康龙化成(300759) 　　投资要点 　　业绩稳健增长，现金流改善。 2023年前三季度，公司营收与归母净利分别为85.6、 11.4亿元， 分别同比增加15.6%、 18.5%；实现Non-IFRS经调整归母净利14.1亿元，同比增长6.4%； 剔除生物资产公允价值变动因素， Non-IFRS经调整归母净利同比增长15.1%。 公司经营活动所得现金流量净额为20.3亿元，同比增长45.5%，现金流改善。 Q3单季度，公司营收为29.2亿元， 同比增加5.5%； 归母净利为3.5亿元，同比下降6.1%； Non-IFRS经调整归母净利4.8亿元，同比下降6.8%。 整体而言，公司业绩受阶段性因素影响，伴随行业融资逐步回暖， 整体业绩增速有望修复。 　　公司客户粘性强， 全球服务能力显著，海外贡献主要增速。 1） 按交付地区来看：国内仍为主要交付地，海外交付收入快速增长。 2023年前三季度，公司国内交付收入同比增长14.1%，占比87%；海外交付收入同比增长26.7%，占比13%。 2） 按客户所在区域划分：北美客户仍为最大来源，欧洲客户收入快速增长。 2023年前三季度，公司来自北美客户的收入约55.0亿元，同比增长14.6%，占比64%；来自欧洲客户的收入约13.2亿元，同比增长28.9%，占比15%；来自中国客户的收入约15.1亿元，同比增长11.0%， 占比18%；来自其他地区客户的收入约2.3亿元， 占比3%。 3） 公司客户粘性强。 公司客户按照客户类型划分， 2023年前三季度，公司来自全球前20大制药企业收入约12.5亿元，同比增长5.4%， 占比15%；来自其它原有客户收入约67.8亿元，同比增长19.0%， 占比79%；来自于新增客户的收入约5.3亿元， 占比6%。 　　基石业务稳健，新业务持续成长。 分业务来看： 1） 实验室业务彰显韧性。 实验室业务方面， 2023年前三季度， 公司收入为50.7亿元(+13.7%）， 毛利率为44.4%（ -0.6pp）； Q3单季度，收入为16.9亿元(+0.4%）， 毛利率为44.4%（ -0.6pp）； 我们认为在大量biotech融资遇冷，早期项目放缓或取消的前提下， 该业务仍能保持增长态势， 印证公司临床前服务的专业能力与龙头效应显著。 2)CMC仍处于产能爬坡期。 CMC方面， 2023年前三季度收入为19.1亿元(+13.9%）， 毛利率为32.4%（ -2.0pp）； Q3单季度收入为6.6亿元(+11.3%）， 毛利率为32.3%（ -4.4pp）； 公司CMC收入仍保持双位数增速，预计主要是后期及商业化订单增加所致；毛利率下降主要是产能仍处于爬坡期且新员工增加所致。 3)临床CRO收入快速增长，毛利率持续改善。 临床研究方面， 2023年前三季度，公司收入为12.6亿元(+28.5%），毛利率为32.4%（ +8.0pp）； Q3单季度收入为4.6亿元(+14.9%）， 毛利率为32.3%（ +2.9pp）；主要是当前大环境下， 药企优先推动临床阶段项目，公司临床业务逐步放量，毛利率持续改善。 4)大分子与CGT仍处于投入期，收入快速增长。 大分子与CGT方面， 2023年前三季度收入为3.1亿元(+19.8%），毛利率为-7.3%（ -10.1pp）； Q3单季度收入为1.1亿元(+35.1%），毛利率为-5.4%（ -0.3pp）；收入快速增长预计主要是临床后期及商业化项目贡献， 毛利率下降主要是该业务仍处于投入期。 　　投资建议： 我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别是18.7、 25.2、 33.5亿元， EPS分别是1.05元、 1.41元、 1.87元，对应PE分别31.24、 23.22、 17.45倍。公司全流程一体化平台持续提升客户粘性， 业务间协同效应与全球服务能力强。 伴随融资环境改善，公司基石业务稳健发展，新业务成长，前景可期。维持“买入”评级。 　　风险提示： 药物研发失败风险，订单及项目进展不及预期风险，行业竞争加剧及政策风险

