博瑞医药(688166) 　　事件：2024年8月23日，博瑞医药发布2024年中报业绩。公司上半年实现收入6.58亿元，同比增长11.95%，归母净利润1.06亿元，同比减少2.81%，扣非净利润1.05亿元，同比增长0.25%。单季度看，Q2实现收入3.18亿元，同比增长12.39%，归母净利润0.42亿元，同比增长9.37%，扣非净利润0.41亿元，同比增长16.34%。 　　原料药业务保持稳健，制剂产品销售额强劲增长。1）原料药板块：上半年收入5.04亿元，同比增长14.04%，其中抗病毒收入同比减少28.02%，主要系奥司他韦原料药需求和价格有所波动；抗真菌类收入同比增长66.82%，芬净类加速商业化放量；免疫抑制类收入同比增长71.01%，商业化需求拉动明显。2024年8月公司甲磺酸艾立布林原料药获得FDA FAL，支持的制剂客户ANDA已于今年7月获批，公司将累计获得不超过850万美元首付款及里程碑。2）制剂板块：上半年收入1.10亿元，同比增长30.38%，公司持续拓展下游市场，磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品进入放量阶段。 　　BGM0504二期临床顺利推进中，多个吸入制剂将陆续申报。公司上半年研发投入1.43亿元，同比增长38.09%，创新药及吸入制剂占比达53.04%，其中创新药投入同比增长169.70%。1）BGM0504：2型糖尿病适应症II期临床所有受试者均已出组，数据库已锁定，正在进行统计分析；减重适应症II期临床已完成全部受试者入组，其中5mg/10mg剂量组受试者已全部出组，15mg剂量组受试者尚未出组。2）吸入制剂：吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂均已通过BE试验，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂临床试验申请已获批，难仿吸入制剂将成为新增长曲线。 　　原料药制剂产能持续扩张，满足创新药及难仿制剂放量需求。1）为满足BGM0504临床及商业化产能需求，公司在苏州建设制剂基地、泰兴建设原料药基地，目前苏州基地已取得环评许可审批意见、围护结构完成80%，泰兴基地环评已公示。2）苏州吸入制剂生产基地正常推进中，主要生产品种为吸入制剂，多个厂房及车间正处于建设阶段，苏州海外高端制剂药品生产项目已竣工验收，注射剂产能符合美国、欧盟cGMP标准。3）泰兴原料药和制剂生产基地二期已完成建筑物和消防验收，试生产已通过专家签字意见。 　　投资建议：公司作为原料药制剂一体化特色企业，传统业务稳健发展，创新药BGM0504临床II期正常推进，临床数据读出在即。我们预计2024-2026年公司实现营业收入13.39/15.29/17.62亿元，归母净利润2.11/2.36/2.67亿元，EPS为0.50/0.56/0.63元，对应PE为50/45/40倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：药品研发风险、市场竞争风险、人才流失风险、质量控制风险、技术迭代风险、诉讼风险。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营收6.58亿元（+11.95%，括号内为同比，下同），归母净利润1.06亿元（-2.81%），扣非归母净利润1.05亿元（+0.25%）；单Q2实现营收3.18亿元（+12.39%），归母净利润0.42亿元（+9.37%），扣非归母净利润0.41亿元（+16.34%），业绩基本符合预期。 　　Q2单季度保持良好增长，期间费用率有所上升：单季度看，公司Q2实现营收3.18亿元（同比+12.39%），归母净利润0.42亿元（+9.37%），整体向好。从毛利率和净利率看，H1毛利率55.30%（-0.73pct），净利率12.50%（-4.25pct），略有下滑，主要系2024H1销售费用率与研发费用率增幅较大所致。2024H1销售费用率6.08%（+1.31pct），主要由于制剂销售占比增加；研发费用率21.73（+4.19pct），主要由于BGM0504等创新药研发投入增加。 　　各业务保持良好增长，产品矩阵不断完善：原料药产品收入5.04亿元（+14.04%）。其中，抗病毒类产品收入较去年同期减少28.02%，主要为受流感趋势变化影响，奥司他韦原料药需求及价格有所波动；抗真菌类产品商业化需求放量增长，收入较去年同期上升66.82%；免疫抑制类产品，受商业化需求拉动，收入较去年同期增长71.01%。