微电生理(688351) 　　事件：10月21日晚，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入2.91亿元，同比增长23.21%；归母净利润0.42亿元，同比增长262.22%，主要系公司实施降本增效措施，以及收到政府补助增加带来的利润增长；扣非净利润-0.01亿元，同比增长95.69%。 　　其中，2024年第三季度营业收入0.93亿元，同比下降1.54%；归母净利润0.25亿元，同比增长163.92%；扣非归母净利润-0.02亿元，同比增长67.09%。 　　公司产品集采进展顺利，叠加新品认可度提升，有望助力业绩增长 　　2024年前三季度，福建联盟电生理集采部分省份已陆续开展第二年采购协议续签工作，其中大部分省份基于首年合同进行续签，陕西、广东、江西等省份进行了重新勾量。公司根据各省份的具体要求，积极开展集采续约工作，力争在重新勾量的地区提升协议量，优化产品结构。 　　2023年8月，京津冀“3+N”联盟电生理类集采，公司包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标，2024年第一季度起京津冀联盟集采结果陆续开始执行。随着集采执行进度顺利，叠加公司高端新品（高密度标测、压力消融导管、冷冻消融系统等）逐步受到市场认可，公司收入保持较快增长。 　　公司积极推进PFA项目研发进度，自研PFA进入特别审查程序 　　2024年前三季度，公司在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，积极推进PFA项目研发进度，全面覆盖“冰、火、电”三大能量平台。 　　2024年10月18日，国家药品监督管理局拟同意公司自主研发的脉冲电场消融导管进入创新医疗器械特别审查程序。进入创新医疗器械特别审查程序的产品，注册申报时可享受优先办理，有效缩短产品注册周期，加快产品的上市速度，对公司未来的发展将产生积极影响。 　　公司参股的上海商阳医疗科技有限公司的脉冲电场消融项目已递交国内注册，公司预计2025年上半年可获得注册证书。此外，商阳医疗新一代纳秒脉冲电场消融（nsPFA）系统完成首次临床试验，本临床试验应用了商阳医疗研发的纳秒脉冲消融系统（包含纳秒脉冲消融仪与磁电双定位花瓣消融导管），配合公司研发的Columbus®三维心脏电生理标测系统。此套方案在减少疼痛和神经刺激、降低溶血效应和气泡生成等方面优势显著，提高了手术的安全性，且极大减少了对麻醉的需求，有望解决PFA消融手术需要全麻的痛点，临床应用潜力巨大。 　　公司降本增效成果显著，整体净利率提升明显 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比降低6.76pct至58.79%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为27.72%、10.28%、19.44%、-0.58%，同比变动幅度分别为-5.42pct、-0.72pct、-7.76pct、+1.40pct，其中研发费用率降幅较大，主要系公司实施降本增效措施，同时部分研发项目已进入临床后期阶段，相关研发投入有所减少。公司整体净利率同比提升9.47pct至14.35%，主要系公司实施降本增效措施，以及2024年三季度收到政府补助增加带来的利润增长。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.13%、27.89%、10.86%、19.48%、0.28%、26.72%，分别变动-4.26pct、-2.46pct、-0.24pct、-5.63pct、+1.48pct、16.75pct。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.19亿/5.81亿/7.83亿元，同比增速分别为27%/39%/35%；归母净利润分别为0.39亿/0.65亿/1.04亿元；分别增长578%/686%/602%；EPS分别为0.08/0.14/0.22，按照2024年10月25日收盘价对应2024年262倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：创新技术与产品的研发风险，核心技术人才流失风险，经营渠道管理风险，产品质量及潜在责任风险，市场竞争风险。

中心思想 低浓度阿托品驱动业绩高速增长 兴齐眼药在2024年前三季度展现出强劲的财务增长势头，主要得益于其核心产品0.01%硫酸阿托品滴眼液的成功上市与市场拓展。 多元产品组合与渠道策略奠定未来增长基础 公司通过构建多元化的低浓度阿托品产品组合及多渠道销售策略，有效满足了市场需求，并为未来的业绩持续增长奠定了坚实基础，分析师维持“买入-A”评级，并对其未来盈利能力持乐观预期。 兴齐眼药2024年前三季度营收和归母净利润实现显著增长，分别达到14.39亿元（同比增长30.27%）和2.91亿元（同比增长59.47%）。 业绩增长主要得益于0.01%硫酸阿托品滴眼液的获批上市及其市场推广。 公司通过构建不同浓度的低浓度阿托品产品组合（0.01%已上市，0.02%/0.04%处于临床后期），旨在满足不同近视程度患者的需求。 多元化的销售渠道（民营医疗机构、公立医院、互联网医院）预计将推动0.01%硫酸阿托品滴眼液的销售快速放量。 分析师维持“买入-A”评级，并预测未来三年（2024-2026年）归母净利润将持续高速增长，目标价为123.20元/股。 主要内容 2024年前三季度业绩表现强劲 根据公司发布的2024年第三季度报告，兴齐眼药在前三季度实现了营业收入14.39亿元，同比增长30.27%；归属于母公司股东的净利润达到2.91亿元，同比大幅增长59.47%。 