　　诺思格(301333) 　　前三季度收入稳健增长，利润弹性逐渐释放 　　2023年前三季度，公司实现收入5.25亿元（+12.06%），归母净利润1.26亿元（+50.11%），扣非归母净利润0.98亿元（+24.44%）；毛利率为39.25%，同比+1.80pct，净利率为24.07%，同比+6.05pct。单看Q3，公司实现收入1.63亿元（+14.45%），归母净利润0.40亿元（+76.97%），扣非归母净利润0.28亿元（+31.49%）；毛利率为37.87%，同比+3.31pct，环比-4.76pct，净利率为24.51%，同比+8.78pct，环比-4.21pct。公司业绩表现持续亮眼，利润端弹性逐渐释放，盈利能力整体维持稳定。2023H1公司新增合同金额6.49亿元，同比增长69.78%，为未来业绩快速增长提供保障。我们看好公司的长期发展，维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.78/2.30/2.95亿元，EPS为1.85/2.39/3.07元，当前股价对应PE为40.7/31.5/24.6倍，维持“买入”评级。 　　积极推进股权激励计划，为长远发展保驾护航 　　2023年8月，公司发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向不超过251名在公司任职的高级管理人员、中层管理人员、核心技术/业务人员授予240.00万股限制性股票，其中首次授予限制性股票201.60万股。公司积极推进股权激励计划，有助于加强管理层与核心技术人员的稳定性，为公司长远发展保驾护航。 　　综合服务+专项服务协同发展，海外市场有望打开增量空间 　　公司能够为客户提供I至IV期综合型临床试验运营服务，也可以根据客户的需求灵活高效地提供一项或多项临床试验专项服务。临床试验运营服务覆盖了临床试验项目各个阶段，是目前公司发展的核心业务，2023H1实现营收1.81亿元，同比增长7.55%。专项服务中，SMO与DM/ST现阶段收入占比较大，2023H1分别实现营收0.88/0.36亿元，同比增长17.46%/3.16%；其中SMO毛利率达29.62%，同比提升7.44pct，盈利能力显著提升。2023H1公司海外收入达0.23亿元，同比增长158.70%，有望为公司未来业绩增长贡献新增量。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

　　康辰药业(603590) 　　投资要点 　　Q3业绩高增长，苏灵持续放量。公司发布2023年第三季度报告：2023年前三季度，公司实现营收7.20亿元（+22.46%，同增，下同），归母净利润1.49亿元（+43.37%），扣非归母净利润1.38亿元（+146.74%）。单Q3来看，公司实现营收2.69亿元（+24.40%），归母净利润0.56亿元（+157.69%），扣非归母净利润0.53亿元（+146.44%）。单Q3毛利率90.44%（+4.88pp），环比提升0.90pp；净利率22.09%（+10.67pp）。费用方面，Q3销售费用及管理费用分别为1.25亿元（+7.24%）及0.24亿元（-8.06%），费用率分别为46.42%（-7.43pp）及8.92%（-3.15pp）。受益于苏灵医保续约及解限后收入快速增长，公司盈利能力不断提升。公司紧抓苏灵医保续约及解限机遇，加大终端市场覆盖，推动苏灵快速放量；另外苏灵犬用适应症新药注册申请已获受理，宠物药赛道的开拓有望延长苏灵生命周期，产品空间进一步打开。密盖息国内仿制药尚未通过一致性评价，竞争格局良好；且地方集采对公司营收影响较小。公司业绩有望继续保持良好增长态势。 　　研发投入持续加大，KC1036多项临床稳步推进。公司持续加大研发投入，2023年前三季度公司研发费用0.67亿元（+22.87%），费用率9.34%（+0.03pp）；单Q3研发费用0.27亿元（+41.32%），费用率10.00%（+1.20pp）。创新研发管线稳步推进，其中KC1036作为公司自研ALX、VEGFR、CSF-1R等多靶点受体酪氨酸激酶抑制剂，已在食管癌、胃癌、胸腺癌、胆管癌、肺腺癌等多种实体肿瘤中观察到显著的临床疗效及良好的安全性；目前KC1036多项II期临床正积极推进，且KC1036儿童用药II期临床申请已获受理，期待后续更多阶段性成果读出。此外公司金草片作为国家药监局批准临床的唯一一个以“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”适应症精准定位的中药有效部位制剂，目前III期临床已完成患者入组；KC-B173（重组人凝血七因子）正按计划进行非临床研究。 　　投资建议：我们维持原有盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.28/1.42/1.67亿元，增速分别为26%/11%/18%，对应PE分别为50/45/38倍。苏灵放量+股权激励保障公司业绩快速增长，KC1036创新药前景可期，维持“买入-B”建议。 　　风险提示：KC1036研发失败或进度低于预期；苏灵销售不及预期。

