中心思想 业绩韧性与利润优化 华润医疗2024年上半年业绩表现符合预期，尽管总收入同比轻微下降2.7%至49.76亿元，但通过有效的成本控制和财务结构优化，归母净利润实现9.0%的同比增长，达到4.34亿元，显示出公司在复杂环境下的经营韧性与利润优化能力。 战略聚焦提质增效，驱动长期发展 公司积极推行提质增效策略，通过降低财务费用（同比下降34.8%）和优化所得税结构（同比下降16.3%），有效对冲了医保政策对次均收入的负面影响。作为规模领先的央企综合性医疗集团，华润医疗通过持续的资产并购整合和精细化管理，预计未来业务规模和盈利能力将稳步提升，维持“买入”评级。 主要内容 2024年上半年经营概况与医院业务分析 整体财务表现: 2024年上半年，华润医疗实现收入49.76亿元，同比下降2.7%；归属于上市公司股东的净利润为4.34亿元，同比增长9.0%。这一表现符合市场预期，显示出公司在收入承压背景下，通过内部管理优化实现了利润增长。 医院业务运营状况: 截至2024年上半年，公司在中国10个省市管理运营127家医疗机构，其中包括13家三级医院和23家二级医院。医院业务分部营业额为46.00亿元，同比轻微下降3.0%。具体来看，门诊收入18.95亿元，同比增长1.7%；住院业务收入27.05亿元，同比下降6.1%。 诊疗量与次均收入变化: 自有医院的诊疗量保持增长，门诊量约505万人次，同比增长3.5%；住院量约28万人次，同比增长3.0%。然而，受两年医保结算差影响，门诊和住院次均收入有所下滑，分别下降2.0%和8.8%。 财务效率提升与未来盈利展望 提质增效成果显著: 公司通过提质增效策略，有效降低了次均收入下降对医院业务利润的影响。2024年上半年医院业务分部毛利为9.23亿元，毛利率为20.1%。财务费用合计3984万元，同比大幅降低34.8%，主要得益于置换境外贷款为人民币贷款，降低了贷款利率。所得税约为1.16亿元，同比降低16.3%，主要原因为境内应纳税所得额下降。 盈利预测与投资评级: 华润医疗作为华润集团在医疗健康领域的主平台，随着资产并购整合的落地和一体化精细管理的深化，业务规模和盈利能力有望持续提升。公司2023年完成了辽健和江能集团的收购。分析师上调了公司2024-2026年的营业收入预测，分别为105.20亿元、110.84亿元、117.46亿元，同比增长4.08%、5.37%、5.97%。归属于上市公司股东的净利润预测分别为7.44亿元、7.82亿元、8.17亿元，同比增长188.90%、5.02%、4.50%。鉴于公司市场规模领先和良好的增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示: 报告提示的风险包括内生增长不及预期、医保政策风险以及竞争环境加剧。 总结 华润医疗在2024年上半年展现出稳健的经营韧性，尽管面临医保政策带来的收入压力，但通过有效的成本控制和财务优化，实现了净利润的显著增长。公司作为行业领先的央企医疗集团，其持续的资产整合和精细化管理策略，有望在未来驱动业务规模和盈利能力的进一步提升。鉴于其市场地位和增长潜力，维持“买入”评级。

　　隆平高科(000998) 　　核心观点 　　境外业务下滑，汇兑损失增加，盈利短期承压。公司2024年前三季实现营业收入28.81亿元，同比-14.46%，主要原因系受国内外玉米产业市场竞争加剧及粮食价格持续低迷的影响，公司玉米种子销量同比下降；2024年前三季实现归母净利润-4.75亿元，同比减亏17.82%，主要受益于隆平生物股权交易的投资收益；扣非归母净利润为-8.74亿元，同比增亏113.21%，主要原因有：（1）主营业务收入同比下降导致毛利润同比减少；（2）受美联储持续加息周期影响，境外汇率波动较大，境外子公司中长期外币贷款产生的汇兑损失同比增加3.07亿元，使得财务费用较上年同期大幅增加。分季度来看，公司2024Q3实现营业收入2.99亿元，环比-41.33%，同比-60.27%;2024Q3实现归母净利润-5.87亿元，环比-1805.18%，同比-40.49%。 　　经营年度玉米、水稻种子收入维持增长。2023/2024经营年度数据显示，公司种子总收入为87.36亿元，同比+9.55%，总销量为2.93亿公斤，同比+6.96%。分品种来看，玉米种子销售收入为54.92亿元，同比+8.83%，占比为62.87%，销售数量为1.80亿公斤，同比+9.82%；水稻种子销售收入为19.38亿元，同比+22.11%，占比为22.18%，销售数量为5388.25万公斤，同比+15.87%。公司2024Q3末合同负债为38.70亿元，同比+14.82%，种子预售款维持增长，新季销售收入有望继续维持增长。 　　费用支出增加明显，净利率短期承压。公司2024Q1-Q3销售费用为4.93亿元，同比+10.91%，对应销售费用率17.10%（同比+3.35pct）；2024Q1-Q3管理费用6.51亿元，同比-15.24%，对应管理费用率22.61%（同比+8.07pct）；2024Q1-Q3研发费用为4.40亿元，同比+9.19%，对应研发费用率21.25%（同比+5.72pct）；2024Q1-Q3财务费用率为6.09亿元，同比+73.03%，对应财务费用率21.15%（同比+11.23pct），主要原因系受美联储持续加息周期影响，境外汇率波动较大，境外子公司中长期外币贷款产生的汇兑损失同比增加较多。受费用率提升影响，公司2024Q1-Q3毛利率同比-12.56pct至28.24%，但净利率同比-6.68pct至-29.72%。 　　风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期。 　　投资建议：公司作为国内玉米种子龙头，兼具品种、性状双重优势，未来随转基因玉米渗透率提升，玉米种子业务有望迎来量利双击。考虑到当期汇兑损失影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为3.7/6.2/7.3亿元（原为5.1/6.3/7.3亿元），2024-2026年每股收益为0.28/0.47/0.55元，对应当前股价PE为40/23/20X，维持“优于大市”评级。

