司针对房颤治疗将提供更多元的产品解决方案，满足不同经验的医生对术式的要求。 　　（3）公司此前以科创板“第五套标准”实现上市，2022年开始扭亏，我们预计随着公司重磅产品获批，公司的费用投入将有所下降。我们预计随着公司核心产品的推广放量，公司的盈利质量也更扎实，盈利增速也在前期低基数的基础上保持超高增长，公司的规模效应也将进一步显现。 　　投资建议 　　我们预计公司2023-2025年收入端有望分别实现3.41亿元、4.87亿元、6.98亿元，收入同比增速分别为31.0%、42.9%和43.2%，归母净利润预计2023-2025年分别实现0.17亿元、0.49亿元和0.91亿元，利润同比增速分别为483.8%、181.7%和86.5%。2023-2025年对应的EPS分别约0.04元、0.10元和0.19元，对应的PE估值分别为472倍、168倍和90倍，考虑到公司所处发展高景气的心脏电生理介入行业，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，2022年底高精密度标测导管和压力感应消融导管率先顺利获批上市，为进军壁垒更高的房颤市场打下基础，首次覆盖，买入评级。 　　风险提示 　　公司新产品研发、上市不及预期。 　　临床推广难度大，医生接受国产品牌阻力大。

　　西山科技(688576) 　　推荐逻辑：1）手术动力装置行业一次性耗材替代重复性耗材趋势明显，公司持续推动耗材一次性化进程，2020-2022年耗材收入CAGR为86%。2）国产替代持续进行，公司在乳腺外科获批的乳房病灶旋切式活检系统注册证为国内厂商首个，打破了外资垄断局面，2022年乳腺外科整机+耗材收入接近1亿元，同比增长43%。3）公司为国产手术动力装置龙头，陆续拓展内窥镜、能量手术设备等领域，致力打造成为外科手术整体解决方案供应商，拓宽多个增长极。 　　手术动力装置行业2022年国内市场规模为72亿元，一次性耗材使用有望逐步替代重复性耗材。一次性耗材在临床外科手术中具有更安全、更精准的优势，目前在国外市场一次性耗材的使用远高于重复性耗材，但目前国内由于医生使用习惯、医疗服务收费目录等因素影响，根据调研数据，我国的一次性耗材使用比例约为10-20%，未来随着企业的不断学术推广以及医疗收费目录的工作不断推进，国内手术动力装置行业一次性耗材替代重复性耗材的趋势较为明显，重复性耗材使用次数在几十次到上百次不等，随着一次性化进程不断推进，企业收入弹性空间巨大。 　　国产替代进程持续进行，乳腺外科领域增速明显。根据西山科技招股书数据，外资品牌设备中标情况2021年占比为51%，但国产品牌占比近年来持续提升，从2019年的17%提升到了2021年的30%。以西山科技为代表的国产企业已经成功打破了进口垄断，根据众成数科基于2019年至2021年终端医院公开采购手术动力装置中标情况的统计数据，国内手术动力装置行业中西山科技在传统科室（神外、耳鼻喉、骨科）的中标数量占比为16.6%，为国产第一。其中公司研制的乳房病灶旋切式活检系统是国产品牌中首个获得境内医疗器械注册证并实现产业化的产品，2022年公司乳腺外科整机+耗材收入接近1亿元，同比增长43%。 　　公司为国产手术动力装置龙头，持续拓展内窥镜、能量手术设备等领域，致力打造成为外科手术整体解决方案供应商。公司在传统科室质量水平已经比肩国外品牌，龙头实力较强。在研管线目前包括9大项目，其中腹腔内窥镜、等离子手术设备整机（耳鼻喉科/关节）、高频手术系统整机及一次性使用双极射频手术刀头、超声骨刀整机及耗材已经取证，另有多项产品处于注册审评阶段，未来有望成为外科手术整体解决方案供应商。 　　盈利预测与投资建议：公司作为手术动力装置国内龙头企业，在传统科室如神经外科、骨科、耳鼻喉科已经处于领先地位，在整机装机不断拓展的带动下，一次性耗材预计将替代重复性耗材，此外在乳腺外科领域公司凭借首个国内乳腺活检产品预计将逐渐实现进口替代，叠加内窥镜、超声骨刀等创新产品的持续放量，我们预计未来三年归母净利润复合增长率为40%。给予公司24年45倍PE，对应目标价130.5元，首次覆盖给予“持有”评级。 　　风险提示：手术动力装置整机装机进度不及预期；一次性耗材替代重复性耗材使用进步不及预期；市场竞争格局恶化的风险。

