皓元医药(688131) 　　投资要点 　　ADC药物市场推动相关CDMO需求强劲。抗体偶联药物（ADC）及抗体药物市场爆发式增长，根据弗若斯特沙利文统计，2025年全球ADC药物市场规模约172亿美元，预计2023-2032年CAGR达30.6%；我国ADC增速高于海外，预计2023-2032年CAGR将达54.3%。且ADC生产外包率显著高于其他生物药（70%vs34%），拥有产能及服务经验的ADC CDMO企业具备良好的机遇和前景。 　　后端业务：稀缺的ADC/抗体一站式CRDMO服务能力，产能释放贡献业绩弹性：公司①先行深耕ADC领域，是国内最早布局ADC载体-连接子（Payload-Linker）技术平台的企业之一，参与我国首个获批ADC抗癌新药（荣昌生物纬迪西妥单抗）的研发、申报与生产，奠定先发优势；②一体式服务平台，重庆皓元投产，公司实现从抗体原液、高活性载荷、生物偶联到无菌制剂灌装的一站式服务；③项目经验足，截至2024年底，公司已服务过ADC药品商业化生产，累计承接超280个XDC分子的偶联定制服务，完成美国FDA sec-DMF备案数12个，完成100余项ADC成药检测工作，活跃XDC客户数达990多家。④拥有5条ADC GMP级别高活产线，包括偶联生产线及ADC专用制剂灌装线，同时与韩国ADC企业达成战略合作，优化ADC偶联技术和工艺开发。⑤AI算法加快产品管线建立，自2021年起与英矽智能、德睿智药建立战略合作，助力新药产品设及新合成方法开发。2024年，公司后端业务营收7.55亿元（yoy+2.49%），2020-2024年CAGR为27.56%，我们预测2025-2027年CAGR约20%，伴随后续重庆皓元产能逐步稳定、马鞍山生产基地新车间投入运营，提高产能利用率及生产效率，承接广泛XDC药物需求，有望带来更高业绩弹性。 　　前端业务：工具化合物+分子砌块双轮驱动，横向拓展生科试剂贡献稳健盈利：伴随新药研发投入稳定增长，分子砌块、工具化合物和生化试剂市场空间广阔。根据弗若斯特沙利文，2024年全球化学试剂市场规模约612亿美元，生物试剂约246亿美元，生物试剂的市场规模增速更快。一方面，该领域国外厂商覆盖面较广，Sigma-Aldrich、Combi-Blocks等海外龙头全球市场占有率分别达10%以上；国内参与者规模体量较小，全球市占率不足1%，可替代空间较大。另一方面，公司从化学试剂拓展至生物试剂，市场空间上限扩容。截至2024年底，公司产品SKU达23.1万种，知名度与影响力不断提升，累积发表的文章超过49,000篇，持续研发投入保持领先地位。2024年公司前端业务14.99亿元（yoy+32.42%），2020-2024年CAGR为44.29%，我们预测2025-2027年CAGR将维持较高的20-30%增长。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营收为28.06/33.64/40.37亿元（yoy+24%/20%/20%），归母净利润为2.55/3.36/4.45亿元（yoy+27%/32%/32%）。摊薄PE为46/35/26倍。考虑公司前端增速较快，且后端CDMO业务发展潜力较大，盈利弹性较强，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：新品研发及销售推广不确定性风险，国内外市场竞争加剧风险，存货跌价风险，宏观环境风险等。

　　美好医疗(301363) 　　事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入7.33亿元（yoy+3.73%），归母净利润1.14亿元（yoy-32.44%），扣非归母净利润1.11亿元（yoy-32.08%），经营性现金流1.12亿元（yoy-35.88%）。其中2025Q2实现营业收入4.37亿元（yoy+2.86%），归母净利润0.62亿元（yoy-43.83%）。 　　点评： 　　关税扰动下基石业务承压，新业务拓展成效显著。2025年上半年公司实现营业收入7.33亿元（yoy+3.73%），其中基石业务家用呼吸机组件实现收入4.36亿元（yoy-2.8%）、人工植入耳蜗组件实现收入0.60亿元（yoy-7.5%），我们认为主要是因为关税政策变化，短期影响产品交付节奏，公司在呼吸机和人工耳蜗产品研发设计和量产转化等方面与客户形成了全面深入的长期战略合作伙伴关系，未来随着马来产能投产，基石业务有望重回增长轨道。