梅花生物(600873) 　　事件描述 　　公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收186.81亿元，同比下降8.99%；实现归母净利润19.95亿元，同比下降7.65%；其中，2024年第三季度，公司实现营收60.38亿元，同比下降12.97%，环比下降1.92%；实现归母净利润5.21亿元，同比下降33.96%，环比下降27.78%。毛利率为17.65%，同比下降0.83pct，环比下降2.03pct；净利率为8.64pct，同比下降2.74pct，环比下降3.09pct。 　　事件点评 　　三季度氨基酸景气上行，苏氨酸及98.5%赖氨酸价格抬升。根据博亚和讯，2024年第三季度苏氨酸，98.5%赖氨酸，70%赖氨酸均价分别为10.86、 　　10.63、5.29元/公斤，同比-4.57%、+7.50%、-15.02%，环比+5.42%、+2.07%、-2.52%。苏、赖氨酸海外需求强劲。第三季度国内赖氨酸出口量为26.72万吨，同比增长4.88%，环比增长0.51%；赖氨酸出口均价为0.93万元/吨，同比增长11.36%，环比增长3.98%。第三季度国内苏氨酸出口量为17.17万吨，同比增长11.86%，环比下降3.31%。截止2024年11月6日，四季度国内苏氨酸、98%赖氨酸、70%赖氨酸均价分别为11.90、10.99、4.96元/公斤，相比三季度均价分别为+1.15、+0.42、-0.31元/公斤。 　　味精、黄原胶等主要产品价格下降影响业绩。三季度公司苏氨酸、饲料级缬氨酸、赖氨酸等产品销量增长，但由于味精、黄原胶及淀粉副产品市场销售价格下降，导致营收及毛利率承压。 　　长期坚持高分红、高回购回报股东。公司上市以来累计分红108.47亿元，上市以来平均分红率为52.77%。10月以来公司披露回购计划，回购金额不低于人民币3亿元，不超过人民币5亿元。 　　投资建议 　　我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收282.09/295.98/310.91亿元，同比增长1.6%/4.9%/5.0%；实现归母净利润28.88/31.96/34.81亿元，同比增长-9.2%/10.6%/8.9%，对应EPS分别为1.01/1.12/1.22元，PE为9.5/8.6/7.9倍。长期看，公司在味精、赖氨酸、苏氨酸三大产品具备稳固的领先地位，持续分红回购汇报股东，短期看，赖氨酸、苏氨酸等产品价格抬升对业绩形成支撑，首次覆盖给予“增持-A”评级。 　　风险提示 　　主要产品价格波动风险：苏、赖氨酸、玉米、豆粕等产品价格的大幅波动可能会影响公司的成本结构和盈利能力。海外市场销售可能因国际贸易环境变化带来的不确定性风险，例如反倾销税调查、国家贸易限制。新建项目投资回报率不及预期的风险。环境和安全生产风险。核心技术泄露及核心技术人员流失风险。

中心思想 业绩承压下的韧性与转型 龙湖集团2024年上半年业绩显示，在房地产开发业务面临下行压力的背景下，公司整体收入和归母净利润同比下滑。 然而，运营及服务业务表现出显著的增长韧性，其收入同比增长7.6%，并贡献了超过80%的归母核心利润，成为公司业绩的“第二增长曲线”。 稳健财务与多元业务驱动 公司持续优化负债结构，平均借贷成本降至4.16%，净负债率保持在56.7%的健康水平，现金短债比为1.01倍，财务状况稳健。 尽管物业销售额有所下降，但公司通过聚焦核心区域和优化土地储备结构，提升了新增土储质量，为未来发展奠定基础。 运营业务，特别是商场和租赁住房，保持高出租率和稳定增长，进一步验证了公司多元化战略的有效性。 主要内容 2024年1H公司业绩情况 收入利润同比下滑，运营服务贡献突出 整体业绩下滑： 2024年上半年，龙湖集团实现营业收入468.6亿元，较2023年同期下降24.5%。归母净利润为58.7亿元，同比下降27.2%；剔除公平值变动等影响后的归母核心利润为47.5亿元，同比下滑27.9%。 运营及服务业务支撑： 在整体业绩承压的情况下，运营及服务业务收入达到131.0亿元，同比增长7.6%，对归母核心利润的贡献超过80%，显示出其强大的抗周期性和增长潜力。 盈利能力指标： 公司毛利率为20.6%，较2023年同期下滑1.8个百分点；核心税后利润率为11.7%，同比下滑0.9个百分点；归母核心税后利润率为10.1%，同比下滑0.5个百分点。 每股盈利与股息： 每股基本盈利为0.90元，剔除公平值变动等影响后每股核心基本盈利为0.73元。董事会决议派发中期股息每股0.22元。 开发业务表现： 开发业务收入为337.6亿元，较2023年同期下降32.3%，占总收入的72.0%。交付物业总建筑面积302.9万平方米，开发业务结算毛利率为7.4%，较2023年同期下降6.9个百分点，均价为11145元/平方米。 运营业务表现： 运营业务租金收入（不含税）为66.1亿元，较2023年同期增长4.3%，占总收入的14.1%。物业管理及相关服务收入为64.9亿元，较2023年同期增长11.1%，占总收入的13.8%；结算毛利率为32.3%，较2023年同期增长0.4个百分点。 负债结构健康，融资成本压降 财务稳健性： 截至2024年上半年末，公司综合借贷总额为1874.2亿元，在手现金充裕，达到500.6亿元。 