华熙生物(688363) 　　事件回顾 　　公司公布2023年三季报，2023年前三季度实现收入42.2亿元，同降2.3%，实现归母净利润5.1亿元，同降24.1%，实现扣非净利润4.3亿元，同降28.0%，EPS为1.07元；其中23Q3实现收入11.5亿元，同降17.3%，实现归母净利润0.9亿元，同降56.0%，实现扣非净利润0.7亿元，同降61.5%，EPS为0.19元。 　　事件点评 　　内部调整拖累化妆品业务景气度，收入增长承压。公司23Q3收入下滑主要受化妆品业务处于人员、渠道、产品调整期，叠加化妆品行业景气度放缓，带动化妆品业务下滑；原料业务持续抢占份额、丰富品类仍保持良好势头；医疗终端业务经过前期产品、渠道调整，三类器械产品稳定放量，保持较高景气度。 　　毛利率下降拖累净利率。公司2023前三季度毛利率降低4.2pct至73.1%，其中23Q3毛利率降低5.7pct至71.1%，公司毛利率持续下降主要系：1）化妆品业务调整过程中毛利率有所下降；2）食品及化妆品级玻尿酸原料受行业价格战等因素影响毛利率仍承压。2023前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为46.0%/7.6%/6.6%，同比变动分别为-1.0pct/+1.3pct/+0.2pct，其中23Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为45.6%/10.0%/7.9%，分别同比变动率为-0.8pct/+2.9pct/+0.8pct，销售费用率控制良好，管理费用率受收入规模影响有所提升；综合，2023前三季度公司归母净利率降低3.5pct至12.2%，23Q3降低6.9pct至7.8%。 　　盈利预测及投资建议：我们下调盈利预测，预计23年-25年公司归母净利润分别为7.9亿元/9.7亿元/12.4亿元，对应PE为46倍/37倍/29倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　行业景气度不及预期；化妆品业务调整不及预期；原料竞争格局恶化。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 伊利股份在2023年前三季度展现出稳健的营收增长和强劲的盈利能力，特别是第三季度归母净利润同比大幅增长近六成，这主要得益于公司在产品结构优化、成本控制以及期间费用率管理方面的显著成效。毛利率的提升和费用率的优化共同推动了净利率的显著改善。 市场领导地位巩固与大健康战略布局 公司在液体乳、成人奶粉等核心品类市场份额持续保持领先地位，婴配粉市场份额亦有所提升，巩固了其市场领导者地位。同时，伊利积极响应消费者健康需求，通过创新产品开发和全球化布局，加速拓展大健康产业，为未来的可持续增长奠定坚实基础。 主要内容 业绩稳健增长与经营效率提升 核心财务表现： 2023年前三季度，伊利股份实现营业总收入974.04亿元，同比增长3.77%。归属于上市公司股东的净利润达到93.80亿元，同比增长16.36%。扣除非经常性损益的归母净利润为84.54亿元，同比增长11.51%。其中，第三季度表现尤为亮眼，营业总收入312.07亿元，同比增长2.66%；归母净利润30.75亿元，同比大幅增长59.44%；扣非归母净利润26.57亿元，同比增长56.95%，显示出公司核心业务强劲的盈利增长势头。 产品结构优化与区域市场表现： 液体乳业务呈现逐季改善趋势，第三季度实现收入230.08亿元，同比增长8.48%，增速较第二季度提升7.96个百分点，较第一季度提升11.06个百分点。奶粉及奶制品业务第三季度收入64.01亿元，同比下降3.85%，但降幅环比收窄5.09个百分点，前三季度该业务收入同比增长6.38%。冷饮产品第三季度收入12.26亿元，同比下降35.69%，但前三季度仍实现12.86%的增长。其他产品业务在前三季度和第三季度均实现高速增长，分别同比增长51.50%和44.40%。区域市场方面，第三季度华中地区收入同比增长14.99%（64.04亿元），华北地区同比增长6.90%（84.95亿元），增速领先。公司持续优化经销商结构，截至2023年第三季度末，经销商数量为19,608家，较第二季度末减少1,081家，表明公司致力于提升渠道效率和管理水平。 盈利能力与费用控制： 第三季度公司盈利能力显著提升，总收入净利率达到9.79%，同比提升3.49个百分点；总收入毛利率为32.58%，同比提升1.56个百分点。前三季度，总收入净利率和毛利率也分别同比提升1.04和0.26个百分点，反映了公司在成本控制和产品组合优化方面的成效。期间费用率得到有效控制，第三季度销售费用率（17.88%）、管理费用率（3.92%）、研发费用率（0.67%）和财务费用率（-0.41%）均实现同比优化，分别下降0.87、0.66、0.07和0.23个百分点。此外，第三季度公司公允价值变动收益达到5.56亿元，同比大幅增长352.52%，对当期利润贡献较大，收入占比同比提升1.38个百分点。 市场领导地位巩固与大健康战略布局 核心品类市场份额领先： 2023年前三季度，伊利股份在液体乳零售额市占率稳居细分市场第一，显示其在核心业务领域的强大竞争力。婴配粉零售额市占率提升至13.8%，同比增加2个百分点，表明公司在该高价值细分市场取得进展。