中心思想 核心业务稳健增长，新品牌驱动业绩上扬 特步国际在2024年第三季度展现出其主品牌经营指标的稳健性，同时旗下新品牌索康尼（Saucony）表现亮眼，实现了高速增长，正逐步成为驱动集团收入增长的第二曲线。公司通过精细化运营和产品创新，有效应对市场变化，确保了核心业务的持续发展。 盈利能力持续优化，维持“买入”评级 基于K&P业务的顺利剥离以及第四季度积极的成本控制策略，分析师略微上调了特步国际2024年至2026年的归母净利润预测。公司预计将实现持续的盈利增长，且估值指标显示其投资吸引力。鉴于主品牌经营的稳定性及新品牌的强劲增长潜力，分析师维持了对特步国际的“买入”投资评级。 主要内容 2024Q3经营表现与财务预测 2024年第三季度，特步主品牌流水实现中单增长，尽管增速相较于2024年第一季度和第二季度（分别为高单和10%增长）有所放缓，但进入10月以来，主品牌流水已恢复双位数增长，线上线下渠道均表现强劲。新品牌索康尼在第三季度全渠道录得50%以上的流水增长，显示出其作为集团第二增长曲线的巨大潜力。 在财务预测方面，分析师略上调了特步国际的盈利预期。预计2024年至2026年归母净利润将分别达到12.4亿元、13.98亿元和15.7亿元（原预测为12.3亿元、13.9亿元和15.6亿元）。当前股价对应的市盈率（PE）分别为11.2倍、9.9倍和8.8倍，显示出估值吸引力。营业收入方面，预计2024年为139.25亿元（同比下降2.9%），2025年和2026年将分别恢复10.1%和9.3%的增长。毛利率和净利率预计将持续改善，从2022年的40.9%和7.1%分别提升至2026年的44.9%和9.4%，反映出公司盈利能力的稳步增强。 主品牌与新品牌战略布局及市场反馈 主品牌： 特步主品牌在2024年第三季度展现出稳健的经营指标。从流水表现来看，电商渠道优于线下，儿童业务优于成人业务。具体数据显示，线下流水实现轻微增长，电商流水录得高双位数增长，儿童流水则为低双位数增长。截至2024年第三季度，主品牌的库销比约为4个月，折扣水平维持在75折，库销比和折扣环比均基本持平，表明公司在库存管理和渠道健康度方面保持良好。在产品创新方面，特步于8月31日发布了新一代冠军版跑鞋系列，包括“160X6.0”、“160X6.0 PRO”和“160X6.0 MONXTER”，售价区间为999元至2599元。这些新品搭载了“XTEP POWER动能科技升级—GT7O0碳板”和“XTEP ACE轻弹科技升级—射胚发泡”两大核心科技，旨在提升产品竞争力。 新品牌索康尼： 索康尼品牌聚焦双精英人群，保持高速增长态势，并于2024年开启品牌升级元年。公司加大了在门店、营销和产品方面的投入。在渠道拓展方面，索康尼计划在中国内地高线城市的核心商圈持续开设更多新形象店铺，并专注于提升店效。例如，9月在深圳万象城开设了首家全球品牌概念店。截至2024年上半年，索康尼在中国拥有128家店铺，较年初净增18家，预计全年将净开约50家店铺。在产品策略上，索康尼致力于打造爆款产品，并加大通勤及复古类产品的占比。同时，公司也加码了代言人等推广活动，以提升品牌影响力。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括终端需求疲软和新品接受度不及预期，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的经营态势，主品牌通过持续的产品创新（如新一代冠军版跑鞋系列）和精细化的运营管理（如稳定的库销比和折扣水平）保持了市场竞争力。与此同时，新品牌索康尼作为集团的第二增长曲线，通过聚焦精英人群、开启品牌升级元年、积极拓展高线城市渠道（如深圳万象城概念店开业）以及加大营销和产品投入，实现了超过50%的流水高速增长。公司整体盈利能力持续增强，分析师上调了未来三年的归母净利润预测，并维持“买入”评级，反映了市场对其未来增长潜力的认可。尽管面临终端需求和新品接受度的潜在风险，特步国际凭借其多品牌战略和稳健的财务表现，展现出积极的发展前景。

中心思想 业绩强劲增长与多肽业务驱动 公司2024年前三季度业绩表现强劲，营收和归母净利润同比分别增长76%和282%，扣非净利润同比增长301%，其中多肽订单产品收入是主要驱动力，单三季度毛利率高达73.27%，再创历史新高。 产能与认证奠定中期成长基础 公司通过利拉鲁肽、司美格鲁肽、替尔泊肽等关键原料药的FDA DMF认证，以及601、602多肽车间、新制剂工厂和寡核苷酸产能的积极扩张，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 技术优势与全球市场拓展潜力 公司在长链修饰多肽药物生产方面具备高技术壁垒，单批次产量已超10公斤，并已与欧洲大型药企签订1.02亿美元CDMO长期供货合同，预计将加速交付，未来在全球市场具有巨大的订单拓展和业务链延伸潜力。 主要内容 业绩简评 公司于2024年10月22日发布三季报，业绩符合预期。 2024年前三季度财务表现： 营收达12.52亿元，同比增长76%；归母净利润3.50亿元，同比增长282%；扣非净利润3.55亿元，同比增长301%。 2024年第三季度财务表现： 单季度营收4.20亿元，同比增长36%；归母净利润1.23亿元，同比增长146%；扣非净利润1.25亿元，同比增长176%。 经营分析 业绩：多肽收入增长持续，前三季度扣非归母净利润同比增长 301% 公司单三季度营收同比增长36%，扣非归母净利润同比增长176%，毛利率高达73.27%，再创历史新高。 营收增长主要来源于多肽订单产品收入的大幅增长。 单三季度营收与归母净利润环比分别下降11.55%和23.47%。 中期成长力确定，认证与产线储备充足 关键原料药认证进展： 公司于2023年先后取得利拉鲁肽、司美格鲁肽等原料药的FDA DMF First Adequate Letter。2024年2月，替尔泊肽原料药取得全球首家美国FDA DMF。 