中心思想 营收强劲增长与业务多元化驱动 爱博医疗2024年上半年实现了营收的大幅增长，远超预期，主要得益于其核心产品线的稳健放量和新兴业务的爆发式增长。人工晶体受益于集采政策实现稳健增长，而隐形眼镜业务则通过产能扩张和市场拓展，实现了近10倍的收入增长，成为公司新的增长引擎，显著提升了公司在视光消费市场的份额。 盈利能力承压与未来增长潜力 尽管营收表现亮眼，但公司上半年的归母净利润增速不及收入，毛利率因人工晶体集采价格下降及隐形眼镜业务处于产能扩张期成本偏高而有所下滑。然而，公司通过持续的费用控制，期间费用率有所下降。鉴于隐形眼镜和离焦镜等业务的超预期增长，分析师上调了公司未来三年的营收和归母净利润预测，维持“增持”评级，显示出对公司长期增长潜力的信心。 主要内容 投资要点 收入端表现超预期，隐形眼镜增势强劲 2024年上半年，爱博医疗实现营收6.86亿元，同比增长68.54%，远超市场预期。其中，人工晶体（如“普诺明”）收入3.19亿元，同比增长30.20%；角膜塑形镜（如“普诺瞳”）收入1.13亿元，同比增长6.89%；离焦镜（“普诺瞳”、“欣诺瞳”）收入同比增长86.78%。尤为突出的是，隐形眼镜收入达到1.83亿元，同比激增956.92%，其在总营收中的占比也大幅提升至26.76%，成为公司收入增长的主要驱动力。 产品线放量稳健，新业务兑现增长潜力 人工晶体： 受益于集采中标和良好的市场勾选率，公司人工晶体产品实现稳健放量，市场影响力优于进口品牌。随着多焦晶体等新产品逐步拓开市场，结合公司现有的分销渠道和丰富的院端资源，预计将继续保持高速增长。 角膜塑形镜： 尽管受阶段性消费降级和竞品增加影响，行业增速有所放缓，但公司仍保持高于行业平均的增长水平。同时，公司在离焦镜等互补产品方面积极布局，并处于加速推进阶段。 隐形眼镜： 公司积极向更广阔的视光消费市场扩张，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳等方式快速提升产能并拓展市场。目前，彩片产线已处于满产状态，业务实现规模化生产，形成新的增长驱动。 利润端增长不及收入，毛利率受多重因素影响 2024年上半年，公司归母净利润为2.08亿元，同比增长27.49%；扣非归母净利润1.99亿元，同比增长29.95%。毛利率为69.68%，同比下降13.47个百分点。毛利率下降的主要原因包括：人工晶体集采后价格下降，以及隐形眼镜业务处于产能扩张期导致成本偏高，且该业务比重逐步扩大。尽管如此，公司期间费用控制持续下降，销售费率15.61%（-2.88pct），管理费率11.26%（-0.02pct），研发费率6.88%（-3.34pct），净利率为29.05%（-9.94pct）。 投资建议 业务增长超预期，上调盈利预测与维持“增持”评级 爱博医疗三大主营业务线（人工晶状体、角膜塑形镜、隐形眼镜）在2024年上半年继续实现较高增长，产品矩阵稳健，可持续发展动力强劲。鉴于隐形眼镜和离焦镜等业务增长超出预期，分析师上调了公司2024/2025/2026年的营收预测分别至14.50/19.76/25.71亿元，归母净利润预测分别至4.03/5.32/6.96亿元。对应的EPS分别为2.13/2.81/3.67元，对应PE分别为37/28/22倍。基于此，维持公司“增持”评级。 风险提示 市场与政策风险需关注 公司面临的主要风险包括：产品集中带量采购政策可能发生变化，这可能影响公司产品的定价和市场份额；产品升级及新产品开发存在不确定性，可能影响公司的市场竞争力；市场竞争加剧，可能对公司的盈利能力和市场地位构成挑战。 总结 爱博医疗在2024年上半年展现出强劲的营收增长势头，总营收同比增长68.54%至6.86亿元。这一增长主要由隐形眼镜业务的爆发式增长（同比增长956.92%）和人工晶体业务的稳健放量（同比增长30.20%）驱动。尽管归母净利润同比增长27.49%至2.08亿元，但受人工晶体集采降价和隐形眼镜产能扩张成本影响，毛利率同比下降13.47个百分点至69.68%。公司通过有效的费用控制，期间费用率有所下降。鉴于核心业务的持续增长和新业务的超预期表现，分析师上调了公司未来三年的营收和净利润预测，并维持“增持”评级，但提示需关注集采政策变化、产品开发及市场竞争加剧等风险。

