昊海生科(688366) 　　投资逻辑 　　眼科，全年龄段品种与全产业链布局，护城河高筑；高端OK镜与新品PRL将大幅提升业绩弹性。（1）公司从原覆盖老年人的白内障人工晶状体扩展至成人屈光晶体PRL、青少年近视防控角膜塑形镜，组合构建更全面。（2）新增针对青少年、成年眼视光产品高值高壁垒，有望打开利润空间。myOK系列拥有国内最高透氧率，其最高端型号将实现免试戴片验配，可帮助视光中心提高验配效率与客流周转速度，也可帮助患者减少验配痛苦，年内有望放量。植入屈光晶体PRL开始销售，适合1000-3000度的超高度近视人群。国内唯一竞品STAAR的ICL，仅用3年在中国市场销量即翻倍至16万片以上，且市场渗透率低。高单价屈光晶体，一旦上量将带来较大边际弹性。美国CooperVision已有软性角膜塑形镜上市，国内空缺；公司通过并购河北鑫视康获软镜产能，加速功能性软性隐形眼镜研发。（3）全产业链布局：上游原材料顶尖Contamac、子公司美国爱锐光学设计实力、法国创新推注器企业ODC，产业链全面布局支持公司眼科未来持续的突破性产品迭出。 　　医美，玻尿酸、光电设备、肉毒素，组合力扩大市场空间。（1）疫后医美修复趋势确定，玻尿酸构建错位竞争体系，高端“海魅”放量可期。法国玻尿酸产品Cytosial中国注册上市工作推进中。（2）并表欧华美科，医美新添光电设备；（3）股权投资Eirion，涂抹型肉毒素二期临床进行中。 　　骨科稳健，创新持续，激励充分，疫后将迎来业绩与估值向上双修。（1）骨科药械产品组合收入稳健，2021年4.02亿元，同比增长35%。医用几丁糖市占率43.3%，连续6年市占第一。（2）研发投入持续，角膜塑形镜、疏水模注非球面人工晶状体、有机交联玻尿酸等新品都已进入临床阶段。（3）公司已通过2022-2023年针对204名核心员工的股权激励计划（详见正文），内部激励充分。 　　盈利预测与投资建议 　　考虑到公司2022年上半年受到疫情封控影响，预计2022/23/24年营收下调3.93%/3.35%/2.70%至21.81/27.16/34.08亿元，归母净利润下调10.95%/10.21%/12.52%至4.74/6.02/7.64亿元；我们认为，公司边际反弹在即，我们将密切跟踪3季度数据并适时调整盈利预测。我们采取PE法对公司进行估值，参考可比公司PE，给予公司2022年38XPE，合理市值180亿元，对应未来6-12个月目标价102.46元。维持“买入”评级。 　　风险 　　销售不及预期、全球化竞争加剧、新品开发失败及未能实现产业化的风险。

　　伟思医疗(688580) 　　好赛道：居民老龄化+消费升级+康复科新基建，带动康复设备的采购周期到来 　　需求端：居民老龄化持续加深，我国65岁以上人口比重快速增长，人口结构成为影响产业格局的根本力量。过去中国经济40年的快速发展，居民生活水平快速提高，对美好生活品质的追求驱动对康复需求的提升。康复需求既包括基础的疾病康复，也包括有明显消费升级属性的产后康复、运动康复、儿童康复等需求，预计2025年，康复医疗器械市场规模810亿元，2021-2025年CAGR为13.97%。 　　供给端：我国康复专科医院和康复科的开设数量自2011年起快速增长，我国康复医疗的三级体系也已经建成。随着国家卫生健康委员会发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、国家卫健委推进15个省份率先开展康复医疗服务试点工作等政策驱动，康复端有望迎来一轮新的康复基建周期。我们预计未来5年的康复科基建周期有望带来潜在市场增量约700亿元。 　　支付端：医保支付项目扩容和长期护理保险试点，有望为康复治疗提供资金保险。2010年和2016年人社部先后出台两项政策将9项以残疾人为主的康复项目和20项康复项目纳入医保，报销项目从物理治疗延伸至各项治疗性项目和康复评定项目。2020年9月医保局、财政部印发《医保局、财政部关于扩大长期护理保险制度试点的指导意见》，确定了28个省的48个地级市为试点，探索建立以互助共济方式筹集资金、为长期失能人员的基本生活照料和与之密切相关的医疗护理提供服务或资金保障的社会保险制度，力争在“十四五”期间基本形成适应我国经济发展水平和老龄化发展趋势的长期护理保险制度政策框架。 　　