中心思想 海外业务驱动业绩增长，盈利能力显著提升 维力医疗在2023年展现出强劲的盈利能力提升，归母净利润同比增长15.56%，扣非净利润增长23.25%，远超营收1.79%的增速。这主要得益于海外业务的显著改善，包括新增客户的稳定贡献、大客户去库存影响的逐步消除，以及自主品牌和本土化销售策略的成功推行。公司在麻醉和呼吸等核心产品线上实现了稳定增长，同时通过持续的研发投入和有效的费用控制，进一步优化了综合毛利率和净利率。 短期波动不改长期向好趋势，未来增长潜力可期 尽管2024年第一季度公司营收和净利润出现短期下滑，但分析认为这主要是受海外大客户库存出清的阶段性影响。随着新客户订单的持续放量和国内新品入院情况的恢复，公司预计全年业绩将迎来好转。华创证券基于公司外销恢复情况，上调了未来三年的盈利预测，并维持“推荐”评级，表明市场对维力医疗的长期增长前景持乐观态度，尤其是在创新产品储备和国际市场拓展方面的潜力。 主要内容 2023年及2024年第一季度财务表现概览 2023年度业绩分析 维力医疗在2023年实现了稳健的经营业绩，尽管宏观经济环境复杂，公司仍保持了增长态势。 营业总收入： 达到13.88亿元人民币，同比增长1.79%。这一增长表明公司在市场竞争中保持了韧性，并有效应对了外部挑战。 归母净利润： 录得1.92亿元人民币，同比大幅增长15.56%。净利润增速显著高于营收增速，体现了公司在成本控制和运营效率方面的提升，以及产品结构优化的积极作用。 扣非净利润： 达到1.80亿元人民币，同比增长23.25%。扣除非经常性损益后的净利润增速更快，进一步凸显了公司主营业务的盈利能力和健康发展态势。 2024年第一季度业绩分析 进入2024年第一季度，公司业绩面临短期压力，但分析认为这属于阶段性调整。 营业总收入： 为3.09亿元人民币，同比下降14.49%。收入下滑主要受海外大客户去库存等因素影响。 归母净利润： 录得0.50亿元人民币，同比下降3.54%。尽管营收下降，但净利润降幅远小于营收降幅，表明公司在盈利能力方面具有较强的抗压性，可能通过优化产品组合或精细化管理有效控制了成本。 扣非净利润： 为0.47亿元人民币，同比下降0.68%。扣非净利润的降幅进一步收窄，显示公司核心业务的韧性，预示着随着外部环境改善，业绩有望迅速回升。 评论：核心业务驱动与盈利能力优化 海外业务显著改善与新增长点 维力医疗的海外业务在2023年取得了显著改善，成为公司业绩增长的重要驱动力。 境外收入表现回暖： 2023年公司境外收入为6.44亿元，同比微降0.27%。值得注意的是，这一表现相较于2023年上半年境外收入-18.44%的降幅已大幅提高，显示海外市场需求逐步恢复，公司国际化战略成效显现。 大客户去库存影响消除与新客户拓展： 报告指出，公司新增的3个大客户项目已通过前期磨合，逐渐进入稳定生产和出货阶段，有效弥补了北美大客户去库存带来的负面影响。这表明公司在海外市场客户结构方面进行了优化，降低了对单一客户的依赖，并增强了订单的稳定性。 自主品牌与本土化战略： 公司积极以创新产品“清石鞘”为突破口，在海外市场推广自主品牌，提升了品牌知名度和市场竞争力。同时，在欧洲全面开展以精密尿袋为核心产品的本土化销售，这种策略有助于更好地适应当地市场需求，提高市场渗透率。 兽用产品线布局： 维力医疗初步搭建了兽用产品线的海外销售网络，并已形成规模化收入。这一新业务领域的拓展，为公司开辟了新的增长空间，实现了业务多元化。 未来产品储备： 目前公司有8个新产品项目处于筹备过程中，这些创新产品有望在未来带来销售量的快速增长，预示着公司持续的研发投入和市场扩张潜力。 产品线表现分析 2023年，维力医疗各产品线表现分化，部分核心产品实现稳定增长。 麻醉产品线： 收入达到4.68亿元，同比增长14.23%。作为公司的重要支柱产品，麻醉产品线的稳定增长对整体营收贡献显著，体现了其在市场中的竞争优势。 呼吸产品线： 收入为0.88亿元，同比高速增长36.36%。呼吸产品线的强劲表现可能受益于市场需求的增加或公司在该领域的技术创新和市场推广。 泌尿外科产品线： 收入2.03亿元，同比增长3.77%。该产品线保持了稳健的增长态势。 导尿、护理、血透产品线： 收入分别为3.82亿元（同比下降9.90%）、1.35亿元（同比下降15.25%）和0.68亿元（同比下降15.51%）。部分产品线收入出现下滑，可能受到市场竞争加剧、集中采购政策影响或特定客户需求波动等因素的影响。公司可能需要进一步分析这些产品线面临的挑战，并调整相应的市场策略。 盈利能力持续提升 维力医疗在2023年展现出显著的盈利能力提升，这得益于多方面的优化措施。 综合毛利率改善： 2023年公司主营业务毛利率提高至45.89%，同比增加了2.70个百分点。麻醉、导尿、护理、呼吸、血透等主要产品线的毛利率均有所提高，这表明公司在生产成本控制、产品结构优化以及定价策略方面取得了积极成效。 研发投入增加： 研发费用率持续提高至6.84%，同比增加0.82个百分点。公司持续加大研发投入，旨在通过技术创新和产品升级来提升核心竞争力，为未来的可持续发展奠定基础。尽管短期内可能对利润率造成一定压力，但长期来看，这是驱动公司增长的关键因素。 费用控制稳定： 销售费用率和管理费用率保持稳定，显示公司在运营效率和费用管理方面的良好控制能力，确保了利润的有效转化。 归母净利率提升： 归母净利率达到13.87%，同比增加1.65个百分点，进一步印证了公司整体盈利能力的显著提升。 主要财务比率分析 结合附录中的主要财务比率数据，可以更全面地评估维力医疗的财务健康状况和未来潜力。 成长能力： 2023年营业收入增长率为1.8%，归母净利润增长率为15.6%。展望未来，预计2024年至2026年营业收入增长率将分别达到25.1%、24.5%和24.1%，归母净利润增长率将分别达到27.7%、27.1%和26.4%。这些预测数据表明，公司未来有望实现强劲的业绩增长。 获利能力： 2023年毛利率为45.9%，净利率为14.8%。预计未来毛利率和净利率将持续提升，到2026年分别达到47.3%和15.7%。