成人奶粉零售额市占率约23.9%，稳居细分市场第一。冷饮业务也实现了双位数增长，并保持市场第一的地位。 积极拓展大健康产业： 公司积极响应消费者对健康和营养日益增长的需求，持续培育和开发有机、A2等功能性乳品。伊利率先推出了全球首款控糖牛奶和首款低GI配方奶粉等创新产品，通过差异化和高附加值产品，持续拓展增量市场空间，深化在大健康产业的布局。 全球化布局与投资展望： 伊利在全球范围内拥有15个研发创新中心和81个生产基地，构建了坚实的全球供应链体系和强大的研发创新能力。公司产品销往60多个国家和地区，积极开拓海外市场，提升国际影响力。国元证券维持伊利股份“买入”评级，并预测公司2023/2024/2025年归母净利润将分别达到108.56/119.87/131.57亿元，同比增速分别为15.11%/10.42%/9.76%，对应2023年10月31日市值1,746亿元的PE分别为16/15/13倍。同时，报告提示了食品安全风险、原奶价格波动风险以及行业竞争加剧风险等潜在挑战。 总结 伊利股份在2023年前三季度展现出稳健的经营韧性和强劲的盈利增长，特别是第三季度归母净利润同比大幅增长近六成，这主要得益于液体乳业务的逐季改善、奶粉及奶制品降幅收窄，以及公司在毛利率提升和期间费用率优化方面的有效管理。公司在液体乳、成人奶粉等核心品类保持市场领导地位，婴配粉市场份额亦有所提升，巩固了其行业龙头地位。展望未来，伊利积极布局大健康产业，通过产品创新和全球化战略拓展增量空间，持续强化其护城河。尽管面临食品安全、原奶价格波动和行业竞争加剧等潜在风险，但其稳健的经营策略和市场地位支撑了分析师的“买入”评级，预示着公司未来盈利能力的持续增长。

中心思想 锦波生物业绩高速增长与核心竞争力 本报告核心观点指出，锦波生物在2023年第三季度展现出强劲的经营业绩增长势头，其营收和归母净利润均实现翻倍增长。公司盈利能力显著提升，主要得益于高毛利注射剂产品占比的持续提高以及重组人源化胶原蛋白核心技术的领先优势。 创新产品与市场拓展潜力 锦波生物成功获得“注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液”的第三类医疗器械注册证，标志着其在高端医疗器械领域的重大突破，并有望凭借产业园新增产能进一步扩大市场份额。公司在重组人源化胶原蛋白新材料方面的技术优势，使其在医疗美容、心血管、骨科等严肃医疗领域具备广阔的应用前景和长期成长空间。 主要内容 投资要点分析 2023年三季度业绩表现亮眼 锦波生物在2023年前三季度实现了显著的财务增长。报告期内，公司总营收达到5.2亿元人民币，同比增长105.6%；归属于母公司股东的净利润为1.9亿元人民币，同比大幅增长173.8%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.8亿元人民币，同比增长179.8%。 具体到第三季度，公司单季营收达到2.0亿元人民币，同比增长106.4%，环比增长6.6%；实现归母净利润8284.3万元人民币，同比增长168.8%，环比增长24.7%；扣非归母净利润为8011.1万元人民币，同比增长173.6%，环比增长26.9%。这些数据表明公司业绩持续高速增长，且环比增速亦表现强劲。 盈利能力显著提升与产品结构优化 公司盈利能力在第三季度得到显著提高。2023年第三季度，公司毛利率同比提升5.4个百分点至91.3%，净利率同比提升10.0个百分点至41.2%。这主要得益于高毛利注射剂产品在公司产品结构中占比的持续提升。据公司公众号披露，其核心产品“薇旖美”已累计临床注射超过50万支，显示出市场对其产品的广泛接受度。随着产品结构的进一步优化，预计公司未来的盈利能力将继续上行。 产业园高投入与新产品注册证突破 锦波生物在产业园项目上持续进行高投入，以支持其生产线的扩张和技术升级。继“薇旖美”注射用重组Ⅲ型胶原蛋白冻干纤维之后，公司自主研发的“注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液”成功获得第三类医疗器械注册证，这在国内尚属首次，体现了公司在重组胶原蛋白领域的领先地位和创新能力。根据公司招股说明书，产业园新增生产线在三类医疗器械方面可达到300万支的产能，这将为公司未来新产品的放量增长提供坚实保障，并助推公司业绩稳健提高。 技术优势赋能严肃医疗领域广阔前景 锦波生物的核心竞争力在于其A型三螺旋结构重组人源化胶原蛋白新材料。该材料具备成分单一、无免疫源性、稳定三螺旋结构以及可自组装自交联等关键特性，其活性是人体自身胶原蛋白的2倍，能够生成安全合规的创新生物材料。这使得其临床应用范围极为广泛，不仅限于医疗美容，还包括心血管、骨科、子宫内膜、乳腺肿瘤、牙龈再生等多个严肃医疗领域，有助于形成产业集群效应。 公司持续加大研发投入，2023年前三季度研发投入达6132.8万元人民币，同比增长90.9%。在高研发投入的支撑下，公司有望保持现有技术优势，在严肃医疗领域展现出良好的发展前景。 盈利预测与投资建议 根据西南证券的预测，锦波生物2023年至2025年的归母净利润将分别达到2.4亿元、4.2亿元和5.2亿元人民币，对应的市盈率（PE）分别为61倍、35倍和28倍。作为业内唯一实现重组人源化胶原蛋白产业化的公司，锦波生物拥有显著的先发优势。