产能扩张计划： 新建601多肽车间提前完成封顶，预计2024年底完成安装调试，实现多肽产能5吨/年。 新建602多肽车间预计2025年上半年完成建设、安装及调试，将再释放多肽产能5吨/年。 启动多肽大规模化、科技化升级项目，新增更大吨位数多肽优质产能。 新制剂工厂已实现磷酸奥司他韦胶囊等制剂品种45亿粒的年产能。 前瞻性布局和发展寡核苷酸产能，705车间已完成封顶。 未来空间可期，技术壁垒高，订单拓展潜力大 公司司美格鲁肽等多个长链修饰多肽药物的单批次产量已超过10公斤，收率、质量处于行业先进水平，技术壁垒高。 公司于2023年5月与欧洲某大型药企签约的合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同已于今年二季度开始交付，预计今年下半年起将极大加快交付节奏。 随着公司二期GMP产能的逐步释放，稳步将业务链条向粘性及附加值更高的后端延续。 公司在欧洲、北美、南美、印度以及国内市场，都有多种创新药多肽项目的合作。 盈利预测、估值与评级 根据三季度营收与利润增速，公司2024/25/26年营收预测下调30%/41%/44%至17/24/30亿元。 归母净利润预测下调5%/37%/43%至4.5/5.8/7.6亿元。 维持“买入”评级。 风险提示 全球多肽竞争加剧。 国际市场拓展不及预期。 汇率波动等风险。 总结 公司2024年前三季度业绩表现亮眼，营收和净利润实现大幅增长，主要得益于多肽订单的强劲驱动和高毛利率的维持。通过获得关键原料药的FDA DMF认证以及积极推进多肽和制剂产能的扩张，公司已为中长期发展奠定坚实基础。凭借在长链修饰多肽药物生产上的技术优势和与国际药企的CDMO合作，公司在全球市场展现出巨大的订单拓展和业务链延伸潜力。尽管盈利预测有所调整，但鉴于其核心竞争力、市场地位和未来增长潜力，公司仍被维持“买入”评级，但需关注全球竞争加剧、国际市场拓展及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩显著改善与医美驱动 江苏吴中在2024年前三季度实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长9.58%至16.47亿元，归母净利润更是同比大幅增长311.54%至0.45亿元。这一强劲表现主要得益于公司医美生科业务的突出贡献，其收入表现强劲且毛利率保持在较高水平，有效弥补了传统医药业务面临的压力。 盈利预测调整与买入评级维持 鉴于公司利润端的明显改善以及医美业务的巨大增长潜力，报告调整了对江苏吴中未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级。尽管医药业务仍面临挑战，但医美业务核心产品Aesthefill的成功上市放量以及持续完善的医美产品矩阵，为公司未来的收入和利润增长提供了坚实支撑。 主要内容 业绩增长稳健，利润端同比改善明显 整体财务表现亮眼： 2024年Q1-Q3，公司实现营业收入16.47亿元，同比增长9.58%；归母净利润0.45亿元，同比大幅增长311.54%。 单季度表现强劲： 2024年第三季度单季实现营业收入4.41亿元，同比增长9.46%；归母净利润0.21亿元，同比增长225.41%。 毛利率显著提升： 2024年Q1-Q3毛利率达到34.54%，同比提高6.20个百分点，显示公司盈利能力改善。 医药业务承压，部分细分品类增长 医药业务收入下降： 2024年Q1-Q3，公司医药工业业务实现营业收入11.40亿元，同比下降1.80%；医药主营业务实现收入12.42亿元，同比下降3.25%，表明医药业务端承压。 毛利率略有下降： 医药业务毛利率为74.40%，同比下降0.27个百分点。 细分品类亮点： 骨骼肌松弛药、免疫调节类药和中枢兴奋药销售额在2024年Q1-Q3实现同比增长。 医美收入表现强劲，毛利率保持在较高水平 医美业务高速增长： 2024年Q1-Q3，公司医美生科业务实现营业收入1.99亿元，较上年同期增长1.94亿元，主要得益于核心产品Aesthefill的成功上市放量。 高毛利率维持： 医美生科业务实现毛利1.63亿元，毛利率高达82.17%，保持在较高水平。 医美矩阵持续完善： 公司积极引进新产品，如韩国Humedix注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品已进入临床试验数据整理阶段；同时，吴中美学于2024年6月与丽徕科技签署投资协议，取得“PDRN”复合溶液产品的独家权益，进一步丰富了医美产品线。 调整盈利预测与维持买入评级 盈利预测调整： 鉴于公司利润端同比改善明显，但医药业务仍承压，报告调整了盈利预期。预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为0.80亿元、1.90亿元和3.07亿元。 对应EPS： 调整后的每股收益（EPS）分别为0.11元、0.27元和0.43元。 估值分析： 根据2024年10月21日收盘价，公司2024年、2025年和2026年预期市盈率分别为97.4倍、41.1倍和25.5倍。 维持买入评级： 报告强调公司医美业务仍具备较大的收入及利润增长潜力，因此维持“买入”评级。 总结 江苏吴中在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，尤其在归母净利润方面实现了超过300%的同比增幅。这一显著改善主要由其医美生科业务的爆发式增长所驱动，核心产品Aesthefill的成功放量以及持续完善的产品矩阵，使得医美业务收入表现强劲且毛利率维持高位。尽管传统医药业务面临一定的收入压力，但公司整体盈利能力的提升和毛利率的改善依然突出。基于医美业务的巨大增长潜力，报告调整了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，看好其长期发展前景。

