药石科技(300725) 　　事项： 　　公司发布2023年中报，上半年实现营收8.44亿元（+14.89%），实现归母净利润1.14亿元（-25.61%），扣非后归母净利润为1.08亿元（-28.36%）。 　　平安观点： 　　核心业务稳健增长，汇率套保工具拉低利润增速 　　从Q2单季度来看，公司实现营收4.61亿元（+15.44%），毛利率为42.38%（-5.45pct）。分业务来看，上半年公司分子砌块业务实现营收1.83亿元（+5.36%），板块毛利率为63.25%（+1.30pct）；CDMO业务实现营收6.51亿元（+17.35%），毛利率为38.31%（-4.86pct），其中分子砌块规模化供应收入1.85亿元（+30.28%）。 　　公司持续使用套保等手段对冲汇率变化，因此汇兑收益与汇率对冲工具的损失（体现为公允价值变动）相抵。以归母净利润剔除上述汇率变动因素及政府补贴，23H1调整后归母净利润相比上年同期下降约20%。 　　需求减少导致利用率、价格双降，影响整体利润率 　　宏观环境及医药投融资双重影响下公司两大业务需求均有减少，相比上年同期，公司管线漏斗中API项目数量（33个vs55个）、临床3期与商业化项目数量（35个vs38个）有所减少。 　　需求的减少在降低收入增速的同时还导致利润率下降：（1）公司22年实验室、厂房扩容，人员、设备新增较多，客户需求减少后固定成本不能得到充分分摊，经营杠杆在行业低谷期起到反向作用；（2）需求减少后竞争加剧，产品价格出现下降。 　　持续强化能力建设，等待需求复苏。面对不利的外部环境，公司继续着力强化能力建设，为中长期发展打下基础。一方面公司进行人才优化，强化BD与营销能力，上半年接待客户来访50+家，接受客户审计70+次，客户数量进一步增长；另一方面将研发投入聚焦于创新技术中心，实现新产品（累积设计分子砌块超20万种）、新技术（工艺优化、制剂技术、新兴分子等）的开拓和强化。 　　维持“推荐”评级：基于医药行业创新投入的情况叠加公司转债转股造成的稀释，调整2023-2025年EPS预测为1.24、1.66、2.45元（原1.95、2.66、3.57元）。公司整体能力在逐步提升中，需求不足情况下经营杠杆影响短期利润释放，预期医药投融资环境改善后业绩能够实现快速修复，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）公司业务可预测性相对较弱，若实际业务发生节奏与公司预测差异较大，可能产生产能与需求不匹配的情况；2）若业务拓展的效果不及预期，可能影响公司发展；3）若客户因价格因素等情况不再续订产品可能影响公司业绩；4）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。

　　南微医学(688029) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年半年报，实现收入 11.5亿元（+19.5%），实现归母净利润 2.6 亿元（+111.7%），实现扣非归母 2.6 亿元（+116.9%）。经营活动现金流净额 2.4亿元（+539.1%）。具体来看，23Q2收入 6亿元（+15.4%），归母净利润 1.6 亿元（+99.8%），扣非归母净利润 1.6 亿元（+108.9%）。23 年上半年下游需求持续恢复，盈利能力逐渐恢复至疫情前水平。 　　23H1业绩高速增长，疫后消化道相关手术量恢复明显。1）分季度看，22Q2/Q3/Q4/23Q1/23Q2单季度收入分别为 5.2/5.5/4.7/5.5/6亿元（+7.6%/+7.3%/-16.1%/+24.3%/+15.4%），23年二季度收入增速明显增大，系国内医院诊疗量全面恢复。2）从盈利能力看，23H1 年毛利率为 63.7%（+3.5pp），利润率恢复明显。其中销售费用率 22%（+2pp），系疫后销售活动增加所致。管理费用 13.3%（-4.5pp）,系上年同期计提股权激励摊销费用，本期不再计提。财务费用-6.3%（-4.2pp），系汇兑收益增加所致。研发费用率 6.0%（-2.7pp），系研发试样材料减少所致。