随着重组胶原蛋白在各应用领域渗透率的不断提高，以及募投项目对品牌建设的加强、市场份额的扩大和不同下游应用领域的布局，公司业绩预计将呈现高增长趋势。基于以上分析，西南证券维持对锦波生物的“买入”投资评级。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括技术风险、核心技术人员流失风险、实际控制人不当控制风险、医疗美容行业相关风险以及医疗器械及化妆品产品政策变动风险。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些因素。 关键业务假设 核心产品驱动与毛利率优化路径 报告对锦波生物未来的业绩增长做出了关键假设。假设“薇旖美”品牌将持续推广，重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维和凝胶产品将贡献快速增长。 具体而言，预计2023年至2025年，公司三类医疗器械销售收入增速将分别达到300%、110%和30%；二类医疗器械销售收入将分别增长15%、15%和15%；功能性护肤品收入将分别增长5%、5%和5%。综合来看，公司重组胶原蛋白业务收入增速预计将分别达到112.6%、76.5%和26.1%。 受益于高毛利产品Ⅲ型人源化胶原蛋白注射剂占比的提升，预计2023年至2025年公司重组胶原蛋白业务毛利率将稳步提升至87.7%、89.3%和89.9%。这些假设构成了公司未来业绩预测的基础。 分业务收入与毛利率结构 各业务板块收入及盈利能力预测 根据关键假设，报告详细预测了锦波生物各业务板块的收入和毛利率情况： 重组胶原蛋白业务： 2022年实际收入为333.9百万元人民币。 预计2023年收入将达到709.9百万元人民币，增速112.6%。 预计2024年收入将达到1253.0百万元人民币，增速76.5%。 预计2025年收入将达到1580.0百万元人民币，增速26.1%。 毛利率将从2022年的86.1%逐步提升至2023年的87.7%、2024年的89.3%和2025年的89.9%。 抗HPV生物蛋白产品业务： 预计2023年至2025年收入将稳定在46.7百万元人民币，增速为0%。 毛利率将稳定在86.0%。 其他业务： 预计2023年至2025年收入将稳定在9.6百万元人民币，增速为0%。 毛利率将稳定在60.0%。 合计总收入与综合毛利率： 2022年实际总收入为390.2百万元人民币。 预计2023年总收入将达到766.2百万元人民币，增速96.4%。 预计2024年总收入将达到1309.3百万元人民币，增速70.9%。 预计2025年总收入将达到1636.3百万元人民币，增速25.0%。 综合毛利率将从2022年的85.4%逐步提升至2023年的87.3%、2024年的89.0%和2025年的89.6%。 这些数据清晰地展示了重组胶原蛋白业务作为公司核心增长引擎的地位，以及其对整体收入和盈利能力的显著贡献。 财务预测与估值详情 关键财务指标预测与趋势分析 报告提供了锦波生物2022年实际数据及2023年至2025年的详细财务预测与估值指标。 利润表关键数据： 营业收入： 从2022年的390.20百万元增长至2025年的1636.31百万元，年均复合增长率高企，尤其在2023年和2024年分别预测增长96.36%和70.88%。 归属母公司净利润： 从2022年的109.18百万元增长至2025年的523.43百万元，2023年和2024年分别预测增长124.25%和72.04%，显示出强劲的盈利增长能力。 毛利率： 预计从2022年的85.44%稳步提升至2025年的89.61%。 净利率： 预计从2022年的27.91%提升至2025年的31.92%。 现金流量表关键数据： 经营活动现金流净额： 预计从2022年的123.89百万元持续增长至2025年的527.99百万元，表明公司经营活动产生的现金流充裕且持续改善。 投资活动现金流净额： 2023年预计为-204.50百万元，反映了公司在产业园建设和新产线方面的持续资本投入。 筹资活动现金流净额： 2023年预计为255.60百万元，可能与股权融资等活动相关。 资产负债表关键数据： 货币资金： 预计从2022年的129.35百万元大幅增长至2025年的1147.71百万元，显示公司现金储备充足。 资产总计： 预计从2022年的815.52百万元增长至2025年的2418.62百万元，资产规模持续扩大。 资产负债率： 预计从2022年的45.95%下降至2025年的20.95%，表明公司财务结构持续优化，偿债能力增强。 财务分析指标与估值展望 成长能力： 销售收入增长率和净利润增长率在预测期内均保持高位，尤其在2023年和2024年表现突出，印证了公司的高速成长性。 获利能力： 毛利率和净利率的持续提升，以及净资产收益率（ROE）在2024年达到30.33%的高点，均表明公司盈利能力强劲且不断优化。 营运能力： 总资产周转率和固定资产周转率在预测期内有所波动但整体保持较高水平，反映了公司资产利用效率较高。应收账款周转率和存货周转率相对稳定，显示公司在营运资金管理方面保持良好。 资本结构： 资产负债率的显著下降和流动比率、速动比率的持续提升，表明公司财务风险降低，短期偿债能力和长期财务稳健性均得到加强。 业绩和估值指标： PE（市盈率）： 预计从2022年的135.76倍下降至2025年的28.32倍，随着盈利的快速增长，公司估值将逐步趋于合理。 