中心思想 业绩驱动与核心优势 锦波生物凭借其在重组胶原蛋白领域的深耕和核心技术优势，在2024年前三季度实现了营业收入和归母净利润的高速增长。公司盈利能力持续增强，毛利率在高水平基础上进一步提升，同时销售费用率和管理费用率显著下降，显示出优秀的成本控制能力。 盈利能力提升与投资展望 公司在重组Ⅲ型人源化胶原蛋白产品上的独特优势，使其在医美市场中占据稀缺地位。基于强劲的业绩表现和持续优化的财务结构，中银证券上调了锦波生物的盈利预期，并维持“买入”评级，凸显了对其未来增长潜力的信心。 主要内容 2024年前三季度业绩表现 锦波生物发布2024年三季报，报告期内（Q1-Q3）实现营业收入9.88亿元，同比增长91.16%；实现归母净利润5.20亿元，同比增长170.42%。其中，2024年第三季度单季公司实现营业收入3.86亿元，同比增长92.07%；实现归母净利润2.10亿元，同比增长153.96%。公司收入端及利润端均保持高速增长态势。 盈利能力与费用控制优化 公司毛利率持续在高水平基础上提升。2024年Q1-Q3毛利率为92.37%，同比提升2.40个百分点。2024年Q3单季度毛利率为93.60%，环比提升2.11个百分点，同比提升2.34个百分点。在费用控制方面，公司销售费用率同比下降明显，2024年Q1-Q3为17.38%，同比下降3.98个百分点；管理费用率为8.42%，同比下降3.06个百分点，降幅显著。 核心竞争力与市场地位 锦波生物深耕重组胶原蛋白领域，产品覆盖重组胶原蛋白原料、胶原蛋白护肤品及以重组胶原蛋白为原料的医疗器械。其重组Ⅲ型人源化胶原蛋白注射产品在中国内地市场中较为稀缺，相较于多为动物源蛋白的已上市胶原蛋白产品，具备不涉及免疫原性问题的独特优势。该产品164.88°的三螺旋结构能够自组装成胶原蛋白纤维网，有效修复重塑受损组织，构筑了公司的核心技术壁垒。 财务指标深度解析与估值展望 根据公司业绩，中银证券上调了盈利预期。预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为7.00亿元、9.75亿元和13.24亿元，对应EPS分别为7.91元、11.01元和14.96元。基于2024年10月21日股价，公司2024年、2025年和2026年预期市盈率分别为31.2倍、22.4倍和16.5倍。 从历史财务数据和预测来看： 成长能力： 2023年营业收入增长率达100.0%，归母净利润增长率达174.6%。预计2024年营业收入增长率85.2%，归母净利润增长率133.4%。 获利能力： 2023年毛利率为90.2%，归母净利润率为38.4%，净资产收益率（ROE）为31.4%。预计2024年毛利率将进一步提升至92.0%，归母净利润率达48.4%，ROE达46.8%。 费用率： 销售费用率从2022年的26.9%持续下降，预计2024年为17.7%。管理费用率预计2024年为9.0%。研发费用率预计2024年为6.0%。 风险因素 尽管业绩表现强劲，公司评级仍面临主要风险，包括医美核心产品销售不及预期风险、医美行业竞争加剧风险以及新产品推出不及预期风险。 总结 锦波生物在重组胶原蛋白领域展现出强大的增长潜力和盈利能力。公司2024年前三季度业绩亮眼，营业收入和归母净利润均实现高速增长，同时毛利率持续提升，销售和管理费用率显著下降，显示出卓越的经营效率和成本控制能力。凭借其在重组Ⅲ型人源化胶原蛋白方面的核心技术优势和产品稀缺性，公司在医美市场中具备独特的竞争地位。中银证券基于公司强劲的增长势头和持续优化的财务指标，上调了盈利预测并维持“买入”评级。投资者需关注医美产品销售、行业竞争及新产品推出等潜在风险。

中心思想 Q3业绩表现与业务结构分化 梅花生物2024年Q3盈利承压，归母净利润同比大幅下滑34%，主要受味精价格下跌及汇兑损失导致的期间费用增长拖累。 饲料氨基酸业务表现出显著的景气改善，营收和价差均实现同比增长，成为公司业绩亮点。 增长驱动与价值重估潜力 氨基酸市场景气上行，味精和黄原胶价格有望逐步企稳，为公司未来盈利提供支撑。 新产能投产、合成生物布局以及积极的分红与回购政策，共同构成公司未来成长和价值重估的关键驱动力。 主要内容 Q3财务表现与业务板块分析 盈利承压，氨基酸业务逆势增长 梅花生物2024年Q3实现营收60亿元，同环比分别下降13%和2%；归母净利润5.2亿元（扣非4.7亿元），同环比分别下降34%和28%，低于华泰研究前瞻预期（7.5亿元），主要原因在于味精跌价及汇兑损失导致期间费用环比增长。 前三季度累计营收187亿元，同比下降9%；归母净利润20亿元（扣非17.7亿元），同比下降8%。 饲料氨基酸业务表现强劲，前三季度营收同比增长14%至83亿元。其中，Q3板块营收同比增长12%、环比增长6%至29亿元，出口景气度高。赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸均价分别为10.2/5.3/10.5元/kg，同比分别增长12%/-8%/+2%。赖氨酸/苏氨酸综合价差同比分别大幅增长120%/82%。 味精业务拖累，毛利率有所下滑 鲜味剂（味精）业务前三季度营收同比下降15%至56亿元，Q3营收同比下降21%、环比下降8%至17亿元。味精市场均价/价差同比分别下降15%/-14%至0.79/0.3元/kg，且Q3环比仍呈下降趋势。 Q3期间费用环比增加0.6亿元，综合毛利率同比下降0.8个百分点、环比下降2个百分点至17.7%。 市场趋势与公司发展战略 氨基酸景气上行，味精/黄原胶价格有望企稳 截至10月22日，赖氨酸（98.5%）/苏氨酸价格较6月末分别上涨5%/16%，氨基酸整体价格上行，受益于需求旺季、良好市场格局及原料玉米跌价。氨基酸价差改善有望助力公司盈利增长。 味精和黄原胶价格目前处于近五年相对低位（较6月末分别下降8%/9%），预计未来伴随消费需求复苏将逐步企稳。 “氨基酸+”战略与价值重估 公司深耕“氨基酸+”战略，通辽50万吨/年味精、白城60万吨/年赖氨酸新产能的投产，以及多糖等合成生物新产品的逐步兑现，将助力公司未来成长。 公司于9月23日公告拟实施中期分红（含税约5亿元）和回购注销方案。公司16-23年平均分红率约55%，19-23年连续5年实施回购、21-24年连续4年实施员工持股，这些积极的股东回报政策有望助力公司价值重估。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与目标价 华泰研究调整了梅花生物2024-2026年归母净利润预测至30/34/36亿元（前值32.7/36.7/39.4亿元），同比增速分别为-5%/+12%/+6%，对应EPS为1.06/1.19/1.26元。 考虑到公司合成生物平台发展初期但氨基酸规模优势巩固且景气改善，给予公司2025年9.6倍PE估值（可比公司25年Wind一致预期平均13xPE），目标价11.4元。 维持“买入”投资评级。 风险提示 潜在风险包括需求不及预期、氨基酸等产品市场格局恶化以及新技术进展不及预期。 总结 梅花生物2024年Q3业绩受味精价格下跌和期间费用增加影响，盈利承压，但饲料氨基酸业务表现出强劲的景气改善。展望未来，氨基酸市场景气上行、味精和黄原胶价格有望企稳，叠加公司新产能的投产和合成生物领域的战略布局，将为公司带来新的增长动力。此外，公司积极的分红和回购政策也有助于提升股东价值。基于对氨基酸业务的乐观预期和公司长期发展潜力，华泰研究维持其“买入”评级，并设定目标价11.4元。

中心思想 主品牌稳健运营，索康尼强劲增长 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的运营态势，其主品牌零售流水实现中单位数增长，同时保持了健康的库存周转（约四个月）和零售折扣（七五折），显示出公司在市场挑战下良好的运营管理能力。尤其值得关注的是，高端专业运动品牌索康尼（Saucony）表现亮眼，零售销售同比增长超过50%，成为公司业绩增长的核心驱动力。 战略聚焦与盈利能力提升 公司通过优化品牌组合，如出售KP品牌以聚焦核心三大品牌，并持续投入索康尼的多元化发展（包括产品线拓展、渠道升级和代言人策略），旨在进一步提升市场份额和盈利能力。分析师维持“买入”评级，并基于对公司未来三年（2024-2026年）营收和归母净利润的积极预测，认为公司当前估值具有吸引力，预计盈利能力将持续增强。 主要内容 2024Q3运营表现与品牌亮点 事件概述: 2024年第三季度，特步主品牌零售流水实现中单位数同比增长，零售折扣维持在七五折，渠道库存周转约四个月，环比持平。 索康尼品牌表现突出，零售销售同比增长超过50%。 分析判断: 主品牌表现: 尽管Q3零售流水增速环比有所放缓，但零售折扣（75折）和渠道库存周转（4个月）均保持健康水平，并较2023年Q3的7-7.5折和4.5-5个月有所改善。 子品牌亮点: 索康尼和迈乐（Merrell）因其在专业跑步和户外领域的优越性能，预计将保持高增长。索康尼尤其受益于其在中国高线城市和精英人群的品牌定位，其穿着率占据国内外马拉松赛事前三，市场份额有所提升。公司计划通过彭于晏代言、产品创新和渠道升级等多方面加强品牌推广力度。 未来发展策略与财务展望 投资建议: 短期展望: 考虑到Q3消费信心不足对流水的影响，对全年主品牌增长持谨慎乐观态度。 索康尼发展: 未来将进一步开发复古和通勤系列以满足不同消费需求，继续开拓一二线城市高端门店，并在收购JV后，代理费用预计减少，索康尼毛利率有望提升。 品牌聚焦: 出售KP品牌后，公司将减少报表拖累，聚焦三大核心品牌。 财务预测: 维持2024-2026年营业收入分别为154.84亿元、161.40亿元、182.93亿元的预测，同比增长率分别为7.94%、4.23%、13.34%。归母净利润预测分别为13.30亿元、15.56亿元、17.75亿元，同比增长率分别为29.10%、17.01%、14.08%。对应2024年10月22日收盘价5.71港元，2024-2026年PE分别为10倍、9倍、8倍。维持“买入”评级。 风险提示: 主要包括开店不及预期、品牌营销不及预期、渠道库存处理不及预期以及系统性风险。 盈利预测与估值: 报告提供了详细的财务摘要，预计毛利率将从2023年的42.17%逐步提升至2026年的43.47%。 每股收益预计从2023年的0.39元增长至2026年的0.67元。 净资产收益率（ROE）预计在2024-2026年保持在13%左右的健康水平。 总结 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的经营韧性，主品牌保持中单位数增长，并有效管理了库存和折扣水平。其中，索康尼品牌以超过50%的零售销售同比增长成为公司业绩增长的强劲引擎。公司通过聚焦核心品牌、拓展索康尼产品线和渠道，有望在未来实现持续的营收和利润增长。基于对公司未来业绩的积极预测和当前具有吸引力的估值，分析师维持对特步国际的“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长与核心竞争力强化 国邦医药在2024年前三季度展现出强劲的财务增长势头，尤其在第三季度，营收和归母净利润均实现加速增长。公司业绩的提升主要得益于其规模制造优势的持续巩固、核心产品市场占有率的不断提升，以及新品种商业化带来的新增长动能。通过丰富的产品矩阵和完善的产业链自供能力，公司有效削弱了市场周期波动对业绩的影响，预示着未来收入和利润将保持稳健增长。 医药动保双轮驱动与产能释放效应 公司业务增长由医药和动保两大板块共同驱动。医药板块凭借主导产品的稳步提升、特色原料药及半制剂业务的强劲增长，持续贡献主要营收。动保板块虽在上半年有所承压，但随着市场份额的提升和产品结构的优化，预计下半年将逐步回暖并贡献业绩弹性。