制剂产品收入1.1亿元（+30.38%）；制剂产品收入占产品销售收入的17.88%（+1.88pct）。主要得益于市场持续开拓带来的磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品的增量。 　　创新管线顺利推进，仿药继续聚焦首仿、难仿制剂：创新管线进展顺利，BGM0504注射液2型糖尿病适应症的Ⅱ期临床所有受试者均已出组，数据库已锁定，正在进行统计分析。减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中5mg和10mg剂量组受试者已全部出组，15mg剂量组受试者尚未出组。注射用BGC0228处于临床Ⅰ期试验阶段，已完成剂量爬坡（最高剂量至175mg/m2）和剂量扩展研究（宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等瘤种），全部受试者均已出组，正在进行数据清理。仿药方面，吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂已通过BE试验，噻托溴铵吸入喷雾剂已通过BE试验。 　　盈利预测与投资评级：考虑到创新药管线仍需大量研发投入，我们调整公司2024-2025年归母净利润从2.96/3.78亿元至2.12/2.65亿元，2026年归母净利润预计为3.42亿元，对应2024-2026年P/E估值分别为50/40/31X；基于公司1）产品矩阵不断完善，各业务板块增量显著；2）创新管线顺利推进，BGM0504Ⅱ期数据读出在即；3）仿药聚焦高难仿制剂，后续品种丰富，维持“增持”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期；制剂产品市场拓展不及预期风险。

　　济川药业(600566) 　　2024年8月23日，公司发布2024年半年报。1H24年公司实现收入40.34亿元，同比-12.84%；归母净利润13.38亿元，同比-0.11%；扣非归母净利润11.80亿元，同比-5.36%。 　　单季度看，2Q24公司实现收入16.32亿元，同比-27.17%；归母净利润4.93亿元，同比-25.64%；扣非归母净利润4.54亿元，同比-29.17%。 　　经营分析 　　业绩虽短期波动，盈利质量仍有提升。公司上半年业绩下滑，主要是呼吸类产品去年同期高基数及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受集采影响等因素所致。与此同时，公司销售费用率继续下降，1H24销售费用率为39.91%，同比减少3.33pct；归母净利率为33.17%，同比提升4.23pct，盈利质量向好发展。 　　BD管线持续推进，未来增量可期。2024年7月23日，苏州玉森新药开发有限公司与济川药业在上海签署战略合作协议。双方计划在中药创新药物研制特别是针对儿童、呼吸、妇科、消化等领域展开一系列深入合作。本次合作有望为公司进一步增加产品储备。2024年2月8日，ZX-7101A的用于成人无并发症的单纯性流感的治疗上市申请已获CDE正式受理，该产品其他适应症临床试验亦在进行中。以ZX-7101A为代表的相关BD产品，若后续成功上市推广，有望为公司带来重要业绩增量。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司长期发展前景，基于发展现状，将公司24-26年归母净利润由30.29/34.92/38.42亿元下调至29.02/32.05/35.77亿元，同比增长2.8%/10.4%/11.6%，EPS为3.15/3.48/3.88元，现价对应PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品获批上市进度不及预期风险、BD收购不及预期风险、产品集采降价风险等。