负债率指标： 净负债率为56.7%，剔除预收款后的资产负债率为58.6%，均处于行业健康水平。 融资成本优化： 平均借贷成本进一步压降至年利率4.16%，平均贷款年限为9.19年，显示公司在融资方面的优势。 债务结构： 非抵押债务占总债务比例为47.5%；一年内到期债务为294.1亿元，占总债务比例的15.7%。现金短债比为1.01倍，短期偿债能力良好。 信用评级： 公司维持BB+（标准普尔）、Ba2（穆迪）、BB+（惠誉）以及AAA（中诚信证评、新世纪）的良好信用评级。 2024年1H公司各项业务情况 物业销售同比下滑，区域聚焦表现集中 合同销售额下降： 2024年上半年，公司实现合同销售额511.2亿元，同比下滑48.1%；销售总建筑面积365.5万平方米，同比下滑37.0%；销售单价为13984元/平方米。 区域销售分布： 销售额主要集中在西部（28.1%，143.4亿元）、长三角（27.0%，137.9亿元）和环渤海（20.1%，102.9亿元）片区，显示出区域聚焦战略。 已售未结： 截至上半年末，公司已售未结合同销售额为1739亿元，对应面积约为1239万平方米，为未来业绩结算提供支撑。 新增土储质量提升，土储结构有序调整 新增土储： 2024年上半年，公司新增收购土地储备总建筑面积60万平方米，权益面积35万平方米，平均权益收购成本为14946元/平方米。 新增土储区域分布： 新增土储主要集中在长三角地区（48.5%）、西部地区（19.1%）、环渤海地区（18.8%）及华南地区（13.6%），符合区域聚焦策略。 总土储情况： 截至上半年末，公司土地储备合计4141万平方米，权益面积2959万平方米。土地储备平均成本为4729元/平方米，为当期签约单价的33.8%，具备较好的成本优势。 总土储区域分布： 环渤海地区（34.0%）、西部地区（25.8%）、长三角地区（15.3%）、华中地区（14.9%）及华南地区（10.0%）是公司主要土地储备区域。 运营业务持续向好 收入结构： 运营业务收入中，商场、租赁住房和其他收入的占比分别为78.4%（不含北京长安天街等）、19.8%和1.8%。 商场运营： 截至上半年末，公司已开业商场总建筑面积829万平方米（含车位建筑面积1076万平方米），整体出租率高达96.0%。上半年商场总销售额342亿元，平均日客流295万人次。 租赁住房（冠寓）： 冠寓已开业12.3万间，规模行业领先，整体出租率为95.6%，其中开业超过六个月的项目出租率达到96.3%，显示出稳定的运营能力。 投资物业增值： 得益于已开业商场的租金上涨、在建商场的持续投入以及租赁住房“冠寓”的发展，公司上半年录得投资物业评估增值15.0亿元。 投资建议 评级维持： 维持“优于大市”评级。 盈利预测调整： 预测公司2024年EPS约为人民币1.69元（原为1.9元）。 目标价： 给予公司2024年7倍PE估值，对应合理价为每股人民币11.81元，目标价12.84港元（原为14港币，下调8%）。 风险提示 行业销售压力： 房地产行业销售面临下行压力，可能影响公司开发业务的未来表现。 总结 龙湖集团2024年上半年业绩报告描绘了一幅在行业下行周期中，公司通过多元化战略展现韧性的图景。尽管房地产开发业务收入和整体利润面临压力，但运营及服务业务作为“第二增长曲线”表现强劲，不仅实现稳健增长，更成为核心利润的主要贡献者。公司在财务管理上保持高度自律，负债结构健康，融资成本持续优化，有效抵御了市场风险。同时，通过审慎的土地储备策略和对核心区域的聚焦，为未来发展积蓄了动能。运营业务，特别是商场和租赁住房，持续向好，印证了公司多元化业务模式的成功。展望未来，尽管行业销售压力依然存在，但龙湖集团凭借其稳健的财务状况、高质量的土地储备以及持续增长的运营服务能力，有望在市场调整中保持竞争优势。

中心思想 业绩稳健增长，核心业务盈利能力强劲 华东医药在2024年第三季度报告中展现了稳健的财务表现，其前三季度及单季度营收和归母净利润均实现同比增长。特别是，在扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响后，公司扣非净利润实现26.81%的显著增长，这充分体现了其核心业务板块强劲的盈利能力和良好的经营效率。医药工业板块作为公司的主要增长引擎，其收入和利润增速均超过整体水平，进一步巩固了公司的市场地位。公司预计未来三年归母净利润将持续保持两位数增长，显示出良好的发展韧性。 创新驱动与多元化布局，未来发展可期 公司持续推进创新研发战略，拥有丰富的创新药管线，包括处于NDA阶段的卵巢癌ADC ELAHERE、乌司奴单抗和自免罕见病品种ARCALYST等，这些创新产品有望为公司带来新的增长点。同时，公司在工业微生物板块实现了高达30.17%的销售收入增长，展现了其在多元化业务布局上的成功。尽管医美板块短期内受到业务调整和全球经济环境的影响，但公司整体的创新驱动和多业务协同发展战略，为其未来的可持续增长奠定了坚实基础，并获得了分析师的“推荐”评级，目标估值达818亿元。 主要内容 财务表现：营收与利润双增长，核心盈利能力凸显 华东医药2024年三季报显示，公司整体业绩符合市场预期，实现了营收和利润的同步增长，核心业务的盈利能力得到显著提升。 整体业绩概览： 2024年前三季度（Q1-3），公司实现营业总收入314.78亿元，同比增长3.56%。 归属于上市公司股东的净利润为25.62亿元，同比增长17.05%。 