同时，公司募投项目的达产和在建工程的转固，标志着产能进入释放期，这将进一步放大公司的规模制造优势，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 财务表现：营收与利润加速增长 2024年前三季度，国邦医药实现了显著的财务增长。公司累计实现营业收入44.18亿元，同比增长9.00%；归属于上市公司股东的净利润为5.79亿元，同比增长18.36%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.65亿元，同比增长16.87%。 从单季度表现来看，第三季度增长尤为强劲。2024年第三季度，公司实现营业收入15.26亿元，同比增长22.68%；归母净利润1.74亿元，同比增长32.43%；扣非后归母净利润1.70亿元，同比增长35.19%。数据显示，公司单季度收入和利润的同比增速呈现逐季加速的趋势，表明其经营状况持续向好。 成长能力：医药板块稳健，动保板块蓄势待发 医药板块：主导产品市场份额提升，新业务贡献显著 2024年上半年，医药板块实现收入20.36亿元，同比增长9.46%，占公司总收入的70.76%，是公司业绩的主要支撑。根据半年报，公司主导产品的产销量持续稳步提升，并通过成立独立的特色原料药板块经营管理团队，有效提升了业务效率。头孢产品系列在多年积累下实现了强劲的生产和销售增长。医药半制剂业务方面，与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得了显著成效。关键医药中间体业务面对国内需求偏弱的局面，通过加大国际市场出口实现了逆势增长。展望全年，预计优势原料药品种如大环内酯类原料药价格将保持稳定，市场占有率进一步提升；关键中间体销量持续攀升；特色原料药及半制剂业务保持强劲增长，整体医药板块有望维持稳健增长态势。 动保板块：市场拓展与产品结构优化 2024年上半年，动保板块实现收入8.2亿元，同比下降约10%。尽管上半年有所下滑，但公司积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司的战略合作，氟苯尼考、强力霉素等产品的市场占有率得到了进一步提升。考虑到动保主要品种的价格趋势，预计2024年下半年，氟苯尼考等品种将随着产能利用率的提升和出货量的增加，市场占有率有望继续保持提升态势。公司在动保原料药领域品种布局齐全，氟苯尼考、强力霉素等品牌优势明显，同时也是马波沙星、沙拉沙星等特色动保专用原料药的主要供应商，具备较强的综合竞争力。随着动保产品价格及需求的修复，该板块有望为公司业绩贡献弹性。 产能释放：募投项目达产，规模优势进一步巩固 2024年上半年，公司全力推进募投项目的达产达标，同时新增重点项目建设稳步开展。2024年中报显示，公司在建工程转固约4.28亿元，其中硼钠与氯代丁酸甲酯项目、浙江国邦生命科技产业园项目等转固金额相对较高。截至2024年第三季度，公司在建工程占总资产的比例已由2023年第三季度的14.6%大幅下降至3.8%，表明公司或已进入产能释放期。公司立足于大吨位产品和供应链完整布局，在多个抗生素、中间体、动保产品中通过高市占率和稳定的盈利能力验证了规模制造优势，新产能的投入与释放有望进一步放大这一优势。 盈利能力：毛利率与净利率持续改善，费用管控有效 2024年前三季度，公司盈利能力显著提升。销售毛利率为26.17%，同比提升1.52个百分点；销售净利率为13.10%，同比提升1.07个百分点。 从费用端来看，公司费用管控良好：销售费用率为1.14%，同比下降0.19个百分点；管理费用率为5.16%，同比下降0.5个百分点；研发费用率为3.63%，同比下降0.39个百分点。财务费用率为-0.19%，同比提升0.92个百分点，这可能主要受汇兑波动影响。 展望2024年第四季度，预计大环内酯类原料药价格有望维持较高水平，部分兽药产品价格或已达到底部。尽管产品结构可能对整体毛利率产生扰动，但随着公司规模效应的提升以及新产品、新工艺的应用，毛利率和净利率有望同比延续提升态势。 经营效率：现金流显著改善，存货周转提速 2024年前三季度，公司经营效率得到显著改善。经营活动产生的现金流量净额为0.33亿元，同比增长201.75%，显示出公司现金创造能力的增强。2024年第三季度，公司经营活动产生的现金流量净额占经营活动净收益的比例为5.25%，较2023年第三季度的1.97%有明显提升。 在周转率方面，2024年第三季度公司存货周转率为2.44，相较于2023年第三季度的2.23有所提升，表明存货周转加速。现金流的改善和存货周转的提速预示着公司营运质量将持续提升。 盈利预测与估值：维持“增持”评级 根据浙商证券研究所的预测，公司2024年至2026年的每股收益（EPS）分别为1.40元、1.76元和2.18元。截至2024年10月22日收盘价20.75元，对应2024年市盈率（PE）为15倍。 分析师看好公司立足于规模制造优势，核心品种市场占有率的提升强化了制造优势，新品种的商业化放量构成了新的增长动能。丰富的产品矩阵以及产业链自供能力有效削弱了周期性影响。基于以上分析，维持对国邦医药的“增持”评级。 风险提示：多重因素可能影响业绩 报告提示了公司面临的主要风险，包括核心品种销售额不及预期的风险，这可能影响公司的收入和利润增长；汇率波动风险，可能对公司的财务费用和出口业务造成影响；以及订单交付波动性风险，可能导致生产计划和收入确认的不确定性。 总结 国邦医药在2024年前三季度表现出强劲的增长势头，尤其在第三季度，营收和利润增速显著加快。这主要得益于公司在医药和动保两大核心板块的稳健发展，以及规模制造优势的持续强化和产能的逐步释放。医药板块通过主导产品市场份额提升和新业务拓展贡献了主要增长，而动保板块在经历上半年调整后，预计将随着市场回暖和产品优化贡献业绩弹性。公司盈利能力持续改善，毛利率和净利率双升，同时费用管控有效，经营现金流显著改善，存货周转加速，显示出良好的运营效率。尽管面临核心品种销售、汇率波动和订单交付等风险，但基于其核心竞争力、增长潜力和估值水平，分析师维持“增持”评级，看好公司未来的稳健增长。