中心思想 集采承压下的短期业绩波动 春立医疗2024年三季报显示，公司业绩在短期内受到国家高值耗材带量采购（VBP）的显著冲击。前三季度及第三季度单季度的营业收入和归母净利润均出现大幅下滑，其中第三季度更是录得亏损。这主要是由于人工晶体、运动医学类耗材及人工关节集采落地实施，导致公司产品售价下降，同时公司为保持市场竞争力持续投入研发和销售费用，进一步压缩了盈利空间。 战略布局与长期增长潜力 尽管面临短期业绩压力，春立医疗通过持续的高强度研发投入，不断完善和丰富产品线，如骨科手术导航系统、椎间孔镜手术器械等新产品获批或上榜创新任务，展现了公司在技术创新和产品多元化方面的战略布局。展望未来，随着集采加速国产替代、人口老龄化推动骨科手术量增长以及海外业务的拓展，公司有望在2024年集采影响结束后重回高增长轨道，具备长期投资价值。 主要内容 2024年三季报财务表现分析 春立医疗2024年三季报数据显示，公司业绩受到国家带量采购的严重干扰，呈现显著下滑。 整体营收与利润大幅下降： 2024年前三季度，公司实现营业收入5.08亿元，同比大幅下降35.84%；归母净利润为0.61亿元，同比下降66.14%；扣非净利润为0.44亿元，同比下降72.82%。 第三季度单季亏损： 2024年第三季度，公司营业收入为1.28亿元，同比下降49.03%；归母净利润为-0.18亿元，扣非净利润为-0.22亿元，均出现亏损。 集采影响是主因： 业绩下滑主要归因于国家组织的人工晶体类及运动医学类耗材集中带量采购（2023年11月开标）和人工关节集中带量采购接续采购（2024年5月开标）的落地实施。公司运动医学产品及髋关节、全膝关节系统全线中标，但中标后产品售价下降，直接对24Q3的营收和利润造成了负面影响。 成本结构与盈利能力变化 第三季度，春立医疗的盈利能力受到营收下降和费用率上升的双重挤压，导致出现亏损。 毛利率下滑： 2024年第三季度，公司毛利率为62.70%，同比下降4.26个百分点，这直接反映了集采导致的产品售价下降。 费用率显著提高： 在营收和毛利率下降的情况下，公司为保持市场竞争力和未来发展，持续保持了较高的费用投入，导致各项费用率显著上升： 销售费用率为40.56%，同比提高13.97个百分点。 管理费用率为7.84%，同比提高3.88个百分点。 研发费用率为24.98%，同比提高9.00个百分点。 财务费用率为1.50%，同比提高2.90个百分点。 亏损原因： 营收和毛利率的下降，叠加各项费用率的提高，最终导致公司在2024年第三季度出现归母净利润亏损。 产品线拓展与研发投入 面对集采带来的市场挑战，春立医疗持续加大研发投入，积极拓展和完善产品线，为未来增长奠定基础。 创新成果显著： 2024年8月，公司的骨科手术导航系统长江INS-1项目成功入选工业和信息化部与国家药品监督管理局联合公布的“人工智能医疗器械创新任务揭榜优胜单位”名单，彰显了公司在高端医疗器械领域的创新能力。 新产品获批： 2024年10月，公司的椎间孔镜手术器械和一次性使用无菌关节镜入路套管获得批准，进一步丰富了公司的产品组合。 多元化布局： 公司在持续高强度研发投入下，关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔等多个产品线持续丰富，有助于分散单一产品线集采风险，并抓住不同细分市场的增长机遇。 市场展望与投资建议 华创证券对春立医疗的未来发展持乐观态度，并基于对集采影响的评估和公司长期增长潜力的考量，维持“推荐”评级。 集采影响趋于尾声： 预计运动医学集采和关节续标对公司的渠道退换货影响将在2024年结束，为公司业绩企稳回升创造条件。 未来增长驱动力： 国产替代加速： 集采政策将加速国产医疗器械对进口产品的替代，为公司带来市场份额增长机会。 人口老龄化： 国内人口老龄化趋势将持续推动骨科手术量的较快增长，提供稳定的市场需求。 海外业务拓展： 公司积极拓展海外市场，有望实现海外业务的快速增长，成为新的业绩增长点。 财务预测与估值： 考虑到24Q3业绩仍受集采干扰，华创证券下调了公司2024-2026年的归母净利润预测至1.4亿元、2.8亿元和3.5亿元（原预测为2.7亿元、3.3亿元、3.9亿元），同比增速分别为-49.5%、+99.5%和+24.2%。对应的EPS分别为0.37元、0.73元和0.91元，PE分别为37倍、19倍和15倍。 投资评级： 给予公司2025年27倍估值，对应目标价约20元，维持“推荐”评级。 风险提示： 1. 集采后价格下降、市场份额下滑风险；2. 新业务放量不达预期；3. 海外业务增长不达预期。 总结 春立医疗2024年三季报业绩受到国家高值耗材带量采购的显著冲击，营收和利润均出现大幅下滑，第三季度更是录得亏损。这主要源于集采导致的产品售价下降以及公司为维持市场竞争力而持续投入的销售和研发费用。然而，公司通过持续高强度的研发投入，不断丰富和完善产品线，在人工智能医疗器械和新型手术器械方面取得进展，展现了其在创新和多元化布局方面的战略韧性。展望未来，随着集采影响的逐步消化，以及国产替代、人口老龄化和海外业务拓展等因素的推动，春立医疗有望在2024年后重回增长轨道。华创证券基于对公司未来增长潜力的评估，维持“推荐”评级，并给出了20元的目标价，但同时提示了集采、新业务放量及海外业务增长不及预期的风险。

