恩华药业(002262) 　　事件：2024年7月30日，公司发布2024年半年度报告：公司实现营业收入27.63亿元，同比增长15.13%；归母净利润6.29亿元，同比增长15.46%；扣非归母净利润6.34亿元，同比增长16.27%。基本每股收益0.62元，同比增长14.81%。 　　具化增长发力点，保持麻醉线稳健增长 　　通过重点加强羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼等近年上市的镇痛产品，特别是去年国谈纳入医保目录的镇痛新品富马酸奥赛利定注射液（TRV130）的学术推广力度实现快速增长，同时抓住丙泊酚集采释放的空间窗口期实现核心镇静产品的快速增长。2024年上半年麻醉线实现营业收入15.22亿元，同比增长20.04%，营收占比55.09%。 　　2024年5月7日，国家药监局、公安部、国家卫生健康委调整精神药品目录，将咪达唑仑原料药和注射剂由第二类精神药品调整为第一类精神药品，其它咪达唑仑单方制剂仍为第二类精神药品。咪达唑仑为公司核心镇静产品之一，此次升类为红处方管理，其管制壁垒进一步强化，集采风险进一步弱化。 　　业务下沉+睡眠事业部，促进精神线和神经线恢复增长 　　通过继续推进产品的业务下沉和成立新兴及睡眠事业部，深度挖掘县域基层与睡眠市场增长潜力，既保证了非集采产品的较快增长，又遏制了已被纳入集采的精神线产品收入的下滑并逐步恢复增长，使精神线和神经线产品的收入受集采影响逐步降低。 　　2024年上半年精神线实现营业收入5.95亿元，同比增长8.17%，营收占比21.55%。2024年上半年神经线实现营业收入0.80亿元，同比增长8.51%，营收占比2.89%。 　　期间费用率有所下降，整体净利率维持稳定 　　2024年上半年，精神类产品毛利率同比降低2.20pct至77.54%，公司综合毛利率同比降低1.25pct至72.50%；销售费用8.30亿元，受行业反腐对学术推广活动的影响，销售费用率同比降低2.57pct至30.03%；管理费用1.15亿元，管理费用率同比增长0.22pct至4.16%；研发费用3.02亿元，研发费用率同比增长1.00pct至10.91%；银行存款利息收入同比增加，财务费用率同比降低0.15pct至-0.32%；综合影响下，公司期间费用率同比降低1.50pct至44.78%，整体净利率同比降低0.01pct至22.67%。 　　盈利预测及投资评级：麻醉线业务有望维持较快增长，精神线和神经线业务恢复增长，叠加引进的安泰坦贡献新的收入增量，公司整体业绩有望继续保持稳定增长。 　　我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为58.70/68.35/80.19亿元，同比增速分别为16.43%/16.45%/17.31%，归母净利润分别为12.18/14.44/17.24亿元，同比增速分别为17.46%/18.58%/19.36%，EPS分别为1.21/1.43/1.71元，当前股价对应2024-2026年PE为20倍/17倍/14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

中心思想 全球化战略成效显著，业绩拐点临近 和黄医药凭借其核心产品呋喹替尼在海外市场的超预期表现，正加速迈入全球收获期。尽管2024年上半年总营收受前期非经常性收入减少影响而下滑，但核心肿瘤产品销售收入实现强劲增长，公司盈利能力显著改善，预计2024年后将实现持续盈利。 创新管线持续推进，多重催化剂驱动未来增长 公司通过战略性研发投入优化管线，多个关键产品如呋喹替尼、赛沃替尼和索乐匹尼布等在全球及中国市场均有重要进展。预计2024年下半年将迎来多个里程碑事件，包括在日本的获批上市、FDA上市申请递交以及关键临床数据公布，为公司未来业绩增长提供坚实支撑。 主要内容 财务表现与盈利能力分析 2024H1营收结构性调整，核心肿瘤业务强劲增长: 2024年上半年，和黄医药实现营收21.8亿元，同比下滑42.64%；扣非归母净利润1.84亿元，同比下滑84.69%。营收和利润的同比下降主要受前期武田首付款、里程碑付款及研发服务费用等非经常性收入减少影响。然而，公司核心业务肿瘤产品销售收入达到1.28亿美元，同比增长59%，显示出强劲的内生增长动力。 盈利预测大幅上调，持续盈利可期: 基于呋喹替尼海外销量的超预期增长，开源证券上调了公司2024-2026年归母净利润预测至2.60/8.39/14.46亿元（原预测为-6.84/0.18/11.31亿元），对应EPS分别为0.3/1.0/1.7元。