中心思想 氨基酸业务驱动增长，味精业务面临挑战 梅花生物2024年三季报显示，公司营收和归母净利润同比均有所下降，其中第三季度单季业绩承压更为明显。然而，在整体业绩下滑的背景下，公司动物营养氨基酸板块展现出积极的增长态势，第三季度价格环比改善，且规划中的60万吨/年赖氨酸项目有望进一步巩固其市场领先地位。与此同时，公司鲜味剂（味精）业务则面临持续的价格压力，主要受供给端新增产能释放导致行业竞争加剧的影响。 维持“增持”评级，关注长期发展潜力 尽管短期业绩承压，但分析师维持对梅花生物的“增持”评级，主要基于其在氨基酸、味精、黄原胶等产品领域的领先地位，以及豆粕减量政策对氨基酸业务量价齐升的潜在推动作用。公司预计在2025年和2026年实现营收和归母净利润的恢复性增长。投资者需关注市场需求、新建产能投产进度、豆粕减量政策推进以及人民币汇率波动等潜在风险，以全面评估公司的长期发展潜力。 主要内容 2024年三季报业绩概览 营收与净利润同比下降，Q3单季承压 梅花生物于2024年10月22日发布的三季报显示，公司前三季度实现营业收入186.81亿元，同比下降8.99%；归属于上市公司股东的净利润为19.95亿元，同比下降7.65%。 就第三季度单季而言，公司业绩承压更为显著。Q3实现营业收入60.38亿元，同比下降12.97%，环比下降1.92%；归母净利润为5.22亿元，同比大幅下降33.96%，环比下降27.78%。这表明公司在第三季度面临较大的经营挑战。 氨基酸业务表现及未来展望 Q3价格环比改善，盈利能力提升 动物营养氨基酸板块作为公司主营业务之一，在第三季度表现出积极信号。该板块营收约28.77亿元，环比增长5.89%。价格方面，根据Wind数据，2024年第三季度苏氨酸、赖氨酸98%和赖氨酸70%的均价分别为10.86元/公斤、10.63元/公斤和5.29元/公斤。与第二季度相比，苏氨酸和赖氨酸98%的均价分别环比上涨5.42%和2.07%，显示出显著的环比提升；赖氨酸70%受供需关系影响，价格环比下降2.52%。 受益于需求好转等因素，第四季度苏氨酸和赖氨酸98%的均价有所上涨。截至2024年10月22日，三款产品均价分别较Q3均价上涨1.02元/公斤、0.33元/公斤，赖氨酸70%下降0.33元/公斤，整体而言，氨基酸业务的盈利能力有所提升。 新建产能巩固市场领先地位 在产能布局方面，公司于2024年上半年公告将建设60万吨/年赖氨酸及其配套项目。该项目建成后，预计将进一步巩固梅花生物在赖氨酸这一核心品种的市场领先地位，为未来氨基酸业务的持续增长提供坚实基础。 味精业务面临的挑战 价格持续承压，行业竞争加剧 梅花生物目前拥有年产百万吨味精产能，在行业内处于领先地位。然而，鲜味剂（味精）板块在第三季度面临较大压力。根据公司披露数据，三季度鲜味剂板块营收约16.85亿元，环比下降8.11%。 价格方面，根据百川盈孚数据，2024年第三季度味精均价约为7532元/吨，环比下降5.06%。味精价格下滑的主要原因在于供给端新增产能的集中放量，导致行业竞争加剧，市场供需关系失衡，从而对产品价格形成持续的下行压力。 投资建议与风险提示 基于豆粕减量政策的增长预期 分析师认为，梅花生物作为氨基酸、味精、黄原胶等产品的领先企业，其氨基酸等业务有望受益于豆粕减量政策的推动，实现量价齐升。 基于此，财通证券研究所对公司2024-2026年的业绩进行了预测：预计营业收入分别为260.73亿元、290.34亿元和322.06亿元；归母净利润分别为28.01亿元、32.40亿元和33.95亿元。对应的PE估值分别为10.07倍、8.71倍和8.31倍。鉴于公司的行业地位和未来增长潜力，分析师维持“增持”评级。 主要风险因素分析 报告提示了多项潜在风险，包括：市场需求不及预期，可能影响产品销量和价格；新建产能投产时间不及预期，可能延缓公司市场份额的扩大和盈利能力的提升；豆粕减量政策推进进程不及预期，可能削弱氨基酸业务的增长动力；以及人民币汇率波动风险，可能对公司的进出口业务和财务成本产生影响。 财务预测与关键指标 营收与净利润预测 根据财通证券研究所的预测，梅花生物的营业收入在2024年预计将小幅下降6.08%至260.73亿元，但随后在2025年和2026年将分别实现11.36%和10.93%的增长，达到290.34亿元和322.06亿元。 归母净利润方面，2024年预计下降11.95%至28.01亿元，但在2025年和2026年将分别增长15.66%和4.80%，达到32.40亿元和33.95亿元。这表明公司在经历2024年的调整后，预计将恢复增长态势。 估值与盈利能力指标 从估值指标看，公司的PE预计将从2024年的10.07倍逐步下降至2026年的8.31倍，显示出估值吸引力的提升。 盈利能力方面，ROE预计在2024年为18.65%，2025年略升至18.99%，2026年为17.64%，保持在较高水平。毛利率预计在2024年为19.0%，2025年和2026年稳定在19.3%。 偿债能力方面，资产负债率预计将从2023年的38.8%持续下降至2026年的27.6%，显示公司财务结构持续优化，偿债能力增强。 经营活动产生的现金流量在2024年预计为44.69亿元，2025年和2026年将分别增至50.31亿元和53.44亿元，表明公司经营现金流状况良好且持续改善。 总结 梅花生物2024年三季报显示，公司整体业绩短期承压，营收和归母净利润同比下降，尤其第三季度单季表现不佳。然而，其核心的动物营养氨基酸业务展现出韧性，第三季度价格环比改善，且未来60万吨/年赖氨酸项目有望进一步巩固市场地位，为公司长期增长提供动力。相比之下，鲜味剂（味精）业务受新增产能冲击，价格持续承压，行业竞争加剧。尽管面临挑战，分析师维持“增持”评级，看好公司在豆粕减量政策推动下氨基酸业务的量价齐升潜力，并预计公司业绩将在2025年和2026年恢复增长。投资者在关注公司长期发展的同时，需警惕市场需求、产能投产、政策推进及汇率波动等风险因素。财务数据显示，公司盈利能力保持稳健，且财务结构持续优化，偿债能力增强。

