药明康德(603259) 　　事件 　　公司公布25年年报，全年收入454.6亿元（+15.8%），归母净利润191.5亿元（+102.6%），Non-IFRS归母净利润149.6亿元（+41.3%）25Q4收入126.0亿元（+9.2%），归母净利润70.8亿元（+142.5%），Non-IFRS归母净利润44.2亿元（+36.5%）。业绩符合预期。 　　核心观点 　　Chemistry业务增速稳定，TIDES业务持续亮眼 　　25年Chemistry收入364.7亿元（+25.5%）、毛利率52.3%（+5.9pct，经调整Non IFRS毛利率，下同）；其中小分子D&M收入199.2亿元（+11.4%）、TIDES收入113.7亿元（+96.0%）。截至25年底TIDES在手订单同比增长20.2%，较三季报公告截至Q3末的17.1%增速有所提升。25Q4收入104.9亿元（+17.1%）、毛利率54.8%（+6.4pct）。其中小分子D&M收入56.8亿元（+5.4%）、TIDES收入35.5亿元（+56.6%）。 　　Testing和Biology业务企稳，毛利率仍有承压 　　Testing业务25年收入40.4亿元（+4.7%）、毛利率30.5%（-5.7pct），全年恢复正增长，价格因素仍影响毛利率。Biology业务25年收入26.8亿元（+5.5%）、毛利率37.0%（-1.9pct）；25Q4收入7.3亿元（+2.8%）、毛利率36.6%（-4.2pct），毛利率同样受市场竞争影响，公司保持灵活定价策略。 　　盈利能力环比保持稳定，26年指引增速超预期 　　25年毛利率为48.2%（+6.6pct），Non-IFRS归母净利率为32.9%（+5.9pct）；25Q4毛利率为51.3%（+8.1pct），Non-IFRS归母净利率为35.1%（+7.0pct），环比Q3基本持平。 　　公司截至25年底持续经营业务在手订单580亿元（+28.8%）。指引26年整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18-22%保持稳定且有韧性的经调整non-IFRS归母净利率水平。 　　盈利预测和投资建议 　　预计公司26/27/28年收入分别为521.6/605.9/694.5亿元，同比增长14.7%/16.2%/14.6%；归母净利润为163.9/192.8/223.9亿元同比增长-14.4%/17.7%/16.1%，对应PE分别17/15/12倍。药明康德为全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台，考虑公司核心Chemistry业务有望维持较快增速、盈利能力也将稳步提升，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　地缘政治风险；产能投放进度不及预期；行业需求复苏不及预期竞争降价压力高于预期。

　　药明康德(603259) 　　2025年收入和利润再创历史新高，持续经营业务在手订单稳健增长 　　2025年公司实现营收454.56亿元，同比增长15.8%，持续经营业务收入同比增长21.4%；归母净利润191.51亿元，同比增长102.7%；经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元，同比增长41.3%，经调整Non-IFRS净利率达32.9%，同比提升5.9pct。单看2025年第四季度，公司实现营收125.99亿元，同比增长9.2%，环比增长4.5%；经调整Non-IFRS归母净利润44.19亿元，同比增长36.4%，环比增长4.7%。截至2025年底，公司持续经营业务在手订单达580.0亿元，同比+28.8%。考虑下游需求持续回暖以及小分子CDMO业务有望加速增长，我们上调2026和2027年的盈利预测（原预计归母净利润151.27/179.39亿元），并新增2028年的盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为183.24/226.74/278.86亿元，EPS为6.14/7.60/9.35元，当前股价对应PE为14.3/11.6/9.4倍，维持“买入”评级。 　　小分子D&M业务保持强劲增长，TIDES业务高速增长 　　2025年公司化学业务实现营收364.7亿元，同比+25.5%。小分子D&M业务收入199.2亿元，同比+11.4%，其中2025年第四季度收入56.8亿元，同比+5.19%，环比+2.16%，2025年小分子D&M收入逐季递增。小分子D&M管线持续扩张，2025年新增分子839个，管线分子总计3452个。