公司磁刺激产品全面领先，产品应用于多个康复场景（包括盆底及产后康复、精神康复、神经康复等），保持高速增长 　　公司产品技术领先，深耕康复领域，先后进入精神康复、神经康复和盆底及产后修复领域，产品组合包括电刺激设备、磁刺激设备、电生理类产品等。其中，2017年公司率先推出盆底磁刺激产品，大大提高了治疗效果和患者的依从性，磁刺激接力电刺激成为公司第一大品类，2021年公司磁刺激产品实现收入约1.69亿元，同比增长67.59%，2021年盆底磁销售过亿元，同比增速超80%。 　　另外，2020年，“磁电联合”疗法被纳入《盆腔器官脱垂的中国诊治指南（2020年版）》，成为盆底康复市场广泛认可的标准配置。公司磁刺激产品在盆底市场获得了全面领先的竞争优势，公司有望通过磁刺激，重新定义盆底市场的竞争格局，通过磁电联合带动盆底市场恢复稳定持续的增长。 　　随着公司在盆底修复及产后康复领域，推行磁电联合的盆底修复新理念，以及公司经颅磁等磁刺激产品进入更多医保支付目录，公司磁刺激产品仍能保持30%左右的高速增长。 　　公司战略升级，一体两翼，进入康复机器人和医美能量源设备市场，打造公司第二成长曲线 　　2022年公司战略升级，以磁刺激产品为主体，以康复机器人和医美能量源产品为“两翼”，构建全面领先的产品矩阵。 　　公司在康复机器人领域已经获得X-Walk系列机器人的注册证，能够覆盖脑卒中及脊髓损伤病人全周期的步态康复训练，X-locom系列三个产品正在注册过程中，帮助公司进入运动康复领域最大的细分市场，覆盖脑卒中、脊柱、关节、运动康复等目前康复科主流康复需求，同时满足临床方案智能化、康复效果标准化等升级迭代需求。 　　公司在医美能量源设备领域，技术积累承接公司以往在电刺激、磁刺激等能量平台的研发，目前塑形磁产品、射频和激光项目样机均已研发完成，进入注册阶段，将于2022-2023年陆续上市。公司瞄准世界级主流产品，全面布局皮秒激光、射频以及塑形磁，目标在5年内成为中国医美能量源市场的一线品牌。 　　投资建议 　　2022年疫情扰动下从需求和供给端运营不正常带来全年的业绩具备不确定性，对企业运营是考验，我们考虑到行业的推动以及公司发展内核，认为行业和公司在2022年二季度是低点，三季度开始将会逐渐改善，2023年和2024年将会是收获时点。考虑到公司磁电联合的优势、新产品推出带来的增长，我们预计公司2022-2024收入有望分别实现4.63亿元、5.67亿元和6.95亿元，同比增速分别达到7.7%、22.5%和22.5%。公司磁刺激产品不断推陈出新，预计公司整体的毛利率和净利率水平仍保持在较高水平，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别实现1.95亿元、2.32亿元和2.85亿元，同比增速分别达到9.4%、19.2%和22.6%。2022-2024年的EPS分别为2.85元、3.39元和4.16元，对应PE估值分别为20x、17x和13x。鉴于公司所在行业政策环境友好，公司产品竞争力强，技术平台横向拓展能力强，中长期增长动力足，首次覆盖，给予买入评级。 　　风险提示 　　新品种研发及推广不及预期风险； 　　医疗事故风险； 　　市场竞争加剧风险。

　　百济神州(688235) 　　事件： 　　2022年6月13日，百济神州发布公告，FDA将泽布替尼用于治疗成人CLL/SLL适应症sNDA申请的PDUFA目标审评日期延长三个月至2023年1月20日。本次延长旨在就百济神州递交的额外临床数据，如ALPINE试验的最终缓解评估结果等开展充分审评。 　　CLL/SLL全线治疗获得美欧受理，充分评审有助于争夺重点市场 　　泽布替尼目前已在包含美、中、欧等在内的50个国家或地区获批上市，美国市场已获批二线MCL、WM及二线MZL三项适应症。2022年2月，泽布替尼治疗初治或复发/难治性CLL/SLL适应症的上市申请同时获得FDA、EUA受理。2022年4月百济神州更新了ALPINE试验最终缓解评估数据并提交至FDA。我们认为本次延长后FDA针对补充数据的充分评审将有利于泽布替尼未来与伊布替尼争夺CLL/SLL适应症核心市场，获批前景良好。 　　