当前股价对应PE为78.1/24.2/14.0倍，维持“买入”评级，预示公司有望在2024年后实现持续盈利。 核心产品市场表现与降本增效 呋喹替尼海外市场表现亮眼，国内市场稳健增长: 呋喹替尼在2024年上半年美国市场销售额达到1.305亿美元，其中第二季度环比第一季度增长53%，显示出强劲的海外需求。同期，呋喹替尼国内销售额为6100万美元（同比增长8%），销售分成4600万美元（同比增长9%）。 其他产品线贡献稳定，研发投入优化提升效率: 赛沃替尼2024年上半年国内销售额为2590万美元（同比增长18%），销售分成1310万美元（同比下降14%）。索凡替尼2024年上半年国内销售额为2540万美元（同比增长12%）。公司维持2024年肿瘤/免疫业务综合收入指引为3.0-4.0亿美元，其中肿瘤产品收入增速预计为30%-50%。同时，公司2024年上半年研发支出减少至0.95亿美元（2023年上半年为1.45亿美元），主要得益于对管线产品，特别是海外管线产品的战略优先排序，体现了显著的降本增效成果。 产品管线进展与未来催化剂 多款核心产品全球化进程加速: 呋喹替尼: 3L结直肠癌有望于2024年内在日本获批上市；2L肾透明细胞癌有望于2024年底公布Topline数据。 赛沃替尼: 2/3L治疗奥希替尼难治性MET突变的NSCLC患者有望于2024年年底向FDA递交上市申请；预计于2024年内完成二线治疗EGFR难治性NSCLC的中国关键III期临床患者招募工作。 索乐匹尼布: 2L治疗免疫性血小板减少症有望于2024年底在中国获批上市；已于2024年年中在美国/欧洲启动剂量探索试验。 他泽司他: 3L滤泡性淋巴瘤有望于2025年年中在中国获批上市。 下半年多重催化剂有望兑现: 上述产品管线的顺利进展，预示着2024年下半年将有多个重要的临床数据公布、上市申请提交或获批，这些里程碑事件将成为驱动公司股价和业绩增长的重要催化剂。 总结 和黄医药正凭借其核心产品呋喹替尼在海外市场的卓越表现，加速迈入全球收获期。尽管2024年上半年总营收受非经常性因素影响有所下滑，但核心肿瘤产品销售收入实现59%的强劲增长，且公司通过战略性研发投入优化实现了显著的降本增效。基于此，分析师大幅上调了公司未来三年的盈利预测，预计公司在2024年后将实现持续盈利。同时，公司多款创新产品管线在全球及中国市场进展顺利，呋喹替尼、赛沃替尼和索乐匹尼布等产品在2024年下半年有望迎来多个关键里程碑，这些积极因素共同支撑了公司“买入”的投资评级，预示着其在全球医药市场中的巨大增长潜力。

中心思想 业绩承压下的韧性与结构性亮点 药明康德在2024年上半年面临利润端承压，归母净利润同比下滑20.2%，主要受收入下降及投资净收益大幅减少影响。然而，公司在第二季度展现出显著的环比改善，收入和扣非归母净利润均实现两位数增长，毛利率也有所提升，显示出其运营效率的增强和业绩的稳步回升。特别是在手订单增长强劲，剔除新冠项目后同比增长33.2%，其中新分子业务订单更是实现147%的亮眼增长，凸显了公司在创新业务领域的强大韧性和增长潜力。 战略调整与未来增长潜力 面对行业大环境的不景气和地缘政治风险，药明康德通过业务结构优化和效率提升来应对挑战。尽管WuXi ATU业务受拟议生物安全法案影响承压，但公司在新分子管线（如寡核苷酸和多肽D&M）的数量和产能上均实现快速扩张，满足了市场对前沿技术服务的强劲需求。同时，DDSU业务在转型中毛利率显著提升，表明公司在特定业务领域具备较强的调整和盈利能力。分析师维持“买入”评级，反映了市场对公司长期发展潜力和行业龙头地位的认可，并预期随着宏观经济环境改善（如美联储降息周期），公司业务有望逐步恢复。 主要内容 2024年半年报财务表现分析 整体业绩概览： 2024年上半年，药明康德实现收入172.4亿元，同比下降8.6%；归母净利润42.4亿元，同比大幅下降20.2%；扣非归母净利润44.1亿元，同比下降8.3%。利润下滑主要归因于公司收入下降以及投资净收益及公允价值变动收益较去年同期大幅减少。 第二季度环比改善： 2024年第二季度，公司业绩呈现显著环比改善。当季实现收入92.6亿元，同比下降6.55%；归母净利润22.98亿元，同比下降26.9%；扣非归母净利润23.80亿元，同比下降17.7%。环比来看，第二季度收入和扣非归母净利润分别提升16.0%和17.0%，表明公司业绩正稳步回升。 