　　普利制药(300630) 　　事件：7月19日，美国北卡罗来纳州出现改良型藤田级数第二级龙卷风，辉瑞位于美国北卡罗来纳州落基山的一个主要生产工厂严重受损。 　　辉瑞落基山工厂是全球最大的无菌注射剂基地之一，本次基地受损将加剧美国药品供应短缺。辉瑞位于北卡罗来纳州落基山的工厂拥有超过140万平方英尺的生产空间，是世界上最大的无菌注射剂设施之一，年产能达4亿多支，美国医院使用的所有无菌注射剂中有25%是该工厂所生产。落基山工厂是辉瑞在2015年收购Hospira所整合获得，Hospira是世界领先的注射药物和输注技术供应商，主要生产麻醉剂、镇痛剂、治疗剂、抗感染药和神经肌肉阻滞剂等多种药物，包括安瓿、小瓶、注射器等小容量产品和静脉输液袋、半硬质瓶等大容量产品。本次辉瑞工厂事件将导致美国注射剂药品短缺加剧，我们看好国产注射剂产品加速出海，在美国注射剂市场的份额有望进一步提升。 　　普利制药注射剂出海进入收获期，国际化注册能力和经验丰富。公司在制剂技术研发和全球化注册方面具有丰富的技术储备和经验，截至2022年已取得产品批准文号239个，其中欧美等境外制剂生产批件有108个；目前有25款在欧洲、美洲、亚洲多国上市的药品，其中有20款注射剂；已在美国获得ANDA的产品有20款，均为注射剂。公司与辉瑞落基山工厂（Hospira）有9款产品重叠，其中包括阿奇霉素、比伐卢定、盐酸多巴酚丁胺、碘帕醇、左乙拉西坦、盐酸万古霉素、达托霉素等大品种。建设GMP级注射剂工厂通常需要2-3年，短期内美国药物供应短缺的情况难以缓解，公司注射剂产品的海外销售有望进一步提升，境外收入或将持续增长。 　　形成中国制造、全球销售格局，持续建设符合国际标准的生产产能。公司已形成海口、杭州、安庆三处高端药物制剂及原料药制造基地的建设，剂型覆盖针剂、片剂、胶囊、干混悬剂、滴眼剂和软膏等，三地形成关键中间体、原料药和制剂一体化布局。目前公司原料药、冻干粉针剂生产线已通过美国FDA、欧盟EMA及WHO相关生产质量规范（cGMP、GMP）审计，小容量注射液生产线和口服固体制剂生产线已通过美国FDA、欧盟EMA的cGMP、GMP审计，GMP级产能释放助力公司长期业绩增长。 　　投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.84/5.68/6.69亿元，对应PE分别为19/16/14倍，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险；海外业务拓展不及预期风险；资产减值风险；汇兑损益风险；宏观环境风险等。

　　祥生医疗(688358) 　　以差异化竞争为战略， 软硬件打磨和创造增量市场为战术。 祥生医疗成立于 1996 年， 27 年技术研发积淀，拥有多项核心技术专利。 公司以差异化竞争为国内市场的主要战略，主打高端市场的临床专科增量需求和基层医疗的未满足需求，具体通过产品的软硬件打磨、 AI 赋能和应用场景开拓来创造超声设备在三甲影像科外的增量需求，实现国内市场的差异化竞争。 　　自身砥砺研发和销售，外引国际龙头为强援。 公司专注自主研发，供应链上整合高频阵列探头和换能器自主生产控制成本；产品在便携化上持续迭代，打造全球最轻薄的 SonoAir 笔记本超声，和真正随身携带的系列掌上超声，推车式超声 XBit90 等主打全球高端市场。软件上公司超前布局 AI 算法研发和针对具体应用场景的智能化软件，作为唯一数据获取者和中国医学超声人工智能联盟合作，建立数据资源核心壁垒，目前布局心脏、乳腺、妇产科等重要专科在内的 6个病种，并在 4个病种上实现突破。公司超声乳腺四分类人工智能（对应产品是四分类三维乳腺 AI 智能诊疗仪)已经拿到二类证且是国内首个推进三类证临床的人工智能超声产品。 销售上公司两端发力，高端市场通过便携式超声切入开拓市场，基层医疗自 2018年开始联合BD打通县域市场， 逐步渗透2000个县域市场。