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的10.6%提升至2026年的15.5%，投资资本回报率（ROIC）也将从18.5%提升至21.7%。这些指标的改善预示着公司资本利用效率和为股东创造价值的能力将持续增强。 偿债能力： 资产负债率从2023年的29.5%预计小幅上升至2026年的32.3%，但仍处于健康且可控的水平。流动比率和速动比率均保持在较高水平（流动比率从1.9提升至3.0，速动比率从1.5提升至2.6），显示公司拥有充足的流动性，短期偿债能力强劲。 营运能力： 总资产周转率预计将从0.5提升至0.7，表明公司资产运营效率的提高。应收账款周转天数保持在34-38天，应付账款周转天数保持在68-76天，存货周转天数从73天下降至60天。这些数据反映了公司在应收账款管理、供应商关系以及存货管理方面的效率持续优化。 2024年第一季度业绩回顾与全年展望 短期业绩承压分析： 2024年第一季度公司营收和净利润的同比下滑，主要归因于海外大客户去库存影响的延续，以及国内市场新品入院节奏等因素。这些是短期性的外部和内部调整，并非公司基本面恶化。 全年业绩好转预期： 展望全年，随着海外大客户库存影响的逐渐出清，新客户订单的持续放量，以及国内新品入院情况有望在年内恢复，公司预计2024年总体业绩将呈现前低后高的趋势，有望实现显著好转。 投资建议：维持“推荐”评级 华创证券基于对维力医疗2023年外销恢复情况的深入分析，对公司未来的盈利预测进行了调整，并维持了“推荐”评级。 盈利预测调整： 华创证券上调了公司2024-2025年的归母净利润预测，并新增了2026年的预测。 2024年归母净利润预计为2.5亿元（原预测2.4亿元），同比增长27.7%。 2025年归母净利润预计为3.1亿元（原预测3.1亿元），同比增长27.1%。 2026年归母净利润预计为4.0亿元，同比增长26.4%。 估值与目标价： 基于最新的盈利预测，预计2024-2026年每股盈利（EPS）分别为0.84元、1.07元和1.35元。对应的市盈率（PE）分别为14倍、11倍和9倍。通过DCF（现金流折现）模型测算，给予公司整体估值55亿元，对应目标价为18.8元。 评级维持： 鉴于公司海外业务的改善、盈利能力的提升以及未来业绩的增长潜力，华创证券维持对维力医疗的“推荐”评级。 风险提示：潜在挑战与不确定性 投资者在评估维力医疗的投资价值时，需充分考虑以下潜在风险： 创新单品放量低于预期： 公司推出的可视双腔支气管插管、BIP导尿管、亲水性导尿管/包、清石鞘等创新产品，其市场推广和销售情况可能不及预期。若这些高附加值产品的放量速度缓慢，将可能影响公司整体业绩的增长速度和盈利能力。 海外业务拓展不及预期： 尽管海外业务已有所改善，但全球经济形势、地缘政治风险、贸易政策变化以及国际市场竞争加剧等因素，都可能导致公司海外业务拓展进度不及预期，或海外市场收入波动大于预期，从而对公司国际化战略的实施和业绩稳定性造成影响。 集采降价幅度大于预期： 医疗器械集中采购政策是行业面临的普遍风险。如果未来集采的降价幅度超出市场预期，或者公司主要产品被纳入集采范围并面临大幅降价，将可能对公司的毛利率和整体盈利能力造成显著压力。 总结 维力医疗在2023年展现出强劲的盈利能力和海外业务的显著改善，归母净利润和扣非净利润均实现两位数增长，远超营收增速。这主要得益于海外新客户的稳定贡献、大客户去库存影响的消除、自主品牌推广以及兽用产品线的拓展。公司在麻醉和呼吸等产品线表现突出，同时通过提升综合毛利率、加大研发投入并有效控制费用，进一步优化了财务结构。 尽管2024年第一季度业绩出现短期下滑，但分析认为这是阶段性因素所致，随着海外市场库存出清和国内新品入院恢复，公司全年业绩有望好转。华创证券基于此上调了未来三年的盈利预测，并维持“推荐”评级，目标价18.8元，体现了对公司长期增长潜力的信心。然而，投资者仍需关注创新单品放量不及预期、海外业务拓展风险以及集采降价幅度超预期等潜在挑战。总体而言，维力医疗凭借其在医疗器械领域的创新能力和国际化布局，展现出良好的发展前景。

中心思想 业绩承压后稳健复苏，多元业务驱动增长 万孚生物在2023年受高基数影响，营收和净利润出现大幅下滑，但常规业务展现出强劲的恢复性增长势头。进入2024年一季度，公司业绩已实现稳健回暖，营收和净利润均符合预期，表明其核心业务已重回增长轨道。 新技术平台与市场拓展并举，未来增长可期 公司四大核心业务板块（传染病检测、慢病管理、毒品检测、优生优育）均实现稳步发展，并通过海内外市场双向扩容、深化研产销一体化及产品差异化竞争等策略，持续巩固市场地位。同时，公司积极推出全自动化学发光免疫分析仪等新技术平台产品，为未来业绩增长注入新动能，分析师维持“推荐”评级，对公司未来盈利能力持乐观态度。 主要内容 2023年及2024年一季度财务表现分析 2023年业绩回顾： 公司2023年实现营业收入27.65亿元，同比下降51.33%。 归属于上市公司股东的净利润为4.88亿元，同比下降59.26%。 扣除非经常性损益的净利润为4.15亿元，同比下降62.46%。 业绩下滑主要受疫情相关业务高基数影响。 2024年一季度业绩回暖： 公司2024年第一季度实现营业收入8.61亿元，同比增长3.54%。 归属于上市公司股东的净利润为2.18亿元，同比增长7.20%。 扣除非经常性损益的净利润为2.09亿元，同比增长6.78%。 一季度业绩表现符合预期，显示常规业务已实现稳健增长。 核心业务板块发展态势 传染病检测业务： 2023年该业务收入为9.52亿元，同比下降75.82%。 尽管整体收入下降，但常规业务（如呼吸道检测、血液传染病检测）实现了恢复性增长。 特别是在2023年国内呼吸道疾病多发背景下，公司流感检测产品销售收入实现了大幅增长。 慢病管理检测业务： 2023年该业务收入为11.19亿元，同比增长19.11%。 国内市场： 2023年国内院内市场诊疗修复趋势明显，驱动公司慢病业务收入大幅增长。 