就新业务来看，公司在血糖管理、IVD、心血管等新兴赛道加大投入力度，拓展成效显著，家用及消费电子组件实现收入1.07亿元（yoy+35.69%），其他医疗产品组件实现收入7572万元（yoy+54.41%），我们认为随着胰岛素笔、CGM等逐步放量，新业务有望保持快速增长趋势。 　　投入加码，长期来看，盈利能力有望提升。2025年上半年公司销售毛利率为37.52%（yoy-3.51pp），我们认为主要是新产品爬坡及产线转移导致成本短期提升，销售净利率为15.60%（yoy-8.35pp），我们认为主要是公司加大了研发支出、市场推广投入和团队建设力度，费用率短期上升，其中销售费用率为3.37%（yoy+1.11pp）、管理费用率为8.51%（yoy+2.40pp），研发费用率为9.44%（yoy+1.32pp），我们认为费用端投入加码有望赋能公司长期成长，未来盈利能力有望逐步提升。此外，公司加大了海外产能建设，在马来一、二期生产基地的基础上，加速三期产业基地建设，三期基地预期将在2025年年底完工，按客户需求陆续投产，我们认为公司国际化的生产基地布局，能够满足客户对供应链安全的需求，有助于公司拓展国际大客户。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为18.62、22.92、28.11亿元，同比增速分别为16.8%、23.1%、22.6%，实现归母净利润为3.99、4.92、6.03亿元，同比分别增长9.8%、23.2%、22.4%，对应2025年8月20日收盘价，PE分别为28、23、19倍，维持“买入”投资评级。 　　风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；汇兑风险。

　　汇宇制药(688553) 　　本期内容提要: 　　肿瘤复杂注射剂龙头，集采风险阶段性出清。 　　汇宇制药是国内肿瘤复杂注射剂龙头公司，截至2024年底，公司在国内市场累计上市产品数量达到38个，其中肿瘤治疗领域22个，其他治疗领域16个。公司核心品种包括注射用培美曲塞二钠、注射用阿扎胞苷、奥沙利铂注射液、多西他赛注射液、紫杉醇注射液、注射用盐酸苯达莫斯汀等，市场占有率排名靠前，公司积极参与带量采购，目前核心品种多数已经中选集采。2024年公司实现营业收入10.94亿元，同比增长18.05%；实现扣非归母净利润0.92亿元，同比增长39.55%；2025年Q1公司实现营业收入2.39亿元，同比下滑1.46%，实现扣非归母净利润0.34亿元，同比下滑8.27%。我们认为公司目前大部分重要品种已经参与集采，对单一大品种的依赖逐年减弱，未来业绩有望保持平稳，抗风险能力增加。 　　仿制药：出海破局，国际市场成为重要增长点。 　　公司近年来将发展重心逐步转向国际市场，海外收入规模保持高速增长，海外收入占比不断提升，其中2024年海外收入体量达到1.6亿元，收入占比提升至15%左右。公司已经多次通过中国和英国的GMP认证，通过欧盟认可的芬兰、葡萄牙GMP认证，通过利比亚GMP认证，通过两次美国FDA现场认证，是国内少数同时取得中国、欧洲、美国认证的厂家。截至2024年底，公司境外累计25个品种获批上市，累计海外上市批件数量超过400个，累计在68个国家和地区实现销售。公司储备多个复杂注射剂研发项目，其中羧基麦芽糖铁和兰瑞肽已经递交申报生产批件，戈舍瑞林、蔗糖铁、注射用紫杉醇（白蛋白结合型）、两性霉素脂质体等多个复杂注射剂产品正有序研发中，公司预计未来3年每年至少有1个以上的复杂注射剂获批上市。我们认为，随着海外注册品种不断增加，渠道建设不断完善，公司海外收入有望保持高速增长趋势，是公司未来发展的重要引擎。 　　创新药：转型标杆企业，研发管线陆续进入收获期。 　　公司从2020年开始布局创新药转型，重点布局肿瘤方向，生物创新药的项目聚焦于三抗、抗体偶联药物（ADC），化学创新药聚焦于双靶点小分子。公司研发管线储备丰富，截至2024年底，公司拥有I类在研创新药项目14个，2类改良型新药项目5个，其中有6个项目已经进入临床阶段或IND申报阶段，公司预计未来3年每年都将有2-3个创新药进入临床阶段。