公司签约飞利浦共襄国内市场开拓，有望便携化智能化和渠道销售上强强联合、深度合作，对祥生打开二次增长曲线有较大意义。 　　海外销售恢复迅速， 国内业务持续发力，预计公司进入业绩增长快车道。海外超声市场由于疫情的影响退散进入快速恢复阶段，从海关出口数据来看，2020 年国内超声出口金额增速由于海外疫情下滑， 2021 年低基数下增速恢复到同比 23.6%， 2022 年同比增速稍有下滑至 16.7%， 2023 年出口金额 Q1 同比增速约 20.6%。祥生医疗 2022 年增长受到较大影响， 2022 年 Q1 收入同比增长 23.04%， 2022 全年收入同比下降 4.27%， 2023 年 Q1 收入同比增长64.55%，归母净利润同比增长 111.31%，预期 2023 年在海外需求持续修复下收入端恢复 60%高增速。 公司国内业务上同步发力，在三甲级医院和基层医疗双端发力，以掌超为切入点带动便携和推车式超声放量，预计公司 2023 年重回高速增长快车道。 　　投资建议： 基于公司的差异化竞争战略， 预计 23-25 年归母净利润分别为1.8 亿元、 2.4 亿元、 3.0 亿元，分别同比增长 73.5%、 28.8%、 28.3%，对应当前市值 PE 分别为 26、 21、 16 倍，低于行业平均估值水平。 首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示： 便携超声销售不及预期、新产品研发和获批不及预期、海外需求恢复不及预期、基层需求开拓不及预期、 AI 超声三类证标准下达时间不及预期。

　　迪安诊断(300244) 　　主要观点： 　　实验室+产品持续拓展，第三方检测一体化服务先行者 　　迪安诊断成立于2001年，成立初期以代理国外知名体外诊断产品为业务基础，凭借自身扎实的业务能力不断向服务和产品端延伸，目前已形成了“产品+服务”的“一体两翼”发展模式，从预防、筛查、诊断、治疗、监测、研究等多方面提供检测、产品供应和增值服务。截至2022年底，公司经营42家连锁化医学实验室，覆盖全国90%的省份和地区，服务医疗机构超过20000家，服务人数超过3亿人，拥有分子诊断、细胞病理、质谱诊断三大自产产品线。 　　诊断服务：业务规模稳定增长，解决方案能力持续提升 　　目前公司从三个方面进行业务布局：1）实验室布局：公司已形成“1家总部实验室+4家大区中心实验室+35家省/自治区/直辖市实验室+43家精准中心实验室+650家合作共建实验室”的伞状网络化布局。2）精准中心布局：公司围绕三级医院，导入多组学技术平台，全面升级精准中心的建设，帮助医院打造一体化的精准诊疗模式，2022年，公司新增13家精准中心，24年预计有望整体达到70家。3）合作共建：公司推动共建实验室的运营效率提升并帮助进行资源整合与信息共享，推进城县乡卫生一体化。2022年，公司合作共建实验室增至650余家，累计协助10家医院通过了ISO15189现场评审，持续对外赋能。 　　产品业务：发展迅速，加速布局海外市场 　　公司以客户需求及临床为导向，通过技术创新和机制创新，不断打造内生高成长性价值链，公司现已完成了三大生产线的布局。1）迪安生物：目前已形成分子诊断、病理诊断和POCT三大产品转化平台，可以提供宫颈癌“筛查闭环”整体解决方案、新冠自动化、规模化快速检测全场景解决方案等。2）凯莱谱：重点围绕临床诊断、多组学研究、生物标志物发现和转化三大应用方向，将多组学数据研发转化、临床质谱试剂与仪器自主研发生产及中心实验室服务等业务模式融合创新。3）迪谱诊断：在病原微生物鉴定与耐药检测、药物基因组学、肿瘤早筛与伴随诊断等诸多应用领域形成“四位一体”解决方案。 　　需求持续膨胀，特检市场规模具备较大提升空间 　　中国ICL市场发展较晚，目前仍处于起步阶段。至2021年底，中国有2,100余家ICL，而美国有超7,500家。若剔除COVID-19检测，中国的ICL市场由2017年的人民币147亿元增至2021年的人民币223亿元，并预计于2026年增至人民币513亿元，在疫情影响消散后，中国的ICL市场预期将以更快的速度发展。