EPS（每股收益）： 预计从2022年的1.60元增长至2025年的7.69元，为投资者带来丰厚回报。 EV/EBITDA： 预计从2022年的84.51倍下降至2025年的21.38倍，同样反映了估值的合理化趋势。 这些详细的财务预测和分析指标共同描绘了锦波生物未来几年强劲的增长潜力、持续优化的盈利能力和日益稳健的财务状况，支持了其“买入”的投资评级。 总结 锦波生物在2023年第三季度表现出卓越的经营业绩，营收和净利润均实现高速增长，盈利能力显著提升。这主要得益于其核心产品“薇旖美”的市场渗透以及高毛利注射剂产品占比的持续提高。公司在重组人源化胶原蛋白领域拥有领先的技术优势，并成功获得“注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液”的第三类医疗器械注册证，为其在医疗美容及更广阔的严肃医疗领域打开了巨大的市场空间。 未来，随着产业园新增产能的释放和持续的研发投入，锦波生物有望进一步巩固其市场地位，并实现业绩的稳健增长。报告预测公司未来几年将保持高增长态势，盈利能力和财务结构将持续优化，估值也将逐步趋于合理。鉴于其强大的核心竞争力、创新能力和广阔的市场前景，报告维持对锦波生物的“买入”投资评级。

　　新和成(002001) 　　新和成发布2023年3季报：2023年1~9月公司实现营业收入110.12亿元，YoY-7.54%，实现归母净利润21.01亿元，YoY-30.22%。 　　主要产品维生素和蛋氨酸价格同比下滑影响公司整体营收水平和利润率水平。受到饲料添加剂市场供需变化影响，部分维生素、蛋氨酸产品的市场价格出现普遍下跌。根据iFinD中的市场价格数据，2023年1~9月，公司主要产品维生素A、维生素E、蛋氨酸等产品市场价格同比下跌幅度较大，导致公司整体营收下滑、利润率下滑。2023年1~9月，公司综合毛利率同比下降4.34个百分点至33.55%。我们预计，未来随着下游养殖企业盈利逐步回复，市场需求逐步回暖，饲料添加剂市场有望逐步触底回升，公司盈利能力有望逐步恢复。 　　公司坚持一体化、系列化、协同化的发展战略，以“化工+”和“生物+”两为大核心平台，专注于营养品、香精香料、高分子新材料和原料药业务，不断发展各类功能性化学品。公司在建项目较多，营养品板块中，蛋氨酸方面，公司蛋氨酸二期25万吨产能中剩余15万吨产能已基本建设完成、准备试车，合资建设的18万吨液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设，我们预期未来达产后公司蛋氨酸产销量有望相应增加；此外，牛磺酸、维生素B5等产品也按计划推进。此外，香精香料板块中的薄荷醇项目、高分子新材料板块中的PPS等项目、原料药板块产品结构的调整升级也有序推进。我们预计这些在建项目的陆续建设及投放，有助于进一步丰富公司的产品体系，实现产业链的延伸，推动公司可持续高质量发展。 　　公司盈利预测及投资评级：新和成是国内优质的精细化工合成龙头，产业链一体化和产品系列化推动公司逐渐成长为精细化工龙头。公司从医药中间体起家，成功将业务拓展到维生素、香精香料、新材料、蛋氨酸等领域。未来公司新项目的逐步建设有望进一步丰富公司产品体系。基于公司2023年3季报，我们相应调整公司2023~2025年盈利预测。我们预测公司2023~2025年净利润分别为29.21、34.24和39.56亿元，对应EPS分别为0.95、1.11和1.28元，当前股价对应P/E值分别为17、15和13倍。维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示：原料及产品价格大幅波动；技术路线竞争加剧；新建产能投放进度不及预期；下游需求不及预期。

　　新和成(002001) 　　司营养品、新材料、原料药等板块多种新产品带来增量，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　维生素价格低位，蛋氨酸价格回升，后续营养品板块盈利有望修复。受需求不振等因素影响，维生素价格持续下跌；蛋氨酸现货供应紧张，价格环比修复。根据同花顺iFinD，2023年前三季度，维生素A、维生素E均价分别为88.25元/千克、73.24元/千克，同比分别下降53.73%、15.90%；三季度单季度，维生素A、维生素E均价分别为84.32元/千克、69.94元/千克，同比分别下降29.53%、16.63%环比分别下降5.79%、5.34%。2023年10月维生素A、维生素E均价分别为76.73元/千克、67.50元/千克，同比分别下降27.41%、18.55%。根据博亚和讯，2023三季度，蛋氨酸（99%）价格18.10元/千克，同比下降10.71%，环比提升6.28%；其中9月蛋氨酸（99%）价格19.63元/千克，同比下降3.82%，环比提升11.16%。根据投资者关系记录，目前维生素行业加快去库存节奏，厂家停产时间延长。由于需求端疲软，维生素价格持续低探。随着下游养殖业需求回暖，产品价格有望回升。从盈利来看，公司三季度单季度综合毛利率35.22%，同比提升1.58pct，环比提升1.48pct，盈利有所修复。另外，公司2023年前三季度非经常性损益主要来自1,081.20万元的公允价值变动损失以及1.01亿元的资产减值损失。我们预计，随着需求复苏，公司营养品板块有望实现修复。 　　