2025年TIDES业务实现营收113.7亿元，同比增长96.0%；截至2025年底，TIDES D&M服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%，TIDES在手订单同比增长20.2%。 　　安评保持亚太领先，生物学业务持续引流，2026年保持业务快速增长2025年公司测试业务实现营收40.4亿元，同比恢复正增长+4.7%，药物安全性评价保持亚太领先地位；2025年生物学业务实现营收26.8亿元，同比恢复正增长+5.2%，持续为公司带来20%+的新客户。2026年公司预计整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比+18-22%，预计资本开支继续增长至65-75亿元。2026年公司将更加聚焦CRDMO核心战略，加速全球化能力建设和产能投放。 　　风险提示：中美贸易摩擦，市场竞争加剧，环保和安全生产风险。

　　华润江中(600750) 　　2025年经营业绩稳健提升，维持“买入”评级 　　公司2025年实现营收42.20亿元（同比-4.87%；下文皆为同比口径），归母净利润9.07亿元（+15.03%），扣非归母净利润8.33亿元（+11.22%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为65.37%（+1.85pct），净利率为23.40%（+4.00pct）。从费用端来看，2025年销售费用率为30.84%（-2.86pct），管理费用率5.32%（+0.16pct），研发费用率3.62%（+0.68pct），财务费用率-1.73%（-0.03pct）。我们看好公司内生持续稳健发展潜力，维持2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为10.08/11.31/12.42亿元，EPS为1.59/1.78/1.95元，当前股价对应PE为16.2/14.4/13.1倍，维持“买入”评级。 　　健康消费品营收增长领先，各产品板块毛利率均稳中有进 　　分产品来看，2025年非处方药实现营收29.92亿元（-8.39%），毛利率为75.14%（+2.40pct）；处方药实现营收7.20亿元（-9.15%），毛利率为41.97%（+2.67pct）；健康消费品及其他实现营收4.94亿元（+43.19%），毛利率为41.46%（+3.74pct），增速领跑各业务板块。公司的健康消费品业务重点围绕滋补品类参灵草、康复品类初元系列、胃肠品类益生菌系列、肝健康品类肝纯片，构建品类集群，同时持续强化自营能力建设，围绕抖音、小红书等流量入口，搭建兴趣电商团队，实现传统电商与兴趣电商的全面布局，推动业务增长。 　　2026年“内生+外延”持续推进，完善品类布局 　　内生方面，公司非处方药业务将坚持以品牌驱动为核心，夯实“家中常备药”定位，巩固胃肠品类的市场领导地位，做大补益维矿、补强咽喉咳喘、拓展慢病特色等品类，以产品集群巩固品类发展；处方药业务以合规运营为基础，聚焦呼吸、泌尿、心脑、补益、妇科等重点品类，深化院内院外双渠道布局；健康消费品则集中资源做强核心品类，战略布局特医品类，并持续挖掘潜力新品。外延方面，将投资并购和BD引进作为关键引擎，围绕中药及类中药、微生态制剂、特医食品、虫草等重点领域，持续强化品类优势，期待更多机遇，稳步推进外延发展。 　　风险提示：市场竞争加剧，行业政策不及预期，产品销售不及预期等。

　　惠泰医疗(688617) 　　业绩简述 　　2026年3月24日，公司发布2025年度报告：全年公司实现收入25.84亿元，同比+25%；归母净利润8.21亿元，同比+22%；扣非归母净利润7.91亿元，同比+23%；2025Q4公司实现收入7.16亿元，同比+32%；归母净利润1.97亿元，同比+36%；实现扣非归母净利润1.89亿元，同比+40%。 　　经营分析 　　电生理创新产品快速推广，血管介入覆盖渠道持续扩充。公司2025年电生理产品实现收入5.71亿元，同比+30%。公司累计完成PFA脉冲消融手术5900余例，同时国内电生理传统三维非房颤手术完成手术超1.5万例。磁定位压力冷盐水消融导管参与四川省、北京市集采等多个省级集采并成功中选。11月公司一次性使用心腔内超声导管与迈瑞医疗的超声机及公司的三维心脏电生理标测系统联合使用，实现心腔内清晰的影像成像并可以三维建模。传统标测产品中，可调弯十极冠状窦标测导管商业销售超10万根。冠脉通路类产品实现收入13.43亿元，同比+27%。外周介入类产品实现收入4.56亿元，同比+30%。冠脉产品入院数量较去年同期增长超13%；外周产品入院数量较去年同期增长超20%。渠道层面，冠脉产品新增渠道超150家，外周业务线增速接近30%。 　　