中心思想 康诺亚核心产品线进展与商业化布局 浦银国际研究报告指出，康诺亚（2162.HK）在2024年上半年（1H24）的净亏损大致符合市场预期，显示出公司在财务管理上的稳健性。核心产品CM310（IL-4Rα）的商业化准备工作正按计划紧锣密鼓地推进，截至7月底，商业化团队规模已接近200人，预计将在2024年底前达到200人以上的目标。该产品针对成人特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉和过敏性鼻炎等适应症的上市申请（NDA）已获受理，预计将于2024年第四季度至2025年中期陆续获批，为公司带来重要的商业化里程碑。在定价策略上，公司计划重点关注医保条件不佳区域及达必妥医保未覆盖适应症，暗示CM310的首发价格可能高于达必妥2024年底医保续约后的价格，以期在市场中占据有利地位。 财务表现与未来增长潜力分析 报告强调，康诺亚的财务状况稳健，截至6月30日，现金及现金等价物余额达人民币25.8亿元，足以支撑公司未来3-4年的运营。除了CM310的商业化前景，CM313（CD38）被视为公司下一个潜在的重磅产品，其在血液瘤、系统性红斑狼疮（SLE）和免疫性血小板减少症（ITP）等适应症的临床试验中展现出积极疗效，并已提交ITP临床1期IND申请，同时正在开发皮下剂型以提升患者依从性。公司预计将于10月份启动CM313自免适应症的关键或注册临床试验，并已吸引海外公司的授权兴趣。此外，康诺亚在早期管线布局上，除了ADC平台，双抗平台和小核酸平台也展现出显著的创新潜力，多款双抗产品已进入临床阶段或提交IND申请。基于这些积极进展和更新的财务预测，浦银国际维持康诺亚“买入”评级，目标价为58港元，反映了市场对其未来增长潜力的认可。 主要内容 1H24 财务表现与运营概况 康诺亚在2024年上半年实现收入人民币5,468万元，主要来源于与阿斯利康就CMG901三期临床完成首例患者给药所触发的首个里程碑收入。同期，公司净亏损为人民币3.37亿元，经调整净亏损为人民币3.19亿元，大致符合浦银国际的预期。各项费用支出方面，研发费用为人民币3.31亿元，行政费用为人民币9千万元，销售及分销费用为人民币2,325万元，均在预期范围内。截至2024年6月30日，公司持有现金及现金等价物余额为人民币25.8亿元，这一充足的现金储备预计可支持公司未来3-4年的运营需求，为后续研发和商业化活动提供了坚实的财务基础。 CM310 商业化进展与市场策略 CM310（IL-4Rα）的商业化准备工作正全面加速。截至7月底，公司已组建了一支规模近200人的商业化团队，接近其在2024年底前招募超过200人团队的目标。预计下半年，随着上市前期商业化准备活动的增加，销售费用将较上半年显著增长。在适应症方面，慢性鼻窦炎伴鼻息肉和过敏性鼻炎的NDA已分别于6月和4月获得国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）受理，预计将于2025年获批。为应对新增适应症的商业化需求，公司计划在2025年继续扩充鼻科商业化推广人员。尽管具体的定价策略尚未公开，但公司表示将重点关注医保条件不佳的区域以及达必妥医保尚未覆盖的适应症，这暗示CM310的首发价格可能高于达必妥在2024年底医保续约后的价格，旨在通过差异化策略抢占市场份额。此外，公司目前拥有18,600升的产能，并计划继续扩产，较低的生产成本有望为后续商业化及医保谈判提供足够的空间。 CM313 临床开发与重磅产品潜力 CM313（CD38）被寄予厚望，有望成为康诺亚的下一个重磅产品。目前，该产品正在进行血液瘤剂量递增和剂量扩展的1期临床试验，以及皮下剂型注射单药及联用在复发/难治性多发性骨髓瘤（R/R MM）中的1/2期临床研究。近期，CM313在系统性红斑狼疮（SLE）1b/2a期临床研究中取得了积极的顶线数据，显示出良好的疗效。此前，在研究者发起的试验（IIT）中，CM313对免疫性血小板减少症（ITP）适应症也展现出优秀的疗效数据（n=22, 客观缓解率ORR接近100%，持续血小板效应率为63.6%）。基于此，公司已提交ITP临床1期的IND申请。为进一步提升患者便利性和依从性，公司正在积极开发CM313的皮下剂型，旨在缩短输注时间并减少输注相关不良反应。康诺亚预计将于10月份开展包括ITP、SLE及其他重大自免疾病在内的自免适应症关键或注册临床试验。管理层透露，已有海外公司对CM313自免适应症的海外授权表现出浓厚兴趣，目前公司正与相关方进行洽谈。 早期管线布局与技术平台创新 除了核心产品CM310和CM313，康诺亚在早期管线布局上展现出多元化和创新性。公司不仅拥有ADC（抗体药物偶联物）平台，其自主开发的nTCE双抗平台和小核酸平台也值得关注。在双抗平台方面，公司已有多款产品进入临床开发阶段，包括与诺诚健华共同开发的CM355（CD20xCD3，1/2期）、CM336（BCMAxCD3，1/2期）、CM350（GPC3xCD3，1/2期）以及已提交IND申请的CM380（GPRC5DxCD3）。此外，CM512和CM536两款双抗产品预计将在今年内实现海外授权。在小核酸技术平台方面，公司正在自建包括肝内和其他器官的递送系统、核酸修饰技术等，旨在拓展新的治疗领域和技术边界。这些早期管线和技术平台的布局，为康诺亚的长期发展提供了持续的创新动力和增长潜力。 未来催化剂与战略展望 康诺亚在2024年下半年至2025年上半年将迎来多个重要的催化剂事件。