中心思想 稳健经营与增长潜力 本报告核心观点认为，尽管2024年第三季度消费环境整体疲软，李宁（02331.HK）通过动态调控折扣策略，有效确保了库存健康，并实现了线上业务的稳健增长。公司在产品创新方面表现突出，特别是Soft系列和跑步品类，同时积极优化渠道布局。此外，与红杉中国成立合资公司，旨在借助外部资源加速海外市场发展，体现了公司在应对市场挑战、寻求多元化增长方面的战略远见和执行力。 财务展望与投资评级维持 基于对李宁未来业绩的分析和预测，分析师维持其“买入”投资评级。预计公司2024年至2026年的净利润将分别达到30.96亿元、34.10亿元和37.01亿元。当前股价对应的市盈率分别为12.3倍、11.2倍和10.3倍，显示出公司在当前市场环境下的估值吸引力，以及未来盈利能力的持续改善预期。 主要内容 Q3运营表现与库存管理策略 2024年第三季度，李宁面临较为疲软的消费环境，大货全平台流水呈现中单下降。具体来看，线上业务实现中单增长，而线下业务则出现高单下降，其中直营和批发渠道均受影响，但奥莱店拉动了直营表现。值得关注的是，黄金周期间线下流水转正至单位数增长，电商更是实现了30-40%的亮眼增长。公司通过动态调控折扣来确保库存健康，线下折扣低单加深，电商折扣低单改善，预计全年折扣将同比改善。截至Q3，全渠道库销比约为5，虽略高于同期但整体可控，且80%以上的库存为6个月以内新品，显示出良好的库存结构。受Soft系列及新兴市场低价产品投放以及线下折扣加深影响，Q3线下平均销售价格（ASP）中单下降，销量亦低单下降。 产品创新、渠道优化与海外市场布局 在产品方面，李宁的新品和跑步品类表现突出。生活类Soft系列截至Q3累计销量已接近200万双，2024年上半年销量突破百万。专业跑步品类在Q3实现了高双位数的流水增长，进一步巩固了其专业运动心智。此外，公司还推出了“万龙甲 BREATH”系列冲锋衣和“行”家族户外鞋，以满足消费者多元化的户外场景需求。在渠道建设方面，截至2024年Q3，李宁（不含李宁YOUNG）门店总数达6281家，较2023年底净增41家，其中批发渠道净增55家，直营净关14家。李宁YOUNG门店净增31家至1459家。公司预计全年大货直营净关20家以上，批发净开100家以上，童装净开80家。为拓展海外市场，李宁公司、联席行政总裁李宁与红杉中国共同成立了总股本2亿元的合资公司，旨在独家开发和经营李宁品牌海外业务。李宁公司及李宁本人合计持有合资公司55%股权，确保控制权，红杉中国持股45%。此战略举措旨在将核心资源聚焦国内，并借助红杉中国的专业经验降低海外业务风险。公司还拥有在特定条件下回购红杉中国股权的权利。 总结 综上所述，李宁（02331.HK）在2024年第三季度面对消费环境疲软的挑战，通过动态调控折扣策略，成功维持了健康的库存水平，并实现了线上业务的增长。公司在产品创新方面表现突出，特别是Soft系列和跑步品类获得了市场认可，进一步强化了品牌在专业运动领域的地位。在渠道建设上，公司持续优化门店网络，并积极布局海外市场，与红杉中国成立合资公司，旨在借助专业资源加速国际化进程，同时将核心精力聚焦国内市场。尽管短期内可能面临折扣压力，但公司积极的产品策略、渠道优化以及海外扩张布局，为其长期增长奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年盈利将持续增长，体现了对李宁未来发展潜力的信心。

中心思想 深耕体外诊断，常规业务稳健复苏 硕世生物作为国内领先的体外诊断（IVD）企业，深耕分子诊断领域，并积极拓展即时检验（POCT）及海外市场，已形成涵盖600余种产品的丰富布局。 公司在经历新冠业务扰动后，2024年上半年常规业务实现2.0%的同比增长，归母净利润同比增长143%，成功扭亏为盈，显示出强劲的业绩复苏势头和精益化运营能力的提升。 盈利能力显著改善，2024年上半年毛利率达68.1%，净利率提升至16.5%，同时销售费用和管理费用均有明显下降，应收账款管理也得到加强。 技术创新驱动，聚焦妇幼与传染病市场 公司依托多重荧光定量PCR、NGS、POCT、质谱、自动化控制及检测五大核心技术平台，在国内率先倡导多重荧光定量PCR检测，并在细分市场奠定龙头地位，如阴道微生态评价系统市占率第一。 业务聚焦妇幼健康和传染病检测两大核心领域，在传染病方面是国内疾病预防控制核酸类检测产品的主要供应商，并能快速响应新发传染病需求；在妇幼健康方面，HPV检测技术领先，并提供全面的宫颈癌筛查和生殖健康解决方案。 积极开拓海外市场，产品获得国际广泛认可，尤其在猴痘和登革热等新发突发传染病检测领域，多款产品获得欧盟CE、英国MHRA认证，并入选国际推荐名单，展现了全球竞争力。 主要内容 公司运营与财务表现分析 公司概况与股权结构： 硕世生物创立于2010年，2019年登陆科创板，主营体外诊断试剂、配套检测仪器及IVD服务，形成“仪器+试剂+服务”一体化经营模式。公司股权结构集中且清晰，实际控制人王国强、梁锡林、房永生合计持股40.08%（截至2024年中报），管理团队稳定且经验丰富。公司产品布局丰富，拥有超600个产品，主要涵盖核酸分子诊断试剂、核酸纯化试剂、免疫类诊断试剂和干化学诊断试剂等。 财务业绩与盈利能力： 2024年上半年，公司实现营收1.8亿元（同比-4.9%），剔除新冠业务影响后，常规业务同比增长2.0%。归母净利润达2924万元（同比+143%），成功实现扭亏为盈。诊断试剂是公司主要营收来源，2024年上半年占比高达90.2%。公司盈利能力趋稳，2024年上半年毛利率达到68.1%，净利率提升至16.5%。同时，公司费控明显改善，销售费用较去年同期下降26.1%，管理费用下降16.3%。在区域分布上，国内营收为主（2024年上半年占比97.0%），主要来自华东地区；海外业务加速发展，2024年上半年海外营收528万元（+34.4%），剔除新冠干扰后同比增长超150%。