发布新一期股权激励，展现长期发展信心。公司同时发布2026年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计220万股，占公告日公司股本总额的1.56%，授予价格为240.00元/股，激励对象总人数663人，公司根据激励对象职级、重要性等的不同，将本激励计划分为A类和B类。考核年度分为2026-2029年四个会计年度，对于A类首次授予部分，2026年与2027年度考核两年增长额之和与2025年度营业收入之比，目标值74.29%，触发值64.00%；2028年与2029年度考核两年增长额之和与2025年度营业收入之比，目标值214.97%，触发值180.16%。达到触发值需要公司实现约20%收入复合增速，达到目标值需要实现约23%复合增速。此次股权激励有助于进一步健全公司长效激励机制。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.01、12.39、15.58亿元，同比+22%、+24%、+26%，现价对应PE为32、26、20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　白云山(600332) 　　事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入776.56亿元（同比+3.55%），归母净利润29.83亿元（同比+5.21%），扣非归母净利润23.63亿元（同比+0.29%），2025年公司拟派发现金红利13.82亿元（分红比例达46.32%）。其中，2025Q4单季度公司实现营业收入160.5亿元（同比+0.74%），实现归母净利润-3.27亿元（同比-1.07%），扣非归母净利润-5.06亿元（同比-1.34%），经营现金流净额17.4亿元（同比-58.52%）。 　　点评： 　　收入端商业表现亮眼&药品承压，25Q4单季度利润短期承压：①从收入上看，2025年医药商业收入规模569.83亿元（同比+6.21%），天然饮品收入规模96.72亿元（同比-0.34%），现代中药收入规模67.76亿元（同比-6.54%），化药科技收入规模24.82亿元（同比-4.13%）。若单看具体药品品种，2025年枸橼酸西地那非销量为7987万片（同比-9.08%），消渴丸销量3893万瓶（同比+24.47%），小柴胡颗粒销量3547万盒（同比-19.59%）。②从利润上看，2025Q4单季度利润端承压，我们认为这或与业务收入结构、费用率变化等因素相关，2025Q4单季度收入同比+0.74%，而毛利率同比下降1.95个百分点（为11%），这或与2025Q4单季度收入结构变动相关；其次，2025Q4单季度公司期间费用率有所提升，诸如2025Q4单季度公司销售费用率提升0.69个百分点（为9.41%），而管理费用率提升0.4个百分点（为4.47%），研发费用率提升0.2个百分点（为1.36%），财务费用率提升0.26个百分点（为0.49%）。 　　“国际化+研发创新+外延发展+市值管理”全方位部署：①在天然饮品国际化方面，2025年公司与沙特艾杜克国际控股有限公司、上海宝钢包装股份有限公司、百达国际贸易有限公司、韩国农心集团、日本双叶产业株式会社等公司达成战略合作，启动海外本土化运营项目，并推动王老吉国际品牌标识“WALOVI”在多国发布，国际罐在德国、澳大利亚、新加坡、马来西亚等地上市。②在研发创新方面，2025年公司化学药领域的1.1类抗肿瘤新药BYS10片进入关键性临床试验；生物药领域的冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）获批上市；改良型新药克感利咽口服液、滋肾育胎丸、儿童小柴胡颗粒、玉屏风袋泡茶等多个项目取得里程碑进展。截至2025年末，公司在研1类创新药9项，2项处于I期临床阶段，4项处于II期临床阶段，1项处于上市许可申请阶段。③在外延发展方面，2025年广药二期基金收购南京医药11.04%股份，广州医药成功竞得浙江医工100%股权，强化公司在华东区域的产业布局；王老吉药业成功收购采善堂，旗下老字号数量增至13个。白云山汉方完成混改工作，完成对白云山生物增资人民币3亿元，广州医药股票成功在新三板挂牌交易。④在市值管理方面，2025年公司制定并发布了《市值管理制度》，同时2025年公司拟派发现金红利13.82亿元（分红比例达46.32%），分红金额创历史新高。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为809.29亿元、851.64亿元、896.33亿元，同比增速分别约为4.2%、5.2%、5.2%，实现归母净利润分别为31.54亿元、33.36亿元、35.82亿元，同比分别增长约5.7%、5.8%、7.4%，对应当前股价PE分别约为12倍、11倍、11倍。由于公司产品国际化布局仍在稳步推进，叠加公司创新研发投入在提升，公司持续优化经营质量，同时公司注重市值管理，我们维持公司“买入”投资评级。 　　风险因素：产品推广风险，凉茶市场开拓不及预期，市场竞争风险，应收账款回收不及预期，监管政策变动风险。

