中心思想 2023年业绩承压与战略转型成效 际华集团在2023年面临营收和归母净利润的双重下滑，分别同比减少25.10%和17.64%。然而，扣非净利润亏损幅度显著收窄66.95%，且非经常性损益贡献2.01亿元，使得归母净利润保持为正。这主要得益于公司主动聚焦主业，关停大宗贸易业务，并持续优化经营结构，初步展现了战略转型的积极成效。 2024年业务聚焦与经营健康度提升展望 展望2024年，际华集团将继续深化主业聚焦战略，巩固军品核心供应商地位，并积极拓展行配工装、线上及海外市场。尽管终端需求和接单情况仍存在不确定性，但公司通过提升毛利率、优化费用结构、改善经营现金流等措施，经营健康度有望持续提升。光大证券维持“增持”评级，并预计未来三年盈利将实现增长。 主要内容 2023年业绩回顾与业务调整 营收与净利润表现 际华集团2023年实现营业收入115.61亿元，同比下滑25.10%；归母净利润1.82亿元，同比下滑17.64%。扣非净利润亏损1820万元，但亏损幅度同比减少66.95%，主要得益于2.01亿元的非经常性损益贡献（主要为非流动资产处置损益及政府补助）。收入下滑主要系公司聚焦主业，注销关停国内大宗贸易业务导致贸易收入减少，以及部分重点客户采购延期或规模降低。从季度表现看，23Q1至Q4单季度收入同比分别为-32.44%、-45.22%、-26.17%、+17.76%，归母净利润同比分别为-77.50%、-35.09%、+1550.42%、+56.70%，显示出下半年业绩的显著改善。 收入结构分析 按产品划分，2023年军需品、民品、贸易及其他收入占比分别为48%、48%、8%。其中，军需品收入同比增长2.56%，实现稳健增长；民品收入同比下降21.61%；贸易及其他收入同比大幅下降74.15%，印证了公司聚焦主业、剥离非核心业务的战略。按地区划分，境内收入占比88%，同比下降26.15%；境外收入占比9%，同比下降25.41%。 财务健康度分析 盈利能力与费用控制 2023年公司毛利率同比提升2.15个百分点至13.99%。分产品看，军需品毛利率为13.62%（同比-2.02PCT），民品毛利率为12.04%（同比+0.82PCT），贸易及其他毛利率为9.38%（同比+6.61PCT）。期间费用率同比提升2.40个百分点至11.99%。其中，销售费用率提升0.96个百分点至3.15%，主要系公司加大市场开拓投入；管理费用率提升1.06个百分点至5.94%，主要因管理费用总额下降幅度低于收入降幅；财务费用率同比下降0.24个百分点至-0.36%，主要得益于低息贷款置换高息贷款。 资产周转与现金流 截至2023年末，公司存货同比减少10.14%至41.34亿元，存货周转天数增加47天至158天。应收账款同比减少16.60%至30.31亿元，应收账款周转天数增加37天至104天。2023年经营净现金流为11.18亿元，同比转为净流入，主要系公司加强应收账款清收，销售货款回款贡献。 战略展望与未来增长 业务聚焦与市场拓展 2023年，际华集团持续聚焦主业，巩固军品核心供应商地位，深耕行配工装市场，提升功能性防护性产品占比，并上线际华商城、成立杭州电商中心。2024年，公司将继续深耕存量市场，巩固被装核心供应商地位，聚焦承揽消防系统被装重点订单，积极拓展重点央企客户订单，并积极拓展线上、海外等新业态。 盈利预测与评级 光大证券下调了公司2024-2025年盈利预测（归母净利润较前次分别下调39%/32%），并新增2026年盈利预测。预计2024-2026年EPS分别为0.06、0.08、0.09元，对应PE分别为49倍、37倍、32倍。鉴于公司持续聚焦主业和经营健康度提升的预期，维持“增持”评级。 风险因素 报告提示的风险包括行业政策变动影响相关单位的招标采购需求、国内需求疲软可能对生产或正常接单造成不利影响，以及行业竞争加剧等。 总结 际华集团2023年营收和归母净利润同比下滑，主要受业务聚焦和贸易业务调整影响。然而，公司通过关停非核心贸易业务、优化费用结构、提升毛利率以及加强应收账款清收，使得扣非净利润亏损大幅收窄，经营现金流转为净流入，经营健康度有所改善。展望2024年，公司将继续深化主业聚焦战略，巩固军品市场，并积极拓展行配工装、线上及海外新业态。尽管面临市场不确定性，但光大证券维持“增持”评级，并预计公司未来盈利能力将逐步提升。

