中心思想 战略聚焦与盈利能力提升 博雅生物在2024年第一季度持续推进非血制品业务的剥离，旨在将核心业务聚焦于高壁垒、需求稳定的血制品赛道。尽管此战略调整导致短期内公司营业收入和归母净利润同比有所下滑，但通过优化业务结构，公司的盈利能力显著提升，毛利率和净利率均实现大幅增长，显示出剥离非核心业务对提升盈利质量的积极作用。 业绩展望与投资建议 公司通过加大研发投入，积极拓展新产品管线，如静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，有望进一步丰富产品矩阵并提升吨浆盈利能力。在血制品行业固有优势和华润赋能的背景下，公司未来业绩增长潜力可期。分析师基于对行业和公司的深入研究，维持“买入”评级，并对公司未来三年的盈利能力持乐观态度，但同时提示了潜在的风险因素。 主要内容 2024年第一季度业绩概览 博雅生物2024年第一季度财务数据显示，公司实现营业收入4.48亿元，同比大幅减少44.36%。归属于母公司股东的净利润为1.52亿元，同比减少10.74%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.27亿元，同比减少7.63%。报告指出，业绩下滑的主要原因是公司在2023年下半年剥离了部分非血制品业务。 业务剥离与战略转型 公司在2023年9月和10月分别完成了复大医药和天安药业的剥离。目前，公司非血制品业务主要集中在新百药业的生化类药物，预计未来有望继续剥离。此举旨在使公司战略聚焦于血制品这一高壁垒赛道，尽管短期内对收入和利润造成影响，但预计血制品业务自身将保持稳健增长。 盈利能力与费用结构分析 2024年第一季度，博雅生物的盈利能力显著提升。公司毛利率达到67.79%，同比大幅增加20.41个百分点，环比增加15.03个百分点。净利率为33.84%，同比增加12.20个百分点，环比增加24.48个百分点。这表明业务结构的优化有效提升了公司的盈利质量。 在费用方面，2024年第一季度，公司销售费用率为23.20%，同比增加3.53个百分点；管理费用率为8.46%，同比增加2.92个百分点；财务费用率为-1.83%，同比减少0.81个百分点。三项费用率合计为29.83%，同比增加5.64个百分点，环比增加1.67个百分点。费用率的上升可能与业务剥离后的结构调整以及研发投入的增加有关。 研发投入与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，2024年第一季度研发费用率为4.24%，同比增加3.00个百分点，环比增加1.69个百分点。截至2023年年报，公司在研管线包括静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）、血管性血友病因子（vWF）和C1酯酶抑制剂。其中，静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，有望在未来丰富公司产品矩阵，并进一步提升吨浆盈利能力。 盈利预测与投资评级 分析师认为，血制品赛道具有高壁垒和产品需求稳定的特性。博雅生物通过逐步剥离非血制品业务，聚焦血制品主业，并有望在华润的赋能下提升浆站资源获取能力，从而推动业绩稳步增长。 基于此，分析师对公司未来业绩进行了预测：预计2024年、2025年和2026年归母净利润分别为5.33亿元、5.54亿元和5.94亿元，同比增长率分别为124.25%、4.06%和7.27%。对应的每股收益（EPS）分别为1.06元/股、1.10元/股和1.18元/股。根据2024年6月21日收盘价32.85元计算，对应的市盈率（PE）分别为31.11倍、29.89倍和27.87倍。 鉴于公司的战略转型和增长潜力，分析师给予博雅生物“买入”评级。同时，报告提示了原材料供应不足、采浆成本上升以及产品研发进展不达预期等潜在风险。 总结 博雅生物在2024年第一季度通过剥离非血制品业务，实现了业务结构的战略性优化，尽管短期内收入和归母净利润有所下降，但盈利能力显著提升，毛利率和净利率均大幅增长。公司持续加大研发投入，在研产品管线丰富，特别是静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，预示着未来产品矩阵的拓展和吨浆盈利能力的提升。在血制品行业高壁垒和稳定需求的背景下，结合华润的赋能，公司未来业绩增长潜力巨大。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的盈利前景持乐观态度，但投资者仍需关注原材料供应、采浆成本和研发进展等风险因素。