仅第三季度，公司营收便达到5.47亿元，同比增长30.54%；归母净利润为1.21亿元，同比增长28.41%。这一显著的业绩增长主要得益于0.01%硫酸阿托品滴眼液的获批上市及其在市场上的积极推广。 低浓度阿托品产品组合与市场拓展 公司战略性地构建了不同浓度的低浓度阿托品产品组合，旨在精准匹配不同近视程度患者的治疗需求。 已获批上市的0.01%硫酸阿托品滴眼液，正通过与多家民营医疗机构、公立医院的陆续准入以及与互联网医院的合作，构建起广泛的销售网络，预计将实现销售量的快速放量。 此外，0.02%和0.04%硫酸阿托品滴眼液的Ⅲ期临床试验已取得总结报告，预示着公司未来将能提供更具梯度的治疗方案，进一步巩固其在眼科领域的市场地位。 投资评级与未来业绩展望 基于对公司核心产品市场潜力和多元化产品布局的认可，分析师维持兴齐眼药“买入-A”的投资评级。 国投证券预测，公司2024年至2026年的归母净利润将分别达到4.50亿元、6.14亿元和8.02亿元，年复合增长率显著，显示出强劲的盈利增长预期。 以2025年预测每股收益3.52元/股为基准，并给予35倍的市盈率，分析师设定了12个月目标价为123.20元/股。财务数据显示，公司净利润率预计将从2023年的16.4%提升至2026年的23.5%，净资产收益率（ROE）也将从14.2%增至30.0%，体现了其持续优化的盈利能力和股东回报潜力。 潜在风险因素 报告提醒投资者需关注可能影响公司业绩的风险因素，包括药品降价风险、核心产品销售低于预期以及核心产品市场竞争格局恶化等。 总结 兴齐眼药在2024年前三季度凭借0.01%硫酸阿托品滴眼液的成功上市和多渠道推广，实现了营收和净利润的显著增长，展现出强劲的市场竞争力。 公司通过差异化的低浓度阿托品产品组合策略，有效满足了多元化的患者需求，并为未来的市场份额扩张和业绩持续增长奠定了坚实基础。 分析师对兴齐眼药的未来发展持积极态度，维持“买入-A”评级，并预测其盈利能力将持续提升，但同时提示了潜在的市场和运营风险。

中心思想 业绩稳健增长与内外销驱动 维力医疗在2024年第三季度展现出强劲的财务表现，前三季度及单季度营收和归母净利润均实现显著增长。其中，海外业务作为核心增长引擎，实现了高达28.73%的同比增速，而国内业务也逐步恢复，同比增长5.35%，共同驱动公司整体业绩稳健提升。这种双轮驱动的增长模式，结合公司在创新产品研发和市场拓展上的持续投入，构成了其当前及未来发展的核心动力。 创新产品与产能扩张奠定未来 公司积极布局多个创新型产品管线，包括导尿管、麻醉、泌尿外科和护理等领域，旨在通过技术升级和产品多元化来贡献新的业绩增量。同时，为应对市场需求增长和集采挑战，维力医疗正积极筹建肇庆自动化生产基地和墨西哥工厂，以解决产能接近饱和的问题，并优化全球供应链布局。这些战略举措不仅巩固了公司在医疗器械市场的竞争力，也为其长期可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2024年三季报核心财务表现 维力医疗于2024年10月28日发布的三季报显示，公司在报告期内实现了稳健的财务增长。 前三季度业绩概览： 公司前三季度（2024年1月至9月）实现营业收入10.60亿元，同比增长8.53%。 归属于上市公司股东的净利润为1.67亿元，同比增长15.85%。 扣除非经常性损益后的净利润达到1.60亿元，同比增长21.18%，显示出主营业务盈利能力的显著提升。 第三季度单季业绩： 2024年第三季度（24Q3）单季营业收入为3.84亿元，同比增长18.16%，增速较前三季度有所加快。 归属于上市公司股东的净利润为0.61亿元，同比增长17.04%。 扣除非经常性损益后的净利润为0.59亿元，同比增长19.66%，表明公司在第三季度保持了良好的增长势头和盈利质量。 业务发展与战略布局 公司在国内外市场均取得了积极进展，并通过产品创新和产能扩张来支撑未来的增长。 国内外业务双轮驱动： 海外市场高增长： 单Q3，公司外销收入实现同比大幅增长28.73%。这主要得益于海外大客户项目的持续落地以及创新产品在海外市场的快速放量。海外市场的强劲表现是公司整体业绩增长的重要驱动力。 国内业务逐步恢复： 单Q3，国内内销收入实现同比增长5.35%。随着国内部分省份新品入院的逐步恢复，国内市场对公司业绩的贡献正在增强。 内外销业务的稳步增长，体现了公司市场策略的有效性和产品竞争力的提升。 创新型产品管线布局： 导尿管产线： 公司在巩固BIP导尿管市场地位的同时，正积极从留置导尿管向间歇性导尿管方向推进，以满足不同临床需求。 麻醉线： 重点推广可视双腔支气管插管、可视双腔喉罩等高端可视化产品，并持续开发更多创新型可视化产品，提升麻醉手术的精准性和安全性。 泌尿外科线： 公司目前主要致力于清石鞘新产品的推广和现有结石手术耗材的升级，并计划向男性健康产品领域拓展，拓宽产品线。 护理线： 重点针对测温导尿管和精密尿袋等产品进行技术升级，以提高产品性能和用户体验。 这些创新产品的陆续推出和放量，有望为公司贡献新的业绩增量。 产能扩张以应对市场需求： 目前，公司所有产品的产能利用率均接近饱和状态，显示出市场需求的旺盛。 为应对国内医疗耗材集采带来的挑战以及海外大客户业务不断增长的产能需求，公司正在积极筹建新的生产基地。 肇庆自动化生产基地： 未来将建成麻醉、护理和呼吸产品全自动化生产基地，提升生产效率和成本竞争力。 墨西哥工厂： 主要针对北美和南美客户业务建设自动化生产产线，旨在更好地服务区域市场，缩短供应链，提高响应速度。 产能的有效扩张将为公司未来业务的持续增长提供坚实保障。 财务状况与盈利能力分析 维力医疗在费用控制和盈利能力方面表现稳定，并展现出良好的未来增长潜力。 费用率与盈利能力： 24Q3公司综合毛利率为44.32%，同比基本持平，显示公司产品定价和成本控制能力保持稳定。 