扣除非经常性损益后的净利润为24.82亿元，同比增长14.90%。 特别值得分析的是，若进一步扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响，公司扣非净利润高达27.39亿元，同比大幅增长26.81%。这一数据有力地证明了公司主营业务的强劲增长势头和卓越的经营效率，排除了非经常性因素对核心盈利能力的干扰。 单季度表现分析： 2024年第三季度（单Q3），公司实现收入105.13亿元，同比增长5.03%。 归母净利润为8.66亿元，同比增长14.71%。 扣非净利润为8.57亿元，同比增长16.93%。单季度数据同样印证了公司业绩的稳健增长态势，显示出公司在当前市场环境下保持了良好的经营韧性。 盈利能力与财务健康： 从主要财务指标预测来看，公司营业总收入预计将从2023年的406.24亿元增长至2026年的524.81亿元，年复合增长率保持在8%以上。 归母净利润预计将从2023年的28.39亿元增长至2026年的45.19亿元，年复合增长率超过15%。 毛利率预计将从2023年的32.4%稳步提升至2026年的33.3%，净利率也将从7.0%提升至8.6%，表明公司产品结构优化和成本控制能力增强。 净资产收益率（ROE）预计从2023年的13.5%持续提升至2026年的15.5%，反映了公司为股东创造价值的能力不断增强。 资产负债率预计将从2023年的35.6%小幅下降至2026年的34.8%，流动比率和速动比率均呈现上升趋势，显示公司财务结构健康，偿债能力持续优化。 经营活动现金流预计在2024-2026年保持强劲，分别为31.63亿元、42.84亿元和48.39亿元，为公司的持续发展提供了充足的现金保障。 业务板块分析：工业稳健，医美承压，工微高增 公司各业务板块在报告期内呈现出不同的发展态势，共同构成了其多元化的业务格局，并对整体业绩产生了综合影响。 医药工业板块： 作为公司的核心增长引擎，医药工业板块在24Q3表现突出，实现收入32.43亿元（含CSO业务），同比增长10.32%。归母净利润达到7.55亿元，同比大幅增长20.44%，其利润增速显著高于收入增速，体现了该板块盈利能力的优化。 存量业务的稳定性： 公司现有产品线表现稳健，有效抵御了行业政策变化带来的风险。中成药联盟集采规则趋于温和，预计核心产品百令胶囊的定价将相对友好，有助于维持其市场竞争力。此外，重要产品吲哚布芬未被纳入第十批国家药品集中采购，短期内不会对公司业绩造成负面影响，确保了存量业务的稳定性，为公司提供了坚实的业绩支撑。 创新业务的积极进展： 公司在创新药研发方面持续投入并取得显著进展。目前，多个重磅创新产品已进入新药上市申请（NDA）阶段，包括用于卵巢癌治疗的ADC药物ELAHERE、自身免疫疾病领域的乌司奴单抗以及自免罕见病品种ARCALYST。这些处于上市前关键阶段的产品，有望在未来贡献新的业绩增长点，驱动公司长期发展。公司研发管线丰富，已拥有超过70项新品，涵盖小分子、多肽、ADC、双抗等前沿技术方向，展现了强大的创新能力和未来发展潜力。 医美板块： 医美业务在报告期内面临一定挑战，业绩出现短期下滑。 国内医美业务调整： 欣可丽24Q3收入为2.91亿元，同比减少5.55%。收入下滑主要受公司内部业务调整影响，这可能包括产品结构优化、渠道策略调整或市场推广模式的转变，表明国内医美市场竞争加剧及公司内部策略调整带来的短期波动。 海外医美市场承压： 英国Sinclair的收入为2.06亿元，同比大幅减少32.36%。这主要归因于全球经济增长乏力、消费者信心下降以及地缘政治不确定性等宏观因素，海外医美市场尚未出现明显改善，对公司海外业务造成了较大压力。 工业微生物板块： 该板块展现出强劲的增长势头，成为公司新的业绩增长点。 高速增长态势： 2024年1-9月，工业微生物板块合计实现销售收入4.43亿元，同比增长30.17%。这一显著增长表明该板块在市场中具有强大的竞争力和广阔的发展空间。 未来增长驱动因素： 随着公司持续拓展海外市场并不断增加合作客户数量，预计工业微生物板块有望继续保持较快增长，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。其高增长潜力也反映了相关市场需求的旺盛。 投资展望与潜在风险 华创证券基于对公司业务的深入分析，给出了积极的投资建议，并提示了投资者需关注的潜在风险。 盈利预测与估值分析： 分析师预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到33.9亿元、39.4亿元和45.2亿元，同比增速分别为19.3%、16.4%和14.7%，保持持续增长态势。 当前股价（36.0元，截至2024年11月8日）对应2024-2026年的市盈率（PE）分别为19倍、16倍和14倍，估值处于合理区间，具备一定的投资吸引力。 通过分部估值法，分析师测算公司2025年各业务板块的合理估值：医药工业对应估值631亿元（其中传统药品427亿元、创新药和生物类似药121亿元、工业微生物83亿元），医美业务对应估值134亿元，医药商业对应估值53亿元。综合来看，公司2025年合理估值为818亿元，目标价46.6元。 投资评级： 基于上述全面的财务分析和业务展望，华创证券维持对华东医药的“推荐”评级，表明对公司未来发展前景的信心。 