中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化 康缘药业在2024年第一季度，面对高基数挑战，仍实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，显示出其经营韧性。公司通过优化产品结构，特别是口服液和凝胶剂等非注射液产品的显著增长，有效提升了非注射液收入占比，推动了整体业绩的提升。 研发驱动与人才战略聚焦 公司持续加大研发投入，研发费用占营收比例较高，并取得了多项新药临床试验批件，彰显了其强大的创新能力。同时，康缘药业在合理控制销售费用的基础上，战略性地增加了对人才的投入，以支持公司的长期战略发展和高质量转型。 主要内容 2024年一季度财务表现 营收与利润分析 2024年第一季度，康缘药业实现营业收入13.59亿元，同比增长0.48%；归母净利润1.48亿元，同比增长4.67%；扣非归母净利润1.40亿元，同比增长0.20%。尽管2023年同期营收已创近五年新高，公司仍在此高基数背景下保持了增长。 产品结构调整与增长亮点 从产品结构来看，非注射液收入占比由上年同期的56.36%提升至60.41%。其中，口服液板块实现3.70亿元收入，同比增长30.24%；凝胶剂板块实现0.09亿元收入，同比大幅增长260.97%。这主要得益于金振口服液和筋骨止痛凝胶的强劲增长。注射液收入为5.38亿元，同比下降8.87%；胶囊、颗粒剂&冲剂、贴剂收入也出现不同程度的下降，而片丸剂收入则微增1.84%。 多元化产品组合与市场覆盖 截至2023年底，公司拥有204个药品生产批件，其中包括49个中药独家品种和2个中药保护品种。在市场覆盖方面，公司共有112个品种被列入2023版国家医保目录（其中甲类48个，乙类64个，独家品种26个），另有43个品种进入国家基本药物目录（其中独家品种6个），显示出其产品在医保和基药市场的广泛渗透。 持续高强度研发投入与创新成果 2024年第一季度，公司研发费用达2.04亿元，占营业收入的15.01%，体现了公司对研发的高度重视。截至2023年底，公司累计获得发明专利授权669件，拥有中药新药56个、化学药新药9个，研发实力在中药企业中处于领先地位。近期研发成果显著，包括2024年3月收到国家药监局签发的1类化学新药注射用AAPB（用于急性缺血性脑卒中）的临床试验批准通知书，以及2024年4月收到1.1类中药创新药羌芩颗粒（用于流行性感冒）的临床试验批准通知书。 精细化费用管理与人才战略 2024年第一季度，公司销售毛利率为74.61%，同比下降0.49个百分点；销售净利率为11.01%，同比上升0.26个百分点。在费用控制方面，销售费用率同比下降6.52个百分点至37.44%，显示出公司在市场推广上的效率提升。同时，管理费用率同比上升5.58个百分点至23.59%，主要系公司为实现战略发展，在人员架构调整基础上，加大了对人才的投入及管理相关活动的开展。财务费用率为-0.67%，同比下降0.43个百分点。 投资评级与未来业绩预测 东方财富证券研究所维持康缘药业“增持”评级。公司坚持向专业化、学术化全面转型，并聚焦热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液、天舒胶囊/片、杏贝止咳颗粒五大核心产品。预计2024-2026年营业收入分别为56.01亿元、63.11亿元和70.44亿元；归母净利润分别为6.26亿元、7.52亿元和8.64亿元；对应EPS分别为1.07元、1.29元和1.48元。报告同时提示了行业政策变化、产品安全质量以及研发过程失败等风险。 总结 康缘药业在2024年第一季度展现出稳健的财务表现，营收和利润在高基数下实现增长，这得益于其产品结构的优化，特别是口服液和凝胶剂等非注射液产品的突出贡献。公司持续高强度的研发投入和显著的创新成果，为其未来发展奠定了坚实基础。同时，公司在费用管理上采取了合理控费与人才战略性投入相结合的策略，以支持其专业化、学术化转型和高质量发展。基于上述分析，东方财富证券研究所维持了对康缘药业的“增持”评级。