对于CM310（IL-4Rα），预计成人特应性皮炎适应症将于2024年第四季度获批，过敏性鼻炎和慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症则分别预计在2025年上半年和2025年中获批上市。CM313（CD38）方面，潜在的海外授权公布以及1b期SLE数据读出将是关键事件。CMG901（CLDN18.2 ADC）则有望在2025年最快读出1L PC、1L G/GEJ C国际2期数据。在其他运营更新方面，公司预计全年研发费用约为人民币7亿元，全年资本开支预计约为人民币2亿元，主要用于建设成都新总部大楼和小核酸ADC平台，这些投资将进一步巩固公司的研发和生产能力。 投资评级与风险提示 浦银国际维持康诺亚“买入”评级，目标价为58港元。这一评级是基于更新的财务数据，浦银国际将2024E、2025E、2026E的净亏损预测分别缩窄7%、上调4.7%和缩窄2.5%，主要原因是对2024年合作收入及销售行政费用预测进行了微调。通过DCF估值模型（WACC：9.5%，永续增长率：3%）进行评估，浦银国际认为康诺亚具备显著的投资价值。然而，报告也提示了潜在的投资风险，包括商业化不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期等，投资者需对此保持关注。 总结 康诺亚（2162.HK）在2024年上半年展现出稳健的财务表现，净亏损符合预期，且拥有充足的现金储备支持未来运营。公司核心产品CM310的商业化准备工作进展顺利，商业团队规模迅速扩大，多项适应症的上市申请已获受理并预计在未来一年内陆续获批。其差异化的市场定价策略，尤其是在医保覆盖不足区域的重点布局，有望为CM310带来良好的市场前景。同时，CM313作为下一个潜在重磅产品，在多项临床试验中显示出积极疗效，并吸引了海外授权兴趣，其皮下剂型的开发将进一步提升市场竞争力。康诺亚在双抗和小核酸等早期管线和技术平台的创新布局，也为其长期增长提供了坚实基础。尽管存在商业化不及预期、研发延误等风险，但浦银国际基于对公司产品线进展、财务状况和未来催化剂的综合分析，维持“买入”评级和58港元的目标价，凸显了对康诺亚未来增长潜力的信心。

中心思想 业绩增长与盈利能力改善 信达生物在2024年中期展现出强劲的营收增长势头，产品收入同比大幅提升。尽管当前仍处于亏损状态，但亏损额度持续收窄，并预计在2025年实现扭亏为盈，净利润率将显著改善，显示出公司盈利能力的积极转变。 创新管线驱动未来增长 公司拥有丰富的创新药研发管线，特别是GLP-1R/GCGR双靶点多肽产品玛仕度肽的减重和糖尿病适应症有望在2025年获批上市，预计将成为重要的销售增长点。此外，PD-1/IL-2双抗IBI263的早期临床数据表现优异，预示其作为下一代IO基石药物的巨大潜力，为公司中长期发展注入强大动力。 主要内容 2024年中期业绩概览与财务展望 信达生物于2024年8月29日发布中期业绩公告，报告期内实现营业收入39.52亿元，同比增长46.3%，显示出强劲的增长势头。产品收入达到38.11亿元，同比大幅增长55.1%。尽管公司净利润亏损3.93亿元，但相较于历史亏损额度已有所收窄。 根据国投证券研究中心的预测，公司营业收入将持续高速增长，预计2024年、2025年和2026年分别达到79.47亿元、110.44亿元和150.64亿元，年均增长率保持在28%至39%之间。在盈利能力方面，公司预计将在2025年实现净利润转正，达到7.64亿元，并在2026年进一步增长至24.75亿元。相应的，每股收益（EPS）也将从2024年的-0.36元提升至2025年的0.47元和2026年的1.52元。净利润率预计将从2024年的-7%改善至2025年的7%和2026年的16%，毛利率则稳定维持在82%左右。研发费用率预计将从2023年的36%逐步下降至2026年的23%，反映出公司在研发投入效率上的提升。 核心产品进展与创新管线布局 玛仕度肽：上市在即，放量可期 公司GLP-1R/GCGR双靶点多肽产品玛仕度肽的研发进展顺利。其减重适应症的上市申请（NDA）已于2024年2月向CDE递交并获得受理，糖尿病适应症的NDA也于2024年8月获受理。这两大适应症均有望在2025年获批上市，预计将为公司带来显著的销售放量。根据DCF估值模型，IBI-362（GLP1GCGR，即玛仕度肽）的收入贡献预计将从2023年的5.6亿元大幅增长至2024年的16.7亿元、2025年的36.5亿元和2026年的63.7亿元，成为未来几年营收增长的核心驱动力。 PD-1/IL-2双抗IBI263：重磅潜力初显 在早期管线中，PD-1/IL-2双抗IBI263表现出优异的早期临床数据，已在ASCO 2024、2024年ESMO六月全体大会等重要学术会议上披露了针对NSCLC、黑色素瘤等适应症的积极结果，并计划在WCLC 2024和ESMO 2024会议上披露最新数据。