销售费用率为10.88%，同比增加0.56个百分点，可能与市场推广和海外业务拓展投入增加有关。 管理费用率为9.18%，同比减少0.40个百分点，体现了公司在运营效率方面的优化。 研发费用率为6.17%，同比减少0.47个百分点，但公司仍在持续投入创新产品研发。 24Q3销售净利率达到16.03%，同比增加0.09个百分点，表明公司整体盈利能力保持稳定并略有提升。 未来财务预测与关键比率： 根据华创证券的预测，维力医疗的营业总收入将从2023年的13.88亿元增长至2026年的25.10亿元，年复合增长率显著。具体预测为：2024E 16.68亿元（+20.2%），2025E 20.38亿元（+22.2%），2026E 25.10亿元（+23.2%）。 归母净利润预计将从2023年的1.93亿元增长至2026年的3.76亿元。具体预测为：2024E 2.37亿元（+23.1%），2025E 2.98亿元（+26.1%），2026E 3.76亿元（+26.2%）。 每股盈利（EPS）预计将从2023年的0.66元提升至2026年的1.29元。 获利能力方面： 毛利率预计在45.2%至46.0%之间波动，净利率预计从2024E的15.1%稳步提升至2026E的15.9%。净资产收益率（ROE）预计将从2024E的11.8%提升至2026E的15.0%，总投入资本回报率（ROIC）也将从2024E的18.8%提升至2026E的20.0%，显示公司资本使用效率持续优化。 偿债能力方面： 资产负债率预计从2024E的31.8%略增至2026E的34.2%，但流动比率和速动比率均保持在健康水平，流动比率预计从2024E的2.2提升至2026E的2.7，表明公司短期偿债能力良好。 营运能力方面： 应收账款周转天数预计在34-39天之间，存货周转天数在65-73天之间，显示公司资产周转效率较高。 投资建议与风险提示 基于上述分析，华创证券维持对维力医疗的“推荐”评级。 投资建议： 结合24Q1-3国内新品入院情况和外销恢复情况，华创证券预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.4亿元、3.0亿元和3.8亿元，同比增长23.1%、26.1%和26.2%。 对应EPS分别为0.81元、1.02元和1.29元，对应PE分别为17倍、13倍和11倍。 根据DCF模型测算，给予公司整体估值56亿元，对应目标价19元。 当前股价为13.74元（2024年10月28日），目标价存在约38%的上涨空间，因此维持“推荐”评级。 风险提示： 创新单品放量低于预期： 如可视双腔支气管插管、BIP导尿管、亲水性导尿管/包、清石鞘等创新产品市场推广和放量不及预期，可能影响公司业绩增长。 海外业务拓展不及预期： 海外市场拓展进度放缓或海外市场收入波动大于预期，可能对公司整体营收和利润产生负面影响。 集采降价幅度大于预期： 国内医疗耗材集中采购政策可能导致产品价格下降幅度超预期，从而对公司毛利率和盈利能力造成压力。 总结 维力医疗的增长潜力与市场定位 维力医疗在2024年第三季度展现出强劲的增长势头，前三季度营业收入达到10.60亿元，同比增长8.53%，归母净利润1.67亿元，同比增长15.85%。单季度来看，第三季度营收同比增长18.16%，归母净利润同比增长17.04%，扣非净利润同比增长19.66%，均显示出公司业绩的加速增长和盈利能力的持续提升。这种增长主要得益于海外业务的强劲表现，其外销收入同比增长28.73%，以及国内业务的逐步恢复，内销收入同比增长5.35%。公司通过持续的产品创新，在导尿管、麻醉、泌尿外科和护理等多个产品线积极布局，有望为未来业绩贡献新的增长点。同时，为应对市场需求和集采挑战，公司积极筹建肇庆和墨西哥新产能，以保障长期发展。 持续关注与风险管理 从财务预测来看，维力医疗预计在2024-2026年将保持营收和归母净利润的两位数增长，其中归母净利润增速预计分别达到23.1%、26.1%和26.2%。公司的毛利率和净利率预计保持稳定并略有提升，ROE和ROIC等盈利指标也呈现良好趋势，显示出公司健康的财务状况和高效的资本运作能力。华创证券基于DCF模型给予公司19元的目标价，维持“推荐”评级，表明市场对公司未来发展持乐观态度。然而，投资者仍需关注创新单品放量不及预期、海外业务拓展风险以及集采降价幅度超预期等潜在风险，这些因素可能对公司的业绩和估值产生影响。总体而言，维力医疗凭借其稳健的业绩增长、积极的战略布局和持续的创新能力，在医疗器械市场中具备显著的增长潜力。

中心思想 市场挑战下的业绩承压 透景生命（300642）2024年三季报显示，公司业绩在市场环境变化和集中带量采购（集采）政策推行等多重因素影响下持续承压。2024年前三季度，公司营业收入同比下降20.01%，归母净利润同比下降43.16%，扣非净利润同比下降48.27%。其中，第三季度营收同比下降15.92%，主要受HPV集采和高端肿瘤检测需求减少等因素影响。 费用优化与战略转型 尽管营收面临压力，公司在2024年第三季度通过有效的费用控制，实现了盈利能力的显著提升。单季度销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所下降，使得归母净利率同比大幅提高10.44个百分点至16.87%。同时，公司积极布局海外市场，开发适应国外市场的产品并推进注册，以寻求新的增长点，展现出在应对国内市场挑战下的战略调整和转型努力。 主要内容 2024年三季报财务数据分析 根据公司发布的2024年三季报，透景生命在报告期内面临营收和利润的双重压力，但第三季度盈利能力有所改善。 整体业绩表现（2024年1-9月）： 营业收入：3.21亿元，同比下降20.01%。 归母净利润：0.24亿元，同比下降43.16%。 