海外市场： 随着全球IVD行业逐渐回归常态化发展，全球慢病市场诊疗需求回暖，公司海外市场收入也实现了快速增长，实现海内外双向扩容。 毒品（药物滥用）检测业务： 2023年该业务收入为3.31亿元，同比增长12.68%。 公司持续深化北美毒检市场研产销一体化建设，通过优化研发流程、提升生产效率、加强本土化营销等措施，成功稳定了核心客户群体，核心客户的业务收入实现高速增长。 优生优育检测业务： 2023年该业务收入为2.67亿元，同比增长10.08%。 国内市场： 公司通过产品及整体解决方案的差异化竞争，稳步提升了核心产品市占率，并以备孕为重点，稳步发力服务业务。 海外市场： 公司推进了妊娠产品IVDR注册进度，加速了妊娠产品的迭代。 新技术平台与产品布局 24Q1新品持续推出： 公司在2024年第一季度有多款重要产品上市，进一步丰富了产品线。 其中包括FC-9000系列全自动化学发光免疫分析仪（单机检测速度900T/h，精密度CV≤3%，首结果时间12mins，可同时处理410个样本，进行80项试剂项目检测）。 FC-2000系列全自动化学发光免疫分析仪（单机检测速度200T/h，占地面积0.64㎡，首结果时间12mins）。 LA-1000荧光全自动流水线（门急诊AI干式免疫系统流水线）等产品。 投资评级与风险提示 盈利预测与估值： 综合考虑2023年业绩，华创证券预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.5亿元、8.5亿元、10.9亿元（2024、2025年原预测值分别为6.4亿元、8.0亿元）。 同比增速分别为+33.8%、+30.5%、+27.5%。 对应EPS分别为1.38元、1.80元、2.30元。 对应PE分别为19倍、14倍、11倍。 根据DCF模型测算，给予公司整体估值177亿元，对应目标价约37元。 维持“推荐”评级。 主要风险提示： 常规业务收入不达预期。 化学发光等新技术平台放量不达预期。 总结 万孚生物在经历了2023年受高基数影响的业绩下滑后，于2024年第一季度展现出强劲的复苏态势，常规业务实现稳健增长，符合市场预期。公司四大核心业务板块——传染病检测、慢病管理、毒品（药物滥用）检测和优生优育检测均稳步发展，并通过海内外市场拓展、技术创新和产品迭代，持续巩固市场地位。特别是慢病管理业务实现海内外双向扩容，毒品检测业务在北美市场绑定核心客户，优生优育业务在国内提供整体解决方案并在海外加速产品迭代。此外，公司积极推出FC-9000、FC-2000系列全自动化学发光免疫分析仪等新技术平台产品，进一步丰富了产品线，提升了市场竞争力。分析师基于对公司未来盈利能力的积极预期，上调了2024-2025年的归母净利润预测，并维持“推荐”评级，目标价37元，但同时提示了常规业务收入和新技术平台放量不及预期的风险。整体而言，万孚生物在经历调整期后，正凭借其多元化的业务布局和持续的创新能力，逐步迈向新的增长阶段。

中心思想 创新药驱动业绩增长 微芯生物在2023年面临业绩挑战，营收微幅下滑，但归母净利润显著增长主要得益于非经常性损益。展望2024年，公司将进入原创新药的“收获之年”，核心产品西格列他钠进入快速放量期，西达本胺大适应症（DLBCL）有望获批，以及多项创新药管线数据读出和上市申请，共同驱动公司未来业绩增长。 战略布局与市场潜力 公司通过持续的研发投入和创新药布局，尤其是在“IO+西达本胺”联合治疗领域的突破性进展，展现了其在肿瘤和代谢疾病领域的巨大市场潜力。尽管短期内盈利能力受研发投入影响存在不确定性，但长期来看，随着新药的商业化放量和适应症的拓展，公司估值有望得到进一步提升。 主要内容 2023年业绩回顾与挑战 营收与利润表现: 2023年公司实现营收5.2亿元，同比微幅下滑1.2%。归母净利润达8884万元，同比增长408.1%，但扣除非经常性损益后净利润亏损2.2亿元，经营现金流净流出1.6亿元，显示公司主营业务盈利能力仍面临压力。 主要产品营收分析: 西达本胺营收4.7亿元，同比基本持平，增速放缓。西格列他钠作为新药，营收4225万元，同比增长167.0%，表现出强劲的放量势头。技术授权许可营收大幅下滑84.9%至662万元，是导致整体业绩表现平平的重要因素之一。 2024年原创新药收获展望 西格列他钠进入放量期 市场准入与生产保障: 西格列他钠作为公司自主研发的全新机制胰岛素增敏剂，是全球首个获批治疗2型糖尿病的PPAR全激动剂。2023年1月被纳入医保目录，显著提升了其市场可及性。2023年11月，公司披露西格列他钠新增生产线获GMP认证通过，为后续大规模生产和市场放量提供了坚实保障。 销售数据与增长预测: 分季度看，2023年第四季度营收达到1.75亿元，较前三季度的1.07亿、1.35亿、1.07亿有明显提升，表明其已进入快速放量阶段。根据预测，2024-2026年西格列他钠收入将分别达到1.27亿元、2.53亿元和4.06亿元，同比增长200%、100%和60%，成为公司重要的增长引擎。 西达本胺大适应症即将获批 DLBCL适应症潜力: 根据公司投资者关系活动记录，西达本胺用于弥漫大B细胞淋巴瘤（DLBCL）的适应症大概率将于2024年上半年获批。DLBCL占非霍奇金淋巴瘤的50%左右，其中30%患者具有MYC/BCL2双表达特征。 市场规模展望: 公司治疗方案显示，患者痊愈后仍需用西达本胺维持治疗6个月，因此DLBCL无论从患者人数还是用药量都比现有外周T细胞淋巴瘤（PTCL）适应症大，预计将为西达本胺带来显著的市场增量。预计2024-2026年西达本胺收入将分别达到5.15亿元、6.65亿元和7.88亿元，同比增长16%、24%和27%。 多项数据读出及上市计划 丰富的产品管线进展: 2024年，公司预计将有多项关键临床数据读出，包括西达本胺弥漫大B、西格列他钠非酒精性脂肪性肝炎（NASH）二期、西达本胺+PD-1一线非小细胞肺癌二期、西奥罗尼小细胞肺癌三期。 新药上市申请: 西奥罗尼小细胞肺癌预计将在2024年申请上市，进一步丰富公司的产品组合。 “IO+西达本胺”联合治疗时代开启 联合治疗优势显著: 西达本胺已在多个试验和多种肿瘤中观察到与PD-1联合治疗的优异数据，有望开启“IO+西达本胺”的联合治疗时代。 