新建项目稳步推进，未来增量可期。截至三季报，公司在建工程54.10亿元。根据公司2023年半年报，营养品板块，蛋氨酸二期25万吨/年项目其中10万吨装置平稳运行，15万吨装置基本建设完成，准备试车；18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设；3万吨/年牛磺酸项目按计划试车；2,500吨/年维生素B5项目正常生产、销售。香精香料板块，年产5,000吨薄荷醇项目、年产7,000吨PPS三期项目正常生产、销售；己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进。我们预计，随着新项目、新产品的有序推进，公司业绩有望持续提升。 　　估值 　　因维生素需求疲软以及价格持续走弱等影响，调整盈利预测，预计2023-2025EPS别为0.94元、1.25元、1.39元，对应PE分别为17.2倍、12.9倍、11.6倍。看好公司多种新产品逐步放量带来的增量，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　项目投产不及预期，产品价格大幅波动，下游需求持续低迷。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 迈得医疗（688310）在2023年第三季度及前三季度实现了超预期的业绩高速增长，收入和归母净利润同比增幅显著。这主要得益于订单的有序生产、产能利用率的提高、持续的技术创新以及市场开拓的不断深入。公司在报告期内展现出卓越的盈利能力和费用控制水平，毛利率大幅提升，管理费用率和研发费用率均有所下降，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 隐形眼镜业务开辟新增长极 公司积极布局隐形眼镜业务，目前已进入产品注册阶段，并计划在年底前搭建6条生产主线，预期年单产可达1800万片。首条生产线已具备生产能力并正在调试优化，目标在年底前实现80%以上的良率。隐形眼镜业务的顺利推进，有望成为公司未来业绩增长的全新驱动力，为公司带来显著的增量空间。 主要内容 2023年三季报业绩表现与驱动因素 业绩超预期增长 迈得医疗发布的2023年三季报显示，公司业绩表现远超市场预期。2023年第三季度，公司实现营业收入1.3亿元，同比增长高达105.9%；归属于母公司股东的净利润为0.3亿元，同比大幅增长266%。累计至前三季度，公司总收入达到3.3亿元，同比增长67.1%；归母净利润为0.7亿元，同比激增272.1%。从季度数据来看，2023年第一、第二、第三季度的单季度收入分别同比增长39.8%、53.8%和105.9%，单季度归母净利润分别同比增长457.7%、224%和266%，持续保持高速增长态势。 盈利能力与费用控制显著提升 公司在报告期内展现出强大的盈利能力和高效的费用控制水平。2023年第三季度，公司毛利率达到59.3%，同比提升14.5个百分点，这主要得益于订单成本的有效控制。同时，费用率也得到显著优化：管理费用率为17.8%，同比下降10.8个百分点；研发费用率为9.4%，同比下降3.6个百分点。研发费用率的下降主要系部分研发项目已形成销售，并从研发费用中转出。截至2023年第三季度末，公司合同负债高达8558万元，这表明公司在手订单充足，为2023年及未来的高增长奠定了坚实的营收基础。 新增设备与市场拓展贡献增长 公司业绩的高速增长，主要归因于多方面因素的协同作用。首先，订单的有序生产和产能利用率的持续提高，确保了生产效率和交付能力。其次，公司不断进行技术创新和工艺改进，推出了多款新增设备，如玻璃预灌封注射器清洗硅化包装机、玻璃预灌封注射器插针机、营养管路自动组装机和一次性使用注射笔预组装堆栈机等，这些新设备不仅拓宽了产品线，也为公司带来了新的业绩增长点。此外，公司市场开拓度的不断提高，也有效推动了销售收入的增长。 隐形眼镜业务进展及未来潜力 迈得医疗正积极推进隐形眼镜业务，该业务目前处于产品注册阶段，有望成为公司未来的重要增长引擎。公司计划在2023年底前搭建6条隐形眼镜生产主线，预计年单产可达到1800万片。目前，第一条生产主线已进入调试优化阶段，并已具备初步生产能力，公司设定的目标是在年底前实现80%以上的良率。隐形眼镜业务的顺利获批和生产线搭建，将为公司带来可观的新增量。 盈利预测与估值分析 核心业务收入预测与毛利率假设 基于对公司核心业务的深入分析，西南证券对迈得医疗2023年至2025年的业绩进行了预测。在关键假设方面： 连线机业务： 考虑到医用耗材智能化生产的逐步推进以及公司与下游客户的长期合作关系，预计2023-2025年连线机业务收入增速分别为36%、28%和27%，毛利率分别为53.1%、53.6%和54%。 单机业务： 随着订单的有序生产、新市场的不断开拓以及公司持续的技术创新和较强的议价能力，预计2023-2025年单机业务收入增速分别为244%、50%和40%，毛利率分别为59.4%、61.7%和62.5%。 综合以上假设，预计公司2023-2025年营业收入将分别达到6亿元、9亿元和12亿元，同比增速分别为58%、47%和36%。归属于母公司股东的净利润预计分别为1.2亿元、1.7亿元和2.3亿元，同比增速分别为78%、44%和35%。对应预测市盈率（PE）分别为38倍、26倍和19倍。 