扣非净利润：0.14亿元，同比下降48.27%。 单季度业绩表现（2024年第三季度）： 营业收入：1.05亿元，同比下降15.92%。 归母净利润：0.18亿元，同比增长120.53%。 扣非净利润：0.11亿元，同比增长491.28%。 毛利率：67.79%，同比略有下降1.47个百分点。 归母净利率：16.87%，同比大幅提高10.44个百分点。 业绩承压原因与费用结构优化 公司业绩承压主要源于多方面市场和政策因素，但通过内部管理优化，费用结构得到改善。 业绩承压的主要原因： 集采政策影响：安徽省医疗保障局公布HPV等产品集中带量采购结果后，部分第三方检测机构对公司HPV产品的采购量大幅下降，导致24H1营收下滑，并持续影响24Q3收入。 市场需求变化：体检机构受市场因素影响，对高端肿瘤检测需求有所减少。 配套仪器收入下降：检测仪器收入的下降也对整体营收造成负面影响。 费用率下降与盈利能力提升： 销售费用率：24Q3为29.59%，同比下降6.92个百分点，实际销售费用同比下降31.85%，显示公司在销售成本控制方面取得成效。 研发费用率：24Q3为15.42%，同比下降0.45个百分点，研发投入保持相对稳定。 管理费用率：24Q3为8.06%，同比下降3.92个百分点，主要得益于本期股权激励成本的减少。 财务费用率：24Q3为0.15%，同比上升1.45个百分点，主要由于存款利息收入减少。 综合影响：总体费用率的下降有效抵消了毛利率的轻微下滑，使得24Q3归母净利率显著提升。 海外市场拓展与投资展望 面对国内市场的挑战，公司积极寻求海外增长机遇，并对未来业绩进行了调整预测。 海外市场拓展策略： 公司已根据海外市场特点开发了适应性配套仪器和试剂。 新仪器已于2024年7月在国内完成注册，并正在东南亚开展注册工作。 未来计划在美国申请产品注册，显示公司对海外市场的长期战略投入。 投资建议与风险提示： 业绩预测调整：基于24Q1-3业绩表现（受集采和高端肿瘤检测需求减少影响），华创证券将公司2024-2026年归母净利润预测值分别下调至0.4亿元、0.5亿元和0.6亿元（原预测为0.7亿元、0.9亿元和1.1亿元）。 增长率与估值：对应同比增速分别为-51.6%、9.5%和20.3%，对应PE分别为57倍、52倍和44倍。 目标价与评级：根据DCF模型测算，公司合理市值为27亿元，对应目标价为17元，维持“推荐”评级。 风险提示：包括流式荧光自免检测、化学发光检测、甲基化业务放量不达预期；流式荧光仪、化学发光仪、流水线等装机不达预期；以及营销改革效果不达预期等。 总结 透景生命2024年三季报显示，公司业绩在集采政策和市场需求变化的双重压力下持续承压，前三季度营收和净利润均出现显著下滑。然而，公司在第三季度通过精细化管理，有效控制了销售和管理费用，使得单季度盈利能力得到改善，归母净利率大幅提升。同时，公司积极拓展海外市场，开发适应性产品并推进国际注册，以期开辟新的增长空间。尽管分析师下调了未来三年的盈利预测，但基于DCF模型测算，仍维持“推荐”评级，目标价17元。投资者需关注公司各项业务放量、仪器装机以及营销改革效果等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压，盈利能力保持稳健 爱美客2024年前三季度营收23.76亿元，同比增长9.46%；归母净利润15.86亿元，同比增长11.79%。然而，第三季度营收增速放缓至1.10%，归母净利润增速为2.13%，扣非归母净利润同比下滑4.35%，主要受医美淡季、消费环境及产品结构变化影响。尽管增速放缓，公司毛利率和归母净利率仍分别维持在94.80%和66.74%的高位，显示出稳健的盈利能力。 新管线蓄势待发，驱动未来增长 面对短期业绩压力，爱美客积极布局新产品管线。近期，“类宝尼达产品”已获医疗器械注册证，司美格鲁肽注射液进入临床试验阶段。此外，肉毒素、能量源设备、去氧胆酸注射液等在研产品将进一步完善公司产品矩阵。这些新管线预计将在2025年后陆续获批上市，为公司带来新的业绩增量，支撑其长期平台化发展优势。 主要内容 2024年前三季度及第三季度财务表现 前三季度业绩概览： 2024年前三季度，爱美客实现营业总收入23.76亿元，同比增长9.46%；毛利22.52亿元，毛利率94.80%，同比略降0.5pct。归属于母公司股东的净利润为15.86亿元，同比增长11.79%，归母净利率66.74%，同比提升1.39pct。扣除非经常性损益后的归母净利润为15.30亿元，同比增长9.66%。经营活动产生的现金流量净额为15.35亿元，同比增长4.72%。 第三季度增速放缓： 2024年第三季度，公司实现营收7.19亿元，同比增长1.10%；毛利6.79亿元，毛利率94.55%，同比下降0.52pct，环比下降0.71pct。归母净利润4.65亿元，同比增长2.13%，归母净利率64.65%，同比提升0.65pct。扣非归母净利润4.42亿元，同比下滑4.35%。 业绩放缓原因与费用结构分析 淡季效应与市场环境： 第三季度为医美行业传统淡季，叠加整体消费大背景和上游产品竞争加剧，导致公司营收和利润增速较去年同期有所放缓。毛利率的略微下滑，预计主要受嗨体系列产品结构变化影响，即嗨体水光产品占比提高。 费用率变化： 第三季度公司整体费用率同比增加1.2pct。其中，管理费用率同比下降1.2pct，显示公司在管理效率方面有所优化；销售费用率基本持平，同比微增0.1pct；研发费用率同比增加0.8pct，体现公司持续加大研发投入；财务费用率同比增加1.4pct，主要系公司三季度购买理财产品增加，其收益计入投资收益和公允价值变动损益。 新产品管线布局与未来展望 多款产品取得重要进展： 公司新产品管线进展顺利。2024年10月9日，公司披露“类宝尼达产品”已获得医疗器械注册证，该产品适用于成人骨膜上层注射填充以改善轻中度的颏部后缩。