中心思想 2023年业绩承压与亏损主因分析 优然牧业在2023年面临显著的业绩压力，营收同比增长3.6%至186.9亿元，但归母净利润由盈转亏，录得10.5亿元的亏损。核心原因在于原奶业务毛利率下滑以及生物资产公允价值减出售成本的变动所产生的巨额亏损，高达36.1亿元，远超2022年的16.2亿元。原奶价格下行是导致毛利承压的关键因素，同时奶牛估值调整也大幅增加了公允价值损失。 2024年展望与投资建议 尽管2023年表现不佳，但报告预计优然牧业在2024年将实现环比改善。预计3Q24-1Q25期间原奶价格有望止跌反弹，同时公司通过加强采购择时、调整饲料配方及提升单产等措施，公斤奶饲料成本持续下行，养殖效率不断提升。公司主动调整反刍动物养殖系统化解决方案业务策略，聚焦高质量客户，以应对行业景气度低迷。基于对未来业绩的改善预期，海通国际维持“优于大市”评级，并调整目标价至2.22港元，反映了对公司长期发展潜力的信心。 主要内容 2023年业绩深度剖析与业务挑战 优然牧业2023年实现营业收入186.9亿元，同比增长3.6%。然而，归属于母公司净利润为-10.5亿元，相较于2022年的4.1亿元盈利，由盈转亏。这一业绩下滑主要受两方面因素影响：一是原奶业务毛利率承压，同比下降2.8个百分点至28.6%；二是生物资产公允价值减出售成本的变动所产生的亏损大幅增加，从2022年的16.2亿元扩大至2023年的36.1亿元。 在原奶业务方面，2023年原料奶收入同比增长18.9%至129.0亿元，其中原奶销量同比增长26.5%至294.5万吨。然而，原料奶平均单价同比下降6.0%至4.38元/kg，这是导致毛利率下滑的主要原因。尽管奶价下行，公司在产量方面仍保持稳定增长，2023年集团奶牛存栏数量约58.3万头，同比增长16.7%；成母牛占比同比提升2.4个百分点；优质生鲜乳牧场成母牛（不含娟姗牛）年化单产约为12.0吨，同比提升5.3%。单产效率的持续提升预计将支撑未来原奶销量维持双位数增长。 生物资产公允价值损失的显著增加是2023年亏损扩大的关键。报告指出，2023年原奶价格下降较快，而饲料成本仍处于高位，导致成母牛估值降低。同时，淘汰牛牛肉价格下跌以及后备牛因饲喂成本上升导致估值下降，出于会计谨慎性考虑，公司计提的生物资产公允价值损失达到36.1亿元，远高于往年（2021年为4.1亿元，2022年为16.2亿元）。 反刍动物养殖系统化解决方案（CRFS）业务在2023年收入同比下降19.5%至57.9亿元，但毛利率有所上行。这主要是由于养殖行业景气度较低，中小牧场大面积亏损，公司主动加强风险管控，调整销售战略，聚焦高质量客户所致。 市场趋势、成本控制及未来展望 展望未来，报告对原奶价格并不悲观，预计3Q24-1Q25之间奶价将有止跌反弹。支撑这一判断的因素包括中小牧场退出、国内外价差缩小以及饲料成本仍在高位对原奶价格形成的底部支撑。 在成本控制方面，公司公斤奶饲料成本持续下行，养殖效率不断提升。2023年公司公斤奶饲料成本为2.45元，同比下降1.2%。具体来看，23H2公斤奶饲料成本较22H2高点已环比明显下行，主要得益于公司加强采购择时、调整饲料配方以及提高奶牛单产。随着大宗原料价格的继续回落以及运营效率的进一步提升，预计未来成本端仍有一定的下降空间。 基于上述分析，海通国际对优然牧业的盈利预测进行了调整。预计公司2024-2026年营收分别为207.5亿元、227.0亿元和247.0亿元（前值分别为223.8亿元、260.8亿元和NA亿元），归母净利润分别为4.0亿元、8.7亿元和12.0亿元（前值分别为11.2亿元、18.1亿元和NA亿元）。相应的，预计2024-2026年EPS分别为0.11元、0.23元和0.32元（前值分别为0.30元、0.48元和NA元）。 综合考虑可比公司估值，海通国际给予优然牧业2025年9倍PE（前值2024年9xPE），并将目标价下调至2.22港元（前值2.85港元），但维持“优于大市”评级。 报告同时提示了潜在风险，包括公司负债率相对偏高、大宗商品价格上行以及下游需求恢复不及预期等。 总结 优然牧业2023年业绩表现承压，主要受原奶价格下行导致毛利率下滑以及生物资产公允价值损失大幅增加的影响，导致公司由盈转亏。然而，公司在原奶销量和单产效率方面仍保持增长，并通过优化饲料成本管理提升养殖效率。展望2024年，随着原奶价格预计止跌反弹以及公司内部成本控制和业务策略调整的持续推进，预计业绩将实现环比改善。尽管盈利预测和目标价有所下调，但海通国际仍维持“优于大市”评级，表明对公司未来发展潜力的长期看好，但投资者需关注负债率、大宗商品价格波动及下游需求恢复等风险因素。