　　东阿阿胶(000423) 　　投资要点 　　事件：2025年，公司实现营业收入67.00亿元（+8.83%，同比，下同），归母净利润17.39亿元（+11.66%），扣非归母净利润16.38亿元（+13.62%），经营活动产生的现金流量净额为22.89亿元（+5.45%）；单Q4季度，公司实现营收19.34亿元（+21.52%），归母净利润4.65亿元（+14.88%），扣非归母净利润4.83亿元（+28.85%），四季度增速亮眼，业绩符合市场预期。 　　核心产品稳健增长，新赛道布局成效初显：分产品来看，阿胶及系列产品实现营收61.98亿元（+11.80%），毛利率提升至74.84%（+1.23pct，较2024年同期提升1.23个百分点，下同），核心产品持续放量，盈利能力增强。其他药品及保健品实现营收3.86亿元（+63.65%），增速迅猛，成为公司新的增长极。公司坚定“药品+健康消费品”双轮驱动战略，成效显著。一方面，持续巩固“滋补国宝”品牌地位，阿胶系列基本盘稳固，复方阿胶浆大品种战略深化，其治疗癌因性疲乏的研究成果获国际认可。另一方面，公司积极布局男士滋补（皇家围场1619、壮本）、健康零食（遇元气）、中式滋补（燕真卿、参山见）等新赛道，并通过“阿胶小金条”等便捷化产品满足年轻消费需求，成功开辟第二增长曲线。 　　提质增效成果显著，高分红回报股东彰显信心。2025年报告期内，公司营运效率持续提升，存货同比下降9.79%，经营质量向好。费用端，销售费用率为32.01%（-0.74pct），管理费用率为7.21%（-0.32pct），费用控制良好。研发投入同比增长60.61%，研发费用率提升至4.07%，彰显公司对科技赋能和产品创新的重视，为长远发展蓄力。此外，公司延续并强化了高分红政策，积极回馈股东。2025年，公司计划进行年度分红（10派14.31元）和中期分红，年度现金分红总额（含中期及回购）预计达到10.02亿元，占2025年当年归属于上市公司股东净利润的100.00%。充分体现了公司对股东回报的重视，也反映了管理层对未来经营现金流的充足信心。 　　“十五五”规划启航，战略蓝图清晰明确。2026年，“十五五”规划正式启航，东阿阿胶紧扣国家大健康发展战略，以“增长·创新”为年度管理主题，全面开启高质量发展新篇章。围绕“1238”战略，锚定两大关键领域：一方面，以数字化赋能传统阿胶业务，优化渠道效率，深耕场景化消费；另一方面，以创新驱动新业务突破，加速男性滋补等产品的研发，拓展大健康生态版图。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内消费市场整体景气度不足，我们将2026-2027年归母净利润由22.2/25.7亿元下调为20.5/23.9亿元，同时预计2028年归母净利润为26.4亿元，对应PE估值为18/15/14X。同时考虑到公司核心产品矩阵持续扩容，健康消费品增长潜力释放，且高分红优势显著，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险，政策风险等。

　　昆药集团(600422) 　　投资要点 　　事件：：2025年公司实现营业收入65.75亿元（-21.74%，同比，下同）；归母净利润3.50亿元（-46.00%），扣非归母净利润1.07亿元（-74.45%）。公司全年业绩承压主要原因系：1）院内端，中成药集采扩围接续执行落地晚于预期，医保控费持续深化，存量业务面临竞争压力；2）院外端，零售药店整合出清，客流波动叠加动销放缓，精品国药部分产品仍处渠道拓展培育期；3）公司处于渠道优化与模式变革关键期，品牌建设、市场拓展等战略性投入短期拖累业绩。 　　集采逐步落地+渠道深耕，核心品种增长可期：公司积极参与全国及省级集采，加快院线覆盖与基层终端布局，强化学术推广与团队协同，截至2025年报，已有多地完成集采执标启动工作，其余省份正稳步推进政策落地，随着各地集采执标工作推进，注射用血塞通（冻干）销量已逐步改善，血塞通口服系列通过商销渠道拓展增量空间。同时，公司持续推动营销模式向集约化商道体系转型，聚焦“稳存量、拓增量、促动销”，扩大终端覆盖密度与连锁合作深度，为核心品种长期放量奠定基础。 　　强化品牌建设，构筑银发健康与精品国药护城河：公司坚定聚焦“银发健康产业引领者、精品国药领先者”战略目标，以品牌升级为抓手，深度绑定核心赛道需求。