中心思想 巨子生物618大促表现强劲，上调全年业绩预期 巨子生物在2024年618大促中表现出色，两大核心品牌“可复美”和“可丽金”均实现显著增长，线上全渠道GMV分别同增60%+和100%+，多款明星单品位列榜首。公司通过完善产品矩阵和线上线下协同发展，持续夯实品牌力。 医美市场长期潜力巨大，公司前瞻性布局重组胶原产品 报告指出，医美市场具有长期增长潜力，巨子生物凭借其强大的研发和销售能力，前瞻性储备了多款重组胶原注射产品，有望在未来医美市场中实现快速突破，进一步打开长期增长空间。基于亮眼的618业绩和对未来发展的信心，分析师上调了公司2024-2026年的营收和净利润预测，并维持“买入”评级。 主要内容 618大促业绩亮眼，品牌力持续夯实 巨子生物在2024年618年中大促期间取得了显著的业绩增长，两大核心品牌表现强劲，有效巩固了市场地位和品牌影响力。 可复美品牌表现突出： 线上全渠道全周期GMV同比增长超过60%。 具体渠道表现为：天猫同增50%+，抖音同增65%+，京东同增100%+，唯品会同增200%+。 市场排名方面，可复美位列天猫美妆国货Top3、抖音电商年中大促护肤品牌总榜国货Top3、京东大促国货品牌热销榜Top5。 品牌影响力通过线上线下齐发力扩大，首家旗舰店已在重庆线下布局。 可丽金品牌实现高速增长： 线上全渠道全周期GMV同比增长超过100%。 具体渠道表现为：天猫同增70%+，抖音同增300%+，京东同增200%+，唯品会同增170%+。 报告指出，可丽金的品牌转型已取得显著成效。 短期产品矩阵完善，明星单品驱动增长 从短期角度看，巨子生物通过持续完善产品矩阵和打造明星单品，逐步兑现其化妆品平台型逻辑。 可复美明星单品持续领跑： 核心大单品胶原棒表现持续亮眼：2023年“双11”期间，可复美胶原棒GMV同比增长200%+；2024年3.8大促，天猫李佳琦直播间预定量达10万+；2024年618大促中，天猫李佳琦直播间预定量更是突破20万+，单品销售领先。 胶原棒在618全周期中位列天猫面部精华/天猫修复精华热卖榜/抖音液态精华类目国货榜单第一。 品牌陆续上新多款产品，如胶原乳、OK乳、胶原面霜等。2024年4月上新的焦点面霜在618大促中位列天猫面霜新品榜/抖音品牌胶原蛋白霜人气榜Top1。 胶原蛋白敷料产品蝉联天猫伤口敷料/天猫医用敷料热卖榜/京东医用美护类目Top1，夯实了产品头部地位。 可丽金品牌升级与产品巩固： 品牌定位中高端市场，主打抗皱紧致美白功效，并于2023年进行了全面视觉升级。 本次618大促中，胶原大膜王/嘭嘭次抛GMV分别同增100%+/60%+。 新品胶卷面霜位列天猫紧致面霜新品榜Top4，胶原眼霜位列抖音胶原蛋白眼霜人气榜Top1，有效巩固了产品系列化并加速品牌升级。 长期医美市场潜力巨大，胶原产品储备丰富 从长期维度来看，医美市场被视为“长坡厚雪”的优质赛道，巨子生物在该领域的前瞻性布局有望带来新的增长点。 医美市场发展趋势： 目前玻尿酸和肉毒毒素占据市场主导地位，但重组胶原市场潜力巨大。 现有胶原产品供应商如双美、长春博泰存在产能受限且价格较高的问题。 未来重组胶原价格降低、生物活性改善以及水光合规化发展趋势将共同推动胶原市场规模扩大。 巨子生物的竞争优势与布局： 锦波生物作为目前国内唯一拥有胶原蛋白械三的企业，其营收高增长验证了市场景气度。 巨子生物已储备4款胶原医美产品，凭借其强大的销售能力和研发能力，预计产品效果较好。 公司有望在寡头竞争的医美市场格局下实现快速突破。 投资建议与财务预测 基于公司在618大促中的强劲动销数据，分析师对巨子生物的未来业绩进行了上调，并维持“买入”评级。 上调财务预测： 2024-2026年营收预测分别上调至48.83亿元、62.76亿元、77.67亿元（原预测为46.64亿元、59.02亿元、72.47亿元）。 2024-2026年净利润预测分别上调至18.94亿元、24.22亿元、30.10亿元（原预测为17.64亿元、22.00亿元、27.01亿元）。 对应同比增速分别为30%/28%/24%。 