CAPability-01研究突破: 2024年3月4日，由中山大学肿瘤防治中心牵头开展的CAPability-01研究荣登《Nature Medicine》，该研究表明对于微卫星稳定/错配修复功能完整（MSS/pMMR）型转移性结直肠癌（mCRC）患者，三药方案（西达本胺+信迪利单抗+贝伐珠单抗）进行三线及以上治疗，18周PFS率达64.0%，ORR达44.0%，中位PFS达7.3个月，被认为是极具前景的治疗选择。 全球多中心临床进展: 西达本胺目前正在17个国家开展联合PD-1治疗黑色素瘤的全球多中心III期临床试验，公司预计该临床将取得阳性结果。此外，在尿路上皮癌、非小细胞肺癌等适应症上，西达本胺联合PD-1也已看到良好数据，其中一线非小细胞肺癌二期结果预计2024年公布。 盈利预测与估值分析 营收与净利润预测: 随着两项适应症进入放量阶段，公司预计2024-2026年营收将持续增长，分别达到7.1亿元、9.4亿元和12.2亿元，同比增长34.5%、33.1%和30.5%。然而，受研发投入影响，归母净利润预计在2024-2025年仍为负值，分别为-1.6亿元和-0.8亿元，2026年有望转正至0.1亿元。 DCF估值与评级: 基于DCF估值模型，假设永续增长率0.20%~0.80%，WACC值5.95%~6.55%，公司合理市值估算为108.3亿元，对应目标价26.33元/股。报告维持“优于大市”评级。 风险提示: 主要风险包括研发进展不达预期和商业化进展不达预期。 关键财务指标预测 盈利能力: 2024-2026年毛利率预计在82.7%至84.6%之间波动，保持较高水平。净利润率预计在-22.7%至1.1%之间，显示公司在未来几年仍面临盈利压力，但有望逐步改善。 资产负债结构: 资产负债率预计将从2023年的46.6%上升至2026年的67.9%，反映公司在扩张期的融资需求。 现金流状况: 经营活动现金流预计在2024年转正，达到47百万元，并在2026年增至146百万元，显示公司经营活动造血能力逐步增强。 总结 微芯生物在2023年业绩表现平平，但其创新药管线在2024年迎来关键的“收获之年”。核心产品西格列他钠已进入快速放量期，西达本胺的DLBCL大适应症有望获批，将显著拓展其市场空间。同时，多项创新药临床数据读出和上市申请，特别是“IO+西达本胺”联合治疗在多个肿瘤领域的积极进展，预示着公司未来增长潜力巨大。尽管短期内研发投入可能影响盈利，但长期来看，随着新药的商业化成功和适应症的不断拓展，公司营收将持续增长，并有望逐步实现盈利。报告维持“优于大市”评级，但提示研发和商业化进展不达预期的风险。

　　康众医疗(688607) 　　事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入2.74亿元（yoy+34%），实现归母净利润1541万元，扣非归母净利润97万元，经营活动产生的现金流量净额2148万元。 　　点评： 　　“需求复苏+新产品放量”助力境内业务实现48%高增长。随着公司口腔系列、电子检查系列与新能源电池检测系列的新产品陆续上市且渗透率逐步提升，叠加市场推广力度持续加强，公司2023年实现营业收入2.74亿元（yoy+34%），其中23Q4实现营业收入9234万元（yoy+51%），增速较为亮眼。分业务来看，2023年公司医疗领域实现营业收入2.27亿元（yoy+30%），工业安检领域实现营业收入4083万元（yoy+76%）。分区域来看，得益于国内需求复苏及新产品逐步实现批量交付，公司境 　　内业务增长亮眼，实现收入1.43亿元（yoy+48%），随着公司陆续完成 　　欧洲（意大利）子公司、运营韩国子公司设立，境外市场实现收入1.24亿元（yoy+24%），我们认为随着公司加大海外地区，尤其是美洲、欧洲、中东、亚太地区的业务拓展力度，以及新产品导入，境外业务有望加速增长。 　　优化成本及费用管控水平，持续提升盈利能力。2023年公司销售毛利率为39.65%、较上年同期提升3.06pp，我们认为主要是公司持续优化成本，叠加产品结构调整所致：①公司寻求产业链深度战略协作、加大部分原材料自主生产供应能力，实现产能升级和生产规模效应，优化成本，此外费用管控水平提升，公司2023年销售费用率为9.99%（yoy-1pp），管理费用率为10.73%（yoy-4pp），研发费用率为16.29%（yoy-5pp）。②工业安检领域产品毛利率达52%，而医疗业务毛利率仅为37%，2023年工业安检业务收入占比为15%（yoy+4pp）。此外，公司通过投资并购与业务整合的方式积极进军CMOS传感器高端应用领域，为未来上游成本结构持续优化助力。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为3.42、4.31、5.46亿元，同比增速分别为24.8%、26.1%、26.6%，实现归母净利润为0.43、0.57、0.75亿元，同比分别增长178.9%、33.4%、30.2%，对应当前股价PE分别为24、18、14倍。 　　风险因素：新产品推广不及预期；研发进展不及预期；下游市场需求提升不及预期。