毛利率提升： 公司的毛利率由2024年第一季度的38.13%提升至第二季度的40.43%，反映出公司运营效率的提升。 剔除新冠项目影响： 若剔除新冠商业化项目，2024年上半年公司整体收入同比仅下滑0.7%，显示出非新冠业务的相对稳定性。 业务板块运营状况与增长驱动 在手订单强劲增长： 截至2024年上半年，公司在手订单总额达431亿元。剔除新冠商业化项目后，在手订单同比增长33.2%，增长势头强劲。 新分子业务表现亮眼： 新分子业务订单同比增长高达147%，成为公司业绩增长的重要驱动力。寡核苷酸和多肽“D&M”分子数同比增长39%至288个，多肽固相合成反应釜总体积从2022年底的6KL提升至2023年底的32kL，反映出客户对该领域服务的旺盛需求和公司产能的快速扩张。 化学业务稳定发展： 2024年上半年，化学业务实现收入122.1亿元，同比下降9.3%。剔除新冠商业化项目后，该业务同比增长2.1%，整体发展稳健。 其他业务分化： 测试业务： 实现收入30.2亿元，同比下降2.4%。其中，实验室分析与测试业务收入同比下滑5.4%至21.2亿元，而临床CRO及SMO业务收入同比增长5.8%至8.9亿元。 生物学业务： 收入同比下滑5.2%至11.7亿元。 WuXi ATU业务： 实现收入5.7亿元，同比下降19.4%，毛利率同比下降22.7个百分点至-29.7%，主要受美国拟议生物安全法案影响，新签订单不足。 DDSU业务： 实现收入2.6亿元，同比下降24.8%，但毛利率同比大幅提升30.2个百分点至58.5%，显示出业务转型中的效率改善。 外部环境影响： 公司业务整体受行业大环境不景气及美国拟议法案的影响而承压。预计随着美联储在2024年下半年步入降息周期，将刺激公司业务有所恢复。 盈利预测、估值与风险提示 盈利预测调整： 考虑到中国生物医药投融资疲软、美国拟议生物安全法案的影响以及公司投资净收益及公允价值变动收益的下滑，分析师下调了2024-2026年归母净利润预测，分别为92.30亿元、102.75亿元和111.47亿元，分别下调15.7%、19.5%和22.6%。 估值与评级： 调整后的2024-2026年A股对应PE分别为13倍、12倍和11倍；H股对应PE分别为9倍、8倍和7倍。鉴于当前股价处于低位，分析师维持药明康德“买入”评级。 风险提示： 主要风险包括药企研发投入不及预期、市场竞争加剧以及地缘政治风险。 总结 药明康德2024年上半年业绩虽受宏观环境和投资收益影响而承压，归母净利润同比下滑，但第二季度已展现出明显的环比改善趋势，收入和扣非归母净利润均实现增长，毛利率亦有所提升，体现了公司较强的运营韧性。在手订单，特别是新分子业务订单的强劲增长，预示了未来的增长潜力。尽管部分业务如WuXi ATU受到地缘政治因素影响，但公司在化学业务保持稳定，DDSU业务毛利率显著改善，并通过新分子管线和产能扩张积极应对市场需求。分析师下调了盈利预测，但鉴于公司作为CXO龙头的地位和当前股价处于低位，维持“买入”评级，并提示了研发投入、竞争和地缘政治等潜在风险。整体而言，报告认为药明康德在挑战中展现出结构性亮点和恢复能力，长期发展前景仍受看好。

中心思想 生物法蛋氨酸：华恒生物新增长引擎 华恒生物合资子公司恒裕生物成功建成国内首条生物法L-蛋氨酸生产线，标志着公司在合成生物学领域取得关键技术突破。该产品有望凭借其巨大的市场空间和生物法固有的成本及环保优势，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 市场机遇与核心竞争力强化 蛋氨酸市场需求广阔，且行业已形成寡头竞争格局，盈利能力持续改善。华恒生物通过生物法技术，进一步强化了其低成本放量的核心竞争力，为公司在激烈的市场竞争中保持领先地位奠定基础。 主要内容 事件概述与技术突破 华恒生物合资子公司恒裕生物的“生物法生产L-蛋氨酸关键技术及工业应用”项目已通过科技成果鉴定。恒裕生物已成功建成国内首条3000吨/年生物法生产L-蛋氨酸生产线，标志着公司在生物制造领域取得重要进展。 蛋氨酸市场概览与竞争格局分析 蛋氨酸作为必需氨基酸，广泛应用于医药、食品饲料等行业，市场空间广阔。2023年全球需求量达到160万吨。供给端高度集中，行业CR4在2023年已达81.8%，呈现寡头竞争格局。蛋氨酸复杂的生产工业流程和较高的资本开支门槛构成了强大的行业壁垒，部分小产能已逐步退出。行业定价逻辑正从激烈的价格竞争转向寡头垄断定价，今年以来主要企业集中限产已推动蛋氨酸价格上涨，预计未来行业盈利能力将持续改善。 生物法蛋氨酸的成本与环保优势 当前全球蛋氨酸主要采用化学法生产。