　　诺泰生物(688076) 　　全产业链布局的多肽赛道龙头企业，自选产品业务快速放量打开成长空间诺泰生物是国内多肽赛道龙头企业，已布局多肽上下游全产业链，并通过收购澳赛诺拓展定制研发生产业务。随着公司自选产品业务快速放量，2023年业绩表现亮眼。短期看，以司美格鲁肽为代表的多肽药物催化下游需求释放，原料药业务有望加速成长；CDMO业务大订单即将执行，在研管线向后期推进释放成长潜力。中长期看，公司持续推进多肽产能建设，并前瞻性布局景气度较高的寡核苷酸业务，有望打开成长空间。我们看好公司的长期发展，预计2024-2026年公司的归母净利润为2.47/3.27/4.35亿元，EPS为1.16/1.53/2.04元，当前股价对应PE为44.6/33.7/25.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　GLP-1重磅单品频出，催化多肽产业链蓬勃发展 　　近年来GLP-1药物发展方兴未艾，以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的重磅单品频出，重点布局2型糖尿病、肥胖等患者基数较大的慢性病领域，全球年销售额快速攀升，也吸引更多企业布局GLP-1药物管线。目前已上市及在研阶段的GLP-1产品大部分为多肽类药物，随着下游市场的快速放量以及管线向后期推进，药企对上游多肽产能的需求大幅提升，国内多肽产业链相关的头部企业有望凭借自身较强的开发能力以及高性能产品获得更多订单，将进入快速发展期。 　　多肽原料药产能已达吨级规模，下游需求持续提升增长势头强劲 　　公司持续推进多肽产能建设，目前多肽原料药产能已达吨级规模，601多肽原料药车间预计于2025年底投产，届时产能将达数吨级规模。公司定制研发生产业务已服务多款重磅创新药产品，2024年1.02亿美元的CDMO长期供货合同将开始执行；随着在研管线不断向后端推进，预计CDMO业务将迎来快速发展期。同时，公司前瞻性布局具有较大放量潜力的原料药品种，已突破了长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈；2023年先后与欧洲客户、拉丁美洲客户签署司美格鲁肽原料药战略合作协议，原料药与中间体业务已实现跨越式成长。 　　风险提示：行业竞争加剧、自选产品放量不及预期、产能落地不及预期。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收21.20亿元（+20%，同比增速，下同）；归母净利润4.54亿元（+23%）；扣非归母净利润4.42亿元（+30%）；2023Q4单季度公司实现营收6.52亿元（+28%），实现归母净利润1.34亿元（+8%），实现扣非归母净利润1.21亿元（+3%）。 　　超声业务平稳增长，内镜业务保持较高增速。细分业务来看，超声业务实现营收12.23亿元（+13%），受到国内合规政策影响，公司超声业务面临部分压力，2023年公司新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，持续提升公司产品竞争力，未来随着以旧换新政策需求拉动下，有望凭借高端新产品为公司营收贡献增长；内镜业务实现营收8.50亿元（+39%），实现快速增长。2023年公司推出HD-580系列内镜，产品性能进一步提升，有望推动公司三级医院装机实现快速增长；微创外科方面，公司启动了多个外科研发新项目，涵盖摄像系统、电子镜、光学镜、配套设备以及器械的全方位研发，以满足市场的多元化需求。公司将持续加大团队规模和市场学术投入，推动微创外科业务发展；心血管介入领域，新上市的血管内超声诊断设备及配套产品已成功中标国内省际联盟集采项目，为未来业务拓展提供了良好的基础。公司多产品线发展格局初步形成，未来在保持超声和内窥镜基本盘业务稳定增长的同时，持续推动微创外科和血管介入新业务的快速发展。 　　夯实海外市场布局，海外业务稳定增长。2023年实现海外收入9.39亿元（+18%），营收占比44.31%，公司海外业务保持持续增长，同时在新产品推广、全球学术互动、本地化建设等方面取得较大进步。超声业务方面，便携超声X系列、E系列销售额持续增长；推出Cupid系列超声方面加快海外中高端市场扩展。