随着经济社会的发展及疫情等事件的冲击，民众对于个人健康关注度持续提高，特检需求未来有望持续增长。 　　投资建议 　　公司是以第三方检验服务为基础、“产品+服务”全产业链覆盖的医学检验平台，精准中心数量的增加推动特检业务占比提高，业务结构的优化为公司长期高质量发展保驾护航。我们看好公司在医学检验领域的技术优势和服务口碑，预计2023～2025年将实现营业总收入142.29/161.54/180.73亿元，同比-29.8%/+13.5%/+11.9%；实现归母净利润10.58/13.77/16.80亿元，同比-26.2%/+30.2%/22.0%；对应PE14.08/10.81/8.86x。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　政策风险；应收账款管理不及预期；诊断质量控制不及预期；行业竞争加剧风险。

　　江中药业(600750) 　　主要观点： 　　肠胃品类领导者，品牌深入人心 　　江中药业产品涵盖脾胃、肠道、咽喉、补益等多个领域，产品线丰富，是华润医药旗下OTC板块的领先企业。公司核心业务聚焦于肠胃品类，2022年公司拥有“江中”“初元”两个中国驰名商标和“杨济生”“桑海”两个江西省著名商标，夯实胃肠日常用药专家与领导者地位。公司2017年-2022年总营收实现从17.47亿元增长至38.12亿元，以年复合增长率为16.89%的速度增长。2023年一季度公司实现营收13.16亿元，同比增长41.44%，归母净利润2.41亿元，同比增长31.1%。 　　限制性股权激励，健全长效激励机制，调动人员积极性 　　2021年6月，公司发布2021年限制性股票激励计划，拟授予激励对象限制性股票630万股，授予价格为6.62元/股。激励方案具有一定的挑战性，解锁条件设置了多维考核目标，能有效调动各方人员的积极性。2022年公司实现归母净利润5.96亿元，以2020年为基准，公司2022年归母净利润年复合增长率为12.17%，投入资本回报率为17.76%，研发投入强度为3.89%，达到2021年限制性股票激励计划第一个解除限售期的解除限售条件。 　　成熟产品创新价值，并购产品稳固优势 　　非处方药的肠胃品类是公司的核心板块。江中牌健胃消食片是公司脾胃品类的黄金单品，也是国内第一个销量过10亿的OTC中成药单品。江中利活牌乳酸菌素片是公司肠道品类的代表性品项，营收规模为5亿元。2022年公司并购融合海斯制药后，补充了海斯制药旗下收入规模4.4亿的贝飞达，补齐了公司胃肠治疗性用药的短板，进一步巩固了公司胃肠品类的核心竞争力。 　　投资建议 　　我们预计，公司2023~2025年营收分别为45.3/54.3/65.2亿元，分别同比增长18.8%/19.9%/20.1%，归母净利润分别为6.96/8.19/9.80亿元，分别同比增长16.8%/17.6%/19.7%，对应估值为17X/15X/12X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；原材料价格及供应风险；疫情影响的不确定性风险。

　　翔宇医疗(688626) 　　拟推行股权激励充分调动核心团队积极性，进一步健全公司长效激励机制 　　2023年7月19日，公司发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向董事、公司高级管理人员、核心技术人员等163名激励对象授予180万股公司限制性股票，占总股本的1.125%。授予价格为32元/股。考核年度为2023-2024年。公司拟推行股权激励，进一步健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，持续推进公司发展战略和经营目标的实现。