2024年10月14日，公司披露司美格鲁肽注射液已获核准签发进入临床试验阶段。 完善产品矩阵，驱动长期增长： 后续肉毒素、能量源设备、去氧胆酸注射液等在研管线也将进一步完善公司产品矩阵。预计这些多管线产品将在2025年后陆续获批上市，为公司带来新的业绩增量，进一步体现公司在平台化下的产品矩阵完整性优势。 投资建议与风险提示 财务预测调整与目标价： 基于三季报表现和整体消费环境变化，华创证券略微下调了爱美客2024-2026年的归母净利润预测，分别为20.8亿元、26.4亿元和31.6亿元（前值为22.8亿元、28.5亿元和35.9亿元），同比增长11.8%、26.9%和19.6%。对应PE分别为32倍、25倍和21倍。维持“推荐”评级，并给予2025年30倍PE，对应目标价262元。 主要风险： 需关注竞争性产品获批上市、突发安全事件以及监管政策加剧等潜在风险。 总结 爱美客2024年前三季度营收和归母净利润实现稳健增长，但第三季度受医美淡季、消费环境及产品结构变化影响，增速有所放缓，扣非归母净利润出现下滑。尽管短期业绩承压，公司仍保持了高水平的毛利率和净利率，并通过优化管理费用、持续加大研发投入来提升运营效率和核心竞争力。展望未来，随着“类宝尼达产品”的获批上市和司美格鲁肽注射液进入临床试验，以及肉毒素、能量源设备等其他在研管线的逐步推进，公司产品矩阵将日益完善，有望在2025年后迎来新的业绩增长点。华创证券基于此略微下调了短期财务预测，但仍维持“推荐”评级，认为公司长期增长潜力值得期待。

中心思想 业绩回暖与增长动能 鱼跃医疗2024年三季报显示，公司收入增速在第三季度实现回正，同比增长2.2%，标志着高基数影响的逐步消除，预示着公司业绩的企稳回升。 新品驱动与全球拓展 公司未来的增长主要由两大核心动能驱动：一是血糖监测产品（如CT3 NMPA取证）和急救产品（如M600 AED获证）等创新型新品的快速放量；二是海外市场的持续快速拓展，2024年上半年海外收入同比增长30.2%，为公司打开了新的成长空间和长期增长天花板。 主要内容 投资要点概览 投资评级： 本报告维持对鱼跃医疗的“增持”投资评级。 前三季度业绩： 2024年前三季度，公司实现总收入60.3亿元，同比下降9.5%；扣非归母净利润12.7亿元，同比下降23.7%。 Q3单季表现： 第三季度单季收入达到17.2亿元，同比增长2.2%，实现了收入增速的由负转正。 未来展望： 分析师认为，随着高基数影响的逐步消除、新品的持续放量以及渠道的有效拓展，公司在第四季度乃至2025年的收入增长前景值得期待。 成长性分析：高基数影响消退，新品与海外市场共促增长 产品创新驱动内生增长 血糖板块： 随着14天免校准持续性血糖监测产品CT3于2023年3月15日获得NMPA取证，以及2024年上半年该产品及品牌力的优势发挥，血糖板块收入实现54.94%的同比增长，成为重要的收入拉动点。 急救板块： 公司自主研发的AED产品M600于2023年4月7日获证后，在2024年上半年也实现了34.66%的收入同比增长。 增长预期： 这些新品的快速放量，预计将持续贡献收入增量，尤其是在高基数影响逐步出清后，四季度及2025年的收入增长将更具弹性。 海外渠道拓展打开成长空间 海外收入显著增长： 2024年上半年，公司海外收入达到4.79亿元，同比增长30.2%，显示出强劲的海外扩张势头。 战略意义： 随着公司产品在海外市场认可度的提升和销售渠道的不断完善，海外业务有望为公司打开非周期性的长期成长天花板，带来持续的增长动力。 盈利能力分析：毛利率稳健，战略性费用投入 毛利率持续改善 Q3毛利率： 2024年第三季度，公司毛利率为50.3%，同比下降0.9个百分点，但环比提升0.1个百分点。 季度趋势： 从2024年第一季度到第三季度，公司单季毛利率呈现持续环比提升的趋势（从49.9%提升至50.3%）。 全年展望： 尽管2024年受常态化需求下产品结构调整影响，毛利率同比可能略有下降，但通过降本增效措施和新品放量，预计全年毛利率仍将维持在较高水平。 净利率受费用投入影响 Q3净利率： 2024年第三季度，公司净利率为23.9%，同比下降17.4个百分点，但环比提升1.6个百分点。 同比下降主因： 同比降幅较大主要原因在于资产处置收益占收入比例下降了17.1个百分点，以及销售费用率的显著提升。 战略性销售费用投入： 第三季度销售费用率为18.4%，同比增长4.0个百分点。这主要是由于公司正处于海外渠道拓展期以及CGM、AED等新品的推广期。 战略价值： 分析认为，这种战略性的销售费用投入有望进一步强化公司品牌认可度，加速新品和渠道的拓展，从而在未来带来更可观的收入增长。 盈利预测与估值 基于对公司成长性和盈利能力的分析，报告对鱼跃医疗未来的业绩进行了预测： 营业总收入预测： 2024E: 81.12亿元，同比增长1.76%。 2025E: 94.24亿元，同比增长16.17%。 2026E: 108.60亿元，同比增长15.24%。 归母净利润预测： 2024E: 19.75亿元，同比下降17.55%。 2025E: 23.34亿元，同比增长18.16%。 2026E: 27.43亿元，同比增长17.53%。 估值与评级： 对应2024年至2026年的每股收益（EPS）分别为1.97元、2.33元和2.74元。基于2025年15倍的市盈率（PE），报告维持对鱼跃医疗的“增持”评级。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 行业竞争加剧的风险。 国际政策/环境变动的风险。 新产品商业化不及预期的风险。 总结 鱼跃医疗在2024年第三季度实现了收入增速的回正，显示出业绩的积极转折。公司通过持续性血糖监测产品和AED等创新产品的快速放量，以及海外市场的积极拓展，构建了未来增长的核心驱动力。尽管战略性的销售费用投入导致短期净利率承压，但毛利率保持环比提升，且该投入旨在强化品牌并加速市场渗透。展望未来，随着高基数影响的消除和新增长曲线的显现，公司收入和利润增长可期。报告维持“增持”评级，并提示了行业竞争、国际环境变化及新品商业化等潜在风险。