目前已经进入临床阶段的重点在研项目包括：1）化学创新药HY-0002a项目靶向KRASG12C/PI3K（双靶点），目前处于临床I期研究阶段；2）生物创新药HY-0007项目靶向PD-1、TIGIT、IL-15（三靶点融合蛋白），目前处于临床I期研究阶段；3）化学创新药HY-0006项目靶向SOS1，目前处于临床I期研究阶段；4）生物创新药HY-0001项目靶向CDCP1的ADC，目前处于临床I期研究阶段；5）生物创新药HY-0005项目靶向CD3、MSLN、PD-L1的三特异抗体TCE，目前处于临床I期研究阶段；6）2.2类改良型新药HY-2003项目用于双下巴溶脂，目前处于临床I期研究阶段。 　　重点关注管线：HY-0007是公司全资子公司汇宇海玥自主研发的靶向PD-1/TIGIT/IL-15的三靶点抗体融合蛋白，是一款协同潜力优秀，具备增强肿瘤免疫治疗疗效及克服免疫耐药的一类创新药，预期为晚期肿瘤患者提供新的治疗选择，临床前研究展现出优秀的肿瘤抑制作用和良好的安全性，目前处于临床I期入组阶段。研究表明（参考文献[1]），IL-15是一种具备高潜力的抗肿瘤细胞因子，但是全身给药带来的严重毒副作用限制了IL-15在肿瘤治疗中的应用，PD-1作为免疫检查点，可以精准靶向肿瘤细胞，通过PD-1和IL-15的结合，可以减少IL-15在正常组织的暴露。研究表明（参考文献[2]），通过结构设计将IL-15置于抗体Fc端形成的空间位阻效应，可以实现对IL-15活性的阶段性掩蔽，进一步降低IL-15对于正常组织的毒性。我们认为，和现有研究相比，HY-0007引入同样作为免疫检查点的DIGIT靶点，一方面可以进一步减少IL-15在正常组织的暴露，另一方面可以和PD-1靶点协同增效，有效平衡疗效和毒性，具备成为IO免疫疗法基石的潜力。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计2025-2027年公司营业收入分别为10.54亿元、13.04亿元、16.35亿元，归母净利润分别为-0.42亿元、0.93亿元、1.48亿元，其中2025年的亏损主要是由于同源康医药-B股票价格波动，2026-2027年对应的EPS分别为0.22元、0.35元，对应的PE估值分别为110.07倍、69.41倍。公司目前正处于仿制药转型创新药的关键时期，研发投入的增加阶段性拖累公司报表，加回研发费用对应的经营性净利润更能代表公司实际盈利能力和估值水平，可以适当给予估值溢价。我们认为，汇宇制药作为肿瘤复杂注射剂龙头企业，国内市场集采风险阶段性出清，制剂出海有望打造新的增长曲线，创新药转型逐步进入收获期，我们看好公司中长期成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险因素 　　创新药研发失败的风险；海外销售不及预期的风险；参股子公司市值波动的风险；集采降价不确定性的风险。

　　普洛药业(000739) 　　投资要点 　　事件：2025年8月19日，公司发布中报。2025年上半年实现收入54.44亿元（-15.31%，括号内为同比，下同），归母净利润5.63亿元（-9.89%）。单Q2实现收入27.14亿元（-15.98%），归母净利润3.15亿元（-17.48%）。业绩符合我们预期。 　　CDMO业务增长迅猛，有望逐季度提速。2025年上半年，CDMO业务实现收入12.36亿元（+20.32%），毛利率为44.04%，同比提升3.95pp。2025H1公司进行中项目1180个(+35%)，其中，商业化阶段项目377个(+19%)，包括人用药项目279个，兽药项目49个，其他项目49个；研发阶段项目803个(+44%)。CDMO核心竞争力不断增强，已成为公司新增长极，主要得益于：1）公司持续加大研发投入，在横店本部、上海浦东和美国波士顿设有CDMO研发中心，CDMO研发人员超过500人；2）现已建有CDMO多功能柔性生产车间、高活化合物车间、流体化学车间等多个高端产能，满足客户需求；3）漏斗模型推动前端业务向后端转化，众多项目进入商业化阶段。我们继续看好CDMO业务带动公司整体业绩增长。 　　高基数下业绩短期承压，原料药业务拐点已至。公司原料药中间体业务在2024年上半年高基数情况下依然实现极具韧性的业绩。2025H1公司原料药中间体业务实现收入36.03亿元（-23.41%），毛利率13.70%，同比下降2.52pp；司通过持续努力，供产销三端运营稳健，在降本增效和供应链管理方面取得了较好的成效。我们认为，2024上半年高基数带来的同比影响已经消除，公司原料药中间体业务拐点向上。