　　亚虹医药(688176) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入1375.3万元，研发投入3.6亿元（+49.5%），货币资金与交易性金融资产约23.3亿元，资金储备充足。 　　APL-1702Ⅲ期临床达到主要研究终点，NDA在即。APL-1702（希维她）是集药物和器械为一体的光动力治疗产品。APL-1702的国际多中心Ⅲ期临床试验获得成功，在主要疗效终点方面，APL-1702治疗组的应答率较安慰剂对照组的应答率提高了89.4%（41.1%vs.21.7%，p=0.0001），表现出显著的疗效。公司正在积极准备向国家药品监督管理局药品审评中心递交APL-1702的上市申请，并积极准备与美国FDA讨论在美国市场上市的Ⅲ期临床方案。 　　APL-1202联合替雷利珠单抗新辅助治疗MIBC取得积极的有效性信号。 　　APL-1202（唯施可）是全球首个在抗肿瘤领域进入关键性/Ⅲ期临床试验的口服、可逆性MetAP2抑制剂，APL-1202联合替雷利珠单抗新辅助治疗肌层浸润性膀胱癌Ⅱ期临床试验期中分析结果积极，pCR率相较于替雷利珠单抗单药治疗组大幅提升。APL-1202联合替雷利珠单抗预计将于2024年第三季度读出Ⅱ期试验的顶线数据。同时，公司计划在中国晚期膀胱癌人群中开展APL-1202联合免疫检查点抑制剂的临床研究。 　　加强泌尿生殖领域产品协同，成立妇女健康事业部推动APL-1702的营销。公司围绕泌尿生殖领域、乳腺癌引入培唑帕尼片（商品名：迪派特）和马来酸奈拉替尼片（商品名：欧优比®），两款药物均为口服片剂，服用方便，且已纳入医保报销。迪派特、欧优比®分别于2023年10月及2023年12月上市并开始销售，至报告期末取得928.9万元销售额的成绩。成立妇女健康事业部，以专注于做好APL-1702在中国市场的营销和扩大在妇女健康领域的管线，更好地满足妇女健康患者的未满足临床需求。 　　盈利预测：随着APL-1702、APL-1706和仿制药的落地及放量，我们预计公司2024-2026年收入分别为2、3.7和6.2亿元。 　　风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。

中心思想 迪瑞医疗业绩强劲增长，试剂与国际市场双轮驱动 迪瑞医疗在2023年及2024年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，尤其2024年第一季度营收同比实现近翻倍增长。这一显著表现主要得益于公司在试剂业务上的渠道赋能策略以及国际市场的持续深耕和本地化管理升级。随着高毛利的试剂产品占比提升和海外市场的快速扩张，公司整体盈利能力有望进一步增强。天风证券维持“买入”评级，并上调了未来三年的盈利预测，显示出对公司未来发展的坚定信心。 战略转型成效显著，盈利能力提升可期 公司通过优化销售团队、调整分销商考核机制以聚焦试剂销量，并实施大客户策略、推进海外仓储物流中心建设等措施，成功推动了产品结构向高附加值试剂倾斜和国际市场份额的扩大。尽管2023年毛利率略有下降，但试剂毛利率的提升预示着随着试剂上量，整体盈利能力将得到改善。这些战略举措的有效执行，为公司未来的持续稳健增长和盈利能力提升奠定了坚实基础。 主要内容 业绩概览与高速增长动因 迪瑞医疗于2024年4月19日披露了2023年年度报告及2024年一季报，展现了稳健增长与爆发式增长并存的良好态势。 2023年，公司实现营业收入13.78亿元，同比增长12.96%；归母净利润2.76亿元，同比增长5.26%；扣非归母净利润2.62亿元，同比增长5.36%。 进入2024年第一季度，公司业绩实现高增，营业收入达到6.63亿元，同比大幅增长99.60%；归母净利润1.22亿元，同比增长56.73%；扣非归母净利润1.19亿元，同比增长55.53%。2024年一季度的营收近乎翻倍增长，显示出公司业务的强劲爆发力，主要得益于试剂上量和国际市场的快速拓展。 市场策略与盈利能力分析 加强渠道赋能，试剂上量值得期待 从产品结构来看，2023年迪瑞医疗的仪器产品实现收入8.21亿元，同比增长19.89%；试剂产品实现收入5.50亿元，同比增长4.62%。试剂收入占总营收的比例为39.94%。为推动试剂业务增长，公司采取了一系列渠道赋能措施，包括加强与国内资源丰富的规模经销商合作，以带动产品稳健增长。展望2024年，公司计划优化和调整销售团队，提高分销商试剂销量绩效考核比重，并聚焦重点市场和试剂需求端，预计试剂占比将进一步提升，从而优化产品结构。 持续加码海外，大客户策略+本地化管理升级带动国际市场高增 在区域市场方面，2023年国内市场实现收入8.31亿元，同比增长3.31%；国外市场表现尤为亮眼，实现收入5.47亿元，同比大幅增长31.61%。国际收入占总营收的比例由2022年的34.08%提升至39.7%。公司聚焦重点国家市场，推行大客户策略，并积极推进海外仓储物流中心建设工作。同时，多地子公司运营达到预期效果，其中俄罗斯、印尼、印度等地的增长尤为突出，预计海外市场将继续保持亮眼增长。 产品结构变化有望带动盈利能力提升 2023年，公司整体毛利率为50.53%，同比下降1.46个百分点。具体来看，仪器毛利率为33.99%，同比下降0.82个百分点；而试剂毛利率为75.42%，同比上升0.65个百分点。由于试剂产品具有更高的毛利率，分析认为随着试剂上量逐步体现，公司整体毛利率有望进一步提升。净利率方面，2023年公司净利率为20%，同比下降1.45个百分点。费用方面，销售费用率为18.17%，同比上升3.17个百分点；管理费用率为4.23%，同比下降1.58个百分点；研发费用率为9.33%，同比下降0.08个百分点。销售费用的增加可能与市场拓展和渠道赋能投入有关。 盈利预测与投资评级 鉴于公司2023年及2024年第一季度业绩的亮眼表现，以及试剂上量和国际市场的快速增长趋势，分析师认为公司业绩有望持续稳健增长。天风证券上调了对迪瑞医疗的盈利预测： 2024-2025年营业收入预测由23.10/30.03亿元上调至23.11/30.36亿元，并新增2026年收入预测为38.49亿元。 2024-2025年归母净利润预测由4.18/5.58亿元上调至4.33/5.70亿元，并新增2026年归母净利润预测为7.43亿元。 基于此，天风证券维持对迪瑞医疗的“买入”评级。 同时，报告提示了潜在风险，包括产品销售不及预期风险、政策波动风险以及海外市场推广不及预期风险。 关键财务数据与估值趋势 根据最新的财务预测，迪瑞医疗在未来几年将保持高速增长。 营业收入增长率： 2023年为12.95%，预计2024年将飙升至67.74%，2025年和2026年分别为31.36%和26.76%，显示出强劲的增长潜力。 归属母公司净利润增长率： 2023年为5.30%，预计2024年将大幅增长至57.25%，2025年和2026年分别为31.54%和30.40%，盈利能力持续增强。 