主要风险提示： 投资者在做出投资决策时，需充分关注以下潜在风险： 创新药和医美产品研发进度不及预期： 创新药和医美产品的研发周期长、投入大、风险高，若研发进度延缓或临床试验结果不理想，可能影响公司未来业绩贡献和市场竞争力。 药品集采和医保控费力度加大： 药品集中采购和医保支付政策的持续深化和控费力度的加大，可能导致公司部分药品价格下降，进而影响销售收入和利润空间。 内分泌、自免和肿瘤药品市场竞争格局恶化： 公司在内分泌、自身免疫和肿瘤等核心治疗领域面临日益激烈的市场竞争，若竞争格局恶化，可能导致公司市场份额下降，盈利能力受损。 总结 华东医药2024年三季报显示，公司整体业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其在扣除特定损益后，核心业务盈利能力显著提升。医药工业板块作为主要增长动力，通过存量业务的稳定性和创新药管线的积极进展，贡献了亮眼的业绩。工业微生物板块也展现

中心思想 短期业绩承压与战略调整 乐普医疗在2024年第三季度面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润同比分别下滑28.41%和73.12%。这一下滑主要源于公司加速业务结构调整所产生的大额支出，以及制剂业务渠道库存清理的影响。尽管短期内业绩承压，公司正通过战略性调整优化业务布局，旨在为未来的可持续发展奠定坚实基础。 创新驱动与业务复苏展望 在整体业绩承压的背景下，乐普医疗的核心业务板块展现出结构性亮点和复苏潜力。心血管植介入业务保持稳健增长，特别是结构性心脏病业务实现了57.26%的高速增长，显示出创新产品线的强劲驱动力。同时，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，发货数据逐月好转，胰岛素产品顺利进入医院并有望在2025年贡献业绩增量。分析报告预计，随着业务调整的深入和去库存的完成，公司业绩有望在2025年迎来改善并恢复增长态势。 主要内容 2024年三季度财务表现分析 营收与利润双降：业务调整与去库存影响 2024年前三季度，乐普医疗实现营业收入47.85亿元，同比下滑23.55%；归母净利润8.03亿元，同比下滑40.70%；扣非后归母净利润7.34亿元，同比下滑42.91%。其中，第三季度单季业绩放缓更为明显，实现营业收入14.02亿元，同比下滑28.41%；归母净利润1.05亿元，同比下滑73.12%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下滑77.19%。业绩下滑的主要原因在于公司加快业务结构调整导致的人员重置和业务再造产生大额支出，以及制剂业务渠道库存清理。 费用结构变化：研发投入与管理效率 利润端表现不及收入端，主要受到毛利率波动及期间费用率抬升的影响。2024年第三季度毛利率为59.16%，同比下降6.40个百分点。同期，销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所上升，分别达到23.13%（同比+3.22pct）、11.56%（同比+2.01pct）和14.33%（同比+2.40pct）。这表明公司在业务结构调整和民为生物研发进度推进过程中，短期内费用支出较大，影响了盈利能力。 核心业务板块运营情况 器械业务：结构性心脏病引领增长 心血管植介入业务在2024年第三季度实现收入5.17亿元，同比增长14.33%。其中，冠脉植介入业务收入3.63亿元，同比增长7.79%；结构性心脏病业务收入1.36亿元，同比大幅增长57.26%，成为器械板块的突出亮点。外科麻醉业务也恢复增长，第三季度实现收入1.52亿元，同比增长26.99%。公司在研管线持续推进，外周血管冲击波球囊THorCrack®、外周切割球囊AMGIOCIDEII™、无创血糖仪NeoGlu®01等新产品陆续获批，TAVR预计2024年第四季度获批，器械产品矩阵日益完善。 制剂业务：去库存接近尾声，胰岛素放量可期 2024年前三季度，药品板块收入14.76亿元，同比下滑38.90%，其中制剂收入11.92亿元，同比下滑43.11%，主要系制剂业务渠道去库存影响。医疗服务及健康管理板块收入7.46亿元，同比下滑23.87%，但合肥心血管医院收入同比增长15.25%。报告指出，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，第三季度发货端数据已实现逐月好转，预计第四季度有望迎来业绩改善。胰岛素产品在集采后已成功进入近2000家医院，目前处于市场投入阶段，有望在2025年贡献显著的业绩增量。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望与增长预测 综合考虑业务结构调整和渠道去库存等因素，国盛证券对乐普医疗的未来业绩进行了预测。预计公司2024年至2026年营业收入分别为63.30亿元、71.14亿元和80.77亿元，分别同比增长-20.7%、12.4%和13.5%。归母净利润预计分别为10.68亿元、12.05亿元和14.13亿元，分别同比增长-15.1%、12.8%和17.3%。这表明分析师预期公司在2024年经历调整期后，将在2025年和2026年恢复双位数增长。 投资评级与风险提示 基于上述盈利预测，报告维持对乐普医疗的“买入”评级，对应2024年至2026年的预测市盈率分别为23倍、21倍和18倍。同时，报告提示了潜在的风险因素，包括集采风险、产品研发不及预期风险以及市场竞争加剧风险，建议投资者在做出投资决策时予以充分关注。 总结 乐普医疗在2024年第三季度因业务结构调整和制剂渠道去库存而面临短期业绩压力，导致营收和利润出现显著下滑。然而，公司在器械业务领域，特别是结构性心脏病业务，展现出强劲的增长势头和持续完善的创新产品布局。制剂业务的渠道去库存已接近尾声，胰岛素等新产品有望在未来贡献业绩增量。分析师预计，随着短期不利因素的逐步消除，乐普医疗的业绩有望在2025年恢复增长，并维持“买入”评级，但投资者需警惕集采、研发和市场竞争等潜在风险。