恒裕生物建成的国内首条生物法L-蛋氨酸生产线，是郑裕国院士团队十余年深耕的成果。与化学法相比，生物法在能耗和废水排放方面具有显著降低的潜力。此外，随着菌种的不断优化改进，生物法具备强大的降本能力，未来随着工艺流程成熟和生产规模化，有望实现比化工法更低的生产成本。 华恒生物的增长战略与新增长点 公司坚持低成本放量的核心增长逻辑。2024年，公司主要产品产能预计将达到27.10万吨/年，相较去年增长324%，显示出强劲的产能扩张势头。尽管今年受下游饲料需求、原材料价格和替代品豆粕价格下降影响，公司部分产品价格有所下降，但新产品放量仍是今明两年的核心增长逻辑。生物法蛋氨酸的市场空间超百万吨，远大于公司其他万吨或十万吨级别的产品，有望成为公司下一个重要的成长点。 投资建议与财务展望 基于公司构筑的合成生物学产业化平台、新技术应用带来的显著成本优势以及产品放量带来的持续增长，本报告维持对华恒生物的“买入”评级。预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到5.72亿元、8.36亿元和9.51亿元，同比增速分别为27.42%、46.06%和13.77%。当前市值对应PE分别为17.74倍、12.15倍和10.68倍。 主要风险提示 投资者需关注新产品放量不及预期、生物法蛋氨酸生产不及预期以及行业竞争格局加剧等潜在风险。 总结 华恒生物成功建成国内首条生物法L-蛋氨酸生产线，此项技术突破不仅为公司开辟了新的增长点，也进一步巩固了其在合成生物学领域的领先地位。蛋氨酸市场广阔且竞争格局优化，生物法生产的成本和环保优势将助力公司强化低成本放量的核心竞争力。随着新产品产能的持续扩张和生物法蛋氨酸的逐步放量，公司预计将保持稳健的盈利增长，为投资者带来长期价值。

　　药明康德(603259) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年半年度报告。 　　2024H1业绩符合预期，2024Q2业绩环比改善明显。2024H1，公司实现营业收入172.41亿元，同比-8.64%，剔除特定商业化生产项目后的营收同比-0.70%；实现扣非归母净利润44.14亿元，同比-8.33%。单看2024Q2，公司实现营业收入92.59亿元，同比-6.55%，环比+16.00%；实现扣非归母净利润23.80亿元，同比-17.73%，环比+16.97%。分客户看，公司来自美国客户收入为107.10亿元，剔除特定商业化生产项目后同比-1.20%，美国客户收入占比达62.12%；来自欧洲客户收入为22.20亿元，同比+5.30%；来自中国客户收入为34.00亿元，同比+2.80%；来自其他地区客户收入为9.10亿元，同比-17.40%。 　　TIDES业务增长强劲，化学业务、临床CRO及SMO业务增长稳健，高端治疗CTDMO业务、国内新药研发服务增长承压。2024H1，分业务看：（1）化学业务实现营收122.10亿元，同比-9.34%，剔除特定商业化生产项目同比增长2.10%。化学业务毛利率同比下降0.81pcts至43.58%。报告期内，公司化学业务新增644个分子（上年同期新增583个），合计新增14个临床III期和商业化项目（上年同期新增8个）。截止2024年6月底，公司D&M管线中商业化项目达67个、临床III期项目达74个。公司TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）实现营业收入20.80亿元，同比+57.20%。截止2024年6月底，公司TIDES在手订单同比+147%，TIDES D&M服务分子数达288个，同比+39.00%。（2）测试业务实现营收30.18亿元，同比-2.35%。其中，实验室分析与测试服务实现营收21.20亿元，同比-5.40%；临床CRO及SMO业务实现营收8.90亿元，同比+5.80%。受市场竞争加剧等因素影响，测试业务毛利率同下降1.36pcts至35.08%。（3）生物学业务实现营收11.69亿元，同比-5.17%；生物学业务毛利率同比下降3.28pcts至36.08%。其中，核酸类等新分子业务收入同比+8.10%，占生物学业务收入的比重达29.00%。（4）高端治疗CTDMO业务实现营收5.75亿元，同比-19.43%；高端治疗CTDMO业务毛利率同比下降22.67pcts至-29.71%。由于商业化项目仍处于早期放量阶段、部分项目延迟或因客户原因取消以及美国《生物安全法案》导致新签订单减少等，高端治疗CTDMO业务的营收及毛利率出现大幅下滑。