通过与全球专业协会的合作及会议推广，加强学术影响力。欧美市场通过本地化策略和智能超声产品的快速导入实现快速增长；内窥镜业务，超声内镜系统（EUS）在25+国家获得积极反馈；动物专用超声产品ProPet系列机型和动物专用一体化内镜产品V-2000，构建了综合性的动物医疗产品解决方案，为公司业务的持续增长开辟了新的增长路径。公司在国际市场建立了覆盖全球近170个国家和地区的营销网络，并持续加强本地化运营，在海外多地成立分子公司，打造常驻海外的营销和售后服务团队，为公司产品在海外的销售和推广提供重要支撑，为公司业务持续增长打开空间。 　　投资建议：考虑到公司设备装机受行业合规政策影响，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.82/7.41/9.44（24-25前值为6.45/8.07亿元），增速分别为28%/27%/27%，对应PE分别为29/23/18倍。考虑到公司超声业务稳健增长，内镜产品贡献高速营收，微创外科和血管介入快速发展。随着中高端新产品陆续获批上市，海外市场稳步开拓，有望带动公司业绩稳定增长，维持“增持-B”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险、集中带量采购风险、市场竞争加剧风险、海外

　　新产业(300832) 　　事项： 　　公司发布2023年年报，全年实现营收39.30亿元（yoy+29.0%）。实现归母净利润16.54亿元（yoy+24.5%），扣非归母净利润为15.47亿元（yoy+24.7%）。符合市场预期。 　　公司发布分红预案，每10股派发现金红利10.00元（含税），占净利润比重达47.5%。 　　平安观点： 　　2023年业绩保持高速增长。2023年公司实现营收39.30亿元（yoy+29.0%），其中国内市场主营业务营收为26.01亿元（yoy+25.5%）；海外市场主营业务营收为13.19亿元（yoy+36.2%）。在海外毛利率提升的带动下，主营业务毛利率同比提升2.7pct至73.2%。2023年公司销售费用率同比上涨1.0pct至16.0%；研发费用率同比下滑1.1pct至9.3%；而管理费用率同比上涨2.6pct至2.7%，主要由于2022年存在股权激励费用冲回。 　　国内装机结构持续优化，带动试剂稳步放量。由于2023H2医疗反腐的发酵一定程度影响了设备入院进程，2023年国内新增装机为1465台（yoy-3.0%），其中大型机占比维持高位63.3%。尽管新增装机数同比略有下滑，但在大型机和流水线销量增加的带动下，国内仪器销售额同比上涨33.5%，并驱动国内试剂销售额同比增长23.7%。 　　海外试剂如期放量，新增装机暂时下滑无需担忧。2023年海外新增装机3564台（yoy-18.2%），主要由于1）公司把装机重心放在中大型机上，减少的主要是低年单产的小型机，中大型机装机量占比同比上涨20.2pct至56.7%；2）公司取消国家总代后，短期看，部分原代理商由于利益被瓜分而有所抵触。但长期看，随着新代理商的增加，各地区医疗机构渗透率将大幅提升，利好公司长期海外装机前景。2021年后，公司中大型机的强劲装机带动2023年海外试剂销售额快速放量，同比增长达54.6%，带动海外整体毛利率提升9.9pct至65.7%。 　　维持“推荐”评级。考虑到医疗反腐在部分地区对设备入院仍有一定影响，小幅下调2024、2025年预期，调整2024-2025年EPS预测并新增2026年EPS预测为2.62、3.26、3.96元（原2024-2025年EPS预测为2.71、3.43元）；鉴于公司近年装机数保持强劲、国内外装机结构持续优化，将带动试剂放量、毛利率逐步优化，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）仪器、设备国内外销售不及预期。国内医疗反复对化学发光仪器装机产生影响、海外本地化建设进度落后可能导致公司产品销售收入不及预期；2）新产品研发进度不及预期。公司多个重要仪器和试剂仍处于研发阶段，若失败将影响公司业绩增速；3）集采及监管政策风险。化学发光试剂集采存在扩大范围、进一步降价的可能，若执行将削减公司国内试剂毛利率。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点 　　业绩总体符合预期。