中心思想 短期承压下的增长韧性 联影医疗在2024年前三季度面临国内院内招投标放缓的压力，导致收入和归母净利润出现下滑，其中第三季度更是出现单季度亏损。然而，公司通过持续的高端产品创新和研发投入，在国内中高端及超高端市场的占有率稳步提升，展现出较强的产品竞争力。 创新驱动与全球化布局 尽管短期业绩承压，联影医疗的长期增长潜力依然显著。公司积极加速海外市场拓展，国际收入占比显著提升，多款核心产品获得国际认证，成功构建新的增长曲线。随着国内招投标的逐步恢复以及海外市场的持续发力，预计第四季度收入将实现环比高增长，公司整体盈利能力有望在未来得到改善。 主要内容 投资要点 业绩概览与短期挑战 2024年前三季度，公司实现收入69.5亿元，同比下滑6.4%；归母净利润6.7亿元，同比下滑36.9%。 其中，第三季度收入为16.2亿元，同比下滑25%；归母净利润为-2.8亿元，出现单季度亏损。 业绩承压主要由于国内院内招投标放缓。 未来展望与投资评级 预计第四季度随着国内招投标的陆续恢复以及公司海外市场的持续拓展，收入有望实现环比高增长。 维持“增持”投资评级。 成长性：高端突破&海外拓展持续，四季度收入有望环比高增 国内市场：高端产品力提升与国产替代机遇 2024年前三季度国内收入为55.5亿元，受国内装机放缓影响短期承压。 公司在高端和超高端产品领域的市场占有率稳步提升。 研发投入持续增长，前三季度研发投入占营业收入比例达18.9%，同比增长0.5个百分点。 截至2024年第三季度，公司累计向市场推出120多款产品。 第三季度多款创新产品获得NMPA注册许可，包括搭载首创“影像剂量双感知技术”的一体化CT环形直线加速器、全新超大孔径CT系统以及面向民营和基础医疗市场的新一代40层智能化质控CT系统等。 在持续创新和国产替代政策驱动下，公司国内收入有望长期持续发力。 海外市场：加速拓展与新增长曲线 2024年前三季度海外市场收入达14.04亿元，同比增长36.49%。 国际市场收入占比提升至20.19%，同比提升6.35个百分点。 产品国际认证进展显著，截至2024年第三季度，公司有42款产品获得CE认证，47款产品获得FDA许可。 业界首创全身临床超高场磁共振uMR Jupiter 5T在NMPA获批后，于2024年5月成功获批FDA 510（k），刷新了3.0T磁共振成像系统作为全身临床最高场强长达20年的世界纪录。 随着中高端产品在海外推广加速和市场认可度提升，有望打开公司收入天花板，拉动整体收入高增长。 盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降 毛利率改善与结构优化 2024年前三季度公司毛利率为49.4%，同比提升0.74个百分点。 毛利率提升主要得益于毛利率较高的维修服务收入占比提升（收入占比达13.9%，同比提升3.7个百分点）。 预计2024-2026年随着公司中高端业务持续拓展以及维修服务收入占比提升，有望拉动整体毛利率进一步提升。 净利率短期承压与长期投入 2024年前三季度公司净利率为9.5%，同比下降4.9个百分点。 净利率下降主要由于收入短期承压，而销售、研发等费用投入持续，导致期间费用率提升。 预计2024年随着公司研发推进与海外拓展持续，期间费用率或仍将有所提升，净利率可能略有下降。 盈利预测与估值 盈利预测调整 综合考虑院内招采恢复趋势，下调公司2024年盈利预测。 预计2024-2026年营业总收入分别为106.53亿元、127.26亿元、151.96亿元，分别同比增长-6.64%、19.46%、19.41%。 预计2024-2026年归母净利润分别为14.74亿元、17.94亿元、22.68亿元，分别同比增长-25.36%、21.73%、26.41%。 对应每股收益（EPS）分别为1.79元、2.18元、2.75元。 估值与评级 对应2025年60倍PE，维持“增持”评级。 风险提示 国内外政策变动的风险。 新品商业化不及预期的风险。 关键核心技术被侵权的风险。 总结 联影医疗在2024年前三季度受国内招投标放缓影响，业绩短期承压，第三季度出现单季度亏损。然而，公司通过持续的高端产品研发和创新，在国内中高端市场份额稳步提升，并积极加速海外市场拓展，国际收入实现高速增长，占比显著提升，为公司构建了新的增长曲线。尽管短期内研发和海外推广投入可能影响净利率，但毛利率因服务收入占比提升而有所改善。展望未来，随着国内招投标的恢复和海外市场的持续发力，公司收入有望实现环比高增长，长期成长性依然值得期待。分析师下调了2024年盈利预测，但维持“增持”评级，并提示了政策变动、新品商业化不及预期及技术侵权等风险。