　　九典制药(300705) 　　投资要点： 　　公司发布2024年上半年报告 　　2024H1：收入13.7亿+12.2%，归母净利润2.8亿+43.8%，扣非归母净利润2.6亿+43.2%； 　　2024Q2：收入7.8亿+8.3%，归母净利润1.6亿+31.2%，扣非归母净利润1.5亿+36.5%。 　　原料药业务增长亮眼，制剂业务稳健增长 　　2024H1整体收入13.7亿，其中：1）制剂：收入10.9亿，同比增长7.5%，占比79.5%；2）原料药：收入1.1亿，同比增长86.7%，占比8.4%；3）药用辅料：收入0.9亿，同比下降1.7%，占比6.7%；4）植物提取物及其他：收入0.5亿，同比增长48.5%，占比3.7%。 　　控费效果显著，销售费用率下降明显 　　公司持续加强对终端渠道掌控能力，持续降低销售费用。24H1公司销售费用率为40%，同比下降8.7pct。2023年全年公司销售费用为13.1亿，销售费用率为48.56%；23Q4-24Q2公司销售费用率分别为53.2%/40.5%/39.6%，公司控费效果显著。 　　公司在研管线丰富，长期增长动力充沛 　　公司目前已上市重点外用制剂品种包括洛索洛芬钠凝胶贴膏和酮洛芬凝胶贴膏，在研外用制剂产品超20个，其中申报生产7个，重点在研品种包括：利多卡因凝胶贴膏、洛索洛芬钠贴剂、氟比洛芬凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏、椒七麝凝胶贴膏（中药1类）等，公司在外用制剂布局丰富，在研产品众多，长期增长动力充沛。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计24-26年归母净利润分别为5.2/6.8/8.9亿元（维持前次预测值），对应PE分别为21/16/12倍，公司业绩亮眼，且产品矩阵成型，长期成长动力充沛，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售和推广不及预期风险；行业竞争加剧风险；政策波动风险；产品研发不及预期。

　　九典制药(300705) 　　高基数下继续快速增长，利润率持续提升，维持“买入”评级 　　2024H1公司实现营业收入13.67亿元（同比+12.19%，未标注为同比口径）；归母净利润2.84亿元（+43.77%）；扣非归母净利润2.55亿元（+43.24%）。公司2024H1毛利率73.14%（-4.60pct）；净利率为20.80%（+4.57pct）。2024H1公司销售费用率39.98%（-8.74pct）；管理费用率2.99%（-0.61pct）；研发费用率8.35%（+0.87pct）；经营活动产生的现金流量净额4.18亿元（+111.71%）。 　　单看2024Q2，公司收入7.75亿元（+8.31%，环比+31.20%）；归母净利润1.58亿元（+31.24%，环比+26.09%）；公司扣非归母净利润1.49亿元（+36.52%；环比+40.64%），高基数下依然快速增长。2024Q2公司毛利率73.52%（-6.22pct，环比+0.88pct）；公司净利率20.44%（+3.57pct，环比-0.83pct）。2024Q2销售费用率39.59%（-10.94pct，环比-0.91pct）；管理费用率2.73%（-0.69pct，环比-0.60pct）；研发费用率9.43%（+2.66pct，环比+2.50pct）。 　　我们预计，公司利润保持高速增长主要系核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏集采后院内销量快速增长及院外市场高速增长；同时，公司收入增速慢于利润增速是因为集采降价、销售改革费用出表及高盈利的院外占比提升等影响。我们看好公司在经皮给药领域的市场优势，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司的归母净利润分别为5.10/6.46/8.05亿元，EPS分别为1.05/1.33/1.66元/股，当前股价对应PE分别为21.2/16.7/13.4倍，维持“买入”评级。 　　加大研发投入，致力打造透皮制剂平台化公司 　　2024H1公司研发投入1.17亿元，同比增长23.54%，保持高强度投入。目前，公司拥有3个外用制剂药品注册证书，洛索洛芬钠凝胶贴膏处于快速放量阶段；在研外用制剂产品超20个，其中申报生产7个。随着审批的顺利推进，利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬、椒七麝等在研贴膏及洛索洛芬钠贴剂有望在未来1-2年内陆续获批上市，届时公司将拥有多款透皮药物，业绩增长点多样，经营有望持续稳步向上。 　　风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。