在银发健康领域，“777”品牌强化“三七就是777”的认知，推出血塞通软胶囊焕新包装，构建以“阿理疗法”为核心的心脑血管专业用药体系，通过“银发青年守护行动”、卒中筛查、健康科普等活动，精准触达老龄及慢病人群，深化品牌情感链接与用户黏性。在精品国药领域，“昆中药1381”依托645年非遗传承底蕴，发布“640年非遗，制上乘中药”全新品牌战略，推出覆盖补肾养肾、健脾益胃等五大品类的27款新品，安宫牛黄丸、再造丸等典藏名方获批上市，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等核心产品通过央视平台曝光、场景化营销与全渠道布局，巩固细分市场领先地位。双品牌协同发力，精准覆盖“治未病”“慢病管理”“精品滋补”等多元需求，构筑起差异化竞争壁垒。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年公司面临院内集采执行落地晚于预期，院外零售药店整合出清等多方面不利因素，导致整体业绩承压，我们将公司2026-2027年归母净利润预测由6.2/7.4亿元下调至2.8/3.7亿元，同时预测公司2028年归母净利润为4.6亿元，当前市值对应PE为31/23/18X.。同时考虑到公司长期规划明确，银发经济、精品国药战略布局持续深化，长期发展空间向好，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品放量不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险等。

　　丹娜生物(920009) 　　侵袭性真菌病血清学早期诊断专精特新“小巨人”，市占率超30% 　　丹娜生物成立于2014年3月，专注于侵袭性真菌病血清学早期诊断及其他病原微生物体外诊断产品的研发、生产和销售，是国家高新技术企业、专精特新“小巨人”企业。公司产品主要为试剂和诊断仪器，2024年试剂营收占比90.41%。2022年，公司在中国侵袭性真菌病诊断试剂市场份额约30%，截至2025年6月末，试剂产品进入全国1300多家医疗机构，其中三级医院超千家。业绩方面，以2025年业绩数据快报计算，公司2017-2025年总营收CAGR为25.28%，常规业务2022-2024呈现逐年增长态势，CAGR为22.37%。2024年营收2.40亿元，毛利率85.75%、净利率36.39%。我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.97/1.18/1.41亿元，EPS为1.74/2.13/2.55元/股，对应当前股价的PE分别为35.7/29.2/24.4倍。考虑到公司募投放量与研发潜力，公司业绩具备上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级 　　体外诊断需求扩张，2030年中国病原微生物诊断市场或超过900亿元 　　侵袭性真菌病致死率27.6％且早期诊断为关键。国家出台《“十四五”生物经济发展规划》等多项相关政策，还通过提高病原学送检率、建立真菌病监测网等，推动规范化发展；居民收入、医疗保健支出增长，人口老龄化及健康意识提升推动行业规模扩大。2018-2030年，中国体外诊断市场规模预计从713亿增至4152亿元，CAGR15.8%；病原微生物诊断市场预计从168.2亿增至902.7亿元，CAGR15.0%；侵袭性真菌病诊断试剂市场预计从2.4亿增至30.3亿元，CAGR23.5%。 　　丹娜生物2项国内独家产品，共91项境内专利，承担10项重大科技项目丹娜生物侵袭性真菌病诊断试剂种类丰富、自动化程度领先，可匹配高端医疗机构高通量检测与基层医疗机构便捷检测的多场景需求。公司曲霉半乳甘露聚糖IgG抗体检测试剂、念珠菌甘露聚糖IgG抗体检测试剂是国内注册的独家产品，5项产品检测项目入选国内外诊疗指南。截至2025年10月21日，公司获境内外授权专利91项、79项境内医疗器械注册备案证书，承担10项重大科技项目。 　　风险提示：行业政策变化风险、新品研发风险、主要原材料供应无法持续风险