毛利率： 2023年为50.53%，预计2024年略降至44.50%，但2025年和2026年将回升至45.91%和45.89%，反映了产品结构调整和市场竞争的影响。 净利率： 2023年为20.00%，预计2024-2026年将稳定在18.75%至19.31%之间。 ROE（净资产收益率）： 2023年为13.51%，预计2024-2026年将保持在12.29%至13.76%的健康水平。 市盈率（P/E）： 随着盈利的快速增长，预计P/E将从2023年的24.76倍逐步下降至2026年的9.18倍，显示出估值吸引力的提升。 资产负债率： 2023年为38.59%，预计2024年将下降至22.61%，显示公司财务结构将更加稳健。 经营活动现金流： 2023年为224.50百万元，预计2024年可能出现负值（-61.58百万元），但2025年和2026年将恢复正增长，这可能与公司加大投资和营运资金需求有关。 总结 迪瑞医疗在2023年及2024年第一季度表现出显著的业绩增长，特别是2024年第一季度营收同比实现近翻倍增长，归母净利润亦大幅提升。公司通过加强渠道赋能、优化分销商考核机制，成功推动了高毛利试剂产品的上量，试剂毛利率的提升预示着未来整体盈利能力的改善。同时，公司积极实施大客户策略并推进本地化管理，使得国际市场收入占比显著提升，成为业绩增长的另一重要引擎。天风证券基于公司强劲的增长势头和有效的战略执行，上调了未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级。尽管存在产品销售、政策波动及海外市场推广等风险，但迪瑞医疗凭借其清晰的市场策略和不断优化的产品结构，有望在体外诊断领域实现持续稳健发展。

中心思想 核心业务稳健增长与盈利能力持续提升 安图生物在2023年及2024年第一季度展现出稳健的经营态势，核心发光业务保持强劲增长，尤其在海外市场实现高速扩张。公司通过持续加大研发投入和优化产品结构，有效提升了整体盈利能力，毛利率和净利率均实现显著增长。 多元化诊断布局驱动未来发展 公司凭借“免疫诊断+生化诊断+微生物诊断+分子诊断”的全面产品线布局，不断扩大市场份额并形成显著的综合竞争优势。随着高速机推广的顺利进行以及NGS和质谱等创新诊断产品的研发进展，安图生物有望在未来实现持续的业绩增长和市场领导地位的巩固。 主要内容 2023年及2024年一季度业绩概览 2023年度财务表现： 公司全年实现营业收入44.44亿元，同比增长0.05%；归属于母公司股东的净利润为12.17亿元，同比增长4.28%；扣除非经常性损益后的归母净利润为11.85亿元，同比增长5.86%。 2024年第一季度财务表现： 公司实现营业收入10.89亿元，同比增长5.09%；归属于母公司股东的净利润为3.24亿元，同比增长33.93%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.14亿元，同比增长33.15%。 事件点评 发光业务稳健增长与市场拓展 核心业务增长： 公司核心产品化学发光试剂保持稳健增长。2023年，免疫诊断业务收入达到24.8亿元，同比增长23.77%，其中化学发光试剂收入为24.25亿元，同比增长24.88%。 其他诊断业务表现： 生化试剂收入为2.50亿元，同比增长20.54%；微生物诊断收入为3.23亿元，同比增长18.65%。 海外市场扩张： 公司积极拓展海外市场，2023年海外收入达到2.09亿元，同比增长60.53%，显示出海外市场巨大的增长潜力。 2024年一季度发光业务： 2024年第一季度，发光试剂收入约为5.8亿元，同比增长16.7%。公司发光高速机推广进展顺利，其在总装机量中的占比持续提升，预计全年高速机装机量有望超过50%。 盈利能力提升与研发投入加大 毛利率与净利率改善： 2023年公司毛利率为65.07%，同比提升5.23个百分点，主要得益于磁微粒发光等高毛利自产试剂占比的持续扩大。同期净利率为27.55%，同比提升0.79个百分点。 2024年一季度盈利能力： 2024年第一季度，公司毛利率进一步提升至64.52%，较去年同期增加3.46个百分点；净利率达到30.18%，同比提升6.33个百分点。 费用结构与研发投入： 2023年，公司销售费用率为17.18%（同比增加1.02个百分点），管理费用率为4.13%（同比增加0.44个百分点），研发费用率为14.77%（同比增加1.97个百分点）。公司持续加大创新诊断产品的研发投入和销售推广力度，2023年研发投入总额达6.56亿元，占营收的14.77%。 研发进展： 在多个诊断领域取得显著进展。NGS（下一代测序）产线已实现测序系统的生产试制及应用测试，基因测序仪Sikun2000系列已在非临床领域上市。质谱产线方面，核酸质谱注册工作正在稳步推进，同时已实现质谱质控品的上市，药敏试剂盒进入中试阶段。三重四极杆液质联用系统的研制也按计划稳步推进，已完成质谱系统性能测试和检机工作，进度符合预期。 投资建议 未来业绩预测： 预计公司2024年至2026年的营业收入将分别实现51.60亿元、62.36亿元和75.43亿元，同比增长率分别约为16.1%、20.9%和21.0%。 净利润预测： 归属于母公司股东的净利润预计将分别达到15.72亿元、19.73亿元和25.48亿元，同比增长率分别约为29.2%、25.5%和29.1%。 每股收益与估值： 对应的每股收益（EPS）预计分别为2.68元、3.36元和4.35元，对应PE估值分别为21倍、17倍和13倍。 综合优势： 公司产品线布局全面，已形成“免疫诊断+生化诊断+微生物诊断+分子诊断”的全产品线格局，市场份额逐步扩大，综合竞争优势显著。 评级维持： 维持“买入”投资评级。 风险提示 高速机装机进展不及预期风险： 高速机推广和装机量可能面临不确定性，若进展不及预期，可能影响公司市场份额和业绩增长。 行业竞争加剧风险： 诊断行业竞争日益激烈，若市场竞争进一步加剧，可能对公司的产品定价、市场份额和盈利能力造成压力。 总结 安图生物在2023年及2024年第一季度表现出强劲的增长势头，尤其在核心发光业务和海外市场方面取得了显著进展。公司通过持续的研发投入和产品结构优化，有效提升了盈利能力，毛利率和净利率均有明显改善。其全面的诊断产品线布局（免疫、生化、微生物、分子诊断）构筑了坚实的市场竞争壁垒。尽管面临高速机装机进展和行业竞争加剧的风险，但基于其稳健的业绩增长、持续的创新能力和广阔的市场前景，分析师维持了“买入”评级，并对公司未来几年的收入和净利润增长持乐观预期。