中心思想 业绩结构性变化与利润韧性 丽珠集团2024年前三季度营业收入受核心产品降价影响出现下滑，但归母净利润实现同比增长，显示出公司在消化负面因素后的利润韧性，尽管利息收入减少对短期利润构成一定拖累。 创新管线驱动未来增长潜力 公司通过自主研发与外部引进，持续丰富在抗感染、男科、神经精神等优势领域的创新药管线。多个重磅产品已进入后期临床或申报上市阶段，这些创新产品有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 主要内容 财务表现：营收承压与利润增长 整体业绩概览 2024年前三季度，丽珠集团实现营业收入90.82亿元，同比下降5.94%；归母净利润16.73亿元，同比增长4.44%；扣非归母净利润16.31亿元，同比增长3.51%。单看第三季度，公司营业收入27.99亿元，同比下降5.59%；归母净利润5.02亿元，同比增长7.45%；扣非归母净利润4.75亿元，同比下降1.36%。 营收下滑与利润增长动因分析 营业收入下滑主要归因于艾普拉唑针剂执行新的医保谈判价格，其降价影响仍在持续消化中。归母净利润的同比增长，则主要得益于疫苗减值等前期负向影响的逐步出清。然而，2024年第三季度利息收入同比减少约1.8亿元，对当期整体利润表现产生了一定负面影响。 业务板块表现：结构性分化 化学制剂板块表现 化学制剂板块实现收入47.14亿元，同比下降8.52%。其中，消化道产品收入18.54亿元，同比下降18.66%；促性激素产品收入23.08亿元，同比增长5.46%；精神产品收入4.43亿元，同比增长3.11%；抗感染及其他产品收入1.09亿元，同比大幅下降57.32%。 其他业务板块表现 原料药和中间体板块实现收入25.21亿元，同比下降2.55%。中药制剂板块收入10.41亿元，同比下降16.49%。生物制品板块收入1.31亿元，同比增长15.98%。诊断试剂及设备板块收入5.66亿元，同比增长21.03%。 财务效率与费用管理 费用率优化与现金流改善 2024年前三季度，公司销售费用率27.05%，同比下降2.10个百分点，销售费用绝对额同比下降12.73%至24.56亿元；研发费用率8.09%，同比下降2.12个百分点，研发费用绝对额同比下降25.49%至7.34亿元。管理费用率5.20%，同比上升0.16个百分点。财务费用为-5493万元，相较2023年同期的-2.16亿元有所减少。经营活动产生的现金流量净额达到23.08亿元，同比增长4.32%。 盈利能力与毛利率提升 2024年前三季度，公司销售毛利率为65.81%，同比提升1.88个百分点。单第三季度，销售毛利率为65.47%，同比提升1.91个百分点，显示出公司在成本控制和产品结构优化方面的积极成效。 研发创新与未来增长点 创新管线布局与进展 丽珠集团通过自主研发与外部引进双向发力，持续丰富优势领域的管线。公司已陆续引入抗感染领域的DHODH抑制剂创新药、男科领域的PDE5抑制剂创新药以及神经精神类药物KCNQ2/3创新药品种。 核心产品上市与临床推进 在重磅产品方面，阿立哌唑微球和司美格鲁肽生物类似药已申报上市，人促卵泡激素即将申报上市，而IL-17A/F单抗已进入3期临床阶段。这些大品种的陆续获批和商业化，有望配合公司在特色领域的合规销售能力，进一步提升业绩并实现加速发展。 盈利展望与投资建议 盈利预测调整与估值分析 基于公司当前的经营现状，国盛证券下调了盈利预测。预计2024年至2026年归母净利润分别为20.58亿元、22.31亿元和25.36亿元，同比增长率分别为5.3%、8.4%和13.7%。对应的P/E估值分别为17倍、16倍和14倍。 长期发展战略与价值评估 公司在创新生物药和高端复杂制剂领域具有长远布局，并拥有优秀的管理层、销售团队、单抗平台和微球平台，其国际化战略有望持续推进，长期投资价值凸显。 投资评级与风险提示 尽管短期业绩面临挑战，但鉴于公司丰富的研发管线和长期发展潜力，国盛证券维持“买入”评级。投资者需关注行业政策变化、产品降价以及新药研发等潜在风险。 总结 丽珠集团2024年前三季度业绩表现出营收短期承压与归母净利润稳健增长并存的特点。营收下滑主要受核心产品降价影响，而利润增长则得益于前期负面因素的清除，尽管利息收入减少带来一定压力。公司在费用控制和毛利率提升方面取得积极进展，经营现金流保持健康。展望未来，丽珠集团通过持续的自主研发和外部引进，构建了丰富的创新药管线，多个重磅产品进入关键阶段，有望成为未来业绩增长的核心驱动力。尽管盈利预测有所调整，但基于公司在创新生物药和高端复杂制剂领域的战略布局以及其在管理、销售和技术平台方面的优势，公司长期投资价值依然显著。国盛证券维持“买入”评级，并提示投资者关注行业政策、产品降价及新药研发等相关风险。