　　华康股份(605077) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，实现营收13.6亿元，同比-0.7%；归母净利润1.4亿元，同比-25.3%。2024Q2单季度，公司实现营收7.2亿元，同比+0.8%；归母净利润0.6亿元，同比-38.5%。上半年业绩低于市场预期，营收净利短期承压。 　　原料价格回落致单价承压，贸易客户较快增长。1、分产品看，24H1晶体糖醇实现营收9.4亿元，同比-6.3%；液体糖醇及其他实现营收3.3亿元，同比-7.8%。公司整体销量保持相对稳定，上半年营业收入同比下降主要系去年Q1公司受海外订单高增影响存在高基数，而今年Q1市场需求更趋于稳定，同时原材料价格回落导致产品单价有所调整。2、分地区看，24H1境内实现营收7.5亿元，同比+13.6%；境外实现营收6.1亿元，同比-14.0%。去年同期地缘政治因素导致欧洲能源成本高涨，相关糖醇企业生产及成本受到影响，公司抓紧订单转移产业红利实现境外业务高增，今年公司延续境外大客户深度绑定，在去年高增速的背景下依然维持稳健。3、分渠道看，24H1直销客户营收为11.9亿元，同比-3.3%；贸易客户营收为1.7亿元，同比+21.5%。今年上半年公司境内新增贸易商18位，境外新增11位，在做好原有客户维护工作的前提下，及时跟进大客户需求，深入开展与大客户的战略合作。公司依托舟山华康的地理优势扩大销售半径，围绕现有客户渠道开发潜在目标市场，并根据不同客户与市场制定有针对性的销售方案，为下半年项目落地做好充足的准备。 　　盈利短期承压，股权激励助力中长期发展。1、24H1整体毛利率21.6%，同比下降2pp；净利率10.2%，同比下降3.3pp。上半年毛利率下降主要系本期股权激励摊销费用及舟山华康项目建设期费用增加导致利润减少，影响净利率随之下降。2、24H1公司销售/管理/研发费用率分别为1.8%/4.6%/4.7%，分别同比+0.4pp/+1.9pp+0.4pp，预计下半年剔除股份支付费用影响及舟山项目顺利建成后，管理费用率将有所优化提高整体效率。3、24H1公司实现经营活动产生的现金流量净额为-0.6亿元，相较于去年同期减少3.1亿元，主要系因境外融资成本偏高减少应收款融资导致销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。 　　舟山一期项目进入建设关键阶段，百日攻坚蓄势待发。“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”分两期建设，其中一期项目“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”于2022年8月启动，为期2年的第一阶段即将完成，该阶段产能主要为液体糖浆类及部分晶体糖醇产品。今年6月，舟山华康举行百日攻坚誓师大会，敲响“大干一百天”的战鼓，当前项目已经到设备安装调试的关键阶段，公司将稳扎稳打直面项目建设过程中的难点痛点，在攻坚战中迎难而上，确保项目建设按时完成。在此之后为期3年的第二阶段建设即将拉开序幕，膳食纤维、变性淀粉等新的产品线会陆续投入建设。 　　盈利预测与投资建议。华康股份作为功能糖醇龙头，持续丰富优化产品结构，内延外伸布局新赛道，高毛利单品产能持续落地，成长性优异。尽管短期受周期波动影响，但中长期公司晶体糖醇业务的回报率依然可观，叠加舟山项目一期产能落地业绩迅速释放，看好后续公司糖醇业务持续发展。预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.0亿元、3.8亿元、4.4亿元，对应EPS分别为0.98元、1.26元、1.45元。给予公司2024年15倍估值，对应目标价14.7元，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场需求低迷风险；原材料供应及价格波动风险；汇率波动风险；产能不及预期风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　投资要点 　　事件：24H1营收实现10.01亿元（+27%，同比，下同），归母净利润3.43亿元（+33%），扣非归母净利润3.28亿元（+35%）。24Q2营收实现5.46亿元（+24.5%），归母净利润2.02亿元（+30.8%），扣非归母净利润1.91亿元（+25.5%）。24Q2利润超我们预期。 　　上半年冠脉、外周业务收入占比提升，三维电生理手术量增长明显：2024年上半年分板块来看，冠脉通路类收入5.03亿，占收入50.27%；电生理收入2.23亿，占收入22.31%，公司三维冷盐水消融导管在2023年度实现了手术量当年超过10,000例，在2024年上半年完成约7,500例手术，在非房颤治疗领域充分证实了产品的安全性和有效性，得到市场的广泛认可；外周介入类收入1.75亿，占收入17.50%；OEM收入0.74亿，占收入7.35%；非血管介入治疗类耗材收入0.16亿，占收入1.63%。 　　