　　华熙生物(688363) 　　事件： 　　公司发布2024年三季报。 　　点评： 　　三季度收入跌幅收窄，管理/研发费用率提升拉低盈利水平 　　公司发布2024三季报，前三季度公司实现营业收入38.75亿元，同比下滑8.21%，归属于上市股东净利润3.62亿元，同比下降29.62%。公司前三季度毛利率为73.93%，同比提升0.86个百分点，归母净利润率为9.34%，较去年同期下滑2.84个百分点。单季度看，Q3公司实现营业收入10.64亿元，同比下滑7.14%；实现归属上市公司股东净利润2025.83亿元，同比下滑77.44%，单三季度毛利率为72.38%，销售/管理/研发/财务费用率分别为42.53%/16.59%/10.58%/0.10%，分别-3.06/+6.62/+2.69/+0.33个百分点，管理费用率三季度上升较多。单三季度公司归母净利润率1.90%，同比下滑5.93个百分点，盈利能力阶段性承压较为明显。 　　组织变革持续推进，三季度“润致·格格”获批 　　10月根据公司官方公众号，2024华熙进入“变革元年”，公司聘请IBM管理咨询团队协助公司进行管理变革，发布48个变革项目。化妆品业务方面，公司相继发布新品“润百颜胶原紧塑霜”与“夸迪CT50抗垮面霜”，结合了公司两大再生医学“细胞精准调控”创新成果，即润百颜BloomCell细胞营养液、夸迪新一代CT50细胞能量液。医美业务方面，8月由华熙生物自主研发的“注射用透明质酸钠复合溶液”（商品名：润致·格格）成功获得国家药品监督管理局的上市批准，“润致·格格”为华熙生物全新一代颈部专研复合营养类产品，采用独家三重分子自交联技术，实现0交联剂添加但产品结构致密具有粘弹性，配合专利复配氨基酸簇，为消费者带来颈部年轻化解决方案，差异化产品有望带动公司医美板块业务的持续增长。 　　投资建议与盈利预测 　　公司是全球知名的以合成生物科技创新驱动的生物科技公司、生物材料全产业链平台公司，生物活性物原料、医药终端、功能性护肤品、功能性食品四大板块共同驱动业务发展。我们预计公司2024-2026年EPS1.04/1.47/1.79，PE58/41/33X，调整为“增持”评级。 　　风险提示 　　化妆品变革不及预期，行业竞争加剧风险，政策监管风险。

　　乐普医疗(300003) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入47.85亿元，同比下降23.55%，归母净利润8.03亿元，同比下降40.70%，扣非净利润7.34亿元，同比下降42.91%。 　　其中，公司2024年单三季度实现营业收入14.02亿元，同比下降28.41%，归母净利润1.05亿元，同比下降73.12%，扣非净利润0.87亿元，同比下降77.19%。 　　点评： 　　业绩增速继续放缓，费用率有所提升 　　公司2024年第三季度实现营业收入14.02亿元，同比下降28.41%，2024Q1/Q2公司收入增速分别为-21.14%和-21.58%，第三季度的增速继续放缓，主要系公司加快业务结构调整，导致人员重置和业务再造产生大额支出，同时也与部分业务渠道库存清理、医疗整顿等因素有关。 　　从业务结构看，2024年前三季度公司器械收入25.63亿元，同比下降10.48%。核心的心血管植介入业务方面，2024年前三季度收入16.69亿元，同比增长16.10%，其中冠脉植介入业务实现营业收入12.13亿元，同比增长9.47%；结构性心脏病业务实现营业收入3.85亿元，同比增长54.89%。药品板块2024年前三季度实现营业收入14.76亿元，同比下降38.90%，其中原料药业务实现营业收入2.85亿元，同比下降11.51%；制剂业务实现营收11.92亿元，同比下降43.11%。 　　费用端，公司前三季度销售、管理、研发费用分别为9.74亿元、4.76亿元、5.57亿元，同比增长约-18.42%、-15.64%、-17.45%，销售费用率约20.35%（同比提升1.28pp），管理费用率9.95%（同比提升0.93pp），研发费用率11.64%（同比提升0.86pp）。尽管费用端随收入有所收缩，但公司期间费用率有所升高，主要因公司加快业务结构调整，短期费用端支出较大导致。 　　组织架构重塑，聚焦优势主业 　　2024年以来，公司在内部进行了调整整顿，着重在以下三方面：（1）组织架构重构：将原先分散于各职能部门的职能进行集中整合，成立集团运营中心；同时，强化总部干部的管理效能，重组集团组织人事部。（2）选拔年富力强的干部走向核心执行层面；（3）各种手段关停并转无竞争优势的赛道和公司。预计随着公司内部管理效率的改善，公司在业务层面上也会迎来新的转机。 　　投资建议 　　我们调整了盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为68.75亿元、77.65亿元和88.82亿元（前值为72.41亿元、82.37亿元和94.98亿元），收入增速分别为-13.8%、12.9%和14.4%，2024-2026年归母净利润分别实现11.03亿元、15.29亿元和19.53亿元（前值为13.96亿元、17.81亿元和21.25亿元），增速分别为-12.3%、38.7%和27.7%，2024-2026年EPS预计分别为0.59元、0.81元和1.04元，对应2024-2026年的PE分别为20x、15x和11x，公司是心血管领域的平台型企业，心血管领域综合竞争优势大，孵化的创新器械管线成长性强，短期内受到公司管理调整、费用支出、库存波动等因素影响业务，但公司潜在改善空间大，也考虑到公司估值绝对水平适中，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　创新器械销售不及预期风险。