　　康辰药业(603590) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入7.2亿元（+22.5%），归属于母公司股东的净利润1.5亿元（+43.4%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.4亿元（+146.7%）。 　　Q3业绩保持快速增长，苏灵犬用药上市申请获受理。公司Q3实现营业收入2.7亿元（+24.4%），归属于母公司股东的净利润0.6亿元（+157.7%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.5亿元（+146.4%），主要系苏灵医保解限后保持高速增长，积累循证医学数据支撑合规开展市场和学术活动。犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶新药注册申请于2023年7月获受理，将为宠物手术带来新的止血选择。 　　KC1036临床数据优异，儿童适应症临床获受理。KC1036在多个临床中已纳入超过100多例晚期实体肿瘤受试者，已在食管癌、胸腺癌等多种实体肿瘤中观察到显著的临床疗效。KC1036单药治疗既往标准治疗失败的晚期食管鳞癌受试者，ORR达29.6%，DCR达85.2%，显著高于化疗单药的历史对照值。在晚期实体肿瘤受试者中KC1036表现出良好的安全性和耐受性，且依从性高。绝大多数TRAE为1～2级，少见3级TRAE，发生率最高的3级TRAE为高血压（8.5%）。2023年9月，公司收到NMPA核准签发的KC1036片儿童用药的临床试验受理通知书。 　　股权激励出台，为长期业绩增长再添动力。7月31日，公司发布2023年限制性股票激励计划，拟向激励对象授予437.5万股限制性股票，约占公司股本总额的2.7%。此次激励对象包括公司高级管理人员、部分中层干部、核心技术和业务骨干共计29人。公司层面考核目标为以2022年营业收入、净利润为基数，2023-2025年收入、净利润增速目标值分别为15%/30%/45%。股权激励进一步绑定核心人员利益，同时高业绩目标也体现公司对长期业绩的信心。 　　坚持创新核心战略，研发管线稳步推进。儿童适应症临床获受理首个针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”需求开发的中药1.2类创新药金草片III期临床于2023年8月完成全部受试者入组。KC-B173目前已进入临床试验用药品制备阶段，丰富公司凝血管线。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元和2.2亿元，对应PE分别为37X/32X/28X。随着公司苏灵、密盖息等现有业务恢复性快速增长，多措并举完善创新体系布局，KC1036已展现优异临床疗效，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。

　　药康生物(688046) 　　主要观点： 　　事件概述 　　2023年10月27日，药康生物发布2023年三季报：公司2023年前三季度实现营业收入4.54亿元，同比增长17.68%；归母净利润1.18亿元，同比下降8.13%；扣非归母净利润0.82亿元，同比增长5.23%。单季度看，公司Q3实现收入1.59亿元，同比增长16.76%；归母净利润0.40亿元，同比下降13.65%，主要系政府补助较去年同期减少所致。 　　事件点评 　　期间费用率把控良好，毛利率逐步改善 　　1）费用率方面，3Q23公司销售、管理、研发费用率分别为11.61%（同比-4.32pct）、19.93%（同比+0.48pct）、15.66%（同比+1.2pct），销售费用率改善显著。2）盈利能力方面，3Q23公司毛利率70.35%，同比增长0.86pct，环比增长2.60pct。 　　产能释放有序推进，有望推动公司进一步增长 　　1）国内设施方面，根据公司规划，2023年将有北京设施、上海设施和广东二期投产，预计新增笼位8万左右，公司国内市占率有望进一步提升。2）海外设施方面，北美设施有望于年底投入使用，对海外客户的响应速度与服务能力将进一步提升，解决海外客户无法现场审计等实际问题，海外市场拓展有望提速。 　　投资建议 　　考虑到公司在模式动物领域的龙头地位，拥有丰富的品系资源，持续推进模型创制，不断加快全球市场的拓展布局，预计未来公司的产品和服务业务均会呈现快速增长，具备较强的发展潜力。预计公司2023~2025年营收分别为6.46/8.46/11.29亿元；同比增速为25.0%/31.0%/33.6%；归母净利润分别为2.07/2.71/3.66亿元；净利润同比增速 　　25.6%/31.0%/35.2%；对应2023~2025年EPS为0.50/0.66/0.89元/股；对应PE为34X/26X/19X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险；市场放量不及预期风险；工业端恢复不及预期风险。