（5）国内新药研发服务实现营收2.57亿元，同比-24.80%，收入同比下降主要受业务主动迭代升级影响。受益于业务组合优化，国内新药研发服务毛利率同比提升30.20pcts至58.45%。 　　在手订单增长良好，预计2024年剔除特定商业化生产项目后的收入增长2.70%-8.60%。截至2024年6月末，公司在手订单431.00亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长33.20%。尽管面临外部环境的不确定性，公司预计2024年收入可达到383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持正增长（预计增长率为2.70%-8.60%）。公司预计2024年将保持与去年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平。为不断满足客户需求，公司将继续增加D&M产能建设投入，预计2024年资本开支为50亿元左右（2023年为55.17亿元），预计2025年D&M资本开支同比增长超50.00%。 　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润94.56/106.28/123.66亿元，EPS分别为3.25/3.65/4.25元，当前股价对应的PE分别为12.53/11.15/9.58倍，考虑到:（1）由于特定商业化生产项目扰动以及医药研发需求下滑等影响，公司2024年业绩增速将放缓，但受益于全球生物医药行业融资呈现改善、国内政策大力支持创新药等，公司2025-2026年业绩有望重回稳健增长轨道；（2）根据Wind一致预期，可比公司康龙化成、凯莱英2024年的PE分别为22.23、20.27倍，均值为21.25倍；给予公司2024年15-20倍PE，对应的目标价为48.75-65.00元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：中美贸易摩擦风险、业务合规风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、订单增长不及预期风险等。

　　药明康德(603259) 　　药明康德2Q24收入大致符合市场预期，经调整Non-IFRS归母净利润略高于市场预期。公司维持全年指引不变。维持港股和A股目标价。 　　2Q24收入大致符合市场预期，略高于我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润均略高于市场和我们预期：公司2Q24实现收入92.6亿元（-6.5%YoY,+16%QoQ），大致符合Visible Alpha一致预期，略高于我们预期，主要由于Wuxi Chemistry略好于我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润24.6亿元（-10.7%YoY,+28.5%QoQ），略高于Visible Alpha一致预期和我们预期。2Q24毛利率为39.9%(-0.8pptsYoY,+2.3ppts QoQ），经调整Non-IFRS归母净利率为26.6%(-1.2pptsYoY,+2.6ppts QoQ)，均较1Q24微升。二季度末公司在手订单为431亿元，剔除新冠商业化项目同比+33.2%YoY，对应上半年新签订单增速超过25%，增速显著快于同行。 　　二季度Wuxi Chemistry受益于TIDES业务强劲增速和良好的小分子CDMO环比增速，早期业务仍然较为疲软：2Q24Wuxi Chemistry实现收入66.5亿元（-5.5%YoY,+19.5%QoQ），剔除新冠商业化项目实现+4.4%YoY/+19.5%QoQ，略好于我们之前预期；其中，TIDES业务受益于产能提升（目前TIDES产能为32,000L）收入维持强劲增速，实现13亿元(+67.1%YoY,+67.1%QoQ)；小分子D&M收入为41.7亿元（-4.2%YoY,+29.5%QoQ），显示出良好的环比增速。然而，早期阶段业务包括Wuxi Chemistry板块R收入、Wuxi Biology、WuxiTesting业务仍然处于疲软状态，管理层表示早期阶段业务(包括Wuxi Biology、Wuxi Testing等)订单价格有所下降。 　　