中心思想 短期承压与长期投资价值并存 迈瑞医疗在2024年前三季度展现出稳健的整体业绩，尽管第三季度国内市场受宏观环境影响出现波动，但国际市场持续强劲增长，有效对冲了国内压力。公司在体外诊断、高端医学影像等核心产线持续突破，尤其在海外高端客户和中大样本量实验室的拓展成效显著，奠定了长期增长的坚实基础。 国际市场驱动与产品结构优化 公司通过深化海外高端战略、推动体外诊断产品本地化生产以及新兴业务（如动物医疗、微创外科、AED）的放量，实现了国际业务的高速增长。同时，体外诊断产线收入占比首次超越生命信息与支持产线，且高端及超高端超声产品收入占比提升，显示出公司产品结构持续优化，盈利能力有望进一步提升。 主要内容 业绩表现与成长性分析 2024年前三季度业绩概览 整体业绩稳健增长： 2024年前三季度，迈瑞医疗实现总收入294.8亿元，同比增长8.0%；归母净利润106.4亿元，同比增长8.2%（剔除汇兑损益影响后增速为11%）；扣非归母净利润104.4亿元，同比增长7.8%。 第三季度国内市场承压： 2024年第三季度，公司收入为89.5亿元，同比增长1.4%；归母净利润30.8亿元，同比下降9.3%；扣非归母净利润30.6亿元，同比下降8.6%。这主要受国内公立医院招标低位运行及非刚性医疗需求疲软影响。 区域市场表现与驱动因素 国内市场短期承压： 2024年前三季度国内市场增长1.9%，但第三季度下滑9.7%。主要原因在于公立医院招投标活动放缓以及非刚性医疗需求疲软。然而，公司披露自9月以来医疗设备招标活动有所回暖，医疗专项债发行加速，预计部分设备更新项目即将启动招标，且财政部增量政策有望缓解医院资金压力，预计国内业务第四季度将持续向上，重回高增长态势。 国际市场高速增长： 2024年前三季度国际市场增长18.3%，第三季度增长18.6%。这主要得益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。 欧洲市场： 第三季度同比增长近30%，各主要西欧国家均增长显著，预计全年有望维持高速增长。 发展中国家市场： 前三季度增长19%，第三季度增长超过20%。其中，以印度、印尼、澳大利亚为代表的亚太区第三季度增长达32%；以巴西为代表的拉美区第三季度明显加速，同比增长约25%。预计发展中国家市场全年有望保持快速增长。 产品线表现与市场突破 体外诊断产线： 2024年前三季度增长20.9%，产线收入占公司整体收入比重已达39%，首次超过生命信息与支持产线。其中，化学发光业务增长超过20%。 国内市场： 前三季度增速仍有15%以上，产线收入占国内整体比重接近50%，化学发光业务市占率再次超过一家进口品牌并成为国内第三。 国际市场： 已在8个国家启动部分体外诊断产品的本地化生产，覆盖欧洲、拉美、南亚、东南亚、中东非、独联体等地区。海外中大样本量实验室突破速度加快，前三季度突破近90家第三方连锁实验室，推动国际体外诊断产线前三季度增长超过30%，并完成了两条MT 8000流水线的装机。 医学影像产线： 2024年前三季度增长11.4%。其中，超声高端及超高端系列增长超过30%，这两类产品收入占超声比重从去年的35%提升至41%。 国际市场： 前三季度增速超过10%，并突破了超过100家空白高端客户。 国内市场： 前三季度增长超过10%。 生命信息与支持产线： 2024年前三季度下滑11.7%。其中，微创外科业务增长超过45%。 国际市场： 前三季度增长超过10%。 国内市场： 前三季度下滑超过20%，但由于国内整体市场规模出现更大幅度下滑，公司市占率有显著提升。 盈利能力与营运效率 利润率与费用率分析 毛利率与净利率： 2024年前三季度公司毛利率为64.9%，同比下降1.2个百分点；销售净利率为36.3%，同比提升0.3个百分点。 期间费用率： 2024年前三季度，销售费用率同比下降2.2个百分点，管理费用率同比下降0.3个百分点，财务费用率同比提升1.6个百分点，研发费用率同比下降0.4个百分点。 现金流与营运能力 经营性现金流： 2024年前三季度公司经营性现金流净额110.7亿元，同比增长42.5%，占经营活动净收益比例为98.3%，同比提升明显。 营运能力： 2024年前三季度公司应收账款周转率为8.55，同比略有下滑（2023年前三季度为8.70）；存货周转率为2.34，同比略有提升（2023年前三季度为2.30）。 未来展望： 考虑到公司高端产品及高端市场占比逐步提升以及公司平台属性，预计公司盈利能力仍有小幅提升趋势，经营费用率有望继续维持相对稳定。 盈利预测与估值 盈利预测调整与未来展望 预测调整： 考虑到国内招投标放缓等外部因素导致公司2024年第三季度业绩略低于预期，分析师略微向下调整了公司盈利预测。 