公司还加强了应收账款管理，2024年上半年应收账款账面价值相比2023年末下降34.4%。 IVD市场机遇与硕世技术优势 IVD市场广阔与分子诊断快速发展： 根据中商产业研究院预测，中国体外诊断（IVD）市场规模预计将从2019年的716亿元增长至2024年的1332亿元，复合年增长率（CAGR）达13.2%。其中，分子诊断市场发展尤为迅速，预计2024年将达到258亿元，2019-2024年CAGR高达25.2%。免疫诊断和生化诊断市场也保持稳定增长，预计2024年免疫诊断市场规模达337.3亿元（CAGR 11.4%），2023年生化诊断市场规模达276亿元（CAGR 15.5%）。未来IVD行业发展趋势在于提高检测诊疗效率、完善预防筛查方法，POCT、自动化、智能化、PCR、数字PCR、基因芯片和NGS等技术将持续发展。 核心技术平台与细分龙头地位： 硕世生物自主研发并形成了多重荧光定量PCR、NGS、POCT、质谱、自动化控制及检测五大技术平台。公司在国内首倡多重荧光定量PCR检测，并将其作为关键技术优势，融合TaqManTM探针等技术，取得多项专利。在HPV检测领域，公司攻克了定量检测技术难点，开发出“硕世21HPV分型定量检测系统”，通过数学模型实现对21种HPV型别在单位细胞中的载量进行定量分析，奠定了细分市场的技术领先地位。 核心业务布局与全球市场拓展 传染病检测： 公司是国内疾病预防控制核酸类检测产品的主要供应商，产品覆盖呼吸道、肠道、EBV&鼻咽癌筛查、血源性疾病等多种传染病。公司对新发/突发传染病响应迅速，曾快速开发H7N9禽流感病毒检测试剂盒（2013年）和埃博拉病毒核酸检测试剂盒（2014年）。在产品研发方面，公司搭建了NGS技术平台，并完善POCT技术平台，陆续推出甲/乙流感、肺炎支原体、轮状病毒等产品，并获得疟原虫抗原检测试剂盒等多项注册证。2024年上半年，SIC-1000全自动干式免疫分析仪获批上市，该仪器操作便捷、检测快速（16分钟出首报告），且病毒检测菜单可升级，有效满足市场快检需求。 妇幼健康领域： 公司深耕妇幼领域，提供HPV&宫颈癌筛查、女性生殖道微生态、生殖健康与优生优育等一体化解决方案。中国宫颈癌疾病负担重，2022年新发病例约15万，死亡人数约5.6万，99.7%与HPV相关。公司自2016年起成为江苏泰州等多个地区“两癌筛查”项目HPV检测试剂的重要供应商，2016-2018年HPV检测业务收入连续两年同比超120%。公司HPV检测试剂采用荧光PCR技术，具有检测时间短、污染风险低等优势，并提供HPV21分型定量检测和HPV16+2检测产品，其中两款产品在安徽省牵头的25省IVD试剂集采中成功中标A组。在女性生殖道微生态领域，公司阴道微生态评价系统国内市占率第一，其首创的SDC-100J生殖道分泌物自动检测工作站可实现多指标多人份连续检测，并结合医学图像分析诊断系统，提升了检测的标准化和智能化水平。此外，公司在生殖健康与优生优育方面也开发了系列产品，如2024年8月上市的25-羟基维生素D测定试剂盒，采用液相色谱串联质谱法，具备高灵敏度、高特异性和多指标联检的技术优势。 海外市场拓展： 公司持续完善全球化市场营销体系，在中国香港、英国、美国、印尼等地区设有分支机构，截至2024年上半年，在海外获得的有效注册和备案产品共计515项。针对海外新发、突发传染病检测需求，公司积极布局猴痘和登革热检测。在猴痘疫情方面，公司提供基于实时荧光PCR和微滴数字PCR双技术平台的多款试剂，其中5种试剂已获得欧盟CE与英国MHRA认证。世卫组织评估公司猴痘病毒核酸检测试剂盒灵敏度优异（低至5ge/rxn），并入选非洲疾病预防控制中心和全球基金的推荐名单，是全球7家入列企业之一。在登革热疫情方面，2024年5月，公司登革病毒NS1抗原检测试剂盒（胶体金法）获批上市，用于早期辅助诊断，并已形成全面的登革病毒检测解决方案。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 报告预测公司2024-2026年体外诊断试剂业务增速分别为-2.2%/17.3%/17.3%，医疗仪器业务增速分别为10.0%/15.0%/15.0%。预计公司综合毛利率将持续提升，2024-2026年分别为68.8%/70.1%/71.0%。同时，通过积极的费控和营收规模增长的摊薄效应，销售费用率、管理费用率和研发费用率预计将逐步下降。基于这些假设，预测公司2024-2026年每股收益（EPS）分别为1.07元、1.68元和2.26元。 投资建议： 鉴于硕世生物作为国内技术领先的IVD企业，在分子诊断领域优势突出，并在POCT和海外市场积极布局，且常规业务在新冠影响消退后正处于初步起量阶段，报告采用DCF估值法，给予目标价格86.57元，首次覆盖并给予“增持”评级。 风险提示： 主要风险包括销售及产品推广低于预期、产品研发进度不及预期、带量采购等政策导致的价格下滑风险、费用投入超预期风险，以及资产、信用减值损失风险（截至2024年上半年，公司存货0.99亿元，应收账款0.71亿元）。 总结 硕世生物作为国内核酸分子诊断领域的领先企业，凭借其深厚的研发实力和五大核心技术平台，在体外诊断市场中占据重要地位。公司战略聚焦妇幼健康和传染病检测两大高增长领域，不仅在国内市场表现稳健，尤其在阴道微生态评价系统和HPV检测方面处于领先地位，同时积极拓展海外市场，其猴痘和登革热检测产品已获得国际广泛认可。尽管曾受新冠业务扰动，但公司通过精益化运营和费用控制，2024年上半年常规业务实现增长并成功扭亏为盈，盈利能力显著改善。面对广阔的IVD市场需求，硕世生物的技术优势、全面的产品布局和持续优化的运营能力，预示着其长期发展潜力。报告预测公司未来几年业绩将持续增长，并首次给予“增持”评级，目标价格86.57元，但投资者仍需关注销售推广、研发进度、带量采购政策及费用控制等潜在风险。