公司为康复医疗器械细分赛道领军企业，产品线齐全、具备提供康复一体化解决方案服务的能力，充分受益于医疗机构建设和升级康复中心带来的增量，拥有较大发展潜能，我们维持对公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为2.15、2.80、3.65亿元，对应EPS分别为1.35、1.75、2.28元/股，当前股价对应P/E分别为37.9/29.1/22.4倍，维持“买入”评级。 　　业绩考核指标有望推动业绩持续稳健增长，摊销费用对利润影响小 　　从考核目标来看，本激励计划的考核年度为2023-2024年，以2022年为基数，2023、2024年营收增速分别不低于50%、80%；扣非净利润增速分别不低于70%、120%，考核指标完成营收增速或扣非净利润增速其一即可。换算为同比指标，2023、2024年营收增速分别约为50%、20%，扣非净利润增速约为70%、29%。根据公司测算，本次激励计划合计摊销费用2452.32元，2023-2025年分别摊销613.08、1430.52、408.72万元，我们预计费用的摊销对公司净利润影响程度不大。 　　公司具备出众的产业化能力、强大的渠道销售能力和广泛的终端客户积累 　　公司建立了完善的研发体系，能够将核心技术转化为不同系列、不同型号的产品，同时具有大规模量产的能力。基于丰富的产品结构，公司能够为康复医院等机构提供丰富的康复医疗器械产品品类、配套的一体化临床康复解决方案及后续专业的技术支持服务。截止2022年公司在31个省级行政区域拥有近700人的营销团队、500余家代理商共同构成了国内庞大且完备的渠道销售网络，市场区域覆盖率较高。 　　风险提示：综合医院康复科建设低于预期，公司新产品推广不及预期。

　　昊帆生物(301393) 　　聚焦多肽合成试剂的研发与生产，细分领域占据领先 　　历经 20 年发展，公司已成为全球领先的多肽合成试剂研发生产企业。 公司产品主要聚焦于全系列的多肽合成试剂，并以此为依托开发了通用型分子砌块和蛋白试剂， 产品直接销往海外 30 多个国家与地区，客户覆盖海内外多个知名医药和CDMO 头部企业。短期看，公司占据多肽合成试剂细分领域领先地位， 随着新建产能的陆续落地， 业绩增长稳健。 中长期看，多肽药物领域重磅单品频出， 海内外多肽药物市场正处于快速扩容期，对上游多肽合成试剂的需求正稳步提升；ADC 药物的兴起也推动了蛋白质交联试剂业务的快速成长。 我们看好公司长期发展，预计 2023-2025 年归母净利润为 1.80/2.68/4.01 亿元， EPS 为 1.67/2.49/3.71元，当前股价对应 PE 为 53.9/36.2/24.3 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　多肽药物领域快速发展， 对上游多肽合成试剂的需求将不断提升 　　多肽药物有近百年的发展历史，近年来发展仍方兴未艾，不乏有类似司美格鲁肽、度拉糖肽等年销售超 50 亿美元的大单品获批上市； 全球与中国多肽药物市场规模预计 2026 年将分别达到 1337/93 亿美元， 2020-2026 CAGR 为 8.9%/8.8%。酰胺键是多肽药物与众多小分子药物的基本结构单元，使用多肽合成试剂能够高效简便地合成酰胺键；随着下游市场快速扩容， 对多肽合成试剂的需求将不断提升。其中，离子型缩合试剂的增速远高于碳二亚胺型试剂，具有更广阔的发展空间。 　　核心产品市场具有较强的市场竞争力，自有产能建设加速推进 　　公司聚焦于多肽合成试剂细分领域， 能够量产并稳定供应 160 余种产品，占比总数的 75%； 其中， 离子型缩合试剂约占全球供应量的 25%，细分领域市占率排名国内第一。 以多肽合成试剂为依托，公司横向拓展了量产需求较大的通用型分子砌块与蛋白交联试剂产品，并前瞻性布局脂质体与脂质纳米粒技术领域，有望为未来业绩增长贡献新动能。为突破产能瓶颈，公司加速推进自有产能建设，未来 3 年预期有近 2000 吨新产能落地， 有望进一步提升产品竞争力与市场占有率。 　　风险提示： 国内政策变动、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。