长期增长驱动： 尽管短期调整，但分析师认为，随着全球医疗新基建浪潮带来医疗器械需求端的快速释放、公司在海外及高端市场的拓展加速、以及新兴业务拓展逐步打开长期成长天花板，公司2025-2026年有望持续保持较稳定的增长态势。 具体预测： 预计2024-2026年公司EPS分别为10.53元、12.76元、15.38元。当前股价对应2024年PE为25.3倍。 风险提示 行业政策变化风险。 集采等带来产品价格下降风险。 新产品推广不及预期风险。 总结 迈瑞医疗在2024年前三季度表现出整体稳健的增长态势，尽管第三季度国内市场受宏观环境影响出现短期波动，但国际市场凭借高端战略和新兴业务的持续突破，实现了强劲增长，有效对冲了国内压力。公司在体外诊断和医学影像等核心产线持续优化产品结构，高端产品占比提升，且经营性现金流表现优异，显示出良好的盈利能力和营运效率。尽管分析师略微下调了短期盈利预测，但基于全球医疗新基建、海外及高端市场拓展以及新兴业务的长期增长潜力，维持“买入”评级，认为公司长期投资价值不变。投资者需关注行业政策变化、集采降价及新产品推广不及预期等风险。

中心思想 核心观点总结 固生堂作为中国民营中医医疗服务的领先企业，在2024年第三季度展现出强劲的内生增长动力和积极的市场扩张策略。公司通过优化老店运营效率和加速新店并购，有效提升了就诊人次和市场覆盖。面对日益严格的医保监管环境，固生堂凭借其严格的内部控制体系和差异化的服务定位，将行业波动转化为低成本扩张的机遇。 增长驱动与风险应对 公司的增长主要由现有门店就诊人次的显著增长（老店增长20%）和新门店的快速布局驱动。在应对行业挑战方面，固生堂通过把握并购窗口期，以较低估值收购新门店，并受益于政府对民营医疗机构的政策支持。同时，公司通过提高分红和回购比例，持续增强股东回报，以应对市场不确定性并提升投资者信心。 主要内容 2024年第三季度运营表现 就诊人次强劲增长： 2024年第三季度，固生堂就诊人次达到约148.5万，同比增长25.0%，环比增长13.5%。 新店贡献与老店内生增长： 在2023年10月1日至2024年9月30日期间新成立的门店（包括自建和收购）贡献了约7.7万就诊人次，占总就诊人次增长的6.5%。同时，老店就诊人次增长高达20%，显示出公司强大的内生增长潜力。 客单价稳步提升： 公司客单价同比提升2%-3%，进一步支撑了收入增长。 门店网络扩张与战略布局 加速门店扩张： 截至2024年9月底，固生堂在2024年已新增19家门店，包括4家自建门店和15家并购门店，扩张速度较2023年全年（9家新增门店）大幅提速。 扩大地理覆盖： 公司于10月18日在郑州开设了第二家中医门诊，目前已在国内外20个城市拥有74家线下中医医疗机构，相比2023年底的56家显著增加。 区域网络密度增强： 新增门店主要集中在长三角、北京和中部强省会城市，这些区域经济发展水平高，居民医疗服务购买力强，有助于公司进一步增强网络密度并受益于中医药认可度的提高。 上调全年目标： 基于卓有成效的门店扩张战略，管理层已将2024年新增门店目标上调至18-25家，新进入城市目标上调至4-6个。 行业环境与并购策略 龙头地位与内部控制： 固生堂作为国内民营中医医疗服务的龙头企业，建立了严格的内部控制体系，有助于其在医保严格监管背景下实现长期健康发展。 逆势扩张机遇： 行业波动为固生堂提供了逆势扩张的窗口期。管理层表示，公司今年已收购的部分门店P/S估值约为0.8倍，预计未来潜在收购标的P/S估值将低于1.0倍，并购成本持续降低。 政策支持民营医疗： 商务部、国家卫生健康委、国家药监局于2024年9月8日发布通知，允许外商独资开设医疗机构，明确了政府对公立和民营医疗服务机构的差异化定位，激励更多优秀人才加入民营医疗机构，利好固生堂。 股东回报承诺与实践 提升股东回报比例： 基于公司良好的现金流，管理层计划在未来3-5年内将每年的分红、回购比例提高至净利润的30-50%，以更好地回馈股东。 首次中期股息派发： 公司首次派发中期股息约3,154万港元，相当于2024年上半年归母净利润的27%。 积极股份回购： 截至10月31日，公司今年已累计回购1.77亿港元的股份，回购均价约39.6港元/股，回购股份数量相当于年初总股本的1.8%。 盈利预测调整与估值分析 盈利预测调整： 考虑到国内严格的医保监管环境，招银国际调整了公司盈利增速预测，并将目标价从67.87港元下调至56.50港元。 未来业绩展望： 预计公司2024E/25E/26E收入增速分别为30.5%/27.8%/25.9%，经调整净利润增速分别为27.4%/26.4%/30.2%。 维持“买入”评级： 尽管目标价有所下调，但基于DCF估值分析（WACC：10.1%，永续增长：3.0%），公司仍具有54.4%的潜在升幅，因此维持“买入”评级。 总结 固生堂在2024年第三季度展现出稳健的经营韧性和积极的市场扩张策略。公司通过老店的强劲内生增长和新店的快速并购，有效提升了就诊人次和市场覆盖。面对医保监管趋严的行业环境，固生堂凭借其龙头地位、严格的内部控制以及低成本并购策略，成功将行业波动转化为扩张机遇。同时，公司通过提高分红和回购比例，持续增强股东回报，彰显了对未来发展的信心。尽管盈利预测有所调整，但其长期增长潜力依然被看好，招银国际维持“买入”评级，并设定目标价56.50港元。