2023年，公司实现营业收入21.20亿元（+20.29%）、归母净利润4.54亿元（+22.88%）、扣非归母净利润4.42亿元（+29.52%）。其中Q4单季实现营业收入6.52亿元（+27.58%）、归母净利润1.34亿元（+7.57%）、扣非归母净利润1.21亿元（+3.43%）公司业绩基本符合预期，2023Q4收入端重回快速增长，看好2024全年业绩表现。 　　超声发展稳健，血管内超声新品前景可期。公司2023年彩超业务实现营收12.23亿元（+13.28%）。2023年，公司新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场；搭载第五代人工智能（AI）产前超声筛查技术凤眼S-Fetus5.0完成临床验证；完成高端便携产品工程化研发，预计2024年推向市场。此外，公司重磅新品冠脉血管内超声已于2022年12月国内获批，并在今年1月以高于行业同类产品的价格成功中选浙江省际联盟集采，产品市占率有望加速提升，为公司贡献新的业绩增量。 　　软镜快速增长，微创外科持续拓展：公司2023年内镜业务实现营收8.50亿元（+39.02%）1）软镜：2023年，公司推出HD-580系列内镜，其性能进一步提升，镜体操控+图像质量均达到国产领先水平，可实现消化、呼吸以及胆胰外科等相关科室的覆盖。公司在消化内镜领域，目前在国内市场市占排名第三，仅次于奥林巴斯和富士，国内企业中处于龙头地位，未来市占率有望持续提升。2）微创外科：2023年，公司推出了SV-M4K100系列4K超高清多模态摄像系统和精卫II系列全高清软硬镜一体摄像系统，为多模态综合解决方案奠定坚实基础；自主研发的10mm胸腹腔镜、气腹机等产品已获批上市并实现量产销售。此外，公司引进了具有丰富外科营销和运营经验的团队，有望进一步拉动外科业务发展。 　　毛利率显著提升，盈利能力增强。2023年，公司销售毛利率为69.41%，同比提升2.54pct销售净利率为21.43%，同比提升0.45pct。毛利率显著提升预计主要因为公司产品结构不断优化，高端产品销售占比提升。期间费用率方面，2023年销售费用率为24.73%，同比提升0.72pct；管理费用率为6.05%，同比提升0.49pct；研发费用率为18.12%，同比下降0.54pct；财务费用率为-2.11%，同比下降0.41pct。 　　投资建议：综合考虑行业政策影响等因素，我们小幅下调公司2024年、2025年盈利预测并新增引入2026年盈利预测。我们预计公司2024-2026年的营收分别为26.46/31.86/37.73亿元，归母净利润分别为5.88/7.23/8.85亿元，对应EPS分别为1.37/1.68/2.05元，对应PE分别为28.38/23.07/18.86。公司超声发展稳健、内镜快速发展，业绩有望保持良好增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；汇率变动风险。

　　新产业(300832) 　　2024年4月11日，公司发布2023年业绩公告，2023年公司实现营业收入39.30亿元（+29%），实现归母净利润16.54亿元（+25%），扣非归母净利润15.47亿元（+25%）。4Q23单季度公司实现营业收入10.22亿元（+36%），归母净利润4.67亿元（+16%），扣非归母净利润4.46亿元（+15%）。 　　经营分析 　　大型仪器比例提升，奠定试剂增速基础。按产品划分，公司试剂收入28.58亿元（+31%），仪器收入10.61亿元（+27%）。按地区划分，国内市场收入26.08亿元（+26%），海外市场收入13.22亿元（+36%），其中海外试剂类产品收入占海外主营业务收入的比重达58%，同比增加6.91pct。2023年国内市场完成了全自动化学发光仪器装机1465台，大型机装机占比为63%；2023年，海外市场共计销售全自动化学发光仪器3564台，中大型仪器占比提升至57%（+20pct）。国内外大型机比例提升，随之产品和市场的逐步深化，有望持续该提升趋势。 　　毛利率稳步提升，经营指标健康。公司仪器类产品毛利率提升至29.70%，同比增加6.60pct；海外装机数量的不断增加，带动试剂业务收入占比不断提升，拉动海外主营业务综合毛利同比增长9.86pct，公司费用率稳定，保持积极研发投入，主营业务综合毛利率为73.15%，同比增长2.65pct。 　　