经两项MRCT头对头试验临床确证，ORR及安全优效性显著 　　本次sNDA受理基于针对复发患者对比FIC药物伊布替尼的ALPINE试验，以及针对初治患者对比主流BR治疗的SEQUOIA试验。两项III期国际多中心头对头试验均于2021年披露期中分析结果，其中SEQUOIA试验队列1中位随访时间为26.2月时ORR94.6%vs85.3%，24个月PFS率85.5%vs69.5%改善显著，3级及以上AE发生率52.5%vs79.7%安全性明显提升。而根据2022年4月百济神州更新的ALPINE试验最终缓解评估数据，泽布替尼组对比伊布替尼组ORR80.4%vs72.9%（p=0.0264），泽布替尼总体耐受性良好，房颤或房扑发生率始终较低。上述数据体现泽布替尼的头对头ORR优效性及安全性改善，临床结果充分可靠具有BIC潜力。 　　泽布替尼营收同比迅速增长，CLL/SLL大适应症获批未来可期 　　泽布替尼2021年收入约为13.82亿元，同比增长422.73%；2022Q1收入为6.63亿元，同比增长363.64%。CLL是美国成人最常见的白血病类型，占25%的新发白血病病例，2021年美国新发CLL病例超2.1万例，市场规模较大。参考阿卡替尼在CLL/SLL适应症获批上市后的销售额增速，我们认为本次sNDA申请获批后泽布替尼有望保持高速增长。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2022至2024年营业收入为96.65亿、127.84亿、170.24亿元，实现归母净利润-78.98亿、-66.77亿、-36.93亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：国际环境恶化的风险，泽布替尼审批进展不及预期的风险，泽布替尼上市销售不及预期的风险

　　金城医药(300233) 　　事件： 　　金城医药全资子公司金城医化收到国家烟草专卖局下发的烟草专卖许可证准予许可决定书。 根据该决定书，金城医化提出的(新办)烟草专卖生产企业许可证的申请经国家烟草专卖局依法审查，认为其符合法定条件，决定准予(新办)。 　　点评： 　　公司主要从事医药中间体、原料药、药物制剂、大健康产品的研发、生产与销售，在中间体、原料药板块的主打产品长期在市场上占据优势地位，同时积极进军烟碱生产领域。公司是全球最大的头孢类医药中间体产业基地和供应商，技术和成本优势明显；原料药板块主打产品为谷胱甘肽，公司是全球谷胱甘肽原料药行业龙头，市占率超过 60%。当前，公司在中间体、原料药板块持续巩固自身优势地位，实现收入平稳增长。同时，公司凭借自身技术优势进军烟碱生产领域，创新性实现了生物酶催化和化工合成技术的有效结合，可直接生产出高纯度左旋尼古丁。烟碱产品广泛用于电子烟、医药等领域，近年来在国内外市场需求不断增加，发展前景广阔。公司烟碱项目建成投产后，将为公司的增长提供新的动力。 　　电子烟用烟碱（尼古丁）生产企业必须取得烟草专卖生产企业许可证。根据2022 年 3 月发布的《电子烟管理办法》，设立电子烟生产企业（含产品生产、代加工、品牌持有企业等）、雾化物生产企业和电子烟用烟碱生产企业等，必须取得烟草专卖生产企业许可证。这一规定实际上是通过烟草专卖许可证，将电子烟纳入传统烟草进行统一监管，而不再单独设置电子烟专卖许可证。本次取得许可证后，公司可在许可范围内从事合成尼古丁相关生产业务并向海外电子烟下游市场等提供相应的尼古丁。 　　公司生产工艺具备优势，同时海外市场对尼古丁需求较大，公司产能释放后尼古丁板块将成为公司重要增长点。 公司使用半发酵半化学合成法生产工艺，该工艺为金城医药独家拥有，可直接生产出高纯度左旋尼古丁，且生产成本与美国合成尼古丁龙头公司 NGL 的成本相比进一步降低。随着公司获批生产尼古丁，未来产能持续上升，叠加合成尼古丁自身特性优势，合成尼古丁有望更快推广，加速对天然尼古丁的替代趋势。此外，公司 2021 年 11 月 10日取得的 《安全生产许可证》在原有许可范围内增加了“烟碱[品名： (S)-3-(1-甲基吡咯烷-2-基)吡啶]200 吨/年”的许可内容，相关生产设备也已部署到位；同时公司尼古丁产品海外收入占比接近 90%，而尼古丁在海外市场需求较大，此次获得烟草专卖生产企业许可证后公司产能可以快速释放。