公司整体高毛利产品占比稳步提升，可视化工艺持续优化，带来毛利率的明显提升。同时，公司 23H1 费用率下降明显，净利率 23H1 为 23%，大幅改善。 　　海外高速放量渠道建设日益完备，国内海外双轮驱动。分区域看，国内市场销售收入约 6.9亿元（+16.4%），国际市场销售收入约 4.5亿元（+23%）。从各利润中心来看，亚太区市场销售收入 6.5亿元（+18.2%），其中国内内镜耗材收入 5.5 亿元（+33.3%），亚太海外整体收入约 0.53亿元（+44.7%），可视化产品收入约 0.5亿元（-51.5%）；美洲区市场销售收入约 2亿元（+21%）；EMEA（欧洲、中东及非洲）市场销售收入 1.8 亿元（+21%）；康友医疗销售收入 1.1亿元（+18%）。报告期内，公司收购葡萄牙渠道公司 Endotécnica Material Cirúrgico Lda.100%股权（目前尚处于交割过程中）。公司通过扩充产品线、拓展销售渠道、统筹和拓展学术推广、积极参与重点医院招标、聚焦重要战略客户等多维度着力优化德英法荷直销区域以及其他经销区域营销活动效率，全面提高市场覆盖率和定价能力。 　　内镜设备耗材化趋势初现，聚焦一次性内镜技术夯实第二增长曲线。在报告期内，公司开发了一次性内科用胆道镜，并取得了美国、欧盟及日本的注册证。同时，一次性外科用胆道镜已获得国内注册证并实现了量产出货。一次性脑血肿灌洗系统等其他一次性内镜产品的研发进展顺利。此外，公司还围绕一次性内镜开发了微型胆道活检钳，该产品已获得日本注册，微型取石球囊等镜下配套耗材已获得国内注册，为相关疾病的诊断和治疗提供更完善的解决方案。在消化内镜耗材领域，公司相继推出了牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等止血类创新产品，并取得了良好的销售业绩。另外，子公司康友医疗也在微导管、引流管、气道封堵球囊、一次性穿刺活检针等新产品方面取得了显著进展。这些产品已获得证书，并已开始投入临床试用并实现了转产，将公司从微波技术平台转型为肿瘤介入平台。 　　盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年归母净利润分别为 5.4、6.8、8.7亿元。公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量或不及预期

　　九洲药业(603456) 　　事件：公司2023年上半年实现营业收入32.55亿元（+10.2%，括号内为同比数据，下同），归母净利润6.22亿元（+32.8%），扣非归母净利润6.13亿元（+30.8%），经营性现金流净额7.19亿元（+28.7%）；业绩符合预期。 　　CDMO维持高增速，盈利能力不断加强：公司2023上半年CDMO业务实现收入24.82亿元（+25.9%），毛利率40.96%（+0.95pct）；原料药收入6.93亿元（-10.9%），毛利率32.12%(+2.43pct)，随着成本端下降，盈利能力能力恢复明显。公司2023上半年毛利率同比增加3.27pct至38.4%，随着CDMO商业化订单的放量，和原材料降价，毛利率不断提升。期间费用率总体保持稳定，2023上半年期间费用率13.75%（-0.2pct）。综合来看，公司2022净利率提升3.3pct至19.1%，盈利能力不断加强。 　　CDMO项目维持高增长，支撑长期高增速：公司CDMO订单丰富，已递交NDA的新药项目数明显增加，2023上半年公司承接项目934个（+26.2%），其中上市项目29个（+26%），III期项目66个（+20%），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域；上半年成功通过1个NDA新药项目上市前现场核查。丰富的项目管线是公司CDMO业务长期高增速的基石。 　　产能是CDMO企业的核心之一，产能释放节奏优秀：1）台州瑞博I期1700立方米新基地完成生产车间主体建设，开始设备安装；2）苏州瑞博已经完成中试车间的主体建设，2023下半年开始生产，且多个产品转移验证生产正在进行中；3）美国瑞博已开展中试车间二期安装设计工作。此外，公司继续加速对外并购，2023上半年完成对瑞华中山100%股权的交割工作，为公司未来制剂CDMO业务发展打好基础。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润12.5/16.2/20.4亿元的预测，2023-2025年对应PE估值分别为20/16/12X；考虑到公司CDMO业绩持续释放，并受益于与诺华、Teva等大药企的深入合作，维持“买入”评级。 　　风险提示：产能扩张不及预期，产品导入不及预期，汇兑损益风险等。