对应PE分别为22X/17X/14X。 投资建议： 巨子生物以研发为支撑，化妆品业务电商渠道转型效果明显，产品矩阵逐渐完善，形成两大核心品牌，平台型思路逐步完善；医美端前瞻性储备多款产品，具备长期增长潜力。 风险提示 报告提示了以下潜在风险： 化妆品景气度下降。 胶原竞争加剧。 产品研发风险。 医美获批失败。 总结 巨子生物在2024年618大促中展现出卓越的市场表现，其核心品牌“可复美”和“可丽金”均实现了显著的线上销售增长，多款明星产品在各自品类中占据领先地位，有效巩固了公司在美容护理市场的品牌实力和产品竞争力。公司通过持续完善产品矩阵和线上线下渠道拓展，成功推动了化妆品业务的平台型发展。展望未来，巨子生物在医美市场的前瞻性布局，尤其是在重组胶原注射产品方面的储备，有望抓住医美行业“长坡厚雪”的增长机遇，为公司开辟新的增长极。鉴于其强劲的运营数据和清晰的战略规划，分析师上调了公司未来三年的营收和净利润预测，并维持“买入”评级，但同时提示了化妆品市场景气度、胶原竞争、产品研发及医美获批等潜在风险。

　　奥锐特(605116) 　　专注于复杂原料药、制剂研发生产，业绩快速增长 　　历经二十余年发展，公司致力于打造一流的小分子药物、多肽药物、寡核苷酸药物的研发和生产平台，并积极推动“原料药+制剂”一体化发展战略，向下游制剂发展延伸。短期看，公司地屈孕酮制剂、贝派度酸、非奈利酮、布立西坦、司美格鲁肽等潜力产品众多，增长空间大。长期看，公司立项能力突出，在研项目储备充足，有望为未来业绩增长贡献新动能。2023年公司实现营收12.63亿元，同比增长25.24%，归母净利润2.89亿元，同比增长37.19%。我们看好公司的长期发展，预计公司2024-2026年归母净利润为3.81/5.17/6.36亿元，同比增长31.6%/35.7%/23%，当前股价对应PE为24.5/18.1/14.7倍，估值性价比高，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　核心品种持续发力，带来业绩增量 　　公司建立呼吸系统、心血管、抗感染、神经系统、抗肿瘤和女性健康等六大领域的产品链，技术高壁垒、竞争格局良好以及成长性强的多元化产品梯队，为公司的持续发展奠定基础。重点品种持续放量，公司掌握地屈孕酮原料药的合成技术，实现规模化生产和销售，地屈孕酮制剂处于快速放量阶段。司美格鲁肽原料药已完成中试、杂质研究和成品方法学验证，具有较好的技术和专利储备，预期市场前景良好。 　　拟发行可转债，推动“原料药+制剂”一体化战略 　　公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额不超过8.12亿元，拟投资于308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂项目（一期）、年产300KG司美格鲁肽原料药生产线及配套设施建设项目、年产3亿雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片及补充流动资金项目。 　　风险提示：国际贸易环境变化风险、环保及安全生产风险、汇率波动风险等。

　　美好医疗(301363) 　　本期内容提要: 　　核心逻辑：我们认为公司是国内领先的精密组件制造商，目前家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件业务保持稳步发展。由于液态硅胶、精密模具、自动化等底层技术具有较好的延展性，公司逐步拓展监护、介入、给药等其他医疗领域，以及咖啡壶组件等家用消费电子领域的客户，实现多元化布局，业务呈现较好的成长性。 　　夯实两大基石业务，和大客户合作持续加深，“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”业务稳步发展。公司是家用呼吸机市场龙头企业客户A和人工植入耳蜗全球市场龙头企业客户B的核心供应商，随着合作持续加深，“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”业务已成为公司的基石业务，收入合计占比超过70%。 　　