公司目前规划年产能为 200 吨，未来尼古丁生产额度和规划产能有望进一步上涨，成为公司重要盈利增长点。 　　国内电子烟市场逐步规范，公司作为生产端龙头有望享受先发优势。全国统一电子烟交易管理平台主体功能已经建成，在部分区域和企业采用试点方式完成验证，将于 6 月 15 日正式运行。 随着全国统一电子烟交易管理平台上线运行，近期一批电子烟相关生产企业将会陆续收到烟草专卖许可证准予许可决定书。监管规则的逐步落地将推动国内电子烟市场稳步向前发展，加速出清不合格产品，促进市场份额集中，反过来对电子烟生产端企业提出更高要求，有利于以公司为代表的龙头企业。虽然目前国内尚未批准合成尼古丁用于电子烟生产，但是金城医药作为首批获得烟草专卖许可证的电子烟生产端企业之一，未来若政策放开则将享受先发优势。 　　盈利预测及投资评级：长期来看，电子烟市场持续扩大是趋势，合成尼古丁凭借自身优势有望对提取尼古丁形成加速替代，公司尼古丁产能释放后能够较快成为新增长点。公司的中间体以及原料药板块业务预计保持平稳增长。我们预计公司 2022- 2024 年的收入有望达到 39.61 、46.91 、53.09 亿元、净利润有望达到 4.09、5.50、6.27 亿元，对应 EPS 分别为 1.03、1.39、1.59元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：监管政策风险、产品价格下跌风险、产品销售不及预期风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　事件 　　2022 年 6 月 14 日，公司发布关于收购控股子公司少数股东股权的公告，拟使用自有资金 5.86 亿元分两步收购子公司上海宏桐 37.33%的少数股权，股权估值 15.69 亿元，收购完成后公司将持有上海宏桐 100%股权。 　　当日公司同时发布关于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告， 拟以不低于 5000 万元、不超过 1 亿元的自有资金回购公司股份，回购价格不超过270 元/股，回购的股权未来将全部用于员工持股计划或股权激励。 　　经营分析 　　公司三维电生理手术快速推广， 子公司核心设备发挥关键影响。 此次收购少数股权的子公司上海宏桐负责公司核心产品三维电生理标测设备的研发，2021 年获批上市后公司当年在近 200 家医院完成三维电生理手术 600 余例， 2022 年 1-5 月完成 1000 余例，目前正处于快速市场拓展和增长阶段。 　　未来随着临床对精准治疗要求的不断提高，三维电生理设备的临床使用需求将随之提高， 上海宏桐还将在公司电生理业务发展过程中发挥关键作用。 　　收购将加强子公司业务协同， 电生理业务发展有望加速。 公司将通过本次收购加快对上海宏桐的整合，增强公司与上海宏桐在业务战略、产品战略、市场战略的协同性。 依托公司在电生理领域已有的市场布局， 收购后有望加快推进三维电生理设备的投放，以通过设备投放带动电生理耗材产品的放量，电生理板块业务发展有望加速。 　　回购方案彰显公司发展信心，为后续股权激励打下基础。 公司 2021 年 4 月公布了首次限制性股权激励方案， 设置了 2021-2025 年收入高速增长的目标。 此次公司拟回购股份并将全部用于未来员工持股计划或股权激励，彰显出公司对未来业务发展的信心与对核心骨干员工的重视。 　　盈利调整与投资建议 　　我们认为公司在电生理和血管介入领域产品技术领先，未来有望维持国产龙头地位，逐步抢占外资企业市场份额。预计公司 2022-2024 年归母净利润2.89、 4.04、 5.58 亿元，同比增长 39%、 40%、 38%， EPS 分别为 4.34、6.06、 8.38 元，现价对应 PE 为 48、 34、 25 倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险； 在研项目推进不达预期风险； 汇率波动风险。