　　昆药集团(600422) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现营业收入54.57亿元，同比下降2.73%，归母净利润3.87亿元，同比增长0.36%，扣非归母净利润2.89亿元，同比下降6.81%。单三季度实现收入19.03亿元，同比增长3.41%，归母净利润1.58亿元，同比下降2.91%，扣非归母净利润1.29亿元，同比下降2.90%。三季度收入平稳增长，业务结构持续优化。 　　销售费用率降低，经营性现金流明显改善。24Q3毛利率40.55%，同比下降4.68pct，我们预计主要因为高毛利的针剂产品收入占比下降所致；费用控制较好，24Q3销售费用率23.25%（同比-6.88pct），2024Q1-3销售费用率为25.99%（同比-5.06pct）。2024Q1-3公司经营性现金流量净额为2.16亿元，去年同期为-3637万元。 　　打造精品国药领先者，昆中药核心品种快速增长。公司持续打造以参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒为代表的“昆中药1381”精品国药系列产品，看好“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动昆中药持续增长。1）品牌：首发品牌文化宣传片《问道1381》，为昆中药1381奠定宏大的品牌格局；2）品类：将参苓健脾胃颗粒等经典产品从传统的补脾赛道拓展至更广阔的消化赛道，实现“参苓健脾胃+”的品类布局；3）IP：联手西瓜视频《健康周刊》开展“脾胃养护指南”系列活动，同时通过跨界合作与创意营销提升品牌力。 　　持续加大777品牌建设，战略定位银发经济。公司深耕三七产业链，携手各大连锁，在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立“三七就是777”的品牌联想以及消费者对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的认知。血塞通软胶囊为心脑血管领域中药大单品，公司瞄准银发群体，持续加大终端覆盖，同时加速与华润圣火融合发展，带动血塞通口服系列产品院内外实现较快增长。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.62亿元、7.03 　　亿元、8.94亿元，同比增长26%、25%、27%，当前股价对应PE分别为21X、17X、13X。2024年是昆药与华润融合第二年，融合工作稳步推进，基于公司2024年-2028年五年战略发展规划不变（通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股），我们看好华润持续赋能之下公司业绩加速释放，维持“买入”评级。 　　风险提示：医药行业政策风险；产品销售不及预期风险；原材料价格波动风险。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点： 　　公司2024年第三季度营业收入3.86亿元（同比下滑9.18%），归母净利润-0.62亿元（同比下滑229.50%），扣非归母净利润-0.69亿元（同比下滑242.34%）。 　　公司2024年前三季度营业收入13.98亿元（同比下滑4.74%），归母净利润1.09亿元（同比下滑66.01%），扣非归母净利润0.86亿元（同比下滑73.21%）。 　　公司2024Q3销售毛利率64.37%（同比下滑3.72pp），销售净利率-15.98%（同比下滑27.18pp），销售、管理、研发、财务费用率分别为44.49%（同比增加15.93pp）、9.89%（同比增加2.93pp）、32.72%（同比增加10.62pp）、0.43%（同比增加0.64pp）。 　　截至2024年第三季度末，公司的应收账款为1.61亿元（环比2024年中报下降约6900万元），公司的存货7.76为亿元（环比2024年中报增加约1.06亿元）。 　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.44、0.94、1.43元（原预测为1.33、1.65、2.06元），归母净利润增速分别为-57.7%、112.0%、52.3%，参考可比公司估值，考虑公司所处软镜及超声行业的高景气度和领先地位，我们给予公司2025年40倍PE（原为2024年32x），对应目标价37.65元（-12%），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。传统产品线增速下滑风险，新产品线放量不及预期风险，国内招标采购速度放缓风险。