　　药康生物(688046) 　　事件： 　　药康生物于近日发布2023年三季度报告：2023年前三季度公司实现收入4.5亿（+17.7%），归母净利润1.2亿（-8.1%），扣非归母净利润0.8亿（+5.2%）。 　　分季度看，2023Q3单季度实现收入1.6亿（+16.8%），归母净利润0.4亿（-13.65%），扣非归母净利润0.3亿元（+38.6%）。 　　公司持续高强度投入研发，“野化鼠”、“药筛鼠”、“悉生鼠”等项目持续快速推进 　　2023年前三季度公司投入研发7530.6万元（+22.4%），研发费用率占比提升至16.57%，公司持续推进“野化鼠计划”、“无菌鼠及悉生鼠计划”、“斑点鼠计划”、“药筛鼠计划”等多个研发项目。 　　截至2023年6月末，野化鼠方面：750胖墩鼠和765聪明鼠已推向市场，此外公司研发管线上已有超70个野化鼠品系在繁育和内部验证中，包括1号染色体品系、17号染色体品系等。预计2024年将完成200个左右野化鼠品系构建，其中80-100个品系完成初筛并推向市场。 　　截至2023年6月末，“悉生鼠计划”：项目进展顺利，已推出GMM10菌株组合模型，截至2023年6月末，菌群服务平台协助客户发表文章累计影响因子近300，已完成鼠源菌种筛选、建库和商业化，并已开启志愿者招募和人源菌种筛选和建库，截至目前已获得＞100个菌种。 　　截至2023年6月末，“斑点鼠计划”研发项目已完成品系超20,000个，2023上半年新增品系超200个，现有品系涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。药筛鼠计划覆盖目前报道的大部分可成药靶点，已推向市场约400个品系。 　　投资建议与盈利预测 　　“斑点鼠”、“药筛鼠”等项目的快速推进，公司商品化小鼠品系资源不断丰富，叠加公司布点的推进和开拓力度的加大，看好公司业绩持续修复。我么微调公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为6.39亿/8.21亿/10.64亿，对应各年收入增速分别为23.79%/28.37%/29.61%；2023-2025年归母净利润分别为1.76亿/2.24亿/2.82亿，对应归母净利润各年增速分别为6.80%/27.35%/25.89%；EPS为0.43/0.55/0.69元/股，对应PE为40.50/31.80/25.26。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　国内销售不及预期风险、海外发展不及预期风险、行业竞争加剧等风险。

　　派林生物(000403) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现收入13.7亿元，同比-8%，实现归母净利润3.3亿元，同比-6.7%。 　　三季度业绩快速增长,费用率明显下降。分季度来看，2023年Q1/Q2/Q3收入分别为2.6/4.5/6.7亿元（-47.9%/-8.7%/+32.5%），归母净利润分别为0.6/0.9/1.8亿元（-46.6%/-24.8%/+42.4%）。预计Q3业绩表现较好，主要系投浆快速增长。 　　三季度利润率同比有所提升。从盈利能力看，前三季度公司销售毛利率为50.1%（+1.4pp），其中单三季度销售毛利率为51.4%（-2.8pp）。预计三季度毛利率下降主要系产品销售结构变化。单三季度销售费用率为12.2%，同比-5.5pp，管理费用率为6.1%，同比-1.7pp，研发费用率3.7%，同比-0.1pp。预计销售费用率下降较多主要系目前我国人白、静丙需求较好，相关品种收入占比上升。综合上述因素，公司单三季度净利率27.5%，同比上升1.9pp。 　　上市公司实控人变更为陕西国资委。2023年10月公司召开临时股东大会完成董事会换届选举，公司控股股东变更为胜帮英豪，实际控制人变更为陕西省国资委。控制权变更事宜顺利落地，有利于公司长远发展。 　　公司未来浆量持续增长可期。