相对估值方法与目标价设定 报告采用相对估值法，选取美好医疗（301363.SZ）、奕瑞科技（688301.SH）和海泰新光（688677.SH）作为可比公司。截至2023年10月30日，可比公司2024年平均预测市盈率为30倍。考虑到迈得医疗在手订单充足，且隐形眼镜业务已进入注册阶段，未来有望带来显著新增量，分析师给予公司2024年32倍的估值，对应目标价为46.72元，维持“买入”评级。 风险提示与财务指标概览 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括：市场竞争加剧的风险、订单不及确认的风险，以及隐形眼镜业务获批和生产主线搭建不及预期的风险。这些因素可能对公司的未来业绩产生不利影响。 核心财务数据与增长趋势 从附表中的财务预测数据来看，迈得医疗在未来几年将保持稳健的增长态势。营业收入和归母净利润预计持续增长，净资产收益率（ROE）预计从2022年的9.28%提升至2025年的19.64%，显示出公司盈利能力的持续增强。毛利率和净利率也呈现上升趋势，反映了公司成本控制和盈利效率的改善。营运能力方面，总资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率和存货周转率均保持在健康水平，显示公司资产利用效率较高。资本结构方面，资产负债率较低，财务状况稳健。 总结 迈得医疗在2023年第三季度及前三季度展现出强劲的业绩增长势头，收入和归母净利润均实现超预期增长。这得益于公司在现有业务领域的深耕，包括订单的有效执行、产能利用率的提升、技术创新以及市场拓展。同时，公司盈利能力显著增强，毛利率提升，费用控制得当。展望未来，隐形眼镜业务作为新的战略增长点，目前已进入产品注册和生产线搭建阶段，有望在未来为公司贡献显著的业绩增量。基于对公司业务增长的乐观预期和相对估值分析，西南证券维持对迈得医疗的“买入”评级，并设定了46.72元的目标价，但投资者仍需关注市场竞争、订单确认及新业务推进等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压，转型蓄力高质量发展 华熙生物在2023年前三季度及单三季度面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润均出现同比下滑。这主要归因于市场竞争加剧以及公司正处于产品结构升级、组织架构变革和数字化转型的“阵痛期”。尽管短期承压，公司正积极通过业务创新和内部优化，蓄力实现从高速发展向高质量发展的战略转型。 盈利能力下降，费用结构调整 报告数据显示，公司盈利能力有所下降，前三季度归母净利率和毛利率均出现下滑。同时，公司在销售费用方面进行了优化，销售费用率略有下降，但管理费用和研发费用投入有所增加，反映出公司在内部管理和创新研发方面的持续投入，以支撑未来的高质量发展。 主要内容 2023年前三季度业绩回顾 华熙生物发布的2023年第三季度报告显示，公司业绩短期承压。 前三季度整体表现： 实现营业收入42.21亿元，同比下降2.29%；归母净利润5.14亿元，同比下降24.07%；扣非归母净利润4.33亿元，同比下降27.97%。 单三季度表现： 营业收入为11.46亿元，同比大幅下降17.26%，环比下降35.28%；归母净利润0.90亿元，同比大幅下降56.03%，环比下降59.94%；扣非归母净利润0.72亿元，同比下降61.53%，环比下降65.47%。 盈利能力与费用结构分析 公司盈利能力下降，但销售费用有所优化。 盈利能力： 2023年前三季度，公司归母净利率为12.19%，同比下降3.49个百分点；毛利率为73.07%，同比下降4.15个百分点。单三季度，归母净利率为7.84%，同比下降6.91个百分点；毛利率为71.13%，同比下降5.67个百分点。毛利率下降的主要原因是化妆品、原料等业务的市场竞争加剧。 费用结构： 2023年前三季度，销售费用率为46.02%，同比下降0.96个百分点，显示出公司在销售费用控制方面的努力。然而，管理费用率上升1.26个百分点至7.57%，研发费用率上升0.15个百分点至6.56%，表明公司在管理和研发投入上的增加。单三季度费用结构变化趋势与前三季度类似。 战略转型与业务布局 公司正处于转型阵痛期，期待长期变革成果。 原料业务： 多个品类实现突破，尤其在医药级产品方面取得进展。 医疗终端业务： 2023年10月12日，公司第八款三类医疗器械产品“注射用交联透明质酸钠凝胶”获国家药监局批准上市，主要用于唇部，进一步丰富了医疗终端产品线。 功能性护肤品业务： 正在进行渠道重组调整，产品迭代升级，品类持续扩张。 整体转型： 经过近几年的高速发展，公司目前正经历产品结构升级、组织架构变革以及数字化转型。展望未来，公司有望通过此次转型优化采购、供应链等方面的效率，并提升渠道运营效率，从而实现从高速发展向高质量发展的转变。 投资展望与潜在风险 安信证券维持华熙生物“买入-A”的投资评级。 业绩预测： 预计公司2023年至2025年营收增速分别为-3.1%、22.5%、15.6%；净利润增速分别为-15.0%、20.1%、18.4%。 目标价： 维持6个月目标价82.38元，相当于2024年40倍的动态市盈率。 风险提示： 报告提示了多项潜在风险，包括消费需求不及预期、市场竞争加剧、渠道拓展费用提高以及新品牌和新产品推广不及预期等。 