　　安图生物(603658) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年度公司实现营业收入44.44亿元，同比增长0.05%，实现归母净利润12.17亿元，同比增长4.28%；扣非归母净利润11.85亿元，同比增长5.86%。 　　2024年第一季度公司实现营业收入10.89亿元，同比增长5.09%；实现归母净利润3.24亿元，同比增长33.93%；扣非归母净利润3.14亿元，同比增长33.15%。 　　事件点评 　　发光业务仍保持稳健增长，2023年增速约24.88% 　　公司核心产品化学发光试剂保持稳健增长。2023年公司免疫诊断收入共24.8亿元（yoy+23.77%），其中化学发光试剂收入24.25亿（yoy+24.88%）；生化试剂2.50亿元（yoy+20.54%），微生物诊断收入3.23亿元（yoy+18.65%）。分区域来看，公司也着重拓展海外市场，2023年海外收入2.09亿元（yoy+60.53%），海外市场有望延续高速增长。 　　24年第一季度，公司发光试剂仍然实现较稳健增长，发光试剂收入约5.8亿元（yoy+16.7%），公司发光高速机推广顺利，占比提升，全年高速机装机量有望超过50%。 　　研发费用投入增加，毛利率随自产产品占比提高而提升 　　2023年公司毛利率65.07%，同比提升5.23pp，主要得益于磁微粒发光等高毛利自产试剂占比的持续扩大，净利率27.55%，同比提升0.79pp。2024Q1公司毛利率64.52%，较去年同期提升3.46pp，净利率30.18%，同比提升6.33pp。 　　2023年公司销售费用率17.18%（+1.02pp），管理费用率4.13%（+0.44pp），研发费用率14.77%（+1.97pp）。公司持续加大创新诊断产品的研发投入以及销售推广投入力度，相关费用率有所升高。 　　公司2023年研发投入6.56亿元（占营收14.77%），公司在多个领域取得了进展，公司NGS产线实现测序系统的生产试制及应用测试，基因测序仪Sikun2000系列在非临床领域上市；质谱产线，核酸质谱注册工作正在稳步推进，同时实现质谱质控品上市，药敏试剂盒进入中试阶段。三重四极杆液质联用系统研制按计划稳步推进，已完成质谱系统性能测试和检机工作，进度符合预期。 　　投资建议 　　我们增加对2026年的盈利预测，预计公司2024-2026收入有望分别实现51.60亿元、62.36亿元和75.43亿元，同比增长分别约16.1%、20.9%和21.0%，2024-2026年归母净利润分别实现15.72亿元、19.73亿元和25.48亿元，同比增长分别约29.2%、25.5%和29.1%。2024-2026年的EPS分别为2.68元、3.36元和4.35元，对应PE估值分别为21x、17x和13x。公司产品线布局全面，形成“免疫诊断+生化诊断+微生物诊断+分子诊断”全产品线布局，市场份额逐步扩大，综合优势显著，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　高速机装机进展不及预期风险。

中心思想 业绩强劲增长，双轮驱动显成效 盈康生命在2023年实现了显著的业绩增长，营业收入达到14.7亿元，同比增长27.2%；归母净利润为1.00亿元，同比增长116.9%（若剔除2022年商誉减值影响，则同比增长39.4%）。这一亮眼表现主要得益于公司医院业务的强劲修复，特别是四川友谊医院的贡献，以及医疗器械板块对新并购圣诺业务的高效整合，形成了医疗服务与医疗器械双轮驱动的增长格局。 展望乐观，器械业务引领高增长 展望2024年，公司预计将保持强劲的增长势头，净利润有望同比增长约40%。其中，医疗器械板块被寄予厚望，预计收入同比增长将冲击50%。华泰研究基于对公司未来盈利能力的乐观预期，维持“买入”评级，并给予目标价10.12元，该目标价基于2024年46倍PE，较可比公司平均估值有所溢价，体现了市场对公司持续高增长潜力的信心。 主要内容 2023年业绩回顾与2024年展望 盈康生命2023年财务表现强劲，营业收入达14.7亿元，同比增长27.2%；归母净利润1.00亿元，同比增长116.9%（剔除2022年商誉减值影响后同比增长39.4%）。业绩增长主要归因于四川友谊医院的强势修复以及医疗器械板块对圣诺业务的高效整合。华泰研究预计公司2024-2026年EPS分别为0.22/0.27/0.34元，并基于2024年46倍PE（较可比公司均值33倍溢价），给予目标价10.12元，维持“买入”评级。 医院业务：内生增长与肿瘤特色深化 2023年，公司医院业务收入达到11.5亿元，同比增长15.3%。 体内医院表现： 四川友谊医院收入5.26亿元，同比增长31.2%，门诊/住院量强劲修复，预计2024年将稳健增长。苏州广慈医院收入5.38亿元，同比增长7.6%，随着2024年二期新床位（超300张）释放、新增直线加速器设备及聚焦肿瘤综合医疗，预计收入将提速增长。重庆友方医院2024年将持续深耕放疗业务。 托管医院发展： 山西运城医院2023年贡献托管收入1,999万元，评定三甲综合医院后有望驱动收入稳健增长。上海永慈医院贡献托管收入1,944万元（5%托管费率）。 肿瘤特色学科建设： 2023年肿瘤相关收入占医疗服务收入比重提升至28%，公司通过构建肿瘤院前+院后的全场景全病程管理，进一步深化肿瘤特色学科建设，有望提升整体医疗服务竞争力。 