随着公司在成本端的精细化管理与控制，毛利率有望企稳回升。 　　药品业务保持稳健，毛利率有望进一步提升。2025年H1公司药品业务实现收入5.83亿元（-14.2%），毛利率为61.03%，同比提升0.73pp。药品业务加快推进“多品种”发展策略，在研项目已有68个，完成验证项目9个，申报项目4个，获批项目2个，涉及抗感染类、心脑血管类、中枢神经系统类、化痰利胆类等多个领域，其中，司美格鲁肽注射液（减重和降糖两个适应症）已进入Ⅲ期临床阶段；持续丰富的产品线将为公司药品业务带来更广阔的发展空间。我们预计随着新品种上市、集采政策的温和化，公司药品收入规模和毛利率有望提升。 　　盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年收入分别为132.7/148.2/166.2亿元，归母净利润分别为11.8/13.9/16.9亿元；对应当前市值P/E估值分别为16/14/11X，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药下游需求不及预期；竞争加剧风险；地缘政治风险。

　　普洛药业(000739) 　　2025年上半年业绩有所下降，CDMO业务较快增长 　　2025年上半年公司实现收入54.44亿元（同比-15.31%，下文都是同比口径），归母净利润5.63亿元（-9.89%），扣非归母净利润5.21亿元（-13.59%），毛利率25.73%（+1.03pct），净利率10.34%（+0.62pct）。2025Q2公司收入27.14亿元（-15.98%），归母净利润3.15亿元（-17.48%），扣非归母净利润3.15亿元（-13.29%），毛利率27.46%（+2.11pct），净利率11.59%（-0.2pct）。2025年上半年公司CDMO业务实现快速增长，制剂及原料药业务阶段性承压，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为11.77/13.74/16.52亿元，当前股价对应PE为16.1/13.8/11.5倍，估值性价比高，维持“买入”评级。 　　CDMO业务较快增长，项目数快速增长 　　2025年上半年公司CDMO业务实现收入12.36亿元（+20.32%），毛利率44.04%（+3.95pct），公司进行中项目1180个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目377个，同比增长19%，包括人用药项目279个，兽药项目49个，其他项目49个；研发阶段项目803个，同比增长44%。2025年上半年公司原料药中间体板块实现收入36.03亿元（-23.41%），毛利率13.7%（-2.52pct），公司制剂板块收入5.83亿元（-14.2%），毛利率61.03%（+0.73pct）。 　　研发投入强度大，销售费用率有所上涨 　　2025年上半年公司研发人员1155人，CDMO板块研发人员超过500人。2025年上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.77%、3.75%、5.95%、-0.39%，同比+0.41pct、+0.1pct、+1.05pct、+0.33pct，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.57%、3.56%、5.69%、-0.46%，同比+0.61pct、+0.12pct、+0.68pct、+0.87pct。 　　风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