净利率和毛利率同比提升，经营趋势向好：24Q1毛利率72.01%（+1.34pct，同比，下同），净利率30.28%（+2.03pct），24Q2毛利率73.36%（+0.77pct），净利率36.69%（+1.59pct）。24H1销售费用1.77亿元（+17.55%），销售费用率17.70%（-1.43pct）；管理费用0.46亿元（+30.43%），管理费用率4.62%（+0.12pct）；研发费用1.34亿元（+22.92%），研发费用率13.38%（-0.44pct）。 　　上半年公司在研项目取得持续性进展：在今年上半年，公司胸主动脉覆膜支架系统、导丝、桡动脉止血器、造影导管、医用负压吸引器、一次性使用心脏电生理标测导管、冠脉血栓抽吸导管等获得国内注册证。截至报告期末，冠脉与外周产品线在研项目腔静脉滤器、弹簧圈、弯形可视双向可调导引鞘管、外周高压球囊扩张导管、一次性使用介入手术套包、环柄注射器、压力延长管、连通板等产品进入国内注册发补阶段，颈动脉支架、TIPS覆膜支架、腹主动脉支架进入国内临床试验阶段。电生理产品线在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪、压力感应消融导管、磁电定位压力感知脉冲消融导管、磁定位压力感应射频消融导管、磁电定位环形标测导管、磁电定位可调弯标测电极导管等已进入国内注册审评阶段。泌尿系统产品线在研项目输尿管支架及附件、输尿管扩张球囊导管均进入注册审评阶段。 　　盈利预测与投资评级：我们考虑到下半年公司胸主支架有望通过河北牵头全国集采快速覆盖市场，将2024-2026年归母净利润由7.23/9.76/13.06亿元上调至7.25/9.97/13.39亿元，对应当前市值的PE估值分别为48/35/26倍。考虑到公司明年有电生理治疗类新品上市，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

　　东阿阿胶(000423) 　　投资要点 　　事件：2024年上半年，公司实现营业收入27.48亿元（+26.80%，较上年同期提升26.8%，下同），归母净利润7.38亿元（+39.03%），扣非净利润7亿元（+42.79%）。单Q2来看，公司实现营业收入12.95亿元（+17.89%），归母净利润3.85亿元（+28.01%），扣非净利润3.71亿元（+33.61%），业绩表现亮眼。同时，公司以2024年6月30日总股本643,976,824股为基数，向全体股东每10股派发现金11.44元(含税)，现金分红总额为7.37亿元，占2024年上半年归母净利润的99.77%。 　　集聚品牌势能，阿胶系列表现突出：公司持续夯实大健康品牌高地，通过跨界创新项目、大剧营销模式等强化品牌影响力。2024H1，医药工业板块实现营收26.84亿元（+29.3%），阿胶及系列产品占比进一步提升。2024H1，阿胶及系列产品实现营收25.5亿元（+32.52%），毛利率提升至75.36%（+2.48pct）。分产品来看，东阿阿胶块稳健增长，夯实业绩基本盘，复方阿胶浆全产业链打造气血双补大品种，桃花姬阿胶糕全国性品牌拓展成效显现，探索“轻养生”第二增长曲线，“东阿阿胶小金条”阿胶速溶粉逐步起量，带来业绩较好的表现。 　　公司提质增效效果显著，盈利能力提升：2024H1，医药工业部分的毛利率为74.92%（+2.21%），公司在成本控制和产品定价方面取得了更好的效果。2024H1，公司销售净利率为26.88%（+1.34%），盈利能力稳中有升，其中销售费用率为36.38%（+1.62%），系公司在市场推广和销售渠道上投入的增加，持续的品牌投入与较高的客户转化率相辅相成；管理费用率为4.89%（-1.25%），财务费用率为-2%（+0.32%），研发费用率为2.36%（-0.19%）。2024上半年，公司资产周转率有所提升，经营质量良好。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司阿胶系列产品增长显著，我们将2024-2026年归母净利润由13.87/16.42/19.40亿元上调为14.18/16.82/19.95亿元，对应PE估值为22/19/16X。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险，政策风险等。