①家用呼吸机组件业务：2023年受下游客户阶段性去库存影响，家用呼吸机组件业务下滑18%，我们认为家用呼吸机业务板块的波动或是暂时的，未来随着去库存进入尾声，有望逐步恢复，且公司和客户A合作仍有较大可拓展空间，2018-2020年公司对客户A的销售额在客户A的营业成本占比仅为7%左右，而国内呼吸机厂商（以怡和嘉业为例）采购结构件的成本在直接材料成本中占比约45%。 　　②人工植入耳蜗业务：人工植入耳蜗技术涉及学科较多，技术门槛高，公司与客户B的合作稳定，相关业务收入从2018年的3312万元增长到2023年1.14亿元，年复合增速达28%，未来随着客户B市场规模不断扩大，公司人工植入耳蜗业务也有望保持稳步增长。 　　依托技术硬实力，加速新客户拓展，多元化布局初显成效。公司凭借着较强的医疗器械组件及产品的研发实力、精密模具的设计和制造技术能力、自动化生产系统的开发和创新能力，在行业内树立了较高的品牌知名度，不断拓展新的业务领域，目前为多家全球领先的医疗器械企业如迈瑞、强生、西门子、雅培、瑞声达听力等提供监护、给药、介入、助听等细分领域产品和组件的开发及生产服务。由于底层技术具有较好的延展性，公司还逐步拓展了电生理、器械消毒、手术机器人、眼科器械、血糖管理、体外诊断等细分赛道，以及咖啡机组件、手机防水组件等家用消费电子产品。公司客户、产品线、应用领域的逐步增加，推动了公司销售收入的增长，2023年公司除去“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”，其余板块营收综合增速达到了38%，其中家用及消费电子组件实现营收1.50亿元（yoy+94%），新业务展现较好的成长性。 　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为16.73亿元、20.84亿元、25.88亿元，同比增速分别为25.0%、24.6%、24.2%，2024-2026年实现归母净利润为3.93亿元、4.93亿元、6.16亿元，同比分别增长25.5%、25.3%、25.0%，对应当前股价PE分别为28、23、18倍，首次覆盖，我们给予公司“买入”投资评级。 　　风险因素：大客户依赖风险；汇率波动风险：新业务拓展不及预期风险；毛利率波动风险。

　　博雅生物(300294) 　　报告关键要素: 　　2024年一季度，公司实现营业收入4.48亿元，同比减少44.36%；归母净利润1.52亿元，同比减少10.74%；扣非归母净利润1.27亿元，同比减少7.63%，整体业绩下滑主要是因为公司2023年下半年剥离部分非血制品业务。 　　投资要点: 　　剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道。公司2023年9月和10分别剥离了复大医药和天安药业，目前公司非血制品业务主要为新百药业的生化类药物，后续有望剥离。受资产剥离影响，公司2024Q1收入和利润有所下滑，预计血制品业务依旧保持稳增长。 　　公司盈利水平提升，费用率同比环比增加。2024Q1，公司毛利率为67.79%，同比增加20.41个百分点，环比增加15.03个百分点；净利率33.84%，同比增加12.20个百分点，环比增加24.48个百分点。未来随着非血制品业务的继续剥离，以及公司新产品研发，收入结构持续优化，公司整体毛利率和净利率水平提升可期。费用率方面，2024Q1，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为23.20%/8.46%/-1.83%，分别同比增加3.53/2.92/-0.81个百分点，分别环比增加1.23/1.12/-0.68个百分点。三项费用率合计29.83%，同比增5.64个百分点，环比增加1.67个百分点。 　　研发费用率提升，新产品拓展有望提升盈利能力。2024Q1，公司研发费用率为4.24%，同比增加3.00个百分点，环比增加1.69个百分点。截至2023年年报，公司在研管线包括静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）、血管性血友病因子（vWF）、C1酯酶抑制剂，其中静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，公司产品矩阵拓展可期，吨浆盈利能力提升可期。 　　