　　九洲药业(603456) 　　事件： 公司发布 2023 年中报业绩公告： 2023 年上半年，公司实现收入32.55 亿元，同比增长 10.16%；实现归母净利润 6.22 亿元，同比增长32.83%； 实现扣非归母净利润 6.13 亿元，同比增长 30.78%。 　　Q2 利润端增速符合预期，收入端增速略有放缓。 分季度来看，公司单Q2 实现营业收入 15.03 亿元，同比下降 4.90%， 环比下降 14.16%；实现归母净利润 3.41 亿元，同比增长 31.04%，环比增长 5.78%；实现扣非归母净利润 3.39 亿元，同比增长 24.04%，环比增长 23.72%，利润增长好于收入表现，预计与二季度大额汇兑收益有关。 公司收入端增速下降我们推测可能是因为原料药业务受到海外库存周期， 另外 CDMO 项目交付周期季度性波动也将影响单季收入。 利润率方面，公司 2023 上半年毛利率为38.40%，相比去年同期上升 3.27pcts，净利率为 19.11%，相比去年同期上升 3.27pcts，公司盈利能力进一步提高，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别+0.04/-0.68/-0.52/+0.93pcts。目前，公司业绩整体仍处于快速增长期，主要受益于 CDMO 业务的强劲增长，以及原料药制剂一体化进程加速。 　　CDMO 业务持续增长，驱动公司中长期快速发展。 公司 2023H1 CDMO 收入为 24.82 亿元， 同比增长 25.91%， 占比超过 76.27%，较去年同期增加9.54pcts。项目方面，公司已经形成了可持续的临床前/临床 I、 II、 III 期的漏斗型项目结构，截止 2023H1， 已上市项目 29 个，处于 III 期临床项目 66 个，处于 I 期和 II 期临床试验的有 839 个。从核心项目终端销售额看， 2023 年上半年诺欣妥全球销售额 29.15 亿美元，同比增速 35%；瑞博西尼全球销售额 9.08 亿美元，同比增速 73%；尼洛替尼全球销售额 9.38亿美元，同比略有增长。诺华作为公司第一大 CDMO 客户，其核心商业化项目仍是公司 CDMO 业绩增长的基石。另外， 我们预计诺欣妥 2023 年销售额将超过 60 亿美元， 瑞博西尼仍处于业绩爬坡期，峰值销售额也将达到数十亿美元。因此，在原有项目的基础上，未来新客户新项目的拓展（如 Roche、 Zoetis、 GSK、第一三共等）将成为公司 CDMO 板块业绩新增量。 　　拥有行业领先的核心技术平台， 制剂业务加速发展。 目前公司已建成包括手性催化技术、连续化技术、氟化学技术、多肽药物和偶联药物技术在内的多个领先技术平台。在多肽药物平台方面，公司具备一站式服务能力，合成能力包含固相合成、液相合成、固液相相结合等。在偶联药物技术平台方面，公司具备 ADC、 RDC 等偶联药物的研发和生产能力。公司拥有OEB4 级、 OEB5 级的高活实验室和 GMP 高活车间，可为客户提供订单从毫克级到数百克的单批次生产。 在制剂业务方面，公司利用原料药与制剂一体化优势， 2023 上半年有 18 个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中 1 个项目已获得 ANDA 批文， 3 个项目已视同通过一致性评价， 1 个项目处于 FDA 审批中， 4 个制剂项目目前分别处于 CDE 审评审批不同阶段。 　　投资建议： 公司作为原料药成功转型 CDMO 的优秀典型企业，同下游药企关系紧密，在新领域（多肽类、核酸类等）、新业务（制剂类 CDMO 等）的拓展，将驱动公司持续发展。 我们预计 2023-2025 年归母净利润分别为11.90/15.50/19.90 亿元， 同比增长 29.23%/30.24%/28.42%， 对应 PE 分别为21/16/13 倍， 首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示： 业绩不及预期的风险、新业务投资风险、固定资产投资风险。