　　贵州三力(603439) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入14.47亿元，同比增长49.26%，归母净利润1.94亿元，同比增长22.89%，扣非归母净利润1.87亿元，同比增长22.16%。单三季度实现收入5.27亿元，同比增长55.50%，归母净利润7707万元，同比增长35.17%，扣非归母净利润7437万元，同比增长31.68%。 　　汉方并表，24Q1-3业绩高增长。24Q1-3公司实现收入14.47亿元（同比+49%），主要得益于公司核心产品销售增长及汉方药业自23M11并表；24Q1-3归母净利润同比+23%，增速慢于收入，主因1）在建工程转固导致固定资产折旧费用增加，及2）支付并购贷款利息导致财务费用同比增加1147万元。 　　开喉剑系列快速增长，OTC终端覆盖率持续提升。核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）市场需求旺盛，公司持续加大OTC市场开发力度，已设立九家直营分公司负责OTC渠道的拓展，我们预计随着药店及基层市场覆盖率的进一步提升及潜在基药目录催化，开喉剑系列有望持续增长。 　　外延并购整合初见成效，产品丰富释放增长潜力。公司于2022年控股德昌祥，2023年控股无敌制药和汉方药业，覆盖呼吸系统类、血液类、妇科类、补益类等领域产品，为公司贡献新的增长点。随着公司加大渠道整合，进一步挖掘现有品种增长强力，汉方药业重点产品芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊等，德昌祥优势产品止嗽化痰丸、妇科再造丸等产品放量可期。 　　股权激励彰显信心，积极分红回馈股东。24M10，公司发布2024年限制性股票激励计划，向54名激励对象授予523万股股份，有望充分激发核心团队积极性。25-27年公司层面业绩考核指标包括：1）中成药营业收入（含税）（目标值）分别为28/32/36亿元；2)过亿品种数量分别为5/6/7个；3)营业收入增长率不低于对标企业均值。此外，24M9公司公告，1）控股股东及实控人张海先生承诺未来18个月内不减持公司股份；2）公司发布24-26年三年股东分红回报规划，每年以现金分红不少于当 　　年可供分配利润的50%，以积极提高股东投资回报。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.28亿元、4.07亿元、4.86亿元，同比增长12%、24%、19%，当前股价对应PE分别为18X、14X、12X，考虑到公司开喉剑系列稳步增长，并购整合推进顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：医药行业政策风险，主要原材料成本上升风险，商誉减值的风险。

中心思想 短期业绩承压，长期增长动能显现 珍宝岛公司在2024年第三季度面临短期业绩压力，营业收入和归母净利润同比显著下滑。然而，从前三季度整体来看，公司归母净利润仍实现大幅增长，显示出其核心盈利能力的提升。报告核心观点认为，尽管短期受集采发货节奏波动等因素影响，但长期来看，公司在心脑血管领域的优势产品通过集采有望扩大市场份额并形成规模效应，叠加中药材贸易业务的稳健发展和供应链体系的完善，公司未来业绩增长动能强劲。 集采与中药材贸易双轮驱动 公司未来的增长主要由两大核心驱动力支撑：一是核心中成药产品（如注射用血塞通、血栓通胶囊）通过国家集中采购实现放量，推动市场占有率和终端准入；二是稳健推进中药材贸易业务，通过优化供应链布局和提升运营效率，增强公司的持续盈利能力和风险抵御能力。 主要内容 2024年三季度财务表现：短期承压与结构性增长 前三季度业绩概览：2024年前三季度，珍宝岛公司实现营业收入20.27亿元，同比微降1.02%。然而，归母净利润达到4.0亿元，同比大幅增长83.2%；扣非归母净利润更是高达3.56亿元，同比激增665.9%。这表明公司在剔除非经常性损益后，核心业务的盈利能力实现了显著提升。 第三季度业绩承压分析：2024年第三季度，公司业绩短期承压明显。当季实现营业收入3.67亿元，同比下降26.33%；归母净利润仅为0.04亿元，同比锐减96.1%；扣非归母净利润录得-0.06亿元，同比下降105.6%。报告指出，这主要受药品集中采购发货节奏波动等因素影响。 核心产品集采机遇：市场份额与渠道下沉 心脑血管领域优势产品：公司产品线重点布局心脑血管及呼吸系统领域。其中，注射用血塞通是公司的核心品种之一，根据米内网统计数据，该产品在三七注射剂品类中市场份额位居第一。独家产品血栓通胶囊作为中药保护品种，已进入12项权威指南推荐。 集采带来的市场拓展：2024年9月29日，全国中成药第三批集采工作正式启动，血栓通胶囊、注射用双黄连等多个品种被纳入集采产品目录，注射用血塞通、舒血宁注射液等也进入首批扩围接续采购品种清单。报告分析，若相关品种成功中选，有望进一步扩大产品市场占有率，获得规模优势增量，并推动珍宝岛系列品种在医疗终端的准入和销售渠道的下沉。 中药材贸易战略：供应链优化与盈利能力提升 稳健经营策略：面对国内中药材价格的急剧变动，公司采取了稳健谨慎的经营策略，深入分析市场形势，控制药材经营品种，着眼于长期发展。 供应链网络完善与业务拓展：公司与贵州省农业农村现代化发展股权投资基金合伙企业（有限合伙）合作设立贵州子公司，进一步完善了产业链布局，加强了对当地中药材资源的掌控。公司计划借鉴贵州公司的经营模式，利用现有“N+50”产地布局，持续在全国范围内搭建仓储物流、质检追溯和供应链金融体系，以完善供应链网络，扩展业务布局，从而提高公司的持续盈利能力。 盈利预测与风险展望 盈利预测调整：考虑到集采可能导致公司发货节奏波动，国盛证券调整了对珍宝岛公司2024-2026年的归母净利润预测。预计2024年归母净利润为6.43亿元，同比增长36%；2025年为9.18亿元，同比增长43%；2026年为12.23亿元，同比增长33%。 