海外持续本地化运营布局，逐步进入收获期。公司海外市场发展十余年，产品已销售至海外152个国家和地区。搭建了较为完善的全球售前售后网络，为进一步提升海外市场营销能力和服务能力，公司在海外重点国家及地区建立本地化的营销和服务队伍。截至2023年末，公司已完成设立10家海外全资子公司，设备快速放量的基础上，试剂销售有望逐步进入快速发展阶段。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好未来公司国内外业务的综合发展，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为20.84、25.97、32.65亿元，增长26%、25%、26%，EPS分别为2.65、3.31、4.16元，现价对应PE为25、20、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　国际宏观环境风险，政策降价超预期风险，汇率波动风险，产品推广不达预期风险等。

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，2023年收入39.3亿元（+29.0%），归母净利润16.5亿元（+24.5%）；2023Q4收入10.2亿元（+36.2%），归母净利润4.7亿元（+15.8%），四季度利润增速低于收入增速主要因2022Q4股权激励费用冲回，增高了约8千万元利润，造成去年同期利润基数较大。 　　2023年业绩保持高速增长。分地区来看，公司持续开拓国内和海外市场，实现海内外双高增长，2023年国内收入为26.1亿元（+25.9%），海外收入为13.2亿元（+36.4%）。分业务来看，试剂端收入为28.6亿元（+30.7%），仪器端收入为10.6亿元（+24.3%）。 　　国内：持续推进高速机装机，集采加速国产替代。国内业务方面，2023年公司延续高速机市场销售策略，持续推广高速化学发光分析仪X8、X6系列产品入院，2023年化学发光仪器装机1465台，其中大型机占比达63.3%，带动常规试剂销量的稳步提升，试剂端同比增长23.7%。公司服务的三级医院数量增加155家，其中三甲医院占43.2%。 　　出海：本地化布局优势逐渐彰显，出海是公司第二条成长曲线。公司针对海外市场实施区域化管理模式，每个细分区域采用独立的营销、售后、市场及商务四位一体模式，提升海外渠道覆盖和产品服务能力。在重点市场国家进行本地化布局，截止2023年报公司已完成10家海外全资子公司设立，新增发光仪器装机3564台，其中中大型机占比明显提升至56.7%。得益于海外市场装机数量的快速增长和中大型机占比的提升，海外试剂收入同比增长54.6%。 　　盈利水平稳中有升。从毛利率看，2023年公司毛利率为73.2%(+2.7pp)，主要因：1）高端系列和中高速仪器产品占比增加，仪器类产品毛利率提高至29.7%（+6.6pp）；2）海外产品结构优化，海外试剂端占比达58.0%（+6.9pp），海外综合毛利率同比增长9.9pp。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2024~2026年营业收入分别50/67/89亿元，归母净利润分别为20/27/36亿元，对应PE为26、20、14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；竞争加剧风险等。

　　新产业(300832) 　　事件：4月12日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入39.30亿元，同比增长28.97%；归母净利润16.54亿元，同比增长24.53%；扣非净利润15.47亿元，同比增长24.72%；经营性现金流量净额14.18亿元，同比增长47.37%。 　　其中，2023年第四季度营业收入10.22亿元，同比增长36.16%；归母净利润4.67亿元，同比增长15.77%；扣非净利润4.46亿元，同比增长14.98%；经营性现金流量净额4.91亿元，同比增长66.61%。 　　