2023年9月，公司公告哈尔滨庆安浆站收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。2023年上半年公司原料血浆采集近550吨，采浆同比实现较好增长。预计随着黑龙江浆站陆续获批开采，公司未来浆量有望实现持续快速增长。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润5.9亿元、7亿元、8.5亿元，对应估值分别为29倍、25倍、20倍。考虑到公司未来业绩增长较快，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争加剧风险；成本上涨风险；产品销售不及预期风险；政策风险。

　　寿仙谷(603896) 　　投资要点： 　　公司主要从事珍贵中药材的育种、种植和加工业务，包括灵芝、铁皮石斛、西红花等。生产的核心产品包括灵芝孢子粉、灵芝孢子粉颗粒、铁皮枫斗颗粒、灵芝浸膏等，主营收入和利润均来源于灵芝孢子粉类产品。 　　2023年前三季度，公司实现营业收入5.43亿元，同比增长6.89%；实现归属于上市公司股东的净利润1.39亿元，同比增长7.09%；实现归属于上市公司股东的扣非后净利润1.18亿元，同比增长7.07%。基本每股收益0.71元。其中，第三季度，公司实现营业收入1.71亿元，同比增长8.24%；归属于上市公司股东的净利润4912.50万元，同比上涨2.09%，扣非后归母净利润为4088.89万元，同比下滑7.94%。基本每股收益0.25元。 　　公司前三季度营收和净利润增长不达预期，主要原因是：1）疫情放开后达峰在2023年1月份，而1月下旬恰逢春节，影响公司春节季销售；2）疫情之后，消费者购买力有所下降，导致获取新客存在一定难度；3）公司品牌推广能力和销售能力仍有待提高。 　　公司10月29日公布的2023年第三季度业绩交流电话会会议纪要显示，分区域看，2023年1-9月浙江地区营收为3.48亿元，占比65.42%，同比增长5.04%；2023年8月31日，公司与浙江省游泳队签订了战略合作协议，冠名了19届杭州亚运会浙江省队游泳队，同时公司也是19届亚运会的官方灵芝产品供应商，这都有助于省内产品销售的增长；省外地区营收为5896万元，占比11.08%，同比下降11.79%；互联网营收为1.25亿元，占比23.5%，同比增长22.21%。 　　从盈利能力看，公司2023年前三季度毛利率为82.59%，比去年同期降低了2.36个百分点，考虑到公司从产品选育到销售的全产业链布局，毛利率上下2个百分点的波动属于正常现象。分产品看，灵芝孢子粉类产品毛利率为87.73%，比去年同期降低了1.53个百分点；铁皮石斛类产品毛利率为79.13%，比去年同期增长了0.03个百分点，其他产品毛利率为74.77%，比去年同期降低了6.26个百分点。 　　从期间费用率看，公司2023年前三季度的销售费用率为42.51%，较上年同期下滑了4.07个百分点；四季度随着销售旺季的到来，销售费用率应有提升；管理费用率为12.54%，较上年同期增长了1.24个百分点；研发费用率为7.34%，与上年同期基本相当；财务费用率为-1.99%，资金充沛。从应收账款周转天数看，前三季度周转天数为54.43天，较上年同期增加了15.29天。 　　下调公司盈利预测。预计2023年、2024年、2025年每股收益分别为1.52元、1.72元和2.09元，对应10月31日收盘价36.50元，动态PE分别为24.01倍、21.22倍和17.46倍，下调公司评级至“增持”。 　　风险提示：行业政策风险，销售不及预期风险，研发进度不及预期风险。

　　一心堂(002727) 　　事项： 　　公司发布2023年三季报：2023前三季度实现收入128.13亿元（+6.55%），归母净利润6.86亿元（+1.26%），扣非净利润6.79亿元（+4.85%），公司增速符合预期。 　　三季度单季，公司实现收入41.37亿元（+1.89%），归母净利润1.81亿元（-30.02%），扣非净利润1.74亿元（-30.33%）。 　　平安观点： 　　多因素导致公司三季度业绩增速放缓：公司三季度利润端业绩出现下滑，主要原因为1）2023年1月云南15个市取消保健品的医保支付，影响公司保健品的销售；2）昆明市推行普惠政策，全市高血压和糖尿病的城镇职工、城乡居民参保人，可免费服用共计30个品种、165个品规的降血压和降血糖药品，居民可在基层定点医疗机构领取药品，影响公司慢病用药销售的同时减少了患者流量；3）统筹门店的处方药进行了价格的调整，同一区域药店处方药的价格向统筹门店看齐，影响了公司的客单价。