分析认为，IBI263初步展现出成为下一代IO基石重磅药物的潜力。 多元化后期与早期管线持续推进 除了玛仕度肽和IBI263，公司其他后期产品也取得重要进展：KARAS G12C抑制剂的二线NSCLC适应症已获批上市；IBI311（IGF-1R）治疗甲状腺眼病（TED）适应症的NDA已获受理；匹康奇拜单抗（IL-23p19）的银屑病适应症有望于2024年递交NDA。DCF模型显示，IBI-112（IL-23 p19）的收入预计将从2023年的0.7亿元增长至2026年的5.4亿元。 在早期管线方面，公司在肿瘤领域布局了CLDN18.2 ADC IBI343、CLDN18.2/CD3双抗IBI389、EGFR/B7H3双抗ADC IBI3001、B7H3 ADC IBI129等创新分子；在非肿瘤领域则有AGT siRNA IBI3016、IL-4R/TSLP等，这些创新分子的快速推进为公司未来的持续发展提供了坚实基础。 投资建议与风险提示 国投证券维持信达生物“买入-A”的投资评级，并给予6个月目标价54.37港元，该目标价基于DCF模型估值，反映了公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线。 同时，报告也提示了多项风险，包括创新药临床试验进度不及预期、临床试验失败、医药政策变化、产品销售不及预期以及疫情发展不确定性等，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 信达生物在2024年中期展现出强劲的营收增长，产品收入同比大幅提升，并预计在2025年实现扭亏为盈，盈利能力将显著改善。公司核心产品玛仕度肽的减重和糖尿病适应症有望于2025年获批上市，预计将成为重要的销售增长点。此外，PD-1/IL-2双抗IBI263的早期临床数据表现优异，预示其作为下一代IO基石药物的巨大潜力。公司拥有丰富的创新药研发管线，为中长期发展注入强大动力。基于对公司未来发展前景的乐观预期，国投证券维持“买入-A”评级，并给出54.37港元的目标价，但投资者仍需关注创新药研发、政策及市场销售等潜在风险。

中心思想 稳健增长与海外市场驱动 迈瑞医疗在2024年上半年展现出稳健的财务增长，尽管国内市场面临医疗行业整顿和设备采购延迟的压力，公司通过其卓越的海外市场表现和体外诊断（IVD）业务的强劲增长，成功抵消了部分不利影响。报告期内，公司营业收入和归母净利润均实现双位数增长，尤其在剔除汇兑损益影响后，净利润增速更为显著，凸显了其核心业务的盈利能力和全球化布局的韧性。 结构优化与未来发展潜力 公司在不同业务板块和区域市场表现出结构性优化。体外诊断和医学影像业务持续保持高增长，特别是高端超声和微创外科等创新产品线表现亮眼，巩固了市场地位。尽管生命信息与支持业务短期承压，但国内医疗新基建的潜在需求和下半年政策支持的预期，为该板块的未来复苏提供了坚实基础。公司高质量的经营业绩和积极的利润分配方案，进一步增强了市场对其长期发展潜力的信心。 主要内容 2024年上半年经营业绩分析 整体财务表现与盈利能力 迈瑞医疗2024年上半年实现了营业收入205.31亿元，同比增长11.1%；归母净利润达到75.61亿元，同比增长17.4%。若剔除汇兑损益影响，归母净利润同比增速更高达22.1%，显示出公司强劲的内生增长动力。从单季度来看，第二季度营业收入为111.58亿元，同比增长10.4%；归母净利润44.01亿元，同比增长13.7%，剔除汇兑损益影响后同比增长24.0%。公司还审批通过了2024年中期利润分配方案，计划派发中期现金分红约49.2亿元（含税），分红比例超过65%，体现了公司良好的盈利能力和对股东的回报。在盈利能力方面，上半年毛利率维持在66%左右，第二季度进一步提升，扣除汇兑损益后的净利率也持续稳中有升，展现了高质量的经营发展趋势。 区域市场表现与增长驱动 从区域维度看，公司上半年国内市场实现收入126.2亿元，同比增长7.2%。国内市场受到医疗行业整顿及设备更新政策的影响，医疗设备招采活动普遍处于观望状态而有所延迟，导致增速放缓。然而，体外诊断板块受影响较小，国内增长超过25%，主要得益于公司创新产品上市、大样本量客户突破以及凭借产品竞争力和数智化解决方案加速市场份额提升。国际市场表现尤为亮眼，实现收入79.1亿元，同比增长18.1%。其中，体外诊断业务在国际市场同样表现出色，增长超过30%。具体到不同区域，欧洲市场同比增长37.9%，亚太市场同比增长30.1%，均快于平均增长水平。海外收入的持续放量，主要归因于公司加快建设海外营销团队、物流供应、生产制造、临床支持、用户服务等本地化平台与运营能力，并全面开启国际体外诊断中大样本量客户的突破。 核心业务板块表现 生命信息与支持业务： 该业务上半年实现营业收入80.1亿元，同比下降7.59%。