新一代X系列助力开拓国内外各类型终端市场 　　随着MAGLUMI X3、MAGLUMI X6高速化学发光仪器的陆续上市，公司新一代X系列的全自动化学发光仪器已实现系列化，性能优异，同时拥有较高的性价比优势，对于公司开拓国内外各类型终端提供了重要产品支撑。截至2023年末，公司MAGLUMI X8国内外累计销售/装机达2,653台。 　　（1）国内中大型机及流水线驱动，终端认可度显著提升：①收入：2023年，国内主营业务收入26.01亿元，同比增长25.53%，其中国内仪器类业务收入随着大型发光仪器及流水线相关产品销量的增加带动国内仪器类产品收入同比增长33.53%，高于国内业务整体增速；国内试剂业务收入同比增长23.73%，略慢于整体增速，我们估计是第四季度医疗反腐对诊疗量影响所致。 　　②装机：2023年，国内市场完成了全自动化学发光仪器装机1,465台，其中大型机装机占比为63.34%。随着中大型终端客户数量不断增加，带动国内试剂收入及单机产出的快速提升。 　　③终端：公司通过高速化学发光分析仪的持续推广，有效拓展了国内大型医疗终端客户数量，2023年公司服务的三级医院数量较2022年末增加了155家，其中三甲医院客户数量增加了67家。随着国内大型医疗终端客户数量的持续增加，国内中大型机及流水线产品的装机增长，有利于带动公司国内试剂业务收入的持续稳定增长。 　　（2）海外渠道增加进一步提高渠道覆盖的广度与深度：①收入：2023年，海外实现主营业务收入13.19亿元，同比增长36.16%，其中海外试剂业务收入同比增长54.56%，海外仪器类收入同比增长16.91%；反映了良好的增长趋势。 　　②装机：2023年，海外市场共计销售全自动化学发光仪器3,564台，中大型发光仪器销量占比提升至56.73%，较上年同期增长20.19pct；随着海外市场装机数量的快速增长及中大型机占比的持续提升，为后续海外试剂业务的增长奠定了坚实基础。 　　③终端：公司海外市场借鉴印度子公司经验，继续加大对重点市场国家的支持和投入及本地化运作，在意大利、罗马尼亚、沙特阿拉伯新设立3家海外全资子公司，并于2024年1月完成了印度尼西亚海外子公司的设立，截止目前公司已完成设立10家海外全资子公司（不含香港新产业及香港新产业控股），进而推动海外重点区域业务的持续增长。 　　中大型仪器及海外试剂收入占比增加，毛利率提升明显 　　2023年，公司主营业务综合毛利率为73.15%，同比增长2.65pct。（1）分产品来看，随着X系列及中大型发光仪器销量占比增加，公司仪器类产品毛利率提升6.60pct至29.70%；试剂类产品毛利率保持稳定为89.28%。（2）随着海外装机数量的不断增加，带动海外试剂业务收入占比提升至58.04%，同比增加了6.91pct，进而带动海外主营业务综合毛利同比增长9.86pct至65.73%；国内主营业务毛利率稳定，全年为76.91%。 　　期间费用方面，2023年销售费用率同比提升0.98pct至16.04%；管理费用率同比提升2.56pct至2.72%，主要系股权激励费用变动所致（2022年度调减已确认的股权激励费8,070.59万元）；研发费用率同比降低1.11pct至9.31%；财务费用率同比提升1.60pct至-0.78%，主要系汇兑损益变动所致；综合影响下，公司整体净利率同比降低1.50pct至42.08%。 　　其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为74.57%、14.34%、1.79%、9.28%、-0.43%、45.71%，分别变动+2.20pct、-2.43pct、+14.84pct、-3.28pct、-0.22pct、-8.05pct。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为49.15亿/61.57亿/76.66亿元，同比增速分别为25%/25%/25%；归母净利润分别为20.70亿/25.95亿/32.42亿元，分别增长25%/25%/25%；EPS分别为2.63/3.30/4.13，按照2024年4月12日收盘价对应2024年25倍PE。我们认为公司未来在国内外市场均有望保持快速稳健成长，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价幅度超预期风险，竞争激烈程度加剧风险，研发进展不及预期风险，反腐活动影响医院招标进度的风险，海外市场波动风险。