总结 华熙生物在2023年前三季度面临业绩短期承压，营收和净利润均出现下滑，主要受市场竞争加剧和公司战略转型期的影响。尽管盈利能力有所下降，但公司在销售费用方面进行了优化，并持续加大管理和研发投入。公司正积极推进原料业务突破、医疗终端产品上市以及功能性护肤品业务的渠道和产品升级，旨在通过全面转型实现高质量发展。安信证券维持“买入-A”评级，并预计公司未来业绩将恢复增长，但投资者需关注消费需求、市场竞争及新产品推广等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与核心业务驱动 药明康德在2023年前三季度展现出稳健的财务表现，实现营业收入295.41亿元，同比增长4.04%；归母净利润达80.76亿元，同比增长9.47%。这一增长主要得益于其化学业务、测试业务和生物学业务等核心板块的持续发展和盈利能力的提升。尽管整体营收增速相较于前两年有所放缓，但净利润增速保持韧性，显示出公司良好的成本控制和运营效率。 TIDES业务高景气引领未来发展 在各业务板块中，TIDES（寡核苷酸及多肽）业务表现尤为突出，成为公司未来业绩增长的关键驱动力。2023年前三季度，TIDES业务收入实现38.1%的强劲增长，并且截至2023年9月末，其在手订单同比增长高达245%。这一高景气度不仅验证了公司在新兴治疗领域的战略布局成效，也预示着该业务将持续为公司贡献显著的增量收入和利润。 主要内容 2023年前三季度财务表现概览 根据公司2023年第三季度报告，药明康德在2023年前三季度实现营业收入295.41亿元，同比增长4.04%。同期，归属于上市公司股东的净利润达到80.76亿元，同比增长9.47%。从历史数据来看，2021年和2022年公司营业收入增长率分别为38.5%和71.8%，净利润增长率分别为72.2%和72.9%。尽管2023年前三季度的营收增速（4.04%）相较于前两年有所放缓，但净利润增速（9.47%）仍保持了稳健，且高于营收增速，这反映出公司在运营效率和盈利能力方面的持续优化。预计2

中心思想 稳健医疗业绩承压与战略转型 稳健医疗（300888）在2023年前三季度面临营收同比下降的压力，主要受感染防护产品需求减少的高基数效应影响。然而，公司通过城市更新改造项目获得大额非经常性损益，使得归母净利润大幅增长。在战略层面，公司正积极加大全棉品牌营销投入，以提升市场认知度和用户粘性，并稳步推进消费品业务的全球化布局。 核心业务增长与长期盈利展望 尽管整体营收短期承压，但常规医用耗材业务实现了稳健增长，显示出公司在非疫情相关医疗产品领域的韧性。同时，健康生活消费品业务在经历线下市场恢复后也呈现良好增长态势。公司通过完善的渠道布局和品牌建设投入，旨在优化收入结构，提升长期盈利能力。分析师维持“买入”评级，并预计随着消费品业务的稳健修复和医用耗材（除疾控产品外）的较快增长，公司未来业绩有望持续改善。 主要内容 2023年前三季度财务表现分析 营收受高基数影响，净利润因非经常性损益大幅增长 2023年前三季度，稳健医疗实现营业收入60.1亿元，同比下降21.4%，主要原因在于去年同期感染防护产品需求旺盛形成的高基数效应。然而，归属于母公司股东的净利润达到21.5亿元，同比大幅增长71.8%。这一显著增长主要得益于公司在第三季度收到城市更新改造项目资产处置收益，产生了高达15.9亿元的非经常性损益。扣除非经常性损益后，归母净利润为6.2亿元，同比下降45.9%，更能反映公司主营业务的实际盈利状况。 从单季度表现来看，2023年第三季度公司实现营收17.4亿元，同比下降29.8%；归母净利润为14.7亿元，同比激增310.1%；扣非后归母净利润为0.7亿元，同比下降78.4%。这进一步印证了非经常性损益对当期净利润的决定性影响，同时也凸显了在剔除高基数影响后，公司主营业务面临的短期挑战。 费用率上升与毛利率结构性变化 报告期内，公司整体毛利率为50.2%，同比提升2.3个百分点。其中，2023年第三季度毛利率为47%，同比提升1.1个百分点，但环比略有下降，这主要是由于棉花成本有所上行以及高毛利的感控产品占比回落所致。 在费用方面，公司总费用率为34.4%，同比上升6.4个百分点。具体来看，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比上升5.7、0.9和0.2个百分点，而研发费用率同比下降0.4个百分点。其中，第三季度单季销售费用率高达27.8%，同比大幅提升9.7个百分点。销售费用率的显著增长主要源于公司前三季度加大品牌建设投入，包括医疗品牌专业认知度提升、消费品牌国外市场拓展、国内官宣代言人以及开展会员节活动等。尽管短期内品牌投放力度加大导致扣非后净利率暂时下滑（前三季度扣非净利率为10.3%，同比下降4.7个百分点；单Q3扣非净利率为4.1%，同比下降9.1个百分点），但预计随着品牌知名度的进一步提升，将有望促进各渠道销售并增加用户粘性，从而改善长期盈利能力。 核心业务发展与市场布局 常规医用耗材稳健增长，渠道结构均衡 尽管医用耗材业务前三季度整体营收为30亿元，同比下降38.3%，主要系感染防护产品需求减少所致，但剔除感控产品后，常规医用耗材实现了21.8亿元的营收，同比增加25.9%，表现出强劲的内生增长动力。 在渠道结构方面，公司前三季度国内B端（国内医院及其他）、国外销售、C端销售（电子商务+药店）的收入占比分别为38.1%、35.5%和26.5%。