　　东阿阿胶(000423) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年年报。2025年实现营业收入67.00亿元（同比+8.83%），归母净利润17.39亿元（同比+11.66%），扣非归母净利润16.38亿元（同比+13.62%）。业绩增长稳健。单Q4，实现营收19.34亿元（同比+21.52%，环比+12.73%），扣非归母净利润4.83亿元（同比+28.85%，环比+31.36%）。 　　阿胶主业稳健增长，第二曲线发力。2025年公司医药工业板块收入65.84亿元，同增13.91%，其中1）核心业务“阿胶及系列产品”收入达61.98亿元（同比+11.80%）。25年推出渠道定制化低糖阿胶糕等产品，预计复方阿胶浆、桃花姬等核心单品保持良好增长。2）“其他药品及保健品”收入3.86亿元，同增63.65%，预计主要系男士滋补品牌“皇家围场”高速成长。公司通过收购内蒙古阿拉善苁蓉集团（肉苁蓉）与东丰马记药业（鹿产品），正式切入男士滋补及大健康新赛道，外延布局加速。3）分区域看，华东优势市场巩固，华中地区高速增长，2025年华东/华中/华南/华北/西南/其他地区营收分别 　　18.93%/+65.71%/-38.26%/-16.46%/+6.89%/+6.31%。 　　毛利率稳步提升，渠道库存健康。在盈利能力方面，2025年，公司实现毛利率73.47%，同比+1.05pp；归母净利率25.95%，同比-0.35pp。公司阿胶及系列产品实现毛利率74.84%，同比+1.23pp。费用端来看，2025年销售/管理/研发/财务费率分别32.0%/7.21%/4.07%/-0.78%，分别同比-1.33/-0.32/+1.14/+1.21pp，研发费用同增56.8%。公司围绕“一中心三高地+N联合”的科技创新平台，在阿胶物质基础研究、复方阿胶浆循证医学证据链打造等方面取得重要进展，不断夯实产品护城河。 　　截至2025年年底，公司存货余额为8.36亿元，较2024年年末-9.79%，存货周转天数178.39天，同比-35.3天；应收账款及票据合计1.85亿元，同比-44.72%，应收账款周转天数5.68天，同比+1.36天。 　　高分红回馈股东，彰显价值认可。公司高度重视股东回报，2025年实施中期分红8.17亿元，并提出年度分红预案9.22亿元及实施股份回购0.80亿元。全年合计现金回报股东18.19亿元，占全年归母净利润的104.6%，彰显了公司充足的现金流和对未来发展的信心。 　　盈利预测：考虑到公司阿胶及系列产品竞争力强，积极拓展第二增长曲线，并且公司主营业务增长稳健，预计2026-2028年归母净利润分别为21.95亿元、25.75亿元和29.57亿元，对应PE分别为16、14和12倍。 　　风险提示：提价不及预期风险，销量不及预期风险，行业政策变动风险。

　　东阿阿胶(000423) 　　2025年经营质效提升，滋补领域发展潜力强，维持“买入”评级 　　公司2025年实现营收67.00亿元（同比+8.83%，下文皆为同比口径）；归母净利润17.39亿元（+11.66%）；扣非归母净利润16.38亿元（+13.62%）。从盈利能力 　　来看，2025年毛利率为73.47%（+1.05pct），净利率为25.95%（-0.35pct）。从费用端来看，2025年销售费用率为32.00%（-1.32pct），管理费用率7.21%（-0.33pct），研发费用率4.07%（+1.13pct），财务费用率-0.78%（+1.21pct）。考虑到宏观消费环境有所承压，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为19.55/22.22/25.21亿元（原预计21.05/24.74亿元），EPS为3.04/3.45/3.91元，当前股价对应PE为18.5/16.2/14.3倍，我们看好公司深耕阿胶品类、男科产品及产业链布局带来的长期发展潜力，维持“买入”评级。 　　阿胶系列产品营收稳健增长，毛利率稳中有进 　　2025年公司阿胶及系列产品营收61.98亿元（+11.80%），毛利率74.84%（+1.23pct）；其他药品及保健品营收3.86亿元（+63.65%）；毛驴养殖及驴肉产品销售0.58亿元（-15.53%）；其他营收0.58亿元（-81.09%）。公司深耕滋补领域，系统构建“药品+健康消费品”的双轮驱动增长模式，2025年阿胶系列的良好增长我们认为主要系（1）药品方面，复方阿胶浆大品种战略深化，“复方阿胶浆治疗癌因性疲乏”研究成果纳入多项专家共识，提升消费者认知；（2）健康消费品方面，“桃花姬”阿胶糕实现从区域性品牌到全国性健康零食品牌的升级、“小金条”阿胶速溶粉着眼便捷养生，同时布局男士健康赛道等，打开成长空间。 　　2025年持续高分红，给予股东高回报强信心 　　公司以2025年末总股本643,976,824股为基数，向全体股东每10股派发现金14.31元，现金分红总额达9.22亿元，占2025年当年尚未分配归属于股东净利润的100.00%。本次利润分配完成后，公司总计现金分红29次，分红总额累计超110亿元，平均分红比例近70%，为股东带来高质量回报。 　　风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，原材料价格变动等。