维持全年指引，在手订单可覆盖全年收入指引的85%：公司有信心完成之前所说的全年指引，即收入实现383-405亿元（-5%~+0.4%YoY，剔除新冠商业化项目后保持+2.7%~+8.6%YoY），经调整Non-IFRS归母净利润率维持去年水平。收入端，管理层表示，431亿元在手订单中约80%会在18个月内转化为收入，今年交付的部分预计可以覆盖全年指引的85%。公司预计小分子CDMO业务剔除新冠商业化项目后将维持正增长，较此前一季报电话会说的D&M维持双位数增长似乎有所下调。TIDES收入全年指引仍维持之前所说的全年超过60%增速（二季度末TIDES在手订单进一步增长至147%YoY vs.一季度末增速为110%YoY，且TIDES业务今年计划增加500多名员工）。利润率方面，公司认为收入的上升、毛利较好项目占比的提升及自动化带来的效率提升，将会帮助公司实现和去年一致的经调整净利率水平。 　　美国生物安全法草案进一步影响Wuxi ATU和小部分早研服务：和公司之前在一季报电话会的说法相似，管理层表示美国生物安全法案草案导致Wuxi ATU客户担忧上升，导致ATU业务获取新订单和新客户在二季度变得更加困难，以及导致极个别客户取消部分早期研发服务。我们留意到2Q24Wuxi ATU总项目数减少1个（减少的项目为临床2期项目），目前管理层认为板块工作重心为执行现有ATU项目。此外，个别早期研发客户由于议案草案的扰动取消了部分早期研发服务。 　　维持港股目标价48港元和A股目标价人民币60元：基于更新的财务信息，我们将2024E/2025E/2026E经调整Non-IFRS归母净利润略微上调2.3%/2.4%/1.8%，主要系轻微上调2024E/2025E/2026E收入预测。维持港股目标价48.0港元和A股目标价人民币60.0元。 　　投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。

　　众生药业(002317) 　　投资要点： 　　中药：复方血栓通有望实现以价换量 　　公司核心中成药品种包括复方血栓通系列、脑栓通胶囊、众生丸等，其中复方血栓通胶囊在全国中成药采购联盟集采中成功中选，30粒装的中标价格为12.62元/盒，公司有望借助集采实现以价换量，提升市场份额，巩固市场主导地位，推动渠道下沉和基层医疗机构的准入。 　　化药：挖掘潜力品种，增长稳健 　　公司化药板块产品覆盖呼吸、消化、眼科、抗过敏、抗病毒等治疗领域。羧甲司坦口服溶液和羧甲司坦片是国家基本药物和呼吸系统的基础用药，硫糖铝口服混悬液具有独特剂型优势。公司品种众多，未来将持续挖掘重点潜力品种，逐步增加过亿品种数量，实现稳健增长。 　　创新药陆续上市，公司长期成长动力充沛 　　公司注重创新药研发，现已实现：1个一类新药上市（来瑞特韦片，治疗新冠）、1个一类新药上市申请获受理（昂拉地韦片，治疗甲型流感），6个新药项目处于临床阶段，其中GLP-1/GIP双靶点创新药RAY1225处于II期临床；1）昂拉地韦：临床效果优于奥司他韦，获批在即。昂拉地韦组在III期临床中位TTAS和发热缓解时间均比奥司他韦组缩短了近10%，23年12月递交NDA获得受理；2）RAY1225减重效果明显，I期临床高剂量6周减重7.9%。目前糖尿病及减重适应症均处于II期临床阶段，在I期临床中，两个不同剂量的两周一次滴定给药后，6周时体重较基线平均降幅分别为5.33%和7.90%；3）NASH新药ZSP1601，属于First-in-class药物，已完成Ib/Ⅱa期临床试验。在Ib/Ⅱa期临床试验中，ZSP1601片治疗4周可改善NASH患者的肝脏炎症和损伤的相关生物标志物如丙氨酸氨基转移酶（ALT）、门冬氨酸氨基转移酶（AST），肝脏脂肪含量指标（PDFF）和纤维化指标等，且具有明显的量效关系，公司于2023年的6月份已启动Ⅱb期的临床。 　　盈利预测与投资建议 　　众生药业主营业务稳健，中成药重点品种复方血栓通进入集采，有望借助集采实现以价换量。公司在研品种丰富，流感新药昂拉地韦已申报上市，GLP-1/GIP双靶点创新药RAY1225处于II期临床，公司成长性较强，预计24-26年实现归母净利润2.9/4.3/5.1亿，对应PE分别为33/22/18.5倍，选取GLP-1产业链及中药相关标的作为可比公司，24年调整后平均PE为26.1倍，考虑到公司后续管线将陆续上市，成长性凸显，首次覆盖给予”买入“评级。 　　风险提示 　　中成药集采放量不及预期、研发进展不及预期、化学药集采风险