这种多元化的渠道布局使得公司收入结构更加均衡健康，降低了对单一市场或渠道的依赖，增强了市场抗风险能力。 消费品业务复苏，全球化战略加速 健康生活消费品业务前三季度实现营收29.6亿元，同比增加9.2%。其中，核心爆品干湿棉柔巾销售额稳步提升，成人服饰和其他纺织消费品也呈现较好增速。线上渠道营收保持高个位数增长，而随着线下市场的有序恢复，线下门店营收实现双位数增长，显著拉动了整体增速。 在品牌全球化布局方面，全棉时代于8月份成立海外事业部，积极开拓东南亚、欧美等地区市场，标志着全棉品牌全球化战略的正式启动。10月，公司官宣家纺居家服饰全球代言人，有望进一步提升家纺居家服品类的品牌知名度和市场影响力。这些举措预示着公司消费品业务将迎来更广阔的增长空间。 盈利预测与投资建议 估值分析与未来业绩展望 根据西南证券的盈利预测，稳健医疗2023-2025年的每股收益（EPS）预计分别为4.01元、2.27元和2.71元，对应的动态市盈率（PE）分别为10倍、18倍和15倍。考虑到公司消费品业务预计将稳健修复，以及除疾控产品外医用耗材有望保持较快增长，分析师维持“买入”评级，并给予2024年22倍估值，对应目标价49.90元（6个月）。 在关键假设方面，分析师预计2023-2025年日用消费品毛利率将因品牌强化和折扣减少而逐步提升至54.4%；医用耗材业务在2023年受高基数影响收入下降35%后，2024-2025年将恢复稳健增长，增速分别为15%和18%；销售费用率则随着营销投放效率的增加而摊薄，预计2025年降至21.5%。 风险因素提示 报告同时提示了多项风险，包括原材料价格大幅波动的风险、收购业务协同效果不及预期的风险、渠道扩张不及预期的风险以及汇率波动较大的风险。这些因素可能对公司的未来业绩和估值产生不利影响，投资者需予以关注。 总结 稳健医疗在2023年前三季度展现出营收短期承压与净利润因非经常性损益大幅增长的复杂局面。尽管感染防护产品需求减少导致整体营收同比下降，但公司通过加大品牌建设投入、优化渠道布局以及积极推进消费品业务全球化，为长期发展奠定了基础。常规医用耗材业务的稳健增长和健康生活消费品业务的线下复苏，共同构成了公司未来业绩增长的核心驱动力。分析师基于对消费品业务修复和医用耗材（非感控类）增长的预期，维持“买入”评级，并设定了目标价。然而，投资者仍需警惕原材料价格波动、渠道扩张不及预期等潜在风险。整体而言，稳健医疗正处于战略转型期，短期业绩波动与长期增长潜力并存。

中心思想 业绩承压与结构性增长并存 药明康德2023年前三季度收入增长低于预期，主要受全球生物医药早期研发需求疲软影响，公司因此下调了全年收入增长指引。尽管整体收入增速放缓，但常规业务（剔除新冠商业化项目）和新分子业务表现出强劲的增长势头，显示出公司在特定业务领域的韧性和发展潜力。 盈利能力稳健与未来展望 尽管收入增长面临挑战，公司前三季度归母净利润和扣非归母净利润仍实现同比增长，显示出良好的盈利能力。公司积极扩建新分子业务产能，并维持“买入”评级，表明市场对其长期发展前景仍持乐观态度，但需关注全球研发投入和市场竞争等风险因素。 主要内容 2023年第三季度业绩概览 公司发布2023年三季报，前三季度实现收入295亿元，同比增长4.0%，略低于此前预期。归母净利润达到81亿元，同比增长9.5%；扣非归母净利润为77亿元，同比增长23.7%。受全球生物医药早期研发需求下降影响，公司将全年收入预期下调至2%-3%（此前为5%-7%）。 全球生物医药早期研发需求待回暖 2023年前三季度，公司常规业务（剔除新冠商业化项目）收入同比增长23.4%，其中第三季度常规业务收入同比增长15.7%，较上半年27.9%的增速有所下降。药物发现部分实现收入56.1亿元，同比增长4.1%。工艺研发和生产（D&M）业务表现强劲，实现收入156.3亿元，同比增长1.4%，剔除新冠商业化项目后同比增长48.2%。 新分子业务发展良好与产能扩张 2023年前三季度，公司新分子业务实现收入20.7亿元，同比增长38.1%，预计全年收入增长将超过60%。截至9月底，新分子业务在手订单同比大幅增加245%。为满足增长需求，公司已启动常州和泰兴基地产能扩建工程，预计于2023年12月投产，多肽固相合成反应釜体积将由原计划的2万L增加至3.2万L，显著提升多肽药物研发生产能力。 盈利预测、估值与评级 鉴于全球生物医药早期研发需求疲软，分析师略微下调了公司2023-2025年归母净利润预测至96.63亿元、116.56亿元和148.73亿元，分别同比增长9.64%、20.62%和27.60%。A股和H股均维持“买入”评级，对应2023-2025年PE分别为28/23/18倍（A股）和29/24/19倍（H股）。 风险提示 报告提示了多项风险，包括疫情持续风险、药企研发投入不及预期以及市场竞争加剧等，这些因素可能对公司未来的业绩产生负面影响。 总结 药明康德2023年前三季度业绩显示，尽管整体收入增长受全球生物医药早期研发需求放缓影响而低于预期，但公司在常规业务（尤其是D&M）和新分子业务方面展现出强劲的增长势头和巨大的发展潜力。公司通过产能扩建积极应对市场需求，并维持了稳健的盈利能力。分析师基于当前市场环境调整了盈利预测，但仍维持“买入”评级，表明对公司作为CXO龙头企业的长期发展前景持乐观态度，同时提醒投资者关注潜在的市场风险。