主要由于国内增速放缓，相关设备招投标采购活动持续延迟，该条线承受较大压力。但报告指出，积压的采购需求总量仍然存在，预计将从下半年开始释放。截至报告期末，国内医疗新基建待释放的市场空间进一步提升至240亿元以上。值得关注的是，公司在微创外科领域增长超过90%，硬镜系统实现了翻倍增长，高值耗材业务如超声刀也开始逐步放量，显示出该板块内部的结构性亮点和新兴增长点。 体外诊断板块： 上半年实现营业收入76.6亿元，同比增长28.16%，其中化学发光业务增长超过30%。今年以来，门诊、手术等常规诊疗需求持续增长，试剂类耗材业务增长迅猛且确定性高，带动国内市场快速增长。在国际方面，公司通过并购（如DiaSys的整合进展顺利）和自建方式，加快了对海外体外诊断市场生产制造、物流配送、临床支持、IT服务等本地平台化能力的建设进度，海外中大样本量客户的渗透速度持续加快，共同推动了收入的放量。 医学影像板块： 实现营业收入42.7亿元，同比增长15.49%。尽管国内设备采购承压，公司凭借去年底推出的国产首款超高端超声平台ResonaA20获得放量，国际市场高端客户也获得持续突破，进一步巩固了公司超声业务全球第三的行业地位。其中，超声高端及以上型号增长超过40%，体现了公司在高端产品市场的竞争力。 经营质量与未来增长动力 盈利能力与财务健康 公司上半年毛利率维持在66%左右水平，第二季度进一步提升，扣除汇兑损益后净利率持续稳中有升，经营业绩呈现高质量发展趋势。从财务预测数据来看，预计2024年至2026年，公司营业收入将分别增长16.7%、20.4%和21.8%，归属于母公司净利润将分别增长20.4%、20.6%和20.9%，显示出持续的盈利增长能力。毛利率预计将保持在65%以上，净利率维持在34%左右，ROE（净资产收益率）预计将从2023年的35.0%提升至2026年的36.8%，表明公司资本回报效率持续优化。资产负债率预计将保持在30%左右的健康水平，流动比率和速动比率均保持在较高水平，显示出良好的偿债能力和流动性。 下半年市场展望与长期发展潜力 展望下半年，中国市场医疗行业整顿已逐渐进入常态化，对于医院招投标采购的影响预计将消退。在资金方面，支持设备更新项目的超长期特别国债仍在按计划发行，地方政府专项债的发行进度也观察到有加快的趋势，这些因素将直接有效地缓解医院的资金压力，为医疗设备的招标采购提供支持。国际市场方面，随着美元加息周期进入尾声，海外客户的购买力也将逐步复苏，为公司海外业务的持续快速发展提供良好的基础。综合来看，公司全年发展仍然值得期待。作为全球领先的医疗器械及解决方案供应商，迈瑞医疗的产品远销190多个国家及地区，国内外需求空间广阔，长期发展可期。 风险提示 尽管前景乐观，报告也提示了潜在风险：1）国内医疗环境政策风险，如政策变化可能对公司业务造成影响；2）体外诊断集采降价风险，集中采购可能导致产品价格下降，影响盈利；3）海外拓展不及预期风险，国际市场扩张可能面临地缘政治、市场竞争等不确定性；4）新产品放量不及预期等风险，新产品上市后的市场接受度和销售情况可能未达预期。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年展现出强劲的经营韧性和高质量的增长，尤其得益于其在国际市场的卓越表现和体外诊断业务的持续扩张。尽管国内市场面临短期政策压力，公司通过创新产品和精细化运营，有效应对了挑战，并保持了稳健的盈利能力。展望下半年，随着国内政策环境的改善和国际市场购买力的复苏，迈瑞医疗有望继续保持其增长势头。公司作为全球医疗器械领域的领导者，具备广阔的国内外市场空间和强大的研发创新能力，长期发展潜力巨大，但仍需关注政策变化、市场竞争和新产品推广等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与内生动力 迈瑞医疗2024年上半年业绩表现稳健，收入和归母净利润均实现双位数增长。尤其在剔除汇兑损益影响后，公司内生利润端表现更为亮眼，显示出强劲的盈利能力。 公司通过高端产品策略有效提升了毛利率，同时规模效应显著，销售、管理和研发费用率均有所下降，经营效率持续优化。经营性现金流量净额大幅增长，反映出良好的现金流管理和财务健康状况。 市场布局与未来展望 体外诊断（IVD）和医学影像业务是公司上半年收入增长的主要驱动力，高端产品线表现突出。生命信息与支持业务虽受国内政策短期影响，但随着国内医疗设备更新政策的推进和海外高端客户群的成功开发，未来发展潜力可期。 国内市场将持续受益于医疗设备更新和新基建政策的落地，释放巨大的市场空间。海外市场则通过深化与高端客户的合作以及持续开拓发展中国家市场，实现了显著增长，尤其在欧洲和亚太地区表现亮眼。 尽管目标价因可比公司估值回调而有所调整，但华泰研究维持“买入”评级，肯定了迈瑞医疗作为国产医疗器械领导者的市场地位、强大的产品竞争力及全球化发展潜力，并对公司下半年及未来的业绩趋势持乐观态度。 