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 卫光生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，收入和归母净利润均实现两位数增长，尤其第三季度收入创历史新高，利润增速显著加快。这主要得益于市场对静脉注射用人免疫球蛋白（静丙）的旺盛需求以及公司有效的费用控制。报告期内，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所回落，有效释放了利润空间，使得盈利能力得到进一步提升。 产品线拓展与未来发展潜力 公司近期成功获批人凝血酶原复合物（PCC）《药品注册证书》，标志着其产品线进一步丰富，有助于提升原料血浆的综合利用率，为公司的长期发展注入新的动力。结合分析师对未来三年（2024-2026年）持续增长的盈利预测，以及维持“买入”的投资评级，表明市场对卫光生物未来的发展前景持积极乐观态度，认为其在血液制品领域的竞争力和市场份额有望持续扩大。 主要内容 2024年三季报业绩回顾与驱动因素 根据卫光生物发布的2024年三季报，公司在报告期内取得了显著的经营成果。 整体业绩表现： 2024年前三季度，公司实现营业收入8.5亿元，同比增长16.1%。归属于母公司股东的净利润达到1.8亿元，同比增长20.8%。扣除非经常性损益后的归母净利润同样为1.8亿元，同比增长20.5%。这些数据显示公司核心业务盈利能力持续增强。 季度业绩分析： 从季度表现来看，公司收入呈现逐季加速增长的态势。22024年第一、第二、第三季度收入分别为2.3亿元、3亿元和3.3亿元，同比增速分别为8.5%、19.3%和19%。归母净利润方面，各季度分别为4683万元、6303万元和7284万元，同比增速分别为2.4%、14%和45.1%。特别是第三季度，归母净利润增速高达45.1%，远超前两季度，表明公司盈利能力在第三季度得到集中释放。报告分析指出，这主要受益于静脉注射用人免疫球蛋白（静丙）旺盛的市场需求。 盈利能力与费用控制： 2024年前三季度，公司销售毛利率为41.8%，同比下降1.2个百分点，报告预计这可能与相关产品市场需求变化有关。然而，公司在费用控制方面表现出色。销售费用率为2.3%，同比下降1.1个百分点；管理费用率为7.4%，同比下降0.4个百分点；研发费用率为4.5%，同比下降2.4个百分点。研发费用率的下降部分原因在于去年同期研发费用基数较高。各项费用率的回落有效对冲了毛利率的轻微下滑，并促进了净利润的释放。 产品线拓展： 公司近期公告已收到国家药品监督管理局审批准签发的人凝血酶原复合物（PCC）《药品注册证书》，规格为300IU。人凝血酶原复合物的获批将进一步丰富公司的产品线，提升原料血浆的综合利用率，对公司的长期发展具有积极影响。这体现了公司在产品研发和市场拓展方面的持续努力。 风险提示： 报告同时提示了潜在风险，包括采浆增长或不达预期、产品研发或不及预期、市场竞争加剧以及行业政策风险，这些因素可能对公司未来业绩产生影响。 未来财务展望与估值分析 基于对卫光生物当前业绩和市场环境的分析，西南证券研究发展中心对公司未来几年的财务表现进行了预测，并给出了投资建议。 盈利预测与增长趋势： 预计公司2024年至2026年的营业收入将持续增长，分别为12.816亿元、14.9576亿元和17.3279亿元，同比增速分别为22.23%、16.71%和15.85%。归属于母公司股东的净利润预计分别为2.5808亿元、3.0595亿元和3.6973亿元，同比增速分别为18.03%、18.55%和20.85%。净利润增速在2026年有望达到20.85%，显示出良好的增长潜力。 每股指标预测： 每股收益（EPS）预计从2024年的1.14元增长至2026年的1.63元。每股净资产预计从2024年的9.83元增长至2026年的12.31元。每股经营现金流在2024年预计为0.45元，2025年和2026年将回升至0.98元和1.23元。每股股利预计从2024年的0.19元增长至2026年的0.27元。 成长能力分析： 销售收入增长率： 预计2024-2026年分别为22.23%、16.71%、15.85%，保持稳健增长。 营业利润增长率： 预计2024-2026年分别为17.09%、18.53%、20.83%，与净利润增长趋势一致。 净利润增长率： 预计2024-2026年分别为18.03%、18.55%、20.85%，显示出持续的盈利扩张能力。 EBITDA增长率： 预计2024年为1.76%，2025年和2026年将加速至15.23%和17.55%。 获利能力分析： 毛利率： 预计2024-2026年分别为41.51%、42.01%、42.51%，呈现逐步提升的趋势。 三费率（销售、管理、研发费用率之和）： 预计2024-2026年分别为14.59%、14.74%、14.36%，保持在合理水平。 净利率： 预计2024-2026年分别为20.04%、20.35%、21.23%，盈利效率稳步提高。 ROE（净资产收益率）： 预计2024-2026年分别为11.37%、12.12%、13.05%，反映股东回报能力持续增强。 ROA（总资产收益率）： 预计2024-2026年分别为8.25%、8.92%、9.80%。 ROIC（投入资本回报率）： 预计2024-2026年分别为15.71%、15.66%、16.93%。 EBITDA/销售收入： 预计2024-2026年分别为27.65%、27.29%、27.70%。 营运能力分析： 总资产周转率： 预计2024-2026年分别为0.43、0.46、0.48，资产利用效率逐步提升。 