公司积极应对外界环境的变化，通过增加非医保支付产品的占比、增加云南以外地区门店的占比来降低风险。同时公司积极做好承接处方的准备，并提升精细化管理的能力，为后续增长最准备。 　　门店数量稳定增长：公司目前拥有直营门店10008家，较年初门店数量净增802家。其中：云南省门店数量5358家，占比53.54%，其余省市门店数量4650家，占比46.46%，提升3.21%。非云南门店数量占比持续提升，主要集中在公司重点发展的川渝地区，占比42.65%，门店数量1983家。广西地区门店数量924家，山西地区门店数量708家，贵州地区门店数量510家，海南地区门店数量410家，其余市场门店数量合计115家。公司逐步加强云南以外门店拓展速度，提升各市场门店经营规模效应。 　　医保门店数量持续提升，承接处方能力加强：公司积极争取达标门店的医保资质申报，持续提升医保资质门店占比。截止2023年9月30日，公 　　司共有慢病门店1231家，特病门店329家，双通道资格门店213家，门诊统筹门店735家。医保的接入和慢病医保门店的开设，进一步提升公司承接处方的能力。 　　维持“推荐”评级：公司作为西南地区市占率最高的连锁药店，卡位优势越来越明显。限制性股票激励计划将有效激发公司新管理层动力，促进业绩提速增长。考虑政策对公司业绩的影响，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年公司净利润为10.57/12.29/14.35亿元，（原预测为12.04/14.24/16.69亿元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）政策风险：药品流通行业监管趋严或对公司短期业绩带来影响。2）竞争加剧的风险：药店行业的兼并整合，集中度提高，竞争加剧或对公司业绩带来影响。3）流行性传染病大规模传播的风险：流行性传染病大规模传播或将影响部分药品的销售，从而对公司业绩带来影响。

　　华熙生物(688363) 　　投资要点： 　　营收端略有下滑，利润端承压。1-3Q23公司营收42.21亿元/-2.29%，归母净利润5.14亿元/-24.08%。23Q3公司营收11.46亿元/-17.26%，归母净利润0.9亿元/-55.88%。 　　前三季度毛利率和净利率均有下滑，销售费用率同比优化。1-3Q23毛利率为73.07%/-4.16pct,净利率12.01%/-3.43pct，销售/管理/研发费用率分别为46.02%/14.14%/6.56%，分别同比-0.96pct/+1.41pct/+0.14pct。23Q3毛利率为71.13%/-5.67pct，净利率为7.46%/-7pct，三季度毛利率和净利率均下滑幅度较大。23Q3销售/管理/研发费用率分别为45.58%/17.86%，分别同比-0.82pct/+3.73pct。 　　股份回购彰显公司发展信心。公司于8月29日开始以自有资金通过集中竞价交易方式进行股份回购，用于员工持股计划或者股权激励。拟回购的资金总额为人民币2-3亿元，回购价格不超过人民币130元/股。截至9月28日，公司已累计回购股份95456股，占总股本的比例为0.0198%，资金总额为838.82万元。 　　销售费用率不断优化，研发项目齐头并进。公司在三方面去降低护肤品业务的销售费用率；1）产品端：聚焦大单品，优化产品结构；2）渠道端：优化渠道结构，提升天猫等销售费用率较低的渠道占比，提高日销、自播等销售方式的占比，加强品牌复购；3）品牌端：更好地实现消费者心智占领；4）运营端：提升运营效率，提升ROI，提升数据化运营能力等。与此同时，公司在今年上半年进行了多项重要研发项目，涵盖了医用多糖生物、医用蛋白的绿色生物制造等方向，以合成生物学为基础，不断推进创新和技术升级来实现高质量的产业化应用。 　　盈利预测：考虑公司前三季度功效性护肤品板块的业绩不及预期，同时原料产品毛利率承压，我们下调2023-2025年的盈利预期，预计实现营收65.33/73.61/82.21亿元（前值为82.79/104.01/128.13亿元），归母净利润为8.60/9.70/11.12亿元（前值为13.17/16.76/21.14亿元），我们维持给予公司2023年的估值不变，为50倍市盈率，目标价格为89.37元（前值为136.84元），目标市值为430.77亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧风险；营销费用投入过高风险；直播超头缺失影响收入风险；研发进度不及预期风险。