主要内容 1H24业绩概览与投资评级 财务表现强劲，评级维持“买入” 业绩增长稳健： 公司1H24实现收入205.31亿元，同比增长11.1%；归母净利润75.61亿元，同比增长17.4%。其中，2Q24收入同比增长10.4%，归母净利润同比增长13.7%。若剔除汇兑损益影响，1H24/2Q24归母净利润同比增速分别高达22.1%/24.0%，显示出公司内生利润端的强劲表现。 盈利预测与投资评级： 华泰研究维持公司2024-2026年EPS预测为11.50/13.83/16.59元。基于公司作为国产医疗器械行业领导者的地位、强大的产品市场竞争力及持续发力的全球化推广，维持“买入”投资评级。 目标价调整： 给予公司2024年30倍PE（可比公司Wind一致预期均值25倍），目标价调整为345.10元（前值为425.63元），主要考虑可比公司PE均值回调。 财务表现与经营效率分析 毛利率提升与现金流改善 毛利率稳中有升： 公司1H24毛利率为66.3%，同比提升0.7个百分点，主要得益于高端产品的持续发力。 费用率优化： 销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为14.3%、4.0%和8.6%，同比分别下降1.0、0.3和1.4个百分点。公司收入规模持续提升，规模效应持续显现，有效控制了各项费用。 现金流显著改善： 1H24经营性现金流量净额达到84.96亿元，同比大幅增长89.5%，现金流水平明显改善，反映出公司良好的运营效率和资金管理能力。 核心业务板块增长态势 IVD与影像业务驱动，生命信息业务蓄势待发 体外诊断（IVD）业务： 收入76.58亿元，同比增长28.2%，其中发光收入同比增长超过30%。推测1H24公司发光国内新增装机近700台，并看好2024年新增装机达到2000台，预计该板块2024年收入将实现快速增长。 医学影像业务： 收入42.74亿元，同比增长15.5%，其中高端及以上型号收入同比增长超过40%。随着高端新品的放量和高端客户群的持续突破，预计该板块2024年将保持稳健发展。 生命信息与支持业务： 收入80.09亿元，同比下降7.6%。主要原因是国内医疗行业整顿及设备更新政策落地前的观望情绪影响了医疗设备的招采节奏。展望2024年，随着国内医疗设备更新政策的持续推进，叠加海外高端客户群的开发顺利，该板块的稳健发展可期。 海内外市场策略与增长潜力 国内政策利好，海外市场持续突破 国内市场： 1H24国内收入126.24亿元，同比增长7.2%。展望2024年全年，随着设备更新及医疗新基建政策的持续落地（公司统计截至1H24国内医疗新基建可及市场待释放空间超过240亿元），预计国内业务收入将保持稳健增长。 海外市场： 1H24海外收入79.06亿元，同比增长18.1%。其中，欧洲及亚太市场开发表现亮眼，1H24公司欧洲/亚太地区收入分别同比增长37.9%/30.1%。展望2024年全年，随着海外高端客户合作的持续深化，叠加发展中国家市场的持续开拓，预计海外全年收入将保持向好发展。 风险提示 潜在市场风险需关注 核心产品销售不达预期： 若公司核心产品的市场销售未能达到预期目标，可能影响整体业绩增长。 核心产品招标降价风险： 医疗器械行业面临招标降价的压力，若核心产品在招标中价格下降幅度超预期，可能对公司盈利能力造成不利影响。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年展现出强劲的业绩韧性和增长潜力。公司收入和归母净利润均实现双位数增长，尤其在剔除汇兑损益影响后，内生利润表现更为突出。财务方面，毛利率稳步提升，费用率有效控制，经营性现金流大幅改善，显示出卓越的经营效率和健康的财务状况。 从业务板块来看，体外诊断和医学影像业务是主要的增长引擎，高端产品线的成功推广功不可没。尽管生命信息与支持业务短期内受到国内政策环境的影响，但随着相关政策的逐步落地和海外市场的积极拓展，该板块的未来增长前景依然乐观。 在市场布局上，国内市场将受益于医疗设备更新和新基建政策带来的巨大机遇，而海外市场则通过深化高端客户合作和持续开拓新兴市场，实现了显著的区域性增长。 尽管华泰研究因可比公司估值回调而调整了目标价，但仍维持了“买入”评级，充分肯定了迈瑞医疗作为国产医疗器械领导者的市场地位、强大的产品竞争力以及在全球化战略中的持续发力。报告对公司下半年及未来的业绩趋势持积极展望，但同时提示投资者需关注核心产品销售不及预期和招标降价的潜在风险。