固定资产周转率： 预计2024-2026年分别为2.32、2.96、3.78，固定资产使用效率显著提高。 应收账款周转率： 预计2024-2026年分别为13.05、10.44、11.06。 存货周转率： 预计2024-2026年分别为1.01、0.97、0.94。 资本结构分析： 资产负债率： 预计2024-2026年分别为27.46%、26.36%、24.89%，财务结构持续优化，负债水平稳步下降。 带息债务/总负债： 预计2024-2026年分别为58.67%、55.38%、51.81%，带息债务占比逐渐降低。 流动比率： 预计2024-2026年分别为4.16、4.23、4.66，短期偿债能力强劲。 速动比率： 预计2024-2026年分别为1.34、1.32、1.59，速动资产覆盖短期负债能力良好。 股利支付率： 预计2024-2026年分别为16.94%、16.87%、16.55%，保持稳定的股东回报政策。 估值指标： PE（市盈率）： 预计2024-2026年分别为25.12、21.19、17.54，估值随着盈利增长而逐步下降，显示出投资价值。 PB（市净率）： 预计2024-2026年分别为2.91、2.61、2.32。 PS（市销率）： 预计2024-2026年分别为5.06、4.34、3.74。 EV/EBITDA： 预计2024-2026年分别为13.05、11.26、9.33。 股息率： 预计2024-2026年分别为0.67%、0.80%、0.94%。 综合以上财务预测和估值分析，西南证券维持对卫光生物的“买入”评级，目标价未给出具体数值，但强调了其未来的增长潜力和投资价值。 总结 卫光生物在2024年前三季度表现出强劲的增长势头，收入和归母净利润均实现两位数增长，尤其第三季度业绩表现亮眼，收入创历史新高，利润增速显著加快。这主要得益于静丙市场的旺盛需求以及公司在费用控制方面的有效措施，使得盈利能力得到有效释放。同时，人凝血酶原复合物（PCC）的获批进一步丰富了公司产品线，提升了原料血浆综合利用率，为公司长期发展奠定了坚实基础。 分析师对卫光生物未来三年的财务表现持乐观态度，预计营业收入和归母净利润将持续稳健增长，各项盈利能力指标如毛利率、净利率和ROE均呈现向好趋势，而估值指标如PE则随着盈利增长而逐步下降，显示出较好的投资价值。尽管存在采浆增长不达预期、产品研发不及预期、市场竞争加剧和行业政策风险，但公司凭借其核心产品的市场优势和新产品的拓展，有望在血液制品市场中保持竞争力。因此，报告维持了对卫光生物的“买入”评级，认为其具备持续增长的潜力。

中心思想 营收增长强劲，商业化成果显著 迈威生物在2024年第三季度展现出强劲的营收增长势头，前三季度营收达到1.41亿元，同比增长41.79%，其中第三季度单季营收2557万元，同比大幅增长167.73%。这主要得益于已上市商业化产品迈利舒和迈卫健的销售放量，其中迈利舒单季度销售收入达2356.24万元，市场准入和覆盖范围持续扩大。 创新管线持续推进，未来可期 公司在创新药研发方面持续取得进展，多个重磅品种进入关键临床阶段。特别是9MW2821在第三季度获批启动两项Ⅲ期临床研究，针对宫颈癌和尿路上皮癌，显示出其在肿瘤治疗领域的潜力。此外，G-CSF处于NDA阶段，预计2025年上市，眼科用药9MW0211和9MW0813也均处于Ⅲ期临床，预示着公司未来产品管线的丰富和业绩增长的驱动力。 主要内容 商业化产品销售表现 迈威生物已成功上市3个产品，其中迈利舒（骨松）和迈卫健（骨巨细胞瘤）在报告期内实现了显著的销售增长。 迈利舒（骨松）：单季度销售收入达到2356.24万元。截至报告期末，该产品已累计完成30个省份的招标挂网，准入医院数量达到1336家，并覆盖了2632家药店，显示出其在市场渗透和渠道建设方面的良好进展。 迈卫健（骨巨细胞瘤）：单季度销售收入为148.76万元。截至报告期末，该产品累计完成25个省份的招标挂网，准入医院42家，覆盖药店653家。 君迈康：仍计入君实口径，累计准入医院270家，覆盖药店1370家。 创新研发管线进展 公司持续投入创新药研发，多个核心管线取得重要进展，为未来增长奠定基础。 9MW2821：在2024年第三季度获准启动2项Ⅲ期临床研究，主要适应症包括宫颈癌和联合PD-1单抗治疗一线尿路上皮癌，目前均处于入组阶段，有望解决未满足的临床需求。 G-CSF：目前处于新药上市申请（NDA）阶段，预计将于2025年上市，将进一步丰富公司的产品组合。 眼科用药：9MW0211和9MW0813两款眼科用药均已进入Ⅲ期临床研究阶段，显示公司在眼科治疗领域的布局。 财务业绩与未来展望 根据报告，迈威生物的财务表现和未来预测如下： 营收增长：公司2024年前三季度营收1.41亿元，同比增长41.79%。单季度来看，2024年第三季度营收2557万元，同比增长167.73%。 盈利预测：预计公司2024-2026年营业收入将分别达到2.20亿元、10.94亿元和22.72亿元，同比增速分别为72.49%、396.15%和107.68%，呈现高速增长态势。净利润预计分别为-8.49亿元、-6.29亿元和-1.99亿元，亏损预计将逐年收窄。 投资评级：国联证券维持对迈威生物的“买入”评级，并建议关注临床管线合作进度。 潜在风险分析 报告提示了迈威生物在发展过程中可能面临的风险： 药物研发不及预期：新药研发周期长、投入高且过程不可控，存在临床开发中止或试验失败的风险。 行业竞争加剧：尽管目前尿路上皮癌和宫颈癌领域的竞争相对较弱，但已有多个靶向药物处于研发阶段，同质化项目可能导致未来竞争加剧。 药物销售不及预期：产品上市后，若渠道铺设和市场教育未能达到预期，可能导致销售收入不及预期。 总结 迈威生物在2024年第三季度展现出强劲的营收增长，主要得益于已上市产品迈利舒和迈卫健的销售放量及市场覆盖的扩大。同时，公司在创新药研发方面持续取得突破，9MW2821进入两项Ⅲ期临床，G-CSF处于NDA阶段，多款眼科用药也进展顺利，为公司未来业绩增长提供了坚实基础。尽管面临药物研发、行业竞争和销售不及预期等风险，但分析师维持“买入”评级，并预计公司营收将实现高速增长，亏损将逐步收窄，显示出对公司未来发展的积极预期。