　　九洲药业(603456) 　　事件：2023年8月14日，九洲药业发布2023年中报业绩。上半年公司实现营业收入32.55亿元，同比增长10.16%；归母净利润6.22亿元，同比增长32.83%；扣非归母净利润6.13亿元，同比增长30.78%。单季度看，公司Q2实现营业收入15.03亿元，同比下降4.90%；归母净利润3.41亿元，同比增长31.04%；扣非归母净利润3.39亿元，同比增长24.04%。 　　CDMO项目和订单稳健增长，客户产品快速放量带动商业化收入增长。分板块，上半年CDMO收入24.82亿元，同比增长25.91%，毛利率40.95%（+0.95pct）；原料药业务收入6.93亿元，同比下降10.87%，毛利率32.12%（+2.42pct）。公司CDMO管线漏斗持续丰富，截至2023年上半年累计承接934个项目，其中已上市项目29个（+26.1%）、三期临床项目66个（+20.0%），二期及一期项目839个（+26.7%）。客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。诺华作为公司第一大客户，上半年诺欣妥全球销售额29.15亿美元，同比增长35%，全年销售有望超60亿美元；瑞博西尼全球销售额9.08亿美元，同比增长73%，市场份额快速上升，随着未来早期乳腺癌适应症的申报和获批，瑞博西尼销售有望获得新增长点。 　　提供一站式多肽药物服务，技术平台保持领先。公司具备从定制肽、注册申报到生产的一站式能力，固相合成、液相合成、固液相结合等多种能力可用于中长肽、长肽、困难肽序的合成，核心团队拥有超过15年多肽研发和管理经验。公司多肽平台已承接并交付多个定制肽和多肽新药IND委托研发业务，助力客户多个项目的国内外申报。今年4月瑞博苏州首批多肽中间体顺利出料，多肽年产能可达到约100kg。 　　持续推进产能建设，CDMO、制剂及原料药产能全面提升。（1）2023年上半年瑞博台州一期完成主体建设，进入设备安装阶段；（2）浙江瑞博喷雾干燥生产车间完成车间改造及设备安装，下半年将投入使用；（3）瑞博苏州中试研发楼的合成反应区主体设备安装完成，下半年将交付使用；（4）药物科技车间完成升级改造并投用，正推进多个产品转移验证生产；（5）瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。此外公司收购山德士中山制剂工厂并完成交割，成功整合管理体系和人才团队，正在着手构建软胶囊、口服液、高活性固体制剂等生产线建设。 　　投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为12.03/16.02/20.91亿元，对应PE为19/15/11倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：药物研发失败风险、药物研发周期较长的风险、经营规模扩大带来的管理风险、行业监管政策风险、安全生产风险等。