投资评级与估值：对应2024-2026年的P/E分别为17.8X、12.4X和9.3X。基于对公司未来增长潜力的判断，报告维持“买入”评级。 风险提示：报告提示了新药研发不及预期、药品集采风险、中药材贸易风险以及销售不及预期风险，建议投资者关注。 总结 珍宝岛公司在2024年第三季度经历了短期业绩承压，主要表现为营收和净利润的同比显著下滑，这与集采发货节奏波动等因素相关。然而，从前三季度整体数据来看，公司归母净利润仍实现83.2%的强劲增长，显示出其核心盈利能力的提升。展望未来，公司在心脑血管领域的优势产品，特别是注射用血塞通和血栓通胶囊，有望通过国家中成药集采实现市场份额的扩大和销售渠道的下沉，从而获得规模优势。同时，公司通过与地方基金合作及完善全国供应链网络，稳健推进中药材贸易业务，进一步提升了盈利能力和风险抵御能力。国盛证券基于对集采带动产品放量和中药材贸易业务发展的预期，上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，表明对公司长期增长前景的信心。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意新药研发、集采、中药材贸易及销售等潜在风险。

中心思想 业务韧性与多元增长驱动 海尔生物在2024年第三季度展现出显著的业务韧性，尽管面临外部环境压力，公司通过加速海外市场拓展、积极发展非存储新业务以及深化国内场景方案，实现了国内外业务的稳健增长。特别是海外业务在第三季度实现强劲复苏，非存储新业务以21%的同比增速成为公司业绩可持续增长的重要驱动力。 盈利能力优化与未来展望 报告期内，公司毛利率持续稳健提升，反映出产品结构优化和成本控制能力的增强。尽管净利率受阶段性非经常性损益影响有所波动，但随着这些因素的逐步出清，预计净利率将恢复性增长。华创证券维持“推荐”评级，并调整了未来盈利预测，体现了对公司长期发展潜力和多元化业务增长前景的认可。 主要内容 2024年三季报业绩表现 海尔生物发布2024年三季报显示，前三季度（24Q1-3）公司实现营业收入17.82亿元，同比下降2.43%；归母净利润3.09亿元，同比下降13.45%；扣非净利润2.76亿元，同比下降5.85%。然而，单第三季度（24Q3）业绩已呈现改善迹象，实现营业收入5.59亿元，同比增长0.51%；归母净利润0.75亿元，同比下降5.00%；扣非净利润0.64亿元，同比增长0.09%。这表明公司业务在第三季度已回归正常发展轨道，营收和扣非净利润实现同比正增长。 国内外市场拓展与业务复苏 国内业务稳健增长： 24Q1-3公司国内业务收入达到12.48亿元，同比增长2.97%。公司通过持续拓展国内场景方案，保持了业务的稳健增长态势。 海外业务强劲复苏： 24Q1-3海外业务收入为5.27亿元，同比下降13.32%，主要受上半年海外项目类业务订单延迟交付影响。但进入24Q3后，公司依托覆盖全球的海外渠道和本土化布局，成功抵御市场短期波动，海外业务收入同比增长13.36%、环比增长40.09%，显示出显著的复苏势头。 业务结构优化与盈利能力分析 低温存储业务复苏明显： 24Q3低温存储业务复苏显著，太阳能疫苗方案订单交付节奏加快，海外超低温、低温、恒温等产品增长提速。公司凭借产品和市场竞争力深化海外本土化布局及拓展国内场景方案，预计市场份额将持续提升。 非存储新业务表现亮眼： 24Q1-3非存储新业务收入同比增速高达21%，表现持续亮眼。伴随生命科学战略的持续推进，公司加速拓展新品类，多样化场景方案不断涌现，非存储类新业务已成为公司业绩可持续增长的重要驱动力，未来对公司业绩的支撑作用有望进一步显现。 盈利能力分析： 24Q3公司净利率为14.29%，同比环比有所下降，主要受到利率下行下公司理财产品收益波动、海尔血技（重庆）老产能资产处置等非经常性损益影响。预计随着非经常性损益影响逐渐出清，公司净利率水平有望实现恢复性增长。毛利率方面，24Q3公司毛利率为49.04%（新会计准则下），同口径下同比环比皆有增长，实现稳健提升，体现了公司良好的成本控制和产品竞争力。 投资评级与潜在风险因素 投资建议： 考虑到全球低温存储行业需求仍处于常态化回归过程中，华创证券调整了24-26年公司归母净利润预测值至4.1亿元、5.1亿元和6.2亿元（原预测值为5.0亿元、6.1亿元和7.5亿元），对应同比增速分别为+1.4%、+23.5%和+21.7%。根据DCF模型测算，给予公司整体估值133亿元，对应目标价约42元，维持“推荐”评级。 风险提示： 报告提示了多项风险，包括生物医疗低温存储的下游市场需求释放不达预期、物联网业务和生物安全业务收入不达预期，以及全球化进展不达预期等。 总结 海尔生物2024年三季报显示，公司在外部环境挑战下展现出较强的业务韧性。尽管前三季度整体业绩有所承压，但第三季度营收和扣非净利润已实现同比正增长，标志着业务复苏。低温存储业务显著回暖，非存储新业务作为战略性增长点表现突出，其21%的收入增速为公司提供了新的增长动力。在盈利能力方面，毛利率持续稳健提升，而净利率受短期非经常性因素扰动，预计未来将恢复增长。华创证券基于对公司业务韧性、新业务增长潜力和市场份额提升的认可，维持“推荐”评级，并调整了未来盈利预测，同时也提示了市场需求、新业务发展及全球化进程中的潜在风险。