医疗器械：并购整合驱动高速增长 2023年，医疗器械板块实现收入3.22亿元，同比增长101.7%，主要得益于圣诺和爱里克森的顺利整合。预计2024年该板块收入同比增长将冲击50%。 内生业务： 经销服务预计全年维持稳健，同时随着国家卫健委制定《“十四五”大型医用设备配置规划》，伽玛刀订单有望修复。 并购整合： 圣诺2023年实现收入2.24亿元，未来将依托公司“科创、数智、生态、海外”四大战略深耕发展。公司于2023年12月收购深圳优尼麦迪克控股有限公司，完善了高压输注设备及耗材布局，预计2024年整合顺利并贡献收入增量。 风险提示与财务预测 报告提示了医院扩张不及预期、器械板块研发风险以及器械板块商业化风险。根据经营预测指标，公司营业收入预计从2023年的14.71亿元增长至2026年的22.73亿元，归属母公司净利润预计从2023年的1.00亿元增长至2026年的2.20亿元，显示出持续的盈利增长潜力。 总结 盈康生命在2023年凭借医院业务的强劲复苏和医疗器械业务的成功整合，实现了收入和净利润的双高增长。公司通过深化肿瘤特色学科建设和拓展医疗器械市场，构建了多元化的增长引擎。展望2024年，随着苏州广慈二期床位的释放、肿瘤综合医疗的聚焦以及医疗器械板块的持续高速增长，公司有望保持强劲的盈利能力。华泰研究维持“买入”评级，并给予溢价目标价，充分肯定了盈康生命在医疗服务和医疗器械领域的市场潜力和发展前景。

　　安图生物(603658) 　　事件：4月19日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入44.44亿元，同比增长0.05%；归母净利润12.17亿元，同比增长4.28%；扣非净利润11.85亿元，同比增长5.86%。其中，2023年第四季度营业收入12.01亿元，同比增长3.54%；归母净利润3.17亿元，同比增长17.86%；扣非净利润3.13亿元，同比增长20.61%。 　　同日，公司发布2024年第一季度报告:第一季度实现营业收入10.89亿元，同比增长5.09%；归母净利润3.24亿元，同比增长33.93%；扣非净利润3.14亿元，同比增长33.15%。 　　免疫产品仍保持24%的稳健增长，海外业务快速发展 　　2023年度公司实现营业收入44.44亿元，与2022年度持平；若剔除新冠检测类相关收入影响后，营业收入同比增长16.64%，发展稳健。 　　分产品来看：免疫/微生物/生化产品稳定增长，分子产品因疫情基数影响同比下滑。（1）2023年公司试剂类产品实现营业收入38.15亿元，同比增长8.06%，毛利率同比提升4.36pct至70.94%。其中，免疫诊断产品实现收入24.83亿元，同比增长23.77%；微生物检测产品实现收入3.23亿元，同比增长18.65%；生化检测产品实现收入2.50亿元，同比增长20.54%；分子诊断产品实现收入1738万元，同比下滑79.18%，我们预计主要是新冠检测试剂产品的销售下降所致。（2）仪器类产品实现营业收入4.82亿元，同比下降32.99%，毛利率同比下降3.18pct至33.54%。其中，自产检测仪器实现收入3.02亿元，同比下滑30.47%，我们预计与疫情期间公司推出的全自动核酸提纯及实时荧光PCR分析系统销售减少有关。 　　分地区来看：海外业务拓展顺利，全年实现高速增长。（1）2023年公司境内实现营业收入41.59亿元，同比下滑1.82%，毛利率同比提升5.49pct至67.39%；（2）境外实现营业收入2.09亿元，同比增长60.53%，毛利率同比提升15.98pct至37.81%。 　　公司继续在创新研发领域深耕细作，成功开发了多项新系列产品：（1）试剂方面，2023年新获产品注册（备案）证书60项，丰富了公司的产品系列；（2）仪器方面，全自动生化分析仪AutoChem B801系列获医疗器械注册证，全自动微生物质谱检测系统Autof ms系列获得国内首张欧盟IVDR微生物质谱检测系统产品注册证，公司全资子公司思昆生物推出的基因测序仪Sikun2000系列在非临床领域上市。 　　各项期间费用率保持平稳，一季度盈利能力明显提升 　　2023年度，公司的综合毛利率同比提升5.23pct至65.07%，我们预计主要是试剂类产品收入占比增加及其毛利率提升所致；销售费用率同比提升1.02pct至17.18%；管理费用率同比提升0.44pct至4.13%；研发费用率同比提升1.97pct至14.77%，我们预计主要是公司积极开拓新领域与开发新产品所致；财务费用率同比提升0.24pct至0.20%；综合影响下，公司整体净利率同比提升0.79pct至27.55%。其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为66.35%、18.46%、4.11%、16.20%、0.46%、25.70%，分别变动+6.67pct、+1.03pct、-0.14pct、+1.42pct、+0.70pct、+2.15pct。 　　2024年度第一季度，公司的综合毛利率同比提升3.46pct至64.52%，我们预计主要是毛利水平较高的自主产品收入占比提升所致；销售费用率同比提升0.16pct至16.60%；管理费用率同比降低0.20pct至4.27%；研发费用率同比降低0.83pct至13.88%；财务费用率同比提升0.11pct至0.19%；综合影响下，公司整体净利率同比提升6.33pct至30.18%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为51.31亿/60.48亿/71.07亿，同比增速分别为15%/18%/18%；归母净利润分别为15.15亿/18.91亿/23.47亿，同比增速分别为24%/25%/24%；EPS分别为2.58/3.22/4.00，按照2024年4月19日收盘价对应2024年21倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价幅度超预期风险，市场竞争日趋激烈的风险，研发进展不及预期风险，反腐活动影响医院招标进度的风险，新品研发、注册及认证风险。