　　百洋医药(301015) 　　投资要点： 　　投资逻辑：百洋医药为国内领先的医药商业化平台，能力已经得到市场验证，目前正处于快速成长期，通过院内+院外双轮驱动，不断深挖产品，推动公司持续快速增长。1）公司院外市场推广能力突出，随着迪巧、海露、哈乐、功效护肤品等亿级及十亿级大单品的持续深耕，仍有较大提升空间；2）公司加速布局创新药械如核药、SPECT、人工心脏等，并逐步迎来收获期，打开长期成长天花板。 　　迪巧焕发新活力，院外业务潜力可期。公司以零售渠道为特色，深耕多渠道品牌运营。1）迪巧：公司深耕钙补充剂领域多年，核心产品迪巧已经在母婴人群中建立高品牌认知度，收入增长趋势良好，2023年收入为18.97亿元，2021-2023年收入CAGR达17.3%，占品牌运营收入的43.1%。随着全人群、多剂型的发展，未来市占率仍有提升空间，业绩基本盘预计将保持稳健。2）其他OTC及大健康产品：公司旗下包括海露、纽特舒玛、功效护肤品等产品均具备较强竞争力，目前正在快速放量中，其中海露2021-2023年收入由3亿增长至6.4亿，纽特舒玛2020-2023年收入由3255万增长至8300万，未来潜力可期。 　　集团孵化+外部合作，创新业务迎来收获期。创新药械是公司重要的发展方向，布局产品已经陆续进入商业化阶段/上市前期，有望持续为公司业绩增添动能。 　　高端器械产品矩阵不断拓宽：1）人工心脏：晚期心衰的主要治疗手段，在我国发展较为早期，空间较为广阔，目前竞争格局良好。百洋负责的同心医疗的VAD产品长期随访数据优异，为百洋创新器械矩阵中较早进入商业化阶段的产品，截止2023年底已经在50多家医院开展手术。2）超声用电磁定位穿刺引导系统：全国独家经临床验证，360度无死角的实时精准无辐射的介入导航系统，穿刺成功率高，学习曲线短，契合临床需求。该产品有望帮助公司在影像设备领域建立销售体系。 　　核医学业务发力在即，预计将成为公司重要增长点。目前国家正在推动核医学的发展，百洋通过与瑞迪奥战略合作获得我国第一个核医学显像诊断1类新药99mTc-3PRGD2的上市后中国大陆独家商业化权益。该产品临床数据优异，具备较强竞争力，有望成为公司在创新药领域的重磅产品。除此之外，还有其他核药产品及SPECT设备处于研发阶段，未来随着上市进程的推进，核医学相关产品预计将成为公司重要的业绩增长点。 　　收购百洋制药，再添强劲增长点。公司以8.8亿现金通过收购百洋投资、百洋伊仁、百洋康合的股权进而直接和间接持有百洋制药60.199%的股权。百洋制药布局中成药及化药业务，资产较为优质，2023年收入和净利润分别为7.6亿元及1.4亿元，近年增速较为稳健。旗下五大核心产品合计市场规模预计超百亿，空间广阔。百洋制药同时具备丰富的在研管线，为百洋医药增添强劲增长点。 　　盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为8.5亿元、10.8亿元、13.5亿元，增速分别为30.2%/25.9%/25.4%，当前股价对应的PE分别为14X、11X、9X。同时选取医药流通公司九州通、上海医药、国药股份作为可比公司，鉴于百洋医药为国内领先的医药商业化平台，具备优异的品牌打造能力及全渠道运营能力，已成功打造出多个收入亿级及十亿级单品，商业化能力得到充分验证，目前正在加速布局创新药械，随着相关产品陆续进入收获期，长期成长天花板有望打开。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：核心品种收入不及预期；合作品种上市进展不及预期；市场竞争加剧风险。

　　人福医药(600079) 　　投资要点 　　业绩总结：公司2024上半年实现营业收入128.6亿元（+3.86%），实现归母净利润11.1亿元（-16.07%），主要系上年同期公司出售资产实现的非经常性损益高于本报告期所致；扣非归母净利润10.89亿元（+1.68%）。 　　宜昌人福保持快速增长，非麻醉科室增速较快。宜昌人福继续推进多科室临床应用工作，报告期内神经系统用药实现销售收入约37.4亿元（+11.2%），其中在非麻醉科室实现销售收入约12.86亿元（+18%）。 　　各子公司稳健增长，稳步推进国际化发展。（1）医药工业：在呼吸道疾病用药需求下降的情况下，葛店人福持续拓展高端原辅料业务，新疆维药加快拓展疆外市场，业绩均保持稳步增长；三峡制药积极推进工艺改进，控制生产成本，持续减亏。（2）医药商业：湖北人福持续提升产品引进及分销能力，积极响应终端市场的变化需求，构建智能高效的医药物流供应链体系；北京医疗加强与供应商和销售渠道的合作关系。