　　众生药业(002317) 　　事件。2024年8月29日，众生药业发布2024年半年报，上半年公司实现营业收入13.64亿元，同比减少7.96%；扣非归母净利润1.74亿元，同比减少24.28%。单季度看，公司Q2实现收入7.23亿元，环比增长12.81%；扣非归母净利润1.01亿元，环比增长40.47%。此外公司上半年的销售费用为4.43亿元，同比减少12.87%；管理费用为0.70亿元，同比减少8.59%。 　　拓展中成药销售市场，强化核心产品循证医学证据。公司复方血栓通系列产品成功中选全国中成药采购联盟集中带量采购，有望取得产品使用量的提升，为公司持续扩大市场份额及巩固公司通用名产品的市场主导地位奠定基础。公司坚持循证驱动与市场驱动相结合的产品培育模式，持续强化核心产品循证医学证据构建。复方血栓通胶囊上市后再评价项目，揭示了复方血栓通胶囊独特的药效机制及临床特色。2023年，公司先后完成了复方血栓通胶囊《基于电子病历的视网膜病变患者的治疗模式和临床预后的回顾性真实世界研究》和《基于病证结合干预急性心肌梗死PCI术后心衰的多中心、随机、双盲、安慰剂对照试验》，强化复方血栓通胶囊在眼底血管疾病和心血管疾病的治疗学证据，并探索临床应用优势人群。脑栓通胶囊作为独家核心品种，公司从中药大品种培育的角度提前布局其强而有力的循证医学证据。 　　坚持创新研发，布局临床潜力较大适应症。目前在研的创新药项目中，有7个处于临床试验阶段，1个成功获批上市（来瑞特韦片，治疗轻中度新冠病毒感染），1个新药上市申请获得受理（昂拉地韦片，治疗甲型流感）。RAY1225注射液是拥有全球自主知识产权的长效GLP-1类创新结构多肽药物，具备GLP-1受体和GIP受体双重激动活性，临床上拟用于2型糖尿病及超重/肥胖等患者的治疗，拟推荐为两周给药一次的双周制剂。ZSP1601是具有全新作用机制的治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）的一类创新药，为国家重大新药创制项目，也是首个完成健康人药代及安全性临床试验的用于治疗NASH的国内创新药项目，目前，该项目正在开展IIb期临床研究。公司亦积极开展和稳步推进仿制药一致性评价工作，公司累计有23个品种通过仿制药一致性评价（含视同），6个品种在全国药品集中采购中中选。公司仿制药一致性评价产品具有原研药品替代的机会，有效提升了公司化学药产品的市场价值。 　　投资建议：短期内公司由于集采导致业绩承压，但公司创新药产品陆续落地，有望带来新的利润增长点。我们预测公司2024-2026年实现营业收入28.83/32.92/38.03亿元，归母净利润为2.73/4.09/4.63亿元，对应PE为35/24/21倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：产能释放不能与集采降价对冲风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采风险；仿制药风险。

　　华恒生物(688639) 　　事件描述 　　2024年8月28日，公司公布2024年上半年业绩，公司实现营收10.16亿元，同比+20%，环比-7%；实现归母净利润1.50亿元，同比-22%，环比-42%。其中二季度实现营收5.15亿元，同比+15%，环比+3%；实现归母净利润0.63亿元，同比-43%，环比-27%。 　　事件点评 　　缬氨酸市场供需变化，价格下跌拖累整体业绩。受前期国内企业产能释放影响，缬氨酸价格大幅下降，2024年上半年国内缬氨酸均价约为1.52万元/吨，同比下滑41.53%。2024年上半年秦皇岛、巴彦淖尔、赤峰子公司分 　　别实现营收4.06/3.92/2.51亿元，同比+50%/+10%/无前值；实现净利润0.89/0.62/-0.01亿元，同比+17%/-42%/无前值。秦皇岛与巴彦淖尔基地为公司缬氨酸主要生产基地。 　　海外业务占比显著提升。2024年上半年海外收入为5.08亿元，占比50%，较2023年提升约9%，毛利率为38%，较国内高约5%。 　　生物法蛋氨酸中试放大顺利，有望贡献新增长点。2024年7月28日，公司生物法L-蛋氨酸项目顺利通过由中国轻工业联合会组织的科技成果鉴定，已建成国内首条3000吨/年生物法生产L-蛋氨酸生产线。蛋氨酸是人体和动物所必需的唯一含硫氨基酸，市场规模广阔，生物法蛋氨酸后续有望为公司贡献新增长点。 　　1,3PDO日化+聚氨酯+PTT领域应用有效拓展。2024年上半年公司1,3PDO市场应用有效拓展，凭借品质和减碳优势获得多项奖项，有望在个人护肤品、生物基聚氨酯、PTT纤维等领域打开市场空间。 　　投资建议 　　我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收26.82/36.09/51.95亿元，同比增长38.4%/34.6%/43.9%；实现归母净利润4.64/6.26/8.54亿元，同比增长3.3%/35.1%/36.3%，对应EPS分别为2.03/2.74/3.73元，PE为15.8/11.7/8.6倍，维持“买入-B”评级。 　　风险提示 　　原材料价格波动风险；行业产能过剩风险；下游需求增长不及预期风险。