　　梅花生物(600873) 　　事件：2025年8月20日，梅花生物发布2025年半年报。2025H1，公司实现营收122.80亿元，同比下降2.87%；实现归母净利润17.68亿元，同比增长19.96%；实现扣非后归母净利润16.28亿元，同比增长24.98%。其中，2025Q2，公司实现营收60.12亿元，同比降低2.34%，环比降低4.09%；实现归母净利润7.49亿元，同比增长3.76%，环比降低26.45%；实现扣非后归母净利润7.24亿元，同比增长8.65%，环比降低19.98%。 　　苏、赖氨酸量增补价，收入整体稳中有挺。据公司公告，2025H1，公司鲜味剂（谷氨酸钠、核苷酸等）实现收入35.66亿元，同比下降8.10%；饲料氨基酸（赖氨酸、苏氨酸等）实现收入56.60亿元，同比增长3.44%；医药氨基酸（谷氨酰胺、脯氨酸、亮氨酸、异亮氨酸、腺苷等）实现收入2.47亿元，同比下降1.18%；大原料副产品（肥料、蛋白粉、胚芽、玉米皮粉、饲料纤维等）实现收入18.89亿元，同比下降1.21%；其他（黄原胶、海藻糖等）实现收入9.18亿元，同比下降18.67%。 　　主业深耕不辍，出海与并购赋能添力，共启全新征程。主业方面，公司始终专注于氨基酸主业的高质量发展。2025年上半年，公司项目支出10.87亿元。通辽味精产能升级项目实现满产达效，同时为提高整体利用效率，新产线投产前，原部分产线提前关停，进行技术改造并转产为其他优势产品；吉林赖氨酸项目正在加速建设，预计将于今年四季度投产试车。此外，为满足不同客户需求并丰富产品线，更多优质项目如缬氨酸、色氨酸、精氨酸、组氨酸、高品质黄原胶等提档升级项目正在规划中。全球化方面，公司逐步适应全球竞争能力的提升。公司出口比例长期稳定在30%以上，这是公司扩产国际市场的基础；面对欧盟赖氨酸反倾销，公司团队积极应诉，税率成功由初裁的84.8%大幅下降至47.7%（国内最低）；此外，伴随2025年7月1日公司成功完成对日本协和发酵相关食品、医药氨基酸、HMO业务与资产的交割，公司产业链得以向下游高附加值医药级氨基酸市场延伸，氨基酸产品管线进一步增加，并且获得了上海、泰国、北美等多地生产经营实体，实现产业出海战略落地。从反倾销调查到全球化布局，公司适应全球化竞争的能力已经得到显著提升，未来有望把握全球产业链重构带来的战略机遇。 　　投资建议：公司是全球氨基酸龙头企业，规模及成本优势突出。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为31.73、32.42、33.44亿元，EPS分别为1.11、1.14、1.17元，现价（2025/8/19）对应PE分别为10X、10X、9X。我们看好公司未来成长空间，维持“推荐”评级。 　　风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保风险等。

　　诺诚健华(688428) 　　业绩简评 　　2025年8月19日，公司披露2025年中报，上半年实现营收7.3亿元，同比增长74.3%；其中公司的产品收入约为6.4亿，同比增长53.5%，上半年亏损同比降低86.7%，减少至0.36亿元。 　　经营分析 　　加速创新成果兑现，上半年多项里程碑创国内首次纪录。1）奥布替尼新适应1L治疗CLL/SLL获批上市、并纳入指南Ⅰ级推荐。2）坦昔妥单抗成为国内首个获批治疗R/R DLBCL的CD19单抗。3）ICP-248（BCL-2）正加速推进两项注册临床研究，且上半年被授予突破性疗法认定，使得该药成为中国首个获得BTD认定的BCL2抑制剂。4）ICP-723（TRK）NDA获CDE受理并被纳入优先审评，有望成为中国首个自主研发获批上市的TRK抑制剂。5）公司ADC技术平台首个创新分子ICP-B794（B7-H3ADC）上半年亦获批临床。 　　国际化进程行稳致远，后续出海合作潜力可期。1）2025年1月，公司携手康诺亚和海外药企Prolium Bioscience达成许可合作，授权Prolium开发和商业化CD20×CD3双特异性抗体ICP-B02（CM355）。2）奥布替尼治疗原发进展型多发性硬化（PPMS）和继发进展型多发性硬化（SPMS）正在全球启动III期注册临床试验。全球PMS患者基数庞大、达到290万人，而目前治疗手段匮乏、属于蓝海市场，奥布替尼海外合作潜力巨大。3）公司两款TYK2抑制剂是全球较早进入临床试验的TYK2抑制剂，在II期研究中展现了良好的有效性和安全性。其中ICP-332治疗特应性皮炎的III期临床试验预计今年完成患者入组，治疗白癜风的II/III期临床试验正在加速推进中，治疗结节性痒疹的全球II期临床即将启动。ICP-332进度领先，全球合作潜力大。4）ICP-248联合奥布替尼一线治疗CLL/SLL的注册性Ⅲ期临床试验加速推进中。其中Ⅱ期研究显示，36周时总缓解率（ORR）为100%，靶病灶完全缓解率（CRR）为57%，不可检测的微小残留病灶（uMRD）率为65%。另一适应症针对既往BTK抑制剂治疗耐药后的MCL患者，ORR达到84%，最佳完全缓解率（CRR）为36%，疗效优异。