（3）国际化：报告期内，Epic、武汉普克、美国普克、宜昌人福等子公司持续拓展国际业务，公司美国仿制药实现销售收入约10.14亿元（+6.4%）；子公司Paion收购获得苯磺酸瑞马唑仑、血管紧张素II、含氟四环素的欧洲药品批文，加快推进欧洲市场布局；人福马里、人福非洲、人福埃塞等子公司持续推进周边国家市场布局，积极克服非洲马里当地能源短缺限制产能的影响，在非洲市场实现销售收入约1.44亿元，同比基本持平。 　　在研管线快速推进，重组质粒-肝细胞生长因子注射液处于申报生产准备阶段。子公司先后获批注射用盐酸瑞芬太尼（增加适应症）、盐酸羟考酮缓释片（新增规格）、氨酚羟考酮片、盐酸氢吗啡酮缓释片、芍药甘草颗粒、麦考酚钠肠溶片、艾地骨化醇软胶囊、恩扎卢胺软胶囊等新产品；治疗用生物制品1类新药重组质粒-肝细胞生长因子注射液进入III96893期临床试验总结及申报生产准备阶段，一类中药复方薏薢颗粒进入II期临床；一类化药注射用磷丙泊酚二钠新增适应症及三类化药双丙戊酸钠缓释片、布立西坦片研发项目获批开展临床试验。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别23.2亿元、26.9亿元、31.7亿元。公司为麻醉药龙头，行业高壁垒叠加新药放量趋势，维持“持有”评级。 　　风险提示：在研管线研发进展或不及预期；海外上市进度或不及预期；未来上市产品不能进入医保的风险。

　　康辰药业(603590) 　　事件： 　　7月29日晚、公司发布公告表示，公司中药创新产品金草片（ZY5301Ⅱ期临床研究结果，于近期在国际权威医学期刊《美国医学会杂志（JAMA）》刊登，为该期刊首次刊登我国中药在该治疗领域的临床研究结果 　　ZY5301我国1.2类中药新药 　　金草片属于我国在研中药1.2类新药（原中药第5类新药），其主要成分是总环烯谜帖音，由筋骨草全草提取获得。金草片物质基础和作用更为明确，主要的应用场景为针对盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛。从产品特性来看，金草片作为1.2类中药新药，符合公司“全球新”的标准。 　　金草片临床Ⅱ期完成揭盲，临床表现良好 　　3月22日，公司发布公告表示，金草片在女性盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛患者中开展的Ⅱ期临床试验（CTR20222693）已达到主要研究终点，在首都医科大学附属北京中医医院召开数据审核会并完成揭盲。统计分析结果显示，金草片在为期12周治疗期内VAS评分的疼痛消失率达到主要研究终点，其安全性及耐受性表现良好，且不良事件发生率低。随着金草片Ⅱ期临床研究结果于《美国医学会杂志（JAMA）》刊登，临床II期达到研究终点、标志着国际期刊对金草片临床研究过程和有效性的认可，同时未来公司新药产品管线也有望进一步丰富，为公司业绩增长提供助力 　　核心产品平稳放量，研发创新有望提供新增长动力 　　现有产品方面，2023年公司核心产品血凝酶制剂“苏灵”顺利通过医保谈判续约，公司采取措施提高药物可及性，使“苏灵”的临床价值得到进步释放，扩大“苏灵”的市场份额，销量同比增加19.83%；此外，公司产品“密盖息”与原有业务渠道实现优势互补、拓宽销售网络，在2023年顺利完成不低于1.2亿元的业绩承诺，苏灵和密钙息的平稳放量为公司业绩提供有力支撑。研发进展方面，除金草片项目顺利推进外，公司目前主要的在研项日还包括1.1类创新药KC1036和犬用注射用尖吻嫂蛇血凝酶KC1036已于2月份完成首例受试者入组，目前正在开展晚期食管鳞癌I期临床研究。大用注射用尖吻腹蛇血凝酶是公司首款有望进入宠物药赛道的产品，随着我国宠物外科手术市场逐步打开，未来产品若上市，有望为公司增加新的业绩增长点。整体来看，公司现有产品放量平稳，各研发管线有序推进，未来有望支撑公司持续快速发展 　　投资建议 　　我们预计公司2024-2026年摊薄后EPS分别为1.02元、1.26元和1.48元，对应的动态市盈率分别为29.18倍、23.73倍和20.12倍康辰药业作为我国血凝酶制剂行业细分领域龙头企业，受益于医疗机构手术人次恢复增长，通过持续的研发创新和产品引入丰富产品管线，目前各项研发项目顺利推进，创新中药金草片重期临床试验达到研究终点，KC1036治疗晚期食管鳞癌即将进入临床Ⅱ期阶段，青少年尤文肉瘤适应症获批临床，未来公司有望迎来创新成果的多样化兑现，维持买入评级 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险