　　阳光诺和(688621) 　　事件： 　　8月29日，公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入5.63亿元，同比增长22.08%，归母净利润为1.49亿元，同比增长25.91%，扣非后归母净利为1.43亿元，同比增长24.49%。 　　点评： 　　24Q2收入与扣非净利润均实现快速增长。2024上半年公司收入增速22.08%，利润增速25.91%，均保持较快速增长。单季度来看，2024Q2实现营业收入3.11亿元，同比增长35.86%，归母净利润为0.76亿元，同比增长8.22%，扣非后归母净利为0.69亿元，同比增长36.21%。 　　临床业务强劲增长，权益分成贡献新增量。分业务来看，药学研究服务实现收入3.43亿元，同比增长8.29%，增速有所放缓;临床试验和生物分析服务实现收入2.17亿元，同比增长50.28%，增长较为强劲；权益分成实现收入333.91万元，而去年同期无权益分成收入，目前公司已取得生产批件的权益分成项目共5项，未来逐步为公司贡献业绩新增量。 　　研发投入持续加大，人才队伍不断扩充。公司不断加大研发投入力度，2024H1研发费用为0.69亿元，同比增长29.48%，研发费用率为12.28%，公司新立项自研项目117项，累计已超过450项，其中包含创新药、仿制药和改良型新药，涉及多个疾病领域和药物剂型。截至2024H1，公司研发人员共有1163人，占比83.43%，其中硕博共有208人，占研发人员的比例为17.88%。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为11.96/15.23/19.33亿元，同比增长28.36%/27.29%/26.94%；归母净利为2.34/2.93/3.67亿元，同比增长26.71%/25.32%/24.97%，对应当前PE为15/12/10倍，给予“买入”评级。 　　风险提示：仿制药业务增速放缓或减少、新签订单不及预期、人力成本上升及人才流失、药物研发失败、行业监管政策等风险。

　　科兴制药(688136) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，2024上半年实现营业收入7.6亿元，同比增长17.09%，归母净利润1188万元，扣非归母净利润2153万元，实现扭亏为盈。二季度单季实现收入3.99亿元，同比增长22.34%，归母净利润-53万元，扣非归母净利润1146万元。 　　国内外收入增长势头良好，期间费用率大幅改善。24H1，海外实现销售收入9010万元，同比增长33%，国内实现销售收入6.68亿元，同比增长15%。2024年上半年公司期间费用率62.70%，同比下降23.95pct，其中销售费用率44.07%，同比下降15.12pct，管理费用率5.56%，同比下降0.67pct，研发费用率10.57%，同比下降8.59pct。 　　海外商业化进入收获期，多个品种放量在即。公司坚定实施国际化战略，自2021年引进首个产品白紫以来，已累计引进13款产品，并在乳腺癌领域形成了7款产品矩阵，海外商业化平台价值突出。1）白蛋白紫杉醇24M7获得欧盟上市批准，目前已与欧盟、加拿大、英国等共47个国家和地区的合作伙伴签约，并已取得欧盟部分国家订单，有望快速放量；2）新产品注册进展顺利，公司正在推进引进产品在发达市场及新兴市场共60余个国家110多项注册进程，英夫利西单抗、贝伐珠单抗等陆续开始贡献收入增量。3）股权激励目标为以23年海外收入为基数，24-25年海外收入增速不低于100%/400%，或24-25年海外注册批件不低于15、35份，彰显公司增长信心。 　　国内业务稳固，成熟产品收入增长稳健。公司持续加大推广力度和品牌建设，稳步提升老产品市场份额。2024年上半年，'赛若金？'在国内短效注射用人干扰素市场中排名第一；'类停？'在英夫利西单抗市场中排名第二，且市占率持续提升；'依普定？'在国内人促红素市场中稳居第二；'白特喜？'在国内短效人粒细胞刺激因子市场中排名第七。此外，常乐康线上增长势头良好，长期在京东排行榜“腹泻用药榜”中排名前三、在天猫排行榜“腹泻用药”中排行前四。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年归母净利润分别为0.55亿元、1.11亿元、1.95亿元，24年扭亏为盈，25/26年同比增长104%、75%，当前股价对应的PE分别为54X、27X、15X，考虑到公司是国内稀缺的生物药出海平台，海外商业化平台布局领先，白蛋白紫杉醇等多个产品在欧盟及新兴市场开始放量，业绩有望加速释放，维持“买入”评级。 　　风险提示。海外商业化进展不及预期风险；国内带量采购降价风险；汇率波动风险。