目前ICP-248同时推进全球临床，将为该分子后续出海奠定坚实基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到奥布替尼快速放量、和未来几年陆续将有更多新药上市，我们预计2025/26/27年公司实现营业收入14.34/19.19/25.90亿元，归母净亏损3.46/2.20/0.35亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　竞争加剧风险、临床试验结果不及预期风险、临床时间及资金成本超预期风险、BD不及预期风险、上市进度不及预期风险。

　　华东医药(000963) 　　2025年8月19日公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入216.75亿元，同比增长3.39%；实现归母净利润18.15亿元，同比增长7.01%；实现扣非归母净利润17.62亿元，同比增长8.40%。分季度看，2025年第二季度公司实现营业收入109.39亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润9.00亿元，同比增长7.98%；实现扣非归母净利润8.64亿元，同比增长9.85%。 　　经营分析 　　新产品放量带动工业板块增长，医美板块短期承压。公司创新产品梯队持续扩容，利拉鲁肽、乌司奴单抗、索米妥昔单抗、CAR-T产品赛恺泽®（泽沃基奥仑赛注射液）等产品商业化增量逐步释放。核心子公司中美华东整体经营继续保持良好增长趋势，上半年实现营业收入73.17亿元（含CSO业务），同比+9.24%，实现归母净利润15.80亿元，同比+14.09%。医美板块方面，上半年公司医美板块合计营业收入达到11.12亿元（剔除内部抵消因素），同比出现一定下降。国内医美行业虽处于持续调整阶段，但公司国内医美业务整体仍展现出较强的经营韧性。 　　创新研发布局持续丰富，重点产品临床进展不断突破。公司深耕内分泌、自身免疫及肿瘤等治疗领域，不断丰富创新药研发管线布局，新药研发中心正在推进80余项创新药管线研发。上半年医药工业研发投入（不含股权投资）14.84亿元，同比增长33.75%。ROR1ADC HDM2005进度位于全球临床研发第一梯队，目前正在国内开展针对经典霍奇金淋巴瘤、晚期实体瘤、DLBCL等三项临床试验。口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002目前已完成体重管理适应症中国临床Ⅲ期研究的全部受试者入组。控股子公司道尔生物FGF21R/GCGR/GLP-1R三靶点激动剂DR10624已成功完成重度高甘油三酯血症的Ⅱ期临床研究并获得揭盲后的阳性顶线结果。与荃信生物合作的乌司奴单抗生物类似药HDM3001（QX001S）新增儿童斑块状银屑病适应症的补充申请于2025年3月获批，用于克罗恩病的上市许可申请和补充申请已于2025年2月获得受理。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期，预计公司25-27年分别实现归母净利润40.4亿元（+15%）、45.4亿元（+12%）、49.8亿元（+10%）。2025-2027年公司对应EPS分别为2.30、2.59、2.84元，对应当前PE分别为20、18、16倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品研发进度不及预期；产品市场竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

　　华东医药(000963) 　　公司业绩：公司发布半年报，25H1营收216.7亿元，YOY+3.4%，录得归母净利润18.1亿元，YOY+7.0%，扣非後净利17.6亿元，YOY+8.4%，公司业绩符合预期。其中Q2单季实现营收109.4亿元，YOY+3.7%，录得归母净利润9.0亿元，YOY+8.0%，扣非後净利8.6亿元，YOY+9.9%。公司同时公布中期分红预案，拟每10股派发现金红利3.50元（含税）。 　　