盈利预测与投资建议：血制品赛道具备高壁垒特性，产品需求稳定，公司逐步剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道，有望在华润赋能下提升浆站资源获取能力，推动业绩稳步增长。基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为5.33亿元/5.54亿元/5.94亿元，对应EPS1.06元/股、1.10元/股、1.18元/股，对应PE为31.11/29.89/27.87（对应2024年6月21日收盘价32.85元），给予“买入”评级。 　　风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险

　　白云山(600332) 　　本期内容提要: 　　1.大健康大南药大商业三足鼎立稳健发展，华南医药消费龙头再出发 　　白云山业务涵盖保健饮料、医药健康和商业，公司是工商业一体化的华南地区医药行业龙头。2023年公司营收达755亿元，大健康、大南药和大商业三大业务占营收比例约为14.72%、14.42%、69.87%；占毛利比重为34.80%、37.41%、26.00%。 　　2.大健康：“品牌+产品+渠道”王老吉持续构筑核心竞争力，控费维价提升盈利能力 　　2023年大健康业务营收约111.2亿，凉茶饮料市场规模有望稳健增长，呈现“双寡头”竞争格局，2018年以来，王老吉和加多宝的价格战结束，王老吉持续发力“品牌营销+新品推出+渠道开拓”助王老吉收入增速有望高于凉茶行业增速，我们预计24-26收入有望维持8%左右CAGR。近年公司持续控费维价，大健康业务的净利率由2016年的5.52%提升至2023年的14.58%，我们认为依然存在提升空间。 　　3.大南药：中药化药均衡发展，OTC品牌驱动稳健增长 　　2023年公司大南药板块营收108.9亿，其中中药占比57.59%，化药占比42.41%，均衡发展。旗下中药老字号众多，主要知名产品有消渴丸、滋肾育胎丸、小柴胡颗粒、华佗再造丸、夏桑菊颗粒、小儿七星茶颗粒、清开灵颗粒和安宫牛黄丸。化药板块近年受到集采降价影响渐入尾声，抗ED药物金戈为知名品牌，在零售终端价格不受集采影响。我们认为消渴丸、金戈等大单品持续发力，有望带动公司大南药板块5-10%稳健增长。 　　4.大商业：结构优化实现高质量发展，盈利能力有望持续提升 　　2023年公司大商业板块营收527.6亿。行业方面，两票制与集采政策大背景下医药流通行业集中度提升，公司大商业全产品分销覆盖+供应链及物流增值服务，分销网络持续完善。业务层面，零售业务和直销业务占比提升，整体和局部业务结构同时优化，大商业盈利能力提高，净利率从2018年的0.86%提升至2023年的1.21%。在分销端，供应链增值服务以物流服务为核心，客户结构稳定，分销网络庞大。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为813.5亿元、879.9亿元、953.0亿元，同比增速分别为7.7%、8.2%、8.3%，归母净利润分别为44.28亿元、49.41亿元、54.9亿元，对应当前估价PE分别为11、10、9X，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，研发风险，产品推广风险，市场竞争风险。

中心思想 重组胶原蛋白市场领导地位与增长潜力 巨子生物作为全球首家成功研发并实现量产重组胶原蛋白产品的公司，在专业皮肤护理领域占据领先地位。 重组胶原蛋白行业景气度高，在医用敷料、功效性护肤品及肌肤焕活等应用领域展现出广阔的渗透率提升空间和高速增长潜力。 公司凭借其强大的“产品、渠道、研发”核心竞争优势，持续巩固市场地位，并有望通过医美板块Ⅲ类械产品的落地，开启新的增长引擎。 核心竞争力驱动业绩持续向好 公司管理层团队实力强劲，财务表现稳健，营收和扣非归母净利润持续快速增长。 旗舰品牌可复美和可丽金表现亮眼，特别是可复美大单品策略成效显著，线上直销渠道成为营收增长的主要驱动力。 在合成生物学领域深耕，拥有丰富的专利布局和在研项目储备，构筑了坚实的研发护城河。 预计公司未来几年营收和归母净利润将保持稳健增长，且当前估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 企业核心竞争力与市场地位 1. 重组胶原蛋白龙头，专业护肤引领者 巨子生物是全球首家成功研发