　　澳华内镜(688212) 　　业绩简述 　　2023 年 8 月 14 日， 公司发布 2023 年半年度报告， 2023 年上半年公司实现收入 2.89 亿元，同比+73%；实现归母净利润 3808 万元，同比+651%；实现扣非归母净利润 3332 万元，同比+2034%。 　　单季度来看， 公司 2023Q2 实现收入 1.64 亿元，同比+91%；实现归母净利润 2153 万元，同比+1197%；实现扣非归母净利润 1740万元，同比扭亏为盈。 　　经营分析 　　4K 超高清内镜平台逐步发力， 三级医院份额有望快速提升。 公司新产品 AQ-300 具有国内首款 4K 超高清内镜系统，差异化的功能匹配了临床端医生对图像清晰度的需求。 依托新产品上市， 上半年公司品牌影响力进一步扩大，销售规模同时实现较大增长， 内镜设备实现 2.77 亿元收入，同比+80%。 未来新产品有望引领国内三级医院国产软镜份额快速提升。 　　毛利率提升趋势显著，研发及销售投入持续增加。 2023 年上半年公司实现毛利率 76.3%，同比+5.2pct，高端产品放量带来的收入结构变化是公司毛利率提升的主要原因。公司研发费用率 24.1%，同比+2.0pct， 3D 消化内镜、内窥镜机器人等项目目前推进顺利，产品竞争力未来有望进一步加强。 　　十二指肠镜新产品发布， ERCP 市场开拓步入新阶段。 二季度公司全新一代匹配 4K 超高清内镜系统的十二指肠镜产品 UHD-ED300V发布。 由于 ERCP 手术操作难度较大，更高的像素能够让医生更清晰的观察和辨认十二指肠情况，从而高效进行手术操作。公司新十二指肠镜的发布有望逐步打破该领域外资产品主导的局面，同时将为公司带来新的业绩增长点。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在国产软性内窥镜领域的产品竞争力，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为 0.83、 1.53、 2.43 亿元，同比增长 283%、 84%、 58%， EPS 分别为 0.62、 1.14、 1.81 元，现价对应 PE 为 89、 48、 30 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点 　　中报业绩超预期：公司发布2023年中报，2023H1实现收入2.89亿元（+73%，同比增速，下同）、归母净利润0.38亿元（+651%）、扣非归母净利润0.33亿元（+2034%）；2023Q2单季度实现收入1.64亿元（91%）、归母净利润0.22亿元（1197%）、扣非归母净利润0.17亿元（9024%）。2023H1业绩增长超预期，主要因为公司持续加强AQ-300营销推广，实现快速放量，带动公司业绩高速增长。公司归母净利润及扣非归母净利润增长幅度较大，主要系上年同期基数较低所致。 　　营销体系+学术推广助力，AQ-300放量表现亮眼。分业务来看，2023H1公司内窥镜产品收入2.85亿元（+71%），内窥镜维修服务收入0.04亿元（+280%），业绩实现快速增长。其中，内窥镜产品收入中内窥镜设备收入2.77亿元（+80%），内窥镜诊疗耗材收入0.08亿元（-40%）。公司持续加快营销体系建设，截至2023H1，已建立广东、河南、安徽等16个营销分公司，并建立33个营销服务网点，有效提升公司产品覆盖面。同时，上半年持续推进多场学术推广活动，围绕AQ-300系列开展了一系列专题活动（内镜培训班、案例分享、规范化诊疗讲座等）。得益于营销体系搭建+学术推广助力，公司AQ-300实现快速放量，我们预计未来随着临床端对国产产品认可度提升，国产政策倾斜下AQ-300将维持快速增长，加速进口替代。 　　持续加大研发投入，产品加速迭代增强竞争力。2023H1公司研发投入6960.15万元（+89%），且拥有研发人员229人，占公司总人数24%，研发人员队伍不断壮大。2023H1公司结合临床端的反馈，对AQ-300系列进行持续的迭代，改善操控性能、操作手感、稳定性等多方面性能，获得终端认可。同时，推出全新十二指肠内镜，视野更清晰，便于后续操纵，不断丰富AQ-300配套的镜体种类，提高产品竞争力。 　　投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.89/1.39/1.99亿元，增速分别为311%/56%/43%，对应PE分别为83/53/37倍。考虑到公司重磅产品AQ-300快速放量，公司业绩预计将持续高增长，维持“增持”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险。