创新药上量，医药商业稳定，医美板块季度环比恢复：（1）公司医药工业核心子公司中美华东25H1实现营收（含CSO业务）73.2亿元，YOY+9.2%，录得归母净利15.8亿元，YOY+14.1%，其中Q2净利YOY+16.3%，主要受益于创新药上量，目前公司创新药已覆盖肿瘤、内分泌、自身免疫多个领域，重点産品包括苯甲酸阿格列汀片、利拉鲁肽注射液、脯氨酸加格列净片、乌司奴单抗注射液、CAR-T産品泽沃基奥仑赛注射液及索米妥昔单抗注射液（预计Q4正式商业化销售），25H1创新産品收入10.8亿元，YOY+59%，已进入高速增长通道；（2）医美板块仍然承压，其中英国Sinclair25H1营收约5.2亿人民币，YOY-8%，国内欣可丽美学营收5.4亿，YOY-12.2%，但从单季环比来看，英国公司及中国公司Q2营收均分别环比增长20%和14%，季度略有恢复，另外，公司高端産品玻尿酸産品MaiLi系列年内上市，我们预计医美板块年内可能可以触底；(3)公司医药商业板块表现稳健，25H1实现营收139.5亿元，YOY+2.9%，录得净利润2.3亿元，YOY+3.7%。 　　毛利率回升，研发费用增加：公司25Q2综合毛利率爲34.9%，同比提升1.5个百分点，环比提升2个百分点，主要是高毛利率的创新産品逐步贡献营收，推动综合毛利率提升。公司Q2期间费用率爲24.0%，同比增加0.7个百分点，主要是研发费用率同比增加1个百分点，多个项目陆续进入临床，但我们认爲公司创新研发持续推动，将保障未来业绩增长。 　　盈利预计及投资建议：我们看好公司创新药上量对业绩的带动，但考虑到多个项目进入临床，研发支出增加，我们小幅下调盈利预测。我们预计公司2025-2027年净利润38.8亿元、45.4亿元、52.8亿元，YOY+10.4%、+17.0%、+16.5%（原预计公司2025-2027年净利润40.7亿元、47.8亿元、55.7亿元，YOY+15.9%、+17.6%、+16.5%）,EPS分别爲2.2元、2.6元、3.0元，对应PE分别爲21X、18X、15X，维持“买进”的投资评级。 　　风险提示：新药研发进度及销售不及预期，医美销售不及预期，汇兑损益风险

　　百利天恒(688506) 　　投资要点 　　事件：8月18日，百利天恒美国子公司SysImmune与百时美施贵宝（BMS）共同宣布，FDA授予伦康依隆妥单抗（Iza-Bren，BL-B01D1）突破性疗法资格，用于治疗携带EGFR外显子19缺失或外显子21L858R替换突变且既往接受过EGFR-TKI和含铂化疗治疗的局部晚期或转移性NSCLC患者。 　　点评：本次突破性疗法资格的获得主要是基于BL-B01D1-101（中国）、BL-B01D1-203（中国）和BL-B01D1-LUNG-101（美国/欧盟）研究数据，这些试验表明，在经第三代EGFR TKI和含铂化疗后进展的EGFRmt NSCLC患者中，Iza-Bren展现出疗效改善的证据且安全性可控。FDA突破性疗法认定旨在加速那些可能显著优于现有标准疗法的药物开发和审评进程。 　　Iza-bren临床推进迅速，数据读出或为下一步催化因素：截至25年8月，BL-B01D1已开展40余项临床研究，包括3个海外注册临床①1L不适用PD-(L)1的TNBC；②2L+EGFRm NSCLC；③2L+UC。以及10个国内注册临床①2L+鼻咽癌；②2L+食管鳞癌；③2L+HR+/HER2-乳腺癌；④2L+EGFRm非鳞非小细胞肺癌；⑤PD(L)1和含铂化疗经治的EGFRwt非小细胞肺癌；⑥2L+三阴乳腺癌；⑦2L+小细胞肺癌；⑧联合奥希治疗1L EGFRm非小细胞肺癌；⑨2L+尿路上皮癌；⑩铂耐药卵巢癌。整体看，Iza-Bren有望成为肿瘤一线治疗的SoC和下一个“超级重磅药物”。从下一步催化因素看，在2025年9-10月的WCLC和ESMO会议上，Iza-Bren都将有多项临床数据披露，包括海外临床试验数据的首次公布。 　　近五年目标成为一家具有全球能力和规模的MNC：公司目前已具备跨国药企四大核心能力中的三项关键支柱——全球早期研发能力、全球临床开发能力与全球生产供应能力。随着BL-B01D1的成功商业化，公司将进一步完善全球商业化能力，从而补齐全球化布局的最后一块关键拼图。 　　盈利预测与投资评级：公司重磅产品iza-bren研发顺利推进，我们维持公司2025/2026/2027年营收预测为20.18/20.35/25.41亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期，临床结果具备不确定性，市场竞争恶化等。