中心思想 业绩表现与市场分化 仙乐健康在2024年前三季度实现了营收和归母净利润的双位数增长，但第三季度业绩增速明显放缓。这主要源于国内市场受渠道变革影响表现疲软，传统大客户受到线上跨境电商和新兴品牌的分流冲击。与此同时，海外市场则延续了强劲的增长态势，特别是美洲地区贡献显著，成为公司整体业绩增长的主要驱动力。 战略调整与未来展望 面对国内市场的挑战，公司正积极进行内部组织调整和渠道优化，以期突破高价值跨境电商业务并提升团队交付能力。海外市场将继续深耕，预计保持高增长。尽管BF业务减亏速度略慢于预期，但公司正致力于生产效率和供应链优化。太平洋证券预计公司全年收入目标有望达成，但业绩目标仍面临一定压力，并维持“买入”评级。 主要内容 2024年三季报业绩概览 整体财务表现 2024年前三季度，仙乐健康实现营业收入30.48亿元，同比增长21.80%；归属于母公司股东的净利润为2.40亿元，同比增长29.52%；扣除非经常性损益的净利润为2.36亿元，同比增长28.11%。这表明公司在报告期内整体业务规模和盈利能力保持了良好的增长势头。 Q3单季度表现 第三季度，公司实现营业收入10.58亿元，同比增长10.43%；归母净利润0.85亿元，同比增长1.63%；扣非净利润0.82亿元，同比下降4.62%。Q3单季度营收增速较前三季度整体增速有所放缓，且扣非净利润出现负增长，反映出公司在第三季度面临一定的经营压力。 业务运营分析 国内市场挑战与亮点 公司Q3国内整体收入增速放缓，主要原因在于国内直销、药企等传统大客户受到线上跨境电商和新兴品牌分流的影响。然而，公司在国内药店渠道仍实现了远快于行业平均水平的增速，显示其在该特定渠道的竞争优势。为应对国内渠道分流变化，公司计划通过内部组织调整、优化团队交付能力及中后台响应能力，并加大力度突破高价值跨境电商业务，预计Q4中国地区收入将环比改善。 海外市场强劲增长 海外业务持续保持高增长态势。Q3美洲地区内生实现双位数增长，主要得益于现有大客户份额的提升以及新拓拉美市场客户。前三季度美洲地区的收入加在手订单已超全年目标。预计BF业务增速将超过20%，其中保健品业务实现双位数增长，个护收入大幅增长，产能利用率与订单交付能力均有明显提升。欧洲市场增长稳健，预计增速在10%左右。亚太地区则维持高增节奏，预计澳洲新客户贡献了较大的增量。 盈利能力与费用结构 毛利率变动分析 2024年Q3公司毛利率为29.63%，同比下降1.65个百分点。毛利率的下降预计与国内高价值客户经营疲软以及客户结构占比变化对毛利率的拖累有关。 费用率及BF业务影响 Q3销售费用率同比下降0.1个百分点，管理费用率同比上升1.0个百分点，后者主要系内部人员调整优化以及股权激励费用摊销影响。财务费用率同比上升0.9个百分点，主要由于利息及汇兑损益增加。公司整体净利率同比下降0.7个百分点至8.1%。其中，预计内生净利率为13.5%左右，BF业务亏损约2700万元；若剔除摊销费用影响，BF净利润亏损1800+万元。BF业务减亏速度略慢于预期，主要原因在于公司重点在内部人员优化调整以及生产供应链的提效优化上。目前生产效率、订单交付等方面的问题正逐步改善。 未来展望与盈利预测 Q4及全年业务策略 展望Q4，公司预计中国地区收入将环比改善。美洲内生及BF在手订单充沛，预计将维持股权激励目标左右的增长。欧洲市场将保持稳健增速，亚太地区则延续高增态势。公司全年股权激励收入目标有望达成，但业绩目标完成存在一定压力。 财务预测与投资评级 太平洋证券预计公司2024-2026年营业收入分别为43.4亿元、49.7亿元和56.4亿元，归母净利润分别为3.6亿元、4.8亿元和5.9亿元，对应市盈率（PE）分别为17倍、13倍和11倍。基于2025年业绩给予17倍PE，太平洋证券给出一年目标价34.68元，并维持“买入”评级。 风险提示 报告提示的风险包括食品安全风险、行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、BF盈利不及预期、汇率变动加剧以及大客户订单交付不及预期等。 总结 仙乐健康在2024年前三季度实现了营收和归母净利润的稳健增长，但第三季度业绩增速放缓，主要受国内市场渠道变革和高价值客户经营疲软的影响。公司海外业务表现亮眼，美洲、欧洲和亚太地区均保持高增长或稳健增长态势，有效对冲了国内市场的压力。尽管BF业务减亏速度略慢于预期，但公司正积极进行内部优化和供应链提效。展望未来，公司将通过战略调整和市场深耕，有望在Q4实现国内业务改善，并持续推动海外业务增长，全年收入目标达成可期，但盈利能力仍需关注。太平洋证券维持“买入”评级，并给出目标价34.68元。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力优化 三星医疗在2024年前三季度实现了营收和归母净利润的快速增长，其中扣非净利润增速更为突出，显示出公司主营业务的强劲发展势头。通过持续推进降本增效工作，公司毛利率创下近年新高，体现了其在成本控制和盈利能力提升方面的显著成效。 海外市场拓展成效显著 公司在手订单持续高增长，特别是海外配电业务取得了突破性进展，订单同比增速高达272.51%。这得益于公司战略聚焦中东、欧洲、美洲等高端市场，并成功实现各市场首个订单突破，为未来业绩增长提供了坚实保障。 主要内容 财务表现强劲，非经常性损益影响净利润 前三季度业绩概览： 2024年前三季度，三星医疗实现营业收入104.34亿元，同比增长25.14%；归母净利润18.16亿元，同比增长21.91%；扣非净利润17.48亿元，同比增长31.32%。这表明公司主营业务持续健康发展。 第三季度业绩分析： 2024年第三季度，公司实现收入34.36亿元，同比增长23.21%；归母净利润6.66亿元，同比增长7.43%；扣非净利润6.70亿元，同比增长30.03%。值得注意的是，第三季度归母净利润增速显著低于扣非净利润增速，主要原因是公允价值变动损失2700万元（去年同期为收益8900万元），该项非经常性损益对净利率产生了近4个百分点的影响。 毛利率创新高，成本控制效果显著 毛利率表现： 2024年前三季度，公司毛利率达到36.21%，同比提升2.59个百分点。其中，第三季度毛利率更是高达39.48%，同比提升0.89个百分点，环比提升2.27个百分点，创下近年来新高。这主要得益于公司持续推进的降本工作。 净利率分析： 前三季度净利率为17.47%，同比下降0.51个百分点；第三季度净利率为22.34%，同比下降2.98个百分点。