中心思想 业绩稳健增长与战略聚焦 新华医疗在2024年前三季度展现出稳健的财务表现，归母净利润和扣非净利润均实现同比增长，尤其在第三季度归母净利润增长显著。公司坚定执行“调结构、强主业、提效益、防风险”的发展方针，持续聚焦医疗器械和制药装备两大核心业务，并通过有效的成本控制措施提升了净利率水平。 政策利好驱动未来发展 随着国家“推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案”的深入落地，以及医疗机构积压采购需求的释放，新华医疗的放疗及影像设备等核心产品有望直接受益。市场预期公司将在2024年第四季度及2025年第一季度迎来营收和利润的增长，为公司未来发展提供强劲动力。 主要内容 2024年三季报业绩概览 整体表现符合预期： 2024年10月30日，新华医疗发布三季报。报告期内，公司实现营业收入74.23亿元，同比增长1.45%；归母净利润6.17亿元，同比增长6.63%；扣非净利润6.07亿元，同比增长9.36%。 第三季度亮点与挑战并存： 单三季度，公司实现营业收入22.37亿元，同比微降0.32%；归母净利润1.33亿元，同比增长10.65%，显示出较强的盈利能力；但扣非净利润为1.33亿元，同比下降7.10%，反映出非经常性损益对当期利润的积极影响。 经营策略与财务分析 聚焦核心主业，控费成效显著 战略方向明确： 公司持续坚持“调结构、强主业、提效益、防风险”的发展方针，将资源集中于医疗器械和制药装备两大核心主业。 产品创新与市场拓展： 截至2024年10月30日，公司年内已获批10余个二类/三类医疗器械注册证，涵盖可吸收外科缝线、X射线计算机体层摄影设备、荧光内窥镜冷光源、复合疝修补补片等高端设备及高值耗材，彰显了公司在主业领域的深耕和创新能力。 财务效率提升： 2024年前三季度，公司销售毛利率为26.31%，同比下降1.37个百分点，主要受制药装备板块行业承压及毛利率下降影响。然而，通过落实降本增效措施，销售净利率提升0.26个百分点至8.54%，体现了公司良好的费用控制能力。 医疗设备更新政策带来增长机遇 政策驱动市场需求： 2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，各地随后陆续出台具体实施方案。该政策叠加2023年医疗反腐导致的“采购观望”效应，预计将释放国内公立医疗机构积压的大量采购需求。 核心产品直接受益： 随着9月以来采购需求的回暖，新华医疗的放疗及影像设备（如医用电子直线加速器、大孔径螺旋CT、数字化X射线影像系统）有望直接受益于医疗设备更新政策的落地。 未来业绩增长预期： 市场看好公司在2024年第四季度和2025年第一季度实现营收和利润的增长。 投资建议与财务预测 维持“买入”评级： 华安证券维持对新华医疗的“买入”投资评级。 盈利预测调整： 基于最新的市场情况和政策影响，公司对2024-2026年的财务预测进行了调整。 营业收入： 预计分别为106亿元、113亿元和120亿元（调整前为110/120/130亿元），同比增长5.4%、7.1%和6.4%。 归母净利润： 预计分别为7.7亿元、8.6亿元和9.5亿元（调整前为8.3/10.5/12.7亿元），同比增长17.5%、12.4%和9.7%。 每股收益（EPS）： 预计分别为1.27元、1.42元和1.56元。 市盈率（P/E）： 对应2024-2026年分别为14倍、12倍和11倍。 关键财务指标预测（部分）： 毛利率： 预计从2023年的27.4%提升至2026年的28.7%。 净利率： 预计从2023年的6.5%提升至2026年的7.9%。 ROE： 预计在2024-2026年维持在9.8%-9.9%的水平。 风险提示 采购政策波动风险： 医疗器械采购政策的变化可能对公司业绩产生影响。 设备更新不及预期风险： 大规模设备更新政策的落地速度和效果可能不及预期。 制药装备行业竞争加剧风险： 制药装备行业竞争日益激烈，可能对公司该板块的盈利能力造成压力。 总结 新华医疗在2024年前三季度表现出稳健的经营态势，通过聚焦医疗器械和制药装备主业，并有效实施成本控制，实现了归母净利润的良好增长。尽管制药装备板块面临一定压力，但公司在高端医疗器械领域的持续创新和产品获批，为其未来发展奠定了基础。展望未来，国家推动大规模医疗设备更新的政策将成为公司业绩增长的重要驱动力，特别是其放疗及影像设备有望直接受益，预计在2024年第四季度和2025年第一季度带来营收和利润的提升。华安证券维持“买入”评级，并对公司未来三年的营收和净利润增长持积极预期，但同时提示了采购政策波动、设备更新不及预期以及制药装备行业竞争加剧等潜在风险。总体而言，新华医疗凭借其战略聚焦和政策红利，有望在医疗健康领域持续发展。