净利率的下滑主要受公允价值变动同比影响较大以及期间费用率同比增加1.88个百分点所致。 在手订单充裕，海外配电业务实现突破 在手订单持续高增： 截至2024年9月30日，公司累计在手订单达到156.20亿元，同比增长35.18%。其中，国内累计在手订单93.74亿元，同比增长35.10%；海外累计在手订单62.46亿元，同比增长35.30%。 海外配电业务快速突破： 海外配电累计在手订单达到9.62亿元，同比激增272.51%。2024年以来，公司海外配电业务战略性聚焦中东、欧洲、美洲等高端市场，并已在各市场成功实现首个订单突破，显示出强大的市场拓展能力。 维持“买入”评级，业绩增长前景可期 投资建议： 太平洋证券维持对三星医疗的“买入”评级。分析师认为，在配用电与医疗服务业务的双轮驱动下，公司业绩有望持续实现较快增长。 盈利预测： 预计2024-2026年，公司营业收入将分别达到145.67亿元、177.96亿元、209.33亿元，同比增速分别为27.09%、22.16%、17.63%。归母净利润将分别达到23.06亿元、28.06亿元、33.34亿元，同比增速分别为21.13%、21.68%、18.83%。当前股价对应的市盈率分别为20倍、16倍、14倍。 风险提示： 潜在风险包括电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧以及原材料价格大幅波动等。 总结 三星医疗2024年前三季度表现强劲，营收和扣非净利润均实现快速增长，显示出主营业务的稳健发展。公司通过持续降本，毛利率创近年新高，盈利能力得到显著优化。尤其值得关注的是，在手订单持续高增，海外配电业务在战略聚焦高端市场后实现突破性增长，为公司未来业绩提供了坚实支撑。尽管公允价值变动对短期净利润增速有所影响，但公司核心业务表现符合预期。基于其双轮驱动的增长模式和良好的发展前景，太平洋证券维持“买入”评级。

中心思想 Q3业绩回暖与核心业务增长 鱼跃医疗在2024年前三季度面临收入和净利润同比下滑的挑战，但第三季度单季收入增速成功回正至2.21%，显示出业务逐步回归常态化的积极趋势。这主要得益于呼吸制氧板块高基数影响的逐步缩小、制氧机收入调整幅度收窄以及睡眠呼吸机的快速增长。同时，糖尿病护理板块也保持快速增长，市场占有率持续提升，新产品研发进展顺利。 战略投入与未来展望 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用率同比增加0.76个百分点至6.72%，并优化研发团队建设。此外，销售费用投放显著加大，销售费用率同比增加2.61个百分点至15.44%，旨在加强品牌和新产品推广。尽管各项费用投入加大导致短期利润承压，但随着海外注册工作落地和属地化布局完善，海外业务增长潜力可期。公司聚焦三大核心赛道业务，管理持续改善，维持“买入”评级，预期未来盈利能力将逐步恢复并增长。 主要内容 2024年前三季度财务表现 鱼跃医疗2024年前三季度实现收入60.28亿元，同比下降9.53%；归母净利润15.32亿元，同比下降30.09%；扣非归母净利润12.74亿元，同比下降23.74%。其中，第三季度单季收入17.20亿元，同比增长2.21%，实现收入增速回正；归母净利润4.11亿元，同比下滑40.95%；扣非归母净利润3.10亿元，同比下滑25.38%。整体业绩基本符合市场预期。 业务发展与市场份额提升 业务逐步回归常态化，Q3单季收入增速回正 公司前三季度各业务线进展顺利。呼吸制氧板块在2024年上半年受高基数影响收入下滑，但推测第三季度高基数影响逐步缩小，制氧机收入调整幅度逐季度收窄，睡眠呼吸机实现快速增长。糖尿病护理板块收入维持快速增长，BGM（血糖监测）相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大，CGM（连续血糖监测）新产品研发稳步推进，新品销售实现快速拓展。 费用结构与战略投资 研发投入持续强劲，销售费用投放显著加大 2024年前三季度，公司毛利率下降1.43个百分点至50.13%。期间费用率同比上升4.16个百分点，其中销售费用率15.44%（同比增加2.61个百分点），管理费用率5.15%（同比增加0.80个百分点），研发费用率6.72%（同比增加0.76个百分点）。公司持续加大研发投入，优化研发团队建设，并在各大销售渠道加大品牌和新产品推广力度，导致销售费用投放显著增加。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与“买入”评级维持 考虑到各项费用投入加大，分析师下调了公司2024-2026年归母净利润预测，分别为20.40亿元、23.23亿元和27.23亿元（原预测分别下调15.74%、13.77%、12.05%）。尽管如此，鉴于公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，海外业务增长可期。公司坚持聚焦三大核心赛道业务，管理逐步改善，品牌影响力逐步确立，在研产品梯队有序，因此维持“买入”评级。 风险提示 报告提示的风险包括销售不及预期、研发进度不及预期以及管理风险等。 总结 鱼跃医疗2024年前三季度收入和净利润同比下滑，但第三季度单季收入增速回正至2.21%，显示出业务常态化恢复的积极信号。呼吸制氧和糖尿病护理等核心业务板块表现良好，市场份额持续提升。公司战略性地加大了研发和销售投入，尽管短期内对利润造成压力，但这些投入旨在推动长期